金融衍生品资料.pptx

Contents一、国际方面：一、国际方面：案例 政府主导下的多头监管 金融衍生工具交易监管 金融衍生工具风险监管 信息披露制度&内部控制制度二、中国方面：二、中国方面：“中航油”事件分析中国场外金融衍生品交易问题我国金融衍生品市场多层次监管体系重构传统衍生品催生的金融灾难或危机 美国次贷危机大事记美国次贷危机大事记2007年年4月美国第二大次贷机构新世纪金融公司破月美国第二大次贷机构新世纪金融公司破产。产。2007年年8月美国住房抵押投资公司申请破产，美国月美国住房抵押投资公司申请破产，美国最大的次级房贷公司美国国家金融服务公司被美国最大的次级房贷公司美国国家金融服务公司被美国银行收购。银行收购。2008年年3月美国第五大投行贝尔斯登陷入流动性危月美国第五大投行贝尔斯登陷入流动性危机机,被摩根大通银行廉价收购。被摩根大通银行廉价收购。2008年年9月雷曼兄弟公司因巨额次贷衍生品损失及月雷曼兄弟公司因巨额次贷衍生品损失及金融市场信心崩溃而宣布破产金融市场信心崩溃而宣布破产,同日美林公司被美同日美林公司被美国银行收购。国银行收购。美国前两大投行高盛和摩根士丹利转型为银行控股美国前两大投行高盛和摩根士丹利转型为银行控股公司公司,自此自此,华尔街五大投行集体沦陷。华尔街五大投行集体沦陷。美国次贷危机大事记（续）美国次贷危机大事记（续）美国最大的两家非银行住房抵押贷款融资机构房利美国最大的两家非银行住房抵押贷款融资机构房利美和房地美被美国政府正式接管。美和房地美被美国政府正式接管。AIG集团因过度投资集团因过度投资CDS产品而濒临破产产品而濒临破产,被美联储被美联储阶段性国有化。阶段性国有化。美国历史上最大的储蓄银行华盛顿互惠银行被美国美国历史上最大的储蓄银行华盛顿互惠银行被美国联邦存款保险公司查封、接管。联邦存款保险公司查封、接管。2009年年1月美国银行业巨头花旗银行股价跌入低谷月美国银行业巨头花旗银行股价跌入低谷,美国政府紧急宣布对其提供总额美国政府紧急宣布对其提供总额1380亿美元的一揽亿美元的一揽子援助计划。子援助计划。2009年年3月通用汽车、克莱斯勒、福特等汽车公司月通用汽车、克莱斯勒、福特等汽车公司遭遇破产困境遭遇破产困境,标志着实体经济的伤痕累累。标志着实体经济的伤痕累累。巴林银行倒闭事件1995年2月27日，英国中央银行宣布，英国商业投资银行巴林银行因经营失误而倒闭。其原因是一位名为尼克李森的交易员在衍生性金融商品的超额交易，投机失败，导致损失14亿美元。尼克李森长期运用88888账户冲减投资损失，违规进行了200亿美元的日本利率期货和70亿美元的日经225指数期权和期货交易，而后者将巴林银行推向毁灭。兴业银行倒闭事件法国兴业银行2008年1月24日曝出丑闻，一名交易员违反规例，秘密进行期指买卖，导致银行损失高达72亿美元。法国银行监管机构法国银行委员会7月4日对兴业银行开出400万欧元罚单，原因是兴业银行内部监控机制“严重缺失”，导致巨额欺诈案的发生。国际上对衍生工具的定义美国著名的银行业研究机构美国著名的银行业研究机构“华盛顿华盛顿30人小组人小组”在在1993年年7月发布的月发布的衍生工具：惯例与准则衍生工具：惯例与准则报告中认为：报告中认为：“衍生工具交易，正如其名称一样，是价值衍生于基础衍生工具交易，正如其名称一样，是价值衍生于基础资产或基础参考比率或指数的一种双边合约或支付协议。资产或基础参考比率或指数的一种双边合约或支付协议。”巴塞尔委员会在巴塞尔委员会在1994年年12月发布的月发布的对银行金融衍生工对银行金融衍生工具交易的谨慎监管具交易的谨慎监管中，将衍生工具定义为中，将衍生工具定义为“任何价值任何价值取决于相关比率或基础资产或指数的金融合约取决于相关比率或基础资产或指数的金融合约”。国际互换和衍生工具协会认为：衍生工具是包含现金流国际互换和衍生工具协会认为：衍生工具是包含现金流交换，意在转移风险的双边合约。交易到期后，交易者交换，意在转移风险的双边合约。交易到期后，交易者所欠对方的金额取决于基础商品、证券或指数的价格。所欠对方的金额取决于基础商品、证券或指数的价格。国内对金融衍生工具定义我国银监会我国银监会2004年年2月月4日正式发布的日正式发布的金金融机构衍生产品交易业务管理暂行办法融机构衍生产品交易业务管理暂行办法首次在立法上对衍生工具的定义进行了规首次在立法上对衍生工具的定义进行了规范。该法第三条规定：范。