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年 月 山东行政学院学报 第 期 总第 期 注册制改革背景下信息披露制度优化探究王为雄，余葵柳（福建江夏学院 法学院，福州；福建技术师范学院 附属龙华职业技术学校，福州）摘 要注册制取消上市公司的前置实质审核，让证券市场真正拥有决定资本走向的权利。这有助于保护投资者合法权益，促进股票市场健康发展。合法合规的信息披露制度是注册制改革的核心内容，然而，证券交易所的监管职能尚未充分发挥以及公司治理结构存在缺陷等问题影响着注册制功能的彰显。为此，我国应从美国的信息披露规则、信息披露的监管机制、公司审计委员会与会计行业监管及上市公司经营者对内部控制的评价的角度出发，借鉴美国注册制成功实施的经验，从而对我国上市公司的信息披露进行规范和统一、设立自主规制的法人机构，增强证券交易所的自律能力、完善上市公司的治理结构等方面优化我国现行信息披露制度，以确保证券发行市场健康稳定发展。关键词注册制；信息披露；内部控制；治理结构 中图分类号 文献标识码 文章编号（）年 月 日起施行的证券法（以下简称新证券法）第 条对上市公司、公司债券上市交易公司在证券上市期间，应当及时披露的重大事件进行了类型化列举式规定，补充了应当披露的重大事项类型，并作出了兜底式授权规定。众所周知，信息披露制度是证券法制的基石，关系到证券市场能否有秩序的运行。此次修订的新证券法，重点是对信息披露的要求进行了强化，在新证券法有关条款上，新增了投资者购买股份所需资金来源等信息，发行人董事、监事和高级管理人员签署书面意见等相关信息，以及信息披露义务人可以自行披露和作出的公开承诺等信息，同时加强了对违规公司的行政惩罚力度，明确了信息披露义务人侵害投资者利益的行为及其法律后果，从而更好地保障中小投资者的权益，这对进一步规范和健全证券市场有着非常重要的现实意义。从国内上市公司信息披露实践来观察，在我国上市公司中，以类别为基础的定量规定的标准化信息披露制度已经逐渐地成型。一、研究问题提出（一）证券交易所监管职能尚未充分发挥在新证券法第 条中，证券交易所可以根据法律、行政法规以及国务院证券监督管理机构的基金项目福建江夏学院 年度科研人才培育项目（）；福建省 年度教育科学“十四五”规划项目（）。作者简介 王为雄（），男，法学博士，福建江夏学院法学院讲师，研究方向公司法与证券法；余葵柳（），女，福建技术师范学院附属龙华职业技术学校高级讲师，研究方向为公司法与思政。沈宗斌：新证券法关于信息披露制度的主要变化，：？。规定，制定上市规则、交易规则、会员管理规则以及其他业务规则。上市规则、交易规则和会员管制规则无疑是我国证券交易所业务规则的中枢和核心部分，也是我国证券交易所业务规则体系的基础。证券业务规则对市场参与者具有普遍的约束力和执行力，在整个证券市场中起着无可替代的重要作用。为此，新证券法要求所有的市场参与主体都必须严格遵循证券交易所依法制定的业务规则。按照新证券法第 条第 款，证券交易即时行情是通过证券交易所依法公布与享有。证券交易所具有制定执行证券交易规则、实时监控证券交易、证券交易异常状态处置与重大异常行为的处置等对证券交易活动的监督权力。由于证券交易所有着对上市公司证券上市进行审查的权力，若接触有关市场参与者的商业信息而产生利益冲突，就会影响到其自身的自我约束能力，所以必须加大对其的监督。如果出现政府对证券市场的监管不足的情况，证券交易所要及时与政府内部沟通或通过公众传媒向政府有关部门提供意见和建议，使证券市场秩序得到及时恢复，这表明证券交易所对政府管理行为具备一种社会监督责任。但是，我国证券交易所在自律监管的定位并不清晰，因此，其对证券监督管理委员会的社会监督作用并没有得到充分发挥。目前我国证券监督管理委员会还保留着对证券交易所的行政性监管权力，如果将上市的审核权力全部下放到证券交易所，那么没有相应的法规来规范证券交易所的运作，很容易产生新的“寻租”，导致证券市场的混乱和信誉下降。（二）公司治理结构存在缺陷上市公司内部控制制度不健全，对公司的重要信息披露造成了很大的影响。一是上市公司内部控制问题比较突出。