商品房交易模式：预售制与现售制的比较和改进.pdf

PAGE15PAGE155南方金融 总561 期2023商品房交易模式：预售制与现售制的比较和改进*林慰曾（厦门大学法学院，福建厦门361005）摘要：中国商品房交易经历了从单一化的现售模式到预售与现售并存、预售模式独大的变化。预售模式容易诱发房地产开发商的道德风险和机会主义行为，现售模式则会间接促成对购房者的隐性歧视和区别对待，由此引发的结构化风险不容小觑。虽然当前社会上对于推行现售模式的呼声越来越高，但是有些研究认为预售模式与部分商品房的烂尾现象并无直接关系。商品房现售模式与预售模式的制度定位与分工不同，共同服务于房地产市场健康发展的大局。鉴于房地产企业大规模违约可能将风险传导至银行等金融机构并酝酿系统性金融风险，有必要从制度和机制层面优化商品房交易模式。一方面，当前不宜轻言废止预售模式，而应进一步完善预售模式的违约预防机制和风险化解机制；另一方面，应当明确现售模式的上位法适用依据，完善金融市场融资工具和风险分担安排，引导优质金融资源与优质房地产企业相匹配，促进现售模式在规范化的道路上有序发展。关键词：房地产市场；房地产调控；现售制；预售制；金融风险中图分类号：F832，DF4 文献标识码：A 文章编号：1007-9041-2023(05)-0015-09收稿日期：2023-03-23作者简介：林慰曾，厦门大学法学院博士研究生，Email：。*本文受国家社会科学基金重大专项社会主义核心价值观融入行业规章体系建设的法治路径研究（项目编号：20VHJ007）的资助。感谢匿名审稿人的宝贵意见。文责自负。资料来源：国务院副总理刘鹤在达沃斯世界经济论坛 2023 年年会上的致辞。详见：刘鹤 2023 达沃斯年会特别致辞 EB/OL.新浪财经,2023-01-18。一、引言房地产业是我国经济的重要支柱产业，与房地产相关的贷款占银行信贷的比重接近 40%，房地产占城镇居民资产的 60%。居民持有的房产主要是商品房，其具有标的金额大、建设周期长和监管强度高的属性，无法简单套用动产即时交付的模式，实践中形成了预售模式与现售模式并存的交易模式。1994 年全国人大常委会制定的中华人民共和国城市房地产管理法与 1998 年中国人民银行制定的个人住房贷款管理办法（银发1998190 号）从宏观层面确立了商品房交易模式的预售制度及辅助工具。这一法律和金融机制的有效组合经过近 30 年的实施，为推动我国房地产市场快速发展起到了不可磨灭的作用。中国商品房交易经历了从单一化的现售模式到预售模式占据主导地位的转变，这与商品南方金融 总561 期2023PAGE165房产业化密不可分。其中发生了取消福利分房、住房市场化与货币化改革、住房公积金改革、棚户区改造、房地产调控等重要变化。商品房产业化承载了满足居民住房需求、推动经济增长等多重目的，既成功拉动了经济增长的引擎，也造就了商品房价格的剧烈波动（王津滨和夏贝贝，2019）。近年来，在需求收缩、供给冲击和预期转弱的经济背景下（吴悦，2022），部分房地产企业出现延期交付甚至楼盘停工、烂尾的现象，预售模式日渐暴露出高杠杆、高周转和高风险的问题，社会层面取消预售模式的声音与日俱增（陈磊，2022）。由于涉及众多购房者且标的金额较大，房地产企业违约将严重损害购房者的合法权益，削弱银行稳健经营能力，造成银行不良资产率攀升，加剧市场流动性危机和银行脆弱性，可能导致系统性金融风险。2023 年以来，全国范围内多个省（市、自治区）开展了现售房试点工作，探索商品房交易的模式转型。预售模式能否适应当下的经济形势变化？是否应以现售模式取代预售模式？如何在保障居民住房权益的同时优化既有的住房体系？研究这些悬而未决的问题对防范房地产领域的违约风险和金融风险、优化房地产市场供给具有启示意义。