该法第三条规定：“衍生产品是一种衍生产品是一种金融合约，其价值取决于一种或多种基础金融合约，其价值取决于一种或多种基础资产或指数，合约的基本种类包括远期、资产或指数，合约的基本种类包括远期、期货、掉期期货、掉期(互换互换)和期权。衍生产品还包括和期权。衍生产品还包括具有远期、期货、掉期具有远期、期货、掉期(互换互换)和期权中一种和期权中一种或多种特征的结构化金融工具。或多种特征的结构化金融工具。”金融衍生工具的分类（一）对金融衍生工具最基本的分类是按（一）对金融衍生工具最基本的分类是按照交易方式的不同，将金融衍生工具分为照交易方式的不同，将金融衍生工具分为金融远期、金融期货、金融期权和金融互金融远期、金融期货、金融期权和金融互换四类。换四类。（二）金融衍生工具还可按基础工具种类（二）金融衍生工具还可按基础工具种类的不同，分为股票衍生工具、货币衍生工的不同，分为股票衍生工具、货币衍生工具和利率衍生工具。具和利率衍生工具。（三）按照性质的不同，可以将金融衍生（三）按照性质的不同，可以将金融衍生工具分为远期类工具和选择权类工具。工具分为远期类工具和选择权类工具。金融衍生工具法律监管体系政府监管 以美国为代表的多数国家和地区如日本、新加坡、韩国、澳大利亚、中国香港采用。一方面，国家通过不断的立法，将国家监管机构、行业自律组织和期货交易所的设立、地位与职能等纳入到国家法律管理框架，并对金融衍生工具交易制定有较详细的规范。另一方面，政府监管机构被赋予相当大的监管职责和权力。自律监管 以英国为典型代表，其主要特点是国家 相关立法较少，政府监管机构的职能在很大程度上被弱化。美国政府主导下的多头监管“我原来想当然地认我原来想当然地认为银行和金融机构的为银行和金融机构的自利性，能够在最大自利性，能够在最大程度上保护股东利益程度上保护股东利益和公司资产安全。现和公司资产安全。现在看来错了，必须加在看来错了，必须加强政府对金融体系的强政府对金融体系的统一监管力度。统一监管力度。”格林斯潘格林斯潘1 商品期货交易委员会（CFTC）2 证券交易委员会（SEC）政府监管机构:对金融衍生工具监管职责的划分商品期货交易委员会监管各种期货品种、以期商品期货交易委员会监管各种期货品种、以期货为标的资产的期权、以及在合约市场上交易货为标的资产的期权、以及在合约市场上交易的外汇期权；证券交易委员会监管以证券和存的外汇期权；证券交易委员会监管以证券和存款凭证为标的资产的期权、在证券交易所上市款凭证为标的资产的期权、在证券交易所上市交易的外汇期权、股票指数期权等。至于股票交易的外汇期权、股票指数期权等。至于股票指数期货，则双方共同享有监管权。指数期货，则双方共同享有监管权。股票期货（包括单只股票的期货或期货期权，股票期货（包括单只股票的期货或期货期权，基础狭窄的股票指数期货或期货期权）由商品基础狭窄的股票指数期货或期货期权）由商品期货交易委员会和证券交易委员会联合监管，期货交易委员会和证券交易委员会联合监管，基础广泛的指数合约受商品期货交易委员会监基础广泛的指数合约受商品期货交易委员会监管。管。商品期货交易委员会商品期货交易委员会共设商品期货交易委员会共设5名委员，其中一名委员担任主席。主席和名委员，其中一名委员担任主席。主席和委员都由总统提名，经参议院表决通过后才能上任，任期委员都由总统提名，经参议院表决通过后才能上任，任期5年。该委年。该委员会的总部设在华盛顿在纽约、芝加哥、堪萨斯、洛杉机等地设有分员会的总部设在华盛顿在纽约、芝加哥、堪萨斯、洛杉机等地设有分支机构。支机构。商品期货交易委员会的职责是规范期货交易，包括对期货商及其从业商品期货交易委员会的职责是规范期货交易，包括对期货商及其从业人员的注册登记、对期货交易所规则的核准、对期货交易以及国家期人员的注册登记、对期货交易所规则的核准、对期货交易以及国家期货协会的运作进行监督等。这其中最主要的是防止期货市场交易的垄货协会的运作进行监督等。这其中最主要的是防止期货市场交易的垄断，制止有关商品交易的虚假信息或有错误导向信息的传播，保护市断，制止有关商品交易的虚假信息或有错误导向信息的传播，保护市场参与者的利益。场参与者的利益。委员会下设不同的部门来共同协调完成监管职责，这些部门包括交易委员会下设不同的部门来共同协调完成监管职责，这些部门包括交易市场部、经济分析部、法规执行部、首席理事办公室等。交易市场部市场部、经济分析部、法规执行部、首席理事办公室等。