医药行业2024年度投资策略.pdf

证 券 研 究 报证 券 研 究 报 告告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 行业研究行业研究 医药医药 2023 年年 11 月月 30 日日 医药行业 2024 年度投资策略 推荐推荐（维持）（维持）春色满园，百花齐放春色满园，百花齐放 整体观点：整体观点：我们认为，当前医药板块的估值处于低位，公募基金（剔除医药基金）对医药板块的配置处于低位，考虑到美债利率等宏观环境因素的积极恢复、今年前三季度受到市场环境变化和疫情影响造成行业业绩低基数、大领域大品种对行业的拉动效应，我们对 2024 医药行业的增长保持乐观。投资机会上，我们认为有望百花齐放。创新药板块：创新药板块：尽管投融资节奏放缓，但是很多创新药企业的研发管线都取得了积极进展，部分产品已经在国内甚至在海外商业化，海外授权的产品与日俱增。并且，大量创新药公司的账面现金较为宽裕，可以支撑企业管线的持续推进。此外，创新药在肿瘤、减重、AD、NASH 等大领域和 ADC 等新技术上持续取得突破性的临床数据和商业化销售额，对板块的投资情绪和经营基本面会有较大拉动。传统药企：传统药企：仿制药集采影响经过多轮消化后预计已经基本消除，仿制药企业的创新产品管线也进入兑现阶段，且自身具备较强的新品商业化能力和造血能力，相关公司估值均处于低位，投资价值凸显。医疗器械板块医疗器械板块：医疗设备招标采购尽管短期放缓，但医疗设备依然处于国产替代的快速阶段。高值耗材中行业高增长、国产化率低的细分领域如外周血管介入、神经介入、电生理、手术机器人、关节等投资机会多。低值耗材行业格局虽然分散，但在国内未来有望诞生类似美国的巨头公司。IVD 中化学发光赛道有集采下三级医院国产替代和国际化的大机遇，基因测序有望从科研走向临床、分享临床端更大的市场。中药板块：中药板块：建议重点关注国企改革、基药等增量逻辑。2015 年以来，国家对中医药产业的支持力度不断强化，实施细节逐步清晰，产业趋势已逐渐清晰明确。在此背景下，我们重点关注从宏观政策利好到微观实际业绩的转化，整体推荐中药板块，建议重点关注国企改革、基药等增量逻辑。血制品板块血制品板块：由于疫情 2022 年血制品板块采浆等活动受到负面影响，2023 年采浆和经营均有较好恢复。对于血制品公司而言，浆站资源是根本。现有血制品公司大多是央企、国企控股背景，在获取浆站资源上具有优势。当前国内血制品行业供需缺口依然很大，行业具有较高的行政准入壁垒，行业内浆站资源整合和新开浆站持续推进。板块整体估值水平合理，部分血制品公司低估明显，具有较好投资价值。零售板块零售板块：整体估值相对合理，零售行业的整合尚未结束，处方外流依然是长期投资逻辑。原料药、疫情受益资产和消费类医疗服务公司是处于较长周期底部的资产，也值得重点关注。1）原料药原料药：当前处于周期底部，价格的持续低迷会推进去产能，从而开启新一轮价格上行周期；叠加专利过期重磅单品带来的新增量，有望迎来收入加速增长期。2）疫情受益资产疫情受益资产：该类公司能够把握住特殊时期的机会，这正是竞争力的体现。其中大部分公司的市值已经接近账上现金，也不乏投资机会。3）消费类医疗服务公司消费类医疗服务公司：受到消费不景气的负面影响，2023 年并未出现如 2022 年底所预期的强劲恢复，很多公司的估值创下近五年来新低，未来随着宏观和微观环境的持续向好，经营和估值都有较大弹性。风险提示风险提示：1）诊疗恢复不达预期；2）新品拿证进度不达预期；3）产品出海进度不达预期；4）集采影响大于预期。2023-11-25 证券分析师：郑辰证券分析师：郑辰 邮箱： 执业编号：S0360520110002 证券分析师：刘浩证券分析师：刘浩 邮箱： 执业编号：S0360520120002 证券分析师：李婵娟证券分析师：李婵娟 邮箱： 执业编号：S0360520110004 证券分析师：黄致君证券分析师：黄致君 电话：[phone] 邮箱： 执业编号：S0360522090003 证券分析师：万梦蝶证券分析师：万梦蝶 邮箱： 执业编号：S0360523080008 证券分析师：王宏雨证券分析师：王宏雨 邮箱： 执业编号：S0360523080006 