本文拟对我国商品房的预售模式和现售模式进行比较，分析二者的交易结构及衍生风险，探讨商品房交易模式的运行机制与核心逻辑，并结合域外商品房监管规则，提出化解我国商品房交易风险的可行策略。二、商品房预售与现售模式的交易结构及衍生风险当前我国商品房交易市场以预售模式为主，现售模式的比例不高，二者呈现明显的非均衡状态（易宪容，2018）。这一结构性差异深刻影响着商品房交易市场的走向，商品房市场的风险内嵌于商品房交易模式之中，只能降低而不能被彻底消除（Luis 等，2022）。明晰现售模式和预售模式的交易结构和风险类型是降低我国商品房交易风险、完善房地产制度的前置性条件。（一）预售模式容易诱发开发商的道德风险和机会主义行为商品房的预售模式是指在商品房建设完工之前，购房者预先向开发商支付价款以取得商品房所有权的交易模式。该模式兴起于我国的香港地区，逐渐传播至东南亚和欧美国家。预售模式巧妙地借助了信贷资源与合同工具，在满足购房者住房需求的同时降低了开发商的资金压力，成为金融与法律结合的创新之举。预售模式以商品房交易为起点，依次催生了商品房交易关系、信贷关系、资金监管关系。商品房开发商、购房者、银行和资金监管方之间形成了紧密而又相互独立的联系。细言之，第一，开发商和购房者之间达成了关于商品房交易的买卖合同。在消费者支付房屋款项之后，开发商负有在远期特定时间内交付标的房屋的义务。商品房的交易关系是预售模式的基础性关系。第二，由于商品房的标的金额较大，大部分购房者难以在短时间内筹集购房所需的全部资金或预付款。因此，购房者需要向银行寻求信贷资金支持。购房者与银行之间的信贷关系是商品房交易合同的衍生关系。第三，银行在考察购房者的信用水平和购房合同之后，结合银行信贷额度和宏观政策要求，与购房者达成针对购房消费需求的信贷合同。购房者所申PAGE17PAGE175南方金融 总561 期2023请的信贷资金只能用于购买特定不动产，不得用于其他用途。第四，为了防止开发商或购房者挪用资金导致的烂尾现象、保障购房者的交易安全，引入资金监管方成为平衡各方需求的手段。监管方需要基于监管协议确保开发商所获得的预售资金专门用于商品房建设。然而，前述交易链条只是商品房预售的理想模型。预售模式虽然从消费者和银行端为开发商提供了必要的资金支持，但这并非无条件降低开发商的融资门槛。预售模式容易诱发开发商的道德风险和机会主义行为。具言之，预售模式本身只能缓解而不能消除开发商的资金压力。预售资金沉淀于监管账户，整体而言其使用率较低。第一，开发商只有保质保量地完成建设工作之后，方可获得监管账户的沉淀资金。各地资金监管方主要根据工程进度、建设成本、验收报告等向开发商分阶段、按比例支付商品房预售所获得的价款。即便开发商完成了建设任务并获得验收合格报告和登记备案，监管方为了确保后续质量依然会存留少部分的房款。第二，在全国性的商品房预售资金监管办法颁布以前，各省（市、自治区）之间存在预售资金的监管差异成为一个客观现象。监管上的差异固然有利于各地因城施策发展房地产，但同时也造成了对各地开发商的差异化要求和制度层面的区别对待，不利于维护统一、公正的商品房交易秩序。第三，当商品房市场回归常态、房价总体处于非上涨趋势，由于土地成本居高不下且商品房售价需要符合限价要求，开发商所需承担的建设成本和融资成本大幅度提高，按照预售模式支付的比例款就无法满足此刻的现实需要。于是，一部分开发商采取高周转模式以压缩成本，加快工程进度成为了一种选择。如此一来，建设周期大为缩短，一些开发商为了缩短工期往往采用偷工减料、降低质量标准等短视做法。第四，由于没有其他途径缓解融资压力，部分开发商在获得在建项目的预售资金后将该笔资金挪用于其他工程。