四线城市商业地产发展机会研究.ppt

单击此处编辑母版标题样式,单击此处编辑母版文本样式,第二级,第三级,第四级,第五级,*,*,单击此处编辑母版标题样式,单击此处编辑母版文本样式,第二级,第三级,第四级,第五级,*,四线城市商业地产发展机会研究,城市级别定义,一线城市商业地产,二、三线城市商业地产,四线城市商业地产,中国的城市化是人类 上最大规模的城市化进程，根据中国的特征，一般意义上可以将中国的城市划分为四个层级,一线城市,二线城市,三线城市,一般行政级别,人口规模,经济发达的直辖市,北上广深,人口超过,1500,万的超级都市,省会城市及计划单列市,人口在,500-1500,万之间,地级市,人口在,50-500,万之间,县级市，县城,经济较发达的镇区,人口在,20-50,万之间,人口在,5-20,万之间,四线城市,本次研究选取样本城市,上海、深圳,成都、南京,东莞、扬州、盐城、泰州、南通、镇江、常州,高邮、大丰,泰兴、海安、姜堰,丹阳,城市级别定义,一线城市商业地产,二、三线城市商业地产,四线城市商业地产,中国的一线城市经过了向心聚集、离心分散、离心聚集的商业格局发展阶段，目前已经形成市级、区域级、社区级商业多层次覆盖,-,城市化进程与商业地产特征示意图,-,初始阶段,向心聚集,中级阶段,离心分散,高级阶段,离心聚集,城市化率,45%,以下,45%-70%,70%,以上,商业向城市的,几何中心聚集,业态：,百货商场、商业街、批发市场,商业向城市的几何中心发展,业态：大型购物中心、超市、专卖店、精品店,商业离开城市的几何中心，向郊区聚集,业态：,shoppingmall,、旅游地产、商务地产、物流等综合商业,北上广深几个一线城市都经历了商业地产三个阶段，目前都形成了多个离心聚集的商业中心,一般的二、三线城市随着城市规模扩大和城市化率提升，商业也开始向外围发展，出现城市副中心和新区中心,对于城市化程度不高，经济发展程度还不高的四线城市来说，向城市的几何中心聚集还是主流方式,中国一线城市的商业目前处于饱和状态，人均商业面积高于发达国家国际化都市的水平，综合体数量多，而且地价高昂，成本巨大，竞争激烈，进入门槛高,资料来源：搜房网,国内外一线城市人均商业面积对比,北上广深四个一线城市的人均商业面积高于发达国家的国际化都市，说明商业趋于饱和,一线城市各种档次的综合体数量都比较多。品牌开发商云集，竞争压力大,中国一线城市 年商用物业土地价格,中国一线城市商业地产开发进入门槛很高，据统计，平均一幅地块（主要是住宅用地）的总价大约是4亿元，楼面地价高达18853元/平方米，需要的 额巨大,一线城市综合体项目众多，很多都称得上是行业标杆，从万达的发展轨迹来看，也是将一线城市的项目作为重要的标杆性项目,7,A,版,B,版,B,版,C,版,C,版,一线及经济发达的二线城市,市中心,中等水平的二三线城市,三线城市,副中心,根据城市地理位置结合城市等级，打造不同档次、不同规划设计和建造标准的万达广场,A,版：一线及主要二线城市的城市核心区，如北京,CBD,万达广场、广州白云万达广场；,B,版：一线城市的新城区、二三线城市的城市中心的城市综合体；,C,版：二三线城市的商业副中心以及满足万达最低标准的城市中心；,区位标准示意图,中心,副中心,万达广场是一二线城市综合体的领先者，近年来万达广场主要在二三线城市进行复制，目前已经是商业地产综合体开发的龙头企业,年开业的15家万达广场情况,总,均在60亿以内,总建面,低于,40,万的,4,个,50,万左右的,3,个,60-75,万的,5,个,90,万以上的,3,个,数据来源：赢商网、搜房网,年开业的万达广场中，一线城市副中心、二线城市中心5个项目,二线副中心、三线10个项目，二线城市项目一半位于市中心，三线、四线城市项目三分之二位于市中心，呼和浩特项目距市政府也仅公里,万达集团能够取得如今的巨大成功，规模迅速扩张，很大程度上是得益于“现金流滚资产”模式,在万达商业模式中，销售回款占据了核心作用,对现金流的支撑，万达的内部定位是,“,销售指标的完成是万达集团的生命线，关系着万达集团发展战略的持续性和长远性。”