国有机构投资者对税收规避程度的影响及机制.pdf

第 卷第期年月湖南大学学报(社 会 科 学 版)J o u r n a l o fH u n a nU n i v e r s i t y(S o c i a lS c i e n c e s)V o l ,N o J u l D O I:/j c n k i h d x b s k b 国有机构投资者对税收规避程度的影响及机制曹越,朱迎新,杜 晶,唐奕可(湖南大学 工商管理学院,湖南 长沙 )摘要利用 年A股上市公司数据,实证检验国有机构投资者持股对税收规避的影响及机制.结果表明:国有机构投资者持股显著降低了被持股企业的税收规避程度.影响机制分析结果显示,国有机构投资者持股通过缓解融资约束、降低信息不对称方式抑制企业税收规避.异质性检验表明,国有机构投资者持股在外部融资成本更高、内部代理问题更加严重的企业中更能够发挥抑制税收规避的作用.拓展性分析发现,国有机构投资者持股时间越长,抑制税收规避的程度越高;国有机构投资者持股相比国有股权及其他机构投资者持股更能够发挥抑制税收规避的作用.关键词国有机构投资者;税收规避;融资约束;信息不对称 中图分类号F 文献标识码A 文章编号 ()I m p a c t a n dM e c h a n i s mo fS t a t e o w n e dI n s t i t u t i o n a lI n v e s t o rO w n e r s h i po nt h eD e g r e eo fT a xA v o i d a n c eC AOY u e,Z HUY i n g x i n,DUJ i n g,TAN GY i k e(B u s i n e s sS c h o o l,H u n a nU n i v e r s i t y,C h a n g s h a ,C h i n a)A b s t r a c t:T h i s p a p e r u s e s a s a m p l e o fC h i n e s eA s h a r e l i s t e d c o m p a n i e sd a t a f r o m t o t o e m p i r i c a l l ye x a m i n e t h e i m p a c t a n dm e c h a n i s mo f s t a t e o w n e d i n s t i t u t i o n a l i n v e s t o ro w n e r s h i po nc o r p o r a t e t a xa v o i d a n c e T h e r e s u l t r e v e a l s t h a t t h es t a t e o w n e d i n s t i t u t i o n a l i n v e s t o ro w n e r s h i ps i g n i f i c a n t l yr e d u c e s t h ed e g r e eo f t a xa v o i d a n c e T h em e c h a n i s mt e s t s h o w s t h a t t h e s t a t e o w n e d i n s t i t u t i o n a l i n v e s t o r o w n e r s h i p r e d u c e s c o r p o r a t e t a xa v o i d a n c eb ya l l e v i a t i n gf i n a n c i a lc o n s t r a i n t sa n dr e d u c i n gi n f o r m a t i o na s y mm e t r y H e t e r o g e n e i t ya n a l y s i ss h o w st h a t s t a t e o w n e di n s t i t u t i o n a l i n v e s t o ro w n e r s h i pi sm o r ee f f e c t i v ei nr e d u c i n gt a xa v o i d a n c ei nc o r p o