“价值被低估”的独立董事选择离职或是继续留任——基于组织公平理论和社会交换理论视角的研究.pdf

第3 3卷 第1期 2 0 2 4年1月系 统 管 理 学 报J o u r n a l o f S y s t e m s&M a n a g e m e n tV o l.3 3 N o.1J a n.2 0 2 4 文章编号:1 0 0 5-2 5 4 2(2 0 2 4)0 1-0 1 9 4-2 0收稿日期:2 0 2 2-0 2-1 8 修订日期:2 0 2 3-0 7-1 9 基金项目:大连民族大学人文社会科学研究项目(2 0 2 0 0 2 0 3 8)作者简介:吴世飞(1 9 8 5-),男,博士,讲师。研究方向为公司理财与公司治理。E-m a i l:w s h f 1 1 1 71 6 3.c o m“价值被低估”的独立董事选择离职或是继续留任?基于组织公平理论和社会交换理论视角的研究吴世飞1,陈仕华2(1.大连民族大学 国际商学院,辽宁 大连 1 1 6 6 5 0;2.东北财经大学 工商管理学院,辽宁 大连 1 1 6 0 2 5)【摘要】现有研究基于组织公平理论发现,“价值被低估”的独立董事会因感知的不公平而选择离职。但是现有研究不能解释为何还有部分“价值被低估”独立董事没有选择离职,并且那些继续留任的“价值被低估”独立董事后来还会拥有较多的“晋升”机会。为回答上述问题,在组织公平理论基础上引入社会交换理论,认为独立董事的社会交换关系(基于社会交换理论)对独立董事“价值低估”与离职之间的正向关系(基于组织公平理论)具有负向调节作用。并且,价值被低估且没有离职的独立董事此后会拥有更多的“晋升”机会(基于组织公平理论)。基于中国A股上市公司2 0 0 82 0 1 7年独立董事任职数据,实证研究结果支持了上述理论推断。实证结果如下:社会交换关系在独立董事“价值低估”与离职之间发挥显著的负向调节作用。具体而言,当“价值被低估”的独立董事是由现任董事长任命,或者“价值被低估”的独立董事具有较好的社交技能时,独立董事价值低估对离职的正向影响较弱。对于“价值被低估”且没有离职的独立董事而言,其后期获得“晋升”的可能性更大。关键词:独立董事;价值低估;组织公平;社会交换;离职;晋升 中图分类号:F 2 7 0;F 2 3 4 文献标志码:A D O I:1 0.3 9 6 9/j.i s s n 1 0 0 5-2 5 4 2.2 0 2 4.0 1.0 1 4 D o U n d e r v a l u e d I n d e p e n d e n t D i r e c t o r s C h o o s e t o Q u i t o r S t a y?A R e s e a r c h B a s e d o n O r g a n i z a t i o n a l J u s t i c e T h e o r y a n d S o c i a l E x c h a n g e T h e o r y WU S h i f e i1,CHEN S h i h u a2(1.I n t e r n a t i o n a l B u s i n e s s S c h o o l,D a l i a n M i n z u U n i v e r s i t y,D a l i a n 1 1 6 6 5 0,L i a o n i n g,C h i n a;2.S c h o o l o f B u s i n e s s A d m i n i s t r a t i o n,D o n g b e i U n i v e r s i t y o f F i n a n c e a n d E c o n o m i c s,D a l i a n 1 1 6 0 2 5,L i a o n i n g,C h i n a)【A b s t r a c t】B a s e d o n t h e o r g a n i z a t i o n a l j u s t i c e t h e o r y,e x i s t i n g s t u d i e s h a v e f o u n d t h a t u n d e r v a l u e d i n d e p e n d e n t d i r e c t o r s a r e m o r