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人民币汇率升值对房地产价格的影响
经济学院 财务管理专业
101012007058 游雅清 指导老师：沈能

【摘要】人民币汇率与房地产价格在以前看来视乎没有交叉点，但至从2005年汇率改革，中国建立健全以市场供求为基础、有管理的浮动汇率制度以来，人民币汇率与房地产价格两者的关联性明显增强，本文就是探讨人民币升值对房地产价格的影响，并且分析具体的影响机制，以及提出应对的策略。
【关键词】人民币升值；房地产价格；国际游资；应对策略
一、 前言
在最近几年中，人民币升值、高房价一直吸引着人们的眼球。中国房地产市场的风吹草动不仅牵动着中国百姓、开发商、政府的神经，而且还是国际游资和各国政府密切关注的对象。中国房地产行业创造出的产值，占GDP的比重越来越大，可以说房地产的发展对中国经济有着举足轻重的作用。
伴随着房价的节节攀升，人民币汇率从05年 7月改革以来也一路飙升到2011年1月12日6．6128，上升幅度近20%。对于人民币的大幅升值，有些西方国家视乎还不满足：2010年3月11日，奥巴马在美国进出口银行年会上发表讲话时，要求人民币汇率要进一步形成“以市场为导向的汇率机制”，暗示人民币还要继续升值； 2010年9月16日，美国财政部部长盖特纳表示，中国自今年6月份宣布实行新一轮汇率政策改革以来，人民币对美元升值幅度仅为1%①，人民币依然被低估。虽然人民币一直处在升值通道中，但至今面临的升值压力有增无减。
那么人民币升值对房地产市场究竟有没有影响呢？如果有影响的话又是如何影响的呢？两者的关联性值得我们深入分析和研究，因为无论是汇率还是房价对于中国未来经济的发展都有着巨大的影响，也是中国将来汇改和房改所必须要面对和分析的问题。
二、 文献综述
房价的上涨，一直是国民讨论的热点话题，而人民币的持续升值也引起了国民的关注。所以近年来有许多的学者开始探讨两者之间的关联性。
一种观点是人民币汇率与房价呈同方向变动，既认为人民币升值能促进房价的上涨。王爱俭，沈庆劫从房地产供给与需求两个角度探讨了汇价与房价的关系，在供给方面, 劳动力供给的“ 棘轮” 效应使得无论是汇率低估造成的经济结构倾斜还是汇率调整将要引发的经济结构复位都会导致房地产价格的上涨；在需求方面, 汇率低估引起的城市化进程过快、经常项目顺差以及升值预期带来的热钱流人共同推动了房地产价格的上涨［1］。邓永亮运用EGARCH模型求出人民币汇率波动的量度，然后在VAR模型的基础上，通过协整分析、Granger因果检验、脉冲响应等方法进行实证检验。表明：(1)人民币升值会推动房价上涨；(2)房价上涨会进一步加大人民币升值压力，人民币升值与房价之间存在正反馈效应；(3)扩大人民币汇率波动区间会降低房价［2］。
另一种观点是人民币汇率与房价呈反向变动，即认为人民币升值有助于房价的下降。张家平对我国1998～2007年人民币实际有效汇率和房地产价格数据进行实证检验，得出的结论是，人民币有效汇率和房地产价格之间存在正的相关关系，保持人民币汇率小幅升值有利于维持房地产价格的稳定［3].
多种结论的存在反映了人民币汇率波动与房价之间复杂的关联性，由于不同的学者所采用分析方法和样本数据的差异性，所以有可能导致分析结果的不同。而本文主要通过分析：人民币汇率升值背景、我国房地产价格走势、人民币汇率升值对房地产价格的影响机制、汇率升值下的我国房地产价格调控对策等几个方面，使读者对人民币汇率、房价以及两者的联系有一定的了解。
三、 人民币升值背景
（一） 人民币汇率问题的由来
自21世纪初以来，人民币汇率问题已成为全球性的一个重大热点问题，升值问题一值是人们关注的焦点，人民币汇率引起全球关注的原因主要有两点
1．1997年亚洲金融危机爆发，波及印尼、韩国、泰国、新加坡、马来西亚等东南亚国家，使这些国家的汇率和股市大幅度波动。泰铢、印尼盾、韩元等纷纷贬值。但是中国政府坚持人民币不贬值，并且动用外汇储备在市场上购入港元维持港元的价格。这一举措避免了世界经济的衰退，受到当时世界主要国家和地区的一致称赞。使中国的汇率政策引起世界的关注
4]。
2．改革开放以来，中国每年的GDP增长率很少低于8%，1979年到2004年中国GDP年均增长率达到9.6%②。由于中国的飞速发展，使得本世纪初以来，每年都有巨额外资通过各种渠道进入中国，中国的生产能力大幅度上升，而主要的发达国家却出现了低通货膨胀的现象，并连续保持数年。全球性的低通胀，低物价，高失业率导致有人认为是人民币汇率估值过低造成的。人民币被部分西方国家（美国为主）认为是调整全球失衡的重要手段。
