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第一章第一章 公司金融导论公司金融导论第一节第一节 公司与金融公司公司与金融公司一、公司的含义一、公司的含义 依公司法建立的、以营利为目的、具有法人地位的企业组织形式，在法律上称为“法人”。一般要求由两个以上的投资人组建。优点优点：责任是有限的；容易聚集资金；所有权具有流动性；无限生命的可能性；专业经营（所有权和经营权分离）缺点缺点：双重税负（公司所得税、个人所的税）而其他两种形式只是单重税负即个人所得税。内部人控制：所有权与经营权相分离，经营与董事会的目标有所分歧，总经理会为了自己的私利隐瞒一定事实。信息披露。表现为各国政府制定的信息披露规定。二、公司的两种组织形式：二、公司的两种组织形式：1、有限责任公司有限责任公司：由两个或两个以上的投资者出资。特点：股东所负债务清偿责任以其出资额为限，使典型的“资合公司”；不公开发行股票，由股东协商确定各自的出资额；公司股份不能随意转让；公司股东通常直接参与公司经营管理2、股股份份有有限限公公司司：股份有限公司是指依照中华人民共和国公司法设立,股东以其认购的股份为限对公司承担责任,公司以其全部资产对公司的债务承担责任的企业法人。特点：股东的债务责任仅限于其投入的资本额；公司所有权与经营权分离，法人治理结构健全；只要符合一国制定的上市条件和法律规定，股份公司可以在证券市场发行股票，且发行的股票可以在证券市场上自由转让股东人数众多、资本来源广泛、经营规模大、筹资能力强 此外，还有无无限限责责任任公公司司（股东队公司负有无限责任）和股份两合公司股份两合公司(部分承担有限责任)两种形式。三、公司金融理论及发展三、公司金融理论及发展1、公司金融理论的创造阶段以筹资为中心（1929年以前）1987年托马斯出版公司金融，使得公司金融从微观经济学中分离出来，成为一门独立学科。2、传统的公司金融成熟阶段以内部控制为中心（19291950年）3、现代公司金融的形成阶段以投资为中心（1950-1980年）有效市场理论、投资组合理论、资本结构理论、证券定价理论。80年代以后，对新的筹资方法的研究，对衍生金融工具的研究等。第二节第二节 公司金融的内容和目的公司金融的内容和目的一、公司金融的内容和目标一、公司金融的内容和目标 内内容容：（一）筹资决策：主要考虑两个方面的内容：（1）公司成立时的资金来源（2）如何筹集追加资金。核心是确定合理的资本结构。一般有筹集权益资金和借入债务资金两种方式。（二）投资决策：主要有流动资产投资、固定资产投资、长期证券投资、与公司扩张有关的战略性投资（兼并收购、跨国经营、破产、清算等）；此外，还包括资本预算、不确定性分析。（三）股利分配决策：确定公司收益分配与持续发展之间关系的重要组成部分，既要保证有足够的资金用于再投资，又要给予公司股东足够的投资回报。主要包括：股利的权衡、收益与现金分配的关系、股利发放方式和过程、股票回购等股利政策。w二、公司金融的目标二、公司金融的目标w（一）利润最大化w（二）每股盈余最大化（量化更加明确.缺点：没有考虑时间性；没有考虑取得盈余的风险）w（三）企业价值最大化股票价值最大化来体现第二章第二章 资金的时间价值资金的时间价值一、资金时间价值一、资金时间价值：、概念：指一定的货币资金在不同时间点上价值量的差额（资金在周转过程中的增值）.、资金的时间价值产生的原因：a、货币的使用权和货币的所有权分离，货币形成资本，借给产业资本，从剩余价值中分离出一部分形成利息马克思价值论b、西方经济学的观点由于个人喜欢即期消费，他放弃即期消费进行补偿节欲说由于会发生通货膨胀会使货币的时间价值变化任何情况下都有风险，收益也是不确定的、货币时间价值的表现：绝对量的表现形式利息 相对量的表现形式利率（在无风险的通货膨胀情况下社会平均资本利润率）二、资金时间价值的计算：二、资金时间价值的计算：现值：又称本金，是指未来某一时点上的一定量先进折算到现在的价值。终值：也称为将来值、本利和，指一定量先进在未来某一时点上的价值。（一）一次性收付款项的计算一次性收付款项的计算、单利（Simple Interest）：只计算本金所带来的利息，不考 虑利息所产生的利息。、复利的现值和和终值的计算：复利：本金产生的利息在下期也转入本金同本金一起计算利息。（）终值的计算:期数为n，利率为i的复利终值系数，记作:(S/P，i，n).