货币分析法.pptx

第四章第四章 货币主义汇率模型货币主义汇率模型 Monetary Approach 在上一章，我们运用蒙代尔-弗莱明模型，在一系列的假设前提下，考察了货币政策、财政政策对汇率决定与变动的影响。在这一章，我们将学习汇率决定的货币分析法，它使用了一些不同于蒙代尔-弗莱明模型的前提假设，也得到了与其不同的结论。根据对价格弹性的假定不同，货币主义汇率模型可分弹性价格货币模型与粘性价格货币模型。第一节第一节 弹性价格货币模型弹性价格货币模型 Flexible Price Monetary Approach 由弗伦克（Frenkel,1976）、穆萨（Mussa,1976,1979）、比尔森（Bilson,1978）提出来的。其中弗伦克是主要的代表人物。由于货币模型仍然采用一般均衡分析，所以我们仍然对开放经济下国民经济中的各种供求平衡逐一进行分析，并且在分析过程中引出一系列前提假设。一、本国商品供求的均衡：A1：本国商品的总供给曲线是垂直的本国商品的总供给曲线是垂直的：是充分就业时的总供给。这样，由于本国商品的总供给是恒定不变的，那么对本国商品的总需求就由总供给决定。本国商品供求的均衡可表示为：即假设本国实际国民收入是外生变量。在相同假设条件下，我们也可以写出外国商品供求均衡的表达式：二、本国货币供求的均衡：对本币的总需求由本国的物价水平、国民收入与本国利率共同决定：根据以上性质，我们给出一个特定的函数形式：同时，本币总供给由本国政府决定，我们设：所以本币供求的均衡可表示为：类似地，外币供求均衡可表示为：三、外汇供求的均衡：A2A2：绝对购买力平价成立绝对购买力平价成立：A3A3：投资者是风险中性的，无抵补利率平价成立投资者是风险中性的，无抵补利率平价成立：四、浮动汇率制下影响汇率水平的因素：将三个市场的供求均衡方程联立，就可以得到一般均衡：上式就是弹性价格分析法的基本模型，它展现了影响即期汇率水平的一系列因素：将方程（1）、（2）代入（3），并且由于：（一）当其他因素保持不变时，本国货币供给的一次性增加将会带来本国价格水平的同比例上升，本国货币的同比例贬值，本国产出与利率则不发生变动。在这个结论的背后，其实有一个非常重要的前提假设：A4：弹性价格假定。即利率与实际国民收入都是与货弹性价格假定。即利率与实际国民收入都是与货币供给无关的。货币供给的增加只能引起价格水平的迅币供给无关的。货币供给的增加只能引起价格水平的迅速上升，并不能带来利率的降低而进一步影响国民产出速上升，并不能带来利率的降低而进一步影响国民产出。我们可以用图形来表示货币模型中本国货币供给一次性增加的影响：（二）当其他因素保持不变时，本国国民收入的增加会带来本国价格水平的下降，本国货币升值。（三）当其他因素保持不变时，本国利率上升会带来本国价格水平的上升，本国货币贬值。（四）其他因素保持不变时，外国货币供给一次性增加，外国利率上升，会使本币升值；外国国民收入上升，会使本币贬值。（五）预期对即期汇率汇率水平的影响：以上的分析都是针对方程：而没有考虑UIP。现在将UIP即方程（4）代入上式，得：上式表示，即期汇率水平不仅受到即期的经济基本面状况（货币供给、国民收入水平）的影响，而且还会受到对将来汇率水平预期的影响：许多相关文献从预期的角度对弹性价格货币模型进行了扩展和修正（教材 p66）。五、对弹性价格货币模型的检验与评价：教材 P76-68。尽管弹性价格货币模型在实证检验中并不十分令人满意，但它是现代汇率决定理论的基础，如稍后我们要介绍的粘性价格货币模型和资产组合平衡模型都是在对弹性价格货币模型修正的基础上提出的。第二节第二节 粘性价格货币模型粘性价格货币模型Sticky Price Monetary Approach 又被称为汇率超调模型（Exchange rate overshooting Model）或多恩布什模型（Dornbusch Model）。