2018年普洱茶行业深度研究报告.docx

投资要点
核心观点
一、普洱茶行业整体规横大约120亿元，过去五年增速达20%,还有一倍以上空间。
2009-2015年我国普洱茶产量CAGR为19.2%, 2009-2014年销量CAGR为18.5%, 2009-2014年产值CAGR高达29%。我国普洱茶行业快速发展至2014年达到顶峰， 之后回落，进入深度调整期。我们认为此轮调整是行业即将迎来爆发式增长、进入发 展新周期的拐点。根据Euromonito「数据，我国茶叶产量位居世界第一，但是人均茶 叶消费曷却只有第一名土耳其的1/6。我国普洱茶的人均消费曷仍有巨大空间，按20% 的增速保守估计，到2022年普洱茶行业的整体规模将达到300亿元。
二、普洱茶行业的本质是消精品，只有“喝”
忌才具有生命力。

普洱茶“越陈越香”的特质使其除了消费品之外还可以作为投资收藏品，也是这一点 让普洱茶的发展道路变得格外曲折。时至今日，随着人们越来越认识到普洱茶健康养 生的良好效果和接受普洱茶的独特口感，“喝普洱”逐渐成为潮流，同时收藏市场的 理性回归也推动普洱茶消费市场向好的一面发展。
三、普洱茶行业的投资本质是消贫升级、渠道多元化推动量价齐升。
消费升级意味着消费结构的改变，非必需消费品的占比提升，以及对品质的要求上升, 同时注重品牌、追求个性化与附加值。对于以前不喝普洱茶的消费者来说，在消费升 级的趋势下，他们开始追求高品质、健康、富有文化底蕴的普洱茶。比如北方市场的 崛起，在南方市场逐渐趋于饱和的情况下，普洱茶消费重心北移，推动普洱茶行业持 续放量。消费升级也使得普洱茶消费开始追求中高端产品，因为价格也是品质的一种 体现。“互联网+”、“新零售”时代的来临也促使企业对销售渠道进行进一步的升级整 合，营销效率的提升料将提高企业的盈利能力。
对于企业来说，品牌差异化也是竞争中取胜的关键。在普洱茶行业发展的起步阶段, 普洱茶行业集中度还较低，充斥着参差不齐的大小茶厂，同质化严重。经过两轮调整， 普洱茶行业的集中度得到了很大的提升，尤其诞生了大益这一行业龙头和品牌。品牌 差异化和较强的品牌效应是获取稳增长、加强消费粘性的关键，大益带了个好头，行 业未来有望出现更多好的品牌，齐头并进，促进行业又好又快发展。
四、普洱茶行业的投资方向一未来看好精品热茶、柑普茶、中期茶细分市场的前量。
精品熟茶、柑普茶、中期茶无论从年份还是口感上都符合消费升级的趋势，且已经表 现出一定的增长态势，我们认为它们将一起构成未来的普洱茶消费市场，成为行业新 的增长点。
与市场预期不同之处
本篇报告深度阐述了普洱茶产业链现状及发展趋势，是我们天风食品刘鹏团队对饮料行业 系统性优势的一种体现。体曷只占茶叶行业的5%,看似很小的一个细分行业,却在新时代、 新形势下有着巨曷的增长空间。由于目前普洱茶行业还没有上市公司，能够得到的信息有 限，但我们经过仔细的思考和研究，认为在未来十年普洱茶行业将成为茶行业的核心增量, 在这个背景下，我们讲清了行业的发展空间，投资本质以及发展趋势和最值得关注的投资 机会。
内容目录
1 .普洱茶行业• 5
1.1. 普洱茶行业基本概念、发展历程及市场概况 5
1.2. 普洱茶行业的本质分析 7
121 .饮品：“茶饮普洱”成为时尚 7
122 .2.收藏：市场理性回归，助消费市场趋向平稳发展 8
1.3. 普洱茶行业竞争格局与发展趋势 8
1.3.1, 蓝海市场，竞争加剧的趋势不容忽视 8
1.3.2, 政策市场双向驱动推动行业较快发展 8
1.3.3, 消费者基数发展迅猛将带动行业爆发式增长 9
2 .投资本质分析：消费升级、产品升级、渠道多元化带动行业■价齐升 10
2.1. 星的增长 10
22价的提升 11
3 .投资方向：普洱茶消费时代的来临，未来看好精品熟茶、柑普茶、中期茶细分市场.13
4 .大益：行业龙头，带领行业迎爆发式增长 15
4.1. 公司简介 15
4.2. 核心竞争力分析 16
4.2.1, 牢牢掌握的核心技术以及持续不断的研发投入 16
4.2.2, 精准的品牌策略 17
4.2.3, 线上+线下：整合升级的销售渠道 17
4.2.4, 超高毛利率，利润空间大 18
4.3. 投资建议：行业资本化率非常低，期待诞生普洱茶第一股 18
表目录
图1： 2016年全国普洱茶产量占比 5
图2：普洱古六大茶山分布图 5
图3：普洱茶产业链示意图 6
图4：普洱茶产业发展阶段 6
图5： 2009-2015中国茶叶总产量及增速 7
图6： 2009-2014中国普洱茶种植面积 7
图7： 2009-2015中国普洱茶产量及增速 7
图8： 2009-2014中国普洱茶产值及增速 7
图9：天猫在售普洱茶主要品牌一览 8
图10：我国人均国民收入稳步增加 9
图11： 2014-2022普洱茶销量预测 9
图12： 2015-2022普洱茶产量预测 9
图13： 2015.3-20158普洱茶线上平台销量地域细分：消费重心北移趋势明显 11
图14： BOCE普洱茶现货结算价（日，元/公斤）：价格触底市场回暖空间大 12
图15：中高端普洱茶产品成为市场主流是消费趋势 12
图16：多元化消费观念成为茶叶消费的新趋势 13
图17：天猫上普洱茶的销售80%是熟茶 13
图18：柑普茶 15
图19：大益集团代表产品 15
图20： 2005-2015大益普洱茶产量及总产量占比 16
图21：大益集团微生物研发中心（七号院） 16
图22：云南省普洱茶发酵工研究中心在七号院挂牌 16
图23：大益连续三年高居双11茶行业销售Top 1 18
图24：七彩云南2013-2017H1经营利润率 18
表1：绿茶、红茶及普洱茶特点比较 10
表2：多样化的渠道拓宽了企业销售宽度 11
表3：普洱生熟茶比较 14
表4：大益集团主要产品系列 17
1普洱茶行业概况
我国普洱茶行业整体规模大概120亿元，过去五年产销曷与产值增速均达到20%,预计到 2022年市场规模将超过300亿元，还存在一倍以上空间。
1.1. 普泪茶行业基本概念、发展历程及市场概况
目前，我国前三类产量和消费量最大的茶类为绿茶、红茶和乌龙茶，分别占66硼、12.2%. 8.2%,而普洱茶占6%左右。普洱茶产业在中国有着非常悠久的历史，云南特有的地理气候、 独特的大叶茶种以及举世闻名的“茶马古道”造就了闻名遐迩的普洱茶。尽管如此，普洱 茶还是湮没在历史的长河里黯然发光，新中国成立后的很长一段时间，由于红茶和绿茶的 高速发展，普洱茶只能以劣等茶的角色游离于茶叶市场，直到本世纪初才被人们发现并知 晓普洱茶真正的价值。2008年6月国家质检总局与国家标准化管委会联合颁布新的普洱茶 国家标准（GB/T 22111-2008）,将对普洱茶产业的健康发展起到积极的推进作用。
ffll： 2016年全国普洱茶产・占比

