债务与经济增长机理研究.pdf

18 海外投资与出口信贷OVERSEAS INVESTMENT&EXPORT CREDITS国际债务Global Debt摘 要：政府债务与经济增长的关系一直都是宏观经济研究的重要议题。理论分析和实证研究表明，政府债务对经济增长的作用存在门槛效应，二者呈现倒U形关系，同时经济增长有助于政府维持更高的债务可持续性水平。本文据此对债务国财政纪律和金融机构融资策略提出建议。关键词：政府债务经济增长债务可持续程旭债务与经济增长机理研究一直以来，政府债务与经济增长的关系都是宏观经济研究的重要议题。虽然国际上一般将政府债务占国内生产总值（GDP）比重的警戒线设定为60%，但事实上并不存在全球统一的标准。政府债务规模的增加若伴随公共支出增长、基础设施改善、生产效率提高等一系列指标的改进，则有益于经济增长；但若无法带来投资和消费的增长，则会加重政府的偿还负担，导致国家陷入债务困境甚至经济危机。因此，如何善用债务工具，以利经济增长，是各国都必须面对的问题。一、政府债务与经济增长的理论研究（一）政府债务影响经济增长的机理根据宏观经济学理论，政府债务会通过促进效应和挤出效应影响经济增长。政府债务对经济增长两种作用的大小主要取决于政府债务的用途。一方面，政府债务的扩张会通过以下渠道促进经济增长：第一，扩大公共支出，提高社会总需求。根据凯恩斯学派观点，短期内经济产出水平与总需求密切相关。政府扩大债务规模，通过政府购买对冲私人需求不足，从而提高社会总需求，促进经济增长。第二，改善基础设施建设，提升公共服务水平。根据公共经济学理论，政府通过举债增加基础设施投资，进而推动全要素生产率和经济增长率的提高。同时，公共服务的改善有助于提高个人消费积极性和企业生产效率，进一步助推经济增长。第三，促进资本积累。政府通过举债加大公共支出，可加速固定资本和人力资本的形成，从而带动经济增速的提高。若资本回报率高于实际利率，则政府债务的增加会促进经济增长。另一方面，政府债务也会通过以下渠道抑制经济增长：第一，挤出私人消费和投资。政府债务的偿还需要通过征税完成，征税直接减少了企业可用于投资的留存资金以及消费者的可支配收入，最终反映为社会消费和投资的下降。第二，挤压公共投资。更多的债务伴随更大的本息偿付压力，使政府不得不削减其他公共支出。第三，债务积压削弱投资者信心。由于投资者认为在沉重的债务负担下，政府可能会在不久的将来征收更高的税款以缓解财政压力，或是由于偿债压力过大产生违约，使投资者信心受到影响，最终削弱经济增长。一般而言，当政府负债率较低时，促进效应大于挤出效应；而当政府负债率过高时，促进效应则会小于挤出效应。经济增长率会随负债率的提高而出现先升后降，可以把这种倒U形关系理解为政府债务对经济增长的作用存在门槛效应。倒U形曲线达到顶点时的政府负债率（政府债务总额与GDP之比）为门槛值，也可以称为政府债务的拐点（见图1）。收稿日期：2023-5-23作者简介：程旭，中国进出口银行一带一路金融研究院（上海）。海外投资与出口信贷OVERSEAS INVESTMENT&EXPORT CREDITS192023年 第3期式（2-1）中，被解释变量gi,t为国家（地区）i在t年的人均GDP增长率；0为常数项；Debti,t为国家（地区）i在t年的政府负债率，Debt2i,t为政府负债率的二次项，lngdpi,t-1为上一期人均GDP的自然对数，1、2和3分别为对应的系数；Xi,t为其他可能影响国家（地区）i经济增长的因素，包括财政盈余、人口增长率、贸易开放度、基础设施水平、中学教育入学率、老年抚养比等，为其对应的系数向量。考虑到存在国际宏观因素对同一年份每个国家（地区）的影响是相同的，在式（2-1）中加入年份固定效应Yeart用以控制同一年份遭遇的共同冲击。类似地，模型加入国家（地区）固定效应Countryi来控制同一国家（地区）的共同影响因素。i,t为误差项。2.