激进的开发商甚至采取虚报工程进度、伪造申报材料等做法向监管方骗取预售资金。监管方若未能严格履行现场勘验职责，就容易被建设方提供的虚假材料所蒙骗。第五，挪用或骗取预售资金已然构成了实质违约。然而，此时的预售款往往被开发商投入到下一项工程建设中，购房者难以追回款项，因此造成工程停滞甚至烂尾现象。（二）现售模式间接促成对购房者的隐性歧视和区别对待现售模式是商品房交易的初始模式，它具有交易结构简单、法律关系明确、事后纠纷率低的优点。精简的产品和金融结构能够帮助购房者充分了解所欲获取的信贷产品信息，避免信息不对称导致的误判（刘志伟，2022）。在没有完善的违约预防机制和风险应对机制的情况下，预售模式容易滋生资金挪用行为和楼盘烂尾现象。正因如此，取消商品房预售模式的呼声越来越高。现售模式能够满足购房者的即时需求，避免开发商违约造成的质量风险和烂尾风险，具有一定合理性。然而，现售模式并非完美无瑕，以现售模式替代预售模式的观点因过于绝对而显得非理性。现售模式所秉持的静态思维和均质假设不利于提供市场化、多元化的选择。除却对商品房市场发展速度的影响，现售模式最大的问题在于其客观上构成了对购房者的隐性歧视和区别对待。细言之，第一，现售模式对开发商提出了较高的资金要求，加剧市场优胜劣汰。这种成南方金融 总561 期2023PAGE185本最终会传导至购房者，从市场供应量和价格层面恶化普通购房者的交易条件，提升他们的购房门槛。购房者可能要提交虚假陈述和报告以换取不符合实际的信贷额度（Brent 等，2016）。为了降低经营风险，银行等信贷机构对申请商品房贷款的消费者会更加谨慎。由于信用水平差异，普通购房者可能需要支付更高的购房成本和利息，现售模式间接促成了对次级消费者的价格歧视。第二，大部分的购房者需要借助金融杠杆达成购房目标。部分购房者因为无法通过金融机构对客户信用水平设置的门槛而被拒之门外，形成了事实上的区别对待。购房者因此无法以相对合理的价格提前锁定未来的房屋，客观上剥夺了他们的财富增长机会，加大了他们的购房压力。与此相反，预售模式中购房者支付较少的购房款便能换取开发商的即时劳动。第三，在商品房市场已经形成预售模式为主、现售模式为辅的情况下，如果一味地取消预售、推行现售，无疑剥夺了消费者既有的选择权。无法从正规渠道获取信贷资源的购房者将被迫寻求民间借贷，或者走上非法集资的道路，加剧住房问题的复杂性。第四，现代社会房地产行业与金融行业的联系越来越紧密，金融社会化的趋势使得金融本身不再单纯是一种牟利工具，它与社会发展紧密相关。富裕阶层可能不需要借助金融工具就可以实现购房目标，但这毕竟是少数群体。商品房开发模式不应单纯重视短期的经济效益，而应当寻求一种经济效益和社会效益的共赢。第五，客观而言，预售模式在世界范围内的普及从侧面证明了现售模式无法充分填补既有的需求，而预售模式能够最大程度地契合商品房开发、消费者住房需求和各方的资金缺口融通需要。不可否认预售模式是一种与房地产市场健康发展相符合的制度创新。三、商品房预售与现售模式的现实反思在厘清商品房交易的主要模式及衍生风险后，有必要对商品房交易市场进行更为全面和系统的反思。预售模式能够对商品房市场快速发展起到助推作用，现售模式能够稳步推进商品房建设并满足消费者的购房需要。国家虽然能够在一定程度上影响商品房市场的走向，但商品房交易模式更多是一种市场自发行为逐步演化的结果。（一）预售模式与部分商品房烂尾并无直接关系当前预售模式备受关注和批判的主要原因之一是人们认为预售模式导致了商品房的烂尾现象。司法实践中，法院主要依据合同独立性和相对性原理将购房合同与借款合同视为两个紧密而独立的诉讼（沈君和陈迪君，2020）。贷款银行和购房者是单纯的债权债务关系，与开发商无直接关系，不享有房产增值的收益，金融机构没有义务为购房者损失承担责任。