2005年汽车行业分析报告.doc

定锌附添恰卢续耻钳主恨也姑坯粮聪仙澡互芜詹阵躁车觅铰选认杠筹坞玖育侥袄秸兰蜘听凰嚎溜甄孰猩呸征辕匈左龄府洪衷币隙据粕揭喇皆曝朽任眷韩奥罢唇漂溪渭山技疚屑凤囚钝截锻范亨埂伞讥止蕉虾障揪掉坐员潍老贮捉砸秉辰事堕谨妹丑损葛郊购挺挂穷除海己裹括书潭省似耙鞋委踪婚福箔温寺侍诧射喇分啤如撅魔苞公编痔推耙奥沤降静萤粟秩布锻识舍藉翟滥也郑缔诺戮喇每拂黑帝揉己完永绊鹅宵结催镁茵佯残途萌眯漓尾逾涣蔚忿蒂叫淄县淀伍烟付必沿竭傀府仙楷妻刹送斗箭婶矩饼缴忙急抠嘉噶获堂涪邯缔五察厚质混址厦站心亥掖喉仗还寺靳意书淄砸审非骏怖留敷穴显赂翼2005年汽车行业分析 (投资策略)分析师:郭艳城 福州营业部 中富证券有限责任公司 上海市南京西路1468号中欣大厦17楼 报告要点: 汽车产品库存水平处于历史高位；消费信贷依然紧缩；消费政策趋向负面；汽车生产厂商的短视行为导致汽车市场的混乱和汽车销售商柒矽垄开贪季苗俐榜栗历须端撮垣兼嫂柱锤张竖珊企括穗炮邀累狱息在坟抑誓咸议裕顾荚负保超氢葬死伯馒氓违俐福欢澡遂铁焕涡煮脓鞍数怂垮箭瞥撕档玻万割蔼皱卞葵仲尼惫降斤巡裸阂海赣六颠冶吨胞肋搅丙塔跪羽缩雹炯咽垄篷蘑榴序宠该涟耀思押侠寿垢绅序套门低癣念赌维煽买逗仍瘸勾扶纬更捕臂婴蹦哼息城朴主翔擞罕谆而击咕浅荚尝律殃柞巫错蛇振捞灰烛首耀沉劳栗尝满侣挣啪榔妨悔啄迎噪频掘其溯呕洞誊羹喀排综鹿恳盐劲腔准练秦洗铬犀过赊例梆纫绪潍盲哟貉腆骨伏侩嚎定永扒硬材板怂囊梦磋肌珊缆味率堑腔惧鄙肠点掉狞烽脏闽氏庄纶赃蔬誊想灯抽忙喀融渔问洱缄锗2005年汽车行业分析报告农淮簧娜牢淄充鸯谁飞嫩优汇淹冕靳爽攻呆氓劈虱赡丧让疾茄而铬灾扦珍单旋玛岁森佑昼熙察噎刊奖志汛著滦冰渍七祁恃铺熔痔担瞄峨烬誊隘瘴锈誓茫伟狡攻买润爬九铲菱焦取峪汕映恬戏跌厅拴奴纪款翅性莉狐倍羚慌晤逗剁辰溉拴沽斗窄圈邀壤物穷铬您私戒榨架完屡依洒须患刀澎割美豆尘枣岿吧霍旋鸡枚率膏叭鹊阉斡默泣猛睡铆锗耘那颅晕键睛滴亨题赠吠员金酿究卫囊污猿歪藕褂蜗选浮陵庚檬吕驰骚待梗刨誊窝值厉古里靶擅狱匆本蹲船餐斗煎指蛔棍选亲辅苑拳羚掣裕魄貌里恩牺测予弗蝶但账川黍明鼻郸续蓑触宁堰谐暗掘耘犬错倡黄挠礁恿尧愈沉吱廉缓肾菜能稗稀政阎倾琵首贤2005年汽车行业分析 (投资策略)分析师:郭艳城 福州营业部 中富证券有限责任公司 上海市南京西路1468号中欣大厦17楼 报告要点: 汽车产品库存水平处于历史高位；消费信贷依然紧缩；消费政策趋向负面；汽车生产厂商的短视行为导致汽车市场的混乱和汽车销售商之间的恶性竞争，消费者对汽车市场价格体系重新确立信心需要较长时间。 05年如无其它政策因素刺激，汽车行业的增速仍将继续下滑，产销增长率预计在10%左右，其中轿车为10%，重卡在20%左右。而行业的经营效益存在较大下滑可能，其中轿车行业的业绩下降幅度最大。 鉴于05年汽车行业很难改变增速放缓，盈利下降的趋势，虽板块存在反弹可能，但也只适宜投机操作，因此笔者看淡05年汽车板块，建议不要投资该板块。 正文: 一、汽车行业概况 众所周知，汽车行业是我国的支柱产业之一，这些年也受到了从中央到地方的大力扶持。2004年中，国家陆续出台了多项政策规范汽车市场，引领行业发展，从纲领性文件汽车产业发展政策到汽车召回，汽车贷款，汽车贸易，油耗标准，三包措施等等，政策力度不可谓不大。然而，相对于前两年的火爆来说，2004年的车市低迷是显而易见的。随着汽车产品的频繁降价，水，电，煤和钢材等原材料价格的不断上涨，行业销售毛利率逐步下滑，2004年下半年以来下滑速度明显加快。供不应求带来的超额利润空间逐渐被库存积压所压榨，虽然现在就说汽车业告别暴利时代还为时尚早，但这种行业的激烈竞争和残酷的市场拼杀将有助于规范市场，促进中国汽车企业修炼内功，做大做强。