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-146-www.ivypub.org/msr Management Science and Research Volume 12 Issue 7,July 2023,PP.146-152 Research on the Relationship between Independent Director Center Network and Cost of Equity Capital Wenxin Yang School of Economics and Management,East China Jiaotong University,Nanchang,Jiangxi,330013,China Email: Abstract With the continuous improvement of Chinas corporate governance system,independent directors have become the supervisors and decision makers of companies.However,as an informal system,it remains to be studied whether the network of independent directors centers has an influence on the cost of equity capital of companies.Based on the data of A-share listed companies from 2016 to 2021,this paper explores the relationship between the network of independent director centers and the cost of equity capital through social network analysis and GLS model.The results show that the higher the network centrality of independent directors,the lower the cost of equity capital.The weak connection network formed by the cross-appointment of independent directors can reduce the cost of equity capital of enterprises,and this conclusion is still valid after the robustness test.Keywords:Network of Independent Director Centers;Cost of Equity Capital;Methods of Social Network Analysis 独立董事中心网络与权益资本成本关系研究 杨文馨 华东交通大学，江西南昌 330013 摘 要：随着我过公司治理制度的不管完善，独立董事已然成为公司的监督者与决策者，但是作为一种非正式制度，独立董事中心网络是否对公司权益资本成本具有影响因素还有待研究。本文基于 2016 年-2021 年 A 股上市公司数据，通过社会网络分析方法以及 GLS 模型来探究独立董事中心网络与权益资本成本之间的关系。结果表明独立董事网络中心越高，企业权益资本成本越低；独立董事的交叉任职所形成的弱联结网络可以降低企业权益资本成本，在经过稳健性检验后此结论仍成立。关键词：独立董事中心网络；权益资本成本；社会网络分析方法 引言 我国企业普遍存在董事连锁现象，随着企业的不断发展，独立董事之间也普遍存在交叉任职，与国外资本市场相比，我国独立董事连锁这一现象也更加广泛，同时独立董事中心网络也帮助企业能够更好的获取信息以做出决策，促进独立董事的职能发挥1。目前针对于独立董事的研究大多数集中于企业投资效率、股价同步性7、公司信息质量披露、企业创新绩效以及会计信息稳健性3等等，但鲜少有探究独立董事中心网络与企业权益资本成本的研究。十九大及中央经济工作会议都强调要建设好多层级资本市场，提升直接融资比重，尤其是股权融资，为“降低社会融资成本”和“增加制造业中长期融资”提供有力支持。而影响股权融资的重要衡量指标是权益资本成本，因此，探究独立董事中心网络与企业权益资本成本之间的关系也具有重要的研究意义，独立董事的连锁现象是否能促进我国的股权融资呢，本文利用社会网络分析，探究两者之间的影响效应。