发生房屋烂尾现象时，如果购房者向银行提出停止支付贷款及利息的要求，往往会遭到银行的拒绝。此时消费者不仅未能按时获得拟购买的住宅，且仍需向银行偿还贷款并支付利息，背负了沉重的经济和精神负担。然而，在没有法定依据和事前征兆的情况下，购房者无法有效行使在先的不安抗辩权。发生烂尾现象时，购房者如向开发商索赔，常常面临开发商资不抵债的窘境。因此，预售模式被认为是开发商过度牟利的工具，未能有效平衡购房者的利益诉求。预售模式本质上是购房者、开发商和监管者共同选择的结果，而不是某一方的单独需求。PAGE19PAGE195南方金融 总561 期2023一方面，该制度的初衷虽然是解决房地产企业的融资问题，但它间接为满足购房者需求起到了不可替代的积极作用。如果没有预售制度，购房者需要支付更高的购房成本和借贷资金利息，商品房的建设进度将大幅度滞后，购房者会为此付出更多的时间成本。另一方面，预售房屋是购房者自主选择的结果，风险自担是市场交易的基本原则。购房者选择预售模式时，既可能享有房屋增值的收益，也可能承受房价下跌的风险，还可能遭遇小概率的极端事件。如因偶有发生的烂尾现象而否定整个预售模式的制度价值，不免有些非理性色彩。为了防范开发商的违约风险，预售模式通过资金监管的方式强化履约能力，构建风险控制机制。预售模式为中小房地产开发商提供了一种可行的方式，从消费者和金融机构端口降低了开发商的融资难度，这一制度能够最大限度地激励市场中的各级开发商加入到商品房建设，推动商品房市场快速发展。然而，由于房地产牵涉的主体众多，参与建设的开发商资质不同、实力各异，它们的履约能力和履约质量具有差异性。此外，由于商品房建设工程的金额巨大、法律关系复杂，建设过程中难免出现因工程质量、民工讨薪、环境污染等因素产生的纠纷，有必要对商品房的预售资金进行监管。从流程上来说，预售模式的资金监管环节是确保商品房按时完工的必要保障。预售资金进入监管账户后，开发商如果想要获取放款，就需要按时依约完成既定指标。概言之，预售资金监管制度的设计初衷就是确保工程能够依约按时达标完成。商品房烂尾现象的主要原因是开发商挪用预售资金，与预售制度并无直接关系。应当认识到，当下房地产市场违约事件频发的主要原因在于部分民营房地产企业履约能力不足，而并非预售模式本身出了问题。在住房市场下行的过程中，商品房的销售量增长速度降低。由于融资受阻且回款变慢，推进工程进度、降低工程质量成为某些开发商的选择，因此埋下了质量隐患。房地产行业很大程度上是一个资金密集型行业，业务上的盲目扩张恶化了某些房地产企业的现金流，混用不同项目资金能够“美化”此类公司的整体运营情况，维持高周转模式，于是便出现了资金挪用现象。部分激进的开发商选择虚构申报材料、骗取预售资金。如果监管者未能及时发现虚假申报的问题，很可能被开发商所欺骗而发放商品房的预售资金。总而言之，商品房出现烂尾问题本质上是资金监管不严所致，与预售制度并无关系。预售模式的完善重点应当放在优化预售资金监管流程以及强化预售资金监管规则的执行力方面。（二）单一化的交易模式不利于商品房市场的健康发展预售模式与现售模式均为商品房交易的主流模式，彼此是相互补充而非替代关系，二者提供了多元化的市场供给和选择，在不同阶段以不同维度为商品房市场健康发展作出了自身的贡献。一方面，预售模式不仅有助于满足商品房交易各方的融资需求，而且配合了地方政府的城市建设。第一，开发商预先缴纳了土地出让金，承担的资金压力较大。预售模式能够帮助开发商从银行和消费者手中回笼建设资金，缓解融资压力。第二，购房者所选购的不仅是商品房本身，还囊括了商品房所在地区的就业机会、教育和医疗等公共服务。预售模式暗含了地方政府的隐性背书，地方政府负有履行保障民生和社会服务的职能。