北京大学金融硕士431金融学考研考点总结.doc

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北京大学金融硕士431金融学考研考点总结
投资组合业绩评价
第十章业绩评价和积极的投资组合管理
一、 风险调整收益率
( 一) 对照组
投资组合业绩评估的主要困难在于对收益率进行有意义的比较之前, 必须
按风险来调整投资组合的收益率。
最简单也是最常见的风险调整收益方法是将证券组合的收益与其它具有类
似风险特征的投资基金的收益进行比较。这种评级可能产生误导, 由于在一个
特定的组中, 投资组合的特征不能真正地稳合, 如在股票组中, 某个经营人可
能投资于贝塔值大的股票。
( 二) 风险调整
1、 夏普指数( Sharpe measure) : 等于投资组合在选择期间内的平均超额收
益率除以这一期间收益率的标准差。
rp -rf
公式:
, rp和rf上面的横线说明, 在评估期内无风险利率是不稳定
s p
的。
缺点: 难以解释
适用范围: 如果基金由一个投资经理来管理, 由于投资组合并没有在管理
人之间进行分散化, 因此投资组合的系统风险和公司特定风险都会影响到投资
组合的总风险, 这时, 夏普指数适用。

2、 特雷诺指数( Treynor measure) : rp -rf
b p
适用范围: 如果基金由多个投资经理管理, 则基金实际上成为投资组合经
理的组合, 每个经理都能够按照她的专长进行投资, 而不用注意分散化问题。
由于资产配置给了很多管理人, 因此各投资组合剩余的公司特定风险都是不相
关的。
3、 詹森指数( Jensen measure) : a p = rp -[rf + b p(rM -rf )]
适用范围: 当以预期收益率为基础在各候选资产之间分配预算基金, 并打
算经过这种行为来使整个资产达到最优化时, 能够使用该指标。
4、 莫迪格利安尼-平方( M) : 该指标的重点也是用总波动性来衡量风险,
2
可是它的风险调整业绩指标能够更好地解释收益率与基准指数之间的差异。
为了计算 M指数, 假设给一个投资组合 P加入一定的国库券头寸, 以使
2
整个投资组合( p*) 符合市场指数的波动性, 这样, 可能经过简单地比较市场
组合和 p*的收益率来比较它们的业绩。
M = rp* -rM
2
注: 可用图来加以说明。
5、 特雷诺平方指数( T) : 首先, 将组合和国库券进行混合投资从而创造
2
出一个投资组合 p*, 并使该组合的贝塔值和市场的贝塔值相等, 都是 1。那么,
p*的超额收益和贝塔值分别为: Rp* = wRp,b p* = wb p, 因此, Rp*实际上就是投
资组合 p*的特雷诺指数。
TP = Rp* - RM = RP / bP - RM
2
风险调整技术的一个潜在问题是, 各种方法都假设无论风险是否可用标准
差或贝塔值衡量, 在有关期间内风险都是不变的。但事实差非如此, 因为经理
人在投资期内可能会调整投资组合的构成。因此, 对于积极的投资组合管理人
来说, 至关紧要的是留意投资组合的构成以及平均收益率和风险的变化。
二、 选择市场时机
纯粹的选择市场时机, 是根据市场的预期收益率是否能超过安全资产的收
益率, 将资金在市场组合和安全资产之间相互转换。能够经过检验投资组合的
贝塔值在市场上升时是否真的有所增大, 还检验投资人是否有市场时机选择的
能力。
考虑两个不同的投资策略的结果:

( 1) 投资者 X, 将 1000元投资于 30天的商业票据, 并将全部收入不断地
投资于 30天的商业票据, 这一活动持续 52年, 投资最后的价值为 3600元。
( 2) 投资者 Y, 同时间将 1000元投资于股票交易所指数, 并将全部股利
再投资于该组合, 投资最后的价值为 67500元。
( 3) 如果一个完美的时机选择者和投资者 X、 Y一样, 同一天开始用 1000
元投资, 52年后, 她的收入是多少? 53.6亿元。
表 10-1商业票据和股票的风险与收益
算术平均值
2.55
10.7
标准差
2.1
22.14
商业票据
股票
完美的时机选择策略的超额收益是风险溢价吗? 由于完美的时机选择者的
表现绝不会比债券或股市差, 因此这个超额收益不可能是对风险的补偿, 而是
源于高超的分析能力。
表 10-2时机选择对收益率的影响
投资组合月统计数据
全股票策略
完美的时机选择者
( 不收费)
完美的时机
选择者( 收
费)
平均收益率
平均超额收益率
标准差
0.85
0.64
2.58
2.37
3.82
38.55
0.06
4.28
0.55
0.34
5.89
3.55
最高收益率
最低收益率
偏斜系数
38.55
-29.12
0.42
30.14
-7.06
2.84
完美的时机选择者( 不收费) 所获得收益率的标准差为 3.82%, 比国库券
的波动性高得多, 这意味着它比国库券的风险大吗? 否。
这是因为完美的时机选择者至少能够获得确定的国库券的收益, 因此尽管
标准差大, 但在这种情况下, 它不能作为衡量风险的标准。
偏斜系数衡量的是收益分布的对称性, 股票投资组合的分布几乎是正态分
布的, 因此这的偏斜系数较低, 而完美的市场组合策略则有效地消除了投资组
合收益分布的负的一端, 它的收益是向左偏斜的, 因此, 它的偏斜系数大。
把市场时机选择当成期权来定价
分析完美的市场时机选择的收益模式的关键是将具有完美预测能力的投资
者的收益与其它持有股票组合看涨期权的投资者的收益进行比较。如果投资者
将资金 100%地投资于国库券并持有股票组合的期权, 它的收益率将等于完美
时机选择者投资组合的收益, 这些市场时机选择者将资金 100%地投资于安全
资产或股票组合, 具体投资于哪一类资产则视哪类资产的收益率而定。
表 10-3市场时机选择的定价
结果
投资组合的收入
ST<=X
ST>X