-147-www.ivypub.org/msr 1 理论分析与研究假设 权益资本成本是指一家公司所有者支出的资本成本，是资本结构中最重要的因素之一。权益资本成本是指公司融资时主要考虑的因素，它反映了主要股东和债权人对该企业的期望收益率，也是衡量一家公司财务成果的重要参考标准，它反映了家公司的财务状况。余明桂，宁莎莎3及王崇锋、王世杰5等提出独立董事网络中心度对企业投资效率有显著的正相关关系；周建、潘玲玲等6提出独立董事发挥度越高，公司建立信息桥稳定性越高。而企业权益资本成本均与企业信息质量及投资效率等有显著联系。因此基于以上文本分析，提出假设：H：独立董事网络位置越高，企业的权益资本成本越低，即独立董事网络与权益资本成本显著负相关。2 研究设计 2.1 样本与数据来源 本文采用 2016年-2021年 A 股上市公司数据为初始样本，为排除不利因素的影响，进行以下操作：(1)剔除 2016年-2021年间 ST 和 ST*的样本公司(2)剔除金融及银行行业的样本公司(3)剔除数据缺失的样本公司(4)剔除预测师预测的21espesp0的样本公司 经过分析整理后，最终得到 11597 个样本数据。独立董事信息均来自于国泰安数据库，为避免独立董事重名的情况，本文采用独立董事 ID 号码进行董事筛选，即一个 ID 对应一个独立董事，首先得到公司-董事二模矩阵，后利用 Pajek 将数据转化为独董-独董的一模矩阵，再使用 Ucinet 6 得到独立董事网络中心度。其他本文所需要的数据来源于 Wind数据库，并对主要连续变量进行上下 1%进行了 Winsorize 缩尾处理。2.2 变量定义 2.2.1独立董事网络中心度 独立董事作为企业的监督者与决策者，交叉任职越来越普遍，独立董事网络也同时成为公司重要的信息网及资源网。本文根据 Freeman、谢德仁和陈运森7等学者的研究，选取程度中心度（Degree Centrality）以及中介中心度（Betweenness Centrality）作为主要测度指标。程度中心度（Degree Centrality）反应的是网络中节点连接的数量，数量越多程度中心度就会越高，计算公式如下：/(1)ijijDegreeXg=(1)i表示独立董事，j表示除i外的所有独立董事，ijX表示双方具有直接连接，g是网络中的总人数，最后除以（g-1）来控制网络规模变化。中介中心度（Betweenness Centrality）()/(1)(2)/2ijk njkj kiggBetweennessgg=(2)其中，jkg表示独立董事j与独立董事k联结需经过的路径数，()ijk ng表示独立董事j与独立董事k的路径中含有的独立董事i的数量。2.2.2权益资本成本 由于权益资本成本的难测量性，Sharpe 在 1964 年首次提出了传统的 CAPM 模型，随后在 2004 年-148-www.ivypub.org/msr Guay，et.al 提出 FF 模型，作为事后测度模型，其测量结果存在较大的误差；经过学者不断研究，GGM、GLS、OJ 等事前测度模型也被提出，但是仍适用于国外资本市场。在 2012 年，我国学者毛新述、叶康涛等人依据我国上市公司权益资本成本的特征，提出 PEG 模型，模型公式如下：21tttREPSEPSP+=（-）/(3)其中，R代表权益资本成本，2tEPS+代表所有分析师预测的2t+期每股盈余的均值，1tEPS+代表所有分析师预测的1t+期每股盈余的均值，tP表示第t期期末的每股股价.2.2.3控制变量 依据其他研究学者的结论，本文将以下变量作为控制变量8：企业规模（Size）、净资产收益率（ROE）、营业收入增长率（Growth）、资产负债率（Lev）、企业绩效（Tq）、股票换手率（Turn）、系统风险（Beta）以及依照证监会行业分类标准（2020 版）中行业一级分类，对行业和年份进行了控制。表 1是各控制变量定义的详细说明。表 1 控制变量定义 8 变量符号 变量定义 权益资本成本 R 权益资本成本 程度中心度 Degree 程度中心度 中介中心度 Betweenness 中介中心度 企业规模 Size 期末总资产的自然对数 净资产收益率 ROE 期末净利率/期末净资产 营业收入增长率 Growth（当期营业收入-上期营业收入）/上期营业收入 资产负债率 Lev 期末负债总额/期末资产总额 企业绩效 Tq 市值/期末总资产 股票换手率 Turn 年平均换手率 系统风险 Beta 股票市场年 Beta值 行业 Year 行业虚拟变量，用来控制行业因素的影响 年份 Industry 年度虚拟变量，用来控制宏观经济因素的影响 2.3 模型的构建 为检验上文所提出的假设，即独立董事网络中心度与权益资本成本的关系，本文利用最小二乘法（OLS）进行模型构建9，具体模型如下：012345678()iRDegree BetweennessSizeROEGrowthLevTqTurnBetaYearIndustry=+(4)在对所提出的假设进行检验的模型中，权益资本成本（R）为被解释变量，程度中心度（Degree）、中介中心度（Betweenness）及其他变量为解释变量。