资源描述
■ IVF技术壁垒高，千亿市场空间。1 ） IVF （试管婴儿）已发展到第三代， 妊娠率最高。第一代主要用于解决女性不孕问题，第事代主要用于解决男 性不育问题。第三代试管婴儿主要用于优选优生优育。目前国际上IVF的 整体妊娠率在 40%-60%之间。2 ）截至2016年全球已有超过700万名试 管婴儿，复合增速保持在10-15%。2016年IVF市场规模达122亿元，预 计到2019年达185亿元，复合增速15%。 3）2016 年我国不孕不育患者 已超 5000 万，约 30%，即 1500 万患者需要 IVF 治疗，按平均费用 15000-16000元计算，预测IVF潜在市场规模高达2250-2400亿元。
■ 二孩政策+IVF牌照放开，叠加消费升级。1 ）不孕不育率不断升高导致IVF 成为刚需。我国不孕不育率已从20年前的2.5%-3%攀升到了12.5%-15% 左右，且呈现出不断攀升与年轻化的趋势。2）二孩政策放开带来生育高 峰，是IVF的催化剂。每年新生儿约1600万，其中约有200-240万的新 生儿因不孕不育无法出生，相比于辅助生殖每年70万例，供需缺口依然 巨大。3）我国35岁以下年龄段女性使用辅助生殖受孕的比例最大，支付 意愿强、支付能力高，辅助生殖治疗加入消费升级队列。4 ） IVF牌照放开， 市场有望进一步扩容。按每300万人设置1个机构的设置标准测算，2016 年牌照上限不低于550个，但截至2016年只有451家。
■ 解构产业链：辅助生殖中心和药物是价值点。1 ）从IVF的12步骤看产 业链，辅助生殖中心和药物治疗费用各占51%和34%。2）上中游：辅助 生殖药物--进口替代正当时。治疗过程分为4个过程，降调节-促排卵-诱发 排卵-黄体支持，促排卵费用占60%以上。2016年市场规模约41亿元， 预计到2019年达63亿元，复合增速15%。默克雪兰诺和丽珠集团分别 是国外、国内辅助生殖药物龙头，市占率分别约50%和20%。3）下游： IVF医疗机构以公立占主导，妊娠率高是竞争优势，随着IVF牌照的放开， 民营辅助生殖中心有望成为后起之秀。
■ 国外辅助生殖技术更加先进，政策和伦理情况更加放开。1）1980年世界 上第一个辅助生殖中心Bourn Hall Clinic创建，目前已扩展至三家诊所， 2014年营收9,650万英镑，复合增速约15%,净利率约5.5%。2 ） Virtus Health是澳大利亚最大的辅助生殖服务提供者，占42%的市场份额。2016 年营收2.57亿澳元，2012-2016年复合增速8%,净利率12%。3 ）Monash IVF是全球诞生第二例试管婴儿的澳大利亚辅助生殖服务机构，占28%的 市场份额。2016年营收1.55亿澳元,2012-2016年复合增速12%,毛利 率91%,净利率18%。
■ 投资建议：二孩政策+IVF牌照放开，叠加消费升级，催生辅助生殖千亿 规模市场。辅助生殖药物进口替代趋势加快,第三代辅助生殖技术 PGS/PGD普及率提升，民营辅助生殖中心有望成为后起之秀，整个产业 链都蕴育着巨大的投资机会：1）上游药物：丽珠集团（国内辅助生殖药 物龙头）、长春高新（生长激素龙头向辅助生殖延伸）、太安堂（打造麒麟 丸中药生殖健康龙头）;2 ）上游检测：迪安诊断（旗下博圣生物为优生遗 传检测龙头）；3）下游服务：通策医疗（辅助生殖中心国内标杆）。
■ 风险提示：政策落地低于预期,业务推广低于预期。
正文目录
一、IVF技术壁垒高，千亿市场空间 5
1.1 IVF是主流选择，妊娠率最高 5
1.2 IVF已发展到第三代，技术壁垒高 6
1.3 IVF发展迅猛，千亿市场空间 8
二、二孩政策+IVF牌照放开，叠加消费升级 9
2.2 不孕不育率不断升高导致IVF成为刚需 9
2.3 二孩政策放开带来生育高峰，是IVF的催化剂 11
2.4 IVF加入消费升级队列，支付意愿强、支付能力高 12
2.5 IVF牌照放开，市场有望进一步扩容 13
三、解构产业链：辅助生殖中心和药物是价值点 14
3.1 从IVF步骤看产业链，辅助生殖中心和药物各占51%和34% 14
3.2 上中游：辅助生殖药物--进口替代正当时 14
3.3 下游：IVF医疗机构―民营辅助生殖中心有望成为后起之秀 17