国库券
期权
S0(1+rf)
0
S0(1+rf)
ST-X
总计
S0(1+rf)
ST
因此, 完美的时机选择能力的价值和看涨期权的价值相等, 因为看涨期权
使得投资者只有在市场收益超过 rf时, 才获得市场收益率。
不完美观测的价值
管理人并不是完美的预测者, 尽管那些大部分时间都预测正确的管理人可
能表现不错, 但所谓大部分时候正确并不但仅意味着管理人预测正确的时间所
占的百分比。同样地, 我们也不能把所有的正确预测都用来衡量预测市场的能
力。因此, 我们既要检验正确预测牛市的比率, 也要检验正确预测熊市的比率。
如果把正确的预测牛市的比率称为 P1, 熊市的称为 P2, 那么 P1+P2-1就
是衡量时机选择能力的重要指标。如果 C代表了完美的市场时机选择者的价值,
那么( P1+P2-1) C就衡量了不完美的预测能力的价值。
三、 业绩解析过程
表 10-4业绩解析案例基本情况
组成
标准权重
0.6
0.3
指数的月收益率( %)
股票( 标准普尔指数)
债券( 雷曼兄弟指数)
现金( 货币市场)
5.81
1.45
0.48
0.1
标准收益率=0.6*5.81+0.3*1.45+0.1*0.48=3.97
有管理的投资组合的收益率
基准准投资组合的收益率
有管理的投资组合的超额收益率
5.34
3.97
1.37
投资组合管理人总是既要作出宏观的资本市场分配决策, 又要作本部门更
为具体的各市场内部的行业和证券分布决策。业绩解析试图将总的业绩分成几
个独立的部分, 并将各部分收益归功于不同水平的决策。
案例: 设一投资组合投资于股票、 债券以及货币市场证券。假定这个月内
投资组合的收益率为 5.34%。
第一步是建立一个基准业绩水平, 所有的业绩都将与该水平进行比较, 这
个基准业绩水平就是标准收益率。该收益率是投资组合管理人采用完全消极的
策略所能获得的收益率。消极有不同两层含义: 第一, 它意味着资产在各大类
资产之间的分配是按照”惯例”进行的, 或者说是中立地在各部门之间分配资
产, 这里的中性是指权重必须考虑投资者的风险容忍度, 而且须与客户协商决
定; 第二, 它意味着在各资产种类内部, 投资组合管理人持有指数化的投资组
合。消极策略的收益率能够作为基准业绩, 是因为它排除了资产配置和证券选
择决策对收益的影响。
有管理的投资组合实际上在股票、 固定收益证券和货币市场上的投资比重
分别为 70%、 7%和 23%, 投资组合的业绩可能是由于实际投资权重偏离了标准
权重而产生, 也可能是由于在各市场进行的证券选择而产生。

表 10-5业绩分解结果
业绩解析
A.资产配置对业绩的贡献
市场
市场上的
实际投资
权重
市场上的
基准投资
权重
超额投资
权重
指数的收 对业绩的
益率( %) 贡献( %)
股票
固定收益证券
现金
0.7
0.6
0.1
-0.23
0.13
5.81
1.45
0.48
0.581
-0.3335
0.0624
0.3099
0.07
0.23
0.3
0.1
资产配置的贡献
B.证券选择对总业绩的贡献
市场
投资组合
业绩( %)
指数的业
绩( %)
超额业绩
( %)
投资组合
的权重
贡献( %)
股票
7.28
1.89
5.81
1.45
1.47
0.44
0.7
1.03
0.03
1.06
固定收益证券
0.07
市场内证券选择的贡献
1.47%-1.29%=0.18%, 应归功于部门内有效的证券选择。
专业课复习整体规划
一、 基础复习阶段( 开始复习-11月20日)
本阶段主要针对跨专业学生进行前期的基础复习。目标是对要求考核的专业课知识点及相
关辅助内容进行全面的学习, 对专业课的基础知识点大致掌握, 了解专业课主要内容, 找
出自己的薄弱环节, 逐渐形成适合于自身的专业课学习方法。本阶段主要在于制定参考书
目的学习, 以理解知识点为主, 不要求做相关的配套练习。注意做好笔记。笔记大致分为
两个方面, 第一方面是对于书本主要内容及框架的梳理, 第二个方面是重点难点的知识点
的记录以及自己掌握不到位的知识点的记录以便于下一阶段重点突破。