根据上文的分析，预测系数显著为负，即独立董事网络中心度越高，企业权益资本成本越低，两者呈负相关。-149-www.ivypub.org/msr 3 实证结果及分析 3.1 描述性统计分析 表 2 为 2016 年-2021 年各样本年度分布情况。可以看到总样本数为 11597，各年度分配较为均匀，为后续的实证研究奠定了良好的数据基础。表 2 样本年度分布情况 年份 2016 年 2017 年 2018年 2019 年 2010年 2021 年 汇总 样本量 2029 2048 1660 1723 1913 2224 11597 占比 17%18%14%15%16%19%100%表 3 为各变量的描述性统计结果，其中权益资本成本R均值为 10.4%，最大值为 36.0%，最小值为3.0%，中值为 9.8%，本文结论与其他学者利用 PEG 模型所得出的结论相似，并且可以看到各公司间权益资本成本差异较大。而程度中心度（Degree）最大值和最小值分别为 0.493 和 0，中介中心度（Betweenness）最大值和最小值分别为 4.711和 0，说明不同公司之间独立董事网络位置差异较大。表 3 变量的描述性统计结果 变量 样本量 均值 中位数 标准差 最小值 最大值 极差 R 11597 0.104 0.098 0.042 0.003 0.360 0.675 Degree 11597 0.085 0.060 0.079 0 0.493 0.493 Betweenness 11597 0.084 0 0.302 0 4.711 4.711 Size 11597 19.20 22.15 7.709 0.128 42.68 42.55 ROE 11597 12.37 12.16 17.68-1277 146.7 1424 Growth 11597 34.26 13.21 972.5-247.4 94410 94657 Lev 11597 38.98 36.71 99.13-91.83 8748 8840 Tq 11597 9.020 2.039 16.99 0.031 100.3 100.3 Turn 11597 3.061 1.903 3.423 0.068 32.70 32.63 Beta 11597 1.184 1.126 4.168-113.4 85.73 199.2 3.2 相关性分析 表 5 为相关性分析结果。可以看到权益资本成本与程度中心度和中介中心度分别在分别在 5%和 1%的水平上显著负相关，表明独立董事网络中心度越高，企业权益资本成本越低，初步证明了上文的假设。表 4为相关性分析的结果，可以看到 Mean VIF 为 1.90，表明模型中不存在严重的多重共线性问题。表 4 相关性分析 R Degree Betweenness Size ROE Growth Lev Tq Turn Beta R 1.0000 Degree-0.001*1.000 -150-www.ivypub.org/msr*Betweenness-0.031*0.458*1.000 Size 0.177*-0.106*-0.213*1.000 ROE-0.233*0.042*0.067*-0.257*1.000 Growth-0.010-0.050*-0.005 0.010-0.100*1.000 Lev 0.064*0.013-0.014 0.056*-0.030*0.210*1.000 Tq-0.122*0.119*0.203*-0.883*0.254*-0.050*-0.013 1.000 Turn-0.168*-0.097*-0.025*-0.074*0.057*0.003-0.043*0.017*1.000 Beta-0.020*0.002 0.020*-0.038*0.013-0.001-0.005 0.021*0.066*1.000 注：*表示在 1%水平上显著，*表示在 5%水平上显著，*表示在 10%水平上显著。表 5 共线性分析 变量 VIF 1/VIF Betweenness 1.31 0.762889 Degree 1.28 0.781732 Size 4.71 0.212388 ROE 4.65 0.214991 Growth 1.09 0.918414 Lev 1.03 0.967461 Tq 1.01 0.989065 Turn 1.01 0.989353 Beta 1.01 0.993901 Mean VIF 1.90 3.3 回归分析 表 6为独立董事网络位置与权益资本成本的全样本回归结果，其中列（1）为程度中心度，列（2）为中介中心度。