控股股东利用其在上市公司的特殊身份，对公司的决策、经营及人事管理进行了直接的干涉，可能会造成公司董事会中分立制约关系的不平衡。二是目前公司法对监事的违规行为的制止权、临时股东大会的召集权、表决权、公司代表权等方面已作出明确的规范中，还未明确监事会的议事方式和表决方式等方面的具体操作，这些都将给监事的权力的实现带来一定的阻碍。因此，要想让监事切实地对上市公司进行监督，并进行及时、正确地公开其重大事项，很大程度上很难达成。正是在这种利害关系的影响下，在公司的决策中，独立董事不可避免地会听从控股股东或者公司管理人员的建议。此外，我国证券监督管理委员会 年颁布的关于在上市公司建立独立董事制度的指导意见和中国上市公司协会 年颁布的上市公司独立董事履职指引的内容都比较泛化，可操作性相对不强，运作机理也不够完善。若上市公司出现信息披露虚假行为，由于独立董事缺乏独立性、独立董事资格的相关规定不完善、独立董事行权不积极或未正确行权，所以，很难通过独立董事对其实施一种有效的监管，更别提利用其职能来对公司的治理结构进行改进，从而对公司的运营进行规范了。从本质上来说，要改善上市公司内部控制，就必须加强上市公司的治理结构。注册制改革背景下信息披露制度优化探究周友苏：证券法新论，北京：法律出版社，年，第 页。刘俊海：现代证券法，北京：法律出版社，年，第 页。朱宝玲：日本金融商品交易法，北京：法律出版社，年，第 页。内部控制是企业为了达到资产安全、财务信息的真实完整、经营管理效率以及运营活动的合法合规性等预期管控目标，在内部所设计、制定和实施的一系列具有牵制特征的制定、方法和措施。内部控制主要由控制环境、控制活动、信息与沟通、风险评估以及内部监督五要素所组成。张沁盈：企业内部控制对会计信息质量的影响探究，中国市场 年第 期。郭天剑：论我国上市公司法人治理机制的缺陷与完善，湖南经济管理干部学院学报 年第 期。殷夏：独立董事制本土化运作相关问题研究，中国管理信息化 年第 期。公司治理结构是指企业为使资源配置更加有效，所有者对公司的经营状况和绩效水平进行指导、监督、控制的一整套制度系统，以此来反映公司未来的发展状况和各参与者之间的关系。武凯：上市公司治理结构与会计信息质量问题研究，全国流通经济 年第 期。有鉴于此，本文拟借鉴美国注册制成功实施的经验，对我国新证券法实施后，如何进一步健全我国境内市场信息披露规则和监管机制，提出一些针对性的政策和建议。二、美国多元化互动机理信息披露制度分析要想有效地解决上述关键问题，确保权利义务人能够向投资者进行真实、准确的重大信息方面的披露，各方主体都必须参与互动，即证券发行人、承销商、保荐机构、律所以及证监会等多方主体都要进行互动，从而建立起一个有效的互动保障、监督与追责机制，从而才能真正地体现证券市场信息披露本身应有价值。（一）信息披露规则美国证券交易法（年）的第 条（）（）条规定，发行人必须按照该法第 项的登记要件，向证券交易所与证券交易委员会（以下简称）递交年度和季度报告以及相关证券交易委员会规则所要求的文件的复制本。年 月，为了简化信息披露过程，设置了以修改格式和规则为课题的特别委员会。年 月发表的这份将近 多页的调查报告书中提议：删除那些与其他要求重复或毫无用处的格式与条款；需要更易于阅读和更有用的信息披露文件；降低证券发行的成本，加大中小企业的上市力度。该报告指出，招股说明书属于很难阅读与理解的法律文件。因此，建议使用简明的令投资者易懂的英语来披露信息。根据这份报告提出的意见，于 年推行“简明英语规则”，以便让投资者更清楚地知道上市公司财政及经营状况。认为使用简易的英语并不意味着省略重要的信息，摘要部分信息在其性质上并不属于全部信息披露，在判断是否进行了完整的信息披露时，法院需要结合整体文件综合进行判断，因此不会增大诉讼的危险。从这一点来看，美国对于上市公司的重要信息披露监管方面，是采取了原则导向的。我国现行的新证券法规定了上市公司必须披露诸如季度报告等定期报告，同时也规定了上市公司披露的临时报告。只要上市公司发生能使股票等证券交易价格产生较大影响的事件，投资者尚未得知时，那么上市公司就应当依该法履行报告义务。上述规定的目的，无非是要消除投资者和上市公司的信息不对称。但是，由于我国是一个以个人投资者为主体的证券市场，很少有个人投资者有能力来阅读专业性强的招股说明书与复杂的财务诸表，更不要说了解上市公司的经营与管理状况。