e l i k e l y t o q u i t d u e t o p e r c e i v e d u n f a i r n e s s.H o w e v e r,t h e e x i s t i n g r e s e a r c h c a n n o t e x p l a i n w h y s o m e u n d e r v a l u e d i n d e p e n d e n t d i r e c t o r s d o n o t c h o o s e t o q u i t,a n d t h a t t h o s e“u n d e r v a l u e d”i n d e p e n d e n t d i r e c t o r s w h o s t a y e d o n t h e b o a r d w o u l d h a v e m o r e p r o m o t i o n o p p o r t u n i t i e s l a t e r.I n o r d e r t o a n s w e r t h e a b o v e q u e s t i o n s,b y i n t r o d u c i n g t h e s o c i a l e x c h a n g e t h e o r y i n a d d i t i o n t o t h e o r g a n i z a t i o n a l j u s t i c e t h e o r y,a r g u m e n t s a r e d e r i v e d t h a t t h e s o c i a l e x c h a n g e r e l a t i o n s h i p o f i n d e p e n d e n t d i r e c t o r s(b a s e d o n t h e s o c i a l e x c h a n g e t h e o r y)h a s a n e g a t i v e m o d e r a t i n g e f f e c t o n t h e p o s i t i v e 第1期吴世飞,等:“价值被低估”的独立董事选择离职或是继续留任?1 9 5 r e l a t i o n s h i p b e t w e e n t h e u n d e r v a l u a t i o n o f i n d e p e n d e n t d i r e c t o r s a n d t h e i r t u r n o v e r s(b a s e d o n t h e o r g a n i z a t i o n a l j u s t i c e t h e o r y).M o r e o v e r,t h e u n d e r v a l u e d i n d e p e n d e n t d i r e c t o r s w h o d o n o t q u i t w i l l h a v e m o r e c h a n c e s o f“p r o m o t i o n”(b a s e d o n t h e o r g a n i z a t i o n a l j u s t i c e t h e o r y).T h e e m p i r i c a l s t u d y o f t h e d a t a o f t h e i n d e p e n d e n t d i r e c t o r s o f C h i n e s e A-s h a r e l i s t e d c o m p a n i e s f r o m 2 0 0 8 t o 2 0 1 7 s u p p o r t s t h e a b o v e t h e o r e t i c a l i n f e r e n c e s.T o b e s p e c i f i c,t h e s o c i a l e x c h a n g e r e l a t i o n s h i p p l a y s a s i g n i f i c a n t n e g a t i v e m