（）现值的计算:期数为n,利率为i的复利现值系数，记作:（P/S，i，n）例 某公司从今年留存收益中提取12万元存入银行，8年后用于更新设备，银行存款利率为10%，每年复利一次，8年后可用来更新设备的金额为多少？S=P（1+i）=12（S/P，i，n）=122.1436=25.7232（万元）85w例2 一个人将500元存入银行，利息率为8%，5年后的终值是多少？=500（S/P，i，n）=5001.4693=734.65（元）w例3 6年后取50万元，8%，每年复利一次，现在需要一次性存入银行的款项?wP=S（P/S，i，n）=500.6302=31.51（万元）w例4 假设若计划在3年后得到1000元，利息率为9%，现在应存金额多少？wP=S（P/S，i，n）=10000.7722=772.2（元）三、年金时间价值的计算 前面介绍了一次性收付款项的时间价值，在现实的生活中还存在一定时期内多次收付款项，而且每次收付的金额相等，这样的系列收付款项称为年金（annuity）。年金按其每次收付发生的时点不同，可分为普通年金、即付年金、递延年金和永续年金四种形式。凡收入和支出发生在每期期末的年金，称为普通年金或后付年金（ordinary annuity）；凡收入和支出在每期期初的年金，称为预付年金或即付年金（annuity due）；凡收入和支出发生在第一期以后的某一时间的年金，称为递延年金或延期年金（deferred annuity）；凡无限期继续收入或支出的年金称为永续年金（perpetual annuity）。w.普通年金的终值与现值）普通年金终值的计算普通年金的终值犹如零存整取的本利和，它是一定时期内每期期末收付款项的复利终值之和。（）式中，FVAn 为年金终值；A 为每次收付款项的金额；i 为利率；t 为每笔收付款项的计息期数；n 为全部年金的计息期数。其中 通常称作“年金终值系数（future value interest factors for annuity）”，其简略表示形式为FVIFAi，n或（FA，i，n），此系数可查阅“年金终值系数表”直接得到，不必计算。w案例25 假设某项目在 年建设期内每年年末向银行借款 万元，借款年利率为，问：该项目竣工时应付本息的总额是多少？w解：（FA，）.（万元）即该项目在 年后除了要偿付本金 万元外，还要支付 万元的利息。）年偿债基金的计算偿债基金是指为了在约定的未来某一时点清偿某笔债务或积聚一定数额的资金而必须分次等额提取的存款准备金。由于每次提取的等额准备金类似年金存款，因而同样可以获得按复利计算的利息，所以债务实际上等于年金终值，每年提取的偿债基金等于年金A。也就是说，偿债基金的计算实际上是年金终值的逆运算。即已知年金的终值求年金，其计算公式为式中，称为“偿债基金系数”，可以查阅“偿债基金系数表”，也可通过年金终值系数的倒数求得。w案例26 某公司有一笔 年后到期的长期借款，数额为 万元，为此设置偿债基金，年复利率为，到期一次还清借款。则每年年末存入的金额应为 .（万元）或A （FVIFAi，n）（.）.（万元）普通年金现值的计算普通年金现值是指一定时期内每期期末收付款项的复利现值之和。普通年金现值的计算公式为w式中，PVAn 为年金的现值，其他字母表示的含义同上。其中 称作“年金现值系数（present value interest factors for annuity）”其简略表示形式为PVIFAi，n或（PA，i，n），此系数可查阅“年金现值系数表”直接得到，不必计算。w案例27 某企业需租入一种设备，每年年末需要支付租金 元，年复利率为，问 年内应支付的租金总额的现值是多少？（PA，）.（元）年资本回收额年资本回收额，是指在约定的年限内等额回收的初始投入资本额或清偿所欠的债务额。其中未收回或清偿的部分要按复利计息构成需回收或清偿的内容。年资本回收额的计算也就是年金现值的逆运算。其计算公式如下：称作“资本回收系数”，可以查阅“资本回 收系数表”，也可以通过年金现值系数的倒数求得。w案例28 某公司于 年借款 元，借款年利率为，本息自 年至 年 年中每年年底等额偿还，试计算每次偿还金额是多少？.即付年金的终值与现值即付年金与普通年金并无实质性的差别，两者仅在收付款项时间上有所不同。）即付年金终值的计算即付年金的终值是其最后一期期末时的本利和，是各期收付款项的复利终值之和。n 期即付年金与n 期普通年金的付款次数相同，但由于其付款时间不同，n 期即付年金终值比n 期普通年金的终值多计算一期利息。