交易市场部负责规范期货交易所、期货协会、期货商及其从业人员的注册登记，负责规范期货交易所、期货协会、期货商及其从业人员的注册登记，对交易所是否符合市场监督的要求和履行法律法规义务作出判断；经对交易所是否符合市场监督的要求和履行法律法规义务作出判断；经济分析部负责对每天的市场交易情况进行分析，防止出现价格操纵行济分析部负责对每天的市场交易情况进行分析，防止出现价格操纵行为，同时对新上市合约进行检查；法规执行部负责保护客户利益对有为，同时对新上市合约进行检查；法规执行部负责保护客户利益对有违反市场参与者利益的行为行为进行检查和投诉；首席理事办公室管违反市场参与者利益的行为行为进行检查和投诉；首席理事办公室管理委员会的法律咨询和诉讼事宜，是所有司法规则和行政管理事务的理委员会的法律咨询和诉讼事宜，是所有司法规则和行政管理事务的复审机关。复审机关。证券交易委员会证券交易委员会是依据证券交易委员会是依据1934年证券交易法年证券交易法批准成立的美国批准成立的美国联邦监督机构，专门负责对美国证券业进行监督。该机构有权联邦监督机构，专门负责对美国证券业进行监督。该机构有权制定相应的法则，对违反联邦证券法的行为进行调查。制定相应的法则，对违反联邦证券法的行为进行调查。证券交易委员会监管的证券交易委员会监管的“证券证券”泛指一切有固定收益以及其他泛指一切有固定收益以及其他依靠它方的行为努力来获取利益或回报的金融工具。依据依靠它方的行为努力来获取利益或回报的金融工具。依据1934年证券交易法年证券交易法第第3节第节第10款和款和11款的规定，款的规定，“证券证券”既既包括票据、股票、债券、国库券、利润分享协议、石油、天然包括票据、股票、债券、国库券、利润分享协议、石油、天然气或其他矿床特许或租赁协议下的权益证书或参与证书、可转气或其他矿床特许或租赁协议下的权益证书或参与证书、可转让股份、投资合约、存单等一般性的金融工具，同时也包括认让股份、投资合约、存单等一般性的金融工具，同时也包括认股权证、在国家证券交易所达成的外汇买入权、卖出权、选择股权证、在国家证券交易所达成的外汇买入权、卖出权、选择期权，以及证券期货等金融衍生工具。在这些金融工具交易中，期权，以及证券期货等金融衍生工具。在这些金融工具交易中，美国联邦证券法要求证券经纪人美国联邦证券法要求证券经纪人交易商必须向证券交易委交易商必须向证券交易委员会登记注册，并接受净资本、账户隔离、记录保存以及其他员会登记注册，并接受净资本、账户隔离、记录保存以及其他对市场参与者保护的监管规定。同时，证券交易委员会还对在对市场参与者保护的监管规定。同时，证券交易委员会还对在美国上市和交易的证券制定有许多反欺诈和信息披露规则。美国上市和交易的证券制定有许多反欺诈和信息披露规则。法国的监管体系监管主要还是以分业监管为主，而且在具监管主要还是以分业监管为主，而且在具体的行业领域也倾向于拥有两个以上的监体的行业领域也倾向于拥有两个以上的监管者。在分业监管的基础上，实行牵头协管者。在分业监管的基础上，实行牵头协调的监管，即协调相关监管机构的监管行调的监管，即协调相关监管机构的监管行为。为。1984年出台的年出台的银行法银行法对银行监管机构对银行监管机构进行了较大调整，授权建立了进行了较大调整，授权建立了4个监管机构：个监管机构：银行规章委员会银行规章委员会(CRB)、银行委员会、银行委员会(CB)、信贷机构委员会、信贷机构委员会(CEC)和全国信贷理事会和全国信贷理事会(CNC)。法兰西银行也参与银行监管，并在。法兰西银行也参与银行监管，并在监管中与上述监管中与上述4个机构合作。个机构合作。2003年颁布的年颁布的金融安全法金融安全法授权设立了授权设立了金融市场监管局金融市场监管局(AMF)，对证券行业实行统，对证券行业实行统一监管。一监管。保险业主要监管机构有保险与互助保险监保险业主要监管机构有保险与互助保险监管局（管局（ACAM）和保险企业委员会）和保险企业委员会（CEA）监监管管体体系系弊弊端端一、监管体系机构太多，权限互相重叠二、次贷危机中，CDO等金融衍生品的监管成为盲点。对兴业银行的监管中，事前也未发现内控漏洞。三、监管规则制定得越来越细，以至于在确保监管准确性的同时牺牲了监管的效率，对市场变化的反应速度越来越慢。英国的自律监管自自律律监监管管政政府府监监管管巴林集团根据1987年银行法，其银行业务活动必须获得英格兰银行的授权。根据1986年金融服务法，其证券业务必须获得证券期货局（SFA）的授权；其投资管理业务必须获得投资管理监管组织(IMRO)的授权。