公司治理(第二版)李维安第七章.ppt

单击此处编辑母版标题样式,单击此处编辑母版文本样式,第二级,第三级,第四级,第五级,*,第七章,证券市场与控制权配置,学习内容,第一节股票价格,、,资本市场与控制权配置,第二节公司并购与公司剥离,第三节证券市场监管,第四节强制性信息披露,学习目的,1.,了解证券市场与公司治理的关系、证券市场与控制权配置的联系；,2.,明确公司并购与公司剥离、证券市场监管、强制性信息披露的基本涵义与主要内容；,3.,把握我国证券市场外部治理的特点及发展方向；,4,.,掌握证券市场对上市公司的公司治理发挥作用的基本机制。,第一节股票价格,、,资本市场与控制权配置,一、市场效率理论：,弱式效率：反映了过去的价格和信息,半强式效率：包括历史信息，还包括其他公开信息,强式效率：不仅包括公开信息，还包括内部信息,二、,股票价格与公司业绩,有效市场理论：证券市场价格是合理的，股票价格反映了所有公司价值有关的公开信息。,三、,股票价格与公司业绩,的差距调整,内部改进：利用战略和经营上的机会，实现其资产的潜在价值,外部改进：通过资产剥离缩小公司规模，或者通过并购扩大公司规模，等,二、控制权市场,Robin,Marris,早在,1963,年指出，两个市场（产品和要素）的失败可以通过第三个市场,公司控制权市场,的适当作用而加以改正。他的文章成为较早对公司控制权市场在公司治理中的重要作用做出系统论述的文章之一,公司控制权市场是指建立在现代成熟的资本市场的有效运作基础上，通过包括公司接管（,corporate takeovers,）、杠杆收购（,leveraged buyouts,）以及公司重组（,corporate,restructings,）等在内的公司战略而实现的公司资产控制权力转移的各种市场行为的总称。这里提到的接管包括兼并、敌意和友好邀约收购以及代理权竞争等。,控制权市场,控制权市场的作用,对公司控制权一个较为新颖的观点是，,Jensen,和,Ruback,（,1983,）把该市场视为经理人劳动市场的一个重要组成部分，“它成为不同的管理团队竞争控制公司资源权力的竞技场”。在这里，詹森等显然看到，变化中的技术和市场条件通常对公司资产的重组提出要求，而具有全新管理理念的管理团队往往更容易实现变革。,对公司控制权市场更为普遍的看法是，它是资本市场高度发展和完善的结果。在形式上，它为公司控制权的转移提供了可供选择的路径，为实现企业资源的优化组合创造了条件。它的一个十分重要的客观效果是，与接管活动相伴随的经理人被辞退的危险，迫使经理人能够从股东的利益出发，追求企业价值最大化，从而达到公司治理的目的。因而，在公司治理的文献中，除了把公司控制权市场看作是一种融资渠道，更多地把它看作是约束经理人行为的公司治理机制。,Grossman,和,Hart(1980),认为一旦企业的外部环境发生变化，原有的约束经理人与股东关系的和悦将不再适用。经理人可能选择非效率的经营方式，甚至考虑转移企业的部分资产。通过由第三方（接管者）控制企业，重新制定一个适应新环境的合约，接管实现了效率的改善。所以，在格罗斯曼和哈特看来，接管机制以间接方式实现了股东与经理人的重新缔约。,有效率接管的实现,公司治理的实践中，一个值得关注的问题是，有效率的接管是否在实际中总能发生？格罗斯曼和哈特（,1980,）表达了股东在转让股份时的“搭便车”行为可能阻止接管发生的担心。如果接管目标公司分散的股东预期到在新的经营管理政策下，企业的赢利将大幅度提高，其可能选择继续持有该公司的股票，直到接管的出价反映了企业赢利水平的增加。预期到小股东上述“搭便车”行为，理性的接管者将基于接管中无法获取收益的判断，做出放弃接管的决定。