o d e r a t i n g r o l e i n t h e r e l a t i o n s h i p b e t w e e n t h e u n d e r v a l u a t i o n o f i n d e p e n d e n t d i r e c t o r s a n d t h e i r t u r n o v e r s.S p e c i f i c a l l y,w h e n t h e u n d e r v a l u e d i n d e p e n d e n t d i r e c t o r s a r e a p p o i n t e d b y t h e c u r r e n t c h a i r m a n,o r w h e n t h e u n d e r v a l u e d i n d e p e n d e n t d i r e c t o r s h a v e b e t t e r s o c i a l s k i l l s,t h e p o s i t i v e e f f e c t o f t h e i r u n d e r v a l u a t i o n o n t u r n o v e r s i s w e a k e r.F o r i n d e p e n d e n t d i r e c t o r s w h o a r e u n d e r v a l u e d a n d d o n o t q u i t,t h e y a r e m o r e l i k e l y t o b e“p r o m o t e d”l a t e r.K e y w o r d s:i n d e p e n d e n t d i r e c t o r;u n d e r v a l u a t i o n;o r g a n i z a t i o n a l j u s t i c e;s o c i a l e x c h a n g e;q u i t;p r o m o t i o n 董事会中的独立董事主要是由社会各界名流和专业人士构成,与薪酬收益相比,他们更加在意自身的专业技能是否得到有效发挥,从而获得胜任感1。然而,由于实践中董事会任命制度缺陷1),或者任命决策中可能的疏忽与偏袒,一些独立董事的专业技能和胜任资格不能在董事会中得到有效发挥(如具有深厚财务专长的独立董事没能在审计委员会中担任主席职位),致使这些独立董事的价值被低估2-5。那么,这些价值被低估的独立董事将何去何从?对此,现有研究主要基于组织公平理论回答这一问题,发现那些价值被低估的独立董事会因不公平感知而选择离职2,4-5。根据现有研究关于独立董事价值低估的测量方法2,4-5,对本文所用数据进行测试发现,在7 1 7 9位独立董事样本中,6 3 0位独立董事处于价值被低估的状态(占比8.7 8%);在6 3 0位价值被低估的独立董事中,3 8 0位独立董事选择离职(占比6 0.3 2%),2 5 0位独立董事仍然留在公司(占比3 9.6 8%);在2 5 0位价值被低估且未选择离职的独立董事中,有1 7 9位独立董事随后获得了“晋升”(指担任董事会或专业委员会的主席职位),占比7 1.6 0%。而样本中价值未被低估且未离职的独立董事(共有3 1 0 4位)中获得“晋升”的比例仅为3.1 9%(其中有9 9位独立董事获得“晋升”),该比例显著低于价值被低估且未离职独立董事的“晋升”比例。与现有研究关注“价值被低估独立董事选择离职”2,4-5的问题不同,本文关注的学术问题是:价值被低估的独立董事为何没有选择离职?那些价值被低估且没有离职的独立董事将来是否会有更好的成长机会?根据社会交换理论6-7,组织中主要存在两类社会交换:个人与组织的社会交换以及个人与组织中领导的社会交换。关于价值被低估独立董事选择离职的问题,现有基于组织公平理论的研究主要关注的是个人(指独立董事)与组织(指董事会群体)的社会交换,没有考虑个人(指独立董事)与组织中的领导(指董事长)的社会交换2,4-5。研究表明,董事会中的独立董事与董事长之间存在社会交换关系8-9。因此,本文在组织公平理论基础上引入社会交换理论,并进一步挖掘组织公平理论的理论内涵,从而回答前述问题。