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基于TBI的欧洲风险投资模式研究 赵成阳+廉然摘 要：本文使用Balassa指数（TBI）研究了欧洲独立风险投资、企业风险投资、银行附属风险投资以及政府风险投资在行业、成立时间、发展规模、发展阶段以及与投资者的距离个方面影响因素下的特点。关键词：风险投资；投资模式；高新技术企业；Balassa指数一、引言风险投资是以获得高收益为目的，对生产与经营技术密集的高新技术企业予以资本支持的具有潜在高风险的投资形式。由于所有权和管理权的差异会影响投资者的投资目的和投资策略，从而导致了不同类型的风险投资。最常见的风险投资是独立的风险投资（DVC），其投资者也就是有限合伙制中的普通合伙人。有限合伙制通常由普通合伙人和有限合伙人组成，有限合伙人是风险投资的真正的合伙人，而普通合伙人投资的份额较少主要负责基金的运作和使用。企业风险投资（CVC）是指有明确主营业务的非金融企业在其内部和外部所进行的风险投资活动。银行附属机构风险投资（BVC）是指以银行等金融机构为高新技术企业提供贷款的资金支持形式。政府风险投资（GVC）是指政府作为风险资本的供给主体为高科技企业提供资金支持、减少税种、降低税率等扶持政策。二、欧洲风险投资概况欧洲是世界上风险投资最发达的地区之一。在风险投资占GDP比重最高的20个发达国家里有13个位于欧洲。风险投资需要一个商业友好型的法律环境。尽管欧洲国家进行了巨大变革以促进对风险投资的吸引，某些因素依旧无法使其跨越历史的差距，例如股东权益保护，公司管理效率，破产法以及劳动力市场刚性。除了管理机制，风险投资对资本市场的发展尤为敏感，大量的上市和并购吸引了风险投资者的加入，然而欧洲大陆以银行为基础的资本市场阻碍了流动性资本市场的发展.来自欧洲风险投资协会的最新数据表明，2013年欧洲政府投资资金增长了近40%。另外从2009年起在欧洲大陆纳税人的资金已经成为风险投资资金的最大来源。三、欧洲四种风险投资模式对比分析本文从VICO的数据库中采集由846个风险投资者在737家企业进行的1663次首次投资构成的样本数据采用Balassa指数（TBIs）来研究不同的风险投资的特点。1.独立风险投资如表所示由独立风险投资的在各影响因素下的TBI值可知在欧洲独立风险投资者会回避处在种子期的年轻企业和避免高风险投资，反而更倾向于选择处于扩展时期的成熟的大型企业（独立风险投资在扩张阶段的TBI值为0.037），这种投资模式与美国的独立风险投资的模式是不一样的。3-5年的独立风险投资的TBI值等于0.046表明独立风险投资在这个时间层次的投资倾向比整体水平多9.7%。独立风险投资的TBI随着被投资公司规模增大而增加并且对于成员少于10个的公司是无意义的。在样本独立的风险投资有73.5%的投资人倾向投资距离在50-300公里的公司，而不是选择当地的公司。2.企业风险投资企业风险投资在互联网和TCL服务业的TBI=0.150和在生物技术与制药行业的TBI=-0.179表明企业风险投资人非常专注于互联网通信服务和轻微占有制度与高端技术并存的行业，但是避免投资知识产权保护较好的生物技术与制药产业。企业风险投资就年龄，阶段，规模方面不存在明显差异，而出于全球化的投资策略的目的而偏爱远距离的企业。正如企业风险投资对跨国投资的比占77.4%（TBI=0.279）。3.银行附属机构风险投资银行附属机构投资在产业方面不存在明显投资模型。在公司规模和成立时间方面，企业为了维护商业银行与被投资企业的关系银行附属机构风险投资更倾向投资成熟的大型的公司。与其他私人投资类型相比，由于内部信息搜集的便利性欧洲银行风险投资更可能投资当地的企业，他们尽量避免投资距离在50km-300km的企业，而位于其所在位置10km-50km的公司对其吸引力很大。4.政府风险投资在欧洲政府风险投资模式与其他投资模式大不一样。因为小型年轻的高新企业的信息不对称以及失败的风险性使其难以吸引私人资金，特别是生物技术行业，此类行业里新产品的开发需要较长的市场周期和大量资源。政府风险投资的合理性是填补私人投资的资金缺口。同时，为了实现区域发展政府风险投资人常常选择当地的投资项目。四、总结本文为风险投资方面的研究做出了两点贡献。首先，使用Balassa指数全面阐述了各风险投资模式在各影响因素下的特点。这一指数特别适合于这类型的分析，因为它能计算不同风险投资模式的不对称性信息并且这一工具是首次运用于创业融资领域。其次，本文论据表明欧洲政府风险投资者已经填补了由私人风险投资者遗留的创业性融资缺口。政府风险投资者专注于投资生物技术与制药行业以及比较年轻的小型的正处于萌芽阶段的企业，而这些企业对私人投资者是没有吸引力的。尽管如此，本文也有一定的局限性。本文强调了欧洲的风险投资模式存在大量差异，却没有分析存在差异的原因，基于以前研究的基础，我们会认为这些差异是投资者经营机构环境差异导致的结果，然而深层次的原因还有待分析，这为以后此方向的研究指明了方向。参考文献：1曹庆穗.可资借鉴的国际风险投资发展模式J.群众，2009，07：36+45.2王纯.美、欧风险投资比较及启示J.当代经济（下半月），2008，10：92-93.3葛晋.国内外高科技产业的风险投资模式J.经济导刊，2012，01：44-45.4Alperovych，Y.，&hubner，G（2013）.Incremental impact of venture capital Financing.Small business Economics，41（3），651-666.doi：10.1007/ s11187-012-9448-6.5Bertoni，F.，&Groh，A.（2014）.Cross-border investments and venture capital exists in Europe. Corporate Governance： An International Review，22（2），84-99.doi：10.1111/corg.12056.6Brander，J.A，Qianquian，D.，&Hellmannn，T.F.（2014）.The effects of government-sponsored venture capital：Internationalevidence.Review of Finance，First Published online，1-44.doi：10.1093/rof/rfu009. -全文完-