,Shleifer,和,Vishny,（,1986,）则指出，由于市场信息的不完备，接管者可能在公开市场以仅仅反映原有经营政策下股票价值的价格秘密收购股票，并最终达到实现接管的目的。,Shleifer,和,Vishny,为格罗斯曼和哈特的“担心”与现实中存在大量接管活动的差异提供了一种解释。一种新的解释是，如果接管者能够做出“不与拒绝转让股票的股东分享收益”的可信承诺，那么目标公司的股东将有激励接受收购的要约，从而导致接管的实际发生。格罗斯曼和哈特把阻止公司股东分享接管的收益的排他性设计称为“稀释”。,接管实际发生的另一个必要条件是，接管者能够战胜接管目标公司经理人的“反接管”措施。通常，经理人可以采取多种反接管措施来阻止公司被接管。,三、资本结构、资本市场与控制权配置,1,、资本结构与资本市场,选择使用债务融资还是股权融资,-,抉择,股权融资成为非常重要的方式,-,资本市场的重要性,2,、资本结构与公司治理,资本市场，“以脚投票”,机构投资者的作用,按照后者（,1988,）的观点，接管的约束价值在于，它使经理人的合约补偿建立在私人可观察的真实世界状态。当经理人与股东之间存在信息非对称时，股东无法对企业价值低是由于经理人偷懒，还是由于外部环境恶劣导致做出区分。而接管者作为企业环境的信息知情者可以做出合理的判断，从而减缓了股东为经理人制定激励合同时的非效率。如果企业的价值低是由于经理人偷懒（环境恶劣），无法做出准确判断的股东对股票转让的要价又低于（等于）知情的接管者的出价，那么，接管发生的概率就会提高（降低）。接管活动使经理人合约补偿不是单纯建立在经理人的业绩，而是建立在私人可观察的真实世界状态之上。,第二节 公司并购与公司剥离,从,20,世纪,80,年代初开始到,20,世纪,90,年代中期，美国大多数州相继通过了反接管立法。,20,世纪,70,年代到,20,世纪,90,年代中期，美国经历了战后最为活跃的接管浪潮。,接管与重组活动高涨的直接背景是，美国从,20,世纪,70,年代开始经历的现代产业革命所带来的诸如生产能力的过剩、企业退出的困难，以及来自全球的激烈竞争等经济衰退迹象，迫切要求对公司的资产进行重构。美国国内政治、经济的一系列政策的出台和调整，顺应了时代背景提出的变革要求。这些政策包括反垄断法的修正案中对兼并限制的放松、允许从一些增长缓慢的行业撤出经营资源，以及对金融服务、石油和天然气、交通等领域的管制放松等。（詹森，,1993,）,对于接管浪潮的积极作用，詹森（,1993,）从经济增长和产业发展的宏观角度，看到了接管在缓解生产能力过剩和退出困难等方面的重要作用。更为重要的是，包括詹森在内的很多经济学家认识到，公司控制权市场提供了一个在产品市场的损失导致危机以前，完成变革的机制。,接管浪潮也受到激烈的批评，并导致接管浪潮的最终消退。,一些典型的批评认为，接管的收益主要来自享受的税收优惠，与原公司经理人、雇员终止合同，以及非效率的资本市场在价值评估中的错误（,Shleifer,and Summers,1988,），其逻辑推论是，随时面临接管的危险迫使经理人选择短期的行为；公司重组则破坏了一个组织的生产率和企业文化，使一国的经济受到损害。,不仅如此，,Shleifer,和,Vishny,（,1988,）从接管发起企业的角度指出，接管同样是接管发起企业的经理人通过把企业的（自由）现金流投向新的项目（如被接管企业），来扩大控制范围最为迅速便捷的方式。这将产生新的代理成本，造成社会资源的浪费。,对以接管为代表的公司控制权市场的争论表明，公司控制权市场同样不是一个约束经理人的有效机制。