■绿茶■红茶■乌龙茶■普洱茶■其它黑茶

资料来源：国家统计局，中国产业信息网，天风证券研究所
原料方面，普洱茶制作选用的原料不同品质也不同，价格更加悬殊，分为人工种植型原料 （称“台地茶”），原生态乔木大树型原料（又称“古树茶”）。前者是从人工栽培的梯地茶 园里采取茶青原料经加工制成的普洱茶，由于养分不足、内质较差只能依靠拼配提升滋味, 所以“台地茶”普遍价格低廉。而“古树茶”主要来自于“六大茶山”，包括易武、倚邦、 攸乐（基诺）、漫撒、蛮砖和革登，一般以300年为限，古树茶经过时间的沉淀，获取土壤 深层的矿物质成分，能以内质丰富的最佳状态将各山头的独特性体现出来，加之产量有限, 市面上价格较高。
图2：普洱古六大茶山分布图

资料来源：搜孤，天风证券研究所

从产业链的角度来看，普洱茶行业的上游为包括茶农和茶场在内的种植端，中游为包括茶叶生产、加工厂商在内的生产端以及茶叶经销商、贸易批发市场、各种卖场所构成的渠道 端，下游即各类消费者。
图3：普洱茶产业链示急图
加工环节
毛茶粗制
精制
中游
消费环节
贸易批发市场
经销商
连锁专卖
超市货架
网上零售
家庭消费
0 团体消费
收藏消费
下游

