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戴维斯双击策略

我把戴维斯双击和双杀策略效应分成两个部分来讲：第一是双击，第二是双杀。
戴维斯双击其实是一种选股的策略，在选股的时候，参考两个指标系统：第一个系统是企业的成长性——选择那些成长期初期的公司，也就是说在五到八年内，业绩会持续成长的公司。
假如市场是静态的，PE值会一直维持在10不变，第八年的股票会盈利166%，理论上来说，越往后股票价格越高。
在这个假想的模型里，股票价格完全取决于企业的盈利能力，判断风险的标志是盈利是否持续持续增长，这也是戴维斯双击策略选股的第一个重要指标：是否持续增长，增长的幅度倒在其次。

PE就是市场对于价格的预期，他本身绝不是静态的，而且是大幅震荡的的，他就像一个放大镜一样，把股票的价格抛上抛下，也是牛市和熊市人们对于股票信心的具体指标。
我们假设PE小于10的时候，称之为熊市，假设PE大于20的时候，称之为牛市，实际股票价格是理论股票价格和PE震荡是波叠加的效应，大家可以看出来， 在企业效益涨幅一定的前提下买出时机往往是PE值最高的阶段（牛市）。在牛市过后虽然实际价格会和理论价格靠近，但企业再保持再一个稳定增长的周期的可能 性会减小，大家都知道，再好的企业效益也是螺旋状上升的，这个时候，谈价值回归是意义不大的。

戴维斯双击理论的第二个指标就是PE值，在确定第一个指标（持续利润稳定增长）的前提下，选择那些PE值尽可能低的的股票买入。
其实，我来看双击理论——第一个指标EPS指标（持续利润稳定增长）是硬指标（类似于价值投资），第二个指标是动态软指标，更偏重于选股的时机——在低 PE的时候介入。也就是网上所说的“以低市盈率买入潜力股票，待成长潜力显现厚，以高市盈率卖出，这样可以尽享EPS和PE同时增长的倍乘效益。”
“一个公司四年内的净利润增长一倍左右。EPS从1元到2元。但是同时由于股市预期的转变，PE从10倍涨到60倍，那么这家公司的股价就涨了12倍，应 该说净利润四年增加一倍并不困难，PE持续在60才是难度所在，而牛市中达到的难度也不大。熊市中人们普遍能够接受的估值PE是8－16倍，牛市中可以高 至30－60倍。
事实上，戴维斯双击理论特别适合中国——第一：中国的企业高速增长，新上市的公司保持几年的快速增长是很有可能的，增幅也远远大于上面模型里的15%，往 往有公司盈利增幅以100%、500%记。第二：中国所谓的政策市也好，大起大落也好，事实上，都是给戴维斯双击理论的实践提供了独一无二的盈利沃土！
也就是说——在中国，不一定适合巴菲特的“价值投资”，但绝多适合“戴维斯双击”。
“那么，最简单的获利模型就是在企业进入成长初期加上熊市末期买入一直持有到企业成熟期加上市场处于牛市顶峰期。也就是从双低到双高”。
我个人认为：中国目前高速增长的经济整体环境，目前短时期内是不会改变的，挑选出来那些与高盈利预期的股票并不很难，特别是一些次新股，315老兄曾经比 较中意次新股，其中奥妙我也是很长时间才领会的，那么，在这些股票里找出那些低PE的现在更是俯仰皆是，至于现在是不是熊市的末期，只能见仁见智了。

解惑估值 之 戴维斯双击(杀)效应
