2023年园区基础设施公募REITs市场概况与展望.pdf

资产资产证券化证券化市场市场研究研究报告报告 1 2023 年园区基础设施公募 REITs 市场概况与展望 金融结构评级部 谈俊 曲洪泽 金颖 摘要：摘要：2023 年，9 只园区基础设施公募 REITs 中有 7 单达成营业收入预期（建信中关村 REIT-15%、中金湖北科投光谷 REIT-1%），可供分配金额方面有 2 单不及预期（建信中关村 REIT-35%、博时蛇口产业园 REIT-1%），其余均较好地达成了预期，园区类产品整体业绩表现较好。从实际资产运营来看，2023 年部分产业园区经营承压，一线城市尤为明显，租户出现退租或缩减租赁面积，部分园区被动采取以价换量的策略，其原因或来自当前环境下产业园供需出现的失衡。而标准厂房类园区资产整体表现依然相对更有优势。估值与二级市场表现方面，2023 年出现了园区项目估值的集体下修潮，9 只园区公募 REITs 产品中有 6 只估值遭遇下调。且 2023 年以来的二级市场走势呈现持续回调，其中不乏受到资产经营不及预期、对基金未来业绩信心不足等影响，在当前流动性仍有不足、投资行为趋同、限售份额解禁、资金配置调整等因素存在下，市场波动与调整更为明显。但同时我们也关注到，较多 REITs 开始采取增加披露运营数据、组织召开业绩说明会、投资者开放日活动等方式加强与投资人的沟通，以及各相关方在二级市场增持基金份额或加强做市等。此外，政策层面利好频出、业绩改善预期的博弈亦使得市场反弹波动加剧。今年以来，随着国务院国九条、证监会 5 项资本市场对港合作措施等政策助力推动 REITs 市场高质量发展，未来 REITs 产品或将随着宏观面的改善、流动性的提升以及长期投资人展现其定价能力而得到较为合理的市场估值。潜在项目方面，目前沪深交易所审批或通过的新增园区公募 REITs 产品有 7 单，虽然当下产业园市场受到宏观周期的影响，但总体上随着国家实施推进“科技创新驱动发展”战略，产业园仍将获得政府、产业资本及专业运营商等各方关注，并成为园区资产良好的市场退出通道，市场扩容潜力仍然巨大。一、一、行业行业概况分析概况分析 园区基础设施公募 REITs 是重要的 REITs 品类之一，该类 REITs 的底层资产主要为产业园区，资产收入主要来自运营商向园区内租户所收取的租金，一般为自由贸易试验区、国家级新区、国家级与省级开发区、战略性新兴产业集群的研发平台、工业厂房、创业孵化器、产业加速器、产业发展服务平台等园区基础设新世纪评级版权所有 资产资产证券化证券化市场市场研究研究报告报告 2 施。国家级产业园区以国家级经济技术开发区（简称“国家级经开区”）、国家级高新技术产业开发区（简称“国家级高新区”）为主，行业主要涉及电子信息、装备制造、汽车、新材料等行业。其中，国家级经开区由商务部主管，主要为吸引外资、发展加工制造业、达到迅速做大经济总量而设立，是促进经济规模化、建设开放平台的产业集聚区，有助于带动地方经济和引导对外开放。国家级高新区由科技部主管，主要为推动高新技术产业化、发展新兴产业并优化产业结构而设立，是我国培育创新型产业集群、实施创新驱动发展战略的重要载体，侧重科技创新及特色产业质效的发展，目前集聚了全国约 30%的高新技术企业、40%的专精特新“小巨人”企业、60%的科创板上市企业。省级开发区主要分布于 31 个省级行政区，以河北、山东、河南等中部大省数量居多。目前全国的 230 个国家级经开区、178 个国家级高新区，1850 个省级开发区成为了国内经济增长及财政贡献的重要载体。其中，国家级经开区、国家级高新区实现的地区生产总值年度贡献分别在 14-18 万亿元上下，分别约占到全国 GDP 的 12%和 14%，两类区域的税收贡献分别在 1.9 万亿元上下，分别约占全国税收收入的 12%上下。另外，省级开发区数目众多，单个区域亦贡献了数十亿至数千亿元不等的区域生产总值。根据参与主体类型的不同，我国产业园区领域的主要参与者可以分为政府园区平台与政府主导的园区企业、专业产业园区运营商、实体企业及金融产业资本等三类。根据建筑类型与功能的不同，产业园区可分为生产制造型园区、商务型园区、物流仓储型园区以及综合型园区，其中，生产制造型园区以车间、厂房为主，商务型园区建筑类型包括商务办公、会展等，物流仓储型园区多以仓库为主，综合型园区即为包含前述三种形态在内的大型综合性的园区。