,集团资金池,城市综合体,只租不售,购物中心,销售部分：住宅、写字楼、商铺,租金收益,资产溢价,资产抵押贷款,经营性物业抵押贷款,万达现金流平衡模式的成型，与产品的演变密不可分，第一代产品的散售成为后续经营的死穴，而第二代产品的“只租不售”又让万达饱尝资金紧张之苦,万达集团的商业地产迄今为止共经历了三代，三代产品的演变遵循了一元到多元化，小面积到大面积，二三线城市到一线城市等规律,直至第三代产品，住宅、写字楼及非核心商铺的销售现金流支持核心商业的发展，逐步形成了成熟的“现金流滚资产”模式,第二代产品只租不售的运营模式让万达饱尝资金紧张之苦；在第三代的商业产品中，开发了万千百货、五星级酒店、住宅等进行配套，,以住宅、写字楼、公寓的销售回流现金，以持有核心商业,万达的第三代产品实现了质的变化，所谓万达城市综合体，一般由高层酒店、高档写字楼、酒店式公寓（或,SOHO,）、大型综合购物中心（,SHOPPINGMALL,）、独立商铺及街区、市民广场及大型高档居住社区组成,万达在“现金滚资产的模型中”，重点为三次的现金流入，确保项目的资金平衡,自有资金,40,亿,基准月,建设资金,27,5,亿,分期开盘，销售收入,95,亿元,租金及物,管持续,收入,还贷,30,亿元,商业资产抵押贷款,7.3,亿,10,月后,30,月后,未来,获取土地,开盘,开业,1.,土地获取,及前期准备,2.,项目建设及住宅销售,3.,商业经营,用住宅、写字楼收入和土地融资完成项目建设,获取商业资产抵押贷款；,通过租金收入，支付抵押贷款本金和利息,现金收支,开发进度,开工,商业经营,开发贷款,30,亿,0,正,负,案例：一线城市,50,万方城市综合体现金流平衡模型模拟,土地款,40,亿,还贷,7.3,亿元,出来,40,亿下一轮滚动投资,开发贷款：要确保 贷款的顺畅,销售收入：抵消土地款和建设资金，模式成功的关键是可售部分的销售速度和销售总价能抵消前期投入,商业资产抵押：要确保商业物业增值，成为可抵押资产，有合理估值,建设资金,27,5,亿,万达“现金流滚资产”模式成功的关键在于：高周转、多回款、标准化、好资产,快速去化，保持高周转率，,从拿地到开工，不超过四个月（万达一般不进行土地储备），到正式开业一般不超过,18,个月；开工后四个月左右即可开盘。销售物业追求快速去化，即使是在市场状况很好的情况下，万达也不捂盘、不惜售,高周转,多回款,万达的业态组合、产品设计，包括品牌组合，合作商家都形成了自身的标准化体系，,这样极大的保证了万达广场的建设速度，集中采购降低了成本，成本依赖标准化得以控制,标准化,万达在进行城市选择时，会选择发展潜力大的城市进入,享受自持商业物业增值带来的红利，通过抵押贷款再大量融资,依赖丰富、稳定的商业资源，,能够将持有物业资产的价值充分发挥，具备了,从“借心”到“造心”,的能力,好资产,通过出售住宅、公寓、写字楼、临街商铺获得的现金流部分用以支持商业物业的持有,，实现快速扩张。有住宅配比的项目，可售物业比重在,70%,以上。无住宅配比的项目（商业金融用地），可售物业（写字楼、公寓、,SOHO,等）比重约,30%-45%,万达“现金流滚资产”,模式的快速复制和迅速成功,现,金,流,资,产,高周转：万达广场做到快速开发、快速销售、同步开业，周转速度快,数据来源：搜房网,购物中心：拿地至,开业一般,15-18,个月,，无五星级酒店或不同期开业的最快,10,个月，快速开发降低财务成本，提前收取租金,五星级酒店,：,红色,城市酒店与,商业同期开业,，一方面提升人气、确立项目高端形象，另一方面作为节税杠杆，以充抵销售物业利润,销售物业：最快开工,2-4,个月预售，,先期回收现金，理想情况下面积较小的首次预售,后,6-16,个,月清盘，独立的甲级,/5A,写字楼销售较晚，住宅面积超大的分几期销售,万达 年开业的15个项目周期,数据来源：赢商网、万达内部资料,可售部分资金回流（通过业态配比与可售占比），,年开业的15个项目中，主要依靠写字楼SOHO、公寓、室外步行街及底商的销售回收现金：,面积低于40万平米的，可售面积45-50%,面积50万平米左右的3个项目中，可售面积约80%,面积60-75万平米的5个项目中，可售面积约70%,面积90万平米以上的3个项目，可售面积75-80%,多回款：一方面通过合理分期减少资金集中投入，另一方面通过合理业态配比加快可售部分资金回流,当自有资金（一次性投入土地成本）超过总投资的,35%,时，其余部分可通过银行贷款解决,；,如武汉菱角湖万达广场，总投,32,亿元，自有资金（土地成本）,12,亿元，占比,37.5%,，全部物业采取同期开发的方式建设，无资金缺口,当土地成本较低、土地成本分期投入、或销售物业量巨大需要较长周期销售时，通过合理分期，以较少资