股权激励业绩考评指标设计对激励效应影响研究--以深圳创业板上市公司YWLN为例.pdf

叶曳 2023 年第 5 期摘要院股权激励作为一项重要的长期激励方式袁其激励效应一直受到理论界和实务界的关注遥 文章从微观视角出发袁分析深圳创业板上市公司 YWLN 股权激励计划的业绩考评指标设计袁考察业绩考评指标对企业市场绩效尧经营业绩尧核心人才尧代理成本等方面的影响袁并提出业绩考评指标设计建议袁为相关企业股权激励计划的制定与实施提供参考遥关键词院股权激励曰业绩考评指标曰激励效应曰YWLN中图分类号院F275.2文献标识码院A文章编号院1672-0547渊2023冤05-0046-006收稿日期院2023-04-06基金项目院安徽高校人文社会科学重点项目野股权激励的同伴效应研究冶渊SK2020A0055冤曰安徽省哲学社会科学规划青年项目野违规责任追究制度推动安徽省国有企业高质量发展的效果评估与作用路径研究冶渊AHSKQ2022D060冤作者简介院沈真真渊1989-冤袁女袁安徽铜陵人袁讲师袁博士研究生袁研究方向院公司治理曰余国秀渊2000-冤袁女袁安徽六安人袁本科生袁研究方向院公司治理遥一尧引言作为解决信息不对称及委托代理问题的一项长期激励机制袁近年来袁股权激励逐渐成为上市公司普遍实施的激励方式遥 相关数据表明袁2006要2010 年袁A 股市场上每年仅有数十家公司实施股权激励袁2011要2016 年实施股权激励的上市公司数逐步增加袁2017 年出现井喷式增长袁 到 2021 年实施股权激励的上市公司达到 843 家遥 然而袁蓬勃发展的股权激励计划为上市公司带来的激励效果却大相径庭院一部分研究发现股权激励有助于能够协调委托代理问题袁促进企业创新1袁优化资本结构2袁留住核心人才3曰另一部分研究认为管理层可能利用期权激励掩盖其寻租行为4袁管理层可以通过影响期权行权价格的制定5尧期权回溯6尧盈余管理7获取利益遥股权激励计划的实施能否带来正向的激励效应在很大程度上取决于激励方案是否设置得科学合理袁 不合理的股权激励方案不仅不会产生预期的激励效应袁甚至还会对企业的经营业绩尧代理成本及核心人才等产生负面影响袁 成为代理问题的一部分8遥业绩指标设计正是企业制定股权激励计划过程中至关重要的环节袁 业绩考评贯穿于股权激励方案实施的始终遥 因而为顺利实施股权激励计划袁达到预期的激励效应袁企业需要设定科学有效的业绩考评指标遥YWLN 是深圳创业板首批上市公司袁 主要从事锂电池销售业务袁目前电池出货量位列全球前三袁资产规模已经达到 800 多亿元遥 YWLN 于 2011 年 5 月首次披露了叶股票期权与限制性股票激励计划(草案)摘要曳袁截至 2021 年年末袁YWLN 已完成第一尧第二期股权激励计划的实施袁 第三期股权激励计划尚在实施中遥 纵观 YWLN 前二期的股权激励计划可以发现它们采取了不同层面的公司业绩考评目标袁 而考评目标的变动正为本文业绩考评指标设计与股权激励效应的研究提供了有价值的视角遥因此袁本文基于 YWLN 的股权激励方案袁从市场绩效尧经营业绩尧核心人才尧代理成本的角度考察了股权激励业绩考评指标设计与激励效应之间的动态关系遥 本文的边际贡献主要体现在以下三个方面院首先袁现有关于股权激励效应的研究袁大多将股权激励计划视为一份同质性的契约袁 没有考虑股权激励契约的差异性袁 本文从微观视角出发研究业绩指标与YWLN 股权激励计划激励效应之间的关系袁 丰富了股权激励契约要素与激励效应的关系研究曰其次袁本文从市场绩效尧经营业绩尧核心人才尧代理成本的角度考察 YWLN 股权激励业绩指标设定的合理性与激企业管理股权激励业绩考评指标设计对激励效应影响研究要要要以深圳创业板上市公司 YWLN 为例沈真真1袁2余国秀1渊 1.安徽大学 商学院袁安徽 合肥 230601曰2.南京大学 商学院袁江苏 南京 210008冤46-叶曳 2023 年第 5 期励效果袁 丰富了股权激励契约特征和经济后果的研究曰 最后袁YWLN 是中国锂电池行业的龙头企业袁已经实施了三期股权激励计划袁 本文的研究结论可以为相关企业设计业绩指标尧 制定并实施股权激励计划提供参考遥二尧文献述评有研究发现袁 将在行权期内达到绩效考核目标作为激励对象的行权条件袁 这一限制旨在提高股权激励计划的行权门槛袁 从而钳制股权激励对象的机会主义行为9-10遥 业绩考评指标设计主要采用相对指标体系为主袁如净利润增长率尧主营业务收入增长率等以历史水平为基准的盈利能力指标11遥契约理论的研究认为袁拥有严苛的业绩指标与较长的激励期限的股权激励计划能够更为显著尧长久地对企业经营业绩产生正向影响袁否则袁股权激励将会因为缺乏约束力而损害企业经营业绩12遥 有学者认为设定的业绩考核指标越高袁 越有利于提升股东财富曰条件越为严苛袁方案的执行效果也随之提升13遥 