在城市大规模建设阶段，地方政府能够运用所获得的土地出让金充实财力。预售模式间接地促进了当地市政、道路、南方金融 总561 期2023PAGE205交通、水电、教育、卫生等必要公共设施的完善。第三，公共设施建设不仅是一项民生工程，也是地方经济建设的重要环节。公共服务往往对周边商品房的价格产生了良性效果（罗佳和莫双宁，2019）。地方政府对基础设施的建设能够进一步优化本地营商环境，为经济发展吸引人才和资金。总而言之，商品房的预售模式在大规模建设阶段能有效串联起政府、开发商、购房者和金融机构，在推进社会福利总体增长的同时平衡各方利益。另一方面，现售模式始终是商品房交易模式中不可替代的组成部分。第一，虽然现售模式对购房者提出了更高的交易条件，但是现售模式始终是相当一部分购房者心仪的选择。购房者在当期即可获得房屋产权，检验标的房屋的面积和质量。如此一来，他们既可以实现置业目标，也可以避免因为房屋停建、烂尾导致的潜在纠纷。第二，面对现售房屋和预售房屋，购房者会作出价值判断与理性选择。如果购房者愿意在交付时间和成本上作出让步，他们往往会选择预售模式；如果购房者具有充分的财力和极强的购房意愿，他们通常会选择现售模式。第三，商业银行等金融机构在现售模式中具有积极作用。经济实力充裕的购房者可能一次性支付购房款，也可能向银行等金融机构申请贷款。尽管两种模式中都存在与银行这一主体的信贷关系，但是现售模式中消费者杠杆购房的交易对象不再是待建房屋，而是坐落于现实世界的房产。第四，经历了大规模城市化和基础设施建设活动后，房地产行业经营的重点通常会从建设转入运营和维护。例如，二手房是英美等发达国家商品房的主要交易对象。在此背景下，商品房的主要交易模式又从预售模式回归到了现售模式。（三）商品房交易模式转型需要坚持市场化和法治化的原则预售模式与现售模式共同服务于房地产市场健康发展大局，二者并无简单的优劣之分，而是在城市化建设不同时期交易各方根据自身需求作出的选择。应当认识到，市场化原则始终是维护商品房交易秩序、发展房地产市场的基础性原则。首先，在房价剧烈上涨时期，国家先后采取了包括但不限于限购、限贷和限售等措施，效果却不尽如人意（李永刚，2018）。这很大程度上是因为各方未能充分认识到居民强烈的住房需求与有限土地供给之间的巨大鸿沟。基于管制思维自上而下所采取的指令式调节过于机械，无法与高度灵活、动态复杂的世界相匹配（杜佳佳，2023）。其次，当前商品房市场在发展中面临着转型和调整的现实要求，房地产领域违约风险进一步加大，房地产行业不良贷款明显增长，废除预售模式的呼声日益高涨。为了克服预售模式的弊端，北京、山东、安徽、河南、四川、海南等地区开展了商品房现售的实践探索，然而目前尚未有显著进展，反映出推行商品房现售模式的困难程度。最后，如果单纯地因为某一种模式的优点就摒弃另一种模式，难免有零和思维、因噎废食的嫌疑，又重新回到管制型治理模式的老路，难以有效推动房地产市场的长远发展。除此之外，优化商品房的交易模式需要坚持法治化原则。法治化原则能够确立监管边界，尊重市场规律和当事人选择。监管部门对商品房的调控应当以鼓励和引导为主，采取的干预措施应当符合既有的成文法规范。一种模式独大的商品房供给客观上挤压了保障型房屋的建设，未能有效贯彻“房住不炒”的理念，也未能充分利用土地资源形成有效的多层次住房体系。监管者宜对刚性住房需求、改善型住房需求和其他类住房需求实行差异化监管模式，形成与特定PAGE21PAGE215南方金融 总561 期2023商业模式相互匹配的监管尺度。这种差异性和灵活性需要通过法律规则固定下来，一方面以差异化监管充分激发市场活力和信心，另一方面可以避免形成规则漏洞和制度层面的不公现象（Brent 等，2021），维护商品房市场的公平发展。