2022投资展望.pdf

201请仔细阅读报告尾部的免责声明大国新周期2022 投资展望2请仔细阅读报告尾部的免责声明带着对历史和当下的全新认知，我们又一次启航了。过去一年，关于投资世界里的种种得与失，有太多事情值得记录。极端分化的大类资产和权益市场表现，镌刻在 2021，给人留下深刻印象。在中观行业层面，我们看到几个带有强烈时代色彩的趋势正在演绎，与能源、科技和农业相关的企业迎来新旧势能的交替，一些从前不被重视的细分行业，正在，或即将迎来价值重估。我们希望能够对这些趋势形成深刻的认知，更积极地参与其中，从而真正使其成为创造新财富的抓手。不可否认，我们已经驶往一个全新的周期。需要警惕的是，过去越是成功的经验，越有可能成为通往新周期路上的屏障。以史为鉴，可以知兴替；比这更重要的事情，是勇敢地迈出下一步，大胆地设想和实践，让所有的“相信”，最终都能够被“看见”。与趋势为伴taying on Top of TrendsS恒泰证券私人财富3请仔细阅读报告尾部的免责声明恒泰证券私人财富总部总经理证券公司的财富管理旨在为您创造更好的投资体验，在这件事情上，“投资”和“顾问”相生相伴，缺一不可。在投资端，我们看重方法上的“大概率正确”，注重配置、注重优选、注重长期，不求在投资结果上一时争先；在顾问端，我们坚定信奉“顾问价值”，致力于帮助客户改善理念和行为上的偏差好的顾问服务，同样能为投资组合带来正向的长期回报。疫情对于经济活动和日常生活的影响终将淡去，在这场旷日持久的危机结束之后，人们将获得全新的智慧，更加从容地与世界的不确定性共存。投资亦如是，接受市场的不确定性，学会与波动共存，才能不错过最好的时机。2022 将是一个收获之年，希望每一位恒泰证券的投资者，都能够满载收获而归。4请仔细阅读报告尾部的免责声明管理人寄语“恒泰星选”MESSAGE FROM MANAGERS大家好，我是沣京资本的吴悦风，一些朋友也可能更熟知我的另一个身份，“月风投资笔记”系列的原创作者。2021 年是历史上比较特殊的一年，外部宏观环境、国内政策环境、企业生存环境和流动性都很特殊，最后催生了非常结构化的行情。我们倾向于这种高度结构化的行情在 2022年依然会持续，只是方向和路径会发生变化。2021 年年初以茅指数为代表的部分大盘价值股，经历了快速的估值上拔后，依然有大批人宣称这样的行情会持续。而这一年的市场风格倒向了年初被市场忽视甚至一度接近创出阶段性新低的中盘成长风格。这也算是一次投资者教育：任何行业、板块、个股，估值上移是可以接受的，但是必须与基本面匹配。反过来讲，一些被市场所忽视的板块，他们的业绩和行业景气度真的是差到一无是处么？也不尽然。如果我们把时间周期放长到一两年，看那些前段时间股价或者估值有了明显回落的板块，如传媒、公共事业、消费、金融等等，具备了翻一两倍依然不算贵的特性。从这一点上讲，2022 年的机会依然非常明显，我们看好未来两年的行情，前提是有自上而下的宏观视角和自下而上的基本面理性，A 股这一次确实是离长期慢牛最近的一次。我们恰好具备了捕捉这种行情的能力，历史上的净值尤其是 2021 年的整体表现也证明了这一点。沣京资本 合伙人，投资经理 吴悦风5请仔细阅读报告尾部的免责声明MESSAGE FROM MANAGERS过去一年，风险与机遇并存，面临全球范围内股债期大类资产波动加剧，凯丰投资通过把握全球资金流向在全球宏观组合上取得了不错的实践效果。展望2022年，经济“稳字当头、稳中求进”，我们坚定看好中国资产必将在未来获取丰厚的回报。凯丰投资始终坚持将细节研究与宏观配置相结合，灵活运用宏微观的交互验证，以及大类资产内部和大类资产间的联动，以期获得投资组合的长期稳健表现。值此辞旧迎新之际，凯丰投资也将继续行稳致远，为打造立足中国全球领先的宏观策略资产管理公司而不懈努力。最后祝愿恒泰证券蒸蒸日上，与优秀的管理人携手同行，持续为投资人创造稳定的回报。2021 这一年我们看到更多的中国公司凭借技术进步走到了世界前列。越来越多的公司不再局限于国内市场，而是在国际化大舞台上充分展示中国制造的能力。同时，我们在 2021 年看到越来越多的资金进入资本市场，拥抱权益类资产，通过持有优质的公司获得资产增值。展望 2022 年，我们认为伴随着注册制的全面放开，更多优秀的企业即将登陆资本市场，中国资产在世界范围的吸引力会持续上升。复胜资产将始终秉承“业绩驱动投资”的核心理念，从产业竞争格局、终端数据等多个维度持续跟踪景气度上行行业中带来的投资机会。