家庭债务、房产价格对经济增长的影响.pdf

观亲思考家庭债务、房产价格对经济增长的影响张佳慧谭冰（广西科技大学广西柳州5 4 5 0 0 6）摘要：本文运用VECM模型，研究家庭债务、房产价格对经济增长的影响。研究表明：家庭债务与经济增长之间长期内存在正相关关系，房产价格与经济增长之间存在负相关关系；在短期内，家庭债务和房产价格的上升都能够推动经济增长。相对于房地产价格，家庭债务对于宏观经济的影响更大。政府应当坚持“房住不炒”的政策定位，在保持家庭债务合理增长的同时，建立健全家庭债务风险预警和防范机制，以保障经济平稳增长。关键词：家庭债务；房产价格；经济增长【中图分类号】F202【文献标识码】A【文章编号】1 0 0 7-8 4 1 X-2023（7）-0 0 5 9-0 6近年来，随着我国房产价格的快速增长，家庭债务规模快速攀升，新冠疫情之后，居民可支配收入增速持续下滑，房贷断供事件时有发生。截至2 0 2 2 年末，中国家庭债务总体规模已达7 5.1 5 万亿，家庭杠杆率从2 0 0 0 年的1 2.4%增长到2 0 2 2 年的6 2.1%。从国际间横向对比来看，中国家庭债务处于中高位水平。同期，中国商品房平均价格水平不断上升，2 0 2 2 年中国商品房平均价格水平约为9 8 1 4 元每平方米，比2 0 0 0 年增加了7 7 0 2 元每平方米，年均增长7.2%。快速扩张的家庭债务规模与较高的房产价格水平已经严重影响到宏观经济的健康运行。在此背景下，研究家庭债务、房产价格与经济增长之间的关系，对于维护金融系统稳定、促进经济增长具有重要意义。一、家庭债务、房产价格与经济增长之间的关系梳理目前，国内外学者对家庭债务与经济增长之间的关系已进行了深入的研究。现有理论关于家庭债务对经济增长的影响存在三种观点。第一种观点认为，家庭债务合理区间内的加杠杆会更多地引致“收入效应”而非“挤出效应”，家庭债务增加将有利于促进经济增长（伍戈，2 0 1 8）；第二种观点认为家庭债务的扩张会挤出居民消费、企业信贷供给和生产投资（孟宪春和张屹山，2 0 2 1），从而阻碍经济增长（Cynamon&Fazzari，2 0 0 8）。另有研究表明，短期内家庭债务增加能够促进居民消费需求（郭新华，2 0 1 5），从而推动经济增长（Kim，2 0 1 1），但长期内家庭债务扩张会阻碍经济增长（田新民和夏诗园，2 0 1 6）；第三种观点则认为家庭债务规模对经济增长并没有显著的作用效果（杨攻研，2015)。在房地产价格对经济增长的影响研究方面还未形成统一的结论。一种观点认为房价的适当增长能够促进房地产及钢铁、煤炭、水泥等一系列产业的发展，从而促进宏观经济的增长（李菲菲等，2 0 1 9）；与之相反的观点认为房产价格的持续上涨会诱使企业将更多资金投入到房地产领域，进而挤占其他行业的资源（Chen&Wen，2 0 1 7），同时会对居民消费、企业投资产生较强的挤出效应（李江一，2 0 1 8），阻碍经济增长。中国的家庭债务规模主要是住房抵押贷款，通过对上述研究进行归纳和梳理，可以发现现有文献对家庭债务、房产价格与经济增长关系的研究尚未形成统一的结论，且现有的文献大多考察家庭债务、房产价格分别对经济增长的影响，鲜有研究综合考虑家庭债务、房产价格对经济增2023.7青海金融59观崇思考长的影响。基于此，本文在国内外研究经验及结论的基础上，20利用2 0 0 0 2 0 2 1 年的宏观数据，研究家庭债务、房产价格对经济增长的影响，旨在为决策部门制定合理的经济政策提供参考。二、变量选择、数据说明及模型构建（一）变量选取及数据说明为考察家庭债务与房产价格对经济增长的影响，本文选取2 0 0 0 2 0 2 1 年国内生产总值、家庭债务、房产价格的数据进行实证分析，各变量说明如下：国内生产总值（GDP）：指一个国家所有常驻单位在一定时期内生产活动的最终成果。家庭债务（Householddebt，简称Hd）：指家庭债务为平滑消费而进行的借贷活动，包括消费贷款和经营贷款。家庭部门数据来自国家资产负债表研究中心。房产价格（Houseprice，简称Hp）：由于统计口径不同，且考虑到农村住房交易数据的难获得性，本文定义房产价格为商品房平均销售价格。(二)模型构建本文构建GDP、家庭债务、房产价格三变量的向量误差修正模型，通过协整分析考察家庭债务、房产价格与经济增长之间的长期均衡关系，并通过脉冲响应、方差分解分析家庭债务、房产价格对经济增长的短期影响。