园区的发展极大地促进了国内经济的发展，但近年来其发展亦遭遇一定瓶颈。一方面，园区密集集中于东部沿海地区，面临着过度投资和土地资源浪费；另一方面，园区的同质化竞争逐渐突出，导致了廉价土地价格竞争以及园区的租金价格竞争，在宏观经济弱周期下竞争情况加剧。从供应端来看，全国 300 城工业用地推出及成交用地面积 2019-2022 年呈波动上升状态，而 2023 年推出及成交面积分别为 6.15 亿平方米和 5.45 亿平方米，均同比下降约 18%，虽面积有一定下滑，但总体出让的工业用地面积仍维持高位。其次，从竣工情况来看，厂房及建筑物竣工面积近三年保持双位数增长，2023 年累计竣工 6.97 亿平方米；办公用房虽竣工面积下降，但 2023 年仍累计竣工 1.36亿平方米。整体来看，从较大的工业用地出让规模以及厂房、办公等建筑竣工规模来判断，短期产业园区供应端压力仍较为明显。新世纪评级版权所有 资产资产证券化证券化市场市场研究研究报告报告 3 图表图表1.1.全国全国 300300 城工业用地推出及成交城工业用地推出及成交 情况情况 资料来源：CREIS 中指数据库 图表图表2.2.全国全国厂房厂房及建筑物及建筑物与与办公用房办公用房竣工竣工面积情况面积情况 资料来源：Wind 从工业用地城市分布来看，2019-2023 年，一线城市工业用地成交面积占比分别为 2.50%、2.61%、2.98%、2.84%和 3.73%，总体呈上升趋势。2023 年，在全国 300 城工业用地成交面积下滑约 18%的背景下，一线城市工业用地成交面积整体同比增长 7.22%，其贡献主要来自广州、深圳等城市。整体上，产业园开发及运营商逐渐向核心城市集中趋势仍在延续。图表图表3.3.一线城市工业用地在一线城市工业用地在 300300 城中成交城中成交占比占比提升提升 资料来源：CREIS 中指数据库 图表图表4.4.一一线城市成交工业用地情况线城市成交工业用地情况 资料来源：CREIS 中指数据库 从需求端来看，产业园的需求受到经济周期和下游行业的影响。2023 年，全国工业增加值同比增长 4.2%，规模以上工业增加值累计同比增长 4.6%，两者增速均处于 2020 年以来的恢复爬升阶段；2023 年以来，制造业 PMI 多个月份均处在荣枯线以下并呈震荡回升，宏观经济正在缓慢复苏。下游行业方面，2023 年制造业固定资产投资额累计同比增长6.5%，累计同比增速自下半年以来持续回升。从产业园相关的主要行业来看，2023 年以来电气机械及器材制造业和汽车制造业表现强势，但累计同比增速有所回落，电子信息及高新技术领域表现亦略好于制造业整体水平，医药制造业和通用设备制造业等呈低位恢复态势。-20%-10%0%10%20%020,00040,00060,00080,00020192020202120222023推出工业用地面积(万平)成交用地面积(万平)推出面积同比成交面积同比-20%-10%0%10%20%020,00040,00060,00080,00020192020202120222023竣工面积:厂房及建筑物(万平)竣工面积:办公用房(万平)竣工面积同比:厂房及建筑物竣工面积同比:办公用房0%1%2%3%4%020,00040,00060,00080,00020192020202120222023成交用地总面积(万平)一线城市成交用地总面积(万平)一线城市成交用地面积占比0%20%40%60%80%100%20192020202120222023广州市上海市深圳市北京市新世纪评级版权所有 资产资产证券化证券化市场市场研究研究报告报告 4 图表图表5.5.规模以上工业增加值规模以上工业增加值累计同比累计同比 及及制造业制造业 PMIPMI 资料来源：Wind 图表图表6.6.制造业及制造业及主要行业固定资产投资主要行业固定资产投资完成额完成额累计同比累计同比 资料来源：Wind 总体来看，各项指标显示经济仍处于弱复苏阶段，产业园需求仍将偏弱，而随着前端工业用地持续推出以及厂房办公建筑竣工大规模入市，产业园的供应量仍将保持充足，预计短期产业园行业仍将承压。以上海为例，据高力国际数据，自 2021 年以来，上海产业园区市场租金增速逐渐下降，其中 2023 年全年，上海产业园区市场的平均租金下降了1.3%至3.93元/平/天，其中核心子市场下降2.3%；空置率自 2021 年以来逐年升高，2023 年末攀升至 21.8%。