我国金融业上市公司治理与绩效(新).doc

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摘要

公司治理作为一种制度安排，其目的在于界定企业中最主要利益主体之间的相互关系，在要素所有者之间分配由要素结合带来的收益以及解决战略决策和管理问题。良好的公司治理是公司的宝贵资源，它通过合理安排公司利益相关者之间的关系，提高公司决策的质量，提升公司的价值，给投资者带来丰厚的回报。很多国外的研究结果表明，投资者愿意为公司治理水平好的公司支付更高的价格，即公司治理存在溢价。公司治理溢价既是面向证券市场和投资者的价值溢价，也是上市公司治理效率的动态评价和市场反馈，不同的公司治理安排体现着不同的治理溢价。那么在中国上市公司中，是否也存在着公司治理溢价？
本文在系统综述国内外相关研究成果的基础上，以2013年我国金融业43家上市公司为研究样本，从股东治理、董事会治理、监事会治理、高管激励四个公司治理维度选取10个公司治理变量，以托宾值Q作为衡量公司绩效的指标。采用实证研究的方法，分析公司治理溢价的存在性、各维度公司治理指标与企业价值的相关性。实证分析结果表明: 公司治理水平与企业价值相关，金融业上市公司存在公司治理溢价。最后，针对中国上市公司治理存在的问题，提出了建立多元化股权上市公司、适当构建董事会监事会和改革对高管的激励机制三条政策建议。

关键词: 金融业;公司治理;公司绩效;相关性

Abstract
As an institutional arrangement of the corporate governance, its aim is to define the relationship between the main shareholders of the company, distribute the company income to all the factor owners, make the company’s strategies and solute the management problems. Good corporate governance is a scarce resource of the company; it enhances the company's value and brings good returns to investors by arranging reasonable relationships among stakeholders for the company, improving the quality of corporate decisions. Many foreign research results show that investors are willing to pay higher prices for companies of good corporate governance and improve the existence corporate governance premium. Governance Premium is not only for stock market and investors but also the listing Corporation governance efficiency feedback, different corporate governance arrangements reflect different governance premium. So, is there a corporate governance premium existing in the Chinese stock market?
In this paper, based on the relevant research results at home and abroad, uses the China's financial forty-three listing Corporation as research sample In 2013. the paper analyzes premium mechanisms of corporate governance from four dimensions of corporate governance as shareholders governance, board governance, board of supervisor governance and executive incentive: and Select ten corporate governance variables. Use Tobin Q as a measure of corporate performance indicators. Through empirical analysis method, this paper analyzes the existence of corporate governance premium, correlations of each dimension corporate governance index and the enterprise value，The results of the study show that: the corporate governance and enterprise value are related, Chinese financial listing companies have governance premium. At last, for corporate governance problems of Chinese public research, the paper proposes three policy recommendations companies found by the which are as follows: establishing public companies with diversified equities company, re-build board of directors and the board of supervisors, reform on senior management incentives.

Keywords: banking business ; corporate governance; corporate performance; reciprocity

目录
一 、绪论……………………………………………………………………………1
(一) 研究背景和意义………………………………………………2
（二）文献综述
（三）文章的总体结构………………………………………………………………4
二、我国金融业上市公司的形成与发展
（一）银行类上市公司
（二）证券类上市公司
（三）保险类上市公司
（四）其他类上市公司
三、我国金融业上市公司内部治理现状分析
（一）我国金融业上市公司的股权结构
（二）我国金融业上市公司的董事会特征
(三) 我国金融业上市公司的监事会特征
（四）我国金融业上市公司的高级管理层特征及激励
四、实证研究
（一）样本选取与数据来源
（二）研究变量设计
1.公司治理变量设计
2.公司价值变量设计
3.控制变量设计
（三）研究假说
（四）实证结果与分析
1.股东治理与公司绩效相关性
2.董事会特征与公司绩效
3.监事会事会特征与公司绩效
4.高层管理人员激励与公司绩效
五、研究结论及政策建议
结束语
参考文献

content
一 、introduction…………………………………………………………………………………1
(一) The research background and significance........................ 2
(二) Review of the literature
(三)The overall structure of the article
二、The formation and development of China's financial industry listing Corporation
（一）Bank listing Corporation
（二）Securities listing Corporation
（三）Insurance listing Corporation
(四)Other listing Corporation
三、Analysis of internal governance status quo of China's financial industry listing Corporation
（一）The ownership structure of China's financial industry listing Corporation China'
（二）financial industry listing Corporation board characteristics
（三）China's financial industry listing Corporation features of the board of supervisors
（四）the senior management and incentive of China's financial industry listing Corporation
四、empirical study
（一）Research on Variable Design
（二）Sample selection and data sources
1. The design of the corporate governance variables
2.The design of control variables
3.Company value variable design
（三）the research hypothesis
（四）The empirical results and analysis
1.Correlation between shareholder governance and corporate performance
2. The characteristics of board of directors and corporate performance
3. The board of supervisors will characteristics and corporate performance
4. Incentive and corporate performance management
五、Conclusions and policy recommendations
Conclusion
Reference