模型设定如下：Ay=11(y:+01x+2z)+114yt-1+124xt-1+13AZz-1+81t(1)Axt=21(yt+Q1xt+2zt)+214yt-1+224xt-1+23Azt-1+82t(2)Azt=31(yt+1xt+82zt)+31Ayt-1+32Axt-1+33AZt-1+E3t(3)式（1）（3）中y、x、z 分别是指1 nGDP、1 n Hd、lnHp，表示y，x，z 之间的协整关系，n-s1是各变量回归到均衡位置的调整速度即调整系数，it-3t表示其他因素对输出结果的影响。（三）描述性统计GDP、家庭债务、房产价格对数变量的变动情况如图11816141210860002040608 101214161820LNGDPLNHD图1 主要变量的变动趋势所示：变量均呈现平缓上升的趋势，并且各变量之间具有较强的联动性，说明变量之间可能存在相关关系。表1 变量的描述性统计变量样本数InGDP22InHd22InHp22从表1 可以看出，家庭负债的对数均值为1 6.1 7，高于GDP和房产价格的对数均值1 2.8 6、8.4 8，说明家庭负债的平均水平高于GDP和房产价格的平均水平；而GDP和房产价格的对数标准差分别为0.8 0、0.5 2，说明GDP和房产价格的稳定性较强；家庭负债的对数标准差为1.3 2，说明家庭负债的波动性相对较大。三、家庭债务、房产价格对经济增长的影响（一）总样本平稳性检验：单位根检验单位根检验可以避免变量出现伪回归现象。本文选择用ADF单位根检验上述变量的时间序列的平稳性；在滞后期数的选择上，参照SIC最小信息准则，检验结果如表2 所示。表2 各变量单位根检验结果检验类型临界值（置信水平）变量ADF检验值(C,T,P)InGDP-2.4683D.InGDP-4.1756InHd-1.4187D.InHd-3.6801LnHp6.4178D.InHp-5.6856LOGHDLOGGDPLOGHPLNHP均值标准差最大值最小值12.860.8016.171.328.480.521%5%(C.0,0)-3.78803.0124-2.6461(C,T,1)-4.53263.6736-3.2774(C,0,0)-3.7880-3.01242.6461(C,0,0)-3.8086-3.02072.6504(0.0,0)-2.67971.95811.6078(C,0,0)-3.80853.02072.650413.9518.089.2210%11.5214.037.66结果判断非平稳平稳非平稳平稳非平稳平稳60齐海金融2023.7观乐思考由表2 可知，在5%、1 0%的显著性水平下，1 nGDP、1nHd、L n H p 均未能通过ADF检验，各变量的水平值均存在单位根，说明变量1 nGDP、1 n H d、L n H p 均为非平稳序列；而一阶差分后的序列均通过了ADF检验，因此可以判定各变量均为一阶单整序列。（二）基于Johansen协整检验建立向量误差修正模型在原数列为非平稳数列的情况下，需要对原数列进行协整关系的检验，并且在不确定协整关系个数的情况下，则需要运用Johansen检验。根据AIC赤池信息准则和SC信息准则确定协整检验的最优滞后阶数为2。表3 滞后阶数的确定LagLogL0674.58281-583.78472568.135019.1274*3-553.07174-545.0057原假设特征根R=0*0.816109R10.327949R20.102829注：*表示可能存在的协整个数。检验结果表明（见表4)，迹统计量和最大特征值统计量能够在5%的显著性水平上拒绝“无协整关系”的原假设，表明GDP、家庭债务、房产价格之间的确存在长期均衡关系。在此基础上，建立向量误差修正模型（VECM）如下：1nGDP=0.631nHd-4.331nHp+12.47(2.26)(-7.33)对公式（4）进行ADF单位根检验，表明各变量的协整关系存在。VECM模型中的R2为0.6 7 0 3，说明模型拟合程度较好。VECM模型中输出的协整方程表明：在长期均衡中，家庭负债对GDP的影响是正向的，家庭负债规模越大，对经济增长的正向影响越大；房产价格对GDP的影响是负向的，房产价格越高，对经济增长的负向影响越大。前文确定的无约束VAR模型的滞后期为3，则对应的VECM滞后期应为2。