第六讲二重期权组合策略.ppt

第六第六讲讲 二重股票期二重股票期权组权组合策略合策略 l第一第一节节分跨与分跨与宽宽跨期跨期权组权组合合 l第二第二节节垂直垂直进进出差价期出差价期权组权组合合 l第三第三节节 水平水平进进出差价期出差价期权组权组合合 l第四第四节节对对角角进进出差价期出差价期权组权组合合 5/22/20241二重期二重期权组权组合的基本种合的基本种类类l分分跨跨期期权权组组合合(Straddles，又又称称为为同同价价对对敲敲或或骑骑跨跨组组合合)：l多多头头的分跨期的分跨期权组权组合；合；l空空头头的分跨期的分跨期权组权组合。合。l宽宽跨跨差差价价期期权权组组合合(Strangles，又又称称为为异异价价对对敲敲或或扼制扼制组组合合)：l多多头头的差价分跨期的差价分跨期权组权组合；合；l空空头头的差价分跨期的差价分跨期权组权组合。合。l垂直垂直进进出差价期出差价期权组权组合合(VerticalSpreads)：l多多头头的的垂垂直直进进出出差差价价组组合合(BullSpreads，又又称称为为看看涨涨差价或牛市差价或牛市组组合，可分合，可分别别由由Call或或Put组组成成)；l空空头头的的垂垂直直进进出出差差价价组组合合(BearSpreads，又又称称为为看看跌差价或熊市跌差价或熊市组组合，可分合，可分别别由由Call或或Put组组成成)。5/22/20242更复更复杂杂的二重期的二重期权组权组合种合种类类l对对角角进进出差价期出差价期权组权组合合(DiagonalSpread)：l主主对对角型角型进进出差价期出差价期权组权组合：合：l买买长长卖卖短短的的主主对对角角型型进进出出差差价价期期权权组组合合(可可分分别别由由Call或或Put组组成成)；l买买短短卖卖长长的的主主对对角角型型进进出出差差价价期期权权组组合合(可可分分别别由由Call或或Put组组成成)；l副副对对角型角型进进出差价期出差价期权组权组合：合：l买买长长卖卖短短的的副副对对角角型型进进出出差差价价期期权权组组合合(可可分分别别由由Call或或Put组组成成)；l买买短短卖卖长长的的副副对对角角型型进进出出差差价价期期权权组组合合(可可分分别别由由Call或或Put组组成成)；5/22/20243三重期三重期权权也可以叠加也可以叠加l水平水平进进出差价期出差价期权组权组合合(HorizontalSpreads):l买买长长卖卖短短型型的的水水平平进进出出差差价价组组合合(CalendarSpreads，又又被被称称为为日日历历差差价价期期权权组组合合，可可分分别别由由Call或或Put组组成成)；l买买短短卖卖长长型型的的水水平平进进出出差差价价组组合合(ReverseCalendarSpreads，又又被被称称为为倒倒置置日日历历差差价价期期权权组组合合，可可分分别别由由Call或或Put组组成成)。l三重期三重期权组权组合：合：l叠叠做做期期权权组组合合(Strap)，又又称称为为看看涨涨对对敲敲或或粘粘连连/吊吊带带期期权组权组合合2C+P=2maxP(t)-SP,0+maxSP-P(t),0；l逆逆叠叠做做期期权权组组合合(Strip)，又又称称为为看看跌跌对对敲敲或或剥剥离离/脱脱衣期衣期权组权组合合C+2P=maxP(t)-SP,0+2maxSP-P(t),0。5/22/20244此外此外还还有四份、六份期有四份、六份期权权的的组组合合l四重期四重期权组权组合：合：l三三明明治治期期权权组组合合(SandwichSpreads，可可分分别别由由Call或或Put组组成成)。l蝶蝶型型期期权权组组合合(ButterflySpreads，又又称称蝶蝶式式差价，可分差价，可分别别由由Call或或Put组组成成)。l六重期六重期权组权组合：合：lM形期形期权组权组合：合：卖卖四四买买二、五二、五买权买权一一卖权卖权l卖卖四四买买二、五二、五卖权卖权一一买权买权lW形期形期权组权组合：合：买买四四卖卖二、五二、五买权买权一一卖权卖权l买买四四卖卖二、五二、五卖权卖权一一买权买权5/22/20245第一第一节节 分跨与分跨与宽宽跨期跨期权组权组合合 l一、分跨期一、分跨期权组权组合合(Straddle)l二、二、宽宽跨期跨期权组权组合合(Strangle)5/22/20246一、分跨期一、分跨期权组权组合合 l分分跨跨期期权权组组合合(StraddleSpreads)，又又称称同同价价对对敲敲，也也称称为为双双向向期期权权组组合合(DoubleSpreads)，它它是是由由相相同同股股票票、相相同同期期限限、相相同同行行使使价价格格各各一一份份买权买权和和卖权卖权的多的多头头或空或空头头所所组组成。