一、绪论
（一）研究背景和意义
20 世纪 90 年代末以来 ，一系列公司丑闻的爆发使公司治理问题倍受关注。亚洲金融危机除了宏观结构和金融监管的漏洞外，人们也普遍承认微观层面上公司治理的薄弱也是一个重要因素。中国自国有企业改革以来，公司治理问题一直困扰着各方，但也取得了诸多进展。如何衡量我国公司治理改革的效果，公司治理的完善对公司绩效有多大促进作用，这是进一步改革前必须回答的问题。
对公司治理的研究最早是基于现代企业所有权与经营权分离，股东权力和股东大会逐渐形式化，管理层开始在公司中处于支配地位这一现状，人们试图通过对企业治理结构的设计实现在两权分离条件下所有者与管理者权利和利益的均衡。随着我国资本市场的不断发展，证券市场在完善企业治理结构中的作用逐渐被人们认识，由于我国的上市公司大多是由国企改制而来，具有一定的代表性，因此，上市公司逐渐成为国内学者的研究的主流。2002年发布的<<上市公司治理准则>>更将上市公司的治理问题提升到一个前所未有的高度。
本文旨在对中国金融业上市公司的治理水平进行评估，并通过实证研究考察公司治理水平与公司绩效的关系。
“十二五”时期，在加快发展方式转变过程中，我国经济社会发展将呈现新的阶段性特征，国际金融危机之后全球经济金融格局也将继续深度调整。“十二五”时期，我国金融业仍将处于可以大有作为的重要战略机遇期。
加快金融改革发展正面临难得的历史机遇。从国际看，金融危机改变了世界经济金融格局，新兴市场国家特别是中国成功应对了金融危机冲击，在国际经济、金融事务中将发挥更大作用。危机促使全球金融监管规则不断改进，加强金融宏观审慎管理、防范系统性金融风险已成为国际社会共识，对资本、流动性、系统重要性金融机构和“影子银行”的监管将得到加强，这为我国借鉴国际标准、推进金融改革提供了新动力。从国内看，“十一五”时期金融业发展和改革取得巨大成就，为下一步的发展创造了有利条件。我国工业化、信息化、城镇化、市场化、国际化深入发展，国民收入稳步增加，经济结构转型加快，既为金融发展提供了坚实基础，也加大了对多样化金融服务的需求，我国多元化金融机构体系和多层次金融市场体系将进一步完善。
加快金融改革发展也面临诸多挑战。从国际看，国际金融危机影响深远，发达国家和新兴市场国家金融发展模式均面临转型压力，货币、金融政策的国际协调难度增大。我国金融发展的外部环境更趋复杂，在国际金融标准制定、国际金融治理等全球金融问题上将承担更多责任。从国内看，对外开放不断扩大，需要建立和完善能够有效调节大国开放经济的金融政策框架。生产要素成本上升，“人口红利”开始减少甚至消失，人口老龄化将逐步显现，金融发展的经济基础出现新变化。金融宏观调控面临更复杂的挑战，在经济结构和国际收支失衡背景下，外汇净流入增加较多导致货币被动投放的机制和压力仍然存在。金融支持经济发展方式转变和结构调整的任务十分艰巨，对中小企业和“三农”等金融服务还存在一些薄弱环节。金融业粗放经营方式尚未根本转变，国有控股金融机构公司治理需进一步完善，整体竞争力和抗风险能力有待增强。各种潜在风险因素不容忽视。
面对难得的发展机遇和诸多复杂的挑战，我们必须主动适应环境变化，准确把握金融业发展趋势，有效化解风险，更加奋发有为地开创金融发展和改革的新局面。
而公司治理是影响公司如何运行的一套治理机制。它涉及到所有利益相关者的福利和目标，包括投资者/股东、管理者、董事会成员、出资方、调解者以及作为整体的经济。公司治理的目的在于使得全部的利益相关者最大的福利并促进经济效益。
本文在梳理国内外关于公司内部治理与公司绩效相关性研究文献的基础上，运用公司治理的相关理论，循我国金融业上市公司内部治理现状分析一构建模型一实证检验的研究思路，从股权结构、董事会、管理层激励等三个方面考察了我国金融业上市公司内部治理与公司绩效的相关性，进而给出了基本结论。本文研究的意义在于：
(l)丰富我国公司治理问题的研究。公司治理是国内外理论和实务界研究的一个重要课题。国内学者对我国的公司治理问题进行了广泛的研究，取得了大量的研究成果。但大多以从事实体经济的一般企业作为研究对象，整体研究金融业上市公司治理结构的论文并不多。本文以我国金融业43家上市公司为研究对象，对其内部治理现状加以梳理、分析，一定程度上填补了我国公司治理问题研究的空白。
(2)为金融业上市公司完善治理结构、提高经营效率和业绩提供参考依据。合理、完善的内部治理是保证我国金融业上市公司提高经营效率、保持和增强行业竞争力的重要因素。本文采用实证分析方法检验我国上市公司内部治理与公司绩效的相关性，以此可以为金融业上市公司寻求提高公司绩效的内部治理结构完善路径提供参考。
（二）文献综述