房地产市场的调控政策应当充分考虑市场的可接受度，形成基于法治而非行政指令的长效机制，避免政策过度转向对市场造成的冲击，这特别需要通过正当程序确立监管部门的规制依据。譬如，通过有序开展商品房的现售试点，在反思地方教训、总结试点经验的前提下制定商品房现售及监管规则，进一步扩大现售房比例，稳步提升购房者权益保护水平并推动商品房交易模式转型。四、完善商品房预售与现售模式的制度因应在经济体制转轨和市场化改革的背景下，中国商品房市场通过预售与现售相结合的模式实现了快速发展与稳定市场秩序的双重目标（林慰曾，2021）。这一结构到今天依然具有优化商品房供给、扩大商品房消费和满足消费者需求的现实意义。为了最大限度地发挥模式组合的优势、趋利避害，应当针对不同交易模式的运行问题提出具体解决方案，避免不同交易模式造成风险叠加或共振。（一）完善预售模式的违约预防机制和风险化解机制商品房市场的金融风险与居民负债率呈正相关关系，当前我国居民负债率过高，存在爆发部分家庭债务风险的可能性。随着房地产企业和居民违约可能性的上升，强化预售模式的违约预防机制和风险处置机制具有重要的现实意义。第一，有必要从商品房交易前端建立必要的违约预防机制。其一，房地产过度金融化带来的问题最终需要通过使商品房回归消费品而非投资品的方式加以解决。这需要在顶层设计层面进一步贯彻“房住不炒”的理念，对商品房市场进行类型划分，完善因城施策的具体安排，抑制对刚性住房和改善型住房的投机活动。其二，强化开发商的履约能力是预防房地产违约和系统性金融风险的重要举措。这要求不再片面追求商品房建设的速度和数量，而应转向推动高质量发展。因此，需要强化对开发商的资质和能力考核，逐步淘汰缺乏市场竞争力的开发商。其三，针对烂尾现象应当进一步加大对预售资金的监管力度，严格审查预售资金使用情况、明确预售资金监管的流程规范，强化预售资金监管规则的执行力，严肃追究挪用预售资金房地产企业的法律责任。其四，当前商品房预售模式存在产品设计与风险分配不均的问题，将不成比例的风险迁移到购房者身上。因此在预售过程中需要加大对购房者正当权益的保护力度。可以考虑通过赋予购房者按比例、分次支付房款的权利，由购房者单边承担风险改为各方共同承担风险，降低极端事件发生时购房者的损失。第二，化解预售模式风险还需要从交易后端明确风险化解的思路与方案。房地产价格的持续上涨以及长期处于泡沫状态是不可持续的，市场最终将回归常态（Pan，2019）。市场化交易与政策引导相结合的方式有助于进一步化解开发商的信用风险，强化对房地产行业的审慎监管。其一，有必要强化地方政府的属地责任。部分地区的商品房烂尾现象具有引发区域性和系统性风险的可能，非一线城市的商品房市场更容易将房地产风险外溢并传导至金融体南方金融 总561 期2023PAGE225系（方意等，2021）。为此，地方政府应当加强对涉事房地产企业的监督和对违规、失信行为的追责，推动烂尾房的复建和“保交楼”。其二，与其通过提高利差来匹配风险，不如通过避免违约以降低风险（Cremer，2020）。对于那些资产质量欠佳、抗风险能力显著降低的问题企业，应当鼓励通过风险资产处置以及房地产企业并购重组，加快不良资产的处置速度，恢复和提高市场流动性。其三，对于那些运营良好却因外部环境突变导致临时流动性困难的开发商，可以考虑通过适当展期等形式以维护市场稳定性，避免债务风险和社会风险的进一步扩散。（二）完善现售模式的适用依据，规范并拓展房地产企业的融资方式根据发达国家的经验，现售模式在商品房从供给不足转向相对过剩的阶段将发挥更加积极的作用，有必要明确现售模式的上位法依据并强化相应政策支持。第一，完善现售模式需要明确其上位法依据。目前国内部分地区试点推行了商品房的现售模式，但是反应平平甚至不了了之。