凯丰投资 董事长 吴星复胜资产 董事长 陆航大国新周期2022 投资展望6请仔细阅读报告尾部的免责声明2021 年量化行业发展壮大，全市场涌现了越来越多优秀的量化私募，同时这个行业的竞争也在不断加剧。我们认为量化投资中并不存在所谓的圣杯。策略的持续迭代和研发是一个反复思考，推衍的过程。只有做到了热爱这个反复推衍的研究过程，才能够在竞争激烈的市场中存活下去。展望未来，相信我们衍复投资能够通过持续的研发迭代，去创造稳定的业绩，为投资人创造长期价值。衍复投资 合伙人 顾王琴“一元复始，万象更新”，每到新年人们会总结过去，迎接未来。但是投资似乎没有明确的起点与终点，其本质是一场跨周期无终点的马拉松。在这场运动中，我们的客户可能会关注过往的投资收益，但是对于我们而言，投资一直是面向未来的。面向未来意味着要寻找新的增长点。2021 年是疫情对经济扰动较大的第二年，但从长期维度来看，中国经济面临硬着陆的风险已经逐步解除，我们对中国经济更加乐观、更加有信心。作为二级市场的投资人，我们要做的是寻找经济高质量发展的新增长点。面向未来更重要的是提前布局，提前行动。那么经济健康高质量发展的新增长点在哪里？一方面是找到传统行业中被市场忽视的预期差，比如有些传统能源公司在碳中和背景下转型后将承担更多社会发展的使命。另一方面是找到新兴赛道上的定价失真，比如有些制造业企业已经通过技术升级切入到了新赛道上，但市场未给予充分定价。都是我们想要积极寻找和提前布局的方向。投资路漫漫，愿我们都能站在时代的新起点，一起享受投资的乐趣；愿我们能一如既往的坚持做长期有价值的投资，为客户创造持续稳健的复利。重阳投资 董事长 王庆恒泰证券私人财富7请仔细阅读报告尾部的免责声明回顾 2021 年的市场表现，宏观多资产配置策略的重要性逐渐凸显，如何稳定且持久的获取资产轮动中的正 Beta，是我们管理人的基础使命。在后疫情时代，我们对新经济常态下的资产价格认知，还需要不断精进。展望 2022 年，我们对大方向有几点判断。首先，经济增速继续下台阶，需要更有力的政策托底。其次，供给端边际缓和，行业分化将带来结构性机会。最后，国际政治格局日趋复杂，国内资产的避险属性继续增强。基于上述判断，明年仍将涌现较多的投资机会，但政策面与基本面的双预期差将成为扰动因素。我们对此心怀敬畏，尽最大努力获取扎实的投资业绩。再次感谢恒泰证券同仁们的信任与支持，我们将继续提供多资产维度的产品策略方案，给您安心稳健的投资回报。天风资管 策略一部副总经理 杨羽辰2021 年是一个标志性的年份。这一年，量化投资进入广大投资者的视野；这一年，市场风格的快速切换导致主观投资有些失方寸，没能跟上市场调整的步伐，也许靠市场风格产生收益的时代已经结束了。量化投资是基于历史数据的，它假定历史在一定程度上是不断重复的，因此也就缺乏了前瞻性，但随后它能比较快地跟上市场的步伐。它的独特优势就是发现那些颠覆性的机会，提前布局，持续持有。从国外经验看，过去 20 年资产管理规模前十的对冲基金，从只有一家量化到大部分是量化。未来 5-10 年类似的变迁在中国也会发生，量化投资行业要帮助投资者去神秘化，推动行业的健康发展。凡二投资祝大家新年投资快乐，劳有所获！凡二投资 创始人 郭学文大国新周期2022 投资展望8请仔细阅读报告尾部的免责声明自 2020 年以来，市场整体呈抱团风格，以“茅指数”为代表的公募基金表现突出。反观 2021 年“茅指数”的震荡较大，年初抱团主题暴跌，而中证 500、1000 指数、“宁指数”却处于震荡上扬态势。市场风格的急剧切换让投资者关注到了量化的配置意义，同样也考验了各家量化的策略和风控能力。我们在今年的行情中一如既往地保持了“稳定”的特色，这归功于多因子模型的选股能力和严格的风控措施。过去 7 年的实盘业绩告诉我们强有力的量化模型是可以跑赢不同市场行情的，同时我们也严控规模来应对未知的未来，不忘初心，方得始终。在资本市场充满活力的中国，不论主观，还是量化，都是把握未来优质权益资产的利器之一。作为恒泰星选的合作方之一，衷心希望恒泰证券在财富管理的浪潮里扬帆起航，以专业的投研服务，帮助客户在不确定中寻找确定性的投资机会，持续为客户创造稳定的回报。金戈量锐创始人 金戈展望全球资本市场 2022 年的走势更多取决于疫情的变化情况，但目前来看资本市场的走势还取决于宏观政策的支持。榕树投资聚焦到长期投资的四大产业：消费、新能源、互联网和医药。