有关公司治理最早的论述可追溯到亚当·斯密 亚当·斯密（1723～1790）是经济学的主要创立者。
的《国富论》，他在该书中提出了经营者和出资人利益不一致的代理问题。一般认为，公司治理概念最早由威廉姆森 奥利弗·伊顿·威廉姆森(Oliver·Eaton·Williamson，1932.9.27— ) “新制度经济学”的命名者。
(Williamson，1975)提出，从公司治理概念提出以来，学术界对公司治理问题进行了大量的研究。在公司内部治理的绩效研究方面，主要如下几个方面的研究成果：
1.关于董事会规模与公司绩效
Banco ( 1973 ), Chaganti、Mahajan 和Sharma( 1985), 张海、訾银庄( 2008)认为董事会人数与公司绩效成正相关关系。赖建新、李常青( 2004)认为董事会人数与EPS和EVA 负相关, 但与ROE 正相关。Jensen( 1993)认为七至八人为适当。L ipton 和Lo rsch( 1992)、Yermack( 1996)认为最佳选择为8到9人。赵息、汤志强( 2010)得出董事会人数与经营绩效呈二次负相关的研究结论。Juran 和Louden( 1996)、Beiner et a l( 2004)、冯建、向锐( 2008)的研究显示董事会规模与公司绩效无关。
2.关于独立董事比例与公司绩效
国内外对于独立董事比例与公司绩效关系的研究结论有正相关( B rickley and James, 1987; Morck eta,l 1988; Rosenstein andWyat,t 1990; 王跃堂、赵子夜和魏晓雁, 2006)、负相关(Ag raw l and Knoeber, 1999;于东智和王化成, 2003)及不相关( Bhagst and B lack,2000; 于东智, 2003; 林佶颖、金铭, 2009)三种不同的观点。
3.关于两职设置与经营绩效
Fam a and Jensen( 1983), 陈军和刘莉( 2006) , 蔡奇( 2007)的研究结论支持代理理论的观点: 董事长兼任总经理时, 同时扮演执行者及监督者的角色, 董事会较容易丧失其客观性及监督的力量, 不能降低代理问题, 以致对公司绩效产生负面影响。Jensen and M eckling ( 1976 ) , W eir and Laing( 2001)的研究支持现代管家理论( Stew ardsh ip theory)的观点: 董事长兼任总经理所引起的自利行为,会被本身责任心及成就感所抵消, 更有动机致力于提升公司绩效。吴淑琨等( 1998)、张宗益和宋增基( 2003)的研究结果显示, 两职是否合一与其绩效之间并没有相关性。
4.关于股权集中度与经营绩效
国内外的研究中, 最经典的观点均认为股权集中度与公司绩效之间是正相关关系( Jensen andM eckling, 1976; Sa lanick and P feffer, 1980; B rickley,Lease and Sm ith, 1988; 张红军, 2000)。另外一部分学者认为二者是负相关关系( Jensen and Ruback,1983; Baek, K ang and Park, 2004; K im et a,l 2007) , 正U 型(Morck, Shleifer and V ishny, 1988) 和倒U 型关系(孙永祥、黄祖辉, 1999)和无关论(Ho lderness andSheehan)。徐丽萍( 2006)将上述差异源自于绩效衡量指标的不同选择、股权结构的内生性问题及股权类型划分方法的差异。
5.关于董事薪酬与经营绩效
国内外学者多认为二者成正相关关系。张俊瑞等( 2003)分别发现公司经营绩效与董事长、总经理的持股呈正相关关系。还有一部分学者认为对高层管理人员的激励与公司绩效之间并不是简单的线性关系。徐大伟等( 2005)则发现当管理者持股比例在0- 7. 50%的范围内, 上市公司经营绩效ROE 值与管理层持股比例正相关, 在7. 50% - 33. 35% 之间时表现负相关, 大于33. 35% 又恢复为正相关。
6.关于高管薪酬与经营绩效
B rickley et a.l ( 1985) , Murphy( 1986), Gomez-M e jia( 1992)和M ehran( 1995)的研究均得出管理者薪酬对公司价值呈现正向关系, 李锐、田英辰及王培欣( 2006)实证研究后得到相同结果, 并发现高管薪酬行业及地区差距显著, 且与国有股比例弱负相关。
（三）文章的总体结构
课题提出
理论综述
现状分析
实证分析
研究背景
研究意义
研究方法
国内外研究成果