实证分析结果结果表明（见表1），政府负债率一次项系数显著为负，而二次项系数显著为正，说明政府债务对经济增长的影响的确存在倒U形关系。经计算得到政府负债率的拐点为79.4%，与其他文献的估计结果较为一致：当政府债务占GDP的比重小于79.4%时，政府负债率的提高有助于提升经济增长，而当政府债务占GDP的比重超过79.4%时，政府债务的进一步增加将抑制经济增长。3.差异性分析考虑到发达国家和发展中国家的发展水平、经济结构、财政开支和货币信用存在显著差异，故将样本国分为高收入国家、中等收入国家和低收入国家（按世界银行标准），并基于国家经济发展水平来考察政府债务规模与经济增长之间的关系。结果表明，低收入国家负债率的拐点为99.4%，远高于全球平均水平的79.4%和高收入国家的88.6%，但中等收入国家并未出现明显拐点。产生这一差异的主要原因可能是低收入国家的资本（二）政府债务的可持续性政府债务固然对经济增长有显著的影响，不过在评估政府债务的最优水平时，不能忽略债务的可持续性。政府债务的可持续性主要指经济增长能够满足债务偿还的需要，令政府负债率在未来收敛至一个固定的均衡值，从而保证政府的长期偿债能力，不会爆发清偿性危机。从影响因素来看，一国政府债务能否持续，关键在于经济增长率、债务利率和财政赤字率，其中经济增长率尤为重要。根据相关研究，该均衡值大致等于赤字率除以经济增长率与利率之差，而此时的财政赤字即为债务稳定化赤字。例如，某国财政赤字率为3%，长期均衡的经济增长率为6%，债务利率为2%，那么该国的政府负债率将会收敛至75%左右的均衡水平。因此，财政赤字率越小、经济增长率超过债务利率越多，该均衡政府负债率就越低，可持续性也就越强。二、政府债务与经济增长的实证研究（一）政府债务对经济增长的影响1.模型与变量对政府债务和经济增长之间的关系进行实证分析，构建的计量模型如下：?当模型中政府负债率一次项的系数显著为正，而其二次项的系数则显著为负时，表明经济增长与政府负债率呈现口朝下的抛物线关系，即倒U形关系。该抛物线顶点处即政府负债率拐点。ReinhartandRogoff（2010）做了开创性研究，得出政府债务与经济增长的拐点为90%；另外，Cecchettietal.（2011)）估计政府债务拐点为85%；张启迪（2016）指出，政府负债率的拐点为79.8%81.1%；路继业和李淼（2020）估计发达国家债务拐点为85.5%，新兴市场国家的债务拐点为95.11%。为节省篇幅，未报告该回归表格。（2-1）gi,t=0+1Debti,t+2Debt2i,t+3lngdpi,t-1+Xi,t+Yeart+Countryi+i,t20 海外投资与出口信贷OVERSEAS INVESTMENT&EXPORT CREDITS国际债务Global Debt表 1经济增长模型检验结果变量模型（1）模型（2）模型（3）政府负债率1.682*（4.908）0.880*（2.067）1.332*（2.280）政府负债率（二次项）-0.307*（-3.377）-0.554*（-3.867）-0.707*（-2.380）人均 GDP（自然对数）-9.820*（-23.269）-9.024*（-20.051）财政盈余（%）0.036*（3.281）0.062*（5.361）人口增长率（%）-0.287*（-4.452）-0.260*（-4.064）贸易开放度（%）0.011*（4.143）0.013*（4.393）基础设施水平（自然对数）0.892*（5.937）0.826*（5.045）中学教育入学率（%）1.050*（3.120）1.063*（3.104）老年抚养比（%）0.054（0.643）0.028（0.332）常数项2.152*（8.635)85.156*（21.079）77.984*（18.469）国家（地区）、年份固定效应控制控制控制样本容量252117671595R20.1410.4200.413F 值23.99*49.97*44.11*注：1.