（二） 人民币升值的背景原因
根据币种比率换算关系分析可知：一个国家货币的升值或贬值往往受到国际汇率和国内经济发展等因素的影响。21世纪以来，我国所面临人民币升值压力主要有国际原因和本国原因
1.国内原因
经济的高速发展促使本国货币的升值。自改革开放以来，我国经济飞速发展。“巴拉萨-萨缪尔森假说”是研究经济高速增长时期实际汇率变动趋势最具影响力的理论。该理论认为，当一个国家处于经济高速增长阶段时，相对于世界平均水平，国内贸易部门的劳动生产率增长快于非贸易部门的劳动生产率增长。因此，在通货膨胀相对稳定的情况下，贸易品价格优势将导致经常项目顺差将造成汇率升值的压力［5］。
而近年来我国对外贸易持续双顺差，引起国际收支的失衡，导致外汇收入增加，形成了巨额的国际储备。而国际收支调节的弹性调节法认为通过汇率的调节可以改善国际收支失衡，调节机制如下：国际收支顺差-人民币升值-出口减少，进口增加-改善国际收支顺差格局。所以，人民币升值在理论上可以改变我国国际收支巨大顺差的局面。
2.国际原因
以美国为首的一些西方国家在人民币汇率问题上持续对中国施压，妄图以“货币操纵国”报告来对中国施压，迫使人民币升值，企图操纵国际货币汇率来转嫁本国所受的危机压力之嫌。古巴革命领导人菲德尔卡斯特罗2010年11月15日在古共机关报《格拉玛报》发表署名文章，抨击西方国家利用20国集团峰会和APEC领导人非正式会议向中国施压，暗示西方国家有搞垮中国经济和破坏第三世界经济的企图。美国财政部部长盖特纳2010年9月16日称，中国自今年6月份宣布实行新一轮汇率政策改革以来，人民币对美元升值幅度仅为1%，人民币依然被低估。从2003年以来，人民币汇率问题一直是美国掌握在手打压中国的一张牌，不仅使人民币升值了20%③，而且在促使中国资本市场开放等方面获得了较大利益。
四、 我国房地产价格走势
（一）中国房地产的发展历程
从1978年的土地改革开始算起，中国的房地产行业已经随着改革开放经历了三十几年的历程，但是到现在，中国的房地产市场却并不是一个完全竞争的市场，而是一个以政府政调控为主导的市场。在这三十几年的历程中，我国房地产的发展可谓高低起伏，从总体来看可以分为四个阶段
1.1978～1990年实现理论的突破与初步的发展
1987年土地法的通过、1989城市规划法的制定与实施，为房地产的发展提供了法律依据； 深圳（罗湖区）房地产开发起到了示范的作用，并从深圳开始逐渐向全国推广。1990年国务院55号令从法律层面上认可了土地交易，这标志着我国房地产开始走向商品化时代。
 2.1991～1994年房地产市场过热与调控阶段
1933年，中国政府第一次对房地产实施了调控，因为当时在中国南方出现了房地产市场过热的问题，其中炒作最为严重的包括广东、海南、深圳、惠州、北海等沿海地方。以小平同志的南巡讲话为标志的政策的调控使这些地区的房地产市场随后经历了一个漫长的低迷期。
 3.1995～2003年恢复和发展阶段
1995到1997年政府实施适度从紧的财政政策和货币政策，在这一阶段里，我国房地产市场得到了恢复和发展，房价和销售量都平稳增长。在1997年爆发了亚洲金融危机，对我国房地产市场的有一定的影响。1998下半年开始，中国的福利分房制度终止，货币化分房方案全面启动。1999年7月，《关于调整房地产市场若干税收政策的通知》的发布，该通知为鼓励个人换购住房，减免了许多的税费，这也直接刺激了商品房市场的发展［6］。
 4．2003～2007年，宏观调控与总结阶段
2003年中后期，房地产价格大幅度上涨，国内部分地区开始出现过热的现象，政府为了控制房地产秩序和稳定市场发展，开始进行全面的宏观调控，从2005年开始，政府先后出台了十多项政策措施，从土地供应、信贷管理、项目审批、经济适用房和城市廉租房的建立，以及外资管理等多方面，来稳定房地产市场的发展。
2006～2007年，热钱、炒作、人民币升值等因素的影响下，国内房价开始出现爆发式的增长，政府随即开始不断紧缩信贷，出台各种调控政策，希望能够为过热的房地产市场降温。到了2008年，市场又开始了一个新的调整的阶段，是因为受到美国次贷危机所导致的全球金融风暴的影响。而从2009年年中开始房地产市场经历了一个急转向上的行情，最近的两年时间，政府有不断出台新的政策来抑制房价的高速攀升。
（二） 房地产价格走势

