股利决策.ppt

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尼,Miller&Modigliani,，,1961,）提出来的。从股东的边际所得税税率出发，认为每个投资者所处的税收等级不同：有的边际税率高，如富有的投资者；而有的边际税率低，如养老基金等。由此会引致他们对待股利的态度不一样，前者偏好低股利支付率或不支付股利的股票，后者喜欢高股利支付率的股票。据此，公司会相应调整其股利政策，使股利政策符合股东的愿望。达到均衡时，高股利支付率的股票将吸引一类追随者，由处于低边际税率等级的投资者持有；低股利支付率的股票将吸引另一类追随者，由处于高边际税率等级的投资者持有。这种股东聚集在满足各自偏好的股利政策的公司现象，就叫做,“,追随者效应,”,。,（三）追随者效应理论（,Clientele Effect Theory,）,5,法拉和塞尔文（,Farrar&Selwyn,，,1967,）提出所得税率差异,理论即税差理论，主张如果股利的税率比资本利得税率高，,投资者会对高股利收益率股票要求较高的必要报酬率。因,此，为了使资金成本降到最低，并使公司的价值最大，应当采,取低股利政策。税差理论放松了股利无关论中的无税负假,设。后来的一些研究说明股票的预期必要报酬率会随股票收,益率增加而有正的线性关系，表明存在税收效果。,（四）税差理论（,Tax Difference Theory,）,6,又称作信号假说（,signaling hypothesis,）。,该理论从放松,MM,理论的投资者和管理当局拥有相同的信息假定出发，认为在非完美的市场（,incomplete market,）中，管理当局与企业外部投资者之间存在着信息不对称（,asymmetric,information,），管理当局占有更多的有关企业前景方面的内部,信息。而股利是管理当局向外界传递其掌握的内部信息的一,种手段，管理者会利用股利政策来传递有关公司未来前景的,信息。支持这一理论的典型理论模型有巴恰塔亚模型（,Bhat-,tacharya,，,1980,）、米勒,-,罗克模型（,Miller&Rock,，,1985,）、约翰,-,威廉斯模型（,K.John and J.Williams,，,1985,）、约翰,-,朗模型（,John and Lang,，,1991,）等。,（五）股利信号理论（,Information Content of Dividends,）,7,在上市公司治理中，往往存在着股权分离的现象。所有,者将企业委托给经营者进行经营，产生委托代理关系，引发,代理成本。分配利润时，公司内部人不愿将公司利润分配给,外部投资者，更倾向于将其留在公司或投资于一些并不划算,的项目，以从中获得私人利益；公司经理更偏好于把利润留,存于公司而不是为股东分发现金股利。最早将代理成本应用,于股利政策研究的是迈克尔,约瑟夫（,Michael S.Rozeff,，,1982,）。代理成本理论认为，派发股利可降低代理成本。,（六）代理成本理论（,Agency Costs Theory,）,8,哈佛商学院的马尔科姆,贝克和纽约大学斯特恩商学院,的杰弗里（,Malcolm Baker&Jeffrey Wurgler,，,2004,）提出了股利,迎合理论。该理论认为公司发放现金股利的决策取决于投资,者的需求，当投资者愿意花较高的价格购买那些发放现金股,利的股票时，经理就会迎合这种需求而发放现金股利；相反，,当投资者愿意花较高的价格购买那些不发放现金股利的股,票时，经理就会迎合投资者的需求而不发放现金股利。,（七）股利迎合理论（,Catering Theory,）,9,2,我国股利分配的现行规范体系,2.1 法律规定,公司法规定股利分配的基本原则为同股同权，同股同利；规定股份有限公司章程中应载明公司利润分配办法，规定股份有限公司的董事会负责制订公司的利润分配方案，并由股东大会审议批准；同时，还规定了股利分配的顺序为先提取法定公积金和任意公积金后，才可按股东持有的股份比例分配。,个人所得税法则规定了个人的股息、红利所得，需按照百分之二十的税率缴纳个人所得税。,10,2.2 证监会的行政规定,2001年发布上市公司新股发行管理办法,上市公司存在最近三年未有分红派息的，且董事会对于不分配的理由未作出合理解释的情况，担任主承销商的证券公司应当重点关注并在尽职调查报告中予以说明。