,一、公司兼并与收购,（一）企业并购战略,（二）并购活动成功的要素,（三）公司防御与应变,戴姆勒奔驰公司并购克莱斯勒公司,1998,年,5,月戴姆勒奔驰公司和克莱斯勒公司在伦敦签署合并协议,这起合并涉及的市场金额高达,920,亿美元，合并后的奔驰一克莱斯勒公司年销售额达,1330,亿美元,并购的规模巨大以至于超过了很多中小国家的国民生产总值,比如当年新加坡的国民生产总值也只有,830,亿美元,印度尼西亚的国民生产总值也只有,770,亿美元,并购成功的要素：,1,、收购有利于被收购公司,2,、必须有一个促成合并的核心因素,3,、收购方必须尊重被收购方的业务活动,4,、在大约一年以内，收购公司必须能够向被收购公司提供上层管理,5,、在收购的第一年内，双方公司的管理层均有所晋升,2011,年第一季度中国市场并购,防御与应变,在美国的接管实践中，这些措施从相对温和的公平价格修正案（,the fair price amendment,），到威力巨大的毒丸（,poison pill,）。,1,、公司接管防御（并购行为发生之前）,反接管条款：绝对多数条款、公平价格条款、董事会轮换制、授权发行优先股等,2,、公司应变（并购行为发生之后）,诉诸法律、定向股份回购、资产重组与债务重整、毒丸计划等,所谓的毒丸指的是通过稀释股权、取消一些股票的投票表决权力，或强迫接管的发起人承担不情愿的财务负担等手段，使接管成本显著提高，以阻止接管发生的各种措施的总称。特别是一些国家的法律规定，毒丸可以不通过股东批准而被直接采纳。毒丸成为最流行的反接管措施之一。,中信证券收购广发失败,2004,年,9,月,17,日，中信证券发出公告，以每股净资产溢价,10%,14%,的价格即每股,1.25,元向广发证券的所有股东发出收购要约，拟收购,51%,的广发证券股份。这不仅让市场大吃一惊，也大大出乎广发证券的意料。,一周内广发员工曾两度出手购买本公司的股票，从而使员工持股增至,12.23,，最终迫使中信的收购计划破产。,2004,年,10,月,14,日，中信证券正式对外公告,由于公司要约收购广发证券的股权未达到,51%,的预期目标,要约收购因此解除。至此,其通过市场化并购产生本土第一大券商的计划也暂告破灭。,思考题：广发防御为什么会成功？,二、公司剥离,依照法律、行政指令或公司决策，讲一个公司分解为两个或两个以上的相互独立的新公司，或者把某一部分出售,1,、部门出售,2,、股权分割,3,、持股分立,不堪盈利压力,GE,欲剥离电器业务,2008,年,05,月,16,日来源：,上海证券报,作者：（小安）,迫于实现既定盈利增长的目标，美国企业巨头通用电气（,GE,）正在考虑剥离旗下有着百年历史的家电业务。据称，交易总金额最高可能为,80,亿美元。华尔街日报周三引述消息人士的话报道称，通用电气计划开始拍卖旗下的电器业务子公司，并且已聘请高盛负责此次交易。据称，交易总金额可能在,50,亿至,80,亿美元之间。消息人士称，通用电气可能选择出售家电部门，也可能寻求新合伙人。,华尔街日报的报道称，,GE,出售家电业务，可能为包括中国在内的海外买家提供了一个绝好的机会，因为外国投资人可以“趁着美元贬值的大好时机，抢夺这一在美国家电市场上硕果仅存的知名品牌”。,据称，,GE,和高盛可能在今后几周内向欧洲、亚洲或是其他地区的潜在买家散发相关材料。关于此次家电业务的出售计划，早在,GE,第一季度季报发布前就已开始酝酿。消息人士称，在任何可能达成的交易中，,GE,都可能保留在家电子公司中的部分股份。,业内人士认为，在美国经济放缓以及楼市危机的双重打压下，美国家电销售也受到较大冲击，此时选择剥离家电业务，可能有助于通用电气实现其利润每年至少增长,10%,的长期目标。,业内认为，伊梅尔特当前的战略就是：放弃增长缓慢的工业业务，将重点放在增长更快的高科技业务上。