在传统赛道之外，我们也可以看到类似医美、宠物、免税等创造需求的行业在国内不断的崛起。在未来的投资布局中，消费的传统赛道是盾，为我们提供长期稳定的回报，而新兴消费则是矛，为我们的业绩提供弹性。在 2022 年，我们将持续秉持“专注新经济、深度价值挖掘”的理念，坚守在消费品、新能源、互联网与半导体和生物医药领域的投资，凭借长期积累起来的深度行业研究经验，持续创造满意的投资回报。榕树投资 董事长 翟敬勇恒泰证券私人财富9请仔细阅读报告尾部的免责声明*注：本文所摘的“恒泰星选”管理人寄语由管理人提供，不代表恒泰证券立场时光飞逝，转眼 2021 年已经过去。纵观 2021 全年，行业、风格热点切换的过程中，不管对于主动投资还是量化选股的超额获取，都是不小的挑战。尽管如此，国内量化行业作为整体依然取得了快速的发展，全行业规模达到了 1 万亿。我们认为，这源于过往几年量化行业的不断积累，通过科学的投资方式以及严格的风控方法，在长期运行中给投资人带来了良好的投资体验，量化的飞跃式发展是投资人自然而然的选择。恒泰证券在财富管理行业发展越来越好，申毅投资和恒泰合作今年继续稳步推进，我们希望在未来的一年，继续把本金安全放在重要的位置，为投资人资产的保值增值做出我们的努力。也祝愿恒泰的投资人在新的一年身体健康，投资顺利！申毅投资 董事长 申毅感谢 2021 年恒泰证券作为我们核心合作伙伴给予我们的配合和帮助。在过去的一年中，我们看到了由资管新规导致的非标准化产品向净值类产品的转化过程仍在继续。同时，随着国内资本市场的成熟，居民财富配置由房地产向金融产品转移，以及养老产品等新型金融类产品推出和发展，将会为国内权益类市场提供充沛的资金增量。而其中，量化市场在今年也迎来了蓬勃的发展，未来仍有较大发展空间。感谢恒泰证券及各位客户过去一年来的支持，启林投资会用卓越的投研能力来回馈各位的信任。启林投资 创始人 王鸿勇10请仔细阅读报告尾部的免责声明CONTENTS2022目录 股票市场 一、A 股：迈向新周期 二、港股：否极泰来，估值修复 专栏：高质量发展与专精特新PART 2P20 宏观展望 一、国内宏观：逆周期与跨周期调节结合，稳增长是主基调 二、海外宏观：警惕美国通胀预期自我强化PART 1P12 卷首语FOREWORDP01 沣京资本合伙人，投资经理 吴悦风 凯丰投资董事长 吴星 复胜资产董事长 陆航 重阳投资董事长 王庆 衍复投资合伙人 顾王琴 天风资管策略一部副总经理 杨羽辰 凡二投资创始人 郭学文 榕树投资董事长 翟敬勇 金戈量锐创始人 金戈 启林投资创始人 王鸿勇 申毅投资董事长 申毅MESSAGE FROM MANAGERSP02 “恒泰星选”管理人寄语11请仔细阅读报告尾部的免责声明 债券市场 一、利率债：震荡慢牛行情不改 二、信用债：城投分化、周期与地产重组是核心 三、可转债：转债市场主要收益仍来自正股PART 3P34 商品市场 一、原油 二、黄金 三、生猪PART 4P42 人民币汇率 专栏：人民币汇率如何影响你的投资 PART 5P46 资产配置建议 一、大类资产表现回顾 二、股债性价比 三、家庭资产配置中的其他重要考量 专栏：认识中低风险投资品种PART 6P52 行为金融 一、应对市场波动最好的方法，是学会与它共存 二、投资顾问的价值PART 7P60大国新周期2022 投资展望12请仔细阅读报告尾部的免责声明大国新周期2022 投资展望宏观展望01国内宏观：逆周期与跨周期调节结合，稳增长是主基调海外宏观：警惕美国通胀预期自我强化恒泰证券私人财富13请仔细阅读报告尾部的免责声明低基数效应叠加疫情后复苏的延续，中国2021年一季度GDP增速高达18.3%，但在“房住不炒”、“能耗双控”以及疫情反复等政策和因素的影响下，二季度内需逐步滑落，内生性经济动能也随之减弱；另一方面随着海外发达经济体财政赤字货币化的推进，流入市场的货币激增，带来居民和企业的购买能力增强，作为全球唯一供应链体系较为稳定的国家，中国 2021 年进出口数据始终保持强劲，对 GDP 的贡献高于投资和消费。图表：中国本轮经济周期中的驱动力要素演变（经济数据累计同比增速）数据来源：Wind，恒泰私人财富研究80%60%40%20%0%-20%-40%2019/022019/082020/022020/082021/022021/062021/112021 年三季度后，稳增长压力加大，中国宏观政策开始逐渐转变，不论从央行的三季度货币政策执行报告，还是年底的政治局会议和中央经济工作会议，都向市场传递了清晰的稳增长信号。