r a t e sw i t hh i g h e r e x t e r n a l f i n a n c i n gc o s t sa n dm o r es e r i o u s i n t e r n a l a g e n c yp r o b l e m s T h er e s u l t so f t h ee x p a n s i o na n a l y s i ss h o w s t h a t t h e l o n g e r t h e s t a t e o w n e d i n s t i t u t i o n a l i n v e s t o r s h o l d s h a r e s,t h eh i g h e r t h e d e g r e e o f i n h i b i t i n g t a xa v o i d a n c e T h e s t a t e o w n e d i n s t i t u t i o n a l i n v e s t o ro w n e r s h i pi sm o r ee f f e c t i v e i nr e d u c i n gt a xa v o i d a n c et h a ns t a t eo w n e r s h i pa n do t h e r i n s t i t u t i o n a l i n v e s t o ro w n e r s h i p K e yw o r d s:s t a t e o w n e d i n s t i t u t i o n a l i n v e s t o r s;t a xa v o i d a n c e;f i n a n c i a l c o n s t r a i n t;i n f o r m a t i o na s y m m e t r y一引言我国资本市场在 年出现了罕见的“千股跌停”现象,即所谓的“股灾”,国有机构投资者由此大规模进入二级市场买卖股票,实行救市措施.此后,国有机构投资者没有从二级市场中退出,而是继续发挥稳定股市的作用.本文研究的国 收稿日期 基金项目湖南省自然科学基金面上项目:中国增值税改革的创新效应与应对策略研究(J J )作者简介曹越(),男,湖南常宁人,湖南大学工商管理学院教授,博士生导师,博士,研究方向:资本市场财税问题.湖南大学学报(社 会 科 学 版)年有机构投资者是指具有政府背景的机构投资者,其在资本市场中发挥了举足轻重的作用.国有机构投资者除了能够发挥积极救市、稳定市场的作用,能否以及如何影响企业日常经营及治理决策,是具有重要学术价值和现实意义的研究课题.现有文献主要研究了国有机构投资者对宏观股市和微观企业的影响.在宏观股市方面,部分学者发现中国政府通过国有机构投资者进行直接干预,有助于降低股价的尾部系统风险、增加被救助企业的短期价值、提高股票流动性和降低股票价格的波动性,;但也有学者指出,国有机构投资者可能会对股市产生潜在的负面影响,如降低股价的定价效率并增加市场的交易成本.在微观企业方面,现有研究表明国有机构投资者存在积极治理效应,能够提升企业的投资效率、抑制企业违规行为、降低企业风险、增加企业的创新投资等.目前,有关国有机构投资者持股对企业日常经营决策的影响的研究仍相对缺乏,本文拟从税收规避的角度进行研究,进一步讨论国有机构投资者对企业决策行为的影响.税收规避主要是指企业从政府获得的税收优惠及通过其他手段减少税收的活动,企业通过税收规避将大量经济资源留在企业内部,虽然短期会给企业带来税收节约和现金流增加等好处,但长期却可能产生不利影响.因此,探究税收规避的影响因素,从而降低企业税收规避程度是非常必要的.现有关于企业税收规避影响因素的研究主要从内部、外部环境两个层面展开:内部环境影响因素主要涉及股权结构、代理问题,和高管特征 等;外部环境影响因素主要涉及经济政策,、金融发展 和税收征管,等.本文认为,国有机构投资者与国有股权、其他机构投资者存在明显差异,其作用难以被国有股权和其他机构投资者替代.就国有机构投资者与国有股权之间的差异而言,尽管两者均有“国有”二字(即均拥有政府背景),但国有机构投资者往往拥有更强大的资金实力、管理能力及信息收集处理能力,可以发挥更大的监督治理作用,降低企业的税收规避程度.