二、二、园区基础设施公园区基础设施公募募 REITs 发行情况发行情况 截至 2023 年末，国内已累计发行园区基础设施公募 REITs 产品 9 只，其首发发行规模达 168.00 亿元，占所有公募 REITs 首发规模的 17.60%。2023 年有 2只产品进行了扩募，分别为华安张江产业园 REIT 和博时蛇口产园 REIT，合计扩募规模 27.97 亿元。考虑扩募后，截至 2023 年末，全部园区基础设施公募 REITs累计发行规模达 195.97 亿元，占所有公募 REITs 同口径发行规模的 19.50%。已发行的 9 只产品项下的资产主要位于北京、上海、深圳、杭州、苏州、武汉等经济较为发达的地区。4648505254-30-25-20-15-10-50510152025302022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-01中国规模以上工业增加值累计同比(%，左轴)中国制造业PMI（%，右轴）-20-1001020304050602022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-022024-03累计同比（%）汽车制造业计算机、通信和其他电子设备制造业医药制造业通用设备制造业电气机械及器材制造业高技术制造业制造业固定资产投资完成额新世纪评级版权所有 资产资产证券化证券化市场市场研究研究报告报告 5 图表图表7.7.园区基础设施公募园区基础设施公募 REITsREITs 产品产品已已发行发行情况情况 代码代码 产品名称产品名称 基金成立基金成立 日期日期 上市日期上市日期 发行规模发行规模(亿元亿元)基金管理基金管理人人 财务顾问财务顾问 原始权益人原始权益人 508027.SH 东吴苏园产业 REIT 2021/6/7 2021/6/21 34.92 东吴基金-苏州工业园区建屋产业园开发有限公司，苏州工业园区科技发展有限公司 508000.SH 华安张江产业园REIT 2021/6/7 2021/6/21 14.95 华安基金 国君证券 光控安石(北京)投资管理有限公司 2023/6/7 2023/6/16 15.53 上海张润置业有限公司 180101.SZ 博时蛇口产园 REIT 2021/6/7 2021/6/21 20.79 博时基金 中信证券 招商局光明科技园有限公司 2023/6/6 2023/6/16 12.44 508099.SH 建信中关村 REIT 2021/12/17 2021/12/17 28.80 建信基金 中信证券 北京中关村软件园发展有限责任公司 180102.SZ 华夏合肥高新 REIT 2022/10/10 2022/10/10 15.33 华夏基金 中信证券 合肥高新股份有限公司 508021.SH 国泰君安临港创新产业园 REIT 2022/10/13 2022/10/13 8.24 国君资管-上海临港奉贤经济发展有限公司 508088.SH 国泰君安东久新经济 REIT 2022/10/14 2022/10/14 15.18 国君资管-东久工业地产投资有限公司下属四家境外子公司 180103.SZ 华夏和达高科 REIT 2022/12/27 2022/12/27 14.04 华夏基金 中信证券 杭州和达高科技发展集团有限公司 508019.SH 中金湖北科投光谷REIT 2023/6/9 2023/6/30 15.75 中金基金 中金公司 湖北省科技投资集团有限公司 资料来源：Wind，新世纪评级根据相关资料整理（截至 2023 年末）三、三、园区基础设施园区基础设施公募公募 REITs 的的运营表现运营表现 1.华安张江华安张江产业产业园园 REIT（1）项目概况 该 REIT 的首发基础设施项目为位于上海张江高科技园区的张江光大园，园区地处中国（上海）自由贸易试验区盛夏路 500 弄，位于国家级高科技产业园区张江高科技园区核心地带。园区分为 1-6 号项目工程及 7 号项目工程，分别于2014 年 2 月和 2016 年 12 月竣工，园区总建筑面积 50947.31 平方米，拥有地库及地面车位 267 个，园区可出租面积 43190.63 平方米。