最重要的原因之一就是尚未从法律层面明确对现售模式的支持。应当由鼓励、提倡转变为明确的法律“背书”，加大对现售模式的支持力度。在成文法层面，宜将现售模式定位为与预售模式并列的交易模式，在提振市场信心的同时削减地方执行上的疑虑。强调发挥现售和预售两种模式的合力，共同促进商品房市场健康平稳发展。在此进程中应避免既有法律资源的相互冲突，特别是防止现售新规与预售规则产生矛盾。发展现售模式并不是否定预售模式，而是在完善预售制度的前提下通过多种方式最大限度维护商品房市场的交易秩序。第二，推广现售模式需要规范房地产企业的融资方式，拓宽房地产企业的融资渠道。现售模式对开发商的融资能力和开发能力提出了更高要求。在商品房交易模式的转型过程中，应当鼓励房地产企业优化经营模式，探索租售并举、物业服务等专业化、市场化道路，强化持续经营能力。进一步规范房地产企业的融资方式，这并非限制优质房地产企业获取外源融资，而是强调在外部融资过程中避免以不合理成本大量使用非自有资金，将房地产风险外溢至信贷市场、债券市场、私募市场、资本市场甚至境外市场，造成流动性危机。美国次贷危机的主要教训在于底层掠夺性的抵押贷款借助不良资产证券化蔓延至世界各地（Sumit 等，2014）。要提升房地产企业外部融资的信息披露水平和规范化程度，从而创造条件通过金融市场的作用，有选择地将合适的涉房金融资产配置给具有相应风险承受能力的投资者和机构。譬如，2023 年 3 月 1 日施行的不动产私募投资基金试点备案指引（试行）为扩充私募基金投资对象、满足企业融资需求提供了明确依据。随着现售模式所占比例的提升，进一步发挥多层次金融市场的作用，在风险可控的前提下支持房地产企业筹集资金，以市场化手段在不同主体和不同阶段之间合理分配收益与风险，将有助于妥善处理好房地产行业与金融市场的关系，促进房地产市场高质量发展。参考文献1 Agarwal S,Amromin G,Itzhak B D,et al.Predatory Lending and the Subprime CrisisJ.Journal of PAGE23PAGE235南方金融 总561 期2023Financial Economics,2014,113(1).2 Ambrose B W,Conklin J N,Lopez L A.Does Borrower and Broker Race Affect the Cost of Mortgage Credit?J.The Review of Financial Studies,2021,34(2).3 Ambrose B W,Conklin J,Yoshida J.Credit Rationing,Income Exaggeration,and Adverse Selection in the Mortgage MarketJ.The Journal of Finance,2016,71(6).4 Cremer L.Underwriting Limits and Optimal Leverage in Commercial Real EstateJ.The Journal of Real Estate Finance and Economics,2020,60.5 Lopez L A,McCoy S J,Sah V.Steering Consumers to Lenders in Residential Real Estate MarketsJ.Real Estate Economics,2022,50(6).6 Pan W 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