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迪斯尼公司的“睡美人”债券

迪斯尼兄弟工作室成立于1923年10月。迪斯尼的第一个卡通人物,米老鼠,也可以追溯到1923年。迪斯尼公司(“迪斯尼”)仍在娱乐业务。在1991财年, 迪斯尼的总收入约占46%的主题公园和度假村,包括加利福尼亚州的迪士尼乐园公园和迪斯尼乐园酒店,在佛罗里达的迪斯尼世界目的地度假胜地,在法国的欧洲迪斯尼。公司还收到东京迪士尼乐园的收入的版税。
电影部分占总收入的42%,包括迪斯尼通道,KCAL,洛杉矶的电视频道的真人和动画电影(从匹诺曹到阿拉丁)。电影是属于华特迪士尼影片, 正金石影片和好莱坞电影公司的名下。
迪斯尼的消费产品领域占1991财政年度剩下的12%收入。费用来自迪斯尼的名字的贸易许可证,迪斯尼人物,书籍,歌曲和音乐。此外,公司通过迪士尼商店和其他媒体销售迪士尼相关产品。
1992年8月18日,迪斯尼公司提交了一份招股说明书和证券交易委员会陈述:
“迪斯尼公司(以下简称“迪斯尼”)将不定期发行优先无担保债券包括票据、债券或其他证明的负债(“债务证券”),在一个集合初始发行价格不超过1000000000美元,或者如果适用,等同任何其他汇率或货币。”
1993年7月21日,迪斯尼申请一份定价补充附录至1992年8月的招股说明书，宣布发行3亿美元的债券,在2093年7月15日到期（详情见Exhibit 1）。由于一些争议（见Exhibit 2），但显然从养老基金和保险公司的高需求,迪斯尼公司自1954年起成为第一个发行100年的债券。鉴于相对的很少有公司能够维持100年, 更不用说170年（回想一下,迪斯尼成立于1923年）, 也许《华尔街日报》的宣布发行标题并不太令人吃惊:“迪斯尼国际级的投资者出售100年债券”。
迪斯尼债务评级双A(类似于麦当劳,汉堡连锁店)。麦当劳最近发布了40年的债券75个基点以上30年期国债收益率。1993年6月21日，30年期国债收益率约为6.6%。在那天,迪斯尼债券面值售价与7.55%的票面利率。
本例的目的是研究经济学和力学潜在的长期债务。具体来说,你将:
1. 应用现值的概念
2. 论述投资于固定利率的长期证券的风险
3. 论述发行此类债券的管理战略
4. 练习使用电子表格去创建一个（大的）债券摊销表
5. 准备起草与交易有关的分类帐

问题：
1. 推测迪士尼管理层为什么选择发行如此不同寻常的长期债券？（举例来说，管理层做了什么未来利率的预测？）
2. 为什么迪斯尼债券的收益率高于30年期美国国债？
3. 从债券持有人的角度来看,哪个更有价值， 3亿美元的债券本金（或者面值）或半个年度的利息?
4. 招股说明书的定价补充论述购买或赎回迪斯尼的期权，从2023年7月15日开始在其面值的103.02%,下降到2043年7月15日之后100%的面值。
a. 从债券持有人的角度来看, 在发行日期，公司的看涨期权对债券的吸引力有什么影响？
b. 从迪士尼公司的角度看, 为什么管理层会在债券条款的加入看涨期权？
c. 第二天，可口可乐公司发行了价值1.5亿美元的100年的不可赎回的债券。推测：迪斯尼和可口可乐之间，两者收益率会有什么不同？
5. 从债券持有人的角度来看, 计算在以下不同条件，发行后一年后债券的市场价值：
a. 长期收益率对于类似的风险证券增加了1%。
b. 长期收益率对于类似的风险证券降低了1%。
c. 利率没有改变，但公司的预期寿命从100年下降到50年（有49年剩余）
d. 论述通货膨胀对债券持有人的潜在影响
6. 从迪斯尼公司的角度来看,使用一个电子表格起草准备债券摊销表基于以下独立组假设（提示：a. 考虑使用附加的模板来建立你的电子表格。b.一旦基本公式已经被插入到电子表格,利用“向下填充指令”完成时间表，如果一切都正确地输入，债券的结束值，在偿还本金之后，将等于（约等于）零）：
a. 按面值计算已发行债券，半年度利息
b. 折价发行的债券（也就是低于面值的），票面利率为7.55%，低于市场的收益率为9%。
c. 溢价发行的债券（也就是大于面值），票面利率为7.55%，高于于市场的收益率为6%。
7. 从迪斯尼公司的角度来看, 准备一个分录:
a.记录1993年7月29日发行的债券（提示：看看定价补充招股说明书的封面页。）
8. 作为迪士尼的高级管理层，你会不会在当前的经济环境发行100年债券？