房地产开发投资完成额固定资产投资完成额:制造业出口金额固定资产投资完成额:基础设施建设投资社会消费品零售总额国内宏观：逆周期与跨周期调节结合，稳增长是主基调01大国新周期2022 投资展望14请仔细阅读报告尾部的免责声明一、2022 年的经济增速能到多少？预计全年 GDP 增速在 5%-5.5%之间。由于房地产的下行周期并没有结束，同时在美联储缩减购债规模的情况下，中国出口数据可能会有所下滑，没有低基数效应的加持，2022 年全年 GDP 增速达到 5%以上有一定的难度。增速达到 5.5%以上则需要重走利用房地产或旧基建刺激经济的老路，在现有的政策框架体系下，这种路径出现的可能性很小。因此 2022 的 GDP 增速可能在 5%附近或略高，但是超过 5.5%的可能性不大。二、通胀数据将如何演绎？预计 PPI 和 CPI 剪刀差将会收敛。随着猪肉价格的见底回升，以及原油价格的高位震荡，2022 年 CPI 有望温和走高；另一方面，2022 年 PPI大概率走低，原因在于首先 2021 年的基数不断抬高，其次在保价稳供政策的影响下，上游大宗商品价格回落较多。三、货币和财政政策会有什么变化？预计货币政策以稳为主、稳中偏松，体现为宽货币稳信用，财政政策更加积极，货币和财政政策将会协调联动，跨周期和逆周期宏观调控政策会有机结合。虽然央行的三季度货币政策执行报告中删除了“不搞大水漫灌”等表述，但是突破存量政策空间约束、重走老路的概率较小，央展望2022 年中国宏观经济有以下几大看点：恒泰证券私人财富15请仔细阅读报告尾部的免责声明行更多的还是以结构性货币政策工具来给企业定向降息。但是如果经济增速不能达到潜在增速，不排除有全面降息的可能性。财政政策预计在前半年力度更大，经济工作会议的要求是“各方面要积极推出有利于经济稳定的政策，政策发力适当靠前”、“保证财政支出强度、加快支出进度”。四、新基建还是旧基建？预计新旧基建都有向上的空间，但新基建空间更大。经济工作会议提到了“适度超前开展基础设施投资”，但是没有对开展什么类型的基础设施投资作进一步的说明，从高层此前的一些表述中可以推断出新基建的占比可能会更高。例如刘鹤副总理在 2021 年 9 月提出“发展数字经济必须认真落实新发展理念，.，适度超前进行基础设施建设”。中央财经委员会办公室副主任韩文秀在解读中央经济工作会议时也提出了“要适度超前进行基础设施建设，在减污、降碳、新能源、新技术、新产业集群等领域加大投入”。而旧基建受制于地方政府隐性债务约束，同时投资拉动经济的边际效应越来越弱，预计对经济只托不举，投资力度不会大于新基建。五、消费和出口 2022 年怎么看？预计消费复苏偏缓，出口边际减弱但仍将保持韧性。消费方面全面刺激的政策可能不会出台，更多的还是依赖优化防疫手段来实现消费自发性的恢复。但是疫情的持续反复，且疫苗对预防感染效果较弱，意味着中国现阶段的防疫政策在 2022 年不会有较大的改变，对线下消费场景妨碍较大。出口方面随着美联储 Taper 落地并有可能加速，短期内将会影响美国居民的消费能力，从而影响到中国的出口数据，预计出口增速可能会边际下滑。但是也是因为疫情的反复，中国作为唯一能保持供应链体系相对稳定的大国，抗疫红利进一步巩固，预计仍会保持较高的韧性。大国新周期2022 投资展望16请仔细阅读报告尾部的免责声明在 2022 年，海外宏观的主线在于美国的通胀预期是否会自我强化，并最终发展为螺旋上升式的通胀。如果 2022 美国的 CPI 同比增速仍然在 5%以上，则美联储可能会被迫连续多次加息。2021 年海外发达经济体以美国为例，在量化宽松、财政赤字货币化、需求恢复、供给受限等因素影响下，上半年呈现高速增长和中等通胀的格局，但是下半年经济增长速度减缓、通胀同比飙升，美国 11 月 CPI 高达 6.8%，创下了近 30 年的新高。持续高企的通胀正在成为海外宏观经济的核心矛盾，未来通胀的变化以及美联储收紧货币政策的节奏决定了 2022 国际宏观经济和资本市场的演绎方向。海外宏观：警惕美国通胀预期自我强化02图表：海外发达经济体通货膨胀屡创新高（CPI 同比增速）数据来源：Wind，恒泰私人财富研究8%7%6%5%4%3%2%1%0%-1%德国法国美国英国2019/012019/072020/072021/072020/012021/012021/11恒泰证券私人财富17请仔细阅读报告尾部的免责声明图表：美国 M2 同比增速下滑数据来源：Wind，恒泰私人财富研究30%25%20%15%10%5%0%2019/022019/092020/072021/10一、海外通胀压力是否能减缓？