成。l为为了了统统一一起起见见，在在本本小小节节里里我我们们总总是是将将买买权权的的行行使使价价格格SP和和期期权权价价格格R标标以以“1”的的下下标标，而而将将卖卖权权的的行行使使价价格格SP和和期期权权价价格格R标标以以“2”的的下下标标(见图见图4.5.1和和图图4.5.2)。l从从理理论论上上讲讲，分分跨跨期期权权的的多多头头往往往往是是那那些些认认为为股股票票价价格格波波动动会会比比较较大大的的投投资资者者。在在期期权权有有效效期期内内不不论论股股票票价价格格向向哪哪个个方方向向变变化化，只只要要有有较较大大的行情的行情变动变动就都可以行使期就都可以行使期权权而而获获利。利。5/22/20247Straddle本来是指本来是指码头码头上双上双轨轨的大吊的大吊车车l当当股股票票价价格格上上涨涨达达到到一一定定幅幅度度时时，他他可可以以了了结结期期权权组组合合中中的的买买权权；而而当当股股票票价价格格下下跌跌达达到到一一定定幅幅度度时时，他他又又可可以以了了结结期期权权组组合合中中的的卖卖权权。当当然然，如如果果在在期期权权有有效效期期内内股股票票的的价价格格在在两两个个方方向向上上都都曾曾有有较较大大变变动动的的话话，那那么么，分分跨跨期期权权的的多多头头就可以取得更多的盈利。就可以取得更多的盈利。l如如果果在在期期权权有有效效期期内内股股票票的的价价格格不不会会发发生生较较大大变变化化也也即即碰碰上上盘盘整整行行情情时时，期期权权的的价价格格都都会会下下跌跌，因因为为从从事事期期权权交交易易没没有有什什么么获获利利空空间间。因因此此，如如果果分分跨跨期期权权组组合合的的多多头头对对股股票票价价格格未未来来走走势势的的判断失判断失误误的的话话，就会遭受，就会遭受损损失。失。5/22/20248分跨期分跨期权权多多头组头组合的利合的利损图损图 l5/22/20249分跨期分跨期权权空空头组头组合的利合的利损图损图 l5/22/202410分跨期分跨期权权多多头组头组合的利合的利损损方程方程l组组成成分分跨跨期期权权多多头头组组合合的的买买权权及及卖卖权权的的多多头头利利损损方程分方程分别为别为：l(6.1.1)l(6.1.2)l合合并并之之后后，可可得得分分跨跨期期权权多多头头组组合合的的利利损损方方程程为为：l(6.1.3)5/22/202411分跨期分跨期权权多多头组头组合的无盈合的无盈亏亏点点 l分跨期分跨期权权多多头组头组合的两个无盈合的两个无盈亏亏点分点分别为别为：l(6.1.4)l(6.1.5)l分分跨跨期期权权组组合合的的空空头头往往往往是是那那些些认认为为股股票票价价格格波波动动不不会会很很大大的的投投资资者者，在在期期权权有有效效期期内内如如果果股股票票的的价价格格不不会会发发生生比比较较大大的的变变化化，也也即即碰碰上上盘盘整整行行情情时时，则则期期权权的的价价格格都都会会下下跌跌，因因为为从从事事期期权权交交易易没没有有什什么么获获利利空空间间。因因此此，分分跨跨期期权权组组合合的空的空头头可以在低价位可以在低价位补进补进期期权权而而获获利。利。5/22/202412分跨期分跨期权权空空头组头组合的无盈合的无盈亏亏点点 l如如果果在在期期权权有有效效期期内内股股票票的的价价格格既既曾曾有有过过上上升升又又曾曾有有过过下下降降的的话话，那那么么，分分跨跨期期权权的的空空头头可可以以获获得得更更多多的的盈盈利利。但但与与多多头头不不同同的的是是，如如果果股股票票价价格格在在两两个个方方向向上上都都有有较较大大变变动动的的话话，那那么么，从从理理论论上上来来说说，分分跨跨期期权权多多头头的的盈盈利利是是无无上上界界的的，而而分分跨跨期期权权空空头头的的盈盈利利却却最最多多只只是是期期权权的的两两个个卖卖价之和而已。价之和而已。