银行类上市公司

证券类上市公司
保险类上市公司
其他类上市公司
变量的选取与研究假设
变量设计
建立模型
得出结论
实证过程及结果阐述

二、我国金融业上市公司的形成与发展
1.银行类上市公司
深圳发展银行股份有限公司（股票代码：000001）是中国第一家面向社会公众公开发行股票并上市的商业银行， 其前身是1987年由深圳当地21家农信社合并成立的“深圳市联合信用银行”，后改名为“深圳发展银行”，简称深发展。深发展于1987年5月首次公开发售人民币普通股，并于1987年12月22日正式成立，总部设在深圳。
深发展作为深圳第一家上市公司和全国最早的股份制银行，在上世纪90年代，一直是金融界的宠儿。经过二十多年的快速发展，深圳发展银行综合实力日益增强，成为了一家在北京、上海、广州、深圳、杭州、武汉、郑州、等22个经济发达城市设立了约300家分支机构的全国性商业银行，在北京、香港设立代表处，并与境外众多国家和地区的600多家银行建立了代理行关系。
2004年，深发展成功引进了国际战略投资者——美国新桥投资集团（Newbridge Asia AIV III,L.P.），成为国内首家外资作为第一大股东的中资股份制商业银行。秉承“专业、创新”的客户服务理念，深发展有效结合国际先进管理技术与本土经验，在经营理念、风险管理、财务管理、市场开拓等各个领域取得了长足进步。
1998年—2010年，以众多股份制商业银行和国有商业银行上市为特征。进入 1998年下半年，随着国际国内形势的好转，浦东发展银行再次提出上市申请。1999年11月10日浦东发展银行股票在上交所挂牌交易，结束了我国6年没有新商业银行上市的局面，并且成为上交所首支银行类股票，揭开了中国商业银行大举挺进证券市场的序幕，标志着我国金融体制改革的一项重大突破。由此，各股份制商业银行纷纷积极筹备申请上市。
接下来中国民生银行、招商银行、华夏银行和交通银行先后上市。中国民生银行成立于1996年2月7日，是按照商业银行法和公司法设立的股份制商银行，于2000年11月27日在上海证券交易所公开发行了3.5亿股社会流通股。2000 年12月19日，中国民生银行A股票在上海证券交易所挂牌交易上市。招商银行是中国第一家完全由企业法人持股的股份制商业银行，1987年3月31日经中国人民银行批准，由招商局出资在深圳创建，于2002年4月成功上市。华夏银行于1992年10月14日在国家工商局注册成立，当时注册资本为人民币10亿元，出资人为首钢总公司。2003年9月，华夏银行在上海证券交易所挂牌上市，成功发行普通股票10亿股，上市募集资金 54.38 亿元。成立于1987年4月1日的交通银行是中国首家全国性股份制商业银行，并已跻身中国第五商业银行。2005年6月23日，交通银行在香港成功上市，成为首家在境外上市的中国内地商业银行。2010年7月15日，农行公司网上发行的103。10亿股在上交所挂牌交易；H股交易7月16日在香港上市，至此，四家国有大行将全部完成“A+H”两地上市。农行A+H股IPO在全球募集221亿美金，成为全球历史上最大IPO。随后光大银行在 2010年8月18日正式登陆沪市，发行价3.1元，通过A股市场筹资200亿元人民币。