众多的监管者使他们中的任何一个都难以对其实施有效的监管。巴林银行监管缺位。巴巴林林银银行行与与监监管管巴林集团根据1987年银行法，其银行业务活动必须获得英格兰银行的授权。根据1986年金融服务法，其证券业务必须获得证券期货局（SFA）的授权；其投资管理业务必须获得投资管理监管组织(IMRO)的授权。众多的监管者使他们中的任何一个都难以对其实施有效的监管。巴林银行监管缺位。金融衍生工具交易监管商品交易委员会法1974年对“商品”的范围进行了重新定义，使它实际上包括“所有其他的商品或者物品以及将来交付的合同，当前或者在将来处理的所有的服务、权力和利益。”这一规定事实上将美国20世纪70年代以后发展的金融衍生工具定义为了“商品”，使其受美国商品交易法的监管。2000年12月21日，克林顿总统签署了2000年商品期货现代化法案（CFMA）。CFMA全面检查和修订了美国商品交易法,修改了证券法、银行法和破产法，以使美国的金融监管框架更加现代化。CFMA为场外衍生交易提供了更大的法律确定性，减少了交易所的监管义务，为期货交易所和证券交易所的证券类期货产品建立了新的监管框架。根据交易规则的不同，金融衍生工具交易市场可分为有组织的交易所市场和场外金融衍生工具市场（OTC）。场内交易，又称交易所交易，指所有的供求方集中在交易所进行竞价交易的交易方式。这种交易方式具有交易所向交易参与者收取保证金、同时负责进行清算和承担履约担保责任的特点。场外交易，又称柜台交易，指交易双方直接成为交易对手的交易方式。这种交易方式有许多形态，可以根据每个使用者的不同需求设计出不同内容的产品。美国衍生工具市场依据产品特征和市场参与者的不同分成:“指定合约市场”（designated contract market）;“衍生工具交易执行设施”（derivatives transaction execution facility,DTEF）“豁免市场”（exempt board of trade）3类。“指定合约市场”又称为认可期货交易，是指能够上市所有的交易品种，允许各种交易商包括零售顾客入场交易的期货或期权交易所，类似于传统的期货交易所。“衍生工具交易执行设施”是指对特定交易者和特定衍生工具提供交易服务的场所。豁免市场的参与者只能是“合格的合约参与者”，交易的产品只能是除证券类合约以外的金融衍生工具。豁免市场除必须遵守商品交易法的反欺诈和反垄断条款外，对商品交易法其他的监管要求都可以获得豁免。与前两类市场的注册审批制不同，对豁免市场美国采取的是备案制。交易所在满足相关条件后只需要向期货委员会提交其选择成为豁免市场的通知，因此，“一个符合条件的豁免市场并不向任何人说明，它获得期货委员会的注册、指定、认可、许可或同意。”1992年，美国国会颁布的期货交易实践法中将除股票互换和证券期权之外的绝大部分场外产品包括外汇远期、商品互换、利率互换、远期利率协议等排除在受监管的“期货”定义之外。2000年商品期货现代化法案103条规定：对衍生工具监管排除的总的原则是，在两个“合格的合约参与者”（ECPs）之间进行，但不在交易设施内进行的商品交易，除了反垄断和反欺诈规定外，不受其他的监管要求约束。美国对金融衍生美国对金融衍生工具的监管主要体现在在工具的监管主要体现在在场内市场交易的期权和期场内市场交易的期权和期货，以及场外的保证金交货，以及场外的保证金交易。易。以债务担保债券（CDO）为基础资产的信用违约互换产品便是一种场外衍生品，而在本次危机中，美国金融市场中更是充斥了大量类似的场外衍生品。美国保险业巨头美国国际集团（AIG）被美洲银行收购，主要原因便是其大量参与以债务担保债券（CDO）为基础资产的信用违约互换产品交易，在危机爆发后导致公司巨额亏损；而华尔街另一家金融巨头雷曼兄弟也因为未能及时处理巨额住宅抵押贷款，其中包含大量住宅抵押场外衍生品，导致公司在二季度出现亏损并最终走上破产之路。金融衍生市场不仅是为降低风险提供金融衍生市场不仅是为降低风险提供了交易工具，而且其本身就是一个蕴了交易工具，而且其本身就是一个蕴藏着藏着7 7万亿美元系统风险的混合体。万亿美元系统风险的混合体。-哈德申哈德申金融衍生工具金融衍生工具风险监管风险监管金融衍生工具交易面临的风险一是金融衍生工具交易过程中，因市场因素或操作错误而造成的经济风险；二是合约本身无效或违反相关规定而带来的法律风险。