Exhibit 1
定价补充附录补充至招股说明书,
8月18日,1992
300,000,000美元
华特迪士尼
7.55%的高级债券2093年到期
1月15日和7月15日应付利息
高级债券（以下简称“债券”）将在2093年7月15日到期，并提前不少于30也不超过60天的通知赎回，按照华特迪士尼公司（以下简称“迪士尼”）的意愿，从整体上或从局部上，则是在2023年7月15日的时候或者之后，根据本文所述的赎回价格，加上到偿还期的应计和未支付的利息。请于此查看“关于债券的描述”，及招股说明书补充中的“关于票据的描述”和招股说明书中“债务证券的描述”。
该债券将代表全球证券（环球债券）以美国存管信托公司的被提名者的名义注册，作为受托（人/公司）。债券的受益权会被表明，权益转让只能通过受托公司或其关联人的修改记录才生效。。除了招股说明书补充中的“关于票据的描述”的描述，环球债券的持有人的受益权没有资格以债券的最终形式收到实物交割。请查看招股说明书补充中的“关于票据的描述”。
【—这些证券没有批准或不赞成由美国证券交易委员会或任何国家证券委员会也没有美国证券交易委员会或任何国家证券委员会通过了对准确性或适当的定价补充或招股说明书补充或招股说明书,等等等等】
100%价格及应计利息

公众价格？（发行价？）(1)
证券包销折扣及佣金（2）
迪士尼实收款项（收益）(1)(3)
每/债券
100.000%
1.125%
98.875%
总计
＄300,000,000
＄3,375,000
＄296,625,000
（1） 附加自1993年7月15日的应计利息（待付利息）
（2） 迪士尼已同意赔偿证券承销商免受某些负债，包括已经修订的1933年的证券法案的负债，请查看“证券承销商”
（3） 在迪斯尼扣除应付费用之前

当证券承销商和为证券承销商的处理需经批准的某些法律事务的法律顾问他们接受时，以未售出为准的债券提供。希望交付的债券将在大约1993年7月28日通过美国存管信托公司的帐簿划拨，而不是在纽约基金支付。
摩根士丹利 美林证券 合并 1993年7月21日
Exhibit 2
关于迪斯尼公司的“睡美人”债券的金融新闻的选段

纽约邮报,7/22/1993
然而,一些人认为问题是一个米老鼠提供——因为公司可以调用债券在30年。“这只是一个花招,”《自由观点》首席投资顾问和CBS养老基金的前经理Rick Meckler。一家大型保险公司的一位官员在匿名的环境下发言说:“我们不感兴趣。我们可能已经有一个更有吸引力的利差,如果他们的是不可赎回的。”