此外袁基于生命周期理论的研究指出袁与企业所处生命周期相匹配的股权激励计划的业绩提升效果更为显著14遥然而袁就大股东赎买论而言袁在国内上市公司一股独大的背景下袁股权激励被视作为控股股东给予高层管理人员的赎买工具袁虽然整体而言股权激励可以改善企业业绩袁但有时也会加剧大股东的掏空行为15遥股权激励可以降低企业高层管理人员的更换概率袁 但该留住效应仅在股权激励实施的第一年较为显著袁而后不断弱化袁至第三年时已不再显著3遥 时间限制下袁激励对象需要在特定时间段后方可行权袁此要求将激励对象的个人利益与企业的长期价值直接挂钩袁能够约束激励对象的短视行为袁且较长的行权限制期可以帮助企业留住核心人才16遥管理者权力理论认为股权激励的实施会强化股价与管理者利益的关联程度袁加剧管理人员迎合袁进而影响公司行为17遥股权激励会诱导管理层做出次优化的投资决策袁 特别是对成长型公司更可能发生这种问题18遥对行权价格进行调整是管理层利用其权力干预薪酬契约的重要证据袁 管理层通过调整行权价格和行权条款进行财富转移5遥 过短的限制期在对激励对象的约束力度上会有所欠缺袁 会加剧管理层的盈余管理行为19遥股权激励计划中的业绩考核指标相较于公司历史业绩愈严袁 其引发的真实盈余管理程度则愈强20遥上述关于股权激励效应的文献大多将股权激励计划作为一种同质性的契约袁 研究股权激励计划的实施是否具有激励效应及其激励效应如何遥 现有研究忽视了股权激励计划契约特征的差异性袁 仅探讨股权激励计划整体上对上市公司的经营业绩尧 核心人才及代理成本等方面是否具有激励效应存在局限性遥 因而本文在已有文献的基础上袁探究微观视角下的股权激励效应遥三尧YWLN股权激励计划的简介与业绩考评指标的设计渊一冤YWLN 概况YWLN 于 2001 年正式成立袁2009 年于深圳证券交易所创业板上市遥 2014 年公司通过并购成功进入电子雾化器领域袁电子雾化器为公司主营业务之一袁2017 年公司将电子雾化器从公司的主营业务中剔除袁重新聚焦锂电池主业遥历经数十年的发展袁YWLN已成长为具有自主知识产权与全球竞争力的中国锂电池龙头企业袁 其旗下产品在多个细分市场排名前列遥 作为行业内的龙头企业袁YWLN 的股权激励实践已长达 11 年袁无论是就公司而言还是就其股权激励行为而言袁都具有一定的代表性与可研究性遥 本文关于 YWLN 股权激励的数据均来源于其公开披露的股权激励计划公告遥渊二冤YWLN 股权激励计划的简介YWLN 于 2011 年 5 月至 2022 年 3 月底期间共公告与实施了三期股权激励计划袁其中第一尧二期股权激励方案具体内容见表 1遥对比来看袁 第二期股权激励计划的激励对象人数相较于第一期大幅增加曰 股票数量也同样大幅上升袁但两期总计激励强度仅有 6.47%袁激励强度较弱曰行权及授予价格均有所上升曰激励模式尧股票来源尧表 1 YWLN 两期股权激励计划简介股权激励要素/期数第一期第二期首次披露时间2011.05.282017.01.04激励对象人数股票期权139389限制性股票827激励模式股票期权+限制性股票股票期权+限制性股票股票数量渊占公告日股本总额比例冤股票期权320.5 万渊2.43%冤1 439.17 万渊3.37%冤限制性股票32.5 万渊0.25%冤177.70 万渊0.42%冤股票来源定向发行定向发行行权/授予价格股票期权22.6229.63限制性股票11.2214.82激励期限渊年冤44业绩考评指标渊公司层面冤净利润增长率加权平均净资产收益率渊修订后增加冤主营业务收入增长率净利润增长率渊修订后增加冤47-叶曳 2023 年第 5 期激励期限等内容保持一致曰 公司层业绩考评指标变化较大袁且经历了多次修订遥 整体而言袁YWLN 两期股权激励计划前后变化明显遥渊三冤YWLN股权激励计划的业绩考评指标设计如表 2 所示袁YWLN 第一期业绩考评指标以净利润增长率为核心袁 在股权激励计划公告 9 个月后公司在原有指标的基础上增加了加权平均净资产收益率袁该指标不仅能从盈利能力的角度进行考核袁还能反映资本回报率遥 第二期业绩考评指标则以主营业务收入增长率为核心袁 该指标虽能体现公司对于经营状况方面的信心袁却过于单一袁忽略了企业的成本控制等内容遥 2020 年 4 月 YWLN 对第二期股权激励计划进行了修订袁 但这次修订仍然以单一指标为主袁并放宽了业绩条件遥 此外袁在 2020 年前三季度都未能达成业绩考评指标的情况下袁YWLN 又对第二期股权激励计划修订的内容进行了补充袁 采用固定指标与阶梯式指标相结合的方式进行考核遥 虽然YWLN 在披露的公告中对此次业绩指标的修改做出了如下解释院 公司于 2017 年转让了子公司的控制权袁将电子雾化器从公司的主营业务中划去袁但当初在制定公司层业绩指标时未考虑合并范围变化对公司主营业务收入带来的影响袁 在一定程度上导致前三个考核年度的业绩均未达标袁 因而为实现第二期股权激励计划吸引尧保留核心人才袁促进公司平稳发展的目标袁需要对公司层业绩指标做出修改遥 