四、海外辅助生殖行业取经 20
4.1 海内外辅助生殖行业发展对比 20
4.2 Virtus Health 21
4.3 Monash IVF 22
4.4 Bourn Hall Clinic 22
五、国内代表性公司 23
5.1 通策医疗--口腔、辅助生殖齐推进，打造领先的医疗集团 23
5.2 丽珠集团―专科战略，生殖先行 24
六、投资建议 24
1）上游药物：丽珠集团（国内辅助生殖药物龙头）、长春高新（生长激素龙头向辅助生殖
延伸）、太安堂（打造麒麟丸中药生殖健康龙头）； 24
2）上游检测：迪安诊断（旗下博圣生物为优生遗传检测龙头）； 24
3）下游服务：通策医疗（辅助生殖中心国内标杆）。 24
七、风险提示 24
图表目录
图表1 辅助生殖技术的主要分类 5
图表2 不孕不育各诊疗方法怀孕率情况 5
图表3 各国辅助生殖技术妊娠率对比 5
图表4 试管婴儿技术流程示意图 6
图表5 试管婴儿技术分类 6
图表6 第一代试管婴儿技术 7
图表7 第二代试管婴儿技术 7
图表8 第三代试管婴儿技术 8
图表9 全球累计出生试管婴儿数量 8
图表10 我国医院试管婴儿费用构成 8
图表11 2013-2019辅助生殖市场规模及增速 9
图表12 1995-2016年我国不孕不育率增长情况 9
图表13 2015年我国不孕不育群体性别比例 10
图表14 2015年我国不孕不育发生性别原因 10
图表15 2015年我国男性不育的主要原因构成情况 10
图表16 2015年我国女性不孕的主要原因构成情况 10
图表17 新生婴儿母亲年龄结构图对比 11
图表18人流并发症导致不孕的机理 11
图表19 近20年来我国新出生人口情况 12
图表20 各国女性使用辅助生殖技术受孕的年龄分布 12
图表21 我国2001-2016年主要的辅助生殖相关政策 13
图表22 国内辅助生殖中心获批情况 13
图表23 IVF主要步骤 14
图表25 辅助生殖药物对比 15
图表27 2013-2019辅助生殖药物市场规模及增速 16
图表28 2016年辅助生殖药物公司市占率 16
图表35 中外辅助生殖发展历程对比 20
图表36 中美试管婴儿对比 20
图表 39 2011-2016 年 Virtus Health IVF 周期数及增速 21
图表42 2012-2016年Monash IVF治疗患者数量及增长率 22
图表43 Bourn Hall Clinic辅助生殖成功率 23
IVF技术壁垒高，千亿市场空间
、
1.1 IVF是主流选择，妊娠率最高
辅助生殖技术
深低温保稚术及复苏、多胎妊娠减灭术
资料来源：生殖医学年会报告，平安证券研究所
资料来源：生殖医学年会报告，平安证券研究所
目前治疗不孕不育的方法主要有三种：常觃药物治疗、手术治疗和辅助生殖技术治疗，辅助生殖技 术主要指人工授精和体外受精-胚胎移植及其衍生技术两大类，其中后者是主流选择。
目前国际上IVF （试管婴儿）的整体妊娠率在40%-60%之间。我国辅助生殖技术已经接近国际领先 地位，例如中信湘雅生殖与遗传专科医院，妊娠率已达到了60%-65%。
图表3 各国辅助生殖技术妊娠率对比
■<35 -35-39 -40-42 - >42
资料来源：Reproductive Biology and Endocrinology（ 2015），平安证券研究所
1.2 IVF已发展到第三代，技术壁垒高
IVF （ In Vitro Fertilization ）试管婴儿，即体外受精-胚胎移植等人工助孕技术，是一项结合胚胎学、 内分泌、遗传学以及显微操作的综合技术。IVF技术是采用人工方法让卵细胞和精子在体外受精， 并进行早期胚胎发育，然后移植到母体子宫内发育而诞生的婴儿的技术。
图表4 试管婴儿技术流程示意图
资料来源：生殖医学年会报告，平安证券研究所
试管婴儿依据核心技术的不同，分为第一代、第事代和第三代试管婴儿，未来随着三亲试管婴儿技 术的发展和成熟，将有可能成为第四代试管婴儿。
图表5 试管婴儿技术分类
技术
用途
原理
主要适用人群
卵泡浆内单精子显 微注射（ICSI）
（第二代试管婴儿）
解决男性不育问题
