私募股权投资的风险分析——...红杉中国并购退出饿了么为例_李腾龙.pdf

金融文坛私募股权投资的风险分析以红杉中国并购退出饿了么为例摘要：私募股权投资是对上市公司进行的股权投资，具有广泛性和风险性特点。文章以红杉中国并购退出饿了么为例，系统研究其在对饿了么的投资与退出过程中面临的风险，并提出针对性的风险控制措施，以期为其他私募股权投资机构投资提供风险防控方面的借鉴经验。关键词：私募股权投资；外卖行业；风险识别；风险控制中图分类号：F830文献标识码：B李腾龙（河北经贸大学，河北 石家庄 050061）一、相关背景得益于智能手机和网络的普及，外卖行业借势得到了迅速发展。自2009年饿了么成立，我国外卖行业经过十余年的高速发展，已进入成熟发展阶段。我国外卖行业的发展大致分为四个阶段：第一阶段，20092012年为发展初期，2009年饿了么成立，后续零号线、到家美食汇、点我吧等众多企业相继入局，行业竞争者增多；第二阶段，20132015年为快速扩张期，资本投资活动频繁，各企业开启“烧钱补贴大战”抢占市场份额，行业规模迅速扩张；第三阶段，20162019年为行业整合期，资本退潮，行业竞争加剧并快速整合，饿了么收购百度外卖，阿里巴巴又收购饿了么，市场份额向美团、饿了么两大巨头集中；第四阶段，2020年至今为成熟发展期，美团、饿了么两大外卖平台占据餐饮外卖绝大部分市场份额，中国餐饮外卖市场进入“2+N”的双寡头垄断局面。二、案例介绍（一）公司简介1.红杉资本中国基金简介红杉资本中国基金（以下简称“红杉中国”）创办于2005年9月，红杉中国从早期就与创业企业成为合作伙伴。作为“创业者背后的创业者”，红杉中国投资主要集中在科技、消费、医疗健康三个方向。经过十七年的发展，红杉中国投资了900多家具有鲜明技术特征、创新商业模式、高成长性和高发展潜力的企业。2.饿了么企业简介饿了么主营在线外卖、新零售、即时配送和餐饮供应链等业务，是中国最大的餐饮O2O平台。整合了线下餐饮品牌和线上网络资源，用户可以通过手机、电脑搜索周边餐厅，在线订餐、享受美食。2017作者简介：李腾龙，研究方向为金融。542022 12 金融文坛年8月24日，饿了么收购百度外卖，其实力进一步壮大。（二）投资与退出过程1.红杉中国本投资饿了么过程红杉中国共对饿了么进行了三次投资，分别为2013年11月由红杉中国领投，金沙江、经纬创投跟投的总金额为2 500万美元C轮融资，以及2015年1月红杉中国跟投的，总计3.5亿美元E轮投资和2015年8月红杉中国跟投的，总计6.3亿美元F轮融资。2.红杉中国退出饿了么过程为开拓新零售市场，引领未来全新的商业模式，2018年4月，阿里巴巴与饿了么签订收购协议，以95亿美元全资收购饿了么，这也就意味着饿了么背后的红杉中国等多家投资机构得以通过并购的方式实现退出。红杉中国在2013年就开始投资饿了么，并在随后几年中共进行三轮投资，成为饿了么中持股比例最高的风险投资机构，红杉中国通过并购的方式退出后获得了非常可观的收益。（三）红杉中国饿了么的动因分析1.外卖行业发展迅速近年来，随着我国经济及互联网技术的不断发展，共享经济领域不断拓展，共享生活服务市场交易规模也随之不断扩大。外卖作为共享生活服务主要组成部分迅速发展。据资料显示，2021年我国共享生活服务市场交易规模达17 118亿元，同比增长5.8%。2.饿了么运营模式（1）互联网运营技术的对接。早期的饿了么对自身的定义为“连接和食物有关的一切”，致力于推进整个餐饮服务业的数字化进程和整个快餐行业的总体水平。通过相关技术完成对接，实现了饿了么与移动数字终端的相互结合，让人们实现真正的随时随地可订餐。（2）提成+竞价排名的盈利模式。一是收取商家一定比例的提成，也就是依靠服务项目的年费，每家餐馆每年必须上缴一定金额的费用；二是以竞价排名的方式收取商家费用，排名靠前，被用户选择的概率会明显增加；三是为商家提供方便快捷的管理运营软件。三、红杉中国投资饿了么的风险识别与控制（一）风险识别1.红杉中国投资期风险识别（1）国家政治与政策环境方面的风险当前国际形势正在发生深刻变化，投资行业面临较大的外部风险，这些外部环境的变化将打击我国投资者的投资信心1。当国家政治与政策环境发生变动时，相关政策覆盖之下的投资行业也会受到影响，进而影响投资效果，因此政策风险成为不可控因素之一2。