l分跨期分跨期权权空空头组头组合的无盈合的无盈亏亏点分点分别为别为：l(6.1.6)l(6.1.7)l5/22/202413分跨期分跨期权权空空头组头组合的利合的利损损方程方程 l买权买权、卖权卖权空空头头的利的利损损方程分方程分别为别为：l(6.1.8)l(6.1.9)ll将将这这两两个个利利损损方方程程合合并并之之后后可可得得分分跨跨期期权权组组合空合空头头的利的利损损方程：方程：l(6.1.10)5/22/202414二、二、宽宽跨期跨期权组权组合合 l宽宽跨跨期期权权组组合合(StrangleSpreads)，又又称称为为异异价价对对敲敲，即即带带有有差差价价的的分分跨跨期期权权组组合合，是是由由相相同同股股票票、相相同同期期限限、不不同同行行使使价价格格的的一一份份买买权权和和一一份份卖卖权权的的多多头头或或空空头头所所组组成。成。l宽宽跨跨期期权权组组合合也也有有多多头头和和空空头头两两种种，其其理理论论分分析析与与前前面面小小节节中中的的分分析析是是一一致致的的。只只不不过过由由于于差差价价的的存存在在使使得期得期权组权组合的利合的利损图损图形在中形在中间间一段一段为为水平直水平直线线。l差价分跨期差价分跨期权组权组合多合多头头的两个无盈的两个无盈亏亏点分点分别为别为：l(6.1.5)l(6.1.6)5/22/202415第一种差价分跨期第一种差价分跨期权组权组合的多合的多头头l5/22/202416第一种差价分跨期第一种差价分跨期权组权组合的空合的空头头l5/22/202417第二种差价分跨期第二种差价分跨期权组权组合的多合的多头头l5/22/202418第二种差价分跨期第二种差价分跨期权组权组合的空合的空头头l5/22/202419两种差价分跨期两种差价分跨期权组权组合合 l从从理理论论上上来来讲讲，可可以以构构造造出出两两种种差差价价分分跨跨期期权权组组合合。其其中中组组合合I是是所所购购买买的的买买权权的的行行使使价价格格小小于于卖卖权权的的行行使使价价格格(见见图图4.5.3和和图图4.5.4)，组组合合II则则是是所所购购买买的的买买权权的的形式价格大于形式价格大于卖权卖权的行使价格的行使价格(见图见图4.5.5和和图图4.5.6)。l比比较较而而言言，当当多多头头甲甲在在股股票票价价格格为为P时时如如购购买买一一份份行行使使价价格格低低于于P的的买买权权和和一一份份形形式式价价格格高高于于P的的卖卖权权，而而多多头头乙乙同同时时购购买买一一份份行行使使价价格格高高于于P的的买买权权和和一一份份形形式式价格低于价格低于P的的卖权时卖权时，多，多头头甲要比多甲要比多头头乙投乙投资资更多。更多。l也也即即组组合合II要要比比组组合合I更更便便宜宜，因因为为对对于于买买权权来来说说，其其行行使使价价格格越越高高其其价价格格就就越越便便宜宜，而而对对于于卖卖权权来来说说，其其行行使使价价格格越越低低其其价价格格就就越越便便宜宜。而而从从盈盈利利空空间间上上来来说说，则组则组合合I要比要比组组合合II更有更有优势优势。5/22/202420差价分跨期差价分跨期权组权组合的例子合的例子l例例4.5.1，1投投资资者者甲甲在在某某种种股股票票价价格格为为每每股股55元元时时以以每每份份700元元的的价价格格购购买买了了一一份份行行使使价价格格为为每每股股50元元的的买买权权，同同时时以以每每份份525元元的的价价格格购购买买了一份行使价格了一份行使价格为为每股每股60元的元的卖权卖权。l而而投投资资者者乙乙则则是是以以每每份份150元元的的价价格格购购买买了了一一份份行行使使价价格格为为每每股股60元元买买权权，并并以以每每份份50元元的的价格价格购买购买了一份行使价格了一份行使价格为为每股每股50元的元的卖权卖权。1WilliamB.Riley,Jr.,andAustinH.Montgomery,Jr.(1982),“GuideToComputer-AssistedInvestmentAnalysis”,McGraw-Hill,Inc.,pp189.5/22/202421这这里是里是实际实际的期的期权权行情行情 l如如股股价价由由每每股股55元元跌跌至至每每股股52元元，此此时时这这两两位位投投资资者者手手中中所所持持有有的的期期权权市市值值分分别别为为：多多头头甲甲的的期期权权市市值值为为$300+$1000=$1300美美元元，可可获获利利$75美美元元；而而多多头头乙乙的的期期权权市市值为值为$140+$30=$170美元，仍美元，仍亏亏损损$30美元。美元。l如如股股价价由由每每股股55元元涨涨至至每每股股60元元，此此时时这这两两位位投投资资者者手手中中所所持持有有的的期期权权市市值值分分别别为为：多多头头甲甲的的期期权权市市值值为为$1500+$300=$1800美美元元，可可获获利利$575美美元元；而而多多头头乙乙的的期期权权市市值为值为$5+$350=$355美元，可美元，可获获利利$150美元。