对于美国而言预计通胀压力将会减弱，但仍会高于2%。首先是基数效应，2021 年美国 CPI 同比增速从低到高，因此 2022 年后的高基数效应逐渐显现。其次随着 Taper 的落地、货币政策逐步收紧，市场货币增速减缓，物价上涨压力也会随之减少。第三美国及其盟友宣布释放原油储备，同时在高油价的驱动下美国页岩油开采商将增加产量，传统产油国通过减产来维持高油价使美国页岩油公司获利的可能性也较小，预计能源价格对通胀上涨的贡献会明显减少。第四 2022 年美国可能会通过取消对华商品加征关税缓解通胀压力。展望2022 年海外宏观有以下几点需要重视：2020/022020/122021/04大国新周期2022 投资展望18请仔细阅读报告尾部的免责声明图表：美联储 2022 年 7 月及 12 月加息概率分布图（截至 2021/12/31）2022 年 7月2022 年 12 月0.1%8.3%3.0%18.5%16.4%29.6%36.4%27.4%33.8%13.5%10.4%2.7%加五次息及以上加四次息加三次息加二次息加一次息维持不变加五次息及以上加四次息加三次息加二次息加一次息维持不变数据来源：芝加哥商品交易所，恒泰私人财富研究恒泰证券私人财富19请仔细阅读报告尾部的免责声明二、美联储什么时候开始加息？预计美联储 2022 年上半年结束 Taper 后开始加息。加息最主要的考量因素是通胀，如果 2022 年美国的 CPI 仍保持 5%以上，不排除连续多次加息的可能性。美联储 12 月议息会议的加息点阵图显示，2022 年将加息三次。当下市场预计：不过需要注意的是，如果在结束 Taper 之时美国的 CPI 增速回落至 2%附近或以下，2022 年美联储的加息次数可能会在 3 次以下。三、如果美联储开始加息，对我国货币政策和资本市场有什么影响？2022 年中美货币政策大概率分化，即中国宽松、美国收紧。在历史上中美货币政策分歧出现过两次，分别始于 2014 年和 2018 年。这两段时期可以总结一些共性：（1）当美联储进入加息周期后，中国央行降息的概率较小，更多采取降准作为宽松的手段。因此在 2022 年上半年美联储结束 Taper 之前，不排除中国央行为了对冲经济下行的压力进行降息。（2）中国债券收益率的走势不受美国加息影响，中国债市的主导因素是中国经济基本面。在中国经济下行压力加大的情况下，2022 年债券市场依然保持中性乐观。（3）人民币汇率在这两个阶段中都发生了贬值。随着 2022年美联储加息预期的发酵，人民币在二季度后有阶段性贬值的压力。截至 2022 年 7月至少加一次息的概率为截至 2022 年 12 月至少加一次息的概率高达89.6%97.3%大国新周期2022 投资展望20请仔细阅读报告尾部的免责声明大国新周期2022 投资展望股票市场02A 股：迈向新周期港股：否极泰来，估值修复恒泰证券私人财富21请仔细阅读报告尾部的免责声明2021是市场风格撕裂的一年，小盘唱戏，大盘拆台。“房住不炒”、“双碳”、限电限产、专精特新、降准、Taper 成为全年行情的关键词。展望 2022 年，在高质量发展之路上，中国步入大国新周期。随着政策密集发力，企业盈利有望在下半年出现拐点，叠加换届行情，看好中国股市在震荡中上行，围绕“双碳”、科技安全与粮食安全的投资机会值得期待。A 股：迈向新周期01图表：A 股全年市场变化数据来源：Wind，恒泰私人财富研究40%30%20%10%0%-10%-20%2021/012021/032021/052021/072021/092021/122021/11399373.SZ 大盘价值399377.SZ 小盘价值399376.SZ 小盘成长399372.SZ 大盘成长大国新周期2022 投资展望22请仔细阅读报告尾部的免责声明正如我们在 未来已来：2021投资展望 中所说，2021年A股呈现“业绩上”而“估值下”，全年 A 股上市公司盈利同比增长 20%以上，而万得全 A 指数估值相较 2020 年下杀 14%。公募基金2021年放慢了入场速度，收益率分化严重，偏股型基金收益中位数为2.29%，仅 47%的偏股型基金跑赢上证指数。