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经理股票期权制度及其利弊分析

经理股票期权计划（Executive Stock Option ，以下简称ESO）是近二十几年来在西方兴起一个用以激励经理人员酬劳制度，尤其是进入20世纪90年代以来，以ESO为主体薪酬制度已经替换了以基础工资和年度奖金为主体传统薪酬制度。在1996年《Fortune》杂志评选全球500家大型工业企业中已经有89%企业实施了高层经理人员股票期权制度。现在，在国外部分大企业总股本中，股票期权所占比重正在逐步上升。

股票期权引入中国只有几年时间，最初只是在北京、上海、武汉等地国有企业进行试点。1999年，中关村置业、金星笔业和双桥制药等10家企业被北京市体改委确定为首批股票期权试点企业。中国实施股票期权现在尚处于刚刚起步，探索怎样正确、合理和有效地实施这一激励手段阶段，对应法律规范和理论研究尚不完善和全方面。

一、 股票期权理论基础
ESO是指企业给其经营者在一定时限内根据预先确定价格购置本企业一定数量股票权利，持有这种权利经理人能够在要求时间内行权或弃权。ESO本质上就是让经理人拥有一定剩下索取权并负担对应风险。理论和实证均表明，期权激励将“酬劳激励”和“全部权激励”巧妙地结合在一起，首先使经理人员长久行为和个人利益和企业股东利益紧密联络起来，激励经理人员更多地关注企业长远发展，而不是将注意力集中在短期财务指标上，从而有利于克服传统薪酬制度下经理人员行为短期化倾向；其次使经理人员同时也成为企业全部者，这种双重身份有效地理顺了经理人和股东双方利益，处理了长久以来形成“代理问题”。
经营者股票期权制度产生理论基础是人力资本产权理论和委托—代理和契约理论和创新和风险管理理论。

1、人力资本理论
企业家拥有优良管理素质和能力，能够为企业生产经营提供特殊人力资本，这种人力资本是现代企业生存和发展最关键、最稀缺资源。企业家掌握着企业重大经营决议权，担负着企业资本增值责任，对企业发展含有举足轻重作用。所以，其所得利益就应该和其权力和责任相对称，这不仅表现在她们酬劳要高于通常职员，更关键地是表现在企业家应参与企业剩下利润分享。尤其伴随20世纪90年代以来知识经济兴起，经济全球化、经济知识化和企业间竞争不停加剧，企业家人力资本在企业经营中关键性日益突出，在此背景下，传统股东享受企业“剩下索取权”、管理者享受“经营管理权”格局开始动摇，人力资本回报形式逐步开始从“管理权”向“剩下索取权”转变。

2、委托－代理理论、现代契约理论
全部权和经营权相分离是现代企业制度本质特征。依据现代契约理论，在信息不对称情况下，契约是不完全，监督是有成本。委托人授予代理人一些决议权，代理人代表委托人从事经济活动。从道理上讲，代理人理应做出经营决议以达成委托人权益极大化。而在现实市场条件下，代理人决议行为是受其本身利益影响，委托人和代理人追求目标常常是不一致。代理人（经理人）利用其信息相对优势可能会逃避监督，偏离委托人（股东）“财富最大化”目标，转而追求其本身人力资本增值和个人利益最大化，从而产生“道德风险”和“逆向选择”问题，所以委托人试图对代理人任何一个决议全部进行完全监督在实践中是不可能。契约经济学家认为，克服和预防代理人道德风险和短期化行为关键在于委托人必需设计有效激励和约束机制来降低由全部权和控制权分离所引发委托人和代理人之间利益冲突，将管理层个人利益和广大股东利益统一起来，从而使股东价值成为管理层决议行为准则。

处理经理激励问题需要一个特定制度安排。现代企业理论认为，能够经过建立有效剩下索取权和控制权配置机制来处理经理激励问题。首先剩下索取权和控制权尽可能对应，即拥有剩下索取权和负担风险人应该拥有控制权，或拥有控制权人应该负担风险；其次，经理人赔偿收入应该和企业业绩挂钩而不应该是固定协议支付，即经理应负担一定风险。ESO正是基于上述理论和思想发展起来。在一定程度上，ESO是协调经理人和股东利益最直接方法，似乎比其它任何激励形式更有效。

3、创新和风险管理理论
企业家除含有对企业内部各生产要素进行有效配置功效外，还含有创新和风险管理功效。创新包含制度、技术、管理、组织和市场创新活动。风险管理是指企业家在其创新过程中还要对市场风险、社会风险和自然风险等进行分析和决议，并在主动避险同时追求企业创新收益。企业家创新收入和负担风险收入不属于通常按劳分配范围，不妨能够称之为“按知分配”。企业家创新能力和风险管理能力取决于她们知识水平和实践能力，而这种知识和能力作为一个特殊劳动参与了企业利润发明，当然也有理由和权利参与企业利润分享。