选择一个形态正常，缓慢运动的精子先予以制 动，再通过显微操作，将精子注入卵胞浆内， 即完成受精。其他技术环节同于常规IVF-ET。
男性精子数量不足、 功能异常导致授精 障碍等
胚胎植入前遗传学 诊断（PGD/PGS ） （第三代试管婴儿）
用于优选优生优育
在IVF-ET的胚胎移植前提取胚胎的遗传物质 进行分析，诊断是否有异常并筛选健康胚胎移 植，从而防止遗传病传递。
优生优育需求的夫 妇
三亲婴儿技术
（可能成为第四代 试管婴儿）
用于优选优生优育
含有二位母亲和一位父亲遗传物质的孩子，两 位母亲中的一位提供线粒体DNA,另一位提供 细胞核DNA。
高龄女性和反复胚 胎种植失败女性
资料来源：生殖医学年会报告，平安证券研究所
输卵管堵塞、子宫内 膜异位伴盆腔内粘 连或输卵管异常、男 子轻度少、弱精症、 免疫性不育等
秣㈤看自时眸矽牯 将从母体取出的卵子谿于培养皿内，加入经优
体外受精-胚胎移植 性不孕问题选诱导获能处理的精子，使精卵在体外受精，
「上二）、解决女性不孕问题并发育成前期胚胎后移植回母体子宫内，经妊 （第一代试管婴儿） 娠后分娩婴儿。
> 第一代试管婴儿 第一代试管婴儿（in vitro fertilization, IVF,体外受精）主要用于解决女性不孕问题。适用人群包括 女方各种因素导致的卵子运送障碍、排卵障碍、子宫内膜异位症、男性因素的不孕症、克疫性不孕 与不明原因不孕等患者。借助内窥镜或B超，从卵巢中取出成熟卵子，并将精子在试管或培养皿中 一起培养以生成受精卵，受精卵进一步发育成胚胎后，再将胚胎移植到母体子宫内，是胚胎在母体 子宫内继续发育直至成为成熟胎儿。1978年7月25日，在英国妇产科学家Patrick Steptoe和胚胎学家Robert Edwards的共同努力下，世界上第一例试管婴儿Louise Brown诞生，开创了胚胎研究 和生殖控制的新纪元。
图表6 第一代试管婴儿技术
生殖医
> 第二代试管婴儿 第二代试管婴儿（intracytoplasmic sperm injection, ICSI,卵细胞浆内单精子注射）主要用于解决男 性不育问题。适用人群包括严重的少弱畸精子症、不可逆的梗阻性无精子症、生精功能障碍（排除 遗传缺陷疾病所致）、克疫性不育、常觃试管婴儿失败或受精卵极低、精子顶替异常等患者。基本步 骤是通过显微操作技术，直接将单个精细胞注入卵细胞来帮助卵细胞受精。对胚胎来说，ICSI是一 种侵入性治疗，所以仅限于有必要者。1992年比利时的Palermo医师第一次利用ICSI获得了成功， 从而大大拓展了 IVF的应用。
图表7 第二代试管婴儿技术
资料来源：生殖医学年会报告，平安讦券研穷所
> 第三代试管婴儿 第三代试管婴儿（pre-implantation genetic screening/diagnosis, PGS/PGD,胚胎植入前筛查/诊断） 主要用于优选优生优育。适用于想要怀孕的高龄妇女、有复发性流产史或多次胚胎植入不成功的妇 女，其目的是增加胚胎移植后的受孕成功率。在胚胎发育到四至八个细胞的阶段时，利用显微外科技术将胚胎中的一个或两个细胞（称为卵裂球）取出，进行基因筛选或染色体分析，选择健康的胚 胎进行移植，从而提高试管婴儿的妊娠率和活产率。
图表8 第三代试管婴儿技术
卵子 精子
I体外受粘技术
取出一个或两 个卵裂细胞以
DNA或染色 体水晶的检测
不存在 遗传风险
胚胎移植 胚胎弃用
资料来源：生殖医学年会报告，平安讦券研穷所
1.3 IVF发展迅猛，千亿市场空间
IVF已有30余年的发展历程，1990年全球大约只有9.5万名试管婴儿，但到了 2000年已增加至近 100万人，到2007年则达到250万，而2007-2013年试管婴儿又为全世界增添了约250万人，截 至2016年，全球已有超过700万名试管婴儿，复合增速保持在10-15%。
资料来源：国际辅助生育技术监控委员会,平安证券研究所
图表10 我国医院试管婴儿费用构成
药物费用 34%
体外受精- 胚胎移植 51%
资料来源：生殖医学年会报告,平安证券研究所
2016年IVF市场规模达122亿元，预计到2019年达185亿元，复合增速15%。2016年我国不孕 不育患者已超5000万，约30%,即1500万患者需要IVF治疗。治疗费用主要包括体外受精-胚胎 移植（51%）、药物（34%）、检查（10%）、保胎验孕（5%）这四部分，按平均费用15000-16000 元计算，预测IVF潜在市场规模高达2250-2400亿元。