,2001年发布的中国证监会发行审委会关于上市公司新股发行审核工作的指导意见，证监会强调发行审委会在审核上市公司新股发行申请时，应关注公司上市以来最近 3 年历次分红派息的情况，特别是现金分红占可分配利润的比例，以及董事会关于不分配所陈述的理由。,11,在,2004,年的,关于加强社会公众股股东权益保护的若干规定,中，证监会进一步对于上市公司不分红特别是不作现金分红的行为作出更加严格的规定。如要求上市公司董事会在定期报告中披露未做出现金利润分配预案的原因，独立董事应当对此发表独立意见；而且上市公司最近三年未进行现金利润分配的，不得,向社会公众增发新股、发行可转换公司债券或向原有股东配售股份。,2006,年的,上市公司证券发行管理办法,中则明确了上市公司再融资与现金分红的关联，要求发行新股的公司需满足最近,3,年以现金或股票方式累计分配,的利润不少于同期实现的年均可分配利润的,20,。,12,08,年出台,关于修改上市公司现金分红若干规定的决定,（1）对于再融资中的现金分红的比例，提出了更高的要求。再融资的上市公司所需要满足的最近三年以现金累计分配的利润占年均可分配利润的比重，从之前百分之二十，提高到了不少于百分之三十。,（2）着重强调股利分配的相关的信息披露内容，包括在公司章程中明确现金分红的政策，及时披露报告期内的现金分红方案的执行情况，以及要求报告期内盈利但未提出现金利润分配预案的公司，应详细说明未分红的原因、未用于分红的资金留存公司的用途，同时应当以列表方式明确披露公司前三年现金分红的数额、与净利润的比例等等。,（3）鼓励上市公司采用中期现金分红的形式，希望其能形成一个较为稳定、连续的现金分红的习惯。,13,3,不同发展时期股利政策的确定,14,4,上市公司股利分配现状,4.1 不分红、低分红的现象仍然突出,在 2009 年上市公司的股利分配虽然已经是有史以来最多的一年，很大程度上是受到 2008 年出台的关于修改上市公司现金分红若干规定的决定的影响，但是深市、沪市中，仍然有近四成的上市公司，共计七百多家没有任何的分红表现，在这七百多家公司当中，只有 190 家左右在该年度没有盈利，占比不到30，其它近五百多家公司则是在有利润分配的情况下，以各种理由，选择不分红。,15,截止到,2009,年，我国的上市公司当中，有,496,家已经连续三年以上没有任何分红，甚至有,107,家公司已经连续九年以上没有分红记录，最长的是连续,14,年未有分红，分红的历史可以追溯到,1994,年。,对上市三年以上的上市公司所做的统计发现，从上市以来，有分红的年份占上市年份的比重低于,20%,的上市公司达到,157,家，有,16,家上市公司自从上市以来，从未进行过分红，这意味着这一百多家公司的投资者几乎从未享受过任何的回报。,16,17,18,4.2 股利政策的随意性较大,19,4.3 股利分配中存在着规避法律的行为,证监会规定了现金分红与再融资挂钩，要求最近三年以现金累计分配的利润占年均可分配利润的比重不少于,30,，,20,一、本案例的学习目标,理解财务理论中有关股利政策的经济含义、现金股利政策制定的路径，以及公司利益相关者围绕着利益分配展开的冲突。,5,用友软件公司的股利分配案例,二、问题的引出,用友公布了它的2001,年度报表和分配方案，每股,0.70,元的收益，每股派现,0.6,元,(,含税,),。在其年报公布后，用友股价却出现大跌，而媒体也沸沸沸扬扬。有人认为，在目前管理层与媒体都提倡上市公司多用现金分红回报投资者的潮流下，每股分红,0.60,元应该是一个非常优惠的分配方案，是对股东负责的表现，为其拍手叫好。也有人认为这是典型的大股东利益最大化行为，有损小股东的利益，让许多用友软件的二级市场投资者颇为失望，表现出严重的不满。,21,(,一,),公司背景,用友公司最初由两位自然人股东王文京和苏启强于,1988,年共同创建，,1990,年,12,月、,1993,年,3,月和,1993,年,7,月，公司的股权先后发生了三次转让。转让完成后，公司的股东为王文京、苏启强和郭新平，分别持有公司,45,、,45,和,10,的股权。