误差修正模型的参数估计结果如表5所示：表5 VECM参数估计表解释变量D(InGDP)CointEql-0.0849(0.7417)C0.1817(-2.2346)D(lnGDP(-2)0.2286(-0.7452)D(lnHd(-2)0.2131(-1.1506)D(nHp(-2)0.2140(0.755)注：括号内数值为t统计量。由表5 可知，GDP（系数为-0.0 8 4 9）的调整系数为负，统计上不显著，表明GDP没有偏离均衡状态对修复非均衡状态没有太大的影响；家庭债务（系数0.3 5 0 2）和房产价格（系数0.5 6 7 8）的误差修正系数都为正，说明向均衡状态偏移，房产价格对均衡状态的偏离更大。LRFPENA9.99e+28141.24151.15e+256.13e+2413.38964.20e+24*4.48119.53e+24表4 特征根迹检验结果迹统计量5%临界值41.7875535.010909.61267018.397712.0616633.841466D(lnHd)0.3502(-2.1424)0.0233(0.2006)1.9185(-4.3813)0.4584(1.7335)0.9814(-2.4267)AICSC75.287075.435466.198366.791965.459566.498264.7857*66.2697*64.9904*64.889566.81870.00820.51830.1510（4)D(nHp)0.5678(4.7082)0.1792(2.0915)1.2054(3.7314)0.2866(-1.4689)0.9600(-3.2178)HQ75.307466.280265.602765.1555P值（三）三变量相互作用机制的冲击反应分析：脉冲响应分析通过脉冲响应和方差分解进一步考察家庭债务和房地产价格对GDP的短期冲击。1.VAR模型稳定性检验。在脉冲响应分析之前，需要对VAR模型的稳定性进行检验，检验结果见图2。从图2中可以看出，AR根图中所有特征值均落在单位圆内，可以判断VAR模型是稳定的，模型可以进一步做脉冲响应及方差分解。InverseRoots of ARCharacteristic Polynomial1.51.00.50.0-0.5-1.0-1.5-1.5-1.0-0.50.00.5 1.01.5图2 AR根图2.脉冲响应分析。在VAR模型中，分别给予GDP增长率、家庭负债增长率、房价增长率一个标准大小的冲击，得到关于各变量的脉冲响应函数图，如图3 8 所示。由图3 可知，给家庭债务一个正向的冲击，它对GDP的影响是正方向的且不是立刻显现的，在第2 期时达到了最大，随后影响逐渐减弱，并围绕0 上下小幅波动，最终2023.7齐海金融61观栾思考Responseof DLNPRICEtoDLNGDPResponseof DLNGDPtoDLNHD.08.04.04-.00.00-.04-.042图3 家庭债务增长率变化对GDP增长率的冲击ResponseofDLNHDtoDLNGDP.10.05.00-.05图4 GDP增长率变化对家庭债务增长率的冲击收敛到0；说明在短期内，家庭债务的上升能够促进经济增长，但影响力度会逐渐减弱。在图4 中，家庭债务对GDP的冲击在第1 期为正，在第2 期为负，在3 8 期表现为正向，并在第4 期达到最大，随后围绕0 坐标轴上下窄幅波动，最终收敛到0；整体来看，在短期内，GDP的增长能够使得家庭债务产生一定程度的Responseof DLNGDPtoDLNPRICE.04.00-.0424681012141618201416246810122468101214161820图5房价波动对GDP增长率的冲击468101214161820图6 GDP增长率变化对房产价格增长率的冲击波动，在波动初期表现为正向影响。由图5 可知，给房产价格一个正向的冲击，它对GDP的影响是正方向的，且不是立刻显现的，在第4 期达到了最大值，随后影响逐渐减弱，最终收敛到0；说明在短期内，房产价格的上升能够促进经济增长。在图6 中，给GDP一个正向的冲击，其对房产价格的影响在1 3 期是正向的，在第3 期时影响达到了最大，随后影响逐渐减弱，并围绕0 上下波动；整体来看，在短期内，1820GDP的增长会加剧房产价格的波动。