因此，在n 期普通年金终值的基础上乘上（i）就是n 期即付年金的终值。称为“即付年金终值系数”，它是在普通年 金终值系数的基础上，期数加，系数减 所得的结果。通常记作（FA，i，n ）。这样，通过查阅“年金终值系数表”得（n ）期的值，然后减去 便可得对应的即付年金终值系数的值。这时可用公式计算即付年金的终值wFVAn A （FA，i，n ）（）案例29 每年年初向银行存入 元，连续存入 年，年利率为，则 年到期时的本利和为FVAn A （FA，i，n ）（FA，）.（元）w）即付年金现值的计算即付年金现值，是指在一定时期内每期期初等额收付款项的现值之和。n 期即付年金现值可用图 加以说明。从图 可以看出，n 期即付年金现值与n 期普通年金现值的期限相同，但由于其付款时间不同，n 期即付年金现值比n 期普通年金现值多折现一期。因此，在n 期普通年金的基础上乘以（i），便可求出n 期即付年金的现值。称为“即付年金现值系数”，它是在普通年金系数的基础上，期数减 所得到的结果。通常记作（PA，i，n ）。通过查阅“年金现值系数表”得（n ）期的值，然后加 便可得对应的即付年金现值系数的值。这时可用公式计算即付年的现值：PVn （PA，i，n ）（）PVn A （PA，i，n ）（）w案例210 某企业为提高生产效率租入一套设备，每年年初支付租金元，年利率为，则 年总的现值应为：（元）.递延年金和永续年金的现值）递延年金现值的计算递延年金，是指最初若干时期内没有发生收付款项，以后若干期每期发生等额的收付款项，它是普通年金的特殊形式。凡不是从第一期开始的普通年金都是递延年金。m 期以后的n 期年金现值可用图 表示。递延m 期后的n 期年金与n 期普通年金相比，两者付款期数相同，但这项递延年金现值是m 期后的n 期年金现值，还需要再贴现m 期。因此，为计算m期后n 期年金现值，要先计算出该项年金在n 期期初（m 期期末）的现值，再将它作为m 期的终值贴现至m 期期初的现值。计算公式如下：PV A PVIFA i，n PVIF i，m （）此外，还可先求出（m n）期后付年金现值，减去没有付款的前m 期的普通年金现值，即为递延m 期的n 期普通年金现值。计算公式为PV A PVIFA i，m n A PVIFA i，m （）w案例211 某人拟在年初存入一笔资金，以便能在第六年末起每年取出 元，至第 年末取完。在银行存款利率为 的情况下，此人应在最初一次存入银行多少钱？解：PV A PVIFA i，m n A PVIFA i，m A（PA，）A（PA，）（.）（元）永续年金的现值永续年金，是指每年定期收付的等额款项是无期限的，是一个无穷序列，那么该序列称为永续年金。在实际工作中，永续年金是不存在的，但通常期限很长的年金，在计算时可以作为永续年金处理。如有些债券未规定偿还期限，其利息也可视为永续年金。永续年金的计算公式如下：w案例212 某品牌商标能为某公司每年带来 万元的超额收益，若市场的无风险资金利润率为，问这项商标现在的价格为多少？四、四、货币时间价值的其他应用计算货币时间价值的其他应用计算w.不等额现金流量的现值前述现值的计算均指每期收入或付出的款项都是相等的。但在公司金融活动中，更多的情况是每期发生的收付款项并不一定相等。例如，普通股票的每年红利支付额，每年并不一定相同，因此，有必要分析不等额现金流量现值的计算过程。w其基本计算公式为w不等额现金流量序列中每项的现值之和就是该序列未来收入的现值。w案例213 某项目的现金流量如表，年利率为，试计算该项目现金流量的现值。.（万元）w.计息期短于一年的时间价值的计算所谓计息期就是指每次计算利息的期限。按照国际惯例，如没有特别说明，通常是指年。但在有时也会遇到计息期短于 年的情况，如债券利息一般是半年支付一次。因此，当计息期短于 年时，利率必须与计息期相适应，计息期n 为月数，i 就应当是月利率；当计息期n 是季数，就应当是季利率。为此，要根据不同的计息期对年利率进行换算，复利终值和现值的计算公式也要做适当的调整。计息期短于 年时，期利率和计息期数的换算公式如下：式中，r 为期利率；i 为年利率；m 为每年的计息期数；n 为年数；t 为换算后的计息期数。计息期数换算后，复利终值和现值的计算公式可按照下列公式进行：w案例214 存入银行 元，年利率，按季复利计算，年的本金和利息共为:.