,2001,年,4,月，经中国证监会核准，用友软件股份有限公司,(,以下简称,“,用友软件,”,),在上海证券交易所以上网定价方式向社会公众发行了,2 500,万股人民币普通股,(A,股,),股票，每股面值,1,00,元，每股发行价,36,68,元，本次发行后，用友股份有限公司总股本为,10000,万股。,问题,1,：谁控制了用友公司,?,发起人与社会公众的持股成本一样吗,?,这可能意味着什么？,三、案例陈述及阅读引导,22,用友软件是国内软件业的龙头企业，具有软件自主研发和创新等核心竞争力，公司近年在向企业管理软件,(ERP),开发的转型上取得了成功，上市后投资的多项软件业务也进入,了,收获期。公司的经营范围为：电子计算机软件、硬件及外部设备的技术开发、技术咨询、技术转让、技术服务、技术培训,、,企业管理咨询,、,数据库服务,、,销售电子计算机软硬件及外部设备、打印纸和计算机耗材,、,图书零售,等,。,23,2001,年上市的用友软件，传统业务以财务软件为主。最近几年公司业务从财务软件向企业管理软件转型，持续保持较高的研发投入和销售服务能力建设，另外公司上市后投资的几项新软件业务处于投资培育期，导致公司合并净利润连续两年出现小幅下降。,2005,年，公司以用友,ERP,u8,、,ERP,Nc,、用友通、用友财政管理软件、用友金融企业管理软件、用友烟草企业管理软件和用友定制软件开发服务为基本产品线，完成了一系列产品的发行工作。同时，公司进一步优化了销售模式和销售组织，在全国各地建立了产品体验中心，开展客户现场体验、沙盘模拟等多种方式体验活动，进一步丰富了销售模式，并带来了明显的效果。,24,2005,末,持股数,(,万股,),所占比例,(,),王文京持股 比例,(,),北京用友科技有限公司,6 480,37.50,99.000,北京用友企业管理研究所有限公司,1 296,7.50,76.260,上海用友科技咨询有限公司,3 240,18.75,66.536,上海益倍管理咨询有限公司,1 296,7.50,O,上海优富信息咨询有限公司,648,3.75,0,社会公众股 ,432,25.00,O,合计,17 280,100.00,55.320,截至2005年末，用友软件的前五大股东持股情况,：,25,（二）公司收益及现金股利的分配,1、公司主要财务指标表,项 目,2005,年,2004,年,2003,年,2002,年,2001,年,主营业务收入,100076,72 587,60157,48 822,33 348,主营业务利润,87 538,64677,54574,43 884,30444,营业利润,4 707,3 415,5 154,5 829,5 011,投资收益,-,47,-,l 158,-,l 096,647,-,109,营业外收支净额,-,48,-,67,-,32,0,-,111,利润总额,11 838,7 884,9003,10345,7 924,净利润,9 884,6 944,7491,9 161,7 040,净利润,(,扣除非经常性损益后,),9747,7 001,7 751,9 181,7 124,（单位：万元）,26,项 目,2005,年,2004,年,2003,年,2002,年,2001,年,经营活动现金流量净额,20750,10659,10453,8 380,10 329,现金及现金等价物净增加额,-,4 857,-,5 842,-,4686,8 410,67 301,总资产,149248,133 738,128261,121 812,116 787,股东权益,(,不含少数股东权益,),120685,114717,111 394,103 392,100 232,每股收益,(,摊薄,),0.57,0.48,0.62,0.92,0.70,每股净资产,6.98,7.97,9.28,10.34,10.02,每股净资产,(,调整后,),6.81,7.74,9.25,10.30,9.96,每股经营活动现金流量净额,1.20,0.74,0.87,0.84,1.03,净资产收益率摊薄,(,),8.19,6.05,6.70,8.90,7.00,27,用友软件历年股利分配方案,报告期,每股收益,10,股分红,(,元，含税,),10,股转增,(,股,),红利支付率,(,),2005,0.57,6.60,3,115.79,2004,0.,48,3.20,2,66.67,2003,0.62,3.75,2,60.48,2002,0.92,6.00,2,65.22,2001,0.70,6,.00,0,85.71,28,2001,年度公司以年末总股本,10 000,万股为基数，向全体股东每,10,股派发现金红利,6,元,(,含税,),，共计派发股利,60000000,元，剩余利润留待以后年度分配，,2001,年度公司不进行资本公积转增股本或送股。