行业基本数据行业基本数据 占比%股票家数(只)475 0.06 总市值(亿元)72,897.70 8.24 流通市值(亿元)58,119.50 8.48 相对指数表现相对指数表现%1M 6M 12M 绝对表现 3.0%-2.5%-4.9%相对表现 5.5%6.4%4.4%-16%-8%1%9%22/1123/0223/0423/0723/0923/112022-11-302023-11-30医药沪深300华创证券研究华创证券研究所所 医药行业医药行业 2024 年度投资策略年度投资策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 投资投资主题主题 报告亮点报告亮点 本篇报告回溯医药近 20 年的发展，展望未来前景，认为投资机会将呈现百花齐放。报告全面分析了创新药、医疗器械、中药、医药零售和服务等细分板块 2024 年的投资机会。投资逻辑投资逻辑 我们认为，当前医药板块的估值处于低位，公募基金（剔除医药基金）对医药板块的配置处于低位，考虑到美债利率等宏观环境因素的积极恢复、今年前三季度受到市场环境变化和疫情市场环境变化和疫情影响影响造成行业业绩低基数、大领域大品种对行业的拉动效应，我们对 2024 医药行业的增长保持乐观。投资机会上，我们认为有望百花齐放。创新药板块：很多创新药企业的研发管线都取得了积极进展，部分产品已经在国内甚至在海外商业化，海外授权的产品与日俱增。并且，大量创新药公司的账面现金较为宽裕，可以支撑企业管线的持续推进。此外，创新药在肿瘤、减重、AD、NASH 等大领域和 ADC 等新技术上持续取得突破性的临床数据和商业化销售额，对板块的投资情绪和经营基本面会有较大拉动。传统药企：仿制药集采影响经过多轮消化后预计已经基本消除，仿制药企业的创新产品管线也进入兑现阶段，且自身具备较强的新品商业化能力和造血能力，相关公司估值均处于低位，投资价值凸显。医疗器械板块：医疗设备依然处于国产替代的快速阶段。高值耗材中行业高增长、国产化率低的细分领域投资机会多。低值耗材行业格局在国内未来有望诞生类似美国的巨头公司。IVD 中化学发光赛道有集采下三级医院国产替代和国际化的大机遇，基因测序有望从科研走向临床、分享临床端更大的市场。中药板块：2015 年以来，国家对中医药产业的支持力度不断强化，实施细节逐步清晰，产业趋势已逐渐清晰明确。在此背景下，我们重点关注从宏观政策利好到微观实际业绩的转化，整体推荐中药板块，建议重点关注国企改革、基药等增量逻辑。血制品板块：当前国内血制品行业供需缺口依然很大，行业具有较高的行政准入壁垒，行业内浆站资源整合和新开浆站持续推进。板块整体估值水平合理，部分血制品公司低估明显，具有较好投资价值。零售板块：整体估值相对合理，零售行业的整合尚未结束，处方外流依然是长期投资逻辑。原料药、疫情受益资产和消费类医疗服务公司是处于较长周期底部的资产，也值得重点关注。nZaXuZjYnVqVvW9PcM9PnPpPoMnOlOoPsQfQnNmNaQoOxPNZtRpMNZmOxP 医药行业医药行业 2024 年度投资策略年度投资策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 目目 录录 一、一、医药行业医药行业 2024 年度投资策略：春色满园，百花齐放年度投资策略：春色满园，百花齐放.9（一）回溯过去：行业发展曲折前进，行情演绎盛极而落.9 1、近 20 年医药行业发展可以分为三个阶段.9 2、近 20 年医药行业行情的演绎也有其内在规律.20（二）展望未来：利空预计充分消化、大品种催化不断、本土需求加速、国际化渐入佳境.22 1、行业的利空降价和反腐扰动预计已充分消化.22 2、大品种催化不断，引发市场持续关注医药行业.25 3、中国的医药需求在加速.29 4、国际化渐入佳境.33（三）投资机会上春色满园、百花齐放.35 1、迷失的 2023 年.35 2、2024 年会是什么情况.36 3、投资机会将呈现百花齐放.36 二、二、创新药：中国创新药产业站在赶超欧美的起点创新药：中国创新药产业站在赶超欧美的起点.38（一）从免疫双抗到靶向双抗进入第一梯队.38（二）中国 CAR-T 临床数量世界第一，传奇成 CAR-T 