就国有机构投资者与其他机构投资者之间的差异而言,虽然同为机构投资者,但已有文献对机构投资者持股能否发挥抑制税收规避的作用并没有形成一致结论.部分文献发现,机构投资者能够制约企业参与激进的税收规避行为,;也有文献持相反意见,认为机构投资者可能会促进企业的税收规避行为,.国有机构投资者作为拥有政府背景、兼具监管者职能的长期机构投资者,在资金和信息方面更具优势,更加关注企业的长期收益和发展;且国有机构投资者与上市公司之间没有直接的商业关系,独立性更强,可以更有效地发挥积极治理作用.而其他机构投资者可能投资于多家企业,由于其专注度有限及资源的稀缺性,只能扮演“旁观者”的角色;甚至部分机构投资者以投机、短期逐利为目的,可能与管理层合谋,对公司治理产生消极影响.综上,本文认为,国有机构投资者相比国有股权、其他机构投资者,更加能够发挥监督治理作用,降低企业的税收规避程度.本文可能的边际贡献体现在:一是从具有政府背景的特殊机构投资者持股视角补充了企业税收规避影响因素的研究,丰富和拓展了国有机构投资者持股的经济后果研究和税收规避的影响因素研究.二是揭示国有机构投资者影响企业税收规避的内在逻辑,从融资约束和信息不对称两个维度探寻国有机构投资者影响企业税收规避的作用机理,并分别从外部融资成本和内部代理问题两个层面进一步探讨国有机构投资者持股对企业税收规避影响的差异性,延伸和拓展了国有机构投资者持股影响企业税收规避的研究.三是探讨国有机构投资者与国有股权、其他机构投资者的差异,并通过实证研究发现国有机构投资者相比国有股权及其他机构投资者更加能够发挥监督治理效应、降低企业的税收规避程度.该结论为监管部门鼓励国有机构投资者参与公司治理、助力企业高质量发展提供了证据支持.二理论分析和研究假设国有机构投资者具有政府背景,兼具投资者和监管者的双重身份,其本质为政府直接干预.在 年的股灾期间,以证金公司、汇金公司为代表的国有机构投资者直接参与股票二级市场交易;根据中国证监会发布的 号文,国有机构投资者在今后的若干年内不会退出股市,并将继续发挥保持股市长期稳定健康发展的作用.因此,国有机构投资者能够凭借其独特的价值投资视野及专业的监管能力参与公司治理,有效降低企业的税收规避程度.一方面,国有机构投资者能够通过缓解融资约束减少税收规避的边际收益,从而降低企业的税收规避程度.第一,国有机构投资者在资金规模、资源配置等缓解融资约束方面具有突出优势,其投入股第期曹越,朱迎新,等:国有机构投资者对税收规避程度的影响及机制市的金额较大、涉及股票的范围较广,能够为企业提供稳定的资金来源.第二,国有机构投资者持股是一种积极的信号,其持股行为展现了对企业未来发展的信心,使市场上的投资者对被投资企业的成长潜力更加乐观,吸引其他投资者为企业的未来发展注入资金.第三,由于国有机构投资者拥有政府的特殊背景,政府的隐性担保机制也提升了被投资企业的信贷配置效率,使企业更容易获得金融机构的资金或支付更低的额外费用.第四,国有机构投资者往往是经过谨慎考量、全面分析后选择被投资企业,这可以助益企业的声誉,声誉的提升也可使企业获得更多的融资机会.因此,国有机构投资者持股有助于缓解被投资企业的融资约束,拓宽企业的外部融资渠道,使税收规避行为的边际收益下降,以利益最大化为目标的企业将会降低为缓解内部现金流不足和财务压力而进行税收规避的动机.另一方面,国有机构投资者可以通过降低信息不对称、增加税收规避的成本来降低企业的税收规避程度.就内部信息不对称而言,国有机构投资者兼具投资者和监管者的双重身份,拥有较强的信息收集能力和处理能力,能够挖掘税收规避相关信息,有效监控管理层的行为;同时,国有机构投资者的持股行为也 会增加其 他投资 者 对 企 业 的 关 注度,从而提高管理层机会主义行为被发现的概率,给予管理层更大的监督压力.就外部信息不对称而言,国有机构投资者可以通过实地调研等方式提升税收规避行为被曝光的可能性,相关信息发布产生的溢出效应也可使其他投资者了解该企业的经营状况;且国有机构投资者的投资行为具有信号传递和导向功能,能够吸引新闻媒体的曝光及证券分析师等其他市场参与者对企业进行监督,优化企业的外部信息环境.因此,国有机构投资者持股有助于降低企业的内外部信息不对称,帮助外部利益相关者识别管理层通过税收规避谋取私利的行为.管理层基于税收规避的成本及由此获得的收益的权衡,将会减少税收规避行为.由此,本文提出假设H:在其他条件一定的情况下,国有机构投资者持股可以降低企业的税收规避程度.