为了应对经济降温的不利影响，通用电气,CEO,伊梅尔特已开始陆续缩减消费业务的规模，因为这些部门的增长脚步太慢，已经对集团实现长期盈利目标构成拖累。去年，通用电气曾通过出售塑料子公司获得,116,亿美元收入。,不过伊梅尔特不久前曾表示，通用电气已经出售价值亿到亿美元的业务，完成了公司历史上“最积极的资产组合转换”。因此，公司不会再考虑剥离业务部门。,虽然通用电气的家电部门是消费者最熟悉的业务，但该部门对集团去年总收入的贡献率仅为,4.1%,。,GE,的家电业务去年的年收入为,72,亿美元，而集团的年收入则高达,1730,亿美元。,华晋焦煤有限责任公司分立重组,华晋焦煤有限责任公司于,2011,年,5,月,27,日召开的第二届董事会,2011,年第三次会议通过决议（详见本公司于,2011,年,5,月,27,日发布的,中国中煤能源股份有限公司第二届董事会,2011,年第三次会议决议公告,），批准华晋焦煤有限责任公司（以下简称“华晋公司”）的分立方案；同意华晋公司采取派生分立方式依法分立为两家由本公司和山西焦煤集团有限公司（以下简称“山西焦煤集团”）各持股,50%,的有限责任公司。,该次董事会会议同时还审议通过了,分立协议,（草案），并授权公司经营层具体办理作为华晋焦煤有限责任公司的股东与上述分立的全部相关事宜并签署,分立协议,。,根据分立方案，本次分立将采取派生分立的方式，华晋公司将继续存续，从华晋公司中分立出的资产将注册成立为一家新公司（新公司名称暂定为“山西中煤华晋能源有限责任公司”，以下简称“中煤华晋公司（筹）”，最终以工商登记的名称为准。）。分立完成后，本公司拟单方对中煤华晋公司（筹）增资，增资完成后，本公司持有中煤华晋公司（筹）,51%,的股权，山西焦煤集团持有中煤华晋公司（筹）,49%,的股权；山西焦煤集团拟单方对分立后的华晋公司增资，增资完成后，本公司持有华晋公司,49%,的股权，山西焦煤集团持有华晋公司,51%,的股权。前述增资事宜本公司将依据适用法律法规的规定履行相关审批程序，并适时签署增资协议。,分立完成后，中煤华晋公司（筹）及华晋公司的注册资本将分别为人民币,1,623,290,000,元及人民币,519,876,500,元。,中煤华晋公司（筹）：分立后，中煤华晋公司（筹）将持有王家岭板块资产，即王家岭煤矿项目对应的资产，及经重组的山西华晋韩咀煤业有限责任公司、山西华宁焦煤有限责任公司及华晋公司北京办事处对应的资产。分立后，本公司及山西焦煤集团仍于中煤华晋公司（筹）各持股,50%,。本公司将主要负责中煤华晋公司（筹）的安全生产及经营管理。,华晋公司：分立后，华晋公司将持有华晋公司板块资产，即分立后由华晋公司持有的剩余资产，包括华晋公司原投资形成的子公司,(,煤层气综合开发利用有限责任公司,),、控股公司以及参股公司,(,山西华晋明珠煤业有限责任公司、山西华晋吉宁煤业有限责任公司、石太铁路客运专线有限责任公司、山西汾河焦煤股份公司及山西焦煤汾河物业管理公司,),和各二级单位及分公司,(,包括沙曲矿、沙曲选煤厂、煤炭销售分公司、贸易分公司、沙曲瓦斯电厂、临汾分公司,),等对应的资产。分立后，山西焦煤集团及本公司将继续于华晋公司各持股,50%,。山西焦煤集团将主要负责华晋公司的安全生产及经营管理。,华晋公司的董事长及管理层由山西焦煤集团提名和选派，副董事长、监事会主席由本公司提名和选派；其董事会、监事会人数和人选，由本公司和山西焦煤集团双方按照于华晋公司的股权比例协商确定。,中煤华晋公司（筹）的董事长及管理层由本公司提名和选派，副董事长、监事会主席由山西焦煤集团提名和选派；其董事会、监事会人数和人选，由本公司和山西焦煤集团双方按照于中煤华晋公司（筹）的股权比例协商确定。