CFTC在联邦注册中就期权风险揭示做出说明：期货经纪商必须获取每个期权客户的足够的个人资料，以便决定需要进一步向其提供哪些事实、解释和风险揭示，使客户在信息充分的基础上作出是否投资期权的决策 美国期货经纪商在与以下客户交易时可以美国期货经纪商在与以下客户交易时可以免予风险揭示免予风险揭示:（1 1）受监管的金融机构，如银行、信托公司、储受监管的金融机构，如银行、信托公司、储蓄协会、保险公司等蓄协会、保险公司等。(2)(2)注册的证券和期货组织，如受注册的证券和期货组织，如受19341934年证券交易年证券交易法监管的证券经纪交易商、资产超过法监管的证券经纪交易商、资产超过500500万美元受万美元受投资公司法监管的投资公司、受商品交易法监管投资公司法监管的投资公司、受商品交易法监管的期货经纪商、场内交易商和场内经纪商等。的期货经纪商、场内交易商和场内经纪商等。(3)(3)其他经验丰富，具有一定财务实力的客户。如其他经验丰富，具有一定财务实力的客户。如具有具有500500万美元以上资产的员工福利计划；总资产万美元以上资产的员工福利计划；总资产超过超过10001000万美元，净资产不低于万美元，净资产不低于100100万美元的公司、万美元的公司、合伙企业；总资产超过合伙企业；总资产超过10001000万美元的个人等。万美元的个人等。（4 4）政府组织，包括多边和跨国国际机构等。）政府组织，包括多边和跨国国际机构等。CDOCDO等衍生品的交易对手均在风险揭示义务等衍生品的交易对手均在风险揭示义务的豁免范围内。的豁免范围内。次贷衍生品的购买者难以了解复杂的衍生次贷衍生品的购买者难以了解复杂的衍生品设计过程，设计者和购买者之间存在着品设计过程，设计者和购买者之间存在着严重的信息不对称。而评级机构未能识别严重的信息不对称。而评级机构未能识别次贷衍生品蕴藏的较大风险，给予这些产次贷衍生品蕴藏的较大风险，给予这些产品较高评级，进一步加剧了这种信息不对品较高评级，进一步加剧了这种信息不对称。称。要防止这样一种现象：高级管理人员不好意思去承认他们并不真正明白这些新的金融策略。格林斯潘信息披露机制信息披露机制金融衍生品交易不满足会计元素金融衍生品交易不满足会计元素“现实交易现实交易”的原的原则，被作为表外项目处理。传统会计制度无法准确则，被作为表外项目处理。传统会计制度无法准确计量。计量。SECSEC颁布了颁布了S-KS-K第第305305规则，要求所有向规则，要求所有向SECSEC备案的公备案的公司都要披露有关结构性融资交易工具的风险，目的司都要披露有关结构性融资交易工具的风险，目的在于明确公司所面临的与结构性融资交易工具有关在于明确公司所面临的与结构性融资交易工具有关的交易行为所附带的市场风险，并提供衍生交易风的交易行为所附带的市场风险，并提供衍生交易风险的量化和尽可能质化的信息。险的量化和尽可能质化的信息。结构性融资交易工具等产品定义过于狭隘，主体结构性融资交易工具等产品定义过于狭隘，主体限定严格，适用范围有限。实践中，表外信息披限定严格，适用范围有限。实践中，表外信息披露机制仍不成熟，未得到很好的执行。露机制仍不成熟，未得到很好的执行。资产证券化风险的暴露使用的是一刀切的单一方资产证券化风险的暴露使用的是一刀切的单一方法法,并没有区分初级证券化与再证券化的不同风险并没有区分初级证券化与再证券化的不同风险状况。状况。20022002年萨班斯法案年萨班斯法案(Sarbanes-Oxley),(Sarbanes-Oxley),要求强要求强化公司内部控制和表外化公司内部控制和表外信息披露。信息披露。新资本协议新资本协议对资产对资产证券化风险暴露的标准证券化风险暴露的标准化方法与内部评级法的化方法与内部评级法的信息披露有具体的规定。信息披露有具体的规定。内部风险控制制度巴林银行倒闭后的“后巴林”时代，内部风险控制正日益成为监管的“主旋律”。许多国家的金融管理当局包括美国联邦储备委员会、美国证券交易委员会、加拿大金融监管办公室等，开始重视对企业内控系统的监管。英国FSA甚至清楚表明，企业内部风险控制的质量将直接与监管的强度相连。法国银行监管机构法国银行委员会对兴业银行开出400万欧元罚单，原因是兴业银行内部监控机制“严重缺失”，导致巨额欺诈案的发生。银行委员会在一份公告中指出，兴业银行内部监控机制严重缺失，使得金融交易在各个级别缺乏监控的情况下，在较长时期内难以被察觉并得到纠正，因而存在较大可能发生欺诈案并带来严重后果。