吉利并购福特沃尔沃案例分析.doc

吉利并购福特沃尔沃案例分析
一. 企业背景
1. 吉利控股：浙江吉利控股集团始建于1986年，从生产电冰箱零件起步，发展到生产电冰箱、电冰柜、建筑装潢材料和摩托车，1997年进入汽车行业，一直专注实业，专注技术创新和人才培养，不断打基础练内功，坚定不移地推动企业健康可持续发展。现资产总值超过2000亿元，员工总数超过7万多人，连续六年进入世界500强。
2. 福特沃尔沃：沃尔沃集团是全球领先的商业运输及建筑设备制造商，主要提供卡车、客车、建筑设备、船舶和工业应用驱动系统以及航空发动机元器件；以及金融和售后服务的全套解决方案。1999年,沃尔沃集团将旗下的沃尔沃轿车业务出售给美国福特汽车公司。2010年,中国汽车企业浙江吉利控股集团从福特手中购得沃尔沃轿车业务,并获得沃尔沃轿车品牌的拥有权。
二. 并购原因
1. 大企业创新理论（最为重要的原因）：吉利在国内市场上一直处于领先地位，但是由于技术的限制始终无法取得较大的市场份额和走出国门的技术资本，于是便关注了国外沃尔沃，希望通过兼并收购的方式来了解沃尔沃的知识产权，从而获取操控的核心技术和中高端车型的技术体系能力。
2. 全球经济一体化：由于国内市场的领先地方使得吉利的目光放到了国外的市场，同时中国汽车的海外需求不断增长，他们想通过收购国外汽车品牌，来获得研发到制造再到国际市场渠道等价值链，以此来打开吉利在国外的市场。而收购之前的沃尔沃在2007年曾实现45.83万辆的全球销量纪录，并且有着2000多个全球经销商、供应商体系在国际渠道方面绝对是吉利所需要的。
3. 国际品牌效应：收购沃尔沃有利于提升吉利的国际品牌地位，利用沃尔沃在国际市场的影响力来，提升自己的品牌价值。
4. 福特汽车亏损：随着金融危机的全面侵袭，福特的汽车销量下降了21.8%，亏损146亿美元，其中沃尔沃的亏损约为15亿美元，而且已经是连续三年严重亏损。这促使福特开始以“一个福特”的理念对自身进行大刀阔斧的调整，而卖掉沃尔沃，就成为其降低成本、减少债务、改善财务状况的战略决策之一。但此时金融危机已经使得全球大型车企无力竞标沃尔沃，因而福特不得不考虑吉利。
5. 沃尔沃价值低估：沃尔沃自从金融危机爆发前后的销售额连年亏损。2008年沃尔沃全球销量374297辆，同比下降10.6%，税前亏损额高达17亿美元。2009年，沃尔沃全球销量334808辆，同比下降18.3%，税前亏损9.34亿美元，导致了它的价值被低估。

三. 并购大致方式流程
1. 项目耗费时间：2007年年中吉利成立“V项目”到2010年8月完成收购耗时3年。
2. 大致流程：福特开价60亿美金→尽职调查后投标35亿美金→因为研发费用减少导致再减17亿美金→最终双方决定为18亿美金全资+9亿美金的运营资金100%收购沃尔沃股权。（其中投标中有两支基金和北汽控股加入竞争）。
3. 收购方式：杠杆收购
2002-2009年吉利现金流量表（百万元）
经营活动现金流量净额
948.8
551.0
-17.7
-9.6
-7.6
-21.1
-15.1
-12.2
-17.6
-35.2
折旧与摊销
--
--
--
--
--
--
--
--
--
--
营运资金变动
--
--
--
--
--
--
--
--
--
--
投资活动现金流量净额(万元)
-1305.9
-274.5
247.1
-660.8
5.1
-5.0
-493.5
-0.4
12.1
-28.3
取得固定资产、无形资产和其他长期资产所支付的现金
1112.4
793.0
21.9
6.1
2.3
2.6
4.0
1.3
7.5
6.7
投资购买
--
--
--
--
--
--
--
--
--
--
融资活动现金流量净额
3966.4
-148.7
542.9
682.7
9.5
11.8
521.9
15.7
6.6
91.8
支付股息
--
--
--
--
--
--
--
--
--
--
股票发行
--
--
--
--
--
--
--
--
--
--
现金及现金等价物净增加额特殊科目
3609.2
127.7
772.3
12.3
6.9
-14.3
13.3
3.2
-15.2
10.5
现金及现金等价物净增加额特殊科目
--
--
--
--
--
--
--
--
-16.3
-17.9
加：现金及现金等价物期初余额
889.4
761.7
21.0
8.4
1.5
15.8
2.5
-0.6
13.9
3.1
汇率变动对现金及现金等价物的影响
-0.5
--
0.2
0.2
0.1
--
--
--
0.6
0.3
合计
4498.2
889.4
793.4
21.0
8.4
1.5
15.8
2.5
-0.6
13.9
从吉利2002年到2009年的财务数据来看，对于27亿美金的收购资金是不可能实现的。所以他们采取的是杠杆收购，是指公司或个体利用收购目标的资产作为债务抵押，收购此公司的策略，由被收购公司的资产和未来现金流量及收益作担保并用来还本付息。如果收购成功并取得预期效益，贷款者不能分享公司资产升值所带来的收益（除非有债转股协议）。因为杠杆收购的主体需要金融投资公司，所以吉利成立了北京吉利凯盛国际投资有限公司，上海嘉尔沃投资有限公司和上海吉利兆圆国际投资有限公司，与成都，上海，大庆政府进行了借款，其中成都和大庆为30亿人民币，上海为10亿人民币，大致地资金架构为：