由于各种金融产品的复杂性与多样性，使得投资者在这些产品中面临的风险越来越大，未来发展方向应该是如何处理好投资者之间的信息不对称问题。因此，我国必须以坚持基本的准则为基础，将强制的信息披露制度推广到证券市场上所有金融商品，从而实现投资者的利益最大化，这与新证券法的目的是一致的。（二）信息披露的监管机制美国证券法（年）以保证证券市场信息的全面、可信为其主要宗旨。为了将证券法（年）与证券交易法（年）中的披露要求统一起来，于 年 月推出了“综合披露制度”这一重要措施，这一制度更接近于美国的注册制度，也更接近于证券市场上投资者的自我保护。在流通领域，美国主要对证券交易所和全美证券业协会等自律监管机关实施监管，从而对证券交易所和证券行业进行监管。美国证券交易法（年）第 条和第 条赋予 对欺诈行为进行规制的权力。正山东行政学院学报 年第 期美托马斯李哈森：证券法，张学安等译，北京：中国政法大学出版社，年，第 页。证券取引法研究会国际部会编：欧米证券取引制度改革，东京：日本证券经济研究所，年，第 页。郭雳：注册制下我国上市公司信息披露制度的重构与完善，商业经济与管理 年第 期。王为雄：注册制下证券服务机构的“看门人职责”与监管机制问题探析 基于美国证券立法的启示，金融理论与实践 年第 期。所谓规则，就是 的“传家宝刀”。可以从公益和投资者利益的角度来界定何种类型的欺诈行为，也可以自行执行规则。美国国会在 年通过萨班斯奥克斯利法（以下简称），以回应诸如安然这样的会计造假而导致公司倒闭的会计造假事件。该法是美国的一项公司改革法案，主要内容包括：会计报表的举证责任、内部控制以及信息披露的控制。首先，该法对发行人的财务报表真实性作出了明确的规定，即发行人的上市公司应提供满足上市公司上市标准的上市公司会计报表，以及发行人的会计报表真实性、业绩的真实性等。其次，在内部控制和披露控制方面，依据萨班斯奥克斯利法第 条和第 条（）条所授予的职权，制定了一系列规则，规定在上市公司中承担持续信息披露的公司，应当建立并维持与其有关的财务报告相关的内部控制和信息披露的过程。因此，若因公司的内部控制或者信息披露不完整或者不准确而引起的损失，投资者有权要求发行人承担赔偿责任。我国目前信息披露的监管机制，按照新证券法第 条的要求，机构监管是一种相对于法律上的分业管理的政府监管模式。一是因为各个上市公司业务、种类和侧重点不同，而我国证券市场的信息披露规范不够统一，政府对证券市场的监管不够严格，部分条款没有得到有效的执行，导致了上市公司信息披露过于多元化、主观化。上市公司信息披露缺乏时效性，由于上市公司的经营状况可能会在半年的时间里出现各种各样的变化，使得投资者难以根据这半年的财务信息来对上市公司的经营情况进行判断，从而导致上市公司的信息披露在真实性和有效性方面存在较大的问题。二是由于监管体系不完善，造成了对上市公司重大影响事件的披露效率低下。根据信息披露管理办法以及深圳、上海两证券交易所的股票上市规则的规定，要求上市公司就重大影响事件发布临时公告，临时公告中不仅要披露重要事件的具体情况，而且要披露该事件对公司的现在与未来会产生的可能影响，以及公司将会采取什么样的对策。但是，上市公司普遍对其所发布的负面信息采取被动的应对措施，导致上市公司信息披露的不完全性。因此，我国证券监督管理委员以及证券交易所等有关主管机关应该对上市公司的信息披露进行强化监管，从而将潜在的缺位风险消除掉。（三）公司审计委员会与会计行业监管审计委员会是由董事会设立的，其职能为监督上市公司的会计和财务报告的程序，并审计公司的财务报表。按照 规定，独立审计师需要对审计委员会进行直接汇报。而且审计委员会的委员还需要具备财务专家的资质。在 法案的推动之下，美国公众公司会计监督委员会（，以下简称）正式成立。是一家私人自律组织机构，其职责是监管那些对发行人进行审计报告的会计师事务所。拥有制定注册和审计准则，审查和调查审计师事务所，以及惩戒违规行为的权力。有权对该委员会进行监管。这样的监管可以帮助保证 的各项规定与联邦证券诸法的目标保持协调。该委员会通过提案的形式将规则提交给，然后 将规则公布给公众，但 所提出的规则只有在 批准后才能生效。