资料来源：中国昔洱茶网，天风证券研究所
2007年普洱茶泡沫破裂之后，行业由2009年开始进入深度调整期，期间通过飞速的发展 于2014年重回顶峰，比如销量从09年的三万吨增长到14年的七万吨，复合增长率高达 18.5%,普通茶的价格从每公斤40元提升到80元，中端茶价格则翻了两倍，高端茶翻了 五到十倍。普洱茶行业自前两年开始下行，市场整体行情低迷，2017年初中高档原料价 格涨幅5%〜10%释放了消费市场回暖的信号。我们认为，命途多舛的普洱茶产业经过这一 轮底部盘整、日渐扎实，随着我国社会发展进入新时代，在经济增长和消费升级的趋势下， 在以大益、下关为首的知名企业和品牌的带领下将迎来爆发式增长。
图4：普洱茶产业发展阶段
大量生产企业涌入. 2OO1-2OO2年.随着收藏、拍卖、消费、 台湾、香港等地茶商 礼品市场迅速扩张.
• 2007年.普洱茶市 场泡沫被击破。
2003・2005年・普洱 2008年.全球运济
茶的迅速发展时期： 危机接踵而来，
2OOO-2OO1 年,随 着普洱茶慢慢含 及开来.云南的 普洱茶生产企业 开始迅速进入市 20世纪九十年场。这一时期消 代末.普洱茶费主要集中在普
陆续进驻中国最大茶 叶市场——广州芳村 南方茶叶市场.普洱 老茶慢慢成为消费主 流.普洱茶文化研究 和推广逐渐展开。
进入你争我夺的混乱 时代。
2008年，普洱茶国家标准(GB/T 22111-2008)出台并于年底正 式实施。2009年开始，普洱茶 进入相对平稳的调整期。
开始在中国大洱生茶。
陆萌芽.主要 以纪念茶和工 艺茶为主。
资料来源：百度文库，天风证券析究所

普洱茶种植区域分布在云南省的11个地州，75个县，639个乡镇，主要产茶区为普洱 市、临沧市、西双版纳州、保山市及德宏州。2014年，云南普洱茶种植面积约为480 万亩，较2013年增20万亩，增幅4.3%;产量为1L4万吨，增L71万吨，增幅0.6%; 产值101.32亿元，增31.4亿元，增幅45%;均价为88.64元/公斤。2015年产曷为12.9 万吨，均价为108元/公斤（注：产量、产值不包括普洱茶原料即晒青毛茶数值）。
图5： 200+2015中国茶叶总产量及增速
图6： 2009 2014中国普洱茶种植面积

中国茶叶总产呈（万吨） 一一增速（右,% ）
资料来源：国家统计局，天风证券研究所
种植面积（万由）―增速
资料来源：中国茶叶流通协会，天风证券研究所
97： 200+2015中国普洱茶产量及增速
资料来源：国家统计局，天风证券研究所
困8： 2009-2014中国普洱茶产值及增速
资料来源：中国茶叶流通协会，天风证券研究所