它是由麻省理工学院多恩布什教授于1976年在其论文（Expectations and exchange rate dynamics,The Journal of Political Economy中提出。我们在本章第一节和上一章分别学习了弹性价格货币模型与蒙代尔-弗莱明模型。弹性价格模型含有许多前提假设，如：本国商品总供给曲线是垂直的；购买力平价成立；本国商品价格具有完全灵活弹性等。这些较为严格的假设，特别是弹性价格假定，在现实生活中、短期内都较难实现。这使得弹性价格模型不能很好地解释汇率的现实变动情况，市场汇率的实际波动似乎比用弹性模型预测出的汇率波动要大得多。另一方面，蒙代尔-弗莱明模型不仅没有考虑汇率的预期变动（它假设汇率的预期变动是静态的），而且走向了另一个极端：假定本国商品的物价水平是完全固定的。这些假定限制了模型只能对汇率变动进行短期的解释。多恩布什模型是一个“混血儿”：短期内，它强调本国商品市场的价格粘性，或者说价格在需求发生变化后短期内是不变的，总供给曲线在短期内是一条水平线，这与蒙代尔-弗莱明模型的假定一致；就长期来看，它又认为商品价格可以根据需求的变化进行充分的调整，价格具有完全的弹性，总供给曲线是垂直的，总需求的变动最终只能引起价格水平的变化，均衡产出不发生变动，这又具有弹性价格模型的长期特征。一、本国商品供求的均衡：本国商品总需求与本国国民收入、本国利率水平、以及实际汇率相关（由于货币模型重点考察货币存量变化对汇率的影响，所以其他变量如政府净购买，被看成是常量；外国国民收入或产出也是给定的外生变量）。具体地，多恩布什给出了总需求函数的一个具体形式：时点对本国商品的总需求；：时点本国国民收入；：时点本国利率；：时点实际汇率，外国物价水平 为给定的外 生变量；：均为大于零的系数，其中 对方程两边同时取自然对数，得：（1）再来看看本国商品的总供给。多恩布什模型之所以称为粘性价格货币模型，是因为该模型的一个重要假设：A1：价格水平是粘性的。价格水平是粘性的。或者说，在总需求发生变化，总需求曲线发生位移以后，总供给曲线在不同的时期内有着不同的形状。（1）在总需求发生变化后的短期内，本国商品价格水平完全不发生变动，总供给曲线是水平的。因此，总需求的上升会引起产出的提高，而不会引起物价水平的上涨。如下图所示：时点是初始时点，在该时点国民经济各个市场都达到了长期均衡，物价水平为 ，产出水平为 ，是完全就完全就业时业时国民经济的均衡产出。如果在 时点发生了一次性的货币供给增长，使总需求曲线 右移至 。由于价格是粘性的，短期内不会发生变化，短期总供给曲线是水平的，所以 ，总需求上升就使国民产出上升至 。所以，短期内（即在 时点），本国商品供求的均衡用公式可表示为：（2）随着时间的向前推移，在发生了一次性货币供给增长的 时点以后的一段时期内，此时价格开始缓慢调整，总供给曲线的斜率慢慢地发生变化，由 时点的水平线变为斜率为正的曲线（中期总供给曲线），并且随着时间的向前推移，斜率逐渐变大。物价水平由 上升为 ，国民产出逐步下跌为 。所以，在发生一次性货币供给增加以后的一段时期内（即中期内：），本国商品总供求的均衡用公式可表示为：第三个方程的提出是多恩布什完成的一项创造性工作，被称为价格粘性调整方程。它说明了总需求 或短期均衡产出 与经济在完全就业下的长期均衡产出 之间的缺口越大，通货膨胀率或物价上涨的水平 就越高，或者说，只要总需求大于长期均衡产出，就存在通货膨胀的压力。从图形上来解释，该方程描述了总供给曲线由一条水平线逐渐变为一条斜率为正的曲线，并且随着时间的推移，斜率越来越大这样一个过程。