金撬动项目；,如济南魏家庄万达广场，总投资,60,亿，首次开盘,23,个月后商业开业、,33,个月后酒店开业，项目启动时自有资金,8,亿即可撬动整个项目，占总投资的,13.3%,减少资金集中投入的两种方式：,武汉菱角湖万达广场销售物业推盘情况,部分万达广场销售回款情况,数据来源：搜房网、,万达广场项目经济测算汇总表,（内部资料）,多回款：万达广场多业态销售面向不同客群，回款快、销售额占比高,多业态面向不同客群的快速回款；,以武汉菱角湖万达广场为例，可售面积高达,万平米（计容积率面积），在首次开盘,9,个月内、商业开业,1,个月内全部实现清盘，全部销售周期不超过,14,个月,占比高：,业态标准化：可售业态多元，持有单一，起到了去化快，风险小的作用,第三代万达广场业态组合情况,持有：,购物中心（百货楼、综合楼、娱乐楼、超市、室内步行街）、酒店,销售：,住宅、住宅底商、甲级写字楼、一般写字楼、公寓、,SOHO,办公、独立酒楼、室外步行街,数据来源：万达内部资料,盒式：,商业中的百货楼、综合楼、娱乐楼，及独立酒楼,高层：,插蜡烛式的一般写字楼、,SOHO,办公、公寓,相对独立的甲级,/5A,写字楼和五星级酒店,独立的住宅组团,街区：,将各盒式建筑联系在一起的室内步行街,集中商业外的室外步行街,沈阳铁西万达广场示意图,廊坊万达广场 上海宝山万达广场,郑州中原万达广场 武汉菱角湖万达广场,万达广场标准化建筑形态,：,盒式,+,街区,+,高层，高度,模块化，其中商业和酒店模块化程度最高，办公业态（含,SOHO,、公寓）其次，住宅最低,建筑规划标准化：保证了万达广场的建设速度，也压缩了成本,万达开始大规模染指房地产,信托 ，信托产品中，大部分为股权信托，其中部分产品披露的信托规模在5-10亿元，10只信托产品共募集资金78亿元,年，万达两轮私募共筹集超过40亿资金,万达依赖增值后的自持物业可以很容易的进行抵押贷款，早在 年，王健林就说：“上市 80亿或者100亿，可能我现在拿出2-3个项目去 抵押就能够拿到这些钱”，底气十足,万达已分别与中行、建行、,农行签订了总对总授信协议,每家给万达的授信高达几十亿,好资产：万达在合适的时点低价拿地，随着城市发展，租金上涨，自持物业增值，增值后的大规模自持物业成为抵押贷款以及各种 运作方式的重要基础,年租金收入亿的租金收入，为万达提供了稳定的现金流,虽然万达自持物业的租金坪效不高，但增长的势头明显，年租金坪效最低的几个万达广场 年租金上涨幅度最大,地方政府对万达广场需求度,高，会在 上“挺身而出”,泰州海陵万达广场注册资本只有1亿元，达不到 要求，为了帮助万达广场尽早实现运营，泰州工商局安排专人提供全程跟踪服务，指导企业在增资的同时准备股权质押登记，一天就办理了两项登记，顺利 6亿元,租金收入不断上涨，提供稳定现金流,不动产 抵押贷款是万达最重要的 来源,大力经营核心自持物业，获得地方政府 支持,信托等多种 方式空间大,万达持有资产的投入不高，增值却高：,1、在城市还未受到热烈追捧的时候拿地，成本不高，城市发展租金和物业升值,2、自有资金投入不高，订单地产，有20%的 额是由主力店企业如沃尔玛，经营系统自行设计,好资产：要选择商业发展潜力大的城市和地块，而更重要的是拥有丰富、稳定的商业资源，依赖这些资源真正提升持有物业资产的价值,借心,造心,依赖丰富稳定的商业资源，具备了“造心”能力,促进了持有物业的增值，形成“好资产”的关键,“万达广场已经发展了三代。,2005,年之前是一、二代产品，,2005,年之后是三代产品。一、二代万达广场还要更多的依靠于城市眼珠子地带，借助商圈的力量来发展。”,-,王健林,“但发展到第三代，万达广场已经能够依靠自己的商业模式，独立创造出城市新中心、新的商圈。”,-,王健林,2005,年之后的第三代产品，可以依赖强大的商户资源带动力，在城市副中心或新区的中心再造商圈,城市级别定义,一线城市商业地产,二、三线城市商业地产,四线城市商业地产,城市综合体在二三线城市，进入大规模开发阶段，总量的急剧增加，以及经营上的未验证性，蕴藏的 风险不容忽视,截止,2015,年全国,20,个重点城市综合体项目的新增预估,增量至 年，20个重点城市新增入市体量将达到16437万平方米,区域未来3-5年城市综合体增量主要以中西部城市为主,风险大规模开发，但经济支撑能力有限,案例：西部城市综合体激增,年成都主城区人口530万人，综合体存量523万平米；年将达到1061万平米，规模实现翻倍。