,2002,年,5,月,20,日，公司,2002,年度股东大会审议通过公司资本公积金转增股本议案，分红派息以,2002,年总股本,1,亿股为基数，向全体股东每,10,股派发现金红利,6,元,(,含税,),。资本公积金转增股本向全体股东每,10,股转增,2,股，共计转增,2000,万股，转增后公司总股本为,12000,万股。截至报告期末，公司资本公积金转增股本议案实施完毕。,29,根据公司,2003,年度股东大会决议，分红派息以,2003,年末总股本,12 000,万股为基数，向全体股东每,10,股派发现金红利,3,75,元,(,含税,),，资本公积金,转增股本向全体股东每,10,股转增,2,股，共计转增,2400,万股，转增后公司总股本为,14400,万股。,2004,年以总股本,14 400,万股为基数，向全体股东每,10,股派发现金红利,3,2,元,(,含税,),，资本公积金转增股本向全体股东每,10,股转增,2,股，共计转增,2 880,万股，转增后公司总股本为,17 280,万股。,30,2006,年,4,月,28,日召开的公司,2005,年度股东大会，审议通过了,2005,年利润分配预案及资本公积金转增股本的方案，公司实现净利润,9 884,万元；以,2005,年末总股本,17 280,万股为基数，向全体股东每,10,股派发现金红利,6,6,元,(,含税,),，共计派发现金股利,1,14,亿元，同时还向全体股东每,10,股转增,3,股，共计转增,5 184,万股。,问题,2,：假设你是一个社会公众股股东，从,2001,年开始持有该股份至,2006,年，计算你最原始的一股股票可获得的现金股利；计算一个发起人的一股股票获得的现金股利。看一看谁,“,赢了,”,。,31,(,三,),对用友软件股利分配方案的,“,媒体与专家的评说,”,200,1年度,每股派发现金红利,0,6,元,(,含税,),，通过分红，大股东王文京立刻收回,3 312,万元；,2002,年度,10,股转增,2,股再派,6,元的分红派息策略、,2003,年度,10,股转增,2,股派,3,75,元、,2004,年度,10,股转增,2,股派,3,20,元，在接连不断的高比例派现中，四年间，王文京总共从用友软件分红约,1,1,亿元,(,含税,),。用友软件初始注册资本为,7 500,万元，王文京在其中所持有的股份为,73,6,，折算出王文京的投资额约为,5 520,万元。数年来他所得的分红，已约为其原始投资的两倍。,32,早在,2002,年,5,月份，用友软件发布,2001,年度分红派息实施公告，每,10,股派,6,元，就引起了市场的广泛质疑。当时大多数分析人士指出，由于王文京的持股成本只有,1,元股，通过高派现后能收回大量成本，而流通股股东必须在二级市场上进行投资，购买价格是他的数十倍，所以，分红事实上就是肥了大股东，损害了小股东。,33,2002,年用友软件第一次分红时，北京标准咨询公司董事长刘纪鹏就曾表示，一股独大的民营企业上市获取资金是在合理合法条件下，利用市场缺陷进行的。因此，应当限制一股独大的民营企业上市公司的持股比例，这个比例应该在,20,以下，否则，市场会出现利用市场缺陷圈钱而冒出亿万或数亿万富翁的现象。一方面是用友软件上市获取的近,10,亿元资金无处可花，另一方面是许多企业缺钱，,市场资源没有能够得到有效配置。,34,国泰君安证券分师岳林继却认为，用友软件的做法虽广受指责，但它并没有违反相关法律和规定，并且，也不违反国际上通行的证券法规。,“,国际上也主张分红，提倡回报投资者。不过，,圈钱式,的分红派现是不可能的,尤其是在利润下滑的情况下。用友软件的这种做法，在国外根本不可能获得股东大会和独立董事通过,”,。该分析师进而指出，国际上也有坚持不分红的例子，比如，全球软件业老大,美国微软公司，,“,从,1986,年上市到现在，一,分钱都没有分过，所有的收益都用于再投资,”,。,35,清华大学朱武祥认为，用友软件的分红，按理是一种常规做法。