该基金的扩募基础设施项目为张润大厦，基金自 2023 年 6 月 7 日起已合并项目公司上海张润置业有限公司进行核算，定向扩募价格为 3.373 元/份，合计募集资金 155,268.00 万元，于 2023 年 6 月 16 日上市。扩募后，基金份额已由扩募前的 500,000,000 份增至 960,326,121 份，基金名称亦由华安张江光大园 REIT 变更为华安张江产业园 REIT。扩募项目张润大厦位于上海浦东新区盛夏路 61 弄 1-3 号、金秋路 158 号，距离张江光大园不到 1 公里，总建筑面积 60,534.05 平方新世纪评级版权所有 资产资产证券化证券化市场市场研究研究报告报告 6 米，可出租面积 43,156.15 平方米，于 2018 年 7 月开始运营。张润大厦 2022 年末估值为 14.769 亿元。（2）运营表现 2023 年，基础设施项目实现营业收入 1.02 亿元，其中租金收入 0.91 亿元。基金当期收入、净利润、EBITDA 及可供分配金额表现均好于按扩募实际并表运营时间折算后的预测值。其中，当期收入较预测值增长 5%，EBITDA 增长 26%，可供分配金额微增 0.2%。基金公告了 2 次 2023 年基准的分红，其中，扩募前以3 月末为基准分配 1450 万元，扩募后以 12 月末为基准分配 7550 万元，累计分红比率1为 92.7%，年化分派率2为 3.58%。图表图表8.8.华安张江华安张江产业产业园园 REITREIT 基金基金年报年报表现情况表现情况3 3（单位：万元）（单位：万元）指标指标 2022 年年 2023 年年 预测值预测值 实际值实际值 差异差异 预测值预测值 实际值实际值 差异差异 本期收入本期收入 8394.84 8456.98 0.74%15304.63 12363.86 4.86%净利润净利润-484.00-3211.25-3746.61-2853.81-EBITDA 5934.78 6333.29 6.71%10265.67 9633.53 25.74%经营性净现金流经营性净现金流 6042.28 6220.47 2.95%10639.36 6077.08-25.75%本期可供分配金额本期可供分配金额 6042.28 6247.29 3.39%12483.18 9709.64 0.19%注 1：新世纪评级根据相关资料整理。注 2：2023 年预测值来自招募说明书，其假设了基金于 2023 年 1 月 1 日完成扩募，而实际扩募购入张润大厦的时间为 2023 年 6 月 7 日，因此计算 2023 年差异时已对预测值按张润大厦的实际并表时间进行了调整。项目表现来看，2023 年，项目整体出租率自年初的近 93%开始回落，年末下降近 11pct 至 72%，期间最低下降至 9 月末的 68%。分季度看，由于张江光大园重要租户 2022 年末到期未续租（到期租赁面积合计 12,302.25 平方米，占该资产的比例约 28%），致使 2023 年 3 月末大幅降至 70.57%；其次，项目临近扩募前，扩募项目张润大厦重要租户 OPPO 子公司哲库科技因公司关停清算而确认 7 月末退租（退租租赁面积合计 19,314.31 平方米，占该资产的比例约 45%），致使扩募后 2023 年 9 月末张润大厦出租率由 6 月末的 94.05%大幅降至 57.19%；四季度以来，两个资产出租率均先后回升，2024 年 3 月末出租率均升至 81%以上，1 累计分红比率=本年度公布的全部分红金额/当年可供分配金额，下同。2 年化分派率=实际可供分配金额/(期末基金份额公允价值参考净值*期末基金份额)*(本年实际天数/本期实际天数)，期末基金份额公允价值参考净值=期末基金合并财务报表净资产-期末基础设施项目资产涉及科目的账面价值+期末基础设施项目资产评估价值，下同。3 各指标的预测值系招募说明书刊载的可供分配金额测算报告中的原始数据，实际值系年度报告中的报告期实际发生值，差异值系将前述预测值按年报报告期天数进行线性处理后与实际值的比较，下同。新世纪评级版权所有 资产资产证券化证券化市场市场研究研究报告报告 7 签约率升至 83%以上。为确保投资人利益，该基金提出两项缓释措施：哲库科技提前退租违约金 1039.8 万元归属该基金；安排扩募原始权益人承担承担租金损失差额的特殊赔偿责任（租金损失差额=MAX(0,原租赁合同至租赁期满的约 4500 万元-提前退租违约金-期间对应租赁单元新签租金收入)），能较好地缓解扩募项目的重大退租事项。