贴现率的确定和期数的推算贴现率的确定和期数的推算）贴现率的确定在前面的计算中，我们假定贴现率i 是既定的，但在公司金融活动的实际操作中，往往需要根据已知的计息期数、终值和现值来估算贴现率。一般说来，倒求贴现率可分为两步进行：求出年金（复利）现值（或终值）系数；根据该系数再求出其相应的贴现率。这里分两种情况，一种情况是，根据复利现值或终值系数及相应的计息期数n，通过倒查相应的系数表，直接得出贴现率i；另一种情况是计算出来的系数中没有正好相对的系数，即它是介于两个系数之间，这时要采用插值法来进行计算。w案例215 某职员采取按揭方式购买一套商品房，该房市价为 元，银行提供其首付 后的剩余房款，按 年期的按揭贷款还本付息。如果银行要求该职员在未来 年的每年年末等额地向银行支付贷款本息 元，试计算银行按揭贷款的利率为多少？，已知A ，n ，PVA ()可得查现值系数表，系数为.，n 为，则其对应的i 为。现实生活中，根据系数及已知的期数n，通过查表得出i 的情况并不多见。经常是计算出系数是介于两个贴现率之间，这时可用近似的插值法来计算。仍用上例,将每年年末等额地向银行偿付贷款的本息由原来的 30000元改为29500 元，从年金现值表中看出，在n 的各系数中,i 为 时，系数为4.329；i 为,系数为4.212。可见,贴现率应在 至 之间，假设x 为超过的百分数，则用插值法计算x 的过程如下：插值法当然，用插值法计算i 是一种近似的算法。）期数的推算期数的推算，其原理和步骤同贴现率的推算是相同的。现以普通年金为例，说明在PVAn、A 和i 已知情况下，推算期数n的基本步骤：计算出PVAn A，设为；根据 查普通年金系数表。沿着已知的i 所在列纵向查找，如能找到恰好等于 的系数值，其对应的n 值即为所求的期数值；如找不到恰好为 的系数值，则要查找最接近 值的左右临界系数、以及对应的临界期数n、n，然后应用插值法求n。计算公式如下：ww案例216 某企业拟购买一台柴油机，更新目前的汽油机。柴油机价格较汽油机高出 元，但每年可节约燃料费 元。若利息率为，则柴油机至少使用多少年此项更新才有利？解 已知PVAn ，A ，i ，PVAn A 即PVIFA ，n 求n：查普通年金现值系数表，在i 的列上纵向查找，无法找到恰好为（即）的系数值，于是查找大于和小于 的临界系数值、以及对应的临界期数n、n，即 .n .n 可见,期数应在 至 之间,可用插值法求n 如下：因此，n .（年）。3）名义利率与实际利率的换算：名义利率与实际利率的换算：每年计息多次，给定的年利率称为名义利率，而计算出来的每年复利一次的年利率称为实际利率。、直接将名义利率换算成实际利率,按实际利率计算资金的时间价值m表示每年复利次数，i名义利率，r实际利率。、将资金的时间价值公式中的年利率换算为期利率i/m，期数应变成mn例：储户存入银行元，年利率，每半年计息一次，请问两年后储户得到多少本利和？用第一种方法计算：=10000(1+5.0625%)2=11038.13（元）用第二种方法计算：五、利率理论（一）资金的需求与供给发生变化的情形：1 需求变化。当经济衰退时，资本市场中的资金需求通常会跟着下降。2 供给变化。当中央银行减少货币供给量时，利率提高。3 各资本市场之间的交互影响。（二）市场利率的构成要素1 纯粹利率。纯粹利率是指在预期通货膨胀率为零时，无风险债券的平均利率。因此，纯粹利率代表真实的无风险报酬率。2 通货膨胀溢酬。由于通货膨胀的存在，它会使货币贬值和投资者的真实报酬率下降，当投资者将资金贷给借款人时，他们会在所愿意接受的利率水平上再加上通货膨胀溢酬，以补偿因通货膨胀使购买力降低而带来的损失。3 违约风险溢酬。投资者将资金贷给借款人所需承担的违约风险越大，投资者所要求的利率报酬就越高。4 变现力溢酬。任何资产若能在短期内卖掉并转换成现金，那么我们就认为该资产具有较高的变现力或流动力。一般而言，在违约风险与期限风险皆相同的情况下，最具变现力的金融资产与最不具有变现力的金融资产彼此间的利率差距约介于1%-2%之间，这就是所谓的变现力溢酬。5 期限风险溢酬。期限风险是指因到期期间长短不同而形成的利率变化的风险。期限风险溢酬也会随着时间的变化而变化，即当利率起伏不定时，它会上升，当利率趋于稳定时，它会下降。（三）利率期限结构 利率期限结构描述的是债券的收益率与其到期期间的关系-亦即债券的长短期利率间的关系。一般来说，长期利率要高于短期利率，因为债券收益线的斜率会微微向上翘，以反映到期风险的效果，这种收益线为正常收益线。