（3）在发生了一次性货币供给增加很长一段时期以后（），物价水平对总需求的变动进行了充分的调整，总供给曲线变成了一条垂直线，国民收入或产出又回到了充分就业下的均衡水平 ，一次性货币供给增长引起的总需求上升效应最终全部转化成了物价水平的上升。所以，在长期内（即在 时点），本国商品供求总均衡用公式可表示为：二、本国货币供求的均衡：对本币的总需求由本国的物价水平、国民收入与利率共同决定，并且我们在第一节介绍了一个特定函数形式：方程两边同时取自然对数，得：同时，本币的供给由本国政府决定，我们设 。所以，本币供求的均衡可表示为：三、外汇供求的均衡：A2：购买力平价在短期内（即在购买力平价在短期内（即在 时点，时点，）不能成立，在长期中（即在不能成立，在长期中（即在 与与 时点）则可以较好地成立。时点）则可以较好地成立。这主要是因为商品市场上的价格水平由于具有粘性的特点，价格水平的调整是滞后的，这样在短期内不能满足购买力平价的要求，实际汇率会在短期内发生变化。在长期中，价格水平可以充分调整，购买力平价则可以较好地成立，实际汇率在经过了短期的变化后，最后又会回到长期的均衡水平。购买力平价在长期内成立用公式可表示为：方程两边同时取自然对数，得：A3：金融市场瞬时调整，并且投资者是风险中性的，所以无金融市场瞬时调整，并且投资者是风险中性的，所以无抛补利率平价抛补利率平价UIP总是成立的（不论是短期内还是长期内）。总是成立的（不论是短期内还是长期内）。UIP可表示为：时点对将来某一时点 时的汇率的预期值，：时点本国利率水平：给定的外国（世界）利率，是外生变量。汇率的预期值 是怎样确定的呢？多恩布什对这个问题提供了一个简单而漂亮的答案。既然短期内汇率水平偏离其长期均衡水平，并且最终又将回到长期均衡水平，那么 时点对将来汇率的预期值就应该与该时点汇率水平对汇率的长期均衡水平的偏离程度有关。具体地说，如果 时点的汇率低于长期均衡水平，那么在 时点对将来汇率的预期值就应该大于该时点的即期汇率，即预期汇率贬值。如果汇率高于均衡水平时，则相反。多恩布什给出了一个具体的方程来描述汇率预期值的形成机制：其中 ，。参数 反映了汇率的预期变动对汇率偏离长期均衡水平大小的敏感程度。当 时点的即期汇率对长期均衡水平的偏离程度一定时，值越大，汇率的预期变动幅度就越大。所以UIP可表示为：特别地，在 时点，即一次性货币供给增加发生以后，过了很长一段时间，物价水平得到充分调整，购买力平价重新成立，汇率回到其长期均衡水平时，UIP变为：同理，对于初始时点 ，我们假定：总结：（1）在初始时点 ，外汇供求的均衡可表示为：（2）当 时点发生一次性货币供给增加以后，在其后的一段时期内（包括 时点本身）的任意一个时点，外汇供求的均衡可表示为：（3）随着时间继续向前推移，当本国经济回到其长期均衡水平时（物价水平充分调整、产出回到充分就业下的均衡水平、购买力平价成立），即在 时点，外汇供求的均衡可表示为：四、多恩布什模型中的平衡调整过程：到目前为止，我们已经在多恩布什提出的前提假设下，建立起了本国国民经济的一般均衡。现在要做的，就是利用多恩布什模型，说明货币供给一次性增加造成的经济调整过程。（一）初始时点国民经济的长期均衡：前面我们已经设定 时点是初始时点，在该时点国民经济各个市场都达到了长期均衡长期均衡。长期均衡用方程组可表示为：解这个方程组，可以得出在初始时点，国民经济的均衡产出、物价水平、名义即期汇率、利率水平、实际汇率分别为：（二）发生一次性货币供给增加后的长期均衡：在 时点发生一次性货币供给增加。时点 ，它代表的是货币供给一次性增加后国民经济再次回到长期均衡状态的时点。与 时点类似，时点的国民经济长期均衡可表示为：方程组的解为：我们把这个长期均衡解和初始时点 的长期均衡解相比较，便不难得出结论：（1）发生货币供给一次性增加后，长期内长期内本国物价水平将同比例上涨：（2）长期内长期内本国货币将同比例贬值：（3）长期内长期内利率、产出、实际汇率均不发生变动。