  目前中国股市的研究机构最普遍使用的是PE估值法。按照估值公式：股票价值=每股收益 X 市盈率。其中每股收益值来自于行业研究员调研或通过财务报表分析后的预测；市盈率（PE）值的选取则来自于(1)国际或者国内同行业的平均水平；(2)参 考企业近几年的净利润复合增长率（实际上包含了PEG估值的概念）；(3)以股票本金回报率为基础，参考临界PE适当溢价或者折价（第三种方法是笔者所 创，详细原理说明见《股民学校中级教程》上海远东出版社，上海证券报编2009年1月发行）。由于研究员对企业的盈利预测是建立在诸多假设条件之上的，当 假设条件发生变化时，研究机构通常会调整盈利预测，因此，盈利预测其实是一个变量。PE值也是一个变量，对于某个企业到底应该用多少倍的PE合理，市场其 实难有定论，多数情况是各有说法。但有一点市场是共识的，那就是企业盈利能力越强，净利润增幅越大，给予的PE值就越高；反之，企业盈利能力越弱，净利润 增幅越小，甚至下降，那么给予的PE值就越低。
     那么什么是“戴维斯双击效应”呢？我们来举一个例子说明一下：假设某家上市公司，08年每股收益1元，市场普遍预测09年公司每股收益1.2元，予以20 倍PE估值（PEG=20/20=1）,那么，根据上述公式，该公司股票每股价值=每股收益 X 市盈率=1.2*20=24元。此时由于宏观经济好，公司盈利能力超预期，研究机构上调公司09年盈利预测EPS从1.2元调高至1.8元，上调了 50%，理论上估值应该同步上涨50%，即达到36元，但实际上，由于企业的成长性增大，市场多数会予以更高的PE值，可能从原先给予的20倍PE升至 40倍（PEG=40/80=0.5），那么公司每股价值从24元升至72元，比36元还高了100%。这就是“戴维斯双击效应”。概括起来说，“戴维斯 双击效应”实际上就是在低市盈率买入成长潜力股,待公司成长潜力显现后,可以享受EPS（每股收益）和PE（市盈率）同时上升的倍乘效益。
    上述现象如果反过来，有人称之为“戴维斯双杀效应”，即随着研究机构不断下调企业的盈利预测，由于企业盈利能力减弱，市场公允的PE值也不断下降，导致股价跌幅出现叠加倍乘。还是用上述案例， 假设某家上市公司，08年每股收益1元，市场普遍预测09年公司每股收益1.8元，予以40倍PE估值（PEG=0.5）依然合理。 现在由于经济下滑，企业盈利能力减弱，研究员下调业绩预测从1.8元下调至1.2元，降幅33.3%，但股价却不止跌33%，因为市场公允的PE值也下降了，从40倍可能降至20倍，导致股价从72元跌至24元，实际跌幅高达66.67%。
    本篇为《解惑估值》系列的第二篇文章，通过理解“戴维斯双击效应”，投资者可以从估值理论的角度理解2008年中国股市大跌的原因。2008年中国股市上 证指数从5261点跌至1820点，跌幅高达65.4%，竟与“戴维斯双杀”效应的倍乘理论跌幅66.67%很接近，其实并非纯粹的巧合。

走出市盈率计算的三大误区
股票市场上，最经常被提及的一个指标可能就要数“市盈率”了。在阅读证券类文章的时候，读者们就会发现，很多机构在对个股、行业或是大盘进行解析的 时候，都会提到“市盈率水平”，有时候还会以股票的市盈率作为进行未来股价预测的一项依据。一些投资者也经常使用这一指标来衡量某一只股票的投资价值。
　　不过，什么是市盈率？市盈率究竟代表着什么样的含义？不少新投资者都是“只闻其名，不知其详”，即使是在老投资者中间，对于市盈率这个指标到底应当如何来解读，也存在着一些误区。
　　市盈率如何计算
　　市盈率是一个比率的概念，它是以每股价格（P）除以每股收益（EPS）得到的数值。例如某一只股票现在的每股价格为20元，年报显示这只股票在2006年的每股收益为0.5元，那么我们就可以得到这只股票的市盈率为40倍。
　　在计算市盈率的时候，一种做法是采用当前的价格，除以上年度披露的每股收益EPS，就如同我们上面所举的这个例子，用这样的计算办法得到的市盈率属于历史市盈率。