斜率向下倾斜的，称为倒转或异常收益线。解释收益线形状的期限结构理论有三种：市场区隔理论、流动性偏好理论和预期理论。1 市场区隔理论。资金借贷双方对于借款或贷款的到期期间各有所好，因此，收益线利率取决于长短期资金市场的资金供应情况。2 流动性偏好理论。由于长期债券的变现力低于短期债券，所以当其他情况不变时，投资者都喜欢购买短期债券而非长期债券，因此，在正常情况下收益线的斜率都会向上倾斜。3 预期理论预期理论认为，收益线的形状视投资者对未来通货膨胀的预期而定。美国国库券的名义利率为：式中，IPt为通货膨胀率，它等于t年内的通货膨胀的预期平均数，K*为实际无风险收益率。例如，假定在1994年初，K*=1，而未来每年的预期通货膨胀率及平均预期通货膨胀率如表3-3所示。年度预期通货膨胀率平均预期通货膨胀率19953%3%/1=3.0%19965%（3%+5%）/2=4.0%19977%（3%+5%+7%）/3=5.0%则其国库券的名义利率Kt如表3-4所示：如果在未来3年的预期通货膨胀率分别从7%下降到5%，最后下降到3%，则国库券的名义利率将变为如表3-5所示的情况：国库券种类实际无风险利率平均预期通货膨胀率国库券名义利率1年期国库券1%+3%=4%2年期国库券1%+4%=5%3年期国库券1%+5%=6%国库券种类真实利率平均预期通货膨胀率国库券名义利率1年期国库券1%+7%=8%2年期国库券1%+6%=7%3年期国库券1%+5%=6%上述结果如图3-8所示。通过各种理论实验证明，市场区隔理论、流动性偏好理论、预期理论各有其合理性，且都作用于利率的期限结构。任何时候收益曲线的形状都会受到下列因素的影响：（1）长期和短期市场的供需状况（2）流动性偏好（3）对未来通货膨胀的预期六 货币时间价值的运用w（一）经营决策w1 投资方案的可行性评估及选择w一个投资项目在一定的时间内既会有现金流出（记为负），也会有现金流入（记为正），将投资方案存续期内预计的各期所有现金流，包括期中及期初的投资支出，期间内的投资收益全部贴现到当前，加总求和的值，称为投资方案的净现值。从财务上看，净现值大于零的方案可行，几个方案中净现值最大的方案最佳。投资项目的计划竣工期确定以后，应争取缩短工期，早投产早见效益。如果工期延长，势必会加大施工成本，影响投资收益。2 投资借款偿还金额的确定 可用年金现值公式计算每年偿还的年金数额。3 分期付款的定价 例:假如某汽车现价为20万，采用首付10%，其余90%分期付款，分五年等额付清，年利率为10%，问每年期末付款金额是多少？4 票据贴现w（二）债券价格的估价w.债券估价的基本模型 债券的价值是发行者按照合同规定从现在至债券到期日所支付的款项的现值。恰当的贴现率是取决于当前利率和风险水平的必要收益率。典型的债券是固定利率、每年计算并支付利息、到期归还本金。按照这种模式，债券价值计算的基本模型是：式中，PV 代表债券价值；I 代表每年的利息；M 代表到期的本金；i 代表贴现率，一般采用当时的市场利率或投资人要求的必要报酬率；n 代表债券到期前的年数。通过这个模型可以看出，影响债券定价的因素有必要报酬率、利息率、计息期和到期时间。w例：公司拟于2001年2月1日发行面额为1000的债券，其票面利率为8%，每年2月1日计算并支付一次利息，并于5年后的1月31日到期。同等风险投资的必要报酬率为10%，则债券的价值为？PV=80 (p/A,10%,5)+1000 (p/s,10%,5)=80 3.791+1000 0.621 =924.28w.债券价值与必要报酬率 债券价值与必要报酬率有密切的关系。债券定价的基本原则是：必要报酬率等于债券利率时，债券价值就是其面值；如果必要报酬率高于债券利率，债券的价值就低于面值；如果必要报酬率低于债券利率，债券的价值就高于面值。w例：某一两年其债券，每半年付息一次，票面利率8%，面值1000元。假设必要报酬率是8%，计算其债券价值。w分析：由于债券在一年内复利两次，给出的必要报酬率称为名义必要报酬率，实际必要报酬率为8%的一半4%。由于票面利率与要求的必要报酬率相同，债券价值等于面值。wV=PV(利息）+PV（本金）=1000（元）w.债券价值与到期时间 债券价值不仅受必要报酬率的影响，而且受债券到期时间的影响。债券的到期时间，是指当前日至债券到期日之间的时间间隔。随着时间的延续，债券的到期时间逐渐缩短，至到期日时该间隔为零。