二、ESO分类及特征
ESO作为一个激励机制含有激励长久性、有效性和激励对象有限性和操作过程复杂性等特点。股票期权关键理念是将经营者拉入全部者阵营，并以此产生激励作用。股票期权是最适合富于创新和冒险型企业经营者薪酬激励方法，像美国微软、思科、戴尔等企业在创业早期工资支付时因为缺乏现金而代之以给职员支付很高股票期权。凭借股票期权和20世纪80、90年代美国证券市场连续走牛，使微软企业发明出上千个百万富翁。尽管近几年伴随美国安然、世通等大企业财务丑闻案频频暴露，造成美国股市大部分高科技股股价一落千丈，全盛时期授予经营者股票期权不再值钱。但股市下挫并未动摇股票期权价值根基，它仍被美国企业称为“发展百年老店不可或缺一个激励方法”。目前美国研究股票期权侧关键在于怎样加强股票期权负向激励，即成熟股票期权应该在股市下跌时也能发挥激励作用以保护经营者利益。

股票期权有多个类型。依据美国会计标准委员会第25号《意见书》要求，股票期权能够根据其计划条款不一样，分为经典期权、不确定期权、包含次级股票期权、股票增值权和混合和可选择期权5种类型。不一样股票期权含有不一样特点，简单而言，通常在授权日就明确行权价和股票数量，属于经典期权；通常在授权日尚不明确行权价或股票数量，或二者全部不明确，则为不确定期权；凡经理人含有将一定次级股票交换成一般股股票权利，就是包含次级股票期权；凡要求经理人只能享受授权日股价总额和行权价总额之间增值额，即为股票增值权；而混合和可选择股票期权，是指经理人通常能够在企业提供多个权利中选择一个，多种权利通常会同时存在或存续期间不一样。从中国部分企业实际利用情况来看，关键有经典期权和不确定期权两种。

从ESO内涵出发，我们能够得出期权制度含有以下关键特征：

1、长久性激励机制。ESO以企业股份长久升值所产生差价作为对经理人员人力资本赔偿，是对经理人员未来业绩奖励，实现了经理人和股东之间“激励相容”，是一个长久激励机制。

2、市场化评价机制。在ESO制度下，企业支付给经理人是从未来股价上涨中分享资本利得权利，经理实施期权收入是在市场中实现，这种来自市场评价结果，能够比较客观地反应出经理人业绩水平。
3、灵活性选择机制。ESO对经理人来说是一个权利而非义务，经理人能够依据到期后股票市价决定是否行使认股权。

4、可连续性动力机制。ESO制度理想状态应该符合螺旋上升式良性循环：ESO提供利益驱动→经理人努力工作→推进企业业绩连续提升→推进股价不停上升→ESO提供更大激励，而且股价上涨幅度越高，经理人员收益就越大，收益无限性肯定产生激励无限性，从而极大地增强了期权激励强度和可连续性。

三、ESO主动作用
实施经理股票期权制度含有以下优点：

1、股票期权制度表现了人力资本产权价值。企业经营者人力资本是一个稀缺性资源，传统薪酬制度不能表现这一稀缺性资源产权价值。而企业经营者在客观上有成为企业全部者要求，股票期权制度能够很好地处理这一问题。所以，股票期权制度表现了人力资本产权价值。

2、股票期权能使企业在节省现金情况下实现对人才激励。在股票期权制度下，企业授予管理人员仅仅是一个期权，是不确定预期收入，它价值只有在管理人员经过努力，使企业经营业绩上升和股票市价上涨后才能真正表现出来，这种收入是在市场中实现，企业一直没有现金流出。

3、使企业能够不停吸引和稳定优异人才。对于高层管理人员和技术骨干来说，股权吸引力远大于现金酬劳，经过股票期权制度，优异人才能够取得相当可观回报。同时，股票期权制度含有延期支付特点，加大了管理人员离职机会成本。所以，国外也将股票期权戏称为职业经理人“金手铐”。

4、股票期权制度能够降低企业全部者代理成本。经过股票期权，将管理人员所得和企业长久发展不确定性联络起来，从而激发管理人员竞争意识和发明性，有可能将代理成本降到尽可能低水平。在经济学界看来，这是处理企业全部者和经营者委托代理问题一个理想制度，它是实现这对利益对立体“双赢” 最好路径。

5、能够矫正经理人短视心理，激励经理人勇于负担风险，重视股东价值。

由此可见，ESO制度最大优点就在于它将企业价值变成了经理人收入函数中一个关键变量，实现了经理人和股东利益最大程度一致性。ESO作为一个长久激励机制实现了企业治理帕累托改善。