1.2. 普洱茶行业的本质分析
L2.1.饮品：“茶饮普洱”成为时尚
过去的普洱茶是指以“六大茶山”的大叶种茶为原料制成的青毛茶，以及由青毛茶制 成各种规格的紧压茶，如普洱方茶、普洱沱茶、七子饼茶等。和其它茶类的生产不同， 普洱茶由其独特的加工工序：杀青、揉捻、干燥、渥堆等。鲜采的茶叶经杀青、揉捻、 干燥之后成为普洱毛青，这时的毛青茶味浓峻、锐烈而欠陈香，口感并不理想。毛青 的后续加工方式不同使得普洱茶成为“熟茶”或“生茶”：经过堆闷加快发酵的成为“熟 茶”，而不经过堆闷发酵工序而完全靠自然转熟则叫“生茶”，至少需要5-8年。完全熟 后的“生茶”陈香益发诱人，汤色益发清亮透彻，口感益发滑润。除了加工，不同的 冲泡方式也会令同样的普洱茶带有不同的味道和香气。而品饮时，也有讲究。中华民 族的茶文化博大精深，普洱茶尤其值得讲究。近十年来，普洱茶在香港、台湾、韩国、 东南亚逐渐普及，欧美也有了一定市场。不管是追求文化，还是追捧功效，普洱茶成 了茶品中的新宠。
随着经济发展、人民生活水平的提高，人们口味求新、保健意识增强、文化品位提升 是“茶饮普洱”成为时尚的主要原因。从上世纪90年代到世纪末，酷爰饮茶的珠三角 人从饮红茶转向饮绿茶、乌龙茶。近年来，人们发现普洱茶滋味酵润、陈味显著、香 气纯正，特点鲜明，符合新口味的需要，继而逐渐转向饮普洱茶。华人多有饮茶保健 的传统意识，港台和沿海先富裕以后，更加追求保健、减肥，普洱茶正顺应了这一潮 流。跟其他茶相比，普洱茶更讲究茶艺，茶具要考究水温要高，洗茶、炯泡更是多有 讲究。而且，普洱茶被视为“有生命的古董二三五好友相聚，品味、品评所藏之物， 物质享受之外多了精神上的满足。
L22收蕊：市场理性回归，助消费市场趋向平稳发展
由于普洱茶具有“越陈越香”和“贮藏升值”的特性，普洱茶或因消费者喜爰而被收 存，或被投资者作为保值增值产品进行投资。尤其产量少、品质好、价格高的“古树 茶”曾一度被疯狂追捧，价格一路飙升。拿老班章村来说，该地出产的古树茶价格从 2000年的几十元一斤曾上涨至上万元一斤。通过2007年和2014年的两轮调整，许多 厂家和茶商也开始逐步意识到：因普洱茶“越陈越香”催生出来的庞大投资市场其实 也是需要消费市场做支撑的。随着市场的理性回归，再加上大益等一些大品牌的价值 引导，高端普洱茶市场开始回落，普洱茶消费市场也趋于稳定。
1.3. 普洱茶行业竞争格局与发展趋势
L3.1.蓝海市场，竞争加剧的趋势不容忽视
据中国茶叶流通协会统计，截至2014年，云南已有茶叶初制厂8000多个，精制企业 1000家；产值千万以上茶企170多家，较2013年增加100多家；亿元以上企业达24 家，同比增加20家，产业集中度明显提升。过去，在大曷生产企业涌入普洱茶行业的 飞速发展时期，行业集中度低、企业生产质量参差不齐，没有较具明显优势的茶企业。 通过五年( 2009-2014)的发展，市场经过洗牌，品质和品牌较佳的企业市场在扩大， 品牌集中度越来越高，其中大益茶业集团已成长为行业龙头企业，未来将带领普洱茶 行业迈入更快发展阶段。我们认为，普洱茶市场实质上是蓝海市场，原因在于虽然目 前行业里企业和品牌众多，但真正为市场所认可的只有为数不多的包括大益、七彩云 南在内的一些企业。数据表明，2014年普洱茶产曷达到工1万吨，产值达到100亿元, 而大益和七彩云南两家的产值就接近50亿，也就是两家的产值占据了整个行业50%左 右的份额。但是，随着市场的回暖、大公司和资本的介入，经营者逐渐意识品牌建设 的重要性，行业潜在的竞争加剧不容忽视。
图2天猫在售普洱茶主要品牌一览
大益 中茶 新立号 GUUMINN/言明 老同志 下关 天福茗茶 茶当世家 瑞电号 京冠 LongRunTe"龙洞 七彩云南
彩程 庆洋样 由呆子 雨林 老企 茶者 淡秀 老朵
资料来源：天痛，天风证券研究所
1.3.2. 政策市场双向驱动推动行业较快发展
自2008年12月1日，地理标志产品普洱茶国家标准(GB/T 22111-2008 )正式实施后， 普洱茶必须以地理标志保护范围内的云南大叶种晒清茶为原料，并在地理标志产品保 护范围内采用特定的加工工艺制成。国家质检总局规定，普洱茶地理标志产品保护范 围是云南省昆明市、楚雄州、玉溪市、红河州、文山州、普洱市、西双版纳州、大理 州、保山市、德宏州、临沧市等11个州市所属的639个乡镇。该标准的实施标志着普 洱茶产业的推进从此获得一个十分有力的市场保障和法律保障，对保护“普洱茶”资 源、提升“普洱茶”品牌质曷、扩大“普洱茶”产品出口、促进茶农增收都将产生积 极而深远的影响，为整合云南普洱茶产业打下了坚实的基础，也为普洱茶产业的标准 化和国际化迈出新的步伐。
2016年11月，“千亿云茶”的产业目标被提出，表示云茶产业已经上升为国家战略， 占据云茶半壁江山的普洱茶单品也必将在国家进一步加大的扶持力度下加快转型升 级，优化产品结构，提高“云茶”品牌带动力。“一带一路”战略涵盖亚洲在内的26 个国家和地区合计44亿人口，GDP规模逾21万亿美元，分别约占世界的63%和29%。 这一地区也是世界上最重要的茶叶生产和消费地区，饮茶是当地国民的生活内容，形 成有相应的文化。我们相信，随着“一带一路”建设的推进，这数十亿饮茶人口背后 蕴藏的广阔市场和巨大的人口红利也将带动普洱茶产业的巨大提升。
1.3.3. 消费者基数发展迅猛将带动行业爆发式增长
随着我国经济的快速发展、居民人均可支配收入的提高，消费者对普洱茶的良好保健 功效有了正确的认识，加上在以大益为代表的普洱茶品牌推广普及下，越来越多的家 庭开始喝普洱茶并带动周围的人群品饮普洱。据说茶网大数据统计，我国目前有6亿 人喝茶，其中4千万人喝普洱，城乡居民人均年消费茶叶1.3公斤。假设我国人口 13.8 亿，普洱茶平均价格100元/公斤，那么目前普洱茶的市场规模为 13.8*1.3/6*0.4*100=119.6 亿元。
T一城乡居民家庭人均可支配收入：元
图10：我国人均国民收入稳步增加
35,000.00
30,000.00
25,000.00
20,000.00
15,000.00
10,000.00
5,000.00
0.00
2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016
资料来源：国家统计局，天风证券研究所
根据中国农业科学院茶叶研究所发布的《2017年春茶产销形势分析与后期发展建议》, 从产曷变化来看,2017年普洱茶的产量增长速度最快,样本区域的普洱成品茶产量2.76 万吨，同比增长30.7%。假设普洱茶产星以19.2%的速度复合增长，到2022年普洱茶 产量将达44.1万吨；销量以CAGR 18.5%增长，到2022年普洱茶销量将达27.2万吨。
预计普洱茶市场规模以20%的CAGR增长，到2022年达到300亿元左右。
图11： 2014-2022普洱茶销量预测
图12. 2015-2022普洱茶产测