其中,从两个方面考察独立董事的社会交换关系对独立董事价值低估与离职之间关系的调节作用:独立董事是否由现任董事长任命。研究表明,由现任董事长任命的独立董事更可能与董事长存在社会交换关系8-9。独立董事是否拥有较好的社交技能。研究发现,社交技能会影响社会交换关系的建立、维持1 0-1 3,而那些具有政治、法律或 销 售 职 业 背 景 的 人 更 可 能 具 有 良 好 的 社 交技能1 2。本文基于中国A股上市公司2 0 0 82 0 1 7年独立董事的任职数据,实证研究发现:1)例如,公司在其 审计委员会实施细则 中或许会规定审计委员会至少应有一名具有财务背景的独立董事,但是却没有规定审计委员会主席必须具备财务背景(1)社会交换关系在独立董事价值低估与离职之间发挥显著的负向调节作用。具体而言,当价值被低估的独立董事是由现任董事长任命,或者价值被低估的独立董事具有较好的社交技能时,独立董事价值低估对离职的正向影响较弱。(2)对于价值被低估且没有离职的独立董事而言,其后期获得“晋升”(指担任董事会或各专业委员会主席职位)的可能性更大。本文的贡献主要体现在:(1)关于独立董事价值低估问题的研究,现有研究主要基于组织公平理论发现,价值被低估的独立董事会因不公平感知而选择离职2,4-5。而本文在组织公平理论基础上引入社会交换理论,发现社会1 9 6 系 统 管 理 学 报第3 3卷交换关系会减弱独立董事价值低估对离职的正向影响。(2)现有研究没有考察那些价值被低估且没有离职的独立董事的后续成长问题,本文进一步挖掘组织公平理论的理论内涵,并发现那些价值被低估且没有离职的独立董事,后期具有较高的“晋升”机会。1 理论分析与研究假设1.1 理论基础 组织公平理论认为,组织中的不公平会给个人和组织带来不利影响。对个人而言,不公平感知会使人们产生认知失调,进而产生心理上的不平衡和紧张感1 4-1 5;对组织而言,不公平会导致组织效率下降、成本上升,以及声誉受损1 4-1 6。鉴于上述组织中不公平的不利影响,组织公平理论认为,个人和组织都会努力改善不公平状态1 7。在个人方面,个人会进行一系列的调整行为以恢复公平状态,从而消除心理上的不平衡和紧张感,如调整投入或产出、调整对投入或产出的认知、调整(或在认知上调整)参照对象的投入与产出、改变参照对象以及退出关系或离职等1 4-1 5。其中,离职是人们应对不公平的最根本、最彻底方法,并且不公平程度越高,人们越倾向于选择离职1 4-1 5,1 8-2 2。在组织方面,组织会采取相应措施以改善不公平状态1 6-1 7,2 3-2 5,如改善薪酬契约设计或晋升机会2 6-2 7。这也意味着那些承受不公平且没有离职的人员更可能在将来得到组织的正视,从而获得薪酬增长或晋升2)。组织公平是在组织内的社会交换关系中得以体现的。因为人们往往从公平性的角度来理解社会交换的结果1 4-1 5,所以组织公平构成了评判组织中社会交换质量的重要方面2 9-3 0,组织中的社会交换则为讨论组织公平问题提供了基本的理论场景,也是分析组织公平的产生机制和人们面对不公平时的行为机制的重要基础1 0,1 4-1 5。根据社会交换理论6-7,组织中存在两类社会交换:一类是个人与组织的社会交换,这往往被概念化为“组织支持感(P e r c e i v e d O r g a n i z a t i o n a l S u p p o r t,P O S)”3 1;另一类是个人与组 织 中 领 导 的 社 会 交 换,即“领 导-成 员”交 换(L e a d e r-M e m b e r E x c h a n g e,LMX)3 2-3 3。然而,现有研究在考察组织公平与其后果的关系时,仅关注了个人与组织的社会交换,而没有考虑个人与组织中领导的社会交换。因为诸多研究发现,LMX会对P O S产生明显的影响3 4-3 5,所以LMX必然在组织公平与其后果之间发挥一定的调节效应,而这正为回答为何价值被低估的独立董事没有选择离职的问题提供了重要的理论基础。2)因为在董事会中,不同独立董事往往获得一个统一的薪酬契约1,5,2 8,所以对于独立董事而言,得到“晋升”成为其缓解不公平的主要方式5。因此,本文对于未离职独立董事未来不公平状况的改善也关注于其“晋升”方面,但在稳健性检验中,本文进一步控制了独立董事超额薪酬增长可能产生的影响1.2 研究假设 关于独立董事价值低估的后果,现有基于组织公平理论2,4-5的研究认为,价值被低估的独立董事会产生不公平感知,从而导致其离职。