租金方面，自两个资产出租率下滑以来，相应租金水平有所下滑。在当下的宏观环境下，项目或采取以价换量方式开展招租。2024年3月末，张江光大园和张润大厦的租金水平降至5.55元/平/天和5.63元/平/天，前者略高于 23 年租金假设的 5.42 元/平/天，后者略低于 5.90 元/平/天的假设值，需关注后续租金增长对项目收入的影响情况。剩余租期方面，2023 年末，张江光大园和张润大厦的加权剩余租期分别为 1.84 年和 1.78 年，其中，张润大厦 2024年至少有 15,319.09 平方米的租约到期，占该资产的比例约 35%，需予以关注。图表图表9.9.华安张江华安张江产业产业园园 REITREIT 基础设施项目及基金季度表现情况（单位：万元）基础设施项目及基金季度表现情况（单位：万元）注 1：新世纪评级根据相关资料整理。注 2：2023Q2 起基金财务数据将因张润大厦自 6 月 7 日起并表而受影响。（3）项目估值 项目评估机构因到期于 24 年 1 月变更为深圳市戴德梁行土地房地产评估有限公司，据评估，项目 2023 年末的估值合计 28.07 亿元。其中，张江光大园估值14.11 亿元，较上年末评估值减少 0.60 亿元（4.10pct）；张润大厦估值 13.96 亿元，较扩募前 22 年末的评估值减少 0.81 亿元（5.48pct），总体下调幅度相对偏大。其中，张江光大园租金基准假设由 5.49 元/平/天下调为 5.42 元/平/天，张润大厦维持 5.90 元/平/天；张江光大园出租率由 95-100%下调为 83-95%，张润大厦出租率由 95%下调为 85-95%。整体来看，该基金在扩募时期经历大租户退租舆情后快速响应，落实缓释方案并提升出租率，最终稳定了 2023 年的基金收入，可供分配金额亦按预期达成，体现出外部管理机构等各方较强的协同表现。针对空置招租，项目面临市场供应新世纪评级版权所有 资产资产证券化证券化市场市场研究研究报告报告 8 增加、区域价格竞争等压力，需关注后续租金增长表现以及出租率提升情况。同时也需关注后续租户集中到期情况。2.博时蛇口产园博时蛇口产园 REIT（1）项目概况 该 REIT 的首发基础设施项目为深圳市南山区蛇口网谷产业园内定位为产业研发办公的万融大厦和万海大厦。两个项目用地性质均为工业用地，其中，万融大厦于 2014 年 1 月竣工，建筑面积 41707.23 平方米，可出租面积 41610.68 平方米，拥有车位 322 个；万海大厦于 2014 年 7 月竣工，包括 1-3 栋，建筑面积合计 53592.84 平方米，可出租面积 52646.25 平方米，拥有车位 335 个。该 REIT 的扩募基础设施项目为招商局光明科技园科技企业加速器二期（简称“光明项目”），基金于 2023 年 6 月 6 日取得项目公司深圳市招光物业租赁有限公司股权并将该项目并表核算，扩募发售价格为 2.387 元/份，合计募集资金124,383.45 万元，于 2023 年 6 月 16 日上市。扩募后，基金份额已由扩募前的900,000,000 份增至 1,421,130,866 份。扩募的光明项目位于深圳市光明区汇通路和光侨路之间的招商局光明科技园内，包含 A 栋(研发办公,49,152.73 平)以及 A-6 栋、B-3 栋、B-4 栋(三栋均为研发厂房,合计 61,541.74 平)，光明项目总建筑面积和可出租面积均为 110,694.47 平方米，于 2012-2016 年陆续进入运营。光明项目 2022 年末估值为 11.72 亿元。（2）运营表现 2023 年，该基金 3 个项目合计实现营业收入 1.76 亿元，其中，万融大厦、万海大厦以及扩募的光明项目营收占比分别为 31%、43%和 26%（光明项目自2023 年 6 月 6 日起算）。基金当期收入、净利润及 EBITDA 表现均好于按扩募实际并表运营时间折算后的预测值。当期收入较预测值微增 0.5%，EBITDA 增长29%，EBITDA 增长 6%；基金可供分配金额较预测值少 1%。基金公告了 2 次2023 年基准的分红，分别在扩募后以 9 月末和 12 月末为基准分配 6807.16 万元和 4776.11 万元，累计分红比率为 98.0%，年化分派率为 3.48%。图表图表10.10.