资料来源：中国产业信息，天风证券研究所 资料来源：中国产业信息，天风证券研究所
2.投资本质分析：消费升级、产品升级、渠道多元化带动行业量 价齐升
2.1. ■的增长
核心观点一：国民对养生、文化品味越加,视，加上北方市场的崛起，普洱茶市场有持续 放■动力
研究表明，茶汤的香气和味感在很大程度上取决于所含的成分。绿茶的青涩和收敛是茶多 酚的作用，鲜爽是氨基酸的贡献；而红茶是以鲜叶的成分为基础，加进了发酵酶的作用； 普洱茶除了鲜叶成分、发酵作用，其“渥堆”工序引种了更多的有益菌，使原来的成分发 生巨大的变异，这种变化是绿茶、红茶没有的。经医学临床实验证明，普洱茶具有降低血 脂、减肥、抑菌、助消化、暖胃、生津、止咳、醒酒、解毒等多种功效。随着人们对普洱 茶这一健康保健的独特单品的正确认识，以及物质生活丰富起来之后转向对文化品味的重 视，对普洱茶的消费需求驱动着市场持续放量。
表1:绿茶、红茶及普洱茶特点比较
类别
工艺特点
产品特点
功能
适合人群
绿茶
不发酵
条索紧结、浑直匀齐、有锋苗，色泽绿润条索肥实， 色泽乌黑油润
寒凉解暑
体制温热、口感清淡
红茶
全发酵
有光泽，香气纯正高长，滋味醇厚
温热暖胃
体质寒凉，口感浓重
普洱茶
亚发酵
香气高锐持久，香型独特，滋味浓醇，经久耐泡
降脂、减肥、抑菌助消 化、暖胃醒酒
老少皆宜，可改善新陈 代谢
资料来源：中国普洱茶网，天风证券研究所

自本世纪初期普洱茶从广州发展起来后，广东省一直是全国最大的普洱茶销售市场。近年 来，广东省基本上每年都要消化普洱茶总产曷的七成左右。据广东省茶业行业协会统计： 2009-20"年，广东省累计销售普洱茶约30万吨，年销量从2009年的3万吨到20"年 的7万吨，增长了一倍多。在北方最大的茶叶批发市场一济南茶叶批发市场，普洱的销 售量从2009年至2014年一路上扬。据统计：该市场内的普洱茶销售曷自2009年至2010 年提升了 20%,至2013年则几乎翻了一倍，即使在2014年整体市场看淡的情况下，普洱 茶销量仍保持了 10%左右的增长。由此看来，北方市场还有很大消费增长空间，坊间还流 传有普洱茶“生在云南，写在台湾，喝在广东，藏在东莞，发展在北方”的说法。
核心观点二：现代销售渠道比例增加，看好未来持续放量
过去，普洱茶行业下游的销售渠道主要集中在集贸市场、批发市场、茶楼、商场专柜、专 卖门店、超市货架等传统消费市场。2008年开始，电商成为新的增长点，电商的崛起为普 洱茶开辟了一条新的渠道。据Ebrun数据分析，即使在实体销售遇冷的2015年，普洱茶 在电商平台的表现依然抢眼：2CH5上半年，除了低迷的2月，每月电商平台普洱茶的平均 交易额超过5000万，如果再计入双11、双12这样的促销季，普洱茶在整个电商平台的 全年交易额不会低于10亿元。另外，在购买人群方面，消费重心明显开始北移。传统普 洱茶消费市场，广东地区大约占据90%的市场份额，而在电商平台，整个广东地区的购买 量最多占20%。这也映证了我们前面所说北方市场的崛起将推动持续放曷。
»13： 2015.3・2015.8普洱荻线上平台锄■蜘细分：消费・心d像趋势明显
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资料来源：Ebrun,天冈证券研究所
表2：多样化的渠道拓筑了企业销售虚度
渠道类别
特征描述
品牌展示
溢价
运营成本
集贸市场
多在茶叶原产地，形式较为原始，多为散装初制茶。价格低廉，季节性
差
低
低
批发市场
以生产者和经销商为主，茶叶企业众多，茶叶产品和需求的多样性
差
低
低
交易会
展会、博览会、订货会等展销结合，展示宣传为主
好
较高
高
茶馆
茶艺、品茶、社交、卖茶
好
高
高
商场专柜
直营或加盟方式在商场内开设专柜，展示品牌销售产品
好
高
高
专卖店
通过直营或加盟方式开设专卖店，销售包括散装、包装的各类茶产品
好
高
高
超市货架
品牌知名度和单价较低。品质保障和顾客体验较差
一股
中等
较高
互联网
通过B2B、B2C、C2c线上交易平台销售，或020线上线下联动
较好
中等
较高
礼品团购
企事业单位庆典，商务礼品，员工福利
一股
较高
低
大客户
餐饮、酒店、企业会议招待，铁路航空公司等大客户采购
一般
中等
低
资料来源：中国苦酒茶网，天风证券研究所