所谓常规做法，是指当公司没有更好的投资机会的时候，把钱分配给股东，让股东自己决定再投资。这种常规做法是比较理性的。朱武祥在分析用友软件高比例派现原因时,，,认为可能是基于两个因素,：,一是王文京所持有股权的,非,流动性；二是公司后续再融资问题。对于前者，王文京作为股东，应该有投资收益要求的。如果王文京所持有的股票是全流通的，那么在股价非常高的情况下，抛出一些股权，王文京就很容易收回,3 000,多万元，对此，人们也不会产生任何疑议。对于后者，在大量分红后，降低了公司的净资产规模，提高了每股净资产收益率，为后续融资创造了条件。对上市第一年就大量分红，朱武祥认为最根本的原因是公司没有寻找到更好的投资机会。用友在目前没有寻找到更好的投资机会的情况下，采取大量分红的做法是理性的。,36,中国社科院的研究员张承耀认为，如果用友软件不分红，势必驱使中小股东从股价波动中寻求投机差价，而这不利于市场的规范发展。用友软件注重当期回报的做法，是符合国际惯例的。从国际市场看，美国的企业一般是将税后利润的,30,-,40,进行分红。而日本企业，倾向于按照资本金的,10,-,15,进行分红，相当于股息化。因此为了减少市场股价的投机波动，应该提倡多分红。,问题,3,：,你能为以上不同的评述找到理论依据吗？你怎么看待用友的分红方案？,37,五、案例拓展阅读,五粮液股份有限公司,2000,年股利政策分析,（一）五粮液股份有限公司,2000,年股利政策,宜宾五粮液股份有限公司,(,深市代号,0858)2001,年,1,月,18,日发布董事会公告，宣布公司,2000,年度的分配预案为,“,不进行分配，也不实施公积金转增股本,”,，并将于,2001,年,2,月,20,日提交股东大会审议。同时拟以,10,：,2,配股，配股价,25,元，股权登记日为,2,月,16,日。最后该分配预案经审议通过。股权登记日前一天的股票市价为,34.52,元,/,股。国有股以实物资产认购其应配数的,10%,，放弃了,90%,的配股权。,38,五粮液,1998,年上市后一直被誉为股市,“,第一绩优股,”,，这几年在绩优股纷纷滑坡的情况下，五粮液不仅净利润连续两年保持,18%,左右的增长，并且连续三年每股收益都在,1.351.75,元间，其经营业绩一直稳坐酿酒业头把交椅，,2000,年的每股收益也在两市中排名第一,（二）财务数据,:,历史股利政策及经营业绩,历年股利分配情况表,时间,业绩（元,/,股）,分红,1998,年全年,1.729,10,派,12.5,元,(,含税,),1999,年中期,0.99,10,转,5,股,1999,年全年,1.352,不分红,2000,年中期,0.895,不分红,2000,年全年,1.60,10:2,配股,配股价,25,元,39,五粮液公司，,1998,年每,10,股派现,12.5,元,(,含税,),，,1999,年每,10,股转增,5,股，,2000,年为不分配、不转增，并拟按目前总股本,48 000,万股为基数每,10,股配售,2,股，配股价为每股,25,元。公司财务报表显示，公司,2000,年每股净利润,1.6,元，每股净资产,6,元，净资产 收益率,24.09%,。截至,2000,年底，公司未分配利润为,1 356 607 152.17,元，按目前总股本,48 000,万股计算，平均每股未分配利润,2.83,元，每股公积金,2.17,元。,五粮液到,2000,年底，公司的负债比率仅为,30%,，公司的长、短期贷款皆为,0,，并且在银行还有巨额存款,(14,亿元,),，当年的,“,财务费用,”,为,-1508,万元；同时，当年的,“,利息收入,”,也高达,159.1,万元，,“,利息支出,”,却仅为,69,万元。,在五粮液的股权结构中，国家股占,75%,，而中小股东等社会股占,25%,。,40,（三）五粮液公司近期的资产置换计划,该公司的有关管理人员说，公司从长远发展的角度出发，想把自己的主业即白洒这块做大。但目前公司的白酒业这块很不完整，股份公司五粮液系列基础酒都是委托五粮液酒厂生产、加工，股份公司与集团公司之间每年的关联交易量非常大，证监会反复强调上市公司要尽可能减少和大股东之间的关联交易，在这种情况下，为了彻底解决股份公司与四川省宜宾五粮液酒厂之间基础酒环节的大额关联交易等问题，股份公司决定将所属,宜宾塑胶瓶盖厂,全部资产共计约,3.87,亿元,(,账面值,),与四川省宜宾五粮液酒厂所属,507,、,513,、,515,、,517,和,607,酿酒生产车间资产共计约,9.02,亿元,(,账面值,),经评估确认后进行资产置换。