届时，成都的人均商业面积数值将接近一线城市水平,启 发,由于一线城市泛地产开发空间有限，前几年很多开发商转战二三线城市，进行扩区域拓展。但二三线城市进入大规模开发之后，人口消费能力支撑有限，因此 风险不容忽视,近年来，受益于商业地产良好的发展环境，中国一、二三线城市商业营业用房新开工面积剧增，供应井喷，市场竞争激烈，开发商不断进行下沉,09年以来40个大中城市商业营业用房累计新开工面积及其 年社会消费品零售总额,社会消费品零售总额（亿元）,商业营业用房新开工面积（万平方米）,数据来源：统计局，,CREIS,中指数据,从重点城市商业营业用房的供应情况来看，部分城市近几年新开工规模显著，存在较大的供过于求风险,一二线城市日趋饱和的竞争格局，将挤压房企下沉三四线城市，目前布局四线城市，还具有先发优势,以常州为例，二十余座城市综合体在常州井喷，保守统计总建面近700万平米，商业面积至少168万平米，竞争激烈可见一斑,数据来源：搜房网、各公司网站，正略钧策分析,在二、三线城市开发城市综合体的门槛越来越高，地价不断攀升，由于竞争激烈，几乎没有什么优惠条件和谈判空间，并且需要的 额巨大,典型二、三线城市 年人均商业面积对比,很多二三线城市的人均商业面积直逼一线城市，综合体开发存在过剩迹象,诸多大牌开发商进入二三线城市竞争激烈，如南京在建综合体面积达,331,万平方米，建成后人均商业面积将达,2,平方米,二三线城市地方政府出让优质商用地块条件苛刻，支持力度小，几乎没有谈判空间,典型二、三线城市 年商用物业价格,二三线城市土地成本高，如南京的土地成本接近一线城市水平,在二三线城市开发城市综合体需要 额大，如万达广场 年开业的15个项目总 额基本在50个亿左右，对资金要求高,25,宝龙集团实际上以三四线城市作为布局城市综合体的主战场，在城市布局上表现出明显的区域聚焦特征，主要集中于经济比较发达的省份,年宝龙集团上市前项目分布情况图,2003,年，宝龙集团董事局主席许健康赴北京参加两会期间，看到城镇化发展前景，将精力集中于二、三、四线城市的商业地产开发，实现了跨越式发展,宝龙集团号称复制“二三线城市综合体”，实际上是以二三线城市为先锋，在三四线城市新区快速扩张城市综合体,大本营福建：福州、厦门、武夷山,山东：青岛、烟台、泰安、淄博,江苏：苏州、无锡、宿迁、盐城、常州,河南郑州、洛阳、新乡,四川成都、安徽蚌埠,宝龙集团城市布局，以福建为大本营，表现出明显的区域聚焦特征，主要集中在福建、江苏、山东等省,宝龙集团在运作模式上延续了现金流滚资产的思路，实现了规模的快速扩张，沉淀了资产，但与万达相比自持比例偏大，对现金流造成较大压力,宝龙坚持在二三四线城市待发展区打造新商圈，与地方政府有良好合作契合点,促进新区区域增值,休闲娱乐综合商业以及五星级酒店迎合了地方政府对城市发展的想象,大型商业稀缺，商业供求关系在良性状态,推动当地商业升级,提升城市形象,引进国际品牌，提升城市形象,长期持有物业使地方政府相信，带来的税收收入是长期的，商城进驻解决了大量城镇人口就业问题，拉动税收,拉动消费税收，促进就业，增加增长点,宝龙城市广场的建设和复制，迎合了二三四线城市发展的需要，得到当地政府的大力支持,数据来源：年宝龙集团参评蓝筹地产评选提供数据,宝龙集团依赖“现金流滚资产”在三四线城市布局了多个宝龙广场，以安徽蚌埠宝龙城市广场为例，前期成本压力小，后期销售回款基本可以实现现金流平衡，,商业自持高达,70%,，物业租金基本与抵押贷款利息平衡,亿土地出让金分六次支付,05,年,12,月拿地,06,年,6,月开盘,06,年,5,月开工,07,年初首期封顶,商业一期,07,年,5,月开盘,商业二期,07,年,10,月开盘,年5月开业,资金支出压力小,资金支出高峰期,销售回款,09年初销售回款亿元,可销售部分总回款可实现亿元,总 约10亿元,自持商业面积高达,70%,，成本约,3-4,亿元,据高通智库数据，自持商业部分,09,年市值估值约,18,亿元,蚌埠“宝龙城市广场”项目现金流平衡图,城市级别定义,一线城市商业地产,二、三线城市商业地产,四线城市商业地产,在城市化进程、国家 