在必要报酬率一直保持不变的情况下，不管它高于或低于票面利率，债券价值随到期时间的缩短逐渐向债券面值靠近，至到期日债券价值等于债券面值（见图）。当必要报酬率高于票面利率时，随着时间向到期日靠近，债券价值逐渐提高，最终等于债券面值；当必要报酬率等于票面利率时，债券价值一直等于票面价值；当必要报酬率低于票面利率时，随着时间向到期日靠近，债券价值逐渐下降，最终等于债券面值。w在例3.4.1.1中，如果到期时间为2年，在不要报酬率等于10%的情况下，债券价值为：PV=80 (p/A,10%,2)+1000 (p/s,10%,2)=80 1.7355+1000 0.8264 =965.24w在例3.4.1.1中，如果到期时间为2年，在不要报酬率等于6%的情况下，债券价值为：PV=80 (p/A,6%,2)+1000 (p/s,6%,2)=80 1.8334+1000 0.8900 =1036.67 w在例3.4.1.1中，在必要报酬率为8%并维持不变的情况下，到期时间为2年，债券价值为：PV=80 (p/A,8%,2)+1000 (p/s,8%,2)=80 1.8733+1000 0.8573 =1000w综述：当必要报酬率=票面利率时，到期时间的缩短对债券价值没有影响。w当必要报酬率一直保持至日期不变时，随着到期时间的缩短，债券价值逐渐接近其票面价值，w随着时间的缩短，必要报酬率变动对债券价值的影响越来越小到期时（年）02 25债券价值（元）i=6%i=8%i=10%1084.271036.671000965.24924.28 如果必要报酬率在债券发行后发生变动，债券价值也会因此而变动。随着到期时间的缩短，必要报酬率变动对债券价值的影响越来越小。也就是说，债券价值对必要报酬率特定变化的反映越来越不灵敏。w.债券价值与利息支付频率 利息支付的频率可能是一年一次、半年一次或每季度一次等。债券价值的计算公式如下：式中，m 为年付利息次数；n 为到期时间的年数；i 为每年的必要报酬率；I 为年付利息；M 为面值或到期日支付额。如果债券是折价发行，债券付息期越短价值越低；如果债券是溢价发行，则债券付息期越短价值越高。w例：有一债券面值为1000元，票面利率为8%，每半年支付一次利息，五年到期。假设必要报酬率为10%w分析：报价利率为按年计算的名义利率，每半年计息时按年利率的1/2计算，即按4%计息，每次支付40元。必要报酬率同样处理，每半年的折现率为5%wPV=40(P/A,5%,10)+1000(P/S,5%,10)=407.7217+10000.6139 =308.868+613.9 =922.768 w计算债券的到期收益率 到期收益率是指以特定价格购买债券并持有到期日所能获得的收益率。它是使未来现金流量等于债券购入价格的折现率。计算到期收益率的方法是求解含有贴现率的方程，即购进价格 每年利息 年金现值系数 面值 复利现值系数 V I PA，i，n M PS，i，n （）式中，V 为债券的价格；I 为每年的利息；M 为面值；n为到期的年数；i 为贴现率。通过公式 可用试误法求解得出到期收益率，但比较麻烦，也可用下面的简便算法求解得近似结果：式中，I 为每年的利息；M 为到期归还的本金；P 为买价；N 为年数。到期收益率可以反映债券投资的按复利计算的真实收益率，它是指导投资者选购债券的标准。w例：某公司1991年2月1日用1105元购买一张面额为1000元的债券，其票面利率8%，每年2月1日计算并支付利息，并于5年后的1月31日到期。该公司持有该债券至到期日，计算其到期收益率。w用i=6%计算：80(P/A,6%,5)+1000(P/S,6%,5)=1083.96w用i=4%计算：80(P/A,6%,5)+1000(P/S,6%,5)=1178.16w用插补法计算近似值市场利率变动对债券价格的影响（1）长期债券和短期债券的比较。假设债券票面价值为1000元，有效期为15年，票面利率10.75%，每年末付息一次，到期后一次还本。假设目前市场利率为8.5%，则债券的价值为：V0=107.5*PVIFA8.5%，15+1000*PVIF8.5%，15=1186.85（元）如果目前市场利率上升为10%，则债券的价值为：V0=107.5*PVIFA10%，15+1000*PVIF10%，15=1057.05（元）价格变动百分比=（1057.05-1186.85）/1186.85=-10.94%如果目前市场利率降为7%，则债券的价值为：V0=107.5*PVIFA7%，15+1000*PVIF7%，15=1341.51（元）价格变动百分比=（1341.51-1186.85）/1186.85=+13.03%利用同样的分析方法，只改变债券的期限大小，1年期、5年期、15年期、30年期作比较，可以得出图3-9。