ResponseofDLNPRICEtoDLNHD.08.04.00-.04-图7 家庭债务增长率变化对房产价格增长率的冲击由图7 可知，给家庭债务增长率一个正向的冲击，其对房产价格增长率的影响在1 2 期时为正，其后影响逐渐减弱，并围绕0 上下波动；说明在短期内，家庭债务增加，能够使得房产价格先上升后下降。在图8 中，给房产价格增长率一个正向的冲击，其对家庭债务增长率的影响在第1 2 期为负，并在第二期达到最大，在第3 期时方向为正，随后影响逐渐减弱，最终收敛到0；整体来看，在短期内，房产价格的增长能够使得246810121416182062齐海金融2023.7观乐思考表7 家庭债务增长率的误差分解表（%）ResponseofDLNHDtoDLNPRICE.10.05-.00-.05图8 房产价格增长率变化对家庭债务增长率的冲击家庭债务下降。（四）经济增长与家庭债务、房产价格动态影响中各变量的贡献率分析：方差分解分析从表6 可以看出，GDP的波动主要受自身影响，在第1期时，其预测方差完全来自其本身；随着时间的推移，贡献度逐渐下降，但在第1 0 期仍然有8 8.3%的预测方差来自本身，而只有1 0.3%和1.4%的预测方差来自家庭债务和房产价格，说明GDP的增长主要受其自身的影响，家庭债务对GDP也有一定的影响，房产价格波动对GDP增长影响较小。表6 GDP增长率的误差分解表（%）PeriodD.InGDP1100.0000289.6466388.1486488.0879589.2984688.7801788.3841888.1613987.93841088.2887对家庭债务增长率进行分解后（见表7），对家庭债务增长率向前预测1 个季度，有8 0.4%的份额来自自身，有19.6%的预测方差来自GDP增长率；随着冲击滞后阶数的增加，家庭债务增长率的占比显著下降，GDP增长率、房产价格增长率的占比明显上升；向前预测1 0 个季度后，自身份额减少到3 0.7%，有5 7.1%的预测方差来自GDP增长率，有1 2.2%的预测方差来自房产价格增长率，说明家庭债务的增长主要是受到GDP的影响，同时受到自身的较大影响，房产价格对其也有一定的影响。Period12345678246D.InGDP19.595119.645932.855550.370549.741651.277656.883656.76591012141618 20D.InHdD.InHp0.00000.00009.83860.514711.32480.526710.44131.47099.39831.30339.88551.334410.21161.404310.44171.397010.60501.456510.29711.4142D.InHd80.404956.155546.812734.987635.884434.696530.622430.8512957.44831057.1390对房地产价格增长率进行分解后（见表8），如果房产价格增长率向前预测1 个季度，有4 7.9%的份额来自自身，有3 0.5%的预测方差来自家庭债务增长率，有2 1.6%的预测方差来自GDP增长率，随着冲击滞后阶数的增加，房产价格增长率的占比比较稳定，家庭债务增长率的占比显著下降，GDP增长率的占比明显上升；向前预测1 0 个季度后，自身份额减少到4 4.5%，有3 6.1%的预测方差来自GDP增长率，有1 9.3%的预测方差来自家庭债务增长率；说明房产价格的变化主要受到自身和GDP的影响，同时受到家庭债务的一定影响。表8 房产价格增长率的误差分解表（%）PeriodD.InGDP121.6084215.6059328.2001427.0462528.9823631.1128733.2021834.9285935.01381036.1463四、主要结论与政策启示本文基于2 0 0 0 2 0 2 1 年的宏观数据，运用VECM模型研究家庭债务、房产价格对经济增长的影响，通过分析得到如下结论：一是VECM模型的结果表明，长期来看，家庭债务的增加能够推动经济增长，房产价格上升则会抑制经济增长。