为此，银行委员会对兴业银行罚款400万欧元。这一罚款金额接近银行委员会的罚款上限。根据相关规定，银行委员会有权对违规行为进行处罚，目前其罚款上限为500万欧元。巴塞尔银行监管委员会在金融衍生工具业务风险管理指导中指出，一个机构健全的衍生工具风险管理体系应包括三项基本内容：（1）董事会和高级管理层的适当监管；（2）将谨慎的风险限额、健全的风险计量方法和信息系统、持续不断的风险监督和频繁的管理报告有机结合在一起的适当的风险管理过程；（3）全面的内部控制和稽核程序。塞班斯法案规定：企业的首席执行官和财务总监必须对呈报给美国证券交易委员会（SEC）的财务报告予以保证，以确保其完全符合证券交易法，在所有重大方面公允地反映财务状况和经营成果。上市公司的财务报告必须包括一份内控报告，并明确规定公司管理层对建立和维护财务报告的内部控制体系及相应控制流程负有完全责任。财务报告中必须附有其内控体系和相应流程有效性的年度评估。中国金融衍生品市场中国金融衍生品市场以以中航油事件为例中航油事件为例 20042004年年1212月月1 1日，随着中航油（新日，随着中航油（新加坡）公司向新加坡证券交易所申请加坡）公司向新加坡证券交易所申请停牌，并宣布向当地法院申请破产保停牌，并宣布向当地法院申请破产保护令，一个被喻为护令，一个被喻为“过河尖兵过河尖兵”并曾并曾两度在新加坡被评为两度在新加坡被评为“最具透明度奖最具透明度奖”的明星企业突然猝死。作为一家因的明星企业突然猝死。作为一家因神话般暴发而被新加坡国立大学载入神话般暴发而被新加坡国立大学载入MBAMBA教科书的国有公司却因投机交易教科书的国有公司却因投机交易酿成巨亏酿成巨亏5.545.54亿美元，其亏空的法律亿美元，其亏空的法律问题发人深省。问题发人深省。中国航油股份有限公司（简称中国航油股份有限公司（简称中航油）成立于中航油）成立于19931993年，是由中央直年，是由中央直属大型国企中国航油集团公司控股的属大型国企中国航油集团公司控股的子公司，总部和注册地位于新加坡。子公司，总部和注册地位于新加坡。中国航空用油百分之百由中航油集团中国航空用油百分之百由中航油集团包办，这其中有包办，这其中有1/31/3左右的航油通过左右的航油通过进口采购。进口采购。案情介绍案情介绍 1997年年亚亚洲洲金金融融危危机机之之际际，陈陈久久霖霖接接手手管管理理当当时时处处于于亏亏损损状状态态的的中中航航油油，公公司司开开始始参参与与集集团团对对外外的的进进口口油油投投标标，并并获获得得愈愈来来愈愈多多的的采采购购权权。中中航航油油进进口口油油占占全全国国进进口口航航油油的的份份额额由由1997年年的的不不足足3%猛猛增增至至1999提提的的83%、2000年年的的92%。2001年年采采购购进进口口航航油油160万万吨吨，市市场场占占有有率率近近100%。与与此此同同时时，中中航航油油的的净净资资产产也也由由1997年年的的16.8万万美美元元飙飙升升到到2003年年的的1.28亿美元，增幅高达亿美元，增幅高达761倍。倍。(一一)“中航油事件中航油事件”回顾回顾 2003年下半年：中国航油公司年下半年：中国航油公司(新加坡新加坡)(以下简称以下简称“中中航油航油”)开始交易石油期权开始交易石油期权(option)，最初涉及，最初涉及200万桶万桶石油，中航油在交易中获利。石油，中航油在交易中获利。2004年一季度：油价攀升导致公司潜亏年一季度：油价攀升导致公司潜亏580万万美元，公司决定延期交割合同，期望油价能回跌；交易美元，公司决定延期交割合同，期望油价能回跌；交易量也随之增加。量也随之增加。2004年二季度：随着油价持续升高，公司的账面亏年二季度：随着油价持续升高，公司的账面亏损额增加到损额增加到3000万美元左右。公司因而决定再延后到万美元左右。公司因而决定再延后到2005年和年和2006年才交割；交易量再次增加。年才交割；交易量再次增加。2004年年10月：油价再创新高，公司此时的交易盘口达月：油价再创新高，公司此时的交易盘口达5200万桶石油；账面亏损再度大增。万桶石油；账面亏损再度大增。10月月10日：面对严重资金周转问题的中航油，首次向母日：面对严重资金周转问题的中航油，首次向母公司呈报交易和账面亏损。为了补加交易商追加的保证金，公司呈报交易和账面亏损。为了补加交易商追加的保证金，公司已耗尽近公司已耗尽近2600万美元的营运资本、万美元的营运资本、1.2亿美元银团贷款亿美元银团贷款和和6800万元应收账款资金。