图表11 2013-2019辅助生殖市场觃模及增速
辅助生殖市场规模（亿元） 增长率（％）
生医
二、二孩政策+IVF牌照放开，叠加消费升级
2.2不孕不育率不断升高导致IVF成为刚需
世界卫生组织（WHO ）预测不孕不育症将被列入21世纪人类三大疾病之一，仅次于肿瘤和心脑血 管疾病。我国不孕不育率已从20年前的2.5%-3%攀升到了 12.5%-15%左右,2016年患者人数已 超5000万
图表12 1995-2016年我国不孕不育率增长情况
资料来源：卫计委，平安证券研究所
2015年我国不孕不育群体中60%为男性，40%为女性。导致不孕不育的原因50%来自男方，30% 来自女方，10%来自男女双方，10%来自其他因素，如环境因素等。
例如，男性中精子精液异常占比57%（精子计数，即每毫升精液中的精子数目，从上世纪70年代 初的1亿个，大幅下降到了 2012年的2000万个）；女性主要是生育年龄推迟、内分泌失调、人工 流产增加导致的子宫内膜薄和月经不调（占比40%和30%）。
图表13 2015年我国不孕不育群体性别比例
图表14 2015年我国不孕不育发生性别原因
女性
男性
其他因素
女方原因 30%
男方原因 50%
资料来源：卫计委，平安证券研究所
资料来源：卫计委，平安证券研究所
图表15 2015年我国男性不育的主要原因构成情况
图表16 2015年我国女性不孕的主要原因构成情况
精索静脉曲
23%
前列腺炎
输卵管堵塞
多囊卵巢综 合征 13%
资料来源：卫计委.平安证券研究所
资料来源：卫计委.平安证券研究所
生育年龄后延也导致不孕不育率的提升。2015年我国新生婴儿母亲的年龄结构整体比2005年后延， 主要体现在20-24岁的育龄人群占比下降14.3pp, 25-49岁育龄人群比重均有所增长，高领产妇的 比重在逐年上升。
图表17 新生婴儿母亲年龄结构图对比
资料来源：统计局.平安证券研穷所
人流群体年轻化趋势明显。每年全球约有4000-6000万例人工流产，即全球妊娠的26%以流产为结 局。2008年我国人工流产数量为917万，25岁以下接近50%。
人流产生合并炎症或者子宫内膜的损害，导致生育力的下降或者根本不孕，继发性不孕不育患者中 88.2%有人工流产史，重复流产4次导致不孕的几率高达92%。
其他原因
13.20%
慢性盆腔炎
32.40%
图表18人流并发症导致不孕的机理
内分泌失调
12.90%
子宫内膜异位症
24.60%
宫颈粘连
16.90%
资料来源：卫计委，平安证券研究所
2.2 二孩政策放开带来生育高峰，是IVF的催化剂
1945年以来，中国先后经历了的三次婴儿潮：
第一次婴儿潮是1950年代。1945年之后，年出生人口首次超过1000万，到1957年达到2138万 的高点后开始明显下降，到1961年，达到1141万的低点；
第事次婴儿潮从1962年开始，持续15年保持在2000多万的高位，直到1976年；
第三次婴儿潮从1986年到1990年，这5年形成一个潮峰，其中1990年以2621万人达到中国年 出生人口的最高点。
全面二孩的放开，不仅为新生儿市场扩容，更是作为辅助生殖产业的催化剂，加速行业发酵。从1992 年开始，年出生人口持续下降，到2000年后略有增加，但始终在1600多万的水平徘徊。因此事孩 政策从2016年1月1日开始正式实施。据推算，2016年我国出生人口超过了1786万，生育水平 提高到1.7以上，二孩及以上占比超过了45%。
图表19 近20年来我国新出生人口情况
19961997199819992000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015
新出生人口数（万人） 人口出生率（％。）
资料来源：统计局，平安证券研究所
2.3 IVF加入消费升级队列，支付意愿强、支付能力高
我国35岁以下年龄段女性使用辅助生殖受孕的比例最大，支付意愿强、支付能力高，辅助生殖治疗 加入消费升级队列。
图表20 各国女性使用辅助生殖技术受孕的年龄分布
100%
90%
80%