三研究设计(一)研究样本与数据来源国有机构投资者在 年的股灾期间开始大量持有上市公司股票,本文选取 年全部A股上市公司数据为初始样本,并执行如下筛选程序:()剔除金融类公司;()剔除S T/S T公司;()剔除数据缺失的样本.最终得到了 家公司共 个公司年度观测值.国有机构投资者、其他机构投资者数据及名义税率取自w i n d数据库,其他数据取自C RMA R数据库.本文对模型中所有的连续变量在和 处进行了缩尾处理.(二)变量定义被解释变量在现有的实证研究中存在多种衡量税收规避的方式,但并没有统一的标准.本文利用最常用的两种方法来衡量企业税收规避:一是会计 税收差异(b t d).借鉴蔡宏标和饶品贵、李昊洋等 的做法,本文使用两种计算方式衡量会计 税收差异:b t d (利润总额应纳税所得额)/期末总资产,其中应纳税所得额(所得税费用递延所得税费用)/名义税率;b t d(利润总额应纳税所得额)/期末总资产,其中应纳税所得额所得税费用/名义税率.二是 扣 除 应 计 利 润 之 后 的 会 计税 收 差 异(d d b t d),通过模型()来估计:b t di,tt a c ci,tii,t()其中,b t d表示会计税收差异,包括b t d 和b t d;t a c c是企业当年应计项目总额,计算公式为(税后利润经营现金流)/总资产;i为企业税负差异不随时间变化的固有特征部分;i,t为企业税负差异的变动特征部分;d d b t di,tii,t为扣除应计利润影响后的会计 税收差异,分别表示为d d b t d 和d d b t d.本文在基准回归分析中采用b t d 和b t d 作为被解释变量,并使用d d b t d 和d d b t d 进行稳健性检验.解释变量本文的解释变量为国有机构投资者的持股情况,参考已有研究,采用两种方式衡量:一是国有机构投资者是否持股哑变量(g o v e r_d),若公司被国有机构投资者持股则取值为,否则为;二是国有机构投资者持股比例(g o v e r_p),等于国有机构投资者持股数量除以企业流通股数.控制变量借鉴已有研究,本文控制一系列可能影响企业税收规避的变量,具体变量定义如表所示.湖南大学学报(社 会 科 学 版)年表变量定义变量名称变量符号定义会计 税收差异b t d(利润总额应纳税所得额)/期末总资产,其中应纳税所得额(所得税费用递延所得税费用)/名义税率会计 税收差异b t d(利润总额应纳税所得额)/期末总资产,其中应纳税所得额所得税费用/名义税率国有机构投资者是否持股g o v e r_d若公司被国有机构投资者持股则取值为,否则为国有机构投资者持股比例g o v e r_p国有机构投资者持股数量/流通股数公司规模s i z e期末总资产的自然对数资产负债率l e v期末负债合计/期末总资产第一大股东持股比例t o p 公司第一大股东持股数量/总股数投资收益e q i n c期末投资收益/期末总资产成长性g r o w t h营业收入增长率现金流c f经营活动产生的现金流量净额/总资产产权性质s o e若公司为国有企业则取值为,否则为固定资产比例p p e期末固定资产净值/期末总资产无形资产比例i n t a n g期末无形资产净值/期末总资产企业年龄l n a g e企业成立年限的自然对数年度y e a r年份虚拟变量行业i n d行业虚拟变量(三)模型构建为检验国有机构投资者持股与税收规避之间的关系,本文构建了模型():b t d/b t d g o v e r_d/g o v e r_ps i z el e vt o p e q i n c g r o w t hc f s o e p p e i n t a n g l n a g ey e a r i n d()其中,被解释变量为税收规避(b t d/b t d),解释变量为国有机构投资者持股(g o v e r_d/g o v e r_p),其他为控制变量,包括年度及行业控制变量.为了避免混合截面数据可能产生的聚类问题,本文采用公司层面的聚类稳健标准误.本文主要关注模型()中国有机构投资者持股(g o v e r_d/g o v e r_p)系数的符号,若显著为负,则本文假设H 得证,即国有机构投资者持股可以降低企业的税收规避程度.四实证结果与分析(一)描述性统计表列示了主要变量的描述性统计结果.