　　而如果按照市场对今年以及明年的EPS的预估值来计算市盈率，得到的就称为未来或是预估市盈率。假如我们上面例举的这只股票，市场对它2007年的每股收益EPS的平均预估值是0.8元，那么由此就可以计算得到它的预估市盈率为25倍。
　　那么市盈率这个指标到底有着什么样的含义呢？有一种形象的比喻，把市盈率比喻成投资回报期。市盈率越低，就代表你可以更快地回收投资成本，投资 风险就低，股票的投资价值就高；反之，投资风险就大，投资价值也低。因此，在进行上市公司财务分析的时候，人们都会普遍使用到市盈率这样一个数据。
　　不过，市盈率更多的时候是一个经验性指标，决不能仅仅以此为依据来衡量一只股票是否真正拥有投资价值，必须与其它的数据、信息等结合起来，进行综合的评判。在实践的运用过程中，对于市盈率的计算还需要根据情况进行一定的修正，以防误读市盈率。
　　典型误区一：以季度收益×4计算市盈率
　　在使用市盈率的过程中，不少投资者会发现这样一个问题：上市公司在年报中披露年度收益的有关情况，但是由于股票价格上涨幅度和收益增长速度较 快，以现在的每股价格除以去年的年度收益得到的历史市盈率似乎有所偏离。如果希望获得预估市盈率，投资者又很难得到一个可信的年度每股收益预期。
　　于是，在一季报披露之后，很多投资者在进行市盈率计算的时候，都会简单地将上市公司第一季度的每股收益数据乘以4，把这个数据当成对今年全年股票每股收益的预期，从而计算出预估的市盈率。
　　事实上，由此计算出来的市盈率数据，并不具备足够的可信度。这是因为在很多的行业和公司中，季度收益具有很强的波动性，季度收益并不等于年收益 的四分之一。如在消费类的股票中，很多公司的季度收益就具有显著的“旺季”和“淡季”之分。比如百货类的公司，一季度是消费旺季，每股收益就会比较高， 二、三季度则是消费淡季，每股收益就较低。如果我们仅用第一季度的每股收益乘以4，当成这一年的年度每股收益，计算得到的市盈率就会偏低，影响了对股票投 资收益的判断。又如一些旅游类的公司，一季度由于天气寒冷影响人们的出游，这些公司一季度的收益偏低，同样乘以4得到年度每股收益，继而计算出的市盈率又 会偏高。除此以外，在一些生产周期比较长的行业中，如房地产业，如果某一季度内公司有新楼盘出售，这一季度的收入和收益就会显著地上升，但在其它季度，可 能收益就很低。在这个时候把这一季度的收益简单乘以4，显然又会对当年收益、市盈率造成误估。
　　那么，投资者该如何比较合理地计算出股票现在的市盈率呢？一种比较可靠的办法是，把上市公司所披露的过去四个季度的季度收益加总，从而得到最近四个季度的每股收益（分股、拆股的话需要另行计算）。以此为基础，计算出股票的市盈率。
　　我们以广州友谊（000987）这只股票的数据作为例子。广州友谊5月22日的收盘价P为29.97元，公司2006年度年报披露，2006年 这只股票的每股收益EPS为0.59元，以2006年每股收益为基础计算出的历史市盈率为51倍。如果按照表一中列出的广州友谊在过去四个季度每股收益加 总，得到过去四个季度的每股收益为0.65元，以此为基础的市盈率则是46倍左右。
　　表：广州友谊过去12个月内的季度每股收益
季度
07年第一季度
06年第四季度
06年第三季度
06年第二季度
合计

每股收益
0.2292元
0.1798元
0.1289元
0.1121元
0.65元
　　使用这一办法计算市盈率，既可以把新季度每股收益的实际增减考虑在内，又在一定程度上平缓了季度每股收益的波动，得到的数据更加可信。
　　典型误区二：不考虑扣除项目带来的市盈率偏离
　　市盈率是很具参考价值的股市指标，容易理解且数据容易获得，但不可否认的是，它也有不少缺点。比如分母项中的每股收益，是按照会计准则计算出来 的，但是有时候每股收益的数据并不能完全代表上市公司的实际经营能力。特别是一些非经常性损益比较大的公司，如果不把这些一次性利润剔除，得到的市盈率数 据将完全失去意义。