图1: 2000到2009年房屋销售价格指数
数据来源：中国统计年鉴
中国的房价从2000年起，在上下波动中一路上升，2009年，受到金融危机的影响，中国上半年实施了积极地财政政策和宽松的货币政策，加上房地产市场潜在的刚性需求，以及经济刺激计划，2009年年中，房地产出现了“一房难求”的火爆场面。据国家统计局发布的信息，2009年11月份全国70个大中城市房屋销售价格同比上涨5.7%，上涨幅度创09年最高纪录，涨幅比10月扩大1.8个百分点④。2009年的中国房地产市场经历了一个急转向上的行情。
2010年开始，中国房地产延续着2009年的惯性上涨，中央政府出台了一系列的强有力政策，但是即使面对着“史上最严厉的调控”，2010年房地产价格还是大幅上涨，据中国房产信息集团提供的数据显示，北京、上海、广州、深圳四大一线城市2010年全年新建商品住宅价格同比普遍大涨，涨幅最小的广州，达到23%；北京涨幅最大，大涨42%；而房价最高的上海，全年均价达到22261元/平方米⑤。
至于中国未来房地产价格走势，在短期内不会有大幅度的下滑，但是由于受到购买间歇期等因素的影响，房价会上下波动，在未来几年内房价还会保持涨势，特别是处在目前通货膨胀的环境下。理由有以下几点：第一居民购房需求仍然旺盛，经过1996年、2003年、2007年三轮调控之后，城市居民不仅认识到中国房地产价格长期上涨的历史规律，居民预期难以扭转。目前我国正处于城市化的进程，土地短缺局面很难改变，城市人口持续激增，这将继续推动房价往上走。第二人民币还面临着升值压力，这位导致全球大量的热钱流入，进入中国的股市和房地产行业，推动房价的上涨。第三，我国的房地产市场正逐步向商品房和保障房市场双轨制的模式发展和完善。2011年将有1000万套保障房建设计划，比今年增长72%⑥，远高于预期，大规模的保障房建设稳定了中低收入阶层的预期，可以部分分流需求、缓解矛盾。第四，中央为了抑制房价过度上涨，不排除会出台更严厉的房地产调控政策，如房产税的推出。综合以上几点，本人认为2011年的房价会处于稳中慢升的状态，不会有实质性的下降。
五、人民币汇率升值对房地产价格的影响机制
“人民币汇率和房地产价格就像一张巨大的蜘蛛网里的两个结点,独立存在,但又紧密相联”。沈庆劼的这句话精确地表达出人民币汇率与房地产两者的关系。在我国，汇率已经成为经济环境中不可缺少的宏观经济变量，汇率的变动会影响到房地产价格的波动，而房地产市场波动也会影响政府对于汇率政策的调整。自2005年人民币汇率改革以来，人民币汇率逐年下降（如图），而汇率与房价的相互作用相互影响程度愈来愈高。

图2：2005年1月到2010年9月人民币汇率变动趋势
数据来源：中国人民银行
（一） 人民币升值引起的预期传导机制
人民币升值预期—游资流入—推高房价
人民币升值预期能够吸引国际游资的大量涌入。游资又称“热钱”，是一种以追求最高收益为目的在国际金融市场上迅速流动的短期投机性资金，主要由跨国公司掌握的流动资金、国际银行拥有的短期资金及外汇、信贷业务资金，各国国际储备保值性运用的部分资金、各种投资基金及其他专项基金等无特定用途的短线资金构成。近几年我国经济发展态势良好，外汇储备逐年高涨（如图3所示），并且人民币面临着巨大的升值压力，使得大量的热钱以隐蔽的方式流入我国。

