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少数民族地区上市公司资本结构的优化

摘 要 以少数民族地区上市公司资本结构为研究对象，分析了资

本结构存在的突出问题，探讨了少数民族地区上市公司资本结构优化

的标准，并提出资本结构的优化措施。

关键词 少数民族地区 上市公司 资本结构

西方资本结构理论是西方当代财务理论的主要研究成果之一。早期

资本结构理论主要有:净收入理论(净利理论)；净营运收入理论(经营

利润理论)；传统理论。现代资本结构理论主要有 MM 理论、权衡理论。

无论是早期资本结构理论还是现代资本结构理论都是建立在认企业价

值最大化为财务管理目标基础上的，中国上市公司资本结构的优化应

围绕企业价值的提升而进行。因此，凡是能够提升企业价值的资本结

构都被认为是对企业有利的资本结构。基于企业价值最大化与股东财

富最大化的实质是一致的认识，从理论上讲，股东财富可以通过股票

的市场价值来表现，通俗地说，股东财富最大化也就是股票市价最大

化。然而，现实中的股票市场并不完善，股票市价并不能真实反映股

票价值，在我国更是如此。上市公司资本结构的优化虽然会带来股票

价值的提升，但不一定会导致股票市价的提升。

笔者曾以广西地区上市公司为研究对象，分析了资本结构的现状：资

产负债率逐年提高；负债结构不合理，流动负债过高；长期负债与所

有者权益的比重过低；流通股比例不高，少数公司国有股比例偏高。

本文将探讨少数民族地区上市公司资本结构的优化问题。

1 少数民族地区上市公司资本结构的突出问题

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1.1 人力资本没有得到承认

与经济发达国家相比，我国少数民族地区劳动力相对富余并廉价，虽

然近年来受国际上人力资本浪潮的影响也逐步引起重视并开始研究和

讨论，但人力资本在少数民族地区上市公司中未受到重视。即使在我

国也有部分企业实行了职工持股，但这种持股较多地出现在国有企业

股份制改革初期的定向募集公司改制中，当时大量发行内部职工股的

主要原因是受限于股权多元化的途径较少和求得职工对企业股份制改

制的支持，其主要为了有利于明晰企业产权，调整国有企业单一的股

权结构和对国有企业过去长期发展中截留职工应得利益而形成的历史

欠账的部分偿还，并不是真正意义上的对职工人力资本的承认。而作

为对企业家才能(即企业家的人力资本)认可的"股票期权"基本上还

处于酝酿探索阶段尚未全面推行。

1.2 少数民族地区上市公司的资本结构并不能同时使股东、债权人和

经营者三方利益达到帕累托最优

从委托——代理的角度来看，在大多数的情况下，少数民族地区上市

公司的资本结构并不能同时使股东、债权人和经营者三方达到最大效

用。那么上市公司的资本结构是如何确定的呢？这取决于三者之间的

利益制衡关系，利益影响权数大的一方就能获得比较满意的结果；相

反，利益影响权数小的一方所付出的就要大一些；上市公司最后的资

本结构是三方利益均衡的结果。那么如何向外部投资人传递上市公司

高赢利信息呢?在这方面上市公司的资本结构具有晴雨表的作用。 上市

公司的资本结构不仅是上市公司股东和债权人关心的重要信息，同时

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也可向外部投资人传达其所关心的上市公司内部信息。众所周知，如

果上市公司的投资项目具有高赢利性， 那么上市公司内部投资人(原有

股东、尤其董事)也会进行追加投资，增加其所持股份，从而引起上市

公司的负债率降低。也就是说，负债率和上市公司的赢利具有密切的

关联性。因此，理性的外部投资者通过观察上市公司的资本结构，事

前判断上市公司的赢利前景，把资金投向负债率较低的上市公司。但

负债率也是一把双刃剑，对于上市公司的外部投资者来说，也不是上

市公司的负债率越低越好。因为，虽然较低负债率向外部投资人传递

了高赢利的信号，但同时也预示着上市公司内部投资人所占股份比例

较高。这种内部人股份比例越高，内部人在投资决策时往往有道德风

险趋向，也就越有可能只考虑自己的利益，而置外部投资人的利益于

不顾;而外部投资人由于所持股份比例较低，不能影响上市公司的决

策，因而只能承担这种内部投资人道德风险引起的损失。上市公司的

负债率越低，内部投资人对上市公司的控制能力就越强，对外部投资

人利益损害的可能性就越大，外部投资人承担的风险就越大。因此，

上市公司的经营者、决策者在制定融资策略时必须正确认识上市公司

资本结构的信号传递作用，选择适当的上市公司资本结构。对上市公

司的外部投资人来说，最优的上市公司资本结构是其负债率水平传达

赢利和风险信号的均衡点。

2 少数民族地区上市公司资本结构优化的标准

2.1 资本结构的实践检验标准

评定合理的资本结构标准：有助于实现上市公司的生存、发展战略；

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