　　如今年一季度的每股收益冠军ST长控就是一个很好的例子。根据ST长控所披露的2007年一季报数据，一季度该公司的每股收益达到了4.726 元。而在2006年第二季度、第三季度和第四季度，ST长控的季度每股收益分别为0.2627元、0.0240元和-0.0739元，过去四个季度内的每 股收益总和为4.9388元。以ST长控5月22日的收盘价38.98元经过复权处理，得到该股票的复权价格为48.72元（ST长控在4月20日10股 送2.5股），因此ST长控的市盈率水平为9.86倍，属于市盈率较低的股票。
　　但是，ST长控在一季度每股收益巨幅增长的原因并不在于公司的经营能力显著提高，而是来自于债务豁免这一非经常性损益项目。根据ST长控的一季 报，“公司与中国长城资产管理公司、宜宾市国有资产经营管理公司、宜宾中元造纸有限责任公司等进行了债务和解，豁免了本公司债务28536.83万元，按 照新《企业会计准则第12号-债务重组》第二章第四条的规定，确认为债务重组收益，计入了营业外收入”。在ST长控的一季报中，披露出公司的每股净资产为 0.183元，扣除非经常性损益后的的每股收益为0.022元，扣除前与扣除后的每股收益差距可见一斑。如果以扣除后的每股收益为计算基础，得到的ST长 控的市盈率相差就不是一星半点了。
　　典型误区三：把基准利率倒数当市盈率标准
　　在对于市盈率的评判上，有一种说法广为流行，那就是市场市盈率标准等于基准利率的倒数。如在5月19日央行加息之后，作为基准利率的一年期存款 利率为3.06%，按照这样的说法，目前市场的市盈率标准应为1/3.06%=32.68倍；而在美国，现行的基准利率水平为5.25%，那么美国股票市 场上的市盈率标准水平为19.05倍。
　　我们不妨先来看看这个理论的来源和基础。在上市公司的股票定价模型中，有一种采用永续年金的办法来对股票进行定价，也就是说假设公司是以稳定的收益率r永久持续经营的。那么公司的股票价格P=D/r，其中D是指上市公司的每股红利。
　　因此，把D换个位置，就可以得到P/D=1/r。
　　如果我们假设上市公司会把所有的盈利用于分红，而不是进行再投资，那么每股分红D就等于每股收益EPS。这个时候市盈率P/EPS=1/r。
　　第二个假设是公司的收益率水平r与基准利率是相同的，那么这个时候市盈率就等于基准利率的倒数。
　　而事实上，上市公司的实际经营运行与这些假设和前提不符的。比如国内的上市公司大规模派发现金红利的情况并不多见，更不可能把所有的盈利都用于股东分红？如果上市公司把一半的收益进行分红，那么依此得到的理论市盈率水平是不是应当为基准利率倒数的2倍？
　　更何况上市公司在经营中，所追求的收益率目标r也必将超过基准利率的水平。
　　所以，把基准利率倒数作为股票市场市盈率标准在现实中并不可行，也不能把它作为评价市盈率高低的参照。
　　在我们身边，这样的理论也找不到实际支撑。像日本一直奉行的是低利率的货币政策，基准利率水平非常低，近年来经过加息，才从零利率政策升至 0.5%的基准利率，如果以倒数来计算的话，日本股票市场的市盈率标准在零利率政策时为无限大，现在的标准是200倍，与实际情况并不相符。又如美国现在 的基准利率达到了5.25%，但在前几年，美国联储基准利率一直在1%～2%之间，但是美国的上市公司似乎并没有把50～100倍作为当时的市盈率标准。 所以市盈率更多的是一个经验性数据，各个市场、不同行业有着不同的情况，投资者用脱离实际的理论数值作为现实参考、妄下定论并不可行。