表2.1银行类上市公司情况一览表
简称
成立时间
上市日期
交易所
注册资本（亿）
发行量（万股）
发行价（元）
平安银行
1987.12.22
1991.4.3
深圳A股
19.4582
67.5
40
浦发银行
1992.10.19
1999.11.10
上海A股
43.5488
40000
10
民生银行
1996.2.7
2000.12.19
上海A股
101.6711
35000
11.8
H股
招商银行
1987.3.31
2002.4.9
上海A股
147.0326
150000
7.3
H股
华夏银行
1998.3.18
2003.9.12
上海A股
42
100000
5.6
中国银行
2004.8.26
2006.7.5
上海A股
2538.3916
649350.6
3.08
2006.6.1
H股
工商银行
2005.10.28
2006.10.27
上海A股
3340.1885
1495000
3.12
2006.10.27
H股
兴业银行
1988.7.20
2007.2.5
上海A股
39.99
100100
15.98
中信银行
1987.9.7
2007.4.27
上海A股
390.3334
230193.27
5.8
2007.4.27
H股
交通银行
1987.3.30
2007.5.15
上海A股
25
319035.05
7.9
2005.6.23
H股
南京银行
1996.2.6
2007.7.19
上海A股
18.3675
63000
11
宁波银行
1997.4.7
2007.7.19
上海A股
25
45000
9.2
北京银行
1996.1.29
2007.9.19
上海A股
62.2756
120000
12.5
建设银行
2004.9.17
2007.9.25
上海A股
1942.3025
900000
6.45
2005.10.27
香港H股
农业银行
1979.2.23
2010.7.15
上海A股
2600
2557100
2.68
2010.7.16
H股
光大银行
1992.6.18
2010.8.18
上海A股
282.1689
700000
3.1
资料来源：华安证券软件系统数据

2.证券类上市公司
上市证券公司能成为投资大众地投资对象，因而容易吸收投资大众地储蓄资金 ，扩大了筹资地来源，可以扩大资本；上市证券公司地股权就分散在千千万万个大小不一地投资者手中，这种股权分散化能有效地避免公司被少数股东单独支配地危险，赋予公司更大地经营自由度；上市证券公司股票行情及定期会计表册地公告，起了一种广告效果，有效地扩大了上市证券公司的知名度，提高了证券公司的信誉；上市证券公司主权分散及资本大众化地直接效果就是使股东人数大大增加，这些数量极大地股东及其亲朋好友自然会购买证券公司的产品，成为上市证券公司的顾客；上市证券公司可以扩大融资渠道，提高与对手的竞争实力。
基于上面种种原因，中国首家上市证券公司——宏源证券（股票代码000562）诞生了。宏源证券股份有限公司，前身是1988年2月经中国人民银行批准设立的中国建设银行新疆信托投资公司。1993年2月改组为股份制企业，以社会募集方式设立新疆宏源信托投资股份有限公司；1994年2月在深圳证券交易所上市，成为新疆第一家上市公司，也是新疆唯一具有主承销商资格的证券商。1997年以来，公司加快了发展步伐，建立了完善的法人治理结构，健全高效的经营管 理体制和规范系统的内部控制制度，保证了各项业务的持续健康发展。截止2000年6月，公司证券业务得到长足发展，证券业务比重达到80％以上，为公司2000年改制奠定了基础。2000年3月6日，中国证监会以证监机构字[2000]42号文批复同意宏源信托改组为证券公司，彻底剥离和处置非证券类资产及相应的负债。2000年9月20日中国证监会以证监机构字[2000]210号文批复同意宏源信托整体改组为宏源证券股份有限公司。改制完成后，公司成为由中国信达资产管理公司控股、依托中国建设银行集团，并集上市公司、金融机构、证券公司三位一体优势为一身的中国第一家上市综合类证券公司。
随着宏源证券公司的上市，其他证券公司纷纷加快了上市的步伐，截止到2013年12月31日，我国沪深两市共有19家上市证券公司，具体数据见下表2.1。
表3.2我国上市证券公司的上市时间和公司治理、绩效指标
简称
上市时间
上市时第一大股东持股比例%
上市时前十大股东持股比例%
净资产收益率%
方正证券
2011/8/10
41.18
65.07
1.81
光大证券
2009/8/18
33.92
82.93
12.64
华泰证券
2010/2/26
24.42
70.97
10.42
东吴证券
2011/12/12
30.22
56.2
3.13
兴业证券
2010/10/13
23.73
58.35
9.38
太平洋
2007/12/28
13.34
83.56
30.08
招商证券
2009/11/17
28.78
81.09
8.14
海通证券
1994/2/24
74.89
74.89
14.2
西南证券
2001/1/9
16.77
58.53
2.93
国金证券
1997/8/7
47.17
58.43
4
中信证券
2003/1/6
31.75
69.73
6.67
西部证券
2012/5/3
29.51
79.57
2.67
山西证券
2010/11/15
37.56
81.24
7.09
长江证券
1997/7/31
83.33
83.34
10.89
广发证券
1997/6/11
26.25
50.32
21.64
国海证券
1