结果显示,企 业 税 收 规 避b t d/b t d 的 均 值 分 别 为 和 ,说明我国企业所得税法对应纳税所得额的确认比企业会计准则更为严格,使得应纳税所得额超过了会计利润,这可能会增强企业的避税动机.国有机构投资者持股哑变量g o v e r_d的均值为 ,说明在样本期间平均有 的上市公司被国有机构投资者持股;国有机构投资者持股比例g o v e r_p的均值为 ,表明国有机构投资者平均持股比例为 ,且其在被持股企业中平均持股比例约为 (/).表主要变量描述性统计变量样本量均值标准差最小值中位数最大值b t d b t d g o v e r_d g o v e r_p s i z e l e v t o p e q i n c g r o w t h c f s o e p p e i n t a n g l n a g e 第期曹越,朱迎新,等:国有机构投资者对税收规避程度的影响及机制(二)多元回归分析表列示了国有机构投资者持股与企业税收规避的回归结果.结果显示:国有机构投资者持股哑变量(g o v e r_d)和持股比例变量(g o v e r_p)均在的水平上显著为负,说明国有机构投资者能够发挥积极治理作用,显著降低被投资企业的税收规避程度.在经济意义上,以表第()列和第()列为例,被国有机构投资者持股的企业,b t d 比未被国有机构投资者持股的企业平均低 (/)个标准差;国有机构投资者的持股比 例 每 提 升个 标 准 差,b t d 降 低 了 (/)个标准差,具有显著的经济意义.表的第()列和第()列具有同样显著的经济意义,不再赘述.表国有机构投资者持股与企业税收规避变量()b t d()b t d()b t d()b t d g o v e r_d ()()g o v e r_p ()()c o n t r o l sy e sy e sy e sy e sy e a r/i n dy e sy e sy e sy e s样本量 R_a 注:、分别表示在、水平上显著;括号内的t值经过公司层面c l u s t e r处理,下同.(三)稳健性检验倾向得分匹配与双重差分法(P S MD I D)本文以 年股市异常波动导致国有机构投资者大量持有上市公司股份为事件冲击时点,并将 年前未被国有机构投资者持股、年开始被国有机构投资者连续持股的企业作为处理组,将从未被国有机构投资者持股的企业作为控制组.借鉴文雯等的做法,以 年为初始样本,并选择企业规模(s i z e)、盈利能力(r o a)、经营活动现金流(c f)、产权性质(s o e)、企业年龄(l n a g e)作为协变量,采用最近邻有放回的方法进行匹配.未报告的平衡性检验结果表明,匹配后的样本满足平衡性假设.在P S M的基础上,本文建立了如式()所示的D I D模型:b t d i,t/b t d i,tt r e a ti,tp o s ti,tt r e a ti,tp o s ti,tic o n t r o l si,ty e a ri n d()其中,t r e a t为是否为处理组哑变量,处理组企业取值为,否则为;p o s t是区分国有机构投资者大规模持股时期的哑变量,年及以后取值为,否则为.因此,t r e a t p o s t的估计系数反映了处理组企业相比控制组企业在国有机构投资者大规模持股前后税收规避程度的变化情况.若显著为负,表明国有机构投资者持股可以显著降低企业的税收规避程度.参照文雯等的做法,本文使用 年的样本数据进行回归.此外,国有机构投资者在 年首次大规模持股,可能难以发挥显著的治理效应,因此进一步剔除 年的样本数据进行辅助检验.表的P S MD I D回归结果表明,t r e a tp o s t的系数均显著为负,说明本文结论在控制了可能的样本选择性偏差和反向因果问题后依然成立.表P S MD I D回归结果变量()()()()年(含 年)年(不含 年)b t d b t d b t d b t d t r e a t p o s t ()()()()t r e a t ()()()()p o s t ()()()()c o n t r o l sy e sy e sy e sy e sy e a r/i n dy e sy e sy e sy e s样本量 R_a H e c k m a n两阶段回归本文借鉴于雪航和方军雄的研究,以同行业、同年份国有机构投资者持股的均值(m g o v e r_p)作为工 具 变 量,对 国 有 机 构 投 资 者 是 否 持 股 进 行P r o b i t回 归,并 在 此 基 础 上 计 算 逆 米 尔 斯 比 率(i m r),将其代入式()进行第二阶段的回归,结果见表的第()()列,国有机构投资者持股变量的回归系数均至少在 水平上显著为负,表明本文结果不受样本自选择问题的影响.