根据前文所述,结合组织公平理论与社会交换理论,本文进一步预计:独立董事与董事长之间的社会交换关系将在独立董事价值低估与离职之间产生负向的调节效应(减少独立董事离职);对于价值被低估且没有离职的独立董事而言,其任职状况得到组织改善(获得“晋升”)的可能性更大。1.2.1 社会交换关系对“价值被低估”独立董事与离职的调节效应:基于社会交换理论的分析 根据前文所述,本文认为,当独立董事与董事长之间存在社会交换关系(LMX)时,独立董事价值低估与离职之间的关系将有所减弱。这是因为:(1)根据以往研究2 9-3 0,3 6-3 9,之所以不公平会导致人员离职,是因为个人与组织的社会交换在其中的中介作用,即不公平促使人们认为组织不重视且不关心自己,随之产生较低的组织支持感(P O S),进而选择离职。有关LMX与P O S之间关系3 4-3 5的研究发现,LMX对P O S具有显著的正向影响,这意味着较高的LMX可以抑制不公平与人员离职之间的作用路径,从而降低人们在面对不公平时离职的可能性。具体而言,当独立董事与董事长存在社会交换关系时,独立董事更可能认为董事长对自己表现出的友好传达了组织(董事会)对自己的重视和关心,从而提高其组织支持感。即使独立董事价值被低估,其也会认为在得到组织支持的条件下,这种低估只是暂时的,其付出的努力终将得到组织的回报,进而降低离职意愿3 1。(2)董事长在公司中拥有较高的地位,能够对诸如人事任免、薪酬分配等公司决策施加影响4 0,同时,这些地位较高的人员也往往具有更为优越的精英社会关系4 1,因此,如果与董事长建立了社会交换关系,一方面将有助于独立董事在公司中获得更有利的待遇,另一方面可以使其借助与董事长的关系更容易进入精英社会圈子,这些都构成了独立董事从该项交换中获得的关系利益。根据以往研第1期吴世飞,等:“价值被低估”的独立董事选择离职或是继续留任?1 9 7 究,董事会是独立董事进行高层次社会交往的重要平台9,4 2,独立董事从董事会中获得的关系利益对其而言十分重要4 3,因此,如果独立董事与董事长建立了社会交换关系,其中的关系利益在一定程度上弥补独立董事因被低估而产生的落差与失意之感,使其有动机继续保持与董事长的社会交换关系并获取关系利益,从而强化独立董事的留任意愿。(3)社会交换在为人们提供利益的同时,也引起了一种附加义务,即要求成员去回报从交换对方获得的好处,这是由社会交换中的互惠原则所约束的1 0,4 4。作为一种文化信仰和规范,互惠原则使人们相信那些对受到帮助做出回报的人在未来仍会得到帮助,而那些对受到帮助不做回报的人将会受到文化的谴责或“惩罚”。遵从互惠原则既是关系成员维持交换关系的“自愿”义务,也是其从关系中进一步获取利益的必要前提1 0,4 4。因此,如果独立董事与董事长之间存在社会交换关系,则独立董事在获得关系利益的同时,也产生了回报对方的义务。作为董事长所挑选的“自己人”,独立董事回报董事长的方式可能包括在董事会中更多地为董事长提供支持,做出有利于董事长的提议4 5,或更少地表达异议8-9等,而这些义务的履行仍要以独立董事继续留在公司为前提。因此,基于遵从互惠原则、避免文化谴责或“惩罚”的考虑,独立董事更可能不会选择离职。关于独立董事与董事长的社会交换关系,以往研究认为,由现任董事长任命的独立董事更可能与董事长存在社会交换关系。这是因为:(1)由现任董事长任命的独立董事在其任职过程中得到了董事长的赏识和支持,经此而就任的独立董事更可能对董事长产生亲近和感激之情,且对董事长更为忠诚,因此与董事长建立起社会交换关系的可能性更大8-9,4 6。(2)董事长在任命独立董事的过程中更倾向于选择与自己具有相似的经历、社会身份或社会关系,以及其他相似人口统计学特征的独立董事4 5,4 7-4 8,根据社会交换理论,这些相似性可以提高两者之间的相互吸引和好感,有助于他们之间社会交换关系的建立1 0,3 2,4 9-5 0。(3)出于降低搜寻成本或掌控董事会的考虑,董事长更可能选择过去与自己具有社会关系的独立董事9,5 1-5 3,因而由现任董事长任命的独立董事很可能已经与董事长存在社会交换关系。因此,结合前述分析,提出以下假设:H 1 当独立董事是由现任董事长任命时,独立董事价值低估对离职的正向影响会减弱。LMX研究还认为,个人对领导产生影响方面的社交技能(如奉承、赞同、自我表现等)对其与领导之间社会交换关系的形成具有重要作用。