然而此次修订确实降低了指标的执行难度袁 削弱了股权激励计划的刚性遥总的来看袁YWLN 两期股权激励计划中的公司层业绩指标经历了较大的调整袁愈发宽松化尧单一化袁缺乏战略性引导袁易于成为企业利益输送的工具遥四尧YWLN 股权激励计划的激励效应渊一冤市场绩效变化本文将借助事件研究法来探究 YWLN 公告股权激励计划后的市场反应遥 此方法用 AR(异常收益率)与 CAR(累计异常收益率)来衡量市场反应袁若市场反应是积极的袁则 CAR 为正袁反之则为负遥由图 1 可知袁YWLN 第一期股权激励计划公告以前袁AR 在 0 点上下浮动袁CAR 的波动也较小遥 由于股权激励计划公告当日为周六袁 公告日的 AR 也没有发生变化遥 但是袁股权激励计划公告以后袁先出现了短暂的正的市场反应袁随后在公告后的第七天出现明显的负的市场反应遥 该变化趋势表明投资者最初对 YWLN 第一期股权激励持正向反应袁但之后转变为负向的市场反应遥由图 2 可知袁 在 YWLN 第二期股权激励计划公告前的 6 天和公告当天袁 市场出现了暂时的正向市场反应遥总体来说袁YWLN 第二期股权激励的市场反应为正向袁 该正向反应相较于第一期更为明显尧持续时间更长遥渊二冤经营业绩变化与考核达标情况1.经营业绩变化如下页图 3 所示袁2009要2020 年间袁YWLN 主营业务收入均保持正增长袁 增长率虽呈现出一定的波动性袁但除 2019 年外均维持在 10%以上曰同期加权平均净资产收益率除 2014 年跌至 10%以下袁其他年度该指标均保持在10%以上袁 表明公司净资产创造利润的能力较好袁有着较强的成长性遥公司净利润增长率在经历了长达 5年的小幅波动后于 2014 年跌至谷底袁 出现负增长袁2015 年公司净利润增长率回升至正值袁 随后受原材料价格和政府补贴的影响袁净利润增长率逐年走低袁表 2 YWLN 股权激励计划业绩考评指标的具体内容第一期第一期修订版第二期第二期修订版2011.05.282012.02.242017.01.042020.04.30X=30%X=30%且 ROE=10%R=50%R=50%X=70%X=70%且 ROE=10%R=120%R=120%X=125%X=125%且 ROE=10%R=230%R=230%X=200%注院X 为净利润增长率袁第一期及第二期股权激励计划修订版中的 X 分别以 2010 年尧2019 年的净利润为基数计算曰ROE 为加权平均净资产收益率曰R 为主营业务收入增长率袁均以 2016 年的主营业务收入为基数计算遥X=200%且 ROE=10%R=350%R=350%或 X=30%48-叶曳 2023 年第 5 期2019 年又上升至最高点袁2020 年受疫情影响袁 净利润增长率大幅下滑遥整体而言袁两期股权激励计划实施期间公司业绩有所提升袁但股权激励的业绩提升作用并不显著遥 其中 2014 年 YWLN 以 4.39 亿元现金对价对子公司进行收购袁同时期内袁其旗下两家子公司投入试用或开始销售袁 不断增加的投资使得 YWLN 的收益呈现一定的滞后性袁公司净利润尧经营活动产生的现金流量净额等指标在当年都出现了萎缩袁但业绩的萎缩也在一定程度上体现出公司首期激励计划缺乏吸引力袁使得管理层成员未因业绩指标的设置而约束投资遥2.考核达标情况如表 3 所示袁2011要2013 年间袁YWLN 净利润增长率逐年上升袁 加权平均净资产收益率皆维持在10%以上袁第一考核年度及第三考核年度的公司层业绩指标均已达成袁 第二考核年度虽未能解锁相关权益袁 但公司实际净利润增长率与目标净利润增长率之间差距较小遥2014 年公司净利润大幅下跌袁加权平均净资产收益率也跌至 10%以下袁 第四考核年度的双重业绩指标均未能达成遥 第二期股权激励计划实施期间袁公司主营业务收入虽同样表现良好袁但它们均未能达到原定的目标增长率袁 而第四考核年度可行权及可解除限售条件的满足则主要得益于公司于第四考核年度初期修订了该年公司层业绩指标袁在原有固定考核指标的基础上加入了阶梯式业绩考核指标袁使得该年度考核目标更具弹性和可实现性遥渊三冤被激励对象离职情况上市公司实施股权激励的一个重要动因便是为了保留尧吸引核心人才袁当业绩指标难度过高或过低时袁股权激励保留核心人员的作用会大打折扣遥 如表4 所示袁YWLN 首期离职人数为 50 人袁占当期计划激励对象总人数的 35.97%曰第二期离职人数达 164 人袁占当期计划激励对象总人数的 42.16%遥公司离职人员主要集中于第一期股权激励计划的第三考核年度尧未能达成业绩指标的第二期股权激励计划的第二考核年度及第三考核年度遥两期离职人数均超过当期计划总激励人数的三分之一袁离职率居高不下袁不减反增袁表明公司并未通过股权激励计划建立起具有凝聚力与吸引力的绩效考核及薪酬体系袁公司人才晋升机制仍有待完善袁保留尧吸引高级管理人员与核心技术人员的激励目的未能充分实现遥渊四冤代理成本变化代理成本是反映代理冲突的重要指标袁本文采用管理费用率与总资产周转率来衡量公司代理成本21袁研究股权激励的实施对 