其中，赚钱效应最佳的公募基金 2021 年收益近120%，而跌幅较大的公募基金亏损超过 30%，收益垫底的主要原因是这些基金重仓消费或港股，“新能源”含量较低。图表：2001 年以来 A 股市场涨跌驱动因素拆分图表：2021 年赚钱效应较差数据来源：Wind，恒泰私人财富研究数据来源：Wind，恒泰私人财富研究200%150%100%50%0%-50%-100%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%6，0005，0004，0003，0002，0001，00002001 年2012 年2013 年2014 年2015 年2016 年2017 年2018 年2019 年2020 年2021 年2004 年2007 年2010 年2013 年2016 年2019 年2021E万得全 A（右轴）跑赢上证指数基金数量占比（右轴）估值贡献（左轴）偏股型基金年收益率中位数（左轴）盈利贡献（左轴）恒泰证券私人财富23请仔细阅读报告尾部的免责声明上证 50沪深 300中证 500中证 1000创业板指万得全 A最新估值1113 2139 65 20最大值15 19 83 145 138 32 最小值78 16 19 27 12近十年百分位(右)75%67%7%32%86%67%1 估值：市值风格由分化走向收敛2021 年机构抱团股全面瓦解，以上证 50 和沪深 300 为代表的大盘蓝筹遭遇估值下杀，估值回到 80%左右的历史区间。而以中证 500 和中证 1000 为代表的中小盘虽然近一年涨势喜人，但目前估值仍然处于历史低位，主要原因是其业绩的增速远高于股价的涨幅。展望 2022，中小盘依然存在估值修复机会，大盘股在国家政策的推动下，有望阶段性脉冲。图表：规模指数估值（截至 2021/12/31）数据来源：Wind，恒泰私人财富研究100%80%60%40%20%0%160140120100806040200最大值最小值近十年百分位（右）最新估值大国新周期2022 投资展望24请仔细阅读报告尾部的免责声明图表：行业估值（截至 2021/12/31）数据来源：Wind，恒泰私人财富研究电力设备电子计算机农林牧渔基础化工美容护理公用事业石油石化钢铁建筑装饰社会服务国防军工商贸零售建筑材料房地产非银金融家用电器有色金属煤炭银行汽车轻工制造纺织服装通信综合环保交通运输传媒医药生物食品饮料机械设备分行业来看，家电、医药、纺织服装等大消费板块估值急速下杀；房地产、建筑装饰、建筑材料等房地产产业链估值底部徘徊；电气设备、汽车等新能源板块估值维持高位。相对来说，2021年估值上行最多的是公用事业。中国正经历从房地产周期向绿电周期的转型，绿电相关公司面临估值重塑，有望带来新的投资机会。2022 年看好绿电相关板块继续拔估值，同时房地产、消费等板块也有阶段性脉冲机会。250200150100500最大值最小值百分位（右）最新估值100%80%60%40%20%0%恒泰证券私人财富25请仔细阅读报告尾部的免责声明2.企业盈利：前低后高，2022 年中有望出现拐点在低基数和供需错配的影响下，2021 年企业盈利高速增长。而中国经济在房地产和基建投资不及预期的拖累下，2021 下半年增速开始回落。在上游保供稳价之后目前中下游在积极补库，经济压力转移到了需求侧，预计 2022 年政策托底主线会沿着刺激消费和地产基建的有限重启展开。2022 年企业盈利或整体降档，在宽货币、稳信用共同作用下，企业盈利预计将出现前低后高态势，年中出现拐点，下半年开始增速上行。3.流动性：稳中偏松美联储缩减购债规模至 2022 年 6 月底结束，预计 2022 年下半年加息，全球流动性拐点临近。而国内仍以“稳”为主，政策继续托底，维持宽货币、稳信用。图表：2021 年外资（陆股通、外资私募、QFII/RQFII）净流入（亿元）数据来源：Wind，恒泰私人财富研究3，0002，5002，0001，5001，0005000-500-1，000电气设备电子计算机农林牧渔美容护理公用事业石油石化钢铁建筑装饰社会服务国防军工商贸零售建筑材料房地产非银金融家用电器化工有色金属煤炭银行汽车轻工制造纺织服装通信综合环保交通运输传媒医药生物食品饮料机械设备大国新周期2022 投资展望26请仔细阅读报告尾部的免责声明2021 年外资共流入 4680 亿元，其中北上资金净流入 4322 亿元，较上年净流入金额增加 2232 亿元。