鼓励、产业带动等几个因素的影响下，未来经济发展前景较好的四线城市的人口规模仍将继续增长,人口增长,城市化推动,支持,产业带动,“严格控制大城市规模，合理发展中等城市，积极发展小城市,”,是中国城市发展的基本方针,“土地流转”,有望逐步解决新型城镇化的长期资金来源问题，农村仅宅基地的市场价值就高达,20,万亿元，土地流转将释放出巨大财富,户籍制度改革,逐步解除人口流动的绊脚石,我国工业化率远超城市化率，工业化将加速城市化进程,城市化水平越高，城市的聚集人流的能力也不断增强，人口流动与城市化互为动力,部分四线城市城市化率达,50%,，聚集力不断增强，人口将加速流动,产业化带动城市化是一个必经阶段，四线城市的产业发展是带动城市发展的巨大动力,四线城市是国家产业升级过程中劳动密集型产业转移的主阵地，能大量吸收周边农村剩余劳动力,典型样本城市的分析表明，四线城市的人口数量增速较快，并且近年来有加快趋势,中国各级别城市 年人口数量平均增速,四线城市人口数量增速较快,不同的城市间的差异较大，尤其是城市人口较少的高邮、大丰，人口增长迅速，城市化进程较快,中国各级别城市近五年人口数量增速,四线城市近年来人口剧增，增速不断加快,，近年来有,超越高级别城市的趋势，成为人口增长最为迅速的城市,一线,二、三线,四线,典型样本城市的分析表明，四线城市的GDP增速高于全国平均水平，也高于一线城市，说明经济发展的势头良好,一线城市的,GDP,增速较慢，基本上处于,8%-9%,，经济发展趋于稳定,二三线城市的,GDP,增速和,GDP,总量都处于高位，是当前我国经济发展最为迅速的城市,四线城市的,GDP,总量虽小，但,GDP,增速,直追,二线城市，经济发展势头良好，潜力巨大,中国各级城市,2011,年,GDP,增速比较,盐城、泰州、南通、常州,丹阳、泰兴、姜堰、海安、高邮,GDP,总量,GDP,增速,四线城市人均可支配收入增长快于平均水平，且增速不断加快,各级别城市 年人均可支配收入增长,四线城市人均可支配收入增长快于平均水平，基本位于,14%,以上，城市购买力增加十分迅速,中国各级别城市近五年人均可支配收入增长,四线城市的人均可支配收入增速较大，且逐渐增加，于,2007,年后逐渐超过二三线城市，成为中国购买力增加最为迅速的地区,二三线城市人均可支配收入增速呈现递减的趋势，是因为生活成本增速超过收入增速所致,一线,二、三线,四线,四线城市社会零售总额增长速度快于高级别城市，目前的较发达四线城市如同5年前的二线城市，2-3年前的三线城市一样，正步入人均收入快速增长、城镇化水平加速提高的商业 发展期,四线城市的社会消费品零售总额增长速度较快，年均增速在,20%,左右,这一方面是因为四线城市收入增长迅速，另一方面四线城市房价较低，也使得有更多的资金可以转化为消费需求,一线城市由于社会零售总额基数高、居民收入增速放缓，其社零增速在近,5,年一直相对落后，年均增长,14%,左右；二三线城市社零增速在,07,年之前一直处于领先，而四线城市自,07,年起取代前者，成为社零增速最快的区域,各级别城市,2011,年社会消费品零售总额增长,中国各级别城市近五年社零总额增长,一线,二、三线,四线,插蜡烛式的一般写字楼、SOHO办公、公寓,二线副中心、三线10个项目，二线城市项目一半位于市中心，三线、四线城市项目三分之二位于市中心，呼和浩特项目距市政府也仅公里,业态：百货商场、商业街、批发市场,年开业的15个项目中，主要依靠写字楼SOHO、公寓、室外步行街及底商的销售回收现金：,届时，成都的人均商业面积数值将接近一线城市水平,一、二代万达广场还要更多的依靠于城市眼珠子地带，借助商圈的力量来发展。,二三线城市的房价收入比也较高,直至第三代产品，住宅、写字楼及非核心商铺的销售现金流支持核心商业的发展，逐步形成了成熟的“现金流滚资产”模式,面积50万平米左右的3个项目中，可售面积约80%,部分万达广场销售回款情况,佳源集团在多地成功开发综合体，模式得以复制,长期持有物业使地方政府相信，带来的税收收入是长期的，商城进驻解决了大量城镇人口就业问题，拉动税收,佳源威尼斯南区也将打造一个30万方的商业综合体佳源中心广场，将引入主力百货、连锁影院、国美电器，建立健身会所和风情商业街,万达的第三代产品实现了质的变化，所谓万达城市综合体，一般由高层酒店、高档写字楼、酒店式公寓（或SOHO）、大型综合购物中心（SHOPPINGMALL）、独立商铺及街区、市民广场及大型高档居住社区组成,宝龙城市广场的建设和复制，迎合了二三四线城市发展的需要，得到当地政府的大力支持,经济较发达城市刚开始或者即将产生了对购物中心和城市综合体的需求，如泰兴，在建和待建两个规模较大的城市综合体项目，凤凰传媒地块和佳源新天地地块。