70%
60%
50%
40%
30%
20%
10%
0%
11%
27%
37%
25% 日本
4'° 10%
13%
19%
28%
35%
53%
35%
中国 美国
英国 西班牙
10%
26%
44%
20%
意大利
8%
17%
42%
33% 德国
4%
16%
39%
41%
法国
>42
■40-42
■35-39
■<35
资料来源：Reproductive Biology and Endocrinology ( 2075). 平安证券研穷所
2.4 IVF牌照放开，市场有望进一步扩容
辅助生殖将步入快速发展期：
2007年以前是行业发展的初始期，政策监管严格，截至2007年，共批准了 102家辅助生殖中心。
2007-2016年行业步入了发展期，由于审批权限从2007年开始下放至省级卫计委。其中2007-2012 年期间增长较快，辅助生殖中心年均增加50个，至2012年增至356家；2012-2016年，由于审批 放缓，辅助生殖中心年均增加20个，至2016年共有451家。
辅助生殖中心供给缺口依然巨大：
根据辅助生殖设置觃划，每300万人设置1个机构的标准测算，2016年牌照上限不低于550个， 但截至2016年共有451家，其中仅327家是获得试管婴儿牌照，有23家设置人类精子库。
但是我国2000年后每年新生儿约1600万，按12.5%-15%不孕不育率计算，每年约有200-240万 的新生儿因不孕不育无法出生，相比于辅助生殖每年70万例（截至2015年），供需缺口依然巨大。
图表21
我国2001-2016年主要的辅助生殖相关政策
时间
政策
主要内容
2001
人类辅助生殖技术管理办法
首个较为系统的辅助生殖技术管理办法，对设立辅助 生殖机构行为采取审批制，从严监督。
2001
人类精子库管理办法
对人类精子库管理提出系统的管理办法，对医疗机构 设立人类精子库采取审批制
2003
关于印发人类辅助生殖技术与人类精子库评 审、审核和审批管理程序的通知
明确“夫精人工授精”由省级卫计委审批，对审批程 序进一步规范
2003
关于修订人类辅助生殖技术与人类精子库相关 规范、基本标准和伦理原则的通知
加强对辅助生殖质量标准和技术规范的要求
2006
人类辅助生殖技术与人类精子库校验实施细则
进一步推动和促进技术规范化应用和法制化管理
2007
关于加强人类辅助生殖技术和人类精子库设置 规划和监督管理的通知
将“医疗机构开展人类辅助生殖技术许可”全面下 放至省级卫计委审批
2015
人类辅助生殖技术配置规划指导原则（2015 版）
提出“每300万人口设置1个机构”原则，是各省 制定生殖中心规划的主参考依据
2016
关于简化人类辅助生殖技术治疗时生育证明查 验程序的通知
简化人类辅助生殖技术治疗时生育证明查验程序，不 再查验患者夫妇的生育证明，由患者夫妇作出符合计 划生育政策的书面承诺即可
资料来源.
卫计委.平安证券研究所
图表22 国内辅助生殖中心获批情况
三、 解构产业链：辅助生殖中心和药物是价值点
3.1 从IVF步骤看产业链，辅助生殖中心和药物各占51%和34%
IVF主要步骤包括从初诊建档开始到最后验孕一共要经历12步，其中初步建档、制定方案、HCG 注射、取卵取精、胚胎培养移植5步需在IVF专业机构完成。治疗费用主要包括体外受精-胚胎移植 （51%）、药物（34%）、检查（10%）、保胎验孕（5%）这四部分。
这一过程中形成了比较完善的产业链：①上游：辅助生殖药物、器械，随着第三代IVF普及，基因 检测也具备进入上游的潜质；②中游：各级辅助生殖药物、器械渠道商；③下游：IVF医疗机构， 如辅助生殖中心。
图表23 IVF主要步骤
生医
3.2 上中游：辅助生殖药物--进口替代正当时
> 降调节-促排卵-诱发排卵-黄体支持4个过程，促排卵费用占60%以上
辅助生殖药物的治疗过程分为4个过程，降调节-促排卵-诱发排卵-黄体支持。降调节是指使生殖激 素的自然生成暂时降低的过程；促排卵是指促进卵泡的生长和发育；诱发排卵是指使卵子最后成熟， 成为可受精卵；黄体支持是指使子宫内膜为胚胎着床做好准备。
图表24辅助生殖药物及代表公司一览
降调节药物
促排卵药物
透发排卵药物
黄体支持药物
• 一 ,一 •一 ・一.