,第三节,证券市场监管,一、中国证券市场的发展、监管与公司治理,发展过程,存在问题,二、美国的监管改革与启示,（一）中介机构监管改革：美国会计监管委员会,（二）证券市场监管改革：纽约证券交易所和纳斯达克：修改公司治理标准,（三）法律调整：萨班森法案,美国世通公司由内部审计牵出假账大案,世通公司的一个内部审计员叫辛西亚,库伯的女士，在一次例行审计中发现公司财务中有故意造假行为，她向当时的首席财务官报告，而首席财务官其实就是参与欺诈的人之一，他让库伯停止审计，但库伯又向审计委员会的主席报告。在美国公司审计委员会包含有独立董事，他们不受雇于公司，所以库伯女士越过高管将内幕报告给审计委员会，于是调查扩大了，发现了超过三十亿美元的假账,内部审计主要与公司运营有关，即公司资产是否得到足够的保护，信息是否得到准确及时的处理。在一个单位中，内审人员与董事会和审计委员会一起确认经营风险评估内部控制的程度。内审人员应该直接向董事会，审计委员会以及非财务的主管部门报告。这种汇报方式有助于内部审计的独立性和公正性。,国际内审协会主席毕绍普,三、中国的证券市场监管,中华人民共和国公司法,中华人民共和国证券法,关于在上市公司建立独立董事制度的指导意见,中国上市公司治理准则,史美伦的监管新政,自从史美伦担任中国证监会副主席（,2004,年,9,月离职）以后，她就在中国证券市场上掀起了一番监管风暴，史美伦的就职被认为是监管时代的开始。,史美伦的监管箴言是,“,不畏不惧、无偏无倚,”,。她认为，加强监管才能增强市场信心。在证监会分管发行、上市公司监管工作期间，保荐人制度的推出就是一项重要监管政策。此项政策强化了券商的责任，让券商承担了保荐责任，其目的是防止包装上市，强化承销商的尽职调查。在行业不规范的情况下，推行保荐人制度不仅可以提高保荐人的素质，也可以从源头提高上市公司的质量。,与此同时，史美伦强调：要以强制性信息披露为中心，完善,“,事前问责、依法披露和事后追究,”,的监管制度，发行监管工作要着力从证券市场的,“,入门关,”,和,“,源头,”,上奠定现代公司治理的基础。同时还要加强对中介机构的监管。监管者不可能杜绝问题的发生，要做的是保证市场的健康运作和发展，提高违规违法行为的成本，让违规者对其行为负责，使投资者利益得到一定的保障,“五一”小长假期间，证监会连续加班送利好,4,月,27,日，证监会降低手续费，并宣布正在研究减少股票交易费用；,28,日，证监会正式公布发行改革指导意见，取消网下机构,3,个月的锁定期，并推出五条新规遏制新股炒作；,29,日，沪深两大交易所同时发布主板以及退市方案征求意见稿；,30,日，证监会降低交易的相关收费标准，调整后，沪深证券交易所的,A,股交易经手费将按照成交金额的,0.087,。双向收取。,退市制度,4,月,29,日，上海证券交易所发布了,退市制度征求意见稿,，向社会公开征求意见。同时，深圳证券交易所（深交所）也发布,关于改进和完善主板、中小企业板上市公司退市制度的方案（征求意见稿）,。,深交所新退市方案中新增和变更了,7,项退市条件。包括净资产为负；营业收入低于,1000,万元人民币；年度审计报告为否定意见或无法表示意见；公司暂停上市后未在法定期限内披露年度报告；股票累计成交量过低（不适用于仅发行,B,股）；股票成交价格连续低于面值（不适用于仅发行,B,股）；连续受到交易所公开谴责（不适用于主板上市公司）。,据上证所发布的方案，上证所上市公司新增了,8,条退市条件：分别是关于净资产和营业收入的退市条件、关于非标准审计意见的退市条件、关于股票成交量和股票成交价格的退市条件等。