美元。l当当然然，这这只只是是期期权权价价格格随随股股价价波波动动的的其其中中一一例例，在在这这里里期期权权组组合合的的多多头头获获利利的的可可能能性性大大一一些些。而而在在其其它它情情况下，也况下，也许许是期是期权组权组合的空合的空头获头获利的可能性大一些。利的可能性大一些。5/22/202422例中的行情数据例中的行情数据l5/22/202423差价分跨期差价分跨期权组权组合空合空头头的无盈的无盈亏亏点点 l差价分跨期差价分跨期权组权组合空合空头头的两个无盈的两个无盈亏亏点分点分别为别为：l(6.1.7)l(6.1.8)l可可以以验验证证，无无论论是是分分跨跨差差价价的的期期权权组组合合I还还是是期期权权组组合合II，无无盈盈亏亏点点的的计计算算公公式式(4.5.5)至至(4.5.8)都都是是正正确确的的，但但可可能能所所算算出出的的结结果果有有所所不不同同，这这主主要要是是因因为为SP1和和SP2的关系不同所造成的。的关系不同所造成的。l比比如如对对于于例例4.5.1来来说说，两两种种分分跨跨差差价价期期权权组组合合的的多多头头的的无无盈盈亏亏点点公公式式都都是是(4.5.5)至至(4.5.6)。但但对对于于组组合合I来来说说：UBE=$62.25美美元元；DBE=$47.75美美元元。而而对对于于组组合合II来来说说：UBE=$62美元；美元；DBE=$48美元美元(可作可作为练习为练习)。5/22/202424第二第二节节 垂直垂直进进出差价期出差价期权组权组合合 l一、垂直一、垂直进进出差价期出差价期权组权组合的多合的多头头l二、垂直二、垂直进进出差价期出差价期权组权组合的多合的多头头5/22/202425行使价格的行使价格的买买低低卖卖高与高与买买高高卖卖低低l垂垂直直进进出出差差价价(VerticalSpread)期期权权组组合合是是由由两两份份相相同同股股票票、相相同同期期限限、不不同同行行使使价价格格的的买买权权或或卖权卖权的一的一买买一一卖卖所所组组成。成。l垂垂直直进进出出差差价价期期权权组组合合包包括括多多头头与与空空头头，区区别别在于：在于：l多多头头的期的期权组权组合是合是“买买低低卖卖高高”形成的；形成的；l空空头头的期的期权组权组合是合是“买买高高卖卖低低”形成的。形成的。l这这里里的的“买买低低卖卖高高”和和“买买高高卖卖低低”都都是是针针对对期期权权的的行行使使价价格格而而言言的的，买买低低卖卖高高指指的的是是买买一一份份行行使使价价格格低低的的，在在卖卖一一份份行行使使价价格格高高的的，而而买买高高卖卖低低指指的的是是买买一一份份行行使使价价格格高高的的，再再卖卖一一份份行行使使价价格低的。格低的。5/22/202426一、垂直一、垂直进进出差价期出差价期权组权组合的多合的多头头 l由由买买权权所所组组成成的的垂垂直直进进出出差差价价期期权权组组合合的的多多头头，是是由由买买入入一一份份行行使使价价格格相相对对较较低低的的买买权权，同同时时再再卖卖出一份行使价格相出一份行使价格相对较对较高的高的买权买权所所组组成的。成的。l图图6.2.1给给出出的的就就是是买买权权所所组组成成的的垂垂直直进进出出差差价价期期权权组组合合的的多多头头的的利利损损图图，这这是是一一个个上上、下下均均有界的有界的图图形，形，类类似于双限期似于双限期权组权组合。合。l假假设设所所买买入入和和所所卖卖出出的的买买权权的的行行使使价价格格分分别别为为 和和 ，并并且且假假设设 。5/22/202427期期权权可可组组合，利合，利损损方程也可方程也可组组合合l买权买权多多头头与空与空头头的利的利损损方程分方程分别应为别应为：l(6.2.1)l(6.2.2)l最最终终的期的期权组权组合利合利损损方程方程为为：l(6.2.3)5/22/202428买权买权垂直垂直进进出差价多出差价多头头利利损图损图l由由买买权权所所组组成成的的垂垂直直进进出出差差价价期期权权组组合合多多头头向上的无盈向上的无盈亏亏点点为为：l(6.2.4)5/22/202429卖权卖权形成的垂直形成的垂直进进出差价的多出差价的多头头 l由由卖卖权权所所组组成成的的垂垂直直进进出出差差价价期期权权组组合合的的多多头头，同同样样需需要要把把握握行行使使价价格格上上的的“买买低低卖卖高高”。