确保促排卵环 节卵子发育同 步，防止早熟 排卵
使卵巢一次发 丁;
为妊娠进行内' 膜准备
常用药物
西曲瑞克、亮
重组促卵泡激 素, 尿源促卵 泡激素、促黄 体激素、枸榜1 酸克罗米酚、
尿促性素 !
绒促性素、重 组绒促性素
黄体酮、地屈 孕酮
2代表公司
Merck Serono 悭克雪兰诺
Merck Serono . L默克雪兰诺,
Merck Serono
，默克雪兰诺
Merck Serono
1默克雪兰诺
6厢诔店药 LIVXON
6丽信店药
LIVXON
6丽搐医药 LIVXON
n
仙屈制药
glPSEN
、 »
Amsd :
। I
4 SOLVAV
资料来源：公司网站，平安讦券研穷所
促排卵药物费用占比最高，在60%以上，其次是黄体支持药物、降调节药物，诱发排卵药物。促排 卵过程需下丘脑-垂体-卵巢轴功能正常，有效的改善了临床妊娠率。常用药物为促性腺激素(Gn)类和 促性腺激素释放激素类似物(Gn RHa),包括激动剂(Gn RH-a)和拮抗剂(Gn RH-A)。
图表25辅助生殖药物对比
治疗环节
药物名称
类别
厂家
市占率
价格
降调节
亮丙瑞林微球
GnRH激动剂
丽珠集团
〜12%
1300〜1500元/支
西曲瑞克
GnRH拮抗剂
默克雪兰诺
〜80%
350〜380元/支
尿促性素
促卵泡素
丽珠集团
〜9%
20〜28 元/75IU*支
尿促卵泡素
促卵泡素
丽珠集团
〜20%
120〜440 元/75IU*支
促排卵
重组促卵泡素
促卵泡素
默克雪兰诺
〜56%
~190 元/50口*支
重组促卵泡素
促卵泡素
默沙东
〜11%
~360 元/100IU*支
重组促卵泡素
促卵泡素
金赛药业
〜1%
~240 元/75IU*支
诱发排卵
重组绒促性素
绒促性素
默克雪兰诺
~60%
198〜225元
/0.25mg*支
绒促性素
绒促性素
丽珠集团
〜35%
12〜14 元/2000IU*支
黄体酮注射液
黄体酮
仙琚制药
~5%
0.5〜2元/天
黄体支持
黄体酮胶囊
黄体酮
仙琚制药
~13%
~6 元/天
黄体酮凝胶
黄体酮
默克雪兰诺
~60%
~70元/天
资料来源：PO8药智网.平安证券研究所
图表26 性腺轴调节机理
资料来源：尸。8,药智网，平安证券研究所
> 默克雪兰诺和丽珠集团分别是国外、国内辅助生殖药物龙头
2016年辅助生殖药物市场规模约41亿元，预计到2019年达63亿元，复合增速15%,未来随着IVF 市场的扩容有望进一步增长。默克雪兰诺和丽珠集团分别是国外、国内行业龙头，2016年国内市占 率分别约50%和20%。
图表27 2013-2019辅助生殖药物市场觃模及增速
药品市场规模（亿元） 增长率（％）
PDB
图表28 2016年辅助生殖药物公司市占率
其他，约
仙琚制药，约5% .......