作出的处罚决定，将会受到 的审核，如果 认为 的处罚决定与其相抵触，有权做出修改。对会计行业进行监督，保证上市公司信息披露真实性，从而使证券市场的资源分配更加高效。注册制改革背景下信息披露制度优化探究 黒沼悦郎：证券取引法，东京：弘文堂，年，第、页。宋雅玲：上市公司财务信息披露问题研究，中小企业管理与科技 年第 期。陈玲、韩鹏、王伟：企业负面事件披露：现状检视与机制完善 基于 股上市公司负面事件公告的内容分析，企业经济 年第 期。：证券法，小川宏幸译，东京：，年，第、页。，：，（四）上市公司经营者对内部控制的评价 规定，上市公司应当建立、维护并评估其内部控制制度，该公司经营者应当对上市公司的内部控制制度进行汇报。一般来说，内部控制制度是指公司等以获取利润为目标而制定的规章制度。为了使公司等能够高效开展业务，防止不当的行为对公司造成损害，需要公司提前制定一些制度。比如，财务部对营业额的准确核算，对资金的使用，以及人力资源部及总务部对员工和员工的不当行为进行了监督。通常内部控制是上市公司为了实现下列四项目标而实施的一种经营活动。一是经营的效益；二是可信赖的会计报表；三是遵守与事业活动相关的法令等；四是资产的保全。经营者应当对财务报告中所描述的内部控制，即上市公司的内部控制，以及上市公司的经营行为，进行评估，作出“有效”“不完备”和“重大缺陷”的评价。对于“有效”或者“不完备”或者“重大缺陷”的判断，应当根据整个财务报告出现虚假记载的可能性和影响的范围来判断。上市公司的经营者能够通过公司的内部控制展开报告，对公司的内部控制状况有更好的理解，进而提高自己的竞争力，提升自己产品质量，进而规避因虚假信息披露而引起的各类风险。三、规范上市公司信息披露机制，助推我国注册制的实施与美国相比，我国证券市场自 年成立到现在，也不过短短的三十多年时间，信息披露的监管机制必然不那么完善，因而必须加强对上市公司信息披露的监管，以确保证券市场上我国上市公司信息披露的真实、有效与完整性。笔者认为，当务之急是要进一步完善上市公司信息披露制度，以推动注册制的实施。（一）规范和统一上市公司的信息披露信息披露制度中信息披露的对象，首先取决于投资者想要什么样的信息。然而，仅仅按照投资者的需求来确定其所要披露信息的内容，必然会导致两个方面的问题。一是从法律角度出发，既要考虑到上市公司所要披露的具体内容，也要考虑到上市公司所要付出的成本。二是如果不能提供各种各样的投资对象来帮助投资者的资产形成，那么证券法就无法实现其宗旨。因此，不论能否为投资者带来更多的机遇，亦或是投资者资产形成的观点来看，都必须考虑到上市公司的信息披露成本。从上市公司信息披露的成本和确保投资者的投资机会等方面考虑，在新证券法的实施细则上，以委托立法的方式来规范、统一上市公司信息披露，具有十分重要的现实意义。其作用如下：一是它能使上市公司信息披露内容更加具体和规范化。这样能够使没有按照规定的格式、时间、场合等进行信息披露的公司，在某种程度上遵循一套规范一致的准则，按照一种确定的格式来进行信息披露，方便投资者对该公司进行搜索和查询，增强投资上市公司信息横向的可比性，有利于投资者作出更好的投资决定。二是能够减少或者降低上市公司的成本。在信息披露实践当中，由于我国的信息披露规则层层累积，各种规则的制定主体所发布的规范文件各有不同，因此，上市公司在选择使用何种准则时，就会出现很大的困难，这在一定程度上会加大上市公司的成本，而一个清晰的标准，无疑会减少上市公司的信息披露的成本。（二）设立自主规制的法人机构，增强证券交易所的自律能力我国新证券法上明确市公司的证券发行采取注册制，并将证券发行审核的责任委任给证券交易所，强化证券交易所的自律监管地位，提高上市核准效率，这就需要我国证券交易所明确制定上市规则。山东行政学院学报 年第 期：证券法，小川宏幸译，东京：，年，第 页。吉田修：证券金融商品取引法，东京：商事法务，年，第、页。黒沼悦郎：证券取引法，东京：弘文堂，年，第 页。在法律上，我国证券交易所是一个自律组织，属于私法上的民事主体，其自律监管的依据主要是契约关系。但是，由于当前证券交易所还处于以行政方式管理的模式，因此，要避免出现新的“寻租”，导致证券市场秩序的混乱、信用度降低，有必要完善新证券法的实施细则，设立自主规制法人机构，强化对证券交易所自律监管功能。