博时蛇口产业园博时蛇口产业园 REITREIT 基金基金年度年度表现情况表现情况（单位：万元）（单位：万元）指标指标 2022 年年 2023 年年 预测值预测值 实际值实际值 差异差异 预测值预测值 实际值实际值 差异差异 本期收入本期收入 14531.76 11309.95-22.17%21350.10 18077.93 0.51%净利润净利润 3592.00 3880.10 8.02%6458.32 7139.97 29.39%EBITDA 10799.64 9348.49-13.44%15401.45 13888.27 6.11%新世纪评级版权所有 资产资产证券化证券化市场市场研究研究报告报告 9 指标指标 2022 年年 2023 年年 预测值预测值 实际值实际值 差异差异 预测值预测值 实际值实际值 差异差异 经营性净现金流经营性净现金流 10821.47 9383.79-13.29%16748.34 13400.96-5.46%本期可供分配金额本期可供分配金额 9267.20 8661.17-6.54%14459.33 11819.66-1.14%注 1：新世纪评级根据相关资料整理。注 2：2023 年预测值来自招募说明书，其假设了基金于 2023 年 1 月 1 日完成扩募，而实际扩募购入光明项目的时间为 2023 年 6 月 6 日，因此计算 2023 年差异时已对预测值按光明资产的实际并表时间进行了调整。2023 年，项目平均出租率为 92%，较上年同比增长 7pct。年内项目整体的期末出租率呈逐步走高趋势，3 月末的 84%升至年末的 95%，2024 年 3 月末微降至94%。分资产看，受宏观面影响，万融大厦的出租率自 2023 年初的 84%回落至 3月末的 81%，后经招商导入客户，出租率持续攀升至 2024 年 3 月末的 94%；万海大厦的出租率自 2023 年初的 81%升至 6 月末的近 95%，三季度因部分大客户搬至自有物业而期末回落至 90%，随后一路攀升至 2024 年 3 月末的 93%；扩募的光明项目在 6 月并入后当月末出租率为 97%，三季度同样因大客户搬至自有物业而回落至 91%，2024 年 3 月末其出租率回升至 94%。租金方面，由于年初存在空置，部分项目招租时根据市场情况下调了租金，此外，因受到存续合同免租期分摊影响，部分资产的租金水平呈现阶段性的回落。从 2024 年 3 月末租金水平来看，三个项目的月有效租金均略低于 2023 年估值报告租金假设。剩余租期方面，万融大厦、万海大厦以及光明项目的加权剩余租期分别为 2.06 年、1.70 年和 1.53 年，由于部分租户因疫情政策调至 2022 年末到期后选择续租三年，万融大厦和万海大厦的剩余租期较上年有一定提升。项目主要租户为科创类中小微客户，分散度较高，不存在单一客户租金占比较高的情况。图表图表11.11.博时蛇口产业园博时蛇口产业园 REITREIT 基础设施项目及基金季度表现情况（单位：万元）基础设施项目及基金季度表现情况（单位：万元）注：新世纪评级根据相关资料整理。新世纪评级版权所有 资产资产证券化证券化市场市场研究研究报告报告 10 （3）项目估值 项目评估机构因到期于 23 年 12 月变更为国众联资产评估土地房地产估价有限公司，据评估，项目 2023 年末的估值合计 36.11 亿元，首发和扩募资产均有不同程度下调，万海大厦下调幅度较大。其中，万融大厦估值 10.11 亿元，较上年末评估值减少 0.17 亿元（1.65pct）；万海大厦估值 14.35 亿元，较上年末评估值减少 0.48 亿元（3.24pct）；光明项目估值 11.65 亿元，较扩募前 22 年末的评估值微减 0.07 亿元（0.60pct）。其中，首发资产的研发办公租金假设由 120-131 元/平/月下调为 100-130 元/平/月（万融大厦 100-120 元/平/月，万海大厦 115-130 元/平/月），扩募资产光明项目的研发办公租金由 62 元/平/月调整为 58-66 元/平/月、研发厂房租金由 53 元/平/月调整为 52-58 元/平/月。另外出租率、成本等参数亦有所变化。整体来看，项目租户主要为科创类中小微企业，租户分散度较高，虽不至于产生大额退租，但也在运营管理难度上提出了一定要求。从存续表现看，项目招商较为及时，但年内的陆续换租使得以价换量策略以及免租期等因素会影响到项目的租金水平，并进而影响到可供分配的表现。