资料来源：PDB,平安证券研穷所
默克雪兰诺是全球唯一一家在不孕不育治疗领域提供全重组系列产品的公司。旗下产品包括果纳芬 （注射用重组人促卵泡激素）、乐芮（注射用重组人促黄体激素a）、艾泽（注射用重组人绒促性素）、 雪诺同（黄体酮阴道缓释凝胶）等，其中果纳芬是世界上使用最广泛的促性腺激素。
图表29 2012-2016年默克雪兰诺人促卵泡激素营收及增速
销售额（亿元）-增长率（％ ）
资料来源：PDB,平安证券研究所
丽珠集团生殖健康管线产品包括丽申宝（注射用尿促卵泡素）、乐宝得（注射用尿促性素）、贝依（注 射用醋酸亮丙瑞林微球）和注射用绒促性素（HCG）,市占率约20%,未来随着公司生殖管线的不 断优化以及价格优势，进口替代仍有提升空间。
3.3下游：IVF医疗机构--民营辅助生殖中心有望成为后起之秀
> 辅助生殖中心以公立占主导，IVF妊娠率高是竞争优势
公立辅助生殖中心占主导，截止2016年共451家辅助生殖中心获批，其中公立和民营比例将近9:1， 前十大有9家均为公立。其中，中信湘雅生殖与遗传专科医院以30000例IVF周期数位于榜首，其 IVF平均妊娠率稳定在60%以上。
随着IVF牌照的放开，民营辅助生殖中心有望成为后起之秀。爱维艾夫医疗集团作为唯一的一家民 营辅助生殖中心挤进前三名，2016年完成14000例，平均妊娠率高达63.32%。
图表31
2016年全国试管婴儿医院刖十名（按周期数）
排名
医院
是否为公立医院
IVF周期数
1
中信湘雅生殖与遗传专科医院
是
30000
2
北京大学第三医院
是
18000
3
爱维艾夫医疗集团
否
14000
4
上海交通大学医学院附属第九人民医院
是
12500
5
山东大学附属生殖医院
是
12000
6
成都市锦江区妇幼保健院
是
10000
7
重庆妇幼保健院
是
8000
8
郑州大学第一附属医院
是
7500
9
广医三院生殖中心
是
7200
10
陕西省妇幼保健院
是
7000
资料来源:公司资料，平安证券研究所
> 中信湘雅生殖与遗传专科医院一规模第一，妊娠率高 中信湘雅生殖与遗传专科医院成立于2002年，是由央企（中信医疗）、高校（中南大学）、科研团队 （卢光琇教授领衎）共同组建的一个现代化专科医院，前身为湘雅医学院不孕与遗传门诊部，2016 获批成为湖南首家三级生殖与遗传专科医院。
2016年，中信湘雅生殖中心全年门诊量超过28万人次，IVF总周期达40821例，累计超过10万 例，鲜胚标准病人成功率73.71%，鲜胚总成功率60.66%，平均临床妊娠率稳定在60%以上，保持 国内外领先水平。
此外中心还建立了胚胎植入前遗传学诊断（PGD ）技术，年完成染色体病检测5万多例，已建立近 200种单基因病的PGD诊断技术。
图表32 中信湘雅历史取得的标志性成果
1981年 建立了人类冷冻精子库
1983年 诞生了冷冻精液人工授精婴儿
1988年 诞生了供胚移植试管婴儿
1990年 建立了植入前胚胎遗传学诊断动物模型
1991年 诞生了经畸形精子分离术治疗后诞生的正常婴儿
1994年 建立了精子显微授精动物模型
1996年 诞生了核移植小鼠
1999年 成就了人类核移植囊胚
2000年 诞生了经超快速冷冻后的冻胚移植试管婴儿
2005年 诞生了经孕前诊断排除“杜氏肌营养不良症“的正常婴儿
2012年 诞生了经全基因组测序技术的PGD/PGS试管婴儿
2015年 诞生了两例“无癌宝宝”
2016年 发明显微切割MicroSeq染色体易位诊断新技术并诞生首批健康婴儿
IVF妊娠率高是核心竞争力。截止2017年7月，中信湘雅生殖中心单周期行IVF/ICSI移植病人中： ①标准病人、PCOS（多囊卵巢综合征）、子宫畸形、梗阻性无精症各移植妊娠率均达到或超过70%； ②子宫内膜异位症、输卵管因素、少弱精症、畸精子症、严重少弱精症、无精症行供精IVF均达到 或超过60%;③宫腔粘连患者成功率超过55%；④外院试管助孕。3次失败转该院患者成功率超过 40%；⑤高龄低反应患者成功率提升至超过35%。
图表33中信湘雅生殖与遗传专科医院生殖中心单周期IVF/ICSI移植临床妊娠率
资料来源:北医三院官网,平安证券研究所
时间
1988 年
1992 年
1995 年
1996 年
2004 年
2005 年
2013 年
2016 年
2017 年
资料来源：中信湘雅官网，平安证券研究所
> 北京大学第三医院--诞生国内首例试管婴儿 北京大学第三医院（简称“北医三院”）始建于1958年，1984年起在张丽珠教授领导下，除诞生中 国大陆首例试管婴儿外，又相继诞生了首例配子输卵管移植试管婴儿、冻融胚胎试管婴儿和赠卵试 管婴儿等。2006年国内首例世界第事例三冻（冻卵、冻精子、冻胚胎）试管婴儿在该中心诞生。