,四线城市的房价收入比相对合理，未来发展潜力大,一线城市房价收入比高，投机需求占据市场较多，挤占了较多的个人收入,二三线城市的房价收入比也较高,四线城市房价收入处于合理水平，居民购买力较为充裕，而且房价和收入上涨空间比较大，综合体项目发展潜力大,中国各级城市,2011,年房价收入比比较,说明：房价收入比=年商品房均价*人均居住面积35平方米/城镇居民人均可支配收入,四线城市楼面地价/房价处于较低水平，利润空间相对大，并且楼面地价的绝对值低，地块总价低,各级别城市 楼面地价/房价比,四线城市的楼面地价,/,房价处于较低水平，利润空间最大,二三线城市的,楼面地价,/,房价最高，利润空间最小,一线城市多为高层建筑，拉低了楼面价，因此,楼面地价,/,房价处于较低水平,中国各级别城市楼面地价比较,四线城市的楼面地价远远低于其他级别的城市，处于,500-1000,元,/,平方米，拿地成本低廉,从四线城市社会零售普及度来看，四线城市优质零售供给缺乏，这一不对等现状表明了四线城市商业发展的巨大空间,城市零售普及度指标：当地限额以上零售企业（年销售额,500,万元以上）销售额,/,当地社零总额，用来判断当地零售供给的成熟度,我们用实地调研限额以上零售企业销售额进行估算，丹阳这一数值仅为,7.88%,，高邮仅为,4.3%,三线以下城市社零总量巨大（占全国,67%,），而三线城市优质零售供给缺乏（普及度低于,30%,），这一不对等的现状恰恰表明了三四线零售市场的巨大发展空间,城市零售普及度比较,从四线城市典型门店来看，由于成本比较低，坪效只需达到6000元，即可实现盈亏平衡，而目前四线城市成熟门店的坪效基本都在10000元以上，当前形势下回报丰厚,四线城市典型门店盈利能力测算,零售企业在进驻时，其门店物业成本（含土地、土建、装修、设备等）普遍较低，在,3500-4500,元,/,平左右，而坪效普遍在,1,万,以上，净利润,2-3,千万量级，净利率,5%,以上,典型的四线城市门店：建筑面积,5,万平米，经营面积,万平米，物业成本,4000,元,/,平，其中土地,1200,元,/,平,区域零售龙头企业已经不约而同的渠道下沉，跑马圈地，将快速抢占经济发达地区四线城市市场作为扩张战略之中的重中之重,其偏好于选择自建和收购物业方式，说明零售龙头企业判断四线城市核心物业有较大升值空间,区域零售龙头的未来发展战略,区域零售龙头企业进入四线城市一般采取收购、自建、租赁三种方式,文峰等实力,强或背靠房地产,经营经验大股东的企业以自建商场为主,而以单体百货业态为主的公司往往选择租赁方式，一旦遇到合适的核心商圈物业，多数会选择收购,在经济发达地区，多选择,5-10,万平米的城市综合体，在相对不发达地区，选择,2-3,万平米的单体百货和小型,MALL,资料来源：华泰联合证券研究所报告,四线城市的商业生态发展，符合一般规律，以泰兴为例，目前经济较发达的四线城市已经到了出现大量购物中心城市综合体的节点,本阶段以传统的老百货和沿街散铺为主,产品供应类型相对单一,商业市场供应主要集中在社区底商，以线形、满足小区内部及周边居民的日常生活消费为主,区位分布相对分散，大型多功能的商业物业项目不足,出现大量规模不等的超市,泰兴第一家真正意义上的超市业态,农工商超市于,2001,年开业，正式拉开了泰兴消费升级的序幕,2002,年乐天玛特超市于开业,2003,年，泰兴的中高端百货业态,鼓楼购物中心也开始出现，五星电器也开张营业。同期开业还有苏果（加盟店）和华联，以及本地一家连锁超市,综合性的百货商业占据主流地位，零售性质的超市逐渐衰落,2006年开业、位于新区的大润发一家独大，吸收了大部分的人流,苏果超市由于管理不善外加规模难以上去，目前已经倒闭，华联超市的生意也逐渐冷清,年华地旗下的大统华超市入驻泰兴，规模与大润发不相上下，位于老城商业中心，区位优势更明显，与大润发分庭抗礼,阶段特征,萌芽阶段（,2000,年前）,兴起阶段（,2001-2005,）,集购物、娱乐、休闲、餐饮为一体的商业综合体业态萌芽,在建的佳源新天地商业综合体项目，为,20,万方,吃喝玩乐购一站式商业中心,凤凰传媒商业综合体也进入拆迁阶段,佳源威尼斯南区也将打造一个,30,万方,的商业综合体,佳源中心广场，将引入主力百货、连锁影院、国美电器，建立健身会所和风情商业街,调整阶段（2006-）,升级阶段（年后）,经济条件,人均,GDP,小于,$700,城市化率,20%,人均,GDP$24