即即买买入入一一份份行行使使价价格格相相对对较较低低的的卖卖权权，同同时时再再卖卖出出一份行使价格相一份行使价格相对较对较高的高的卖权卖权。l图图6.2.2给给出出的的就就是是卖卖权权所所组组成成的的垂垂直直进进出出差差价价期期权权组组合合的的多多头头的的利利损损图图，这这仍仍是是一一个个上上、下下均有界的均有界的图图形。形。l假假设设所所买买入和所入和所卖卖出的出的卖权卖权价格分价格分别为别为和和，并且假，并且假设设有有。期。期权权价格分价格分别为别为和和，显显然然，对对于于卖卖权权来来说说，其其行行使使价价格格越越高高，则则其含金量也就越高。因此其含金量也就越高。因此应应有：有：SP2。而而期期权权价价格格分分别别为为R1和和R2，显显然然，对对于于买买权权来来说说，行行使使价价格格越越低低，则则其其含含金金量量就就越越高高。因因此此应应有有：R1SP2。期期权权价价格格分分别别为为R1和和R2，显显然然，对对于于卖卖权权来来说说，其其行行使使价价格格越越高高，则则其其含含金金量量也也就就越越高高。因因此此应应有有：R1R2。5/22/202439卖权卖权垂直垂直进进出差价空出差价空头头的利的利损图损图5/22/202440卖权卖权垂直垂直进进出差价空出差价空头头的利的利损损方程方程l卖权卖权多多头头与空与空头头的利的利损损方程分方程分别应为别应为：l(6.2.13)l(6.2.14)l最最终终的期的期权组权组合利合利损损方程方程为为：l(6.2.15)5/22/202441卖权卖权垂直垂直进进出差价空出差价空头头的无盈的无盈亏亏点点l于于是是，令令(6.2.15)式式的的第第二二分分支支为为零零，就就得得出出由由卖卖权权所所组组成成的的垂垂直直进进出出差差价价期期权权组组合合多多头头的的无无盈盈亏亏点。点。l(6.2.16)l同同样样我我们们可可用用例例4.5.1中中的的期期权权价价格格数数据据来来验验证证上面两种垂直上面两种垂直进进出差价期出差价期权组权组合。合。l假假设设空空头头甲甲在在股股价价为为$55美美元元时时花花$150美美元元买买入入一一份份行行使使价价格格为为$60美美元元的的买买权权，花花$700美美元元卖卖出出一一份份行行使使价价格格为为$50美美元元的的买买权权。空空头头乙乙同同时时以以$525美美元元的的价价格格买买入入一一份份行行使使价价格格为为$60美美元元的的卖卖权权，又又以以$50美美元元的的价价格格卖卖出出一一份份行行使使价格价格为为$50美元的美元的卖权卖权。5/22/202442卖权卖权垂直垂直进进出差价空出差价空头头的例子的例子l当当股股票票价价格格跌跌至至$52美美元元时时，空空头头甲甲在在买买入入的的买买权权上上亏亏损损$120美美元元，而而在在卖卖出出的的买买权权上上赚赚到到$400美美元元，其其利利润润为为$280美美元元。而而空空头头乙乙在在买买入入的的卖卖权权上上赚赚到到$475美美元元，而而在在卖卖出出的的卖卖权权上上亏亏损损$90美元，其利美元，其利润为润为$385美元。美元。5/22/202443第三第三节节 水平水平进进出差价期出差价期权组权组合合 l一、一、买长卖买长卖短的水平短的水平进进出差价期出差价期权组权组合合l二、二、买买短短卖长卖长水平水平进进出差价期出差价期权组权组合合5/22/202444两两类类四种水平四种水平进进出差价期出差价期权组权组合合l水水平平进进出出差差价价(HorizontalSpread)期期权权组组合合，它它是是由不同到期日、相同行使价格的期由不同到期日、相同行使价格的期权权所所组组成的。包括：成的。包括：l“买买长长卖卖短短”的的水水平平进进出出差差价价期期权权组组合合：又又被被称称为为日日历历差价差价(CalendarSpread)期期权组权组合；合；l“买买短短卖卖长长”的的水水平平进进出出差差价价期期权权组组合合：又又被被称称为为倒倒置日置日历历差价差价(ReverseCalendarSpread)期期权组权组合。合。l这这里里，“买买长长卖卖短短”和和“买买短短卖卖长长”中中的的长长短短指指的的是是期期限限的的长长短短。因因此此，买买长长卖卖短短的的水水平平进进出出差差价价期期权权组组合合就就是是由由买买入入期期限限较较长长的的期期权权与与卖卖出出的的期期限限较较短短的的期期权权所所组组成成的的期期权权组组合合；而而买买短短卖卖长长的的水水平平进进出出差差价价期期权权组组合合就就是是由由买买入入期期限限较较短短的的期期权权与与卖卖出出的的期期限限较较长长的的期期权权所所组组成的期成的期权组权组合。