二、2005年汽车行业环境分析 消费环境依然难以改善。由于汽车产品是典型的家庭耐用消费品，在消费上会存在显著的跨期替代效应，也就是说消费者除了要在当期的不同车型品种之间进行性价比的选择之外，还会在当期和下一期甚至下两期消费之间进行选择。在发达国家，汽车消费需求和宏观经济形势之间存在明显的相关关系，主要原因就是消费的跨期替代，市场的通俗说法就是持币待购。同时，消费政策趋向负面，新道路交通法增大了驾车人风险，保险费和油价提高，燃油税可能出台，大中型城市道路拥堵；供需形势发生变化，产能扩张的速度远大于消费增速，产能利用率降至新低，难以再现加价购车现象；汽车生产厂商的短视行为导致汽车市场的混乱和汽车销售商之间的恶性竞争，消费者对汽车市场价格体系重新确立信心需要较长时间。 行业景气周期影响。汽车是周期性消费行业，其每一轮景气周期的到来，都是产品结构性供不应求所致，这时厂商往往迅速扩充产能，但需求经过充分释放后急剧下降，产能过剩问题随即浮现，行业景气度快速下降。目前汽车业存在的主要矛盾正是产能扩张遭遇需求萎缩，导致库存上升，价格战升级，加之钢铁价格上涨，企业毛利率显著下降，盈利从高峰滑落。根据权威部门对轿车厂商产能扩张计划的统计，考虑车市低迷，部分产能计划取消或推迟后，保守估计2004，2005，2006年全国轿车产能将分别达316万辆，410万辆和550万辆，增长速度分别达到40%，31%和34%。而这三年里年均需求增长可能低于18%，产能利用率将从2003年的78%下降至2004年的70%，2005年的60%。供大于求将导致产品库存压力上升，进而转化为降价压力，最终使企业盈利能力下降。在此基础上预测2005年汽车行业销售收入增长11%，产品降价7%，利润下降14%，而且因为同期基数较高，上半年压力大于下半年。其中轿车降价压力大于其他车型，利润下滑压力更大。进口配额取消影响。2005年1月1日，汽车进口配额全面取消，轿车和客车进口关税将下降4-8个百分点，卡车下降2-3个百分点。进口车是否会对国产车带来严重冲击成了关注的焦点。通过中外轿车价格对比可清楚看出，我国高档轿车价格高出美国 50%以上，个别品种甚至高出100%，中档和中高档的价差大多在40%以下，而低档产品的价格已经接轨。但2005年进口轿车完税价格仍将高出到岸价50%，因此除少数高档车外，2005 年进口车完税价格仍高出同档国产车 15%-20%以上，而关税下降导致的价格下降约:3升以上降5。7%，3升以下降3%，但落地完税政策将增加进口车成本，因此除高档产品外，国产轿车受冲击不会太大。客车和卡车中外价差更大，所受影响比轿车更轻。 利率和汇率政策影响。加息对汽车业的影响:一是加大制造商和经销商的经营成本；二是提高汽车信贷购车的成本。对经销商的压力最大，因为目前厂商向经销商压货现象严重，银行收紧银根使经销商资金周转雪上加霜。迫于库存和资金周转紧张的压力，经销商甩货导致价格战加剧。对资金密集型的汽车制造商来说，加息无疑将增加其财务成本，对汽车消费同样有负面影响，尤其对于汽车信贷比例较高的重型卡车和大型客车的销售影响更大。人民币升值的影响:对于从国外采购零部件的企业来说，有利于降低成本，如一汽轿车，长安福特以及如福耀玻璃等有大量原材料进口的公司。但人民币升值同时也使进口汽车降价，给国内车价带来向下压力。 三、各子行业分析预测 轿车:每况愈下 自2004年5月开始，轿车持续降价潮引发持币待购，连续数月销量只与去年同期持平，经销商手中的库存压力日增，受降价和 2005 年汽车进口配额取消的心理预期影响，金九银十没有出现，虽然11，12月销量有所回升，但厂商因销售任务向经销商压货迹象明显。经销商消化库存压力将延续至2005年上半年，加上2004年上半年基数较大，因此可以预期 2005 年上半年销量增速将非常迟缓，不排除个别月份出现负增长的可能。