资金注入全部到位后与2010年正式达成协议，吉利以27亿美元的代价全资100%收购了沃尔沃汽车集团。
4.收购评价：吉利并购沃尔沃是杠杆收购的范例，外界融资在其中发挥了重要的作用，金融危机使得许多海外资产被低估，通过海外并购，吉利用较低的成本，获取到梦寐以求的汽车国际品牌、核心技术和国际营销渠道。但是成功并购只是第一步，在众多的杠杆收购案例中，大多数的杠杆收购失败最终都归因于杠杆收购背后所隐藏的巨大的风险。作为一种以小博大的并购方式，在成功并购目标企业后，并购方仍然面临着巨大的运营风险与财务风险。
四. 并购后吉利运营财务分析
1. 偿债能力和破产风险分析
在2008年吉利汽车表示短期偿债能力的流动比率和速动比率达到了18.06和17.64的最高值，这也是由于并购沃尔沃积累资金和利润，导致流动资产增加的原因，在并购完成后这两项指标都下降到正常范围。但是表示长期偿债能力的长期资产负债比率和资产负债率表明：吉利汽车的长期偿债能力在下降。并且资产负债率在2011年达到65.3%，这说明吉利汽车利用财务杠杆的程度在加深，公司的财务风险在增加。
Z-score模型分析：
Z=1.2*a+1.4*b+3.3*c+0.6*d+0.999*e
a=流动资本/总资产
b=留存收益/总资产
c=息税前收益/总资产
d=优先股和普通股市值/总负债
e=销售额/总资产

2017
2016
2015
2014
2013
2012
2011
2010
流动资本 / 总资产
0.0412
0.1056
0.1273
0.2023
0.1518
0.1025
0.0763
0.1677
留存收益 / 总资产
0.6835
0.6275
0.6158
0.5364
0.4639
0.3925
0.3821
0.3775
息税前收益/ 总资产
0.1502
0.0923
0.0645
0.0518
0.0998
0.0868
0.0870
0.0885
优先股和普通股市值 /总负债
0.6938
0.5754
0.8752
0.8815
0.9343
0.7264
0.5817
0.5961
销售额 / 总资产
0.0943
0.0606
0.1673
0.0727
0.0960
0.0528
0.0962
0.0542
z
2.0021
1.9962
1.8984
1.7549
1.8090
1.4422
1.3523
1.4132

因为z值在2015年前有着一定的波动，并且在2010年并购完成后有着较大的跌落，持续了三年到四年的低于1.8时期，说明这段时间破产的可能性很大，这与举债融资收购有着较大的关系，并且这个时候双方的企业磨合还未完成，生产技术和销售渠道并没有整合完成，预想的盈利还未出现，有着较高的破产可能性；但是在2015年后逐渐回升，破产的可能性降低，偿债能力逐渐上升。
2. 盈利分析：
2010-2017年吉利现金流量表（百万元）