纽约时报, 7/23/1993
一些基金经理迅速驳回购买100年迪斯尼债券这个想法。他们说在很长一段时间内锁定低息利率，对于娱乐公司来说是一个好主意的。但是他们说买家承担相当大的风险,尤其是因为在30年内债券可以被赎回。
如果利率下降,迪斯尼将收回债券，这是债券持有人想要的，因为当收益率下跌价格上升（备注：这种纸币并非部分的引用。债券持有者希望利率下跌,因为它使市场债券价值上升。然而,在这些债券可赎回的(或称为)在这种情况下不是好消息）。“如果情况正处于你的优势，他们就会夺走你的优势，相反，如果情况处于你的不利条件，你却只能困住。” 巴尔的摩的T. Rowe Price Associates的总经理Charles P. Smith说。“我想我们处在新闻缺乏时期”州街研究基金经理，高级副董事长Thomas A. Shively附言道。

洛杉矶时报，7/25/1993（由阿兰·斯隆,一个金融专栏作家在纽约长岛报导）
在金融市场里，这件事情真的变得很奇怪。华特-迪士尼公司，世界上最精明的借款人之一，通过发行100年的债券嵌接起3亿美元，但在迪斯尼试图确定敲定能得到每一个长期美元的同时, 美国财政部在克林顿政府的命令下，削减长期借款和增加短期借款。
你觉得谁做的决定是正确的决定？米老鼠还是山姆大叔？我把我的钱押给米老鼠。

Exhibit 1
PRICING SUPPLEMENT
(To Prospectus Supplement and
Prospectus each dated August 18,1992)

＄300,000,000
The Walt Disney Company
7.55% SENIOR DEBENTURES DUE 2093
Interest payable January 15 and July 15
The Senior Debentures (the “Debentures”) will mature on July 15,2093, and will be redeemable on not less than 30 nor more than 60 day’s notice, at the option of the The Walt Disney Company(“Disney”), in whole or in part, at any time on or after July 15,2023 at the redemption prices set forth herein, plus accrued and unpaid interest to the redemption date. See “Description of the Debentures” herein, “Description of the Notes” in the Prospectus Supplement and “Description of the Debt Securities” in the Prospectus.
The Debentures will be represented by global securities (the “Global Securities”) registered in the name of a nominee of The Depository Trust Company, as Depositary. Beneficial interests in the Debentures will be shown on, and transfers thereof will be effected only through, records maintained by the Depositary or its participants. Except as described under “Description of the Notes” in the Prospectus Supplement, owners of beneficial interests in the Global Securities will not be entitled to receive physical delivery of the Debentures in definitive form. See “Description of the Notes” in the Prospectus Supplement.
THESE SECURITIES HAVE NOT BEEN APPROVED OR DISAPPROVED BY THE SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSION OR ANY STATE SECURITIES COMMISSION NOR HAS THE SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSION OR ANY STATE SECURITIES COMMISSION PASSED UPON THE ACCURACY OR ADEQUACY OF THIS PRICING SUPPLEMENT OR THE PROSPECTUS SUPPLEMENT OR THE PROSPECTUS TO WHICH IT RELATES. ANY REPRESENTATION TO THE CONTRARY IS A CRIMINAL OFFENSE.
PRICE 100% AND ACCRUED INTEREST

Price to Public(1)
Underwriting Discounts and Commission(2)
Proceeds to Disney(1)(3)
Per Debenture
100.000%
1.125%
98.875%
Total
＄300,000,000
＄3,375,000
＄296,625,000
(1) Plus accrued interest from July 15,1993.
(2) Disney has agreed to indemnify the Underwriters against certain liabilities, including liabilities under the Securities Act of 1933,as amended. See “Underwriters.”
(3) Before deducting expenses payable by Disney.

The Debentures are offered, subject to prior sale, when, as and if accepted by the Underwriters and subject to approval of certain legal matters by counsel for the Underwriters. It is expected that delivery of the Debentures will be made on or about July 28, 1993 through the book-entry facilities of The Depository Trust Company, against payment therefor in New York funds.
MORGAN STANLEY & CO. MERRILL LYNCH & CO.
Incorporated
July 21, 1993