,现行退市标准自,2001,年初实施以来，,A,股退市公司总计仅有,40,余家，占目前,A,股挂牌家数的,1.8,，主板退市制度形同虚设。,而根据最新的退市制度方案，连续两年净资产为负、连续四年营业收入低于,1000,万元的公司将符合退市条件。且不说其他条件，单单按照这两项标准就有数十家公司面临退市。,值得注意的是，创业板和主板退市制度都不再允许亏损公司借用“非经常性损益”来玩弄“扭亏为盈”的把戏，这将对长期以来爆炒垃圾股的不良风气形成极大的抑制和打击。根据之前的市场表现，深交所曾于,4,月,20,日发布创业板退市制度，随后的两个交易日，创业板指数分别大跌,5.25%,和,1.29%,，主板许多垃圾股也出现一定程度的下挫。主板退市制度公布后，整个短期会否也出现如创业板一样的跌势？,现行退市标准,按照现行,股票上市规则,，对主板、中小企业板上市公司规定的主要退市条件如下：,（,1,）最近年度连续亏损；,（,2,）未在法定期限内披露年度报告或中期报告；,（,3,）未改正财务会计报告中的重大差错或虚假记载；,（,4,）股权分布不符合上市条件；,（,5,）股本总额发生变化不再具备上市条件：,（,6,）法院宣告公司破产；,（,7,）公司解散。,现行退市标准,2006,年,11,月,29,日，深交所所发布,中小企业板股票暂停上市、终止上市特别规定,，规定了专门适用于中小企业板上市公司的几项退市条件：,（,1,）净资产为负；,（,2,）审计报告为否定意见或无法表示意见；,（,3,）对外担保余额超过,1,亿元且占净资产的,100%,以上；,（,4,）关联方违法违规占用资金余额超过,2000,万元或占净资产的,50%,以上；,（,5,）连续受到交易所公开谴责；,（,6,）连续,20,个交易日每日收盘价均低于面值；,（,7,）连续,120,个交易日内累计成交量低于,300,万股。,4,月,28,日,新股发行改革意见公布,4,月,28,日，证监会发布了,关于进一步深化新股发行体制改革的指导意见,。,指导意见,主要集中在五个方面，一是建议进一步强化发行人和相关中介机构对公司治理和内控制度建设的责任。二是要求会计师和事务所提高职业能力，防范财务虚假披露行为。三是发行人和主承销商在获得上市的批文后，可以在有效期内根据市场的自主选择启动发行的时机。四是行业市盈率是询价和定价的参照，而不应该成为指导价。五是对不同违法违规行为，相对应的监管处罚措施应该进行细化和具体化，使惩戒更具有操作性和威慑力。,与,3,月,31,日发布的征求意见稿相比，,指导意见,对存量发行引入个人投资者询价、参照行业市盈率,25%,区间定价等最重大的改革措施尽数保留，此外还明确了发行人可以自主选择发起时间窗口的规定。其中，,指导意见,提到，如果发行人的发行市盈率高于行业平均水平的,25%,，需要补充信息披露和风险提示。监管部门对此解释说，,指导意见,推出“,25%,规则”的改革措施，其目的不是管制价格，而是强化信息披露和风险揭示，并让投资者有更多的时间分析、消化相关信息，理性做出投资决策。这个规则对逐步改变中国盲目打新炒新的市场特征有积极意义。,郭树清时代的证券监管改革,信息披露,退市制度,分红制度,新股发行制度,第四节 强制性信息披露,一、信息披露理论,（一）信息披露的必要性,1,、公司高管层缺乏信息披露的激励,2,、信息披露具有成本,（二）信息披露的价值,传递公司状况,增强投资者信心,（三）信息披露的目标,提升信息的透明度,二、信息披露制度,（一）信息披露的作用,有利于保护投资者,有利于加强对经营者的约束和激励,促进控制权市场的发展,（二）我国的信息披露,1,、上市信息披露,2,、定期信息披露,3,、临时信息披露,华兰生物,八天内 公告三次“变脸”,华兰生物（,002007,）（,002007,，前收盘价,33.55,元）三份截然不同的公告，西飞国际（,000768,）（,000768,，收盘价,11.76,元）一份经营合同在,2010,年,2,月已终止，却延迟至今年,5,月,7,日才披露等行为，让投资者深恶痛绝。