模型（1）为仅考虑政府债务及二次项的结果，模型（2）在模型（1）的基础上加入其他解释变量，模型（3）为剔除离群值的回归结果，用于验证模型的稳健性。2.括号内为系数的 T 统计值。*、*和*分别表示在 1%、5%和 10%水平上显著，下同。回报率较高。相对于高收入国家，低收入国家的人均资本存量更低，其资本边际产出较高，政府每投入一单位资金对GDP的拉动效果更为显著，因此政府债务对经济增长的促进作用更强，同时政府债务的拐点也较高。而对于中等收入国家，无法得到显著的债务拐点。这可能是由于中等收入国家数量众多，在资源禀赋、发展水平、产业结构、财政纪律等方面存在巨大差异，难以得到较为一致的债务拐点。而对于高收入国家和低收入国家来说，由于个体之间差异不大，可以得到较为一致的结果。（二）经济增长与政府债务的可持续性1.模型与变量考量一国政府债务/外债是否可持续的标准是该国财政收入/经常项目盈余是否能够满足债务增长需要。在综合考虑政府财政收支、债务率、GDP增长率和利率的基础上，本文构造政府债务可持续性指标，即未来累积财政盈余现值占累积GDP现值的比重减去当年政府负债率。同理，根据经常账户盈余、外债率、GDP增长率和利率数据，构造外债可持续性指标，该指标越大，表明可持续性越强。具体计算方法为：（2-2）DebtSusi,t=-Debti,tFissuri,tGDPpvi,tRevi,t+m-Expi,t+m（1+r）mT-t=m=0 -Debti,tGDPi,t+m（1+r）mT-tm=0海外投资与出口信贷OVERSEAS INVESTMENT&EXPORT CREDITS212023年 第3期式（2-2）中，债务可持续性指标DebtSusi,t为国家（地区）i在t年的长期财政净收入与政府负债率的差额；Fissuri,t为从第t年开始积累的财政盈余现值，GDPpvi,t为从第t年开始积累的GDP的现值总额，Debti,t为政府负债率，用政府总债务占GDP之比衡量；Revi,t+m、Expi,t+m和GDPi,t+m为国家（地区）i在t+m期的财政收入、财政支出和GDP，r为社会折现率。同理，外债可持续性则用经常项目盈余、外债率代替财政盈余和政府负债率。随后用以下双向固定效应面板数据模型，分析影响政府债务可持续性和外债可持续性的主要因素：式（2-3）中，被解释变量DebtSusi,t为国家（地区）i在t年的政府债务可持续水平；考虑到共线性问题，使用人均GDP增长率（gi,t）替代人均GDP（lngdpi,t-1）作为解释变量。其余解释变量设定与式（2-1）相同。2.实证分析结果结果表明（见表2），经济增长率系数显著为正，说明经济增长率的提升有助于改善政府债务和外债可持续性。人均GDP增速上升1%，政府债务和外债可持续性分别提升0.5个和1个基点。其他解释变量中，财政盈余系数显著为正，说明政府财政盈余比例越高，财政预算压力越小，债务可持续性越高。财政盈余水平每提高1个百分点，政府债务和外债可持续性将分别提高1.26个和0.47个基点。（2-3）DebtSusi,t=0+1gi,t+Xi,t+Yeart+Countryi+i,t 在本文构建的债务可持续性指标中，1个基点相当于0.01个百分点。表 2债务可持续模型检验结果变量政府债务可持续性外债可持续性模型（1）模型（2）模型（3）模型（4）经济增长率0.776*（6.227）0.509*（4.511）1.339*（7.825）1.015*（6.518）财政盈余1.261*（13.108）0.467*（2.987）人口增长率3.396*（5.030）2.971*（1.921）贸易开放度-0.055*（-2.205）-0.178*（-4.700）基础设施水平0.038*（3.152）0.009（0.680）中学教育入学率0.289*（5.387）0.336*（4.484）老年抚养比-7.002*（-13.381）-8.101*（-8.934）常数项-0.693*（-31.425）-0.337*（-5.016）-0.814*（-29.200）-0.400*（-5.422）国家（地区）、年份固定效应控制控制控制控制国家（地区）数172159167154样本容量3357226221501314R20.0920.2640.1920.336F 值15.94*28.60*14.67*26.70*注：模型（1）和模型（3）为仅考虑经济增长率的结果，模型（2）和模型（4）加入了其他所有解释变量。