2016年，北医三院门诊394.14万人次，增长0.72%；急诊32.72万人次，增长9.11%；出院10.05 万人次，增长4.68%；手术5.94万例次，增长2.49%；住院分娩新生儿总数为6098人；IVF总周 期达18000例。
图表34 北医三院历史取得的标志性成果
成果
诞生了我国首例试管婴儿
诞生了我国首例赠卵试管婴儿
诞生了我国首例冻融胚胎试管婴儿
诞生了我国首例代孕试管婴儿
获准开展常规IVF-ET、ICSI和PGD
成功培育了我国首例也是世界第二例冻卵、冻精和冻胚的“三冻”试管婴儿
与北京大学合作在世界范围内率先开展“单个卵母细胞全基因组测序”研究
成功诊治罕见脾脏妊娠
完成首例阴茎可控性假体植入手术
四、 海外辅助生殖行业取经
4.1 海内外辅助生殖行业发展对比
1978年7月25日，在英国妇产科学家Patrick Steptoe和胚胎学家Robert Edwards的共同努力下， 世界上第一例试管婴儿Louise Brown诞生，开创了胚胎研究和生殖控制的新纪元。并于1980年创 建了世界上第一^个辅助生殖中心Bourn Hall Clinic。
第二例试管婴儿诞生于澳大利亚的Monash IVF。Virtus Health和Monash IVF是澳洲排名第一和第 二的辅助生殖服务提供商，共占据了澳大利亚70%的市场份额。
图表35中外辅助生殖发展历程对比
资料来源：尸。8药智网，平安证券研究所
国外辅助生殖技术更加先进，政策和伦理情况更加放开：
成功率方面，国内成功率平均在30%-40%，而在美国成功率平均为70%-80%，居于世界之首；泰 国、马来西亚的成功率60%-70%，仅次于美国；
技术方面，国内以第一、二代IVF为主，而美国、泰国等已成熟使用第三代PGS/PGD技术；
政策和伦理道德方面，国内禁止生殖细胞商业化、代孕等。
图表36 中美试管婴儿对比
比对事项
中国
美国
成功率
30%-40%
70%-80%
试管婴儿历史
28年
35年
试管婴儿技术
第一代、第二代
第三代（第四代审核中）
出生试管婴儿总数
近10万
近100万
促排卵药物
剂量大，副作用大，卵巢过度刺激症发生率 高
剂量精细，几乎无副作用
取卵针
金属针头，创伤大
塑料针头，几乎无创伤
实验室环境
普通通风
层流过滤，有效清除污染物
PGS/PGD
排除10余种遗传性疾病
排除125种遗传性疾病，真正做到优生优育
比对事项
中国
美国
移植时机
胚胎移植
囊胚移植（对培养技术和环境要求更高，但 囊胚活力更强，存活率更高）
性别选择
不合法
乱计
合法
代孕
不合法
乱计
合法
就医环境
拥挤，候诊时间长，无隐私
舒适，预约制，私密性高
资料来源：FOR.药智网.平安证券研究所
4.2 Virtus Health
Virtus Health是澳大利亚最大的辅助生殖服务提供者，占42.1%的市场份额。2016年公司营收2.57 亿澳元，2012-2016年复合增速8%,净利率12%。近五年IVF周期数从39,457例增长至43,948 例，复合增速2%。
图表37 2012-2016年ViHus Health营收及增速
营业收入（百万澳元） 一•"增长率（％ ）
资料来源：公司公告，平安证券研究所
图表38 2012-2016 年 Virtus Health 净利率
资料来源：公司公告，平安证券研究所
从区域业务方面来看。澳洲部分，公司共有1269名员工，46家全方位服务诊所，6家日间医院， 62个特殊诊断实验室，将辅助生殖服务扩展至诊断服务和日间医院领域；国际部分，收购爱尔兰一 流辅助生殖服务提供商Rotunda IVF和Sims IVF,以及丹麦公司Asgaard Fertility Clinic。
图表39 2011-2016年Virtus Health IVF周期数及增速
IVF周期数（例）—增长率（％ ）
4.3 Monash IVF
Monash IVF是一家领先的生育护理、妇科成像和诊断医疗集团，致力于研究和开发生殖辅助药物及 提供辅助生殖服务。2016年公司营收1.55亿澳元，2012-2016年复合增速12%，毛利率91%，净 利率18%。近四年就诊人数从12,582人增长至17,410人，复合增速8.5%。
图表40 2012-2016年Monash IVF营收及增速
营业收入（百万澳元） T-增长率（％ ）
图表41
2012—
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