这是因为:(1)较好的社交技能可以提高个人的人际吸引力,从而给领导形成良好的印象,赢得领导对自己的好感,这有助于两者之间社会交换关系的建立1 0-1 1,1 3,5 0,5 4-5 5。(2)较好的社交技能有助于提高领导对其胜任能力的认识和期待1 1,1 3,5 0,从而提高领导将其选作“自己人”并与其建立社会交换关系的可能性3 2。(3)较好的社交技能可以促使领导在社会交往中对其行为做出更为积极、有利的归因,而这种归因是领导决定与其 建立社会交 换 关 系 的 重 要 促 进因素1 2,5 6。因此,结合前述分析,提出以下假设:H 2 当独立董事具有较好的社交技能时,独立董事价值低估对离职的正向影响会减弱。1.2.2“价值被低估”独立董事与“晋升”:基于组织公平理论的分析 如前文所述,根据组织公平理论,当组织中出现不公平时,个人和组织均会做出相应的调整以改善不公平状态1 7。在个人方面,个人应对不公平处境的最根本、最彻底的方式是选择离职,这是以往基于组织公平理论考察独立董事价值低估与离职关系2,4-5的研究所关注的方面。但是,以往研究并没有关注不公平情形下组织的调整行为。根据组织公平理论,当组织中出现不公平时,组织也会基于公平性的考虑进行契约设计和决策制定,逐渐发展一个公平的组织制度1 6-1 7,2 3-2 5,这使得那些承受不公平且没有离职的人员更可能在将来得到组织的正视,从而改善不公平状态。因此,本文认为,当独立董事价值被低估且没有离职时,其后期获得“晋升”(指担任董事会或各专业委员会主席职位)的可能性更大。具体而言:与未被低估的独立董事相比,价值被低估独立董事因不公平感知的存在而更可能在董事会中表达不满,挑战组织制度,从而与他人产生冲突5,5 7,这会对董事会绩效 产生负面影响5 7。根据组织公平理论,为了避免或降低负面影响,董事会在新的任职安排中会考虑对他们的职位进行调整或改善,以缓解其不公平感知。对于未被低估的独立董事而言,他们的个人能力与其职位需要之间往往处于相互匹配的状态,即个人能力等于职位需要,其并不具备承担更高级别职位的胜任能力。如果这些未被低估的独立董事获得“晋升”,则会出现能力与职位需要不匹配,即能力低于职位1 9 8 系 统 管 理 学 报第3 3卷需要的状态,这将导致其任职效率的下降。然而,与未被低估的独立董事相比,价值被低估独立董事的个人能力与其职位需要则本身处于不匹配的状态,即其专业技能、经验或资历均高于其当前任职所需2,4-5,这意味着他们有更大的未被开发的潜力,更有能力承担相比当前任职更重要的职位。根据组织公平理论,为了使其职位需要能够匹配个人能力,防止他们离职,并激励他们充分发挥自身潜力,在工作中投入更多努力,董事会也会考虑给予他们一个更加公平的、体现其胜任感的职位。基于上述分析,提出以下假设:H 3 与价值未低估的独立董事相比,价值低估的独立董事未来获得“晋升”(指担任董事会或各专业委员会主席职位)的可能性较大。结合前期研究2,4-5以及本文的理论分析,最终形成的理论框架如图1所示。图1 独立董事价值低估及其后果的理论框架F i g.1 T h e o r e t i c a l f r a m e w o r k o f u n d e r v a l u a t i o n o f i n d e p e n d e n t d i r e c t o r s a n d i t s c o n s e q u e n c e s2 研究设计2.1 样本选择与数据来源 由于C S MA R数据库从2 0 0 8年开始详细披露 中国A股上市公司独立董事职业背景数据,故选择2 0 0 82 0 1 7年中国A股上市公司的独立董事作为初始研究样本(共计1 5 5 5 9位独立董事的9 5 4 0 6个“个人-年度”观测值,见表1)。本文对初始数据进行如下处理:剔除S T类公司和金融业公司数据;由于测算独立董事价值低估变量的数据需要,故剔除独立董事担任董事会主席或各专业委员会主席起止日期缺失,或者进行测算所需的独立董事个人特征变量缺失的数据;由于判定独立董事离职需要4年的窗口期,故剔除至样本截止时间窗口期少于4年且在样本已涵盖窗口期内无法认定独立董事已离职 的 数 据。最 终 获 得7 1 7 9位 独 立 董 事 的3 0 2 8 2个“个人-年度”观测值样本(见表2)3)。使用上述样本检验与独立董事离职相关的研究假设(即假设1和2)。