2015年政府工作报告正式提出“互联网+ ”，紧接着2016年“新零售”被提出，标志着传 统电商正面临转型与变革，也标志着普洱茶产业即将步入崭新的发展阶段：企业大力发展 电商旗舰的同时，也应势开设线下体验式销售门店，让顾客直面产品，观茶色、品茶味。 这种新的线上线下加物流的模式必将对推动普洱茶产业标准化、品牌化、规模化发展产生 积极的促进作用。
2.2. 价的提升
核心观点一：行业触底反弹，原料和成品价格有望稔步回升
从2014年春天茶价冲高回落，经过2015年的深度调整，目前可以说已进入底部。到2016 年，原材料市场价格平稳，市场基本止跌企稳。从今年年初的广州茶博会获悉，由于天气 原因今年普洱茶原材料减产6侬左右，普洱茶毛茶价格与去年同比上涨35%~40%,高档原 料价格上涨506左右，个别中期茶（即10年之前生产的普洱茶）品种价格出现50%左右的 涨幅。我们认为，此番价格触底，意味着回暖空间大，价格有上扬趋势。
914： BOCE昔洱茶现货结算价（日，元/公斤）：价格触底市场回侬间大
200.00
150.00
100.00
50.00
0.00
2013-11
250.00
■ 196.08
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资料来源：Wind,天风证券研究所
核心观点二：消费升级与多元化消赏观念的形成给中高端市场添活力
普洱茶作为茶类的一种，其消耗品本质是不会改变的，即便普洱茶具有投资收藏的特性， 也都是基于饮用为前提的消费式收藏，而非投机类收藏，所以普洱茶发展的核心问题是品 质问题。随着中国经济的发展，人们的健康意识和消费能力越来越强，品质意识也越来越 高，同时注重品牌，追求个性化和附加值。中国市场的消费升级一旦完成，消费者的消费 结构相对稳定，产品体系和价格体系必定确立，市场诚信度越来越高，低端产品和尖端产 品肯定只占少数，中高端普洱茶产品必定成为市场的主流。据粗略的统计，有21%的消费 者喜欢购买10-62元（以工片375g的价格计）的普洱茶产品，其中以32-35元区间内成 交最高；大约3酸的消费者喜欢购买63-158元的产品，其中以110-120元的区间成交量 最高；而159-495元的价位聚集了 24%的消费者。
中高端普洱茶产品成为市场主流是消费趋势
■ 10・62元
■ 63-158元
■ 159-495元
■ 其他
资料来源：中国普洱茶网，天风证券研究所
而多元化消费观念的形成也是消费升级的体现，多元化的消费观念意味消费者具有更加丰 富和个性化的消费需求,这反过来也会促使茶企更加意识到产品的创新和渠道多元化对于 提高营销效率的重要作用，而营销效率的提升料将提升其盈利能力。
图16：多元化消费典念成为茶叶消费的新趋势

买1送1片500克精米乔普击茶石南陈年
¥48.00负运费
月成交：2・9万达|评价：4・0万
H享茶叶旅州店心
优温I熟茶5年（含卜10年（不含）|泉州巾
君享I熟茶I1年以卜西双版纳傣族H治州