2017 年报
2016 年报
2015 年报
2014 年报
2013 年报
2012 年报
2011 年报
2010 年报
经营活动现金流量净额
11993.5
8337.8
7408.8
2033.0
3561.6
4437.6
1207.9
1982.5
折旧与摊销
1938.0
1654.3
1142.7
873.5
1078.0
--
--
--
营运资金变动
-510.3
1538.1
3469.7
-960.3
-448.9
--
--
--
投资活动现金流量净额
-11911.1
-2557.5
-4534.4
-1467.9
-865.4
-2071.0
-2953.3
-1345.6
取得固定资产、无形资产和其他长期资产所支付的现金
7641.6
3244.0
3708.7
2420.6
2022.0
1922.1
2196.9
2072.0
投资购买
--
--
-9.5
-16.1
-10.8
--
--
--
融资活动现金流量净额
-1684.6
29.5
-930.8
1172.3
-1365.9
-1206.2
392.8
-732.3
支付股息
-960.1
-302.1
-174.8
-319.8
-263.6
--
--
--
股票发行
313.9
273.5
1.7
--
10.7
--
--
--
现金及现金等价物净增加额
-1602.2
5809.7
1943.6
1737.3
1330.3
1160.4
-1352.5
-95.4
现金及现金等价物净增加额特殊科目
--
--
--
--
--
--
--
--
加：现金及现金等价物期初余额
15045.5
9166.9
7203.2
5477.7
4188.9
3030.4
4393.1
4498.2
汇率变动对现金及现金等价物的影响
-28.6
68.8
20.1
-11.9
-41.4
-1.9
-10.2
-9.6
现金及现金等价物期末余额
13414.6
15045.5
9166.9
7203.2
5477.7
4188.9
3030.4
4393.1

在2010年收购完成后，从上述的表格看，在2011年的现金流量减少外，，和净资产收益率和销售净利润率都有小幅下降，这种小幅下降也持续到了2011年，在2011年到2014年波动之外，之后几年都是稳定增长因此，以目前数据为依据，从长远来看收购后吉利汽车的盈利能力是逐步上升的。

3. 综合财务分析（杜邦分析法）

2017 年报
2016 年报
2015 年报
2014 年报
2013 年报
2012 年报
2011 年报
2010 年报
净资产收益率ROE(%)
36.11
23.26
12.28
8.58
18.40
18.16
17.54
19.01
销售净利率(%)
11.57
9.62
7.59
6.67
9.34
8.32
8.18
7.71
总资产周转率(次)
1.22
0.98
0.76
0.61
0.88
0.84
0.81
0.93
权益乘数
2.59
2.50
2.16
2.12
2.24
2.62
2.93
2.99

从此表的数据来看，吉利在并购沃尔沃后，财务指标显示公司的财务状况有波动，但波动不大，短期来看前景并不是十分好。从资产周转率这个指标来看，从2010年并购到2015年都没有明显的改善，说明收购后两者的之间的运营效率比较低，投入到产出的流转速度较慢，还处在磨合期，到了2016之后有了改善，资产的运用率得到了提升，销售能力得到了增强。
从净资产报酬率、销售净利率来看，2个指标的数据在2010年后都呈下降态势。这是由于并购后的整合需要一个长期的过程，因此在财务上并没有迅速地表现出净资产报酬率的增长，但是在2016年开始就有了飞速的增长。
从权益乘数这个指标来看，2010年到2012年指标数值明显过大，直到2014年才降到了最低。这说明并购后，公司负债程度高，公司会有较多的杠杆利益，但风险也高，而在2015年后的指标有明显上升，与吉利的新一轮并购活动有着很大的关系，这也间接表明吉利已经有着更加强大的盈利能力。
总的来说，净资产报酬率在2014年前呈下降趋势，虽然吉利在并购沃尔沃后扩大了生产能力和生产规模，但并购整合吸收过程艰难重重，在短时间内规模效应和协同效应并没有发挥的十分明显，但根据2015年至2017年开始，净资产报酬率、销售净利率、总资产周转率逐步回升，并且前面两者几乎涨了一倍。作为分界点的2015年，我们看从之后的数据看出，在长期角度上，吉利通过杠杆收购沃尔沃是正确的决策。
五．并购后吉利发展现状
并购之后吉利与沃尔沃相互融合，交叉持股，技术共享……这样的结果是吉利、领克、沃尔沃所需要的，也是媒体和消费者所希望的，同时还是中国汽车行业发展所推崇的。吉利这几年的崛起，与沃尔沃有着莫大的关系。当然，这并不是说沃尔沃直接输出技术给吉利，而是吉利在消化、吸收沃尔沃技术的基础上，根据实际，打造出了自身的产品竞争力。如果我们将吉利前面这些所做所为比作“试婚”的话，那么成立合资公司则可以看成是“修成正果”，这场“跨国之恋”是时候功德圆满了。

2017年7月20日，沃尔沃汽车集团宣布，将与吉利控股集团建立一个合资技术公司，该合资公司将共享汽车技术，并将携手开发电动汽车技术。同年12月27日，吉利宣布收购沃尔沃集团8.5%的股权，成为沃尔沃集团的第一大股东。
2018年2月24日，吉利集团有限公司正式宣布收购奔驰母公司戴姆勒9.69%的股份，成为奔驰母公司的第一大股东
。
经历多轮收购和并购，目前吉利控股已形成吉利汽车、领克、沃尔沃、伦敦出租车、宝腾和路特斯（莲花）六大汽车品牌矩阵，覆盖中低端品牌、豪华品牌的完整产品谱系。