可以看到，独立董事网络程度中心度Degree和中介中心度Betweenness与权益资本成本R均在1%水平上显著负相关，表示独立董事网络位置越高，企业的权益资本成本越低，即独立董事网络与权益资本成本显著负相关，验证了上文所提出的研究假设。表 6 全样本回归及稳健性检验 变量 全样本回归结果 GLS 模型回归结果(1)(2)(3)(4)-151-www.ivypub.org/msr Degree-0.002*-0.002*(-0.52)(-0.52)Betweenness -0.003*-0.003*(-1.50)(-1.50)Tq-0.002*-0.002*-0.002*-0.002*(-0.92)(-1.47)(-0.92)(-1.47)Size 0.040*0.040*0.040*0.040*(-4.78)(-4.11)(-4.78)(-4.11)ROE-0.000*-0.000*-0.000*-0.000*(-3.07)(-3.15)(-3.07)(-3.15)Growth 0.000*0.000*0.000*0.000*(4.74)(4.38)(4.74)(4.38)Turn 0.002*0.000*0.002*0.000*(4.91)(4.89)(4.91)(4.89)Beta-0.002*-0.002*-0.002*-0.002*(-13.87)(-13.87)(-13.87)(-13.87)_cons 0.097*0.095*0.097*0.095*(62.68)(62.69)(62.68)(62.69)Industry 控制 控制 控制 控制 Year 控制 控制 控制 控制 N 11597 11597 11597 11597 2r 0.152 0.154 0.152 0.154 2_ra 0.151 0.153 0.151 0.153 注:括号内数值为对应系数的 T值。3.4 稳健性检验 本文采用了变更检验模型来进行稳健性检验，除 PEG 模型外，Gebhardt 在 2001 年所提出的 GLS 模型也同样被应用于企业权益资本成本的度量之中，具体公式如下：11312211312(1)(1).(1)(1)ttttttttttFRORrFRORrPBBBrrFRORrFRORrBBrr+=+(5)其中，tP=代表了第t期期末股票价格，tB代表了第t期期初每股净资产，t iFROR+代表了第ti+期预期净资产每股收益率。从表 6 的（3）、（4）列我们可以看到，回归后所得出的结果与利用 PEG 模型所得出的结果相同，检验假设仍旧成立。-152-www.ivypub.org/msr 4 结论与建议 从本文数据可以得出，独立董事网络中心度与权益资本成本呈负相关，证明了独立董事网络中心度越高，企业权益资本成本越低。独立董事网络连锁对于企业的融资具有极其重要的影响因素，对于企业权益资本成本来说也是不可或缺的一个因素。我国目前独立董事连锁制度尚未完善，还需要随着时间不断地进行补充。因此，企业应该认识到独立董事连锁的重要性，更加规范独立董事制度，提高独立董事网络连锁，为企业获得更好的投融资渠道；也可以在选择独立董事的同时考虑其社会特征从而进行筛选，以及鼓励本公司独立董事在不影响本职工作的情况下进行兼职，增加信息桥的关联度。参考文献 1 陈运森.独立董事网络中心度与公司信息披露质量J.审计研究,2012(05):92-100.2 宫晓莉,王智恒,熊熊.独立董事网络与股价同步性J.系统工程理论与实践,2022,42(08):2049-2070.3 刘斌,黄坤,酒莉莉.独立董事连锁能够提高会计信息可比性吗?J.会计研究,2019,(04):36-42.4 余明桂,宁莎莎.独立董事社会网络与企业投资效率J.华东经济管理,2016,30(02):136-140.5 王崇锋,王世杰.地理邻近性视角下独立董事网络结构特征对企业投资效率的影响研究J.工业技术经济,2023,42(02):96-105.6 周建,潘玲玲,余江龙.独立董事关系网络位置对管理层报告信息含量的影响J.软科学:1-13.7 陈运森,谢德仁.网络位置、独立董事治理与投资效率J.管理世界,2011,(07):113-127.8 王永青,单文涛,彭正银.连锁董事网络与权益资本成本影响效应及路径检验J.商业研究,2019(02):119-128.9 李青原,张肖星,王红建.独立董事连锁与公司盈余质量的传染效应J.财务研究.2015(04):24-36.