22 海外投资与出口信贷OVERSEAS INVESTMENT&EXPORT CREDITS国际债务Global Debt3.差异性分析结果表明经济增长率系数在高收入国家和低收入国家中显著为正，在中等收入国家中，估计值为负但不具有统计显著性，这说明经济增长率的提高有助于提升高收入国家和低收入国家的债务可持续性，但对中等收入国家的债务可持续性没有显著影响。三、结论及建议（一）对债务国的建议第一，合理的债务水平是促进经济增长的重要动力，过高或过低的债务水平都并非最优选择。进一步考虑政府债务的可持续性，若未来预期的长期经济增长率与债务利率之差较小，需将政府负债率控制在较低水平；若长期经济增长率超出债务利率较多，可考虑把政府负债率的标准适度放松。关键在于对未来的长期经济增长率和债务利率要有较为合理的预测。第二，加强债务管理能力，提高资金使用效率。一些国家的经验表明，若政府债务的支出不能有效地用于改善基础设施、提升公共服务水平和促进资本积累，则政府债务规模的扩大将无益于经济增长。相反，若对于政府债务采取过于审慎的管理方式，主动降低负债率，同时大幅削减政府开支，则不利于发挥债务促进经济增长的作用。因此，债务国需提高政府的清廉程度和执行效率，加强对财政资金的有效分配，在不影响基本社会福利开支的基础上，更多地将资金运用于交通基础设施、通信和电力网络、农村水利和减贫、教育培训等有助于经济长期发展的项目，充分发挥债务对经济增长的促进作用。第三，提高财政信息透明度，降低债务融资成本。一方面，债务国举债利率往往与其财政信息透明度相关，特别是对那些依赖主权债券融资的国家而言。信用评级机构对于财政信息不透明国家的债券通常会给予较低的信用评级，从而使其在金融市场不得不以较高的利率举债。另一方面，对于依赖国际援助获得资金的低收入国家来说，财政信息透明度也是多边机构和债权国决定是否对其提供援助，以及援助金额、利率和方式的重要参考依据。因此，债务国积极主动向国际社会披露资产负债及资金使用情况，可提高获取外部融资的可能性，降低融资利率，延长债务期限。另外，债权国也可以利用披露的信息对资金使用情况进行监督，有利于提升债务国资金使用效率，更好地促进经济增长。（二）对金融机构的建议第一，选择项目时，注重取舍，合理配置信贷资源。部分低收入国家在强烈的发展愿望驱动下，可能出现项目建设超实际需求和承受能力，甚至重复建设等问题，导致巨大的投入并未产生相应的经济回报，同时造成政府举债过度的问题。鉴于政府债务的还款主要来自财政收入，而外债还款来自出口创汇，因此建议优先选择有利于提高政府财政收入和出口创汇的项目，在促进经济增长的同时，提高债务国的偿债能力。第二，灵活选择最优债务水平，更好地发挥债务促进经济增长的作用。根据前文分析，低收入国家的债务拐点（99.4%）高于高收入国家和全球平均水平，且经济增长率对低收入国家债务可持续性的改善作用最为明显。这表明，对于一些发展水平滞后、人均资本存量较低，但资源禀赋丰富、发展潜力较大的新兴市场和低收入国家来说，引进外部资金有望显著提高其经济增长及未来偿债能力。然而，目前西方主导的评级机构对这些国家的评级往往过低，导致这些国家在国际金融市场发债成本高昂，限制了通过增加债务提升经济增长的能力。因此，在评估债务国项目时，可避免过度依赖西方评级机构标准，而是通过其预期经济增长率、债务利率、财政赤字率和现有政府负债率，以及资源禀赋、产业结构、基础设施和教育水平等，更为灵活地评估对应的债务拐点和最优债务水平，在充分发挥债务促进经济增长作用的同时，提高其债务可持续性，使债务最终能够收敛至可接受的水平。