,7,月,13,日，华兰生物突然发布的一则公告，让公司数万股东捏了一把冷汗。华兰生物称，贵州省卫生厅下发了相关文件，公司位于惠水、罗甸、瓮安的,3,家采浆量占,2010,年、,2011,年上半年总采浆量,39.29%,和,36.69%,的血浆站，将从,8,月,1,日起停止采浆，这将对公司业绩造成重大不利影响。,就在市场各方为此忧心忡忡的时候，第二天，华兰生物又发布公告称，公司接到贵州省卫生厅的电话通知，暂停执行相关文件。公告一出，股东们长舒一口气。,但令人意想不到的是，,7,月,20,日，华兰生物再次发布公告称，根据贵州省卫生厅最近发布的文件，公司有,5,家单采血浆站未取得续期的单采血浆许可证，若届时仍未取得，将于,8,月,1,日起停止采浆。股东的心一下子又被提了起来。,目前，华兰生物依旧处在停牌中。不少投资者担忧，突遇巨大利空的华兰生物，是否会成为第二个,“,双汇发展（,000895,）,”,。而在,7,月,14,日、,15,日买入该公司股票的投资者，对于内容反复变脸的公告更是怒不可遏。,江苏琼花信息披露不当遭谴责,江苏琼花高科技股份有限公司（江苏琼花，,002002,）是中小企业板块首批上市企业之一，在,首次公开发行股票上市公告书,中没有如实披露有关委托理财事实，深交所对它进行了谴责，并指出：公司董事长于在青、董事兼总经理敖吟梅未能履行诚信勤勉义务，对违规行为负有直接责任。江苏琼花上市不到,20,天，便因信息披露违规而遭谴责，创下两市被公开谴责的最快纪录。据悉，经深交所查实，江苏琼花有以下事实未在,2004,年,6,月,18,日刊登的,首次公开发行股票上市公告书,中如实披露：（,1,）,2002,年,7,月,25,日，公司将,1500,万元资金给德恒证券有限责任公司进行委托理财，该项委托理财于,2004,年,8,月,4,日到期；（,2,）,2003,年,4,月,24,日，公司将,1000,万元资金给恒信证券有限责任公司进行为期,1,年的委托理财，委托期届满时未收回资金；（,3,）,2004,年,6,月,17,日，公司将上述两项委托理财权益转给扬州德龙化工有限公司，后者向公司出具了代德恒证券有限责任公司和恒信证券有限责任公司偿付委托理财资金的承诺函。,2004,年,7,月,1,日，在有关媒体对江苏琼花国债投资风险提出质疑后，深交所向该公司发出了问询函。,7,月,6,日，约见了该公司董事长和董事会秘书。,7,月,7,日，约见了闽发证券保荐代表人，进一步了解并核实有关情况。,7,月,9,日，江苏琼花按深交所要求刊出,关于国债投资情况的公告,，同日深交所作出关于对江苏琼花及其董事长于在青、董事兼总经理敖吟梅予以公开谴责的决定。,三、信息披露质量及其发展方向,（一）信息披露的质量,真实性,及时性,完整性,（二）信息披露的发展方向,1,、上市公司：重大问题披露,2,、建立信息披露监管系统,3,、加强对会计行业的监管,彩虹精化隐瞒订单违规被谴责,彩虹精化因存在隐瞒巨额订单的违规行为，日前遭到深交所公开谴责。深交所近日公告称，彩虹精化隐瞒涉及金额达,20,亿元的四份巨额销售合同协议，又在随后发布信息公告中存在多处重大失误，因而对彩虹精化给予公开谴责的处分，并对公司管理层陈永弟、沈少玲和刘科给予公开谴责的处分，处分决定记入上市公司诚信档案。,停牌自查了,5,个月之久的彩虹精化于,8,月,4,日恢复交易，面对来势汹汹的明显重大利空，公司股票复牌后，连续,3,日跌停。