006000,城市化率,40%51%,人均,GDP$10002300,城市化率,25%40%,人均,GDP,$6200,城市化率,53%,四线城市存在着比较明显的商业升级需求，经济较发达四线城市高端百货、城市综合体已经出现，而经济发展相对一般的四线城市业态升级需求也非常明显,丹阳华地百货,丹阳华帝百货,姜堰东方不夜城,海安文峰大世界,大丰人民商场,大丰永泰新天地,经济发达城市，如丹阳,经济较发达城市，如泰兴姜堰海安,经济相对一般城市，如高邮大丰,经济发达四线城市城市综合体项目并不鲜见,，如丹阳金鹰购物广场在城市核心区总体量,36,万平米，华地二期,8,万平米的综合体,高端百货也已经司空见惯，,且经营已经比较成熟，如丹阳华地百货，国内高端品牌较多，约,3,万平米，年营业额可达到,7,亿,经济较发达城市刚开始或者即将产生了对购物中心和城市综合体的需求,，如泰兴，在建和待建两个规模较大的城市综合体项目，凤凰传媒地块和佳源新天地地块。再如海安已建的文峰大世界综合体项目，姜堰已建的佳源不夜城综合体项目,经济相对一般的城市，百货业态升级，以及对购物中心的需求明显，,如高邮人民商场建筑老旧，商业档次不高，当地有明显的升级,需求,大丰整体商业档次不高，但城市核心区也有浙江开发商建设的永泰新天地城市综合体项目在建,四线城市对综合体的需求与高品质商业项目供应之间还存在错位，抓住 机遇，将享受到土地优惠、支持、物业升值、占据蓝海多重利好，而失去这种时机，未来再进入将面临开发商激烈竞争,土地优惠力度大,支持多，谈判空间大,物业升值空间大,目前一般四线城市政府引入品牌开发商开发综合体的意愿较强烈，在土地出让上给出极具吸引力的优惠条件,在土地款支付周期、开发周期、税费减免、批复速度、拆迁配合、支持等各方面支持力度大，与政府的谈判空间也大,目前大多数四线城市商业物业还未开始大规模上涨，估值合理，未来上涨的可能性和上涨空间大,占据市场蓝海地位,目前大多数四线城市存在一定的市场空白点，高水平商业运作将挖掘市场蓝海，市场机会多，价值空间大,现在进入：正当其时，机不可失,土地价格升高,政府对开发商一视同仁,物业已升值，红利消失,市场利润空间小,未来进入：竞争激烈，错失良机,嘉兴佳源在四线市场就先行一步，通过在长三角经济发达的四线城市积极布局，契合城市化发展步伐，实现了规模的快速扩张，年销售额近80亿,43,佳源集团历经十余年的发展，已经从总部所在的浙江省嘉兴市走向全国。布局26个城市。开发区域覆盖浙江、江苏、上海、安徽、四川、湖南、广东、广西、云南等省、自治区、直辖市的二十余个城市，开发产品涵盖住宅、商业、酒店等各类物业，累计开发面积近千万平方米，年销售金额近80个亿,佳源集团确立了“以长三角为中心，以拓展三线城市为方向”（佳源实际进入的城市，绝大多数为此分析报告中的“四线城市”）的发展战略；年年度工作会议上,又进一步明确了将以长三角为中心，大力拓展嘉兴二小时交通经济圈内各城市及所辖县、区、镇的发展战略,目前，已经在嘉兴五个县市及昆山布点设立了项目公司或筹备组,佳源威尼斯南区也将打造一个30万方的商业综合体佳源中心广场，将引入主力百货、连锁影院、国美电器，建立健身会所和风情商业街,A版：一线及主要二线城市的城市核心区，如北京CBD万达广场、广州白云万达广场；,销售物业：最快开工2-4个月预售，先期回收现金，理想情况下面积较小的首次预售后6-16个月清盘，独立的甲级/5A写字楼销售较晚，住宅面积超大的分几期销售,四线城市的商业生态发展，符合一般规律，以泰兴为例，目前经济较发达的四线城市已经到了出现大量购物中心城市综合体的节点,区域零售龙头企业已经不约而同的渠道下沉，跑马圈地，将快速抢占经济发达地区四线城市市场作为扩张战略之中的重中之重,其偏好于选择自建和收购物业方式，说明零售龙头企业判断四线城市核心物业有较大升值空间,调整阶段（2006-）,休闲娱乐综合商业以及五星级酒店迎合了地方政府对城市发展的想象,与万达、宝龙相比，嘉兴佳源集团做城镇综合体项目住宅开发的痕迹更重，正略钧策认为，在四线城市商业开发机会好，新区住宅用地规模大的情况下，快速滚动，高水平运作，自持物业享受增值的现金流滚资产模式更佳,户籍制度改革,逐步解除人口流动的绊脚石,注重招商投入和招商经验积累，能,年开业的15个项目中，主要依靠写字楼SOHO、公寓、室外步行街及底商的销售回收现金：,年宝龙集团上市前项目分布情况图,在万达商业模式中，销售回款占据了核心作用,商业市场供应主要集中在社区底商，以线形、满足小区内部及周边居民的日常生活消费为主,出现大量规模不等的超市,年开业的万达广场中，一线城市副中心、二线城市中心5个项目,C版：二三线城市的商业副中心以及满足万达最低标准的城市中心；,典型二、三线城市 