资料来源：中国普洱茶网，天风证券研究所
核心观点三：品牌差异化与品牌效应是普洱茶企业市场份颤和利润夺取的关键因素
2008年普洱茶泡沫破裂之后，通过五年的积累和发展，普洱茶产业涌现出一大批以大益为 代表的优质普洱茶企业，并成为行业的中坚力曷，在它们的带领下，普洱茶行业迈入了新 的台阶。到今天，品牌建设仍然是企业发展的关键，普洱茶企业若想在市场中获得稳定增 长的份额与消费者粘性，就必须实现品牌差异化。我们认为，普洱茶企业实现品牌差异化 的路径主要有以下几点：
首先是明确自身产品与销售的定位。比如，大益主要做大众市场，七彩云南侧重旅游品市 场，而其它分众品牌也在乘势崛起，包永明普洱、石雨益昌号、士林凤凰等主要经营“让 消费者喝得起的普洱”，润本堂、德风居、名之源等主要走中高端路线。
3 .投资方向：普洱茶消费时代的来临，未来看好精品熟茶、柑普 茶、中期茶细分市场
所谓"只有'喝’起来才有生命力，只有赢得大众消费的产业才是国家砥柱:2014年随 着普洱茶行业再次进入调整期，消费市场逐渐崛起，普洱茶消费时代即将全面到临。此次 调整实则是普洱茶行业进入一个新的发展周期的拐点，我们认为，精品熟茶、柑普茶以及 中期茶将是普洱茶行业新的增长点O
9 17：天猫上慈海茶的销售80%是熟茶
K 15个装】搂泓新会小，柑8年陈宫廷陈皮普洱茶 ¥55.00
.计价63万

7片整提版2499g新匠号普汛茶熟茶如口 大益晋江未经典11粮茶£茶客推荐7572标杆热茶
¥98.00 『自 ¥58,00 5.00
月成支：1・6万空|评价6277 月成交：L6万第|评价：1・4万
新赫号茶叶旗彼店® , 八/茶叶曲鸵庐，
新曲号I熟茶I 1年（含）・3年（不含）|昆明市
大益I熟茶I西双版纳俵族自治州I大海茶区

资料来源：天疮，天风证券研究所

前面提到，毛青的后续加工方式不同使得普洱茶成为“熟茶”或“生茶”：经过堆闷加快 发酵（源堆）的成为“熟茶”，而不经过堆闷发酵工序而完全靠自然转熟则叫“生茶”，至 少需要5-8年。
«3：普洱生鼬茶比较
翊
以符合普洱茶产地环境条件
制作
工艺
光干燥，蒸压成型等工艺制成 压茶。
下生长的云南大叶种茶树鲜 以符合普洱茶产地环境条件的云南大叶种晒青茶为 叶为原料，经杀青、揉捻、日 原料，采用渥堆工艺，经过发酵加工形成的散茶和紧
的茶包括散茶及紧压茶
加工
步骤
云南大叶种茶鲜叶一萎凋一 杀青一揉捻一晒干一蒸压一 干燥
生茶毛茶一湿水一反复翻堆一出堆一解块一干燥一 分级一蒸压一干燥摊凉。渥堆发酵：将湿水后的茶叶 按一定厚度堆积在一起，在微生物作用、湿热作用和 氧化作用的共同作用下，形成普洱茶特有的风味、品 质。
色泽暗红
汤色
叶底红厚均匀

资料来源：网易，天冈证券研究所
过去，生茶一直被作为主角，而熟茶一直被冷落，直到2015年下半年，熟茶市场才逐渐 受到关注。到目前为止熟茶热已经超越生茶热，逐渐成为市场的主流。熟茶的制作技术诞 生于1970年代，其研发的初衷就是为了让人们更快、更直接的感受到普洱茶陈化后的魅 力，而早前由于熟茶在原料口感和发酵技术方面的投入不足，导致许多消费者忽略了熟茶 的价值，随着普洱茶消费市场的掘起，工艺的进步、原料品质的提升、消费需求的增加， 都正在推动熟茶的价值回归，精品熟茶必然是未来行业释放产能、打造产品的重要出口。
另一进入到大众视野细分产品的是柑普茶。柑普茶融合了新会柑清醇的果香味和普洱茶醇 厚甘香之味，让柑皮与茶叶相互吸收精华，色、香、味俱佳，是两大国家地理标志保护产 品的完美结合。过去柑普茶只在小众圈子里流行，直到润元昌、澜沧古茶、大益等一批知 名品牌的介入，通过全方面的营销工作和产品及工艺方面的创新，才使得柑普茶得以被全 国的消费者认可和接受。柑普茶是顺应了市场发展和消费者需求的必然选择。
图18：柑酱茶