替换变量第一,替换税收规避的衡量方式.本文采用扣除应计利润影响之后的会计税收差异(d d b t d/d d b t d)作为税收规避的替代变量,代入式()进行回归,回归结果报告于表第()()列中.第二,湖南大学学报(社 会 科 学 版)年替换国有机构投资者持股的度量方式.参考李志生和金凌、于雪航和方军雄的做法,使用国有机构投资者是否增持(g o v e r_z)以及国有机构投资者持股数量(g o v e r_n)作为解释变量代入式()中,回归结果报告于表第()()列.表的回归结果显示,替换变量后的回归结果与上文结果保持一致.表H e c k m a n两阶段模型回归结果变量()g o v e r_d()b t d()b t d()b t d()b t d g o v e r_d ()()g o v e r_p ()()m g o v e r_p ()i m r ()()()()c o n t r o l sy e sy e sy e sy e sy e sy e a r/i n dy e sy e sy e sy e sy e s样本量 P s e u d oR/R_a 表改变税收规避和国有机构投资者持股衡量方法的回归结果变量()d d b t d()d d b t d()d d b t d()d d b t d()b t d()b t d()b t d()b t d g o v e r_d ()()g o v e r_p ()()g o v e r_z ()()g o v e r_n ()()c o n t r o l sy e sy e sy e sy e sy e sy e sy e sy e sy e a r/i n dy e sy e sy e sy e sy e sy e sy e sy e s样本量 R_a 考虑股灾期的影响为检验国有机构投资者持股对税收规避的抑制作用是否受到股灾期的影响,本文借鉴冯晓晴和文雯、文雯和乔菲的做法,将样本区间分为 年股灾期间及 年股灾之后,用式()重新进行回归.表的回归结果表明,划分了样本区间后,国有机构投资者持股变量均在水平显著为负,说明国有机构投资者在股灾期间和股灾后均显著降低了被投资企业税收规避程度,即本文结果不受样本期间的影响.表股灾期和股灾后的分组回归结果变量()()()()()()()()股灾期(年)股灾后(年)b t d b t d b t d b t d b t d b t d b t d b t d g o v e r_d ()()()()g o v e r_p ()()()()c o n t r o l sy e sy e sy e sy e sy e sy e sy e sy e sy e a r/i n dy e sy e sy e sy e sy e sy e sy e sy e s样本量 R_a 第期曹越,朱迎新,等:国有机构投资者对税收规避程度的影响及机制五进一步分析(一)影响机制分析通过前文的实证研究,本文得出了国有机构投资者持股可以降低税收规避的结论.接下来将从融资约束和信息不对称两个方面探讨国有机构投资者持股对税收规避的影响机制.本文借鉴A l m e i d a等 的研究,采用现金 现金流敏感性(d c a s h)衡量融资约束,计算公式为“现金及现金等价物增加额与期初总资产的比值”,该值越大,表明企业面临的融资约束程度越高;同时,根据D e c h o w和S k i n n e r 的方法,采用修正的J o n e s截面模型计算得出的操控性应计利润(d a)衡量企业的信息不对称程度,该值越大,表明信息不对称程度越高,具体模型见公式().t aa s s e tr e vr e ca s s e tf aa s s e t()其中,t a为经营性应计项目总额,用当期营业利润与经营活动现金流量之差表示,a s s e t表示期初总资产,r e v表示当期营业收入增加值,r e c表示当期应收账款增加值,f a表示期末固定资产原值.操控性应计利润(d a)用该模型估计得到的残差作为衡量指标.