四、ESO消极作用
股票期权虽有多方面主动作用，顺应了现代企业激励机制发展方向，但它也有以下缺点和消极作用：
1、股票期权和企业经营绩效并非完全正相关。国外经济学界对股票期权激励效果认识从一开始就存在较大分歧。杰森和莫非于1988年研究结论是：实际经理人员酬劳协议不能提供足够激励，尽管股权能够提供优于其它酬劳方案激励，但大多数总裁只持有企业极少一部分股票，她们经营表现和个人所得之间相关性较低。
2、股票期权制度有可能带来经营者道德风险。股票期权制度设计创意之一在于将企业提供内部激励外部化和市场化，即激励大小决定于企业股票市场价格高低。在一个成熟股票市场，其市场评价通常比内部评价愈加客观和公正。但在一个波动猛烈和不成熟新兴股票市场中，上市企业经营者无法正确地预期其取得期权未来价值和股票增值，所以推行股票期权效果可能无法产生，甚至带来反向激励。这种反向作用轻则减弱期权激励作用，重则造成高级管理人员参与市场操作。假如经营者道德缺失，为了个人私利而不顾企业长久利益，采取短期财务处理及虚假信息披露等违规手段操纵二级市场价格，造成股票价格严重失真，这就形成了经营者道德风险。
3、股票期权对股东权益存在负面影响。多年来美国企业平均用于股票期权计划股票数量已经占到实施股票期权计划企业总股本10%，甚至在部分企业这个百分比高达30%以上，如摩根-斯坦利企业在1996年实施股票期权计划就授予了占当初该企业总股本 55%股票期权。这种股票期权授予数量大量增加无疑使原本并不突出股东权益摊薄问题变得敏感起来。部分会计教授认为，在美国因为实施股票期权并不计入企业成本和表现在企业损益表中，所以企业帐面盈利或多或少被高估。根据美国现行会计准则，股票期权购股权不能作为酬劳类支出，其购股权价值只需要作一个备注，所以这种计帐方法造成了一个假象，因为股东事后要负担这部分支出，具体表现在股权减损上。
4、股票期权造成企业内部分配不公。美国企业高级管理人员尤其是企业首席实施官CEO个人收入增加过快，和企业内部其它人员差距在不合理地扩大。调查结果显示，1980年美国大型企业CEO平均年收入相当于同年一般工人平均年收入42倍，1990年为85倍，1992年为157倍，1995年为141倍，1996年为209倍， 1997年为326倍。
5、为激励企业管理层而设计股票期权制度成了企业造假直接动力。
20世纪90年代以来，美国开始大力推行股票期权激励制度。股票期权本意是经过“企业业绩—股票价格—高层管理人员回报”联络，建立起一套科学激励制度，促进经营者将本身利益和企业长远利益紧密结合，处理“内部人控制”问题。据悉，在美国规模为100亿美元以上大企业中，首席实施官薪酬组成中有65%为长久激励，基础年薪只占17%。世界通信CEO埃伯斯（Ebbers），持有近2690多万世界通信一般股，12名董事和实施官员累计持有近5000万股，二者累计占世界通信一般股 1.7%。近些年美国大企业CEO收入在大幅度上涨，以前最高为万美元上升到了7亿多美元，其中绝大部分来自股票期权收入。当股票期权成为经理人酬劳关键起源时，经理人自然更为关注企业股价；当企业股价关键受利润影响时，经理人当然有动力操纵利润，企业利润增加，企业股价提升，实施期权才有利可图，不然期权就只是“画饼”。如世界通信企业在账目中有38亿美元费用支出被作为资本开支，掩盖企业亏损。美国信贷评级机构魏斯（WeissRatings）对美国7000家上市企业所做研究显示，多达1/3美国上市企业可能存在篡改其盈利汇报之嫌。另外，因为管理层信息优势，加上美国法律许可管理层向企业贷款以购置企业股票，实际上管理层已经将自己作为股东风险完全转嫁给了企业，只要在坏消息出台之前抬高股价、卖出股票即可。于是，那些为激发“企业家才能”而设计机制，恰恰成了伪造账目、虚报利润以维持虚高股价动力。

五、中国实施ESO路径
总而言之，股票期权现有很多优点，也有部分不足之处。要让股票期权真正成为激励中国经理人工具，就必需扬其之长，避其之短。笔者认为，从中国实际出发，现在还不能一味推行股票期权，更不能替换其它激励机制，搞一刀切。具体方法有：

1、依据企业改革和资本市场发育情况来逐步实施股票期权制度。经过以上分析，能够得悉在中国现代企业制度没有完全建立、企业治理结构还未健全、证券市场缺点没有改善情况下，不便于大规模推行经营者股票期权制度，我们能够依据企业改革和证券资本市场发展情况来逐步推进股票期权制度。

2、以上市企业
和企业治理结构健全民营企业为主体实施股票期权制度。目前适于实施经营者股票期权制度企业应该是那些已上市、企业治理结构健全民营企业。原因是非上市企业股权流动性差，假如实施经营者股票期权制度话它激励效果可能并不如意。国有企业和民营企业相比，经理人员选任并未完全市场化，而是由政府主管部门任命，大多数国有企业改制企业后总经理仍由国家行政领导机关委任，含有很强政治原因。

3、加强股票期权制度法律法规建设。股票期权制度有效实施有赖于完善政策体系和健全法律法规。经过法律法规来规范股票期权制度地位及其实施中多种关系。在中国股票期权制度实施过程中，要把完善政策、健全法规放到关键议事日程上来。