D.InHp0.000024.198620.331814.641914.374014.025912.494012.382930.315212.236530.678012.1829D.InHdD.InHp30.497347.894321.298963.095219.242852.557021.090951.862819.962451.055319.985248.902019.458547.339419.330545.741019.595045.391319.349144.50462023.763观栾思考二是通过脉冲响应分析，发现短期内家庭债务的增加和房产价格的上升都能够推动经济增长。三是方差分析的结果表明，相对于房产价格而言，家庭债务对于GDP的影响较大，而GDP对家庭债务和房产价格都有较大程度的影响。为防范家庭债务的快速扩张与房价的高位运行给宏观经济带来的不利影响，本文提出如下政策建议：一是坚决遇制投机性炒房、坚持“房住不炒”的定位。房产价格对经济增长的影响较小，但GDP对房产价格却有较大程度的影响，因而房产价格的上涨可以看作不是经济增长的主要动力，而是经济增长的结果；并且短期内房价的上涨虽然能够促进经济增长，但其效果难以持续，且会增加债务违约和家庭破产的风险；因此试图通过提高房价、刺激房地产市场繁荣来拉动经济增长是极其短视的。因此要坚持“房住不炒”的定位，才能保障我国国民经济的高质量发展。二是适度降低信贷门槛，保持家庭债务的合理增长。家庭债务的适度扩张能够刺激经济增长，政府需不断完善消费信贷政策，适度降低信贷门槛，提升信贷额度，改善居民理财意识，进一步发挥家庭债务增长的推动作用，达到扩大内需与经济增长的目的，实现经济的长期健康发展。三是建立家庭债务风险预警和防范机制，合理调控家庭部门借贷数量。家庭债务的过度扩张会引起居民消费疲软，一旦家庭过度负债，当面临房价上涨、家庭收入减少或支出增加时，可能增加家庭停贷断供的风险，给宏观经济和金融稳定带来不利影响。因此需要建立家庭债务风险预警和防范机制，合理调控家庭部门借贷数量，维护宏观经济和金融系统的稳定性。3Yun K.Kim.Household Debt,Financialization,andMacroeconomic Performance in the United States,19512009J.Journal of PostKeynesian Eco-nomics,2013(04).4】陈华琛，李云仙家庭债务、投资对经济增长影响的实证研究J.现代经济探讨，2 0 2 1（1 0）：5高然，龚六堂土地财政、房地产需求冲击与经济波动J金融研究,2 0 1 7(0 4).6郭新华，张思怡，刘辉.基于VECM模型的信贷约束、家庭债务与中国宏观经济波动分析J.财经理论与实践，2 0 1 5（0 5).7】黄志刚，许伟。住房市场波动与宏观经济政策的有效性J.经济研究,2 0 1 7(0 5).8】李菲菲，江浩，许正松房价、股价变动与经济增长关系的实证分析J.吉林工商学院学报，2 0 1 9(0 2)。9李江一。“房奴效应”导致居民消费低迷了吗？J.经济学（季刊),2 0 1 8(0 1),1 0】梅冬州，崔小勇，吴娱房价变动、土地财政与中国经济波动J.经济研究,2 0 1 8，(0 1).11孟宪春，张屹山居民债务扩张、金融稳定与宏观审慎政策有效性J.西安交通大学学报（社会科学版），2 0 2 1（0 5).12田新民，夏诗园中国家庭债务、消费与经济增长的实证研究J.宏观经济研究，2 0 1 6(0 1).1 3】万晓莉，严予若，方芳房价变化、房屋资产与中国居民消费基于总体和调研数据的证据J经济学（季刊），2 0 1 7（0 2).14伍戈，高莉，文若愚，林渊居民加杠杆的是与非J金融发展评论,2 0 1 8(0 1)15】杨攻研，刘洪钟债务、增长与危机：基于债务异质性的考证J.经济评论，2 0 1 5(0 6).参考文献：1Chen,K,and Y.Wen,The Great Housing Boom of China,American EconomicJournal:Macroeconomics，2 0 1 7(0 2).2Palley,T.I.The simple Analytics of Debt-Driven BusinessCycles R,Political Economy Research Institute,University ofMassachusette Amherst,Working Paper,2009（0 2).作者简介：张佳慧，硕士研究生，现就读于广西科技大学。谭冰，副教授，硕士研究生导师，现供职于广西科技大学。责任编辑：汪金祥校对：WJX64齐海金融2023.7