年商用物业价格,佳源集团看到新农村建设、城镇化发展的巨大机遇，年开始加剧了战略下沉的步伐和程度，开始向长三角乡镇布局开发城镇综合体,年的中央经济工作会议提出，要“统筹城乡区域协调发展与推进城镇化结合起来，大力拓展发展空间”,2007年浙江出台关于加快推进中心镇培育工程的若干意见，提出集约发展水平高的小城镇,中央和地方的鼓励和支持,在激烈的市场竞争和压力下，为了生存与发展，佳源集团去新市镇开发商业综合体，寻找到了价值洼地，是目前房地产业发展的一个突破口,城镇商业市场蕴藏巨大潜力,商业综合体有这样一个好处，可以为房地产企业留下一些资金。,商业资产平衡 风险,嘉兴佳源迫于竞争的压力和市场、的拉力，年提出8-10年内将在长三角地区布局开发50个新市镇商业综合体,注：佳源集团开发的新市镇商业综合体统一命名为佳源中心广场,嘉兴佳源大举布局四线城市，得以迅速发展，究其原因，是以品牌、品质和商业故事迎合了政府需求，低成本撬动优质土地，实现规模化发展,佳源模式的核心竞争力,重点发展全国来说经济指标和消费需求理念和水平靠前的新市镇城市，且当地市场上还未出现大规模高水平的商业综合体项目,看准中国四线城市发展的市场空间，积极布局，规模复制，形成以四线城市为主战场的,“佳源”模式,作为全国房地产百强企业进军四线城市商业地产，给经营者、者和政府信心。与地方政府合作时具有极强的议价能力，可以争取到政府的多种优惠 包括地价、付款方式、城建配套、企业税费减免等,注重招商投入和招商经验积累，能,够基本支持项目开业，注重商业运,营以及度过后续孵化期。万博汇商务管理对于商业经营有实际经验，招商和销售团队成熟。战略联盟单位形成”标志性业态群”，配合招商和销售工作,商业项目的设计理念在当地是先进,的，规划布局科学，以一站式商业中心为主导，规划强调商业街区的多重复合，通过良好的动线设计从而实现人流、车流、物流动向的流畅、安全和互动，多数商业项目成为当地的名片,住宅项目品质在当地属标杆项目，树立良好形象,以四线城市复制为模式核心,以佳源品牌为议价筹码,以商业经营能够维持为底线,以产品品质和实力为保障,佳源中心广场向下走，布局乡镇时，选址倾向于长三角一带经济较为发达、人口比较稠密的乡镇，重点为“中心镇”或者试点小城市,佳源中心广场乡镇选址原则,长三角且经济发达的,中心镇或全省百强镇,例如：佳源中心进入的王江泾镇，是浙江省首批“强权扩镇”试点改革的,27,个经济强镇之一,有较为鲜明的产业集群和经济,支撑，具有小城市发展的可能,乡镇人口在,6,万人以上,今后每一个佳源中心广场选择的中心乡镇应该具有十万以上的常住人口,例如：濮院佳源中心广场面对,的不仅仅是濮院镇本身，它至,少要辐射,10,公里范围内的人口,，包括洪合、桐乡,东部等地，从而建立一个区域商圈,在交通比较便捷的乡镇区域中心,或未来镇区重点发展中心,经济原则,人口原则,辐射原则,中心原则,佳源集团在四线城市运作城市综合体项目一般采取商业中心综合体地块与新区大体量住宅地块同时拿地的方式，以极低价格拿到大量新区住宅用地,泰兴、姜堰佳源项目估计（此表中数据均为根据实地访谈各方人士粗略估计）,商业升级：,较发达四线城市地方政府引入品牌商业发展商开发高档次、形象好的综合体需求强烈,新区低价土地补偿，新区开发：,政府以新区土地低价主让的方式补偿，吸引 和商业资源,地方政府新区土地出让缺少规划,政府的诉求,佳源的策略,影响分析,城市综合体开发，出售占比多：,佳源集团在多地成功开发综合体，但是，姜堰项目分割出售占比太多，集中商业仅,6000,平米，内街太多，分割太小，有急功近利之嫌,品质较好住宅大盘开发：,佳源集团新区大盘品质在当地市场属上佳,口碑和经验积累获取下一个项目：,佳源集团在多地成功开发综合体，模式得以复制,但是姜堰项目做法显然未能满足政府需求，不利于口碑,利润空间大，但开发周期过长：,地价很低，住宅开发利润空间大,但是开发周期漫长，资源占压多,与万达、宝龙相比，嘉兴佳源集团做城镇综合体项目住宅开发的痕迹更重，正略钧策认为，在四线城市商业开发机会好，新区住宅用地规模大的情况下，快速滚动，高水平运作，自持物业享受增值的现金流滚资产模式更佳,万达、宝龙,佳