可以看出，同样的票面利率都为10.5%，在市场利率发生变化时，期限越长的债券价格变化幅度就越大，由此可以得出债券价值评估的定理1。w定理1 债券期限越长，利率变化导致的价值变化幅度越大。（2）不同利率债券的比较。假设有四种不同的债券，都为15年期，利率分别为：0.5%，10.75%，12%，目前利率为8.5%。利用与上面相同的方法计算当利率上升为10%和下降到7%时债券价值变化的百分比，得到下图，从中可以得出定理2。w定理2 债券票面利率越低，对市场利率的变化越敏感。w（三）股票的估价 普通股价值是指股票期望提供的所有未来收益的现值。简单地说，普通股价值等于该股票在一个无限时间范围内所期望提供的未来股利现值。尽管以高于原始购入价格出售股票，股票持有者获得现金股利之外还可获得资本利得，但是持有者实际出售的仍是未来获得股利的权利。在一个可预测的未来时间段内不支付股利的股票仍有价值，因为该股票可通过公司的出售或公司资产的清算获得遥远的未来股利。因此，从价值评估的角度来看，只有股利与股票评价相关。普通股的基本评价模型可表示为 式中，P 为普通股的价值；Dt 为t 年年末期望获得的每股股利；KS 为普通股的必要收益率。式 是股票评价的一般模型。它在实际应用时，面临的主要问题是如何预计未来每年的股利，以及如何确定贴现率。股利的多少，取决于每股盈利和股利支付率两个因素。对其估计的方法是历史资料的统计分析，例如回归分析、时间序列的趋势分析等。股票评价的基本模型要求无限地预计每年的股利，实际上不可能做到。因此应用的模型都是各种简化办法，如每年股利相同或固定比率增长等。贴现率的主要作用是把所有未来不同时间的现金流入折算为现在的价值。折算现值的比率应当是投资者所要求的收益率。w.零增长股票的价值 假设未来股利不变，以一个固定数额持续分配。使用上述标记表示为D D D以D 表示每年分配的股利，在零增长模型下，上述等式可重新表示为P D/K S （）该等式表明零增长模型下的股票价值等于永续年金D 以利率K S 折现的现值。w例：假定某公司在未来无限时期支付的每股股利为8年，目前市场利率为10%，对该公司股票价值进行评估。V。=810%=80（元）w.持续增长 企业的股利不应当是固定不变的，而应当不断成长。各公司的成长率不同，但就整个平均水平来说应等于名义国民生产总值的成长率，或者说是真实的国民生产总值增长率加通货膨胀率。持续增长模型是迄今为止引用最多的股利评价模型。假设股利以比率g 持续增长（g 低于必要收益率K S，即g KS），以D表示最近一次的股利支付，则等式可表示为w例：去年某公司支付每股股利1.8元，预计在未来日子里该公司股票的的股利按每年5%的速率增长。假定必要收益率为11%，对该公司股票进行评估。V。=A(1g)/（r-g）=1.80(10.05)/(0.11-0.05)=31.50(元)w.非固定成长股票的价值 在现实生活中，有的公司股利是不固定的。例如，在一段时间里高速成长，在另一段时间里正常固定成长或固定不变。在这种情况下，就要分段计算，才能确定股票的价值。w两阶段增长模型w按照股票投资分析理论，一般应投资处于成长期和成熟期的公司股票，需研究目前红利处于高固定增长期，而若干年后股利增长放慢的公司股票，其价值如何确定。w假设公司期初股利为D。，在今后n年内每年增长率为g，n年后股利增长率放慢为gn，市场利率为r。该公司股票的价值计算公式为：w例3.4.2.3：假设A公司为一家高科技公司，在2000年每股收益为1.5元，支付红利为1元，分析家认为该公司在今后5年每年可以维持增长率为35%，在第5年后预期增长率将降低为5%，市场利率为7%。求A公司每股股票现值。wD。=1，g=35%，=5%，r=7%，n=5%.w.普通股评价的其他方法 除上述普通股评价方法外，还存在着许多其他评价方法，但只有一个被广泛接受。最常用的方法包括：账面价值法、清算价值法和市盈率法（市盈倍数法）。）账面价值法 简单地说，如果公司的所有资产完全以账面价值（会计价值）出售并且偿还所有债务（包括优先股）后所剩余的资产出售收入在普通股持有者之间进行分配，每股普通股可获得的资产收入额就是每股账面价值。