合。5/22/202445水平水平进进出差价期出差价期权组权组合要更复合要更复杂杂一些一些l与与其其他他的的期期权权组组合合相相比比，水水平平进进出出差差价价期期权权组组合合是是比比较较特特殊殊的的。因因为为其其他他的的期期权权组组合合几几乎乎都都是是由由相相同同股股票票、相相同同期期限限、相相同同或或者者不不同同行行使使价价格格的的两两份份、三三份份或或者者四四份份不不同同期期权权组组合合而而成成，而而水水平平进进出出差差价价期期权权组组合合则则是是由由相相同同股股票票、不不同同期期限、相同行使价格的两份不同期限、相同行使价格的两份不同期权权所所组组成的。成的。l由由于于一一般般的的期期权权行行情情表表都都是是以以矩矩形形的的形形式式排排列列，按按垂垂直直方方向向排排列列的的是是相相同同期期限限、不不同同行行使使价价格格的的期期权权，而而按按水水平平方方向向上上排排列列的的是是相相同同行行使使价价格格、不不同同期期限限的的期期权权，所所以以这这种种由由两两份份相相同同股股票票、不不同同期期限限、相相同同行行使使价价格格的的不不同同期期权权所所组组成成的的组组合就被称合就被称为为水平水平进进出差价期出差价期权组权组合。合。5/22/202446一、一、买长卖买长卖短的水平短的水平进进出差价期出差价期权组权组合合l买买长长卖卖短短的的水水平平进进出出差差价价期期权权组组合合，也也即即日日历历差差价价(CalendarSpread)期期权权组组合合，是是由由买买进进的的一一份份期期限限较较长长的的期期权权与与卖卖出出的的一一份份期期限限较较短短的的期期权权所所组组成成。这这两两份份期期权权应应是是相相同同股股票票、相相同同行行使使价价格格的的期期权权，既既可可以以是是买买方方期期权权，又又可可以以是是卖卖方方期期权权。因因此此，该该期期权权组组合合包包括括由由买买方方期期权权或或由由卖卖方期方期权权所所组组成的以下两种成的以下两种组组合。合。l由由买买方方期期权权所所组组成成的的买买长长卖卖短短水水平平进进出出差差价价期期权权组组合合是是由由相相同同股股票票、相相同同行行使使价价格格的的一一份份期期限限较较长长的的买买方方期期权权的的多多头头，加加上上一一份份期期限限较较短短的的买买方期方期权权的空的空头头所所组组成的。成的。5/22/202447短期期短期期权权到期到期时时价格未价格未变变的利的利损图损图l一一般般地地，期期权权的的到到期期日日越越长长，则则其其价价格格就就越越高高，因因为为期期限限较较长长的的期期权权盈盈利利的的可可能能性性就就更更大大。于于是是，由由买买权权所所组组成成的的买买长长卖卖短短水水平平进进出出差差价价期期权权组组合合在在初初期期是是价价外外的的(outofthemoney)，即它需要一个初始投，即它需要一个初始投资资。l水水平平进进出出差差价价期期权权组组合合的的利利损损图图不不同同于于以以往往的的利利损损图图，因因为为有有时时间间价价值值在在里里面面。所所以以，利利损损图图往往往往反反映映的的是在短期的期是在短期的期权权到期到期时时，期，期权组权组合的利合的利损损情况。情况。l如如图图6.3.1，图图中中的的粗粗实实线线描描述述的的是是水水平平差差价价期期权权组组合合的的利利损损线线，由由于于短短期期期期权权在在到到期期时时的的利利损损线线为为包包括括水水平平虚虚线线在在内内的的折折线线，此此时时长长期期的的期期权权仍仍然然没没有有到到期期，所所以以在在行行使使价价格格SP处处，长长期期的的期期权权有有亏亏损损但但这这个个亏亏损损要要小小于于短短期期期期权权的的盈盈利利。因因此此，向向右右上上方方伸伸展展的的虚虚线线表表示示长长期期期期权权的利的利损线损线。5/22/202448短期期短期期权权到期到期时时期期权组权组合是盈利的合是盈利的l其其回回报报线线在在SP处处为为正正。因因为为如如股股价价不不变变，所所有有期期权权价价格格都都会会下下跌跌，但但由由于于期期限限越越短短的的期期权权，其其价价值值越越低低，所所以以卖卖出出的的短短期期买买权权盈盈利利；而而所所买买进进的的长长期期买权买权只是有一点儿只是有一点儿亏亏损损。(见图见图6.3.1)。