差价部分股份公司以现金补足。为完成本次资产置换工作，股份公司将支付,5,亿,6,亿元的现金。,41,（四）中小投资者对该股利政策的反应与评价,五粮液,2000,年度分配预案一公布，立即引起相当一部分中小股东的强烈不满，甚至有中小投资者发出倡议书，希望五粮液股东积极参加股东大会,(2001,年,2,月,20,日,),，行使股东权利，并建议修改五粮液公司,2000,年度分配预案。他们认为既然五粮液当年经营业绩良好,(,在沪深两市中每股收益排名第一,),，并积累了如此多的未分配利润，是完全有能力进行利润分配的，也没有道理连续两年不给股东以现金回报。公司一方面不分配利润，另一方面又推出,10,配,2,的配股方案，配股价为,25,元，社会公众股股东不仅不能分到利润，还得给公司送上,6,亿元的现金，而作为大股东的国家股股东，只以实物资产认购,10%,的配股，一分钱不出，还可以通过资产置换拿回,5,亿,6,亿元的现金。中小股东认为 该集团是把上市公司和投资者当成了,“,提款机,”,，大小股东同股不同权，小投资者利益受侵害。,42,（五）上市公司管理层的观点,1.,“,五粮液,0858,”,于,1998,年,3,月在深圳证券交易所发行上市以来，公司管理层和经营层一直是把股东利益放在首位的，致力于搞好经营，以优良的业绩回报股东，追求股东利益的最大化。,1998,年度，五粮液上市首年，公司根据当年的生产经营实际情况向全体股东每,10,股派,12.50,元,(,含税,),现金红利，五粮液在,1998,年的大比例派现，创下了中国证券市场上市公司单股派现之最。,1999,年中期，五粮液实施公积金转增股本，每,10,股转增,5,股。证明公司在搞好生产经营的同时，公司管理层将股东的利益同样是放在了重要的地位，并不是漠然置之。,43,2,2000,年度，公司根据生产经营的实际情况作出不分配的方案是基于以下几点考虑：,(1),理顺产业关系，实施资产置换需较大额度的资金。公司为减少关联交易，进一步完善公司的生产经营体系，近期将实施资产置换,(,前期已作公告,),，为完成本次置换工作公司将支付较大额度资金。,(2),目前公司正处于高速发展期，市场竞争异常激烈，五粮液正在进行第二次创业。,44,四川省委、省政府要求五粮液到,2005,年要在目前的产值、收入基础上翻一番，为四川的经济发展作出应有的贡献，因此，为了调整产业结构，进一步解决公司,“,三废,”,处理，为入世后公司所生产的五粮液系列酒走向国际市场打下基础，公司在,2000,年度进行了扩股，投资于环保和果酒等,9,个工程项目，该批项目除使用配股募集资金外，为完成项目的正常生产还需投入一部分自有资金，鉴于此，为了生产经营的正常开展，公司董事会作出了,2000,年度不分配的预案。,(3),对任何一家公司来说，首先应该是生产经营，如果生产经营没有搞好，没有持续的生产经营业绩的稳步增长，股东的回报又从何谈起呢,?,稳定发展是回报投资者的基础。,45,（六）影响股利政策的盈利预测、市场竞争、经营风险、投资机会等因素,据悉，五粮液公司早已展望了,2001,年的发展前景，,2001,年，公司的主营业务仍会有所增长，但受白酒整个行业发展滞缓的影响，其增长幅度将放慢，估计销量只能达到,16,万吨左右，销售收入也不会超过,46,亿元。同时，据传，五粮液公司,2001,年将利用配股的机会，上马果酒、饲料、环保等项目，实现产业多元化，降低营运风险。很明显，这都需要资金的投入。,46,另外，我国白酒股市状况并不理想，而整个白酒行业也正遭遇着信用、品牌与资本三大危机，走向下坡路，面对自己的诸多同行兄弟纷纷,“,江河日下,”,，处于盛况的五粮液或许也感到自己的命运，尤其值得一提的是，随着啤酒业、葡萄酒业卷起的并购浪潮，白酒业也迟早会打出资本牌，而在此之前，五粮液也许在通过各种途径积聚更多的资金以备长远打算。,47,要求：,1.,讨论为什么,“,五粮液,”,公司的中小股东欢迎高现金股利，而,“,用友软件,”,的中小股东对高现金股利则作出了消极反映？,2,分析影响,“,五粮液,”,公司现金股利分配政策的因素。,48,