在7 1 7 9位独立董事样本中,有3 8 2 5位独立董事在未来3年内离开董事会(包括价值低估和价值未低估的独立董事),有3 3 5 4位独立董事在未来3年内仍留在董事会(包括价值低估和价值未低估的独立董事)。关于独立董事“晋升”的研究需要使用未离职的独立董事样本,因此,为了检验独立董事“晋升”的相关研究假设(即假设3),使用上述3 3 5 4位仍留在董事会的独立董事样本(共9 8 4 1个“个人-年度”观测值)。此外,由于当前已经担任董事会或专业委员会主席的独立董事并不涉及未来的晋升,故剔除这部分独立董事,最终得到3 2 3 2位独立董事的7 6 0 6个“个人-年度”观测值用于检验假设3(见表3)。其中,有3 7 4位 独 立 董 事 在 未 来3年 内 获 得“晋 升”,有2 8 5 8位独立董事在未来3年内没有获得晋升。表1 初始样本的基本情况T a b.1 B a s i c i n f o r m a t i o n o f t h e i n i t i a l s a m p l eP a n e l A-年度分布年份2 0 0 82 0 0 92 0 1 02 0 1 12 0 1 22 0 1 32 0 1 42 0 1 52 0 1 62 0 1 7合计观测数5 8 3 86 2 9 67 4 3 38 4 9 79 2 2 39 9 4 41 1 2 2 71 1 3 0 11 2 2 7 41 3 3 7 39 5 4 0 6P a n e l B-行业分布行业ABC 0C 1C 2C 3C 4C 5C 6C 7C 8观测数1 3 0 82 6 6 72 7 55 7 1 51 5 3 5 43 1 3 5 71 8 2 71 0 82 1 15 5 98 7DEFGHIJKLMN观测数3 9 2 22 7 0 85 1 3 03 6 8 75 5 96 0 1 23 1 8 34 7 3 91 4 4 48 2 91 1 7 4OPQRS合计观测数38 82 7 61 3 7 48 1 09 5 4 0 6 注:行业代码的设定依据为证监会(2 0 1 2年版)上市公司行业分类指引(下同)3)需要说明的是,本文在模型式(1)的回归中并未对样本进行前述的第3项剔除,这是因为在模型式(1)中不涉及对独立董事是否离职的判断,所以在第3项筛选过程中被剔除的独立董事数据仍然可以在模型式(1)中得到应用第1期吴世飞,等:“价值被低估”的独立董事选择离职或是继续留任?1 9 9 表2 检验假设1和2所用样本的基本情况T a b.2 B a s i c i n f o r m a t i o n o f t h e s a m p l e u s e d t o t e s t h y p o t h e s e s 1-2P a n e l A-年度分布年份2 0 0 82 0 0 92 0 1 02 0 1 12 0 1 22 0 1 32 0 1 42 0 1 52 0 1 6合计观测数2 1 2 32 2 1 92 5 3 93 6 1 54 5 1 45 0 1 35 0 4 52 8 9 32 3 2 13 0 2 8 2P a n e l B-行业分布行业ABC 1C 2C 3C 4C 6C 7DE观测数4 5 2 8 8 7 1 9 7 3 5 1 6 4 1 0 9 4 1 4 2 3 1 4 2 6 1 2 0 3 9 0 3 FGHIKLMNPQ观测数1 4 1 5 1 1 0 5 1 6 3 2 2 7 2 1 4 2 7 4 9 8 2 5 1 4 1 9 8 1 3 2 RS合计观测数4 6 1 1 4 5 3 0 2 8 2表3 检验假设3所用样本的基本情况T a b.2 B a s i c i n f o r m a t i o n o f t h e s a m p l e u s e d t o t e s t h y p o t h e s i s 3P a n e l A-年度分布年份2 0 0 82 0 0 92 0 1 02 0 1 12 0 1 22 0 1 32 0 1 4合计观测数6 2 88 6 31 2 1 31 5 5 91 2 9 61 1 4 29 0 57 6 0 6P a n e l B-行业分布行业ABC 1C 2C 3C 4C 6C 7观测数1 4 3 2 5 4 5 4 0 1 3 0 4 2 6 3 9 8 5 2 6 DEFGHIKL观测数3 2 7 2 7 4 3 3 9 2 8 6 5 2 4 8 7 3 9 9 1 2 4 MNPQRS合计观测数5 6 9 7 2 4 0 1 3 0 2 0 7 6 0 6 注:行业代码的设定依据为证监会(2 0 1 2年版)上市公司行业分类指引数据全部来自C S MA R数据库。