从外资流入行业看，硬科技、绿电板块成为外资争抢的主角，而食品饮料等“稀缺”资产被外资阶段性抛弃。预计随着绿电周期的繁荣，外资或进一步加强对相关公司的配置力度。再看国内资金，在“房住不炒”政策引导之下，房价涨幅渐缓，加杠杆趋难，而且政策表现出很强的定力，同时银行理财产品净值化将对居民资产配置产生深远的影响。近两年爆款基金频出，随着大盘趋于震荡，未来居民购基行为将更理性化和常态化。从增量资金看，权益类公募基金2021全年新发2.9万亿，较2020年新发减少0.2万亿。随着权益市场波动加大，预计 2022 发行速度将放缓。私募基金凭借更灵活的投资风格和多样的投资策略，2021 年实现了飞跃式的发展。基金业协会的统计数据显示，截至 2021年 11 月，私募基金管理规模达 19.73 万亿元，较 2020 年增长超 20%，预计 2022 年仍将维持快速扩张。银行理财和保险随着资管新规落实以及保费收入上行，2022 有望恢复净流入。总体来看，净增量资金将在去年基础上继续保持增长。4.风险偏好：关注美联储加息、中美相对力量变化以及国内换届行情美联储加息将压制全球权益市场估值。预计美联储 2022 年下半年开始加息，从历次加息前后看，新兴市场风险偏好会显著降低，资金均呈现净流出状态。中美关系仍在长期博弈。房地产周期向绿电周期的转型过程中，中国将逐步摆脱美国在相关领域“卡脖子”的束缚。而美国必然会设置层层障碍，拖延进展。2021 年美国将多家中国企业加入“实体清单”，2022 年随着疫情好转，美国恐会对中国多方面施压，给权益市场带来扰动。国内方面，换届之年，稳字当头。2022 年房地产政策将更偏向于“托底”，消费政策将持续发力。党的二十大会议将在 2022 年下半年召开，从历史看，重要会议召开前后，市场均有所上行，风险偏好阶段性上行。5 行业选择：聚焦“双碳”、科技安全与粮食安全 能源革命：“双碳”下的投资机会2021 年 4 月政治局会议首次提出“碳达峰、碳中和”。中国需要一个属于我们自己主导的能源体系来替代化石能源体系，即“绿电”。在实现绿电替代的过程中，风电、光伏、锂电等清洁能源将扮演重要角色。从政策面上看，中共中央、国务院印发的关于完整准确全面贯彻新发展理念做好碳恒泰证券私人财富27请仔细阅读报告尾部的免责声明图表：中国能源结构变化趋势数据来源：国家统计局，恒泰私人财富研究100%80%60%40%20%0%原煤天然气一次电力及其他能源原油2000 年2002 年2004 年2006 年2008 年2010 年2012 年2014 年2016 年2018 年2020 年2030E达峰碳中和工作的意见中明确指出：到 2030 年，非化石能源消费比重达到 25%左右；到2060年，非化石能源消费比重达到80%以上。国务院印发的 2030年前碳达峰行动方案也明确大力发展新能源，指出到 2030 年当年新增新能源、清洁能源动力的交通工具比例达到 40%左右。2022 年风电、光伏、锂电将继续爆发，虽然某些细分行业估值较高，但较低的渗透率和较强的政策刺激仍将推动行业景气度继续上行。大国新周期2022 投资展望28请仔细阅读报告尾部的免责声明汽车 5%国防军工 5%其他 27%机械设备 26%医药生物 12%图表：专精特新上市公司行业分布数据来源：Wind，恒泰私人财富研究通信 2%计算机 5%电气设备 5%电子 11%科技革命：围绕“专精特新”布局高端制造、医药、军工面对美国的技术封锁，发展“专精特新”很大程度上是解决“卡脖子”难题的利器，尤其在当下我国制造业正处于从低附加值行业向高附加值行业的转型升级期，发展“专精特新”无疑对于我国高端制造产业发展乃至整个实体经济的发展都具有重要的指导意义。730 政治局会议首次将“专精特新”提升到国家战略层面，也意味着后续相关政策仍有望持续加码，我国高端制造领域的中小企业有望充分享受政策红利。A 股的“专精特新”目前权重占比较大的是高端制造、医药、军工。高端制造、医药的国产替代和国防装备加速突破将是 2022 年的科技革命主线。农业革命：解决粮食安全问题，聚焦转基因种子着手解决能源和科技的同时，粮食安全也是不可忽略主题。近年来我国种子进出口贸易逆差在不断扩大，2019 年我国种子进口额达 4.35 亿美元，贸易逆差高达 2.24 亿美元。整体而言，我国种业大而不强，自主创新能力和国际竞争力较弱，很多农作物缺乏替代品种，其种子仍需依赖进口。