YWLN 代理成本的影响遥如图 4 所示袁YWLN 在 2009要2020 年间管理费用率整体呈上升趋势袁 总资产周转率则主要呈先升后降趋势袁 这表明股权激励计划的实施对代理成本的治理作用有限遥表4 YWLN两期股权激励计划实施期间激励对象离职情况期数年度离职人数 占当期激励对象人数比例(%)第一期2011002012107.1920132719.422014139.35合计5035.97第二期2017194.8820189524.422019369.252020143.6合计16442.16表 3 YWLN 两期股权激励计划考核达标情况期数 年度业绩指标目标实际达标情况第一期2011净利润增长率加权平均净资产收益率=30%=10%50.81%13.95%已达标2012净利润增长率加权平均净资产收益率=70%=10%66.88%14.32%未达标2013净利润增长率加权平均净资产收益率=125%=10%197.44%19.98%已达标2014净利润增长率加权平均净资产收益率=200%=10%-65.93%8.92%未达标第二期2017 主营业务收入增长率=50%27.46%未达标2018 主营业务收入增长率=120%85.97%未达标2019 主营业务收入增长率=230%174.04%未达标2020主营业务收入增长率或净利润增长率=350%=30%271.98%10.40%已达标渊A=77.71%冤49-叶曳 2023 年第 5 期五尧基于 YWLN 股权激励效应的业绩考评指标设计建议通过以上分析可以看出 YWLN 第一期与第二期的股权激励效应并不显著袁 这与公司股权激励契约要素的设计有关院业绩考评指标设计较为单一袁执行缺乏刚性袁 削弱了公司股权激励计划缺乏必要的吸引力尧约束力以及战略性引导袁从而导致股权激励提升经营业绩尧吸引核心人才尧降低代理成本的目标均未能充分实现遥 因而袁本文提出以下建议遥渊一冤业绩考评指标设计多样化国内上市公司的股权激励业绩指标设计多以营业收入增长率尧净利润增长率为核心遥 然而袁公司的战略和特征不同袁适用的业绩考评指标也不同袁单一的指标设计不利于激励管理层以公司战略目标为导向进行决策遥 正如案例中的 YWLN袁其在制定第二期股权激励计划的业绩指标时没有考虑到公司会将战略重心进一步置于锂电池主业袁 使得其业绩条件设置不合理袁激励效应也不尽如人意遥因而袁除会计指标外袁上市公司可适当引入市值指标尧非货币性指标及行业比较指标等袁该类业绩指标的设定应当拥有一定的灵活性与弹性袁 并与公司经营环境尧发展战略尧生命周期等内容相匹配遥渊二冤业绩考评指标设计难度适宜业绩指标设计的难度过高或过低都难以产生显著的正向的激励效应遥 YWLN 第二期股权激励计划实施期间过高的离职率向我们传递了这样一个信息:如果未能达成业绩考核目标袁 激励对象于公司的信心会大打折扣袁 股权激励挽留核心人才的作用也就无法充分发挥曰同样袁如果业绩指标难度过低袁股权激励很难激励管理层尽职尽责地履行受托责任以提升公司业绩袁反而会成为管理层获取福利的工具遥 因此业绩指标的数据设计要结合公司历史业绩尧 当前经营状况以及未来发展趋势袁 综合考虑多方因素影响袁难度要适宜遥渊三冤业绩考评指标设计可精准落实当业绩达标时袁激励对象可享受丰厚的利益曰未达标时袁激励对象虽无法获取股权激励的相关权益袁但其自身原有利益很难有任何实质性的损害袁 权力和责任不对等袁 使股权激励难以形成对激励对象和有效约束遥 此外袁公司业绩考核的完成不单单是激励对象的任务袁它需要每一位员工的努力遥因而在股权激励实施过程中袁 业绩指标需要能够精准分解到公司的每一具体部门与员工袁 且数据化指标应当落实成具有可执行性及可操作性的日常工作内容袁为公司员工提供明确的导向遥 在此期间袁公司也应建立起与业绩指标相匹配的过程管控与追踪机制袁定期组织复盘会议袁分析业绩达标情况袁发现工作中的不足袁优化目标达成路径遥六尧结论本文通过对 YWLN 股权激励计划的业绩考评指标设计与激励效应的研究得出以下结论遥 第一袁两期股权激励计划中袁YWLN 采用的业绩考评指标设计较为单一袁执行条件较为宽松袁这降低了股权激励的吸引力尧约束力以及战略性引导袁难以对公司经营业绩尧 核心人才及代理成本等内容产生显著的正向激励效应曰第二袁业绩考评指标的设计应多样化袁并与公司发展战略相匹配曰业绩考评指标要难度适宜袁挑战性与可实现性并重曰业绩考评指标当具体化尧可分解尧可落实尧可追责遥 相关企业在制定和实施股权激励计划的业绩考评指标时袁也应当注意其合理性袁股权激励计划的设计和实施应当以激励管理层尧 协调委托代理冲突为目标袁 业绩考评指标不宜过高或过低袁以提高其激励效应袁更好地协调委托代理冲突遥参考文献院1田轩,孟清扬.股权激励计划能促进企业创新吗J.