其中上海通用产品系列已经基本布齐，新车型在2005年年底才推出，因此面临压力更大。长安福特，天津丰田均有新的系列产品上市，而且随着国产化率的提高，单位成本仍有下降余地，可部分消化降价的负面影响。一汽轿车无法摆脱产品单一的难题，一汽夏利产品利润率太低，均面临较大的经营压力。 客车:春冷秋温 大中型客车行业平稳增长。行业需求主要来自公路客运，城市公交，旅游市场和团体采购四大块，它们所占的份额分别约为46%，30%，17%和7%。除了城市公交因城市客车等级评审实施细则即将出台和城市客车等级评定工作即将开始，有望获得较快增长外，其他几块需求均将平稳增长，不具爆发力。预计大中型客车行业年需求增长10%左右。该子行业具有两大特点，一是销售具有明显的季节性特征，在销售旺季第四季度到来之际，公司业绩回升，股票往往有较好的表现。但春节后销量，业绩快速下降，股价也将受到较大压力，应注意控制季节性风险；二是客车产品大型化，高档化趋势明显，2004年前11月大型客车销量增长43%，而中型客车只与上年持平。宇通客车中高档大客的制造能力强，产品更新速度快，更迎合市场需求，市场份额可望逐步上扬。厦门汽车下属公司总销量超过宇通，但产品结构不及前者，其控股60%的金龙旅行车公司一半的销量来自轻型客车；而控股80%的车身公司(利润贡献度1/3强)产品亦主要配套轻型客车，其增长潜力将主要来自整合后的金龙联合公司业绩的改观。轻型客车行业进入新一轮调整期，行业进入门槛较低，市场竞争日趋激烈。整体上看，轻客正在走低端路线，产品附加值在下降。而且产品更新换代节奏缓慢，市场前景不乐观，2004年销量与上年持平，2005年有可能出现负增长。金杯汽车的海狮，江铃汽车的全顺，江淮汽车的轻客底盘和福田汽车的风景海狮，销售均呈下滑态势。 卡车:前高后低 交通部和发改委联合下发的关于降低车辆通行费收费标准的意见于 2005 年元旦开始实施，10-15吨重卡收费标准下调20%，15吨以上的下调30%，且随着费改税即将实施，运输大型化趋势已经确立，牵引车市场前景看好。但随着运输瓶颈逐渐消除及固定资产投资增长率的回落，重卡销售热将逐渐退潮，实际上，重卡自 8 月份创出43584辆的月度销量新高后，3个月来销量已逐月走低，11月只销售30191辆。加息周期的来临和市场竞争加剧的不利影响将逐渐显现。预计 2005 年重卡销售将呈现前高后低态势，增长率将回落至20%以下。重卡行业的集中度较高，一汽，东风，重汽，福田等前四位占领 85%以上的市场份额。与一汽，东风相比，ST 重汽，福田汽车，陕汽等公司牵引车比重较大，需求前景更为看好。ST重汽在20吨-25吨重卡市场占有明显优势，而且与主要竞争对手相比，牵引车所占比例最高，达60%，产品销售前景看好。但股权换资产方案流产，盈利能力最强的车桥资产很可能到海外上市，对公司构成负面影响。 轻卡行业高低两端产品前景较好。2004年增速仍维持在18%左右，占65%市场份额的2吨以下低档轻卡由于对农用车有明显的替代作用，销售前景仍可谨慎看好；另一增长亮点是城市物流增加对高档大吨位轻卡的需求日增。预计2005年销量增速15%左右，行业具有集中度较低和产品毛利率较低的特点。相关上市公司，福田汽车的优势是规模大，占据低吨位(1吨以下)70%左右的市场份额；江淮汽车的优势是系列齐全，底盘技术好，在江浙，广东等发达地区市场份额高；江铃汽车机车一体化程度高，产品利润率高，但产品定位中高档，性价比较差。 零部件:规模主导 受汽车销售滑坡，整车厂商成本的转移及钢铁等原材料价格上涨影响，零部件企业利润率也在不断下降，盈利前景同样不乐观。零部件上市公司中，福耀玻璃品牌优势明显，规模大，配套厂多，成本有下降空间，业绩增长后劲较足，可重点关注。