我们还可以用图形来表示超调模型中本国货币供给一次性增加对长期均衡的影响：我们若将超调模型中一次性货币供给增加后的长期均衡与弹性价格模型中货币供给一次性增加的影响相比较，可以看出：弹性价格货币模型的结论就是超调模型中长期均衡弹性价格货币模型的结论就是超调模型中长期均衡的情况的情况。只不过，弹性价格货币模型假设价格是弹性的，长期均衡在货币供给增加当时即 时点就可以形成；而超调模型假设价格是粘性的，长期均衡要在货币供给增加发生很长一段时间后即 时点才可以形成。（三）发生一次性货币供给增加后的短期均衡：在 时点货币供给发生一次性增加时，在短期内物价水平由于粘性不发生变动，而利率与汇率作为金融资产价格则可以迅速调整，这导致经济中的各变量呈现出与长期均衡不同的特征。在本币供给扩张之前，外汇市场处于均衡状态，汇率不会发生变动，本国利率与外国利率相等，即期汇率水平与预期的未来汇率水平相等。当货币供给在 时点发生一次性增加后：（1）货币市场上，在名义货币供给增加而价格水平未发生变动的情况下，利率水平将下降：（2）当外国利率水平不变而本国利率水平下降时，本币的即期汇率将相对于预期的未来汇率水平贬值：（3）由于利率水平的降低，私人投资会上升；由于本币名义汇率的贬值，在价格水平尚未发生变动时，本币实际汇率也将贬值，这将带来净出口的上升（假定满足马歇尔-勒纳条件）。这样，在原有价格水平上 ，本国产出将超出充分就业下的产出水平 。时点国民经济的短期均衡还可以用方程组表示为：解方程组，得 时点国民经济的短期均衡产出、物价水平、名义汇率、利率水平、实际汇率分别为：其中：同时，我们要注意：因为在因为在 时点货币供给增加，短时点货币供给增加，短期内利率水平必定下降期内利率水平必定下降：所以所以：。关于这一点，多恩布什的论文中也有相关论述。我们也可以通过图形来描述 时点国民经济的短期均衡：以上的分析可以小结为：在短期内，总供给曲线是水平的，价格水平不发生调整，货币供给的一次性增加只是造成本国利率的下降，本币汇率的贬值超过长期均衡水平，本国产出超过充分就业下的均衡水平。（四）经济由短期均衡向长期均衡的调整：由于货币供给发生一次性增加，导致总需求增加，这使得 时点的产出超出充分就业水平下的均衡产出水平 ，从而引起在一个较长的时期内物价水平的缓慢上升。（1）货币市场上，由于物价水平的上升，货币需求上升，造成本国利率的逐步上升。（2）根据利率平价原理，本国利率的逐步上升会造成本国汇率的逐步升值。这一升值是在原有过度贬值的基础上进行的（），体现为汇率逐步向其长期均衡水平的趋近。（3）由于利率的逐步提高，以及本币实际汇率的逐步升值，本国的私人投资及净出口逐步下降，总产出也较短期水平（即 时点的产出水平 ）下降，逐步向充分就业下的均衡产出水平调整。以上的调整过程将持续到价格进行充分调整，经济达到长期均衡水平为止。我们可以用公式来表示经济由短期均衡向长期均衡的调整过程。令：，那么在 时点国民经济的均衡可表示为：解方程组，得 时点国民经济各个变量的均衡值为：其中：不难发现，随着时间的向前推移,经济由短期均衡逐步向长期均衡调整。我们也可以用图形来反映调整过程：五、对多恩布什模型的评价与检验：教材 P74（一）在现代汇率决定理论中的地位：1.是对货币主义与凯恩斯主义的一种综合，成为开放经济下汇率分析的一般模型。2.创立了汇率决定理论的一个重要分支：汇率动态学。3.具有一定的政策含义。（二）不足与缺陷：1.具有与弹性价格货币模型相同的一些缺陷：如以购买力平价为假设前提、假定资产的完全替代等等。2.忽略了对国际收支流量的分析。（三）对粘性价格货币模型的实证检验