南开管理评论,2018,21(3):176-190.2张东旭,汪猛,徐经长.股票期权激励与资本结构决策J.科研管理,2019,40(6):175-183.3宗文龙,王玉涛,魏紫.股权激励能留住高管吗?要要要基于中国证券市场的经验证据J.会计研究,2013,311(9):58-63,97.4BEBCHUK L A,FRIED J M.Executive compensation as anagency problemJ.Journal of Economic Perspectives,2003,17(3):71-92.5GEILER P,RENNEBOOG L.Managerial compensation:agen-cy solution or problemJ.Journal of Corporate Law Studies,2011,11(1):99-138.6HERON R A,LIE E.Does backdating explain the stock pricepattern around executive stock option grants?J.Journal 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Measurements of Green Development Efficiency of Yangtze River Economic Belt and Its InfluencingFactors:Based on ModelYU Ya-jing,DONG Shan-shan,PENG Shi-yi渊School of Economics and Management,Hunan Institute of Science and Technology,Yueyang Hunan 414000,China)Abstract:The article takes the green development of 11 provinces and cities in the Yangtze River Economic Belt as the researchobject,selects energy,capital and technology as the input indicators,and economy,ecology and environment as the output indicators,and measures the green development efficiency of 11 provinces and cities in the Yangtze River Economic Belt in 2008-2021 by usingthe Super-SBM model and the GML index model;it analyzes the influence of each influence of the green development efficiency byusing the Random Forest RF method The importance of the factors of green development efficiency was analyzed using the RandomForest RF method,and panel data regression and GMM robustness test were conducted according to the Tobit model.The results showthat the overall green development efficiency of the 11 provinces and cities in the Yangtze River Economic Belt is high,the greendevelopment efficiency of the upstream and downstream regions is higher than that of the midstream regions,and the green total factorproductivity of Shanghai and Zhejiang is at the leading level in the region.Ecological environmental protection is a direct factoraffecting the green development efficiency of the Yangtze River Economic Belt,and the level