但是账面价值法不够精确，而且完全依赖于可能已经不符合实际情况的资产负债表历史资料，该方法还忽视了公司的期望收益潜力，因此每股账面价值与公司实际市场价值之间的关系一般不大。账面价值法假设资产均以账面价值出售，因此它并不能代表股票价值的最小值。事实上，尽管大多数股票均以高于每股账面价值的价格出售，经常也会出现以低于每股账面价值的价格出售股票的情况。）清算价值法 公司将所有资产出售、所有负债（包括优先股）清偿后所剩余的货币资金在普通股持有者之间进行分配，每股普通股可获得的收入就是每股清算价值。对不准备清算的公司，这个衡量方法显然比账面价值更符合实际情况，但是它仍旧没有考虑公司资产的盈利能力。）市盈率法（市盈倍数）市盈率反映投资者愿意为 美元收益所支付的价款。如果投资者以评价整个行业“平均”收益的方式评价某一公司的收益，那么某一特定行业的平均市盈率可作为评价公司价值的标准。市盈率法是评价公司价值的常用方法，根据该公司的期望每股收益乘以所在行业的平均市盈率来估计公司的每股价格。特定行业的平均市盈率可从标准普尔工业指数处获得。市盈率在评价非上市公司时特别有用，而市场价格则在评价上市公司时特别有用。不管是上市公司还是非上市公司，市盈率法都要优于账面价值法以及清算价值法，因为市盈率法考虑了公司未来收益情况。职业证券分析师一般采用多种模型和技术来评价股票。例如，分析师可能采用持续增长模型、清算价值法和市盈率法来估计股票的真实价值。如果分析师认为他的估计值正确，则股票价值应视为不高于分析师的最大估计值。如果公司的每股清算价值高于使用评价模型（零增长、持续增长或波动增长模型）或市盈率法估计的每股持续经营价值，那么该公司在持续经营时期的价值要低于清算时期的价值（即死了比活着更有价值）。在此种情况下，公司将缺乏足够的收益能力证明其存在的合理性，因此极有可能被清算。从投资者的角度看，如果投资者能够以低于清算价值的价格购买该股票，这将是非常有利的投资机会，但是这种情况在有效市场条件下根本不会发生。w.股票的收益率 假设股票价格是公平的市场价格，证券市场处于均衡状态；在任一时点证券价格都能完全反映有关该公司的任何可获得的公开信息，而且证券价格对新信息能迅速作出反应。在这种假设条件下，股票的期望收益率等于其必要的收益率。根据固定增长股利模型，得出 从式 可知，股票的总收益率可以分为两个部分：第一部分是D P，叫做股利收益率，它是根据预期现金股利除以当前股价计算出来的；第二部分是增长率g，叫做股利增长率。由于股利的增长速度也就是股价的增长速度，因此g 可以解释为股价增长率或资本利得收益率。g 的数值可以根据公司的可持续增长率来估计。w例：有一只股票的价格为20元，预计下一期的股利是1元，该股利将以大学10%的速度持续增长。该股票的期望报酬率为 R=1/20+10%=15%w如果用15%作为必要报酬率，一年后股价为 P1=D(1+g）(R g)=1(1+10%)(15%10%)=22(元）总报酬率=股利收益+资本利得收益 =120+220=15%w这个例子反过来也验证了股票期望报酬率模型的正确性第三章第三章 筹资决策筹资决策第一节第一节 企业筹资决策概述企业筹资决策概述一一.筹资的概念筹资的概念企业筹集资金是指企业向外部有关单位或个人以及向企业内部筹措和集中企业所需资金的财务活动。按资金使用期限长短可分为短期资金和长期资金两类；按资金的来源可分为所有者权益和负债两类。二二.筹资的渠道和方式筹资的渠道和方式:（一）筹资渠道：（一）筹资渠道：1、国家财政资金“拨改贷”2、银行信贷资金3、非金融机构资金4、其他企业单位资金5、职工资金和民间资金6、企业自留资金、境外资金（二）筹资方式：、吸收直接投资、发行股票、银行借款、商业信用、发行债券、融资租赁 三、筹资的基本原则筹资的基本原则：（一）合理性原则（二）及时性原则（三）效益型原则（四）优化资金结构原则四、企业资金需要量的预测四、企业资金需要量的预测:销售百分比法:F=K(A L)DR+M K 未来销售收入增长率；A 资产；L 负债；D 预计未来可使用的折旧额(摊销额)；R 预计留存收益；M 新增零星开支。例1 某公司1999年实现销售额300 000元，销售净利率为10%，并按净利率的60%发放股利，假定该公司的固定资产利用能力已经饱和。1999年底的简略式资产负债表如下所示。若该公司计划在2000年把销售额提高到360 000元，销售净利率、股利发放率仍保