（下转第26页）为节省篇幅，未报告该回归表格。26 海外投资与出口信贷OVERSEAS INVESTMENT&EXPORT CREDITS国际规则International Rules程序，对案件成本有清晰的认知，使争议解决策略与企业长远利益保持一致。常见的企业境外知识产权争议解决方式包括法院诉讼、临时禁令和替代性争议解决方式。根据争议具体情况，选择符合企业发展规划的争议解决策略，能帮助企业及时有效地捍卫自身权利。法院诉讼可以充分保障企业权利且裁判结果具有强制执行力，但是时间长、成本高、程序复杂。临时禁令能够及时、有效地制止侵权，挽救企业损失。如深圳市大疆创新科技有限公司在与多个域外进口商的外观设计侵权纠纷中，就通过临时禁令的方式实现了低成本的快速维权（谢小勇，2022）。替代性争议解决方式也可以快速解决争议，且成本低、保密性高，但是无法保障结果的终局性和可执行性。企业可从维护自身利益最大化的角度出发，谨慎选择争议解决方式。四、结语面对日趋激烈的国际竞争，知识产权合规体系正逐渐成为企业“走出去”过程中的重要倚仗和竞争力的核心来源。知识产权强国建设纲要（20212035年）第十一条指出，要完善以企业为主体、市场为导向的高质量知识产权创造机制。企业的知识产权国际合规建设水平是评价我国知识产权强国建设成效的重要指标。当前纷繁复杂的国际政治经济形势意味着机遇与挑战并存，我国企业今后应提高对知识产权国际合规管理的重视程度，把经营发展和知识产权保护相结合，在实现自身更好发展的同时，为建设知识产权强国和贸易强国提供动力支持。参考文献：1 陈瑞华论企业合规的中国化问题J法律科学，2020（3）：34-48.2 黎宏合规计划与企业刑事责任J法学杂志，2019（9）：9-19.3 马忠法，王悦玥论RCEP知识产权条款与中国企业的应对J知识产权，2021（12）：88-113.4 马一德，黄运康RCEP知识产权规则的多维度解读及中国应对J广西社会科学，2022（4）：69-76.5 王晓丽，严驰从RCEP展望CPTPP:知识产权条款分析及对我国的启示J法治论坛，2021（4）：261-272.6 谢小勇海外知识产权纠纷应对指导案例汇编M北京：知识产权出版社，2022.7 张乃根涉华经贸协定下知识产权保护相关国际法问题J河南财经政法大学学报，2021（3）：44-54.8 朱晶晶激发创新监管活力，杭州优化营商环境“步履不停”N杭州日报，2022-07-08（1）.（上接第22页）第三，积极探索对外合作模式转型，聚焦“小而美”项目，促进“民心相通”。长期以来，西方国家对外融资重点聚焦于非生产性的财政金融领域，并没有真正提升这些国家的经济发展潜力。相比之下，我国对外融资重点聚焦基础设施、工业园区等有利于经济发展的重要领域，尽管对促进债务国经济社会发展产生巨大促进作用，但也饱受债务问题的困扰，合作方式也需要转型。未来，可将重点放在实施难度小、盈利性好、社会评价高的“小而美”项目上，如农业灌溉、小型水电站、离网太阳能、贫民窟改造、技能培训学校、社区诊所等，并积极寻求各方担保，在避免债务国政府过度举债的同时，既能有效促进经济增长，还能收获良好口碑，增强债务国对发展的信心以及对中国的信任。参考文献：1 路继业，李淼政府债务会降低经济增长吗来自新兴市场国家和发达国家的经验证据J宏观经济研究，2020（8）：38-50.2 张启迪政府债务对经济增长影响的阈值效应J产经评论，2016，7（4）：127-135.3 CecchettiS,MohantyM,ZampolliF.TheRealEffectsofDebtJ.SocialScienceElectronicPublishing,2011,68(3):145-196.4 ReinhartC,RogoffK.GrowthinaTimeofDebtJ.AmericanEconomicReview,2010,100(2):573-578.