以大豆为例，中国一年消费1.2亿吨大豆，有1亿吨大豆靠进口，一旦跟欧美发生摩擦，“卡脖子”会迅速蔓延到粮食安全。恒泰证券私人财富29请仔细阅读报告尾部的免责声明图表：我国大豆、玉米进口趋势我国玉米产量和进口量我国大豆产量和进口量数据来源：Wind，恒泰私人财富研究35，00025，00015，0005，000014，00010，0006，0002，0000产量进口量总消费量2013 年2013 年2016 年2016 年2019 年2019 年2012 年2012 年2015 年2015 年2018 年2018 年2014 年2014 年2017 年2017 年2021 年2021 年2020 年2020 年因此，从 2021 年开始我国提出将“粮食安全”作为治国理政的头等大事，2021 年中央一号文件提出“打好种业翻身仗”，定调“农业芯片”地位。随后种子法修正审议，种业振兴行动方案审议通过，中央经济工作会议强调“端牢饭碗”等，2022 将成为转基因种子元年。在配置方面，转基因板块可积极布局，同时要关注受益于 PPI/CPI 剪刀差缩小的必选消费板块。6.风格选择：回归均衡，重视成长从估值上看，以中证 500 和中证 1000 为代表的中小盘估值仍有较大上行空间，但经济下行拖累盈利降档可能要持续到 2022 年二季度。而相比于大盘股，小盘股业绩增速下行压力更大，很难重复类似 2021 中小盘集体上涨的行情。而沪深 300 与上证 50 为代表的大盘蓝筹目前处在较高估值区间，消化估值仍需时间。从信用周期看，信用筑底半年后往往会出现企业盈利拐点。2022将是“宽货币+稳信用”的组合，预计二季度左右会出现“信用扩张+企业盈利上行”，叠加换届行情，市场有望整体震荡上行，大小盘风格分化不会特别明显。所以在 2022 年在风格选择上，应淡化大小盘，回归均衡，重视成长，更多聚焦在能源革命、科技革命、种业革命带来的相关投资机会。大国新周期2022 投资展望30请仔细阅读报告尾部的免责声明20082020202020211.2021年港股遭遇政策连续施压2021 年港股“先扬后抑”。京东、网易、阿里健康等新兴产业公司不断纳入恒指，为恒指注入新的活力，不断拔高恒指估值。然而，在调整印花税、反垄断政策、双减政策、美国外国公司问责法等一系列因素的影响下，港股开启一路下行，恒生指数全年下跌14.08%，恒生科技指数全年下跌 32.70%。南向资金曾在 2021 年初创下沪港通开通以来流入之最，随后亦在港股持续低迷的表现中放缓了入场脚步。2.监管常态化，估值有望修复2022年在美国加息预期下，外资仍有流出压力。在中国“宽货币+稳信用”政策背景下，企业盈利有望出现拐点。监管政策常态化叠加估值筑底，港股有望持续修复。受到监管影响，头部互联网巨头 2021 年业绩增速有所放缓，但长期来看，在移动互联网流量红利见顶和监管环境趋严的新时代下，头部企业已实现多元化布局（包括拥抱如物联网、智慧交通、游戏出海、元宇宙等），将构建第二业绩增长曲线，整体业绩下修幅度有望收敛。港股：否极泰来，估值修复02图表：反垄断、双减重要事件数据来源：公开新闻整理，恒泰私人财富研究8 月 1 日11 月 10 日1 月 2 日4 月 10 日7 月 4 日4 月 26 日7 月 10 日7 月 5 日中华人民共和国反垄断法实施反垄断法修订草案，首次修订反垄断法，增设对互联网经营者市场支配地位认定的规定阿里巴巴因实施“二选一”的垄断行为被处以罚款 182.28 亿元关于平台经济领域的反垄断指南明确“二选一”、“大数据杀熟”可能构成垄断行为滴滴出行 App 存在严重违法违规手机使用个人信息行为，App下架并进行整改美团涉嫌实施“二选一”的垄断行为，接受国家市场监管总局调查国家市场监督管理总局禁止虎牙斗鱼合并网络安全审查办公室对“BOSS直聘”、“货车帮”、“运满满”实施网络安全审查恒泰证券私人财富31请仔细阅读报告尾部的免责声明图表：世界各重要指数估值（截至 2021/12/31）数据来源：Wind，恒泰私人财富研究从估值上看，互联网龙头企业由于持续“被规范”而导致估值崩塌式下跌，已经接近历史估值底部，行业监管趋严将成为常态化。同时中央强调，把握数字经济发展趋势和规律，推动我国数字经济健康发展，有助于互联网企业迸发新的活力。此外，美国 SEC外国公司问责法实施细则出台，将加速新兴产业公司从美股回归港股，从一定程度上提高香港股市的估值和吸引力。403530