账面亏损高达万元应收账款资金。账面亏损高达1.8亿美元，另外亿美元，另外已支付已支付8000万美元的额外保证金。万美元的额外保证金。10月月20日：母公司提前配售日：母公司提前配售15%的股票，将所得的的股票，将所得的1.08亿美元资金贷款给中航油。亿美元资金贷款给中航油。10月月26日和日和28日：公司因无法补加一些合同的保证金而日：公司因无法补加一些合同的保证金而遭逼仓，蒙受遭逼仓，蒙受1.32亿美元实际亏损。亿美元实际亏损。11月月8日到日到25日：公司的衍生商品合同继续遭逼仓，截至日：公司的衍生商品合同继续遭逼仓，截至25日的实际亏损达日的实际亏损达3.81亿美元。亿美元。12月月1日，在亏损日，在亏损5.5亿美元后，中航油宣布向法庭申请破亿美元后，中航油宣布向法庭申请破产保护令产保护令 如此，一家曾经在新加坡股市如此，一家曾经在新加坡股市“独领风骚独领风骚”的企业在石油衍生品的企业在石油衍生品市场上一败涂地，纵有母公司中国市场上一败涂地，纵有母公司中国航油集团这一后盾的支持，仍未能航油集团这一后盾的支持，仍未能改变改变“爆仓爆仓”的厄运。与此同时，的厄运。与此同时，中航油事件所暴露出的法律问题尤中航油事件所暴露出的法律问题尤需关注。需关注。爆仓：是指期货客户平仓了结头寸之后，还欠期货交易所钱，即达到：帐户浮动盈亏账户总资金,也即客户权益0，帐户权益为负数，这意味著保证金不仅全部输光而且还倒欠了。正常情况下，在逐日清算制度及强制平仓制度下，爆仓是不会发生的。然而在有些特殊情况下，比如在行情发生跳空变化时，持仓头寸较多且逆方向的帐户就很可能会爆仓。由于行情变化过快，投资者在没来得及追加保证金的时候，帐户上的保证金已经不能够维持原来的合约了，这种因保证金不足而被强行平仓所导致的保证金“归零”，俗称“爆仓”。平仓 close position，原先买入的就卖出，原先是卖出（沽空）的就买入。期货交易操作流程期货交易操作流程 看涨行情看涨行情买入买入 开仓开仓 卖出卖出 平仓平仓 看跌行情看跌行情卖出卖出 开仓开仓 买入买入 平仓平仓 头寸指投资者拥有或借用的资金数量。头寸是一种市场约定，承诺买卖外汇合约的最初部位，买进外汇合约者是多头，处于盼涨部位；卖出外汇合约为空头，处于盼跌部位。比如在期货开户交易中建仓时，买入期货合约后所持有的头寸叫多头头寸，简称多头；卖出期货合约后所持有的头寸叫空头头寸,简称空头。商品未平仓多头合约与未平仓空头合约之间的差额就叫做净头寸。国务院发布的国务院发布的国务院关于进一步整顿和规范期国务院关于进一步整顿和规范期货市场的通知货市场的通知、期货交易管理暂行条例期货交易管理暂行条例以以及政府主管部门的行政规章都明确规定企业在境及政府主管部门的行政规章都明确规定企业在境外期货市场只允许进行套期保值，不得进行投机外期货市场只允许进行套期保值，不得进行投机交易，期货交易必须在期货交易所内进行，禁止交易，期货交易必须在期货交易所内进行，禁止不通过期货交易所的场外期货交易。不通过期货交易所的场外期货交易。中航油中航油(新加坡新加坡)违规之处有三点：违规之处有三点：从事投机性交易；从事投机性交易；未履行重大事项的报告义务；未履行重大事项的报告义务；场外交易；场外交易；中航油违规操作行为的法律解读中航油违规操作行为的法律解读至至2004年已有年已有26家国有大型企业家国有大型企业获得了境外进行期货交易的资格，获得了境外进行期货交易的资格，其中就包括中航油。对于国有企其中就包括中航油。对于国有企业境外期货交易，中国证监会、业境外期货交易，中国证监会、国家经贸委、对外经贸合作部、国家经贸委、对外经贸合作部、国家工商行政管理局、国家外汇国家工商行政管理局、国家外汇管理局于管理局于2001年年5月月24日发布日发布国国有企业境外期货套期保值业务管有企业境外期货套期保值业务管理办法理办法（以下简称（以下简称办法办法）对其进行规制。但中航油公司的对其进行规制。但中航油公司的行为多处违反了行为多处违反了办法办法中的相中的相关规定：关规定：1从事投机性交易，而非期货套期保值 办法办法第九条规定：第九条规定：“获得境外期货业获得境外期货业务许可证的企业（以下简称持证企业）在务许可证的企业（以下简称持证企业）在境外期货项下只能从事期货套期保值，不境外期货项下只能从事期货套期保值，不得进行投机交易。得进行投机交易。”