项目 2024 年初的出租情况已有一定提升，能部分弥补租金水平下降的影响，但仍需关注出租率稳定性及其提升情况。3.东吴苏园东吴苏园产业产业 REIT（1）项目概况 该 REIT 的基础设施项目为苏州市苏州工业园区内的国际科技园五期 B 区（简称“科技园五期”）和 2.5 产业园一期、二期项目（简称“2.5 产业园”）。国际科技园五期的用地性质为科研设计用地，共有（B1-B3 区）21 幢研发楼和 2幢配套综合楼，陆续于 2009-2011 年建成，建筑面积合计 330206.28 平方米，可出租面积 271216.59 平方米。2.5 产业园是中国-新加坡苏州工业园区“积极培育新兴产业增长点”的重点项目，该园区的用地性质为工业用地，一期、二期共有19 幢研发楼（含 2 栋高层及 17 栋多层独栋研发办公楼），陆续于 2011-2013 年竣工，园区地上和地下建筑面积合计 230923.94 平方米，可出租面积约 153957.06平方米。项目收入主要为租金收入、物业费收入及停车费收入。（2）运营表现 2023年，东吴苏园产业REIT实现基金收入2.86亿元，较上年同比增长22%。净利润、EBITDA 及经营性净现金流同比略有下滑，降幅分别为 5%、2%和 2%。新世纪评级版权所有 资产资产证券化证券化市场市场研究研究报告报告 11 可供分配金额同比增长近 3%。基金公告了 1 次 2023 年度分红，已公告分红金额4为 16396.20 万元，累计分红比率为 100.0%，年化分派率为 4.79%。图表图表12.12.东吴苏园产业东吴苏园产业 REITREIT 基金基金年度年度表现情况表现情况（单位：万元）（单位：万元）指标指标 2022 年年 2023 年年 预测值预测值 实际值实际值 差异差异 实际实际值值 同比同比变动变动 本期收入本期收入 24444.96 23399.44-4.28%28594.68 22.20%净利润净利润 5916.18 7429.08 25.57%7060.77-4.96%EBITDA 14661.63 16541.13 12.82%16172.82-2.23%经营性净现金流经营性净现金流 15200.87 17355.77 14.18%17061.26-1.70%本期可供分配金额本期可供分配金额 15214.77 15978.78 5.02%16396.94 2.62%注：新世纪评级根据相关资料整理。2023 年，科技园五期、2.5 产业园全年月均出租率分别为 91.36%和 85.02%，较上年分别下降 4.23pct 和 0.16pct。分季度看，科技园五期的出租率自 23 年四季度以来有所回落，24 年 3 月末降至 86.60%；2.5 产业园出租率自 2023 年初以来持续回落，24 年 3 月末降至 80.33%。租金方面，2023 年项目租金同比相对稳定，年末科技园五期及 2.5 产业园的有效租金单价分别为 1.44 元/平/天和 2.05 元/平/天。两个项目的租户相对分散，各项目中单一租户的租赁面积及租金均不超 5%。剩余租期方面，科技园五期及 2.5 产业园 2023 年末加权剩余租期分别为 1.29 年和 2.11 年。图表图表13.13.东吴苏园产业东吴苏园产业 REITREIT 基金季度表现情况（单位：基金季度表现情况（单位：元元/平平/月、月、万元）万元）注 1：新世纪评级根据相关资料整理。注 2：2023Q4 及 2024Q1 的平均租金以相应季报披露的有效租金单价*30 估算。（3）项目估值 项目评估机构因到期于24年3月变更为中通诚资产评估有限公司，据评估，项目 2023 年末的估值合计 32.57 亿元，较上年末评估值下调 1.03 亿元（3.07pct）。4 如年报未公告实际收益分配金额，则以应分配金额代替，下同。新世纪评级版权所有 资产资产证券化证券化市场市场研究研究报告报告 12 其中，科技园估值及 2.5 产业园的估值分别为 17.76 亿元和 14.81 亿元，同比下降 0.59 亿元和 0.44 亿元。假设参数方面，科技园五期的租金增长率由 3-5%降至2-3%，2.5 产业园的租金增长率由 2-4%降至 2-3.5%；科技园五期出租率在现有水平上增至 96%，2.5 产业园的出租率 25-27 年每年增长 1.5%、28-30 年增长 1%、31-35 年增长 0.5%，最终出租率增至 93%；项目折现率由 6.50%调至 6.00%。