为了降低异常值的影响,对主要连续变量在1%和9 9%水平上进行了缩尾处理。2.2 变量定义与模型构建2.2.1 因变量 独立董事离职(D e p a r t u r e)。参照现有研究方法1,5,5 8,本文在未来3年内判断独立董事是否离职。如果独立董事在未来3年内离职,则D e p a r t u r e取值为1,否则取值为0。因此要求数据至少具有4年的窗口期,而对于至样本截止时间窗口期少于4年的数据,采用如下方式处理:在样本已涵盖窗口期内考察独立董事是否离职,如果在此期间内能够认定独立董事已离职,则仍可判断独立董事在未来3年内离职,D e p a r t u r e取值为1;如果在样本已涵盖窗口期内独立董事未离职,则受限于窗口期不足,无法判断该独立董事在未来3年内是否离职,故剔除该数据。独立董事“晋升”(P r o m o t i o n)。借鉴关于独立董事离职的测量方法,本文在未来3年内判断独立董事是否获得“晋升”,如果独立董事当前未担任董事会或专业委员会(借鉴前期研究,本文主要关注审计委员会、薪酬委员会、提名委员会)的主席职位,而在未来3年内担任相关主席职位,则P r o m o t i o n取值为1,否则取值为0。2.2.2 自变量 独立董事价值低估(U n d e r v a l u-a t i o n)。借鉴G a r g等5的测量方法,首先构建独立董事个人层面上的任职状态模型,然后基于任职状态模型判断独立董事价值是否被低估。独立董事任职状态模型如下所示:A p p o i n t m e n t=0+1A g e+2G e n d e r+3D e g r e e+4T e n u r e+5C o n c u r r e n t d i r e c t o r s h i p s+6P r i o r d i r e c t o r s h i p s+7B i g g e r d i r e c t o r s h i p s+8C o n c u r r e n t t m t+9P r i o r t m t+1 0B i g g e rt m t+1 1F i n a n c e+1 2O p e r a t i o n&E n g i n e e r i n g+1 3S a l e s+1 4G o v e r n m e n t+(1)式中:因变量为A p p o i n t m e n t,如果独立董事在主董事会、审计委员会、薪酬委员会、提名委员会中担任主席职位,则A p p o i n t m e n t取值为1,否则取值为0;自变量包括独立董事年龄(A g e)、性别(G e n d e r)、学历(D e g r e e)、任 期(T e n u r e)、兼 任 董 事 数 量(C o n c u r r e n t d i r e c t o r s h i p s)、以 往 兼 任 董 事 情 况2 0 0 系 统 管 理 学 报第3 3卷(P r i o r d i r e c t o r s h i p s)、是否在比当前公司规模更大的公司兼任董事(B i g g e r d i r e c t o r s h i p s)、是否兼任其他公司管理层(C o n c u r r e n t t m t)、是否有过去的管理经验(P r i o r t m t)、是否在比当前公司规模更大的公司兼任管理 层(B i g g e r t m t)以 及 独 立 董 事 的 财 务 背 景(F i n a n c e)、生产设计背景(O p e r a t i o n&E n g i n e e r i n g)、销售背景(S a l e s)和政治背景(G o v e r n m e n t),同时控制了公司固定效应;为模型误差项。模型式(1)中各变量的具体含义见附表A 1。采用P r o b i t方法对模型式(1)进行回归,并根据回归结果获得独立董事担任主席职位的预测概率。如果该概率大于0.5,则预计独立董事担任主席,否则预计独立董事不担任主席5 9。因此,如果预测概率大