本文借鉴温忠麟等 的方法,在式()的基础上设置如下模型进行影响机制检验:m e d i a t o rg o v e r_d/g o v e r_pic o n t r o l si,ty e a ri n d()b t d/b t d g o v e r_d/g o v e r_p m e d i a t o ric o n t r o l si,ty e a r i n d()表列示了国有机构投资者通过缓解融资约束从而降低税收规避程度的检验结果.表的第()、()列中g o v e r_d和g o v e r_p的系数显著为负,说明国有机构投资者持股缓解了企业的融资约束;同时,第()()列中d c a s h的系数显著为正,g o v e r_d和g o v e r_p的系数显著为负,这表明融资约束具有显著的部分中介效应.表列示了国有机构投资者通过降低信息不对称从而降低税收规避程度的检验结果,表的第()、()列中g o v e r_d和g o v e r_p的系数显著为负,说明国有机构投资者持股降低了企业的信息不对称;同时,第()()列中d a的 系数显著为正,g o v e r_d和g o v e r_p的系数为负且显著,这表明信息不对称具有显著的部分中介效应.上述结果表明,缓解融资约束和降低信息不对称是国有机构投资者降低企业税收规避程度的重要渠道机制.表融资约束中介效应变量()d c a s h()d c a s h()b t d()b t d()b t d()b t d g o v e r_d ()()()g o v e r_p ()()()d c a s h ()()()()c o n t r o l sy e sy e sy e sy e sy e sy e sy e a r/i n dy e sy e sy e sy e sy e sy e s样本量 R_a 表信息不对称中介效应变量()d a()d a()b t d()b t d()b t d()b t d g o v e r_d ()()()g o v e r_p ()()()d a ()()()()c o n t r o l sy e sy e sy e sy e sy e sy e sy e a r/i n dy e sy e sy e sy e sy e sy e s样本量 R_a 湖南大学学报(社 会 科 学 版)年(二)异质性检验本文以上结果表明,国有机构投资者能够通过缓解融资约束和降低信息不对称降低企业税收规避程度.但国有机构投资者仅仅是外部环境的一个组成部分,外部融资成本不同及内部代理成本不同的企业,其面临的财务风险、委托代理问题均存在较大差异,导致企业的税收规避策略可能产生显著区别.因此,本文从外部融资成本、内部代理问题两个维度考察国有机构投资者与企业税收规避之间关系的影响.外部融资成本、国有机构投资者持股与税收规避根据融资优序理论,在信息不对称的情况下,企业将会优先采取内源融资方式,其次才会选择债务融资、股权融资等外源融资方式.而当企业选择债务融资和股权融资方式时,就是发出了自有资金不足、发展受到限制的信号.企业发出的不良信号可能会减弱投资者的信心,使企业获得的投资减少;同时,高昂的外部融资成本也迫使管理层降低投资支出,促使企业为把握投资机会而采用税收规避等替代融资方式.国有机构投资者可以通过调研等方式对企业相关信息进行全面系统的收集、分析,并利用信息溢出效应缓解企业与债权人的信息不对称程度,降低企业的债务融资成本;同时,国有机构投资者也能够将企业的信息传递到资本市场,吸引潜在外部投资者进入股市,扩大股市资金的供给渠道,降低企业的股权融资成本.因此,外部融资成本越高,国有机构投资者持股对企业税收规避的抑制作用越强.借鉴张伟华等、刘冰和方政 的做法,分别采用“财务费用与总负债的比值”“长期负债和短期负债与总资产的比值”作为债务融资成本和股权融资成本的代理变量.本文根据债务融资成本和股权融资成本的年度行业中位数将样本分为两组,分别对模型()进行估计.债务融资成本的分组结果如表 所示,结果显示:对于债务融资成本较高组,g o v e r_d和g o v e r_p均在的水平上显著为负;而对于债务融资成本较低组,在 的显著性水平下,国有机构投资者持股对税收规避并没有产生显著影响.股权融资成本的分组结果如表 所示,结果显 示:对 于 股 权 融 资 成 本 较 高 组,g o v e r_d和g o v e r_p均在的水平上显著为负;而对于股权融资成本较低组,国有机构投资者持股对税收规避没有显著影响.