资料来源：搜狐，天风证券研究所
从时间年份看，三四年之内的普洱茶归为新茶，陈期二三十年以上的为老茶。老茶属于不 可复制的稀缺性资源，但喝得起的人不多，普通消费者也缺乏辨别真伪的能力，新出的古 树茶也不适合拿来现喝，这时候中期茶就出现了。中期茶品饮价值高，口感不似新茶那么 刺激，价格也能被普通消费者接受，所以成为了想要喝好茶喝老茶的消费者的首选。过去， 中期茶的交易很难形成规模是因为中期茶数量稀少，还不足以成为市场的一部分。但是, 自从2006年普洱茶的产曷节节攀升，大曷的新茶被存放起来已经为今天中期茶的市场建 立了货源储备。2006年以后制作的普洱生茶，它的原料等级和制作工艺普遍大大提高，到 今天，中期茶已经进入适饮阶段，我们相信，这类型的茶将会是继精品熟茶、柑普茶之后 普洱茶消费市场的新宠儿。
4 .大益：行业龙头，带领行业迎爆发式增长
4.1. 公司
大益茶业集团是中国集生产、销售于一体的现代化大型茶业企业，集团母公司为云南大益 茶业集团有限公司，集团旗下包括副海茶厂（劭海茶业有限责任公司）、东莞大益茶业科 技有限公司、北京皇茶茶文化会所有限公司、北京大益餐饮管理有限公司等，拥有享誉海 内外的“大益”品牌。大益茶业集团的历史和追溯至上世纪40年代，普洱茶制作技艺已 传承近80载。直至今日，大益集团已发展成为以普洱茶为核心，涵盖茶、水、器、道四 大事业板块，贯穿科研、种植、生产、营销与文化全产业链的现代化大型企业集团，其生 产规模、销售额、利税及品牌综合影响力稳居同行业第一，品牌专营店数量更创造全球同 类门店之最。
919：大益集团代表产品

资料来源：大挂茶业集团官网，天冈证券研究所

大益集团有两个自有茶园基地——位于割海境内的巴达基地和布朗山基地。据搜狐财经数据显示，2005-2015年行业累计总产曷84.74万吨，大益累计总产量644万吨，总体大益 占比76力。虽然无论是当年产曷还是累计产量，大益占比云南普洱茶总产曷的份额较小, 但是创造的经济效益份额较大——大益茶业集团的市场份额近40%,而高端收藏市场，大 益占了 80%的市场份额。大益集团2010-2014年销售额从4亿元增长到23亿元，复合增 长率高达55% o
图20： 2005 2015大益普洱茶产■及总产■占比
大益普洱茶产呈（万吨） 总产呈（万吨） 一♦—总产呈占比％
资料来源：搜孤财经，天冈证券研究所

图21：大益集团微生物研发中心（七号院）
资料来源：大益集团官网，天冈证券研究所

4.2. 核心竞争力分析
4.2.1. 牢牢掌握的核心技术以及持续不断的研发投入
自上世纪70年代副海茶厂研发出人工渥堆发酵技术，为普洱茶的发展作出巨大贡献以来， 大益不仅牢牢掌握着其拼配茶的技艺与传统的普洱茶发酵技术，其坚持不懈探索普洱茶品 质的形成奥秘,、提升和完善传统发酵工艺的脚步从未停下。
现如今，在第一代自然发酵、第二代人工渥堆发酵的基础上，大益普洱茶已经发展至第三 代发酵技术，即基于原生的微生物提升，剔出好的去掉坏的，以加速茶叶发酵，并用科学 的手段判断出对身体的好坏，精挑符合健康需求的批量生产。2013年，投资上亿元的大益 集团微生物研发中心（“大益七号院”）在昆明成立，七号院每年有集团销售收入 期-浏6的 研发经费投入，近三年每年投入均不低于1500万元。2014年和2015年，云南省普洱茶 发酵工程研究中心、云南中检大益集团茶叶检测中心先后在大益七号院挂牌成立，同时大 益集团也是云南省首家拥有博士后工作站和院士专家工作站的茶叶企业。目前大益七号院 已累计申报发明专利48件，其中25件已获受理；申报实用新型专利2件，其中1件已获 受理。大益集团对制茶技艺的传承与创新是大益品牌引领整个行业和长久受消费者青睐的 基石。
图22：云南省普洱茶发酵工研究中心在七号院挂牌
云南省普洱茶发酵
工程研究中心
云南省发展和改革委员会 二。一四年八月
资料来源：大益集团官网，天风证券研究所
4.2.2. 精准的品牌策略
大益集团以其“大益牌”普洱茶产品为众所周知，除了经典的被誉为行业标杆的生茶7542 和熟茶7572,其它大益七子饼茶、勖海沱茶、普洱沱茶、普洱砖茶、女儿贡茶、宫廷普洱 等，都是无数茶人竞相购买的普洱茶珍品。
表4：大益集团主要产品系列
经典系列
臻品系列
宫廷系列
传世系列
便捷茶品
7572七子饼茶
7542七子饼茶
7262七子饼茶
“悟空”饼 紫大益 大吉象山
御贡圆茶
金针白莲散茶

陈年特选7542、
7572
五羊颂福
正品小金沱
7562七子饼茶
老茶头
龙印
飞虎传奇
7592七子饼茶
大益传世
天地人和
大益传奇
7572七子饼茶
劭海孔雀
女儿贡青饼
“猴王”特藏版
7742七子饼茶
易武正山
龙柱圆茶普饼
辛亥百年典藏纪
0532七子饼茶 8582七子饼茶
8592七子饼茶 劲海沱茶
布朗孔雀
巴