套期保值套期保值 是指把期货市场当作转是指把期货市场当作转移价格风险的场所，利用移价格风险的场所，利用期货合约作为将来在现货期货合约作为将来在现货市场上买卖商品的临时替市场上买卖商品的临时替代物，对其现在买进准备代物，对其现在买进准备以后售出商品或对将来需以后售出商品或对将来需要买进商品的价格进行保要买进商品的价格进行保险的交易活动。险的交易活动。毋庸置疑，证监会批准一些企业从事境外期货业务，是期望他们能够利用期货市场的风险对冲功能，以规避市场价格巨幅波动带来的风险。譬如，某一原油采购方，如预测未来油价会上涨，可以先以较低价格买入期货。如油价确实上涨，它可以在期货市场上高价卖出期货，靠期货市场赢利来弥补现货市场因价格上涨带来的亏空。与此相反，中航油所从事的并非买入看涨期权行为，而是卖出看涨期权，此为投机性交易而非办法所允许的期货套期保值。2 2未履行重大事项的报告义务未履行重大事项的报告义务 依据依据办法办法第第3434第的规定，从事境外期第的规定，从事境外期货交易的持证企业应将上月境外业务中已占货交易的持证企业应将上月境外业务中已占用的期货交易保证金，持仓期货合约的品种、用的期货交易保证金，持仓期货合约的品种、数量、持仓方向、浮动盈亏金额，期货交易数量、持仓方向、浮动盈亏金额，期货交易平仓合约品种、月份、数量、买卖方向、价平仓合约品种、月份、数量、买卖方向、价位、平仓盈亏金额等于每月前位、平仓盈亏金额等于每月前1010个工作日内个工作日内向中国证监会报告。向中国证监会报告。显然，中航油公司未履行该项报告义务，从始至终都处于暗箱操作的状态，最后酿成5.54亿美元的巨额亏损。如其履行该重大事项报告义务，中国证监会即可纠正其无尽违规行为，避免造成今天的惨状。含义？中航油？风险性？3.场外交易场外交易“中航油新加坡公司所从事的并非如外界所传中航油新加坡公司所从事的并非如外界所传的的“石油期货交易石油期货交易”，而是，而是“场外石油衍生场外石油衍生品交易（）品交易（）”，“从事这种风险极大从事这种风险极大的交易，以中航油的实力和风险控制能力，的交易，以中航油的实力和风险控制能力，对手又是高盛等老牌高手，对手又是高盛等老牌高手，翻船翻船是难免是难免的！的！”上海财经大学国际工商学院教授朱国上海财经大学国际工商学院教授朱国华说。华说。据石油期货专家的介绍，中航油此次所从事据石油期货专家的介绍，中航油此次所从事的主要是的主要是场外石油衍生品交易场外石油衍生品交易，并不是交易，并不是交易所内的石油期货交易。场外衍生品交易与交所内的石油期货交易。场外衍生品交易与交易所内的石油期货交易相比，是一对一的私易所内的石油期货交易相比，是一对一的私下交易，交易的过程密不透风，风险要比交下交易，交易的过程密不透风，风险要比交易所场内交易大得多。易所场内交易大得多。场外交易的风险性？场外交易的风险性？根据根据19941994年国际证券事务委员会及巴塞尔委员会年国际证券事务委员会及巴塞尔委员会对衍生工具涉及的风险分类，目前衍生品市场的对衍生工具涉及的风险分类，目前衍生品市场的风险可分为五类：市场风险、信用风险、流动性风险可分为五类：市场风险、信用风险、流动性风险、操作风险和法律风险。一般情况下，场外风险、操作风险和法律风险。一般情况下，场外衍生品交易最突出的是信用风险，但是，对于新衍生品交易最突出的是信用风险，但是，对于新兴市场国家来说，法律风险亦很重要。兴市场国家来说，法律风险亦很重要。按照按照巴塞尔新资本协议巴塞尔新资本协议的规定，法律风险是的规定，法律风险是一种特殊类型的操作风险，它包括但不限于因监一种特殊类型的操作风险，它包括但不限于因监管措施和解决民商事争议而支付的罚款、罚金或管措施和解决民商事争议而支付的罚款、罚金或者惩罚性赔偿所导致的风险敞口。者惩罚性赔偿所导致的风险敞口。场外交易都是通过签署协议的形式进行场外交易都是通过签署协议的形式进行的，而协议本身离不开法律条款的设计，的，而协议本身离不开法律条款的设计，非标准化特征加大了条款的难度；非标准化特征加大了条款的难度；加之金融衍生品本身的复杂性又增加了加之金融衍生品本身的复杂性又增加了第二重难度；第二重难度；另外，场外交易又以灵活性、个性化著另外，场外交易又以灵活性、个性化著称，尤其是针对本身就是为了规避法律称，尤其是针对本身就是为了规避法律的交易而言，更是难上加难。的交易而言，更是难上加难。因此，在界定双方权利义务的过程中防因此，在界定双方权利义务的过程中防范法律风险，可谓难度重重。范法律