以上结果说明,整体而言,国有机构投资者持股对税收规避的抑制作用在外部融资成本较高的企业中更显著.表 债务融资成本、国有机构投资者持股与税收规避变量()()()()()()()()债务融资成本高债务融资成本低债务融资成本高债务融资成本低债务融资成本高债务融资成本低债务融资成本高债务融资成本低b t d b t d b t d b t d b t d b t d b t d b t d g o v e r_d ()()()()g o v e r_p ()()()()c o n t r o l sy e sy e sy e sy e sy e sy e sy e sy e sy e a r/i n dy e sy e sy e sy e sy e sy e sy e sy e s样本量 R_a 经验p值 表 股权融资成本、国有机构投资者持股与税收规避变量()()()()()()()()股权融资成本高股权融资成本低股权融资成本高股权融资成本低股权融资成本高股权融资成本低股权融资成本高股权融资成本低b t d b t d b t d b t d b t d b t d b t d b t d g o v e r_d ()()()()g o v e r_p ()()()()c o n t r o l sy e sy e sy e sy e sy e sy e sy e sy e sy e a r/i n dy e sy e sy e sy e sy e sy e sy e sy e s样本量 R_a 经验p值 第期曹越,朱迎新,等:国有机构投资者对税收规避程度的影响及机制内部代理问题、国有机构投资者持股与税收规避我国上市公司广泛存在股权高度集中和“一股独大”现象,呈现出两类代理问题的双重委托代理局面.在第一类代理问题的情形下,股东难以有效监督管理层的行为,为管理层以税收规避的名义操纵利润和侵占企业利益提供了空间;而在第二类代理问题的情形下,控股股东可能通过关联交易“高买低卖”等方式将利润转移到亏损或享受较低法定税率的关联企业中,增加企业的税收规避程度.国有机构投资者作为长期机构投资者,相比管理层更加追求企业的长期业绩,能够监督和约束管理层谋求私利的行为.同时,国有机构投资者具有信息和专业方面的优势,且较为理性,可以在一定程度上抑制大股东的侵占利益行为,形成对大股东的制衡.因此,代理问题越严重,国有机构投资者持股对企业税收规避的抑制作用更强.参考王化成等、谭松涛等 的做法,本文分别使用“管理层持股比例”和“股权制衡度”衡量第一类代理问题和第二类代理问题.其中,股权制衡度等于第二到第五位大股东持股比例之和除以第一大股东持股比例.本文根据第一类代理成本和第二类代理成本的年度行业中位数将样本分为两组,分别对模型()进行估计.第一类代理成本的分组结果如表 所示.在第一类代理成本较高组中,g o v e r_d和g o v e r_p的系数均在的水平上显著为负;而在第一类代理成本较低组中,国有机构投资者持股对税收规避没有显著影响.第二类代理成本的分组结果如表 所示.在第二类代理成本较高组中,g o v e r_d和g o v e r_p的系数均在的水平上显著为负;而在第二类代理成本较低组中,国有机构投资者持股对税收规避没有显著影响.以上结果表明:国有机构投资者对企业税收规避的抑制效应仅在代理问题更加严重的组别中显著.表 第一类代理问题、国有机构投资者持股与税收规避变量()()()()()()()()第一类代理成本高第一类代理成本低第一类代理成本高第一类代理成本低第一类代理成本高第一类代理成本低第一类代理成本高第一类代理成本低b t d b t d b t d b t d b t d b t d b t d b t d g o v e r_d ()()()()g o v e r_p ()()()()c o n t r o l sy e sy e sy e sy e sy e sy e sy e sy e sy e a r/i n dy e sy e sy e sy e sy e sy e sy e sy e s样本量 R_a 经验p值 表 第二类代理问题、国有机构投资者持股与税收规避变量()()()()()()()()第二类代理成本高第二类代理成本低第二类代理成本高第二类代理成本低第二类代理成本高第二类代理成本低第二类代理成本高第二类代理成本低b t d b t d b t d b t