of economic development,governmentsupport and investment in scientific and technological innovation have an important impact on the green development of the YangtzeRiver Economic Belt.Key words:yangtze river economic belt;super-sbm model;gml index;rf-tobit model;gmm robustness testThe Impacts of Performance Evaluation Index Design on Incentive Effect:Taking Shenzhen ChiNext Listed Companies YWLN as an ExampleSHEN Zhen-zhen1,2,YU Guo-xiu1渊 1.School of Busines,Anhui University,Hefei Anhui 230601袁China;2.School of Busines,Nanjing University袁 Nanjing Jiangsu 210008,China)Abstract:As an important long-term incentive method,the incentive effects of equity incentives have always received attentionfrom both theoretical and pratical circles.This article analyzes the performance evaluation indicator design of YWLNs equity incentiveplan from a micro perspective,examines the impact of performance evaluation indicators on enterprise market performance,businessperformance,core talents,agency costs and other aspects,proposing suggestions for performance evaluation indicator design,providingreference for the formulation and implementation of relevant enterprise equity incentive plans.Key words:equity incentive;performance evaluation index;incentive effect;YWLN12陈文强.股权激励尧契约异质性与企业绩效的动态增长J.经济管理,2018,40(5):175-192.13谢德仁,陈运森.业绩型股权激励尧行权业绩条件与股东财富增长J.金融研究,2010(12):99-114.14陈文强,王成方.股权激励方式与企业生命周期的适应性匹配研究J.会计研究,2021(6):76-90.15陈文强.控股股东涉入与高管股权激励:野监督冶还是野合谋冶?J.经济管理,2017,39(1):114-133.16刘宝华,王雷.业绩型股权激励尧行权限制与企业创新J.南开管理评论,2018,21(1):17-27袁38.17徐寿福.股权激励会强化管理层的迎合动机吗?要要要来自上市公司 R&D 投资的证据J.经济管理,2017,39(6):178-193.18BENMELECH E,KANDEL E,VERONESI P.Stock-basedcompensation and CEO(dis)incentivesJ.Quarterly Journalof Economics,2010,125(4):1769-1820.19COLLINS D,FLEISCHMAN G,KADEN S.How powerfulCFOs camouflage and exploit equity-based incentive compen-sationJ.Journal of Business Ethics,2017,28,(3):1原23援20刘银国,孙慧倩,王烨.股票期权激励尧行权业绩条件与真实盈余管理J.管理工程学报,2018,32(2):128-136.21ANG J S,COLE R A,LIN J W.Agency costs and ownershipstructureJ.The Journal of Finance,2000,55(1):81-106.51-