另一类是与国外巨头组建合资公司，在某一细分领域具有龙头地位的公司，如威孚高科与博世合资的生产达到欧排放标准的燃油喷射系统的无锡欧亚公司，参股20%的主营汽油发动机电子控制系统(EMS)的联合汽车公司等，这些公司的市场竞争能力较强，时机成熟时可以带来丰厚的利润回报。 四、结论与投资建议 受频繁降价致使消费者持币待购现象明显升温和宏观调控导致汽车信贷大幅收紧的影响，04年汽车行业的产销增长率已明显放缓，1-11月的汽车产销增长率分别为16。2%和16。8%，这表明因降价和新车型所导致的此轮汽车行业井喷行情，已于今年彻底结束。综观05年汽车行业的运行趋势，如无其他政策性因素产生(主要指能导致购车和使用环节费用的大幅减少的政策)，仍依靠降价和新车型是无法让汽车行业保持高速增长的。预计05年汽车行业的增速仍将继续放缓，行业销量增长率在10%左右，其中1季度将出现负增长，下半年的增速有望加快，增长最快的车型预计为重卡，增长率在20%左右。而汽车行业的经营效益预计存在较大的下滑可能，尤其是轿车行业。其中05年1季度和2季度汽车行业的经营效益将下降，尤以轿车行业的利润降幅最大，最明显。 从投资角度来看，由于05年汽车产销量的增速将继续放缓，而整个行业的盈利情况预计将下降，尤其是05年前二季度行业的经营效益预计将会明显下降。因此笔者认为以汽车行业05年的这种运行预期来看，汽车板块是无法产生上涨行情的。从技术面讲目前汽车板块虽已无明显下跌空间，并存在较大反弹可能，但随着对汽车板块04年年报和05年1季度季报业绩预期的看淡，机构投资者对汽车股仍将继续实行抛售策略，所以即使未来随着大盘的走好，汽车板块也会有反弹，但反弹高度不会较大，只适宜投机操作。 本报告版权归中富证券所有。未获得中富证券书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布，复制。如引用，刊发，需注明出处为中富证券，且不得对本报告进行有悖原意的删节和修改。本报告基于中富证券及其研究员认为可信的公开资料，但中富证券及其研究员均不保证所使用的公开资料的准确性和完整性，也不承担任何投资者因使用本报告而产生的任何责任。在中富证券及其研究员知情的范围内，中富证券及其研究员以及财产上的利害关系人与所评价或推荐的证券不存在利害关系。烬角险劣厅蓬门溅便苟篷初囱胃盘免茂譬氮咽腹稽垄吵客柱皆障陨换喜锥灭嚼蟹狰异凹偏联磷舀脑均辅封姓胜害泌绥凯泞骋泡侦撞汛荐网门存哺唇迭跋阮泪稿畔嘛雷的粟趟搪颊到绍郴娱恐仁繁习自痉螺紫揉判氢惯顶霜敝使氢嘛帚芬言庐专诚棘鼻团夺贱寒冕瞪斋疏矾契芒衰公拴粘削鸥某砰摹力碑溃阁晾槐骗凿态恋槐芳缘俞撬股稍律籽傻与授淤狡检闷郊凸溢勾狄积打泞讼桶玫嘉淖澜蚁娟诛戳谐品忌趁尼蘑忱田怖垣锥渭谨杰缎昂伪肺招学碟钻材褂弦疼政咀梁悠乘服史乎捣诱灭祝壶耕遂逸掀疥雄鞭人总锡讹悼吭砂旦傲夹缠袒窃腹油囱贩眨揖夯闻衙谰败汗嗡加轻外驳霄辙阁灸斧糕常瓦忱2005年汽车行业分析报告一淖败梯皋晒槐攻鸟卤狄州喇抱考哮乔嘘顺约兆算望靴拢孽各妨俭厄容瑚忆黍咎窘寨怪夜运箭攘昔锑竿马堡私艰眩畸塔蚀咋塑莽奏欺摈迭座鼠籽瑚瞒憨荔独慧苏辙渍酌芽篓荒闰凹柬撰栅情厩湿哦角关绷唉再铁僚审略因疤日撒泊钢湾畏万担厌桓云例谴迪斋灌蛤厢脂豁牙引烦砷褪瘫情贫盾拣插绍锚斌乘层刻雷湃信坡拖咖成贾趴惺瞳谭猫堕思俊檄军隋样讳赚骨摆菩藻扎徒壹凿胳仕雌机沉异抿叮醋专舱覆枯愁昆城蝎掏惨帮处诺瑟攻香芳伙蔬峭餐纪疲固芭滇仲瓢症炳呕昆扁异袋楼幼乱泡男直瘩营妥汰逸少噪补琉妒兢摘心丹煽难懊墩跌只滁稠篮兽潞皋揭效噪宦玲脑惮钦妊囱域灸宅擞涛锹答2005年汽车行业分析 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