,2011-8-26 10:33:00,本章小结,本章通过对证券市场与外部治理的关系、公司并购与公司剥离、证券市场监管、强制性信息披露的分析，对证券市场这一重要的外部治理机制进行了综合探讨。控制权配置是公司治理中的重要环节。而控制权配置需要通过证券市场来进行，在此过程中，公司重组与强制性信息披露（如要约收购）均发挥着重要的作用。证券市场作用的发挥，离不开政府的有效监管和干预（在证券市场监管一节中，我们介绍了美国近期监管改革的实践）。,另外，本章在对证券市场进行理论分析和实践探讨的基础上，也对其未来发展提出了一些方向展望，如怎么发展能够给好的公司治理以奖励的证券市场、如何提升公司信息披露的透明度等。,复习思考题,1.,如何通过股票价格来判断资本市场效率？为什么要进行股票价值评估？,2.,兼并与收购的含义是什么？企业有哪些主要的并购战略？,3.,企业有哪些防止敌意接管的策略？,4.,我国应如何加强证券市场监管,?,5.,怎样建立中国的强制性信息披露制度,?,案例讨论题：大港油田的买壳上市,大港油田是一家隶属于中国石油天然气总公司的特大型石油天然气勘探开发联合企业，下有三家关联企业，即天津练达集团有限公司（简称练达集团）、天津大港油田重油公司（简称重油公司）和天津大港油田港联石油产业股份有限公司（简称港联股份）。,1998,年，大港油田已具备了买壳上市的条件,。,一、买壳过程,1,、,1998,年,7,月,1,日至,7,月,17,日大港油田、练达集团、重油公司先后三次举牌通过上证所交易系统购入爱使股份普通股。,2,、对于大港油田能否入主爱使股份，双方就,爱使股份公司章程,的有关条款发生了争议。爱使股份认为，根据,爱使股份公司章程,第,67,条，进入爱使股份董事会必须具备两个条件：其一，合并持股不低于,10%,；其二，持股时间不少于半年。有根据,爱使股份公司章程,第,93,条，规定董事会由,13,人组成，目前已满额，在董事任期届满之前，不得解除其职务。为了保证买壳成功，大港油田所属三家关联企业进一步增持爱使股份的股份，截止,7,月,31,日，总持股比例达,10.0116%,，达到了,公司法,所规定的提请召开临时股东会的,10%,的要求。,二、买壳后的调整,1,、,10,月,31,日召开临时股东会，修改公司章程。,2,、重新调整了爱使股份经营机构，来自大港油田的,5,名管理人员分别担任董事长、总经理、副董事长、副总经理、董事会秘书职务。,3,、,12,月,2,日，大港油田的港润石油高科技有限公司以,70%,的股权置换爱使股份,5192.25,万元。并重定主营业务方向。,三、买壳后的效果,1,、融资效果较好。,2000,年,2,月爱使股份获得了,6,年来的首次配股资格，融资,3,亿元的资金，计划用于建设天津市宽带多媒体城域信息网项目和上海市汽车加气站清洁能源环保项目。而大港油田买壳成本为,1.6,亿元（包括四次购股成本和恢复配股资格的成本）。,2,、获得税收优惠。上市公司的所得税为,15%,，而一般企业为,33%,，相差,18%,，按每年税前利润,2700,万元，每年可获,486,万元的税收优惠。,3,、股份增值。通过注入优质资产，爱使股份股票已上升,24%,。,4,、显著的广告效应。,5,、调整了公司的产业结构。公司的主营业务逐步转型为信息、环保、能源等产业。,讨论问题：,在公司治理的外部治理机制中，通过外部接管改造经理层，进而改变公司业绩，是一个重要的内容。大港油田通过买壳上市，实现了资本的扩张，提高了业绩。,1,公司业绩的提高是不是表明了中国证券市场的外部治理机制在有效地发挥作用？,2,如何使证券市场这一外部治理机制发挥作用？,