图3：2005年1月到2010年9月外汇储备变动趋势
数据来源：国家外汇管理局
以2009年的数据为例，根据路透社的分析，截至2009年末，中国国家外汇储备余额为23992亿美元，同比增长23.28%，2009年全年国家外汇储备共增加4531亿美元，2009年中国贸易顺差与外商直接投资共计新增2861亿美元，如果把这个数据与09年外汇储备增量进行对比，就可以发现其中不被解释的短期资本超过1670亿美元⑦，即使刨除美元对其他篮子货币贬值因素和外汇储备投资收益，中国2009年新增外汇储备中无法解释的短期资本流入也将在千亿美元左右。央行最新数据显示，截至2010年末，国家外汇储备余额为28473亿美元，同比增长18.7%。其中，四季度新增外汇储备1990.35亿美元，创下单季度外储新增量之最。同时，10月份新增外储达到1125.96亿美元，创历史新高⑧。
股票市场和房地产市场对游资来说是最具有吸引力的，因为游资不仅可以获得人民币升值收益，而且还能获得股票和房地产本身增值的收益。大量涌入房地产行业进行套利活动游资进一步推动了房价的上涨，吹起楼市泡沫。当汇率升值和房价上升到一定程度后，预期的改变会引起游资外逃，进而刺破楼市泡沫，造成房地产市场的剧烈波动，影响房地产市场长期稳定的发展。
（二） 直接影响机制
人民币升值—进口商品价格降低—成本降低—房价降低
人民币升值后，使得以本币表示的进口商品的价格开始下降，在一定程度上也会带动国内价格的下降，这其中也包括一些建筑材料和物业设备等，这使房地产的成本下降，从而有助于房价的下降。但是进口原材料占房地产价格的比例较低，所以原材料价格走低不会对房价下降产生非常大的作用。
房地产价格通常由以下几个方面构成：土地取得成本占30%左右；建筑安装成本占30%左右；管理费用占2%-5%；销售费用占3.5%-5%；税费占6%左右；开发利润占20%-40%。粗略估算，建筑材料和设备按建筑安装成本的70%，假定其中20%是进口的，那么进口建筑材料和设备只占房价的4%左右。由此可以看出直接传导机制有助于得房价下降，但是影响很小。
（三）间接影响机制
1、货币供应影响机制
在外汇市场上，人民币升值会造成出口减少，进口增加，从而减少净出口。这样会使央行在结汇方面减少本国货币的投放量，从而会降低国内的物价水平。但是人民币升值会提高社会公众和国际游资对于人民币升值预期，可能吸引大量的国际游资涌入本国，从而增加本国的外汇储备。大量的外汇占款使得央行要不断发行对等的基础货币去平衡，这会增加流通中的人民币，加剧境内的流动性，导致更多的投机性资金流入房地产市场，推动房地产价格上涨。
2、财富效应影响机制
人民币升值，使得以本币表示的进口产品价格的下降，从而也会带动国内产品价格的下降，这样中国居民的生活成本会下降。在居民名义工资不变的情况下，实际工资上升，那么老百姓将有更多的钱来消费，大量剩余资金进入房地产市场增加了房地产需求从而拉高了房价。
3、收入影响机制
人民币升值后，我国出口企业的国际竞争力降低，整体经济将面临结构的重新调整，出口部门会萎缩，由于出口部门是劳动密集型部门，会释放出大量劳动力，造成失业现象。投资、出口、消费，一向被视为拉动经济增长的“三驾马车”。出口减少，贸易收支的恶化，会降低总需求，从而导致本国收入减少和物价水平下跌，房价也会随之下降。
4、溢出效应影响机制
人民币升值通过收入机制、货币工资机制、生产成本机制等一系列的影响机制造成国内物价下跌、经济萎缩、迫使国内政府采取扩张性货币政策，从而导致部分资金流入房地产市场推高房价上涨。
六、汇率升值下的我国房地产价格调控对策
人民币升值对房地产市场而言是一把双刃剑，有好的影响也有不利的影响，为了降低人民币升值对房地产市场带来的不利影响，对我国的汇率政策和房地产市场提出几点建议
（一）稳定汇率，稳步推进汇率制度改革
要努力改变人民币持续升值预期的局面，央行应采取必要的措施来稳定汇率以弱化人民币升值预期。国际游资是具有高度流动性和投机性的短期资金，一般三到六个月无预期收益，可能会自动逐步流出，央行应稳定汇率半年至一年后，再根据国内外的经济形势，择机调整汇率和汇率形成机制。
（二）进一步完善外汇市场，加强对外资的监管力度
实行适度抑制外来资金的流入，继续放松对资本流出的管理的政策，这样可以在一定程度上缓解人民币升值的压力。首先可以考虑成立一个新型联动管理体系，加强对外资的管理。对国际游资的管理部门主要涉及到金融监管机构、外汇管理局、海关、公安以及地方政府。但是，在目前的监管实践中，各个部门往往各自为战，大大影响了监管效率和效果。所以必须建立这些部门的联动机制，协调配合，加强对外资的管理力度。其次应进一步放松资本的流出，可以改变强行结汇售汇制度，放宽对居民和企业的持汇购汇限制，鼓励企业和居民进行海外消费和投资。
（三）强化国家宏观调控手段，合理调整房地产的供给结构
近年来，我国房价的快速上涨基本上就是过度宽松的银行信贷政策及过度优惠的住房税收政策导致的结果。所以国家应强化宏观调控手段，加强对房地产市场的监管。如加强房屋转让所得征收管理，地方政府执行调控不力将问责，严格执行差别化住房信贷政策，要求银行加强对按揭贷款的风险控制，尤其要严格控制按揭贷款进行的投机性购房。除此之外，国家应调整房屋的供给结构，积极建设廉租住房、公共租赁住房、棚户区改造安置住房等，以此增加保障性住房的供给，并增加普通商品房等供给，满足居民住房消费的合理需求。
（四）切实转变我国经济增长的方式
人民币升值的本质是在于我国的经济增长方式出口导向型的。由于政府对投资和出口的过度激励，中国经济增长长期依赖于投资和外需。因此，为了从根源上解决我国高房价的问题，必须尽快改变我国经济增长方式，从主要依靠投资和净出口转到依靠消费、投资和净出口协调带动经济增长，以减轻人民币升值压力，缓解人民币升值对房价上涨的推动作用。