上市规则、交易规则、会员管理规则是新证券法第 条关于证券交易所业务规则的主要内容，也是其最重要的一环。笔者认为，在证券交易所中，应当设立自主规制法人机构，将上市规则、交易规则等某些或所有专业性强、技术含量高的业务委托给自主规制的法人机构。证券交易所专注于其经营，并负责监管，确保其运作的独立性和透明度。自主规制法人机构是自律监管事务的实施者，运用其专门的技术来保障证券市场的公平，其身份为自律管理事务的受托管理人，在履行事务时，应当根据法律对自主规制法人机构进行影响力的保障。鉴于我国最初证券交易所的体系是从日本引入的，而日本证券法是以美国法为蓝本制定的，所以，对美国证券诸法的参照和借鉴，不会对我国法律的微观和宏观上产生冲突性影响，通过以委托立法的形式在我国证券法实施细则上明确将自主规制业务定位为证券交易所固有的业务，在实际业务运营中不损害自主规制业务的独立性，而是将自主规制业务与证券交易所其他业务分开，从而保证证券市场的公平及上市公司信息披露的真实、准确。（三）强化上市公司内部控制，完善上市公司的治理结构美国在 年出现了几起上市公司财务造假、信息披露失真等事件后，建立上市公司的内部控制制度成为一个被广泛重视的问题。特雷德特韦组织委员会（）（以下简称）于 年发表了内部控制 整体框架的纲领性文件，即 报告，用以指导内部控制实践。指出：“内部控制是由企业董事会、经理阶层以及其他员工执行的，为财务报告的可靠性、经营活动的效率和效果、相关法律法规的遵守等目的的实现而提供合理保障的过程。”在此基础上，提出了内部控制构成的概念，即内部控制的总体框架由控制环境、风险评估、控制活动、信息与沟通、监控五个相关要素组成。直到现在，这个框架也被欧美等国家，奉为上市公司的核心制度，广泛适用于各上市公司。因此，适当地参照和借鉴美国内部控制整体框架的纲领性文件，有助于促进我国上市公司内部控制的法律制度建设，完善上市公司的治理结构。但是，与美国相比，不仅我国在法律体系和法律职能方面不仅存在较大差异，而且在上市公司结构、经营方式等也存在较大差异。如果只是简单地参照和借鉴，不能完全避免我国的财务造假、信息披露失真等问题，所以如果仅从注重实效的角度出发，仅以美国为参照，就无法建立起一套适合于我国的内部控制制度。对于美国内部控制的框架，我国应该把它作为与公司法等内部控制制度相匹配的参照，我国上市公司现在要做的，应是要根据这个制度的需求，来建设一套符合社会需求的合规体制，并且要重视自身存在的问题，找到造成这些问题的根源，从而采取相应的措施，并为自身的内部控制制度的建立提供一个良好的运作环境，从而确保上市公司内部控制制度的完善。这是因为上市公司要想开展良好的公司运营，就需要对公司事业的种类、性质等所引起的各种风险等有一个正确的认识，并对其进行适当的控制，即对其进行风险管理是必要的，并要以公司所经营的事业的规模为基础，构建出适合公司特征的风险管理体制。综上，加强上市公司内部控制制度建设，完善上市公司的治理结构是杜绝上市公司信息披露失真的根本。但由于我国现行的上市公司内部控制制度还不够完善，还没有从法律层面对上市公司内部控制注册制改革背景下信息披露制度优化探究周友苏：证券法新论，北京：法律出版社，年，第 页。郷原信郎：企业法，东京：东洋经济新报社，年，第 页。石山卓磨：最新判例会社役員义务责任，东京：中央経済社，年，第 页。进行详细的规定，致使上市公司的内部控制缺乏针对性，亟需出台相应的细则或指导纲领来规范内部控制制度。另外，要对上市公司的内部控制进行科学设置，并对上市公司内部控制主体责任进行界定。随着新证券法的实施以及“以信息披露为中心”的监管要求的提出，投资者更加关注上市公司的信息披露，同时，我国也在不断地强化对证券市场的监管，使上市公司信息披露变得更加规范化。但是，在目前的条件下，由于我国证券市场还不是很成熟，证券市场监管机制尚未健全，所以在当前证券市场环境下应进一步重视证券市场中信息披露存在的问题，提出解决方法和建议，尽快构建出一套与我国经济特点相适应的上市公司信息披露制度，从而助推注册制的实施。，（，；，）：，：；责任编辑：刘 宁山东行政学院学报 年第 期