5/22/202449在行使价格附近盈利在行使价格附近盈利l如如股股价价下下跌跌时时，卖卖出出的的短短期期买买权权盈盈利利但但有有限限，最最多多就就是是买买权权价价格格；同同时时所所买买进进的的长长期期买买权权亏亏损损，虽虽然然也也有有限限，但但由由于于其其价价格格要要比比短短期期买买权权价价格格高高，因因此此，当当股股票票价价格格下下跌跌得得太太厉厉害害时时，期期权权组组合合就就是是亏亏损损的的(见图见图6.3.1)。l如如股股价价上上涨涨时时，卖卖出出的的短短期期买买权权亏亏损损，但但买买进进的的长长期期买买权权盈盈利利。在在靠靠近近行行使使价价格格的的地地方方由由于于所所买买长长期期买买权权价价格格上上涨涨的的速速度度比比较较缓缓慢慢，而而所所卖卖短短期期买买权权价价格格下下跌跌速速度度较较快快，因因此此，期期权权组组合合的的价价值值由高到低由高到低变变化，由盈利化，由盈利转为转为亏亏损损(见图见图6.3.1)。5/22/202450理解起来是有点理解起来是有点费劲费劲！l但但是是，如如果果当当期期限限较较短短的的买买方方期期权权到到期期之之后后，价价格格仍仍然然上上涨涨的的话话，那那么么价价格格的的涨涨幅幅肯肯定定比比较较大大。此此时时，卖卖出出的的期期限限较较短短的的买买方方期期权权已已经经了了结结，而而期期限限较较长长的的买买方方期期权权仍仍在在继继续续赚赚钱钱，所所以以，期期权权组组合又开始由合又开始由亏亏损转为损转为盈利盈利(见图见图6.3.1)。l虽虽然然长长期期买买权权的的切切线线斜斜率率不不会会超超过过1，但但当当短短期期买买权权了了结结后后，斜斜率率为为-1的的直直线线已已经经不不存存在在了了。所所以以，在在行行使使价价格格右右边边远远端端，期期权权组组合合也也是是盈盈利利的。于是，的。于是，该组该组合合亏亏损损区域与盈利区域相区域与盈利区域相间间两次。两次。5/22/202451股价不股价不变变期期权组权组合在行使价格合在行使价格处处有盈利有盈利l由由卖卖权权组组成成的的买买长长卖卖短短水水平平进进出出差差价价期期权权组组合合是是由由相相同同股股票票、相相同同行行使使价价格格的的一一份份期期限限较较长长的的卖卖权权多多头头，加加一一份份期期限限较较短短的的卖卖权权空空头头所所组组成成。由由于于长长期期期期权权盈盈利利的的可可能能性性更更大大，所所以以由由卖卖权权所所组组成成的的买买长长卖卖短短水水平平进进出出差差价价期期权权组组合合在在初初期期也也是是价价外外的的(outofthemoney)，即即它它也也需需要要一一个个初初始投始投资资。l 虽虽然然是是价价外外的的期期权权组组合合，但但并并不不意意味味着着其其利利损损图图在在行行使使价价格格SP处处为为负负，因因为为当当短短期期期期权权到到期期时时，如如果果价价格格仍仍然然位位于于行行使使价价格格的的话话，那那么么与与所所卖卖出出的的短短期期卖卖权权相相比比，所所买买入入的的长长期期卖卖权权有有亏亏损损，但但亏亏损损不不会会大大过过卖卖出出卖卖权权的的价价格格，所所以以，利利损损图图在行使价格在行使价格SP处处只有一个只有一个较较小的小的负值负值。5/22/202452该组该组合的利合的利损图损图形与形与图图6.3.1正好正好对对称称l如如果果股股票票的的市市场场价价格格没没有有变变化化，在在期期限限较较短短的的期期权权到到期期时时仍仍然然位位于于期期权权的的行行使使价价格格附附近近的的话话，则则由由于于期期限限越越短短的的期期权权，其其价价值值就就越越低低，所所以以，所所卖卖出出的的期期限限较较短短的的卖卖方方期期权权是是盈盈利利的的；但但所所买买进进的的期期限限较较长长的的卖卖方方期期权权并并不不会会因因为为股股票票价价格格暂暂时时没没有有变变化化而而出出现现负负价价格格，而而只只是是下下跌跌一一点点儿儿。因因此此，此此时时期期权权组组合合是是盈盈利利的的，但但盈盈利利幅幅度度不不会会超超过过所所卖卖出的期限出的期限较较短的短的卖卖方期方期权权的盈利。的盈利。l但但如如短短期期卖卖权权到到期期后后，价价格格仍仍在在下下跌跌，那那么么价价格格的的跌跌幅幅肯肯定定较较大大。此此时时卖卖出出的的短短期期卖卖权权已已经经了了结结，而而长长期期卖卖权权仍仍在在继继续续赚赚钱钱，所所以以，期期权权组组合又开始由合又开始由亏亏损转为损转为盈利盈利(见图见图6.3.2)。