注释：
①新华网.[EB／OL]
②数据来源于国家统计局
③丁剑平．人民币汇率问题的症结及其定位策略[J]．新金融． 2010，（6）
④中国金融网．[EB／OL]
⑤金融界．[EB／OL]
⑥阳光报.三大推手左右2011年房价走势[N].2010，12　
⑦马丽娅.巨额外汇储备对我国货币政策影响及对策分析[J].知识经济. 2010，（7）
⑧数据来源于中国人民银行

参考文献：
［1] 王爱俭，沈庆劫.人民币汇率与房地产价格的关联性研究[J] .金融研究，2007，(6)
［2] 邓永亮.人民币升值、汇率波动与房价调控[J].经济与管理研究，2010，（6）
［3] 张家平.房价与汇率变动相关关系的实证研究[J]．建筑经济，2008，(10)
［4] 刘琪.略论人民币升值对房地产市场价格的影响[J]．经济前沿，2007
［5] 徐兆华. 经济增长与人民币汇率调整[J]．市场论坛，2008，（1）
［6] 关于现今中国高房价问题的研究-左腾九零-搜房博客[EB／OL]

［7] 荣誉.人民币升值问题浅析[J]．现代经济信息，2010年07
［8] 丁任重.调控政策回眸与今年价格走势分析[J]．理论动态，2010，（11）
［9] 宋志勇,熊璐瑛.汇率对房地产价格的传导机制及对策研究[J]．中国物价，2009.06
［10] 王璟.人民币升值背景探究[J]．东方企业文化，2010年05
［11] 张晓月，刘碧云.南京市房地产价格与人民币汇率的协整关系分析[J]．南京工业大学学报：社会科学版，2009，(4)
［12] 王开翳.影响中国楼市价格因素分析[J]．管理观察2010，（22）
［13] 刘洋.怎样应对人民币升值压力下国际热钱的涌入[J]．才智，2010，（20）
［14] 胡旭，楚阳，杨欣圆.人民币升值对我国房地产价格影响的效应分析[J]．建筑与预算，2010，（1）
［15] 李琴燕.房地产价格变动中的汇率因素分析[J]．经济研究导刊，2009，（24）

Appreciation of the RMB exchange rate impact on real estate prices

College of Economics Financial management of major
101012007058 You Yaqing Tutor of Shenneng

【Abstract】RMB exchange rate and real estate prices in the past seems to depend on no cross points. However, since the 2005 exchange rate reform, China has established a sound basis of market supply and demand, managed floating exchange rate regime. It significantly enhanced the relationship between the RMB exchange rate and real estate prices. This article is to explore the RMB appreciation on real estate prices, and analyze the impact of the specific mechanism, and proposed coping strategies
【Key words】RMB appreciation；Real estate prices；International hot money；Strategy