政策风险属于系统风险，是无法被避免的，此类风险将会对私募股权投资产生一定影响。（2）信息不对称带来的风险信息不对称将会给私募股权投资带来巨大的投资风险，被投资公司与投资机构相比，对自身公司能力、市场前景、产品优势了解更加透彻，若有意隐瞒并错误引导，将对投资机构造成巨大损失3。本案例中的投资方红杉中国与融资方饿了么之间的信息不对称主要存在于两个阶段：在投资阶段，红杉中国对饿了么企业的总体情况信息获取不全；在投后管理阶段，作为股东的红杉中国与作为管理者的饿了么之间存在委托代理问题，这些问题都将造成红杉中国无法及时全面地掌握公司现状和获取各类日常经营管理信息，这对红杉中国的投后管理也将形成很大影响4。2.红杉中国退出期风险识别（1）退出方式与时机选择不当风险私募股权投资最理想的退出方式是投资机构取得收益高、成本低、期限短、风险小的效果。私募股权投资的退出方式主要有挂牌转让退出、上市转让退出、协议转让退出和清算退出这四种形式。一般来说，上市转让退出能获取最高的收益，若有意向买家，协议转让退出和挂牌转让退出期限最短、成本较实务55金融文坛低5。在文章案例中，红杉中国以并购的方式完成退出，做到了期限短、成本低而又收益较高、风险较小，这种退出方式无疑是成功的。（2）企业破产的风险面对竞争激烈、风云变幻的市场情况，企业也会存在因决策失误或对手恶意竞争而导致破产的可能性。破产清算虽然是为了及时止损所采取的必要措施，但其本身的执行也是耗费成本的过程，例如清算耗费的时间成本、物力成本等，都影响着资金的回收结果，所以清算是投资失败后万不得已的选择。（二）风险控制1.红杉中国投资期风险控制（1）对饿了么的尽职调查投资机构做出投资决策之前需要对被投资公司进行全面深入了解，通常包括目标企业的经营情况、财务情况、组织架构、战略规划等多个方面3。在对目标企业进行尽职调查时，投资机构通常会雇用第三方机构，这样可以快速、详尽地了解企业目标，从不同角度获取更多信息，完成足够客观地评价、判断其所面临的风险2。（2）对外卖行业核心竞争力的研究外卖行业的核心要素为用户体验，而配送的时效性恰恰是提升用户体验的关键，一个完善的配送系统显然能够有效提升配送效率。通过对外卖行业的深度调研，红杉中国选择了在配送效率上表现良好的饿了么。私募股权投资机构在投资外卖企业时应结合行业核心竞争力对外卖企业进行深入研究，这样才可以规避行业风险，选择到优秀的企业2。2.红杉中国退出期风险控制（1）抓住最佳退出时机在退出阶段要把握好两点，来确保收益的最大化。一是把握好项目退出的最佳时点。要加强对受资企业的退出管理，科学把握投资退出的时间，根据企业所处的行业情况和自身经营状况，详细了解国家方针与政策变动，看清发展趋势，顺应时代潮流，把握国家政策，及时制定投资退出时间点，综合考虑变现时间的合理性，快速回收投资收益5。二是确定投资退出的合理方式。要定期讨论项目的退出方案，科学评估投资回报和风险，分析不同退出方案的收益情况。（2）科学设置回购条款私募股权投资在投资过程中可能面临被投资企业运作不当或其他原因导致无法顺利上市，此时投资机构就会面临退出风险3。这种风险可以通过事前协商，在协议里设置回购条款，对被投资企业不能顺利上市情况进行明确约定，通过回购的方法，收购并抛售股份，最大限度降低损失。四、总结与建议由于私募股权投资本身具有天然的风险属性，加之我国目前的私募行业发展时间较短，参与机构鱼龙混杂，仍然存在不完善的地方，需要政府、市场、机构和个人以及参与者共同努力，一起解决。虽然私募股权基金市场存在较多风险，但是只要采取科学、有效的风险管理措施，就可以将风险控制在一定范围内，从而降低风险所带来的损失。对私募股权投资过程中可能存在的风险进行分析控制，有助于私募股权投资活动有序进行，并实现资金安全退出，为当前经济形态下企业的发展贡献力量。参考文献1成娟.基于层次分析法构建私募股权投资风险评价指标体系研究J.工信财经科技，2022（1）：118-126.2于波.我国私募股权投资基金现状及风险管理策略J.商展经济，2022（2）：81-83.3周玉霞.私募股权投资风险防范研究D.石家庄：河北地质大学，2022.4国育民.私募股权对快递企业的投资风险控制研究D.烟台：山东工商学院，2019.5葛佳俐.浅论私募股权投资退出机制的风险管控J.时代金融，2022（3）：20-21，27.56