5/22/202453长长期期期期权权的的图图形并非利形并非利损损，而是回，而是回报报l如如股股价价上上涨涨时时，所所卖卖短短期期卖卖权权盈盈利利但但有有限限，最最多多就就是是所所卖卖卖卖权权价价格格；同同时时所所买买进进长长期期卖卖权权亏亏损损，虽虽然然也也有有限限，但但由由于于其其价价格格要要比比期期限限较较短短的的期期权权价价格格高高，因因此此，当当股股价价上上涨涨时时，期期权权组组合合由由盈利盈利转为转为亏亏损损(见图见图6.3.2)。l如如股股价价下下跌跌时时，所所卖卖短短期期卖卖权权亏亏损损，但但所所买买长长期期卖卖权权盈盈利利。在在比比较较靠靠近近期期权权行行使使价价格格的的地地方方，由由于于所所买买长长期期卖卖权权价价格格上上涨涨速速度度较较慢慢，而而所所卖卖短短期期卖卖权权价价格格下下跌跌速速度度较较快快，因因此此，期期权权组组合合的的价价值值由高到低由高到低变变化，由盈利化，由盈利转为转为亏亏损损(见图见图6.3.2)。5/22/202454水平差价期水平差价期权组权组合的合的实实例例l表表6.3.1和和表表6.3.2分分别别是是IBM股股价价为为$98美美元元时时和和$92美美元元时时的的期期权权行行情情表表。当当IBM股股价价为为$98美美元元时时，投投资资者者甲甲以以$9.125美美元元的的价价格格卖卖出出一一份份4月月份份IBM95，同同时时以以$12美美元元的的价价格格买买入入一一份份7月月份份IBM95；投投资资者者乙乙以以$4.625美美元元的的价价格格卖卖出出一一份份4月月份份IBM95P，同同时时以以$7美美元元的的价价格格买买入入一一份份7月月份份IBM95P。那那么么，当当股股票票价价格格跌跌为为$92美元美元时时，两个投，两个投资资者的者的头头寸情况如何？寸情况如何？l5/22/202455IBM的期的期权权行情表行情表ll5/22/202456投投资资者甲近期看空、者甲近期看空、远远期看多期看多l以以买买方方期期权权进进行行买买长长卖卖短短的的投投资资者者甲甲是是近近期期看看空空、远远期期看看多多的的；而而以以卖卖方方期期权权进进行行买买长长卖卖短短的投的投资资者乙是近期看多、者乙是近期看多、远远期看空的。期看空的。l当股价当股价为为$92美元美元时时，投，投资资者甲的者甲的头头寸寸为为：l卖卖出出4月份月份IBM95盈利：盈利：l$9.125-$5.094=$4.031；l买买入入7月份月份IBM95亏亏损损：l$12-$8.25=$3.75美元；美元；l净净盈利：盈利：100($4.031-$3.75)=$28.1美元；美元；5/22/202457投投资资者乙近期看多、者乙近期看多、远远期看空期看空l当当股股票票价价格格下下跌跌时时，期期限限较较长长的的期期权权价价格格变变动动赶赶不不上上期期限限较较短短的的期期权权价价格格变变动动，因因此此，近近期期看看空空、远远期期看看多多的的投投资资者者甲甲的的头头寸寸要要比比近近期期看看多多、远远期看空的投期看空的投资资者乙的者乙的头头寸更有利可寸更有利可图图。l当股价当股价为为$92美元美元时时，投，投资资者乙的者乙的头头寸寸为为：l卖卖出出4月份月份IBM95P亏亏损损：l$7.938-$4.625=$3.313美元；美元；l买买入入7月月份份IBM95P盈盈利利：$10.188-$7=$3.19美元；美元；l净净亏亏损损：100($3.313-$3.188)=$12.5美元。美元。5/22/202458二、二、买买短短卖长卖长水平水平进进出差价期出差价期权组权组合合l买买短短卖卖长长水水平平进进出出差差价价期期权权组组合合又又称称为为倒倒置置日日历历差差价价(ReverseCalendarSpread)期期权权组组合合，是是由由买买进进的的一一份份期期限限较较短短的的期期权权与与卖卖出出的的一一份份期期限限较较长长的的期期权权组组成成。这这两两份份期期权权也也应应是是相相同同股股票票、相相同同行行使使价价格格的的期期权权，既既可可以以是是买买权权，又又可可以以是是卖卖权权。因因此此，该该期期权权组组合合包包括括由由买买权权或或由由卖卖权权所所组组成的以下两种期成的以下两种期权组权组合。合。l由由买买权权组组成成的的买买短短卖卖长长水水平平进进出出差差价价期期权权组组合合是是由由相相同同股股票票、相相同同行行使使价价格格的的一一份份期期限限较较短短的的买买权权多多头头加加一一份份期期限限较较长长的的买买权权空空头头所所组组成成。期期限限较较长长的的期期权权其其价价格格要要更更高高一一些些，所所以以，由由买买权权组组成成的的买买短短卖