二、 强化提高阶段( 11月21日-12月10日)
本阶段, 考生前期依然要以指定参考书为主, 在进一步理解知识点的同时注意加强知识点
的前后联系, 建立整体框架结构, 分清重难点, 对于重难点要逐个突破争取全部掌握。同
时本阶段在看书的同时要完成习题训练, 加强对知识点的运用。在本阶段后期, 在参考书
和配套训练完成以后总结各科主要框架, 注意不同学科之间的联系, 形成一个总的知识体
系,要求做相关的配套练习,即参考书课后习题,要求深入掌握,基本全都要会做;然后就
是做真题,从真题中把握重点以及查漏补缺。同样注意要做好笔记, 记下自己整理的知识
点框架, 重点题目, 错题, 及时写下自己的想法。
三、 冲刺阶段( 12月11日-至考试)
本阶段以指定参考书和笔记为主, 把握知识框架, 温习重点知识点、 理论和模型, 查漏补
缺。同时辅以适当的练习。依然以真题为主, 特别注意以前做错的题目。除此以外能够适
当做一些模拟题, 调整状态, 积极应考。
注意:
1.以上各阶段都要注意做好笔记, 前期是对于主要知识点框架的整理, 随后开始做题时要
注意对于典型题目和自己做错的题目的整理, 同时找出错误原因及时记下自己的心得体
会。注意笔记要做好备份以免丢失。
2.以上各阶段都要关注时事热点, 在复习的间歇阅读相关的报纸和杂志也不失为一种很好
的调节方式, 注意记下重要的新闻和数据, 对于初始的论述题和复试都有帮助。推荐资料
见下一节。
学习方法解读
一、 参考书的阅读方法
( 1) 目录法: 先通读各本参考书的目录, 对于知识体系有着初步了解, 了解书的内在逻
辑结构, 然后再去深入研读书的内容。
( 2) 体系法: 为自己所学的知识建立起框架, 否则知识内容浩繁, 容易遗忘, 最好能够
闭上眼睛的时候, 眼前出现完整的知识体系。
( 3) 问题法: 将自己所学的知识总结成问题写出来, 每章的主标题和副标题都是很好的
出题素材。尽可能把所有的知识要点都能够整理成问题。
二、 学习笔记的整理方法

( 1) 第一遍学习教材的时候, 做笔记主要是归纳主要内容, 最好能够整理出知识框架记
到笔记本上, 同时记下重要知识点, 如假设条件, 公式, 结论, 缺陷等。记笔记的过程可
以强迫自己对所学内容进行整理, 并用自己的语言表示出来, 有效地加深印象。第一遍学
习记笔记的工作量较大可能影响复习进度, 可是切记第一遍学习要夯实基础, 不能一味地
追求速度。第一遍要以稳、 细为主, 而记笔记能够帮助考生有效地达到以上两个要求。并
且在后期逐步脱离教材以后, 笔记是一个很方便携带的知识宝典, 能够方便随时查阅相关
的知识点。
( 2) 第一遍的学习笔记和书本知识比较相近, 且以基本知识点为主。第二遍学习的时候
能够结合第一遍的笔记查漏补缺, 记下自己生疏的或者是任何觉得重要的知识点。再到后
期做题的时候注意记下典型题目和错题。
( 3) 做笔记要注意分类和编排, 便于查询。能够在不同的阶段使用大小合适的不同的笔
记本。也能够使用统一的笔记本可是要注意各项内容不要混杂在以前, 不利于以后的查阅。
同时注意编好页码等序号。另外注意每隔一定时间对于在此期间自己所做的笔记进行相应
的复印备份, 以防原件丢失。统一的参考书书店能够买到可是笔记是独一无二的, 笔记是
整个复习过程的心血所得, 一定要好好保管。
三、 真题的使用方法
因为431金融综合只有一套真题, 对于出题风格, 常考点, 出题趋势都不能把握。虽然431
金融综合和金融联考不一样, 可是对于金融学来讲, 重要知识点都是大同小异, 考生做金
融联考真题的时候, 能够总结常考的知识点及相应题目的解答方法。考生应注意金融联考
的知识点覆盖面不全, 缺少的公司理财的知识要另外找题目弥补。同时金融联考对于投资
学相关内容的考察( 比如说期权定价等) 超过了431的要求, 对于此类难题考生也不必过
于在意。