整体来看，该 REIT 的 2023 年收入及可供分配情况表现较好，其租户分散度较好，但仍受到了宏观面的影响，需持续关注近期出租率下滑后的招商情况以及科技园五期租户后续到期压力。4.建信中关村建信中关村 REIT（1）项目概况 该 REIT 的基础设施项目为北京市海淀区中关村软件园内的互联网创新中心5 号楼（简称“互创中心”）、协同中心 4 号楼（简称“协同中心”）和孵化加速器三个项目，项目土地主要为科教用地及地下车库等用途。其中，互创中心项目建筑面积 82158.10 平方米，可出租面积 63828.00 平方米；协同中心项目建筑面积 31802.06 平方米，可出租面积 24476.31 平方米；孵化加速器项目建筑面积为 52820.32 平方米，可出租面积 39531.85 平方米。三个项目分别自 2015 年 4 月、2016 年 4 月和 2018 年 9 月开始运营。（2）运营表现 2023 年，受区域产业园市场低迷、项目出租率下滑影响，该 REIT 基金收入较上年同比下滑近 15%，当年实现 1.73 亿元。受计提大额减值影响，净利润及EBITDA 均转负至-3.89 亿元和-3.37 亿元。当年到期更换评估机构后项目租金年增长率、出租率预期等假设有所下调，项目估值下调了 2.75 亿元，商誉和投资性房地产则按会计准则计提 4.29 亿元减值损失（其中因确认递延所得税负债形成商誉的减值 0.33 亿元未计入当期损益，因此合并净利润下降 3.96 亿元）。此外，经营性净现金流及可供分配金额同比分别下滑 34%和 35%。基金公告了 2 次 2023年基准的分红，已公告分红金额合计 8099.99 万元，累计分红比率为 99.9%，年化分派率为 3.41%。图表图表14.14.建信中关村建信中关村 REITREIT 基金基金年度年度表现情况表现情况（单位：万元）（单位：万元）指标指标 2022 年年 2023 年年 预测值预测值 实际值实际值 差异差异 实际实际值值 同比同比变动变动 本期收入本期收入 22255.73 20265.33-8.94%17314.27-14.56%净利润净利润 6440.16 5203.10-19.21%-38944.13-848.48%新世纪评级版权所有 资产资产证券化证券化市场市场研究研究报告报告 13 指标指标 2022 年年 2023 年年 预测值预测值 实际值实际值 差异差异 实际实际值值 同比同比变动变动 EBITDA 14664.62 13419.61-8.49%-33652.75-350.77%经营性净现金流经营性净现金流 14741.52 13041.75-11.53%8593.33-34.11%本期可供分配金额本期可供分配金额 12492.00 12507.72 0.13%8111.60-35.15%注：新世纪评级根据相关资料整理。2023 年，受三四季度租户持续集中到期影响，项目期末出租率降至 63.75%，较上年（平均 81.29%）降幅明显。不同项目表现分化，互创中心出租率同比大幅下降 26.44pct 至 51.56%，孵化加速器出租率同比升 11.74pct 至 60.74%，协同中心因度小满年内到期继续整租而维持 100%出租率。租金方面，项目整体期末租金较上年均值降 7.76 元/平/月至 168.92 元/平/月，其中互创中心和孵化加速器分别下降 25.65 元/平/月和 27.37 元/平/月。项目租金收缴率 100.18%（含提前退租罚没押金）。剩余租期方面，项目加权剩余租期为 2.49 年，其中互创中心为 1.89年，孵化加速器为 1.10 年，协同中心为 4.67 年。图表图表15.15.建信中关村建信中关村 REITREIT 基础设施项目及基金季度表现情况（单位：万元）基础设施项目及基金季度表现情况（单位：万元）注：新世纪评级根据相关资料整理。（3）项目估值 项目评估机构因到期于 24 年 3 月变更为仲量联行（北京）房地产资产评估咨询有限公司，据评估，项目 2023 年末的估值合计 28.011 亿元，较上年末评估值下调 2.749 亿元（8.94pct），下调幅度较大。其中，互创中心、孵化加速器及协同中心的估值分别为 13.715 亿元、7.95 亿元及 6.346