市值第一.39（三）ADC 授权不断，国际化空间巨大.39（四）创新国际化：寻找下一个超 10 亿美金重磅.41 三、三、医药工业：制造崛起逐步兑现，创新挖掘潜力加大医药工业：制造崛起逐步兑现，创新挖掘潜力加大.42（一）传统药企：创新布局迎来收获，业绩有望加速增长.42（二）特色原料药：专利悬崖下市场扩容再注新增量，原料药制剂一体化打开成长空间.43（三）血制品：供需弹性释放，行业景气度持续提升.44 四、四、医疗器械：国产替代加速推进，出海更进一步医疗器械：国产替代加速推进，出海更进一步.46（一）医疗设备：有望受益于国产替代大浪潮.46（二）IVD：化学发光国内进口替代推进，出海前景广阔.47（三）高值耗材：骨科企业多元化成长，技术进步+集采加速电生理国产替代.48（四）低值耗材：海外订单好转，产品升级持续推进.49（五）ICL：渗透率预计持续提升，应收账款正有序收回.50 五、五、中药：建议重点关注国企改革、基药等增量逻辑中药：建议重点关注国企改革、基药等增量逻辑.50（一）国企改革稳步推进，行业整体提质增效.51（二）基药品种贡献业绩弹性.51 医药行业医药行业 2024 年度投资策略年度投资策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 4 六、六、医药零售：拐点有望确立，弹性较大医药零售：拐点有望确立，弹性较大.52（一）互联网增长逐步放缓，线上线下融合正当时.52（二）多年积累水到渠成，处方外流有望落地.53 七、七、医疗服务：行业迎高质量发展，看好细分领域龙头医疗服务：行业迎高质量发展，看好细分领域龙头.53（一）中医：行业高景气，业绩弹性大.53（二）眼科：成长空间广阔，格局清晰.54（三）肿瘤专科：供需错配下，下沉市场机遇明显.54（四）口腔：行业有望重回快速增长.54（五）辅助生殖：鼓励生育大背景下的高壁垒赛道.54 八、八、生生命科学服务和命科学服务和 CXO：有望否极泰来：有望否极泰来.55（一）需求端景气度指标概览.55（二）生命科学服务：轻装上阵再出发.56（三）CXO：新兴领域蓬勃发展，行业景气度逐步提振.58 九、九、风险提示风险提示.59 医药行业医药行业 2024 年度投资策略年度投资策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 5 图表目录图表目录 图表 1 2003-2023Q1-3 医药工业收入和利润增速.9 图表 2 2003-2013 年城镇居民和新农合参保人数.10 图表 3 我国基药政策梳理.10 图表 4 2004 年和 2009 年两次医保扩容.10 图表 5 2003-2013 年我国医保覆盖率.11 图表 6 2003-2013 年国内新药获批数量（个）.11 图表 7 2003-2013 年期间代表性年份的用药情况.11 图表 8 2003-2013 年期间典型的医疗事故.11 图表 9 我国医保基金的收入和支出增速情况.12 图表 10 2013-2018 年我国部分地方医保出现收不抵支的现象.13 图表 11 2013-2018 年医药领域重要政策梳理.13 图表 12 历次仿制药集采情况梳理.14 图表 13 代表性仿制药企集采后的市值表现（亿元）.14 图表 14 2012-2022 年国内创新药首次 IND 数量（单位：个）.15 图表 15 2014-2022 年国内创新药临床试验情况（单位：个）.15 图表 16 2018-2022 年国内创新药融资次数（次）.15 图表 17 2018-2022 年国内创新药融资金额(亿美元).15 图表 18 港股 18A 和 A 股科创板对未盈利生物公司上市的政策.16 图表 19 2018-2023 年上市的 Biotech 公司梳理.16 图表 20 中国创新药在美国获批及销售情况.16 图表 21 中国重磅创新药向跨国药企授权的情况梳理.17 图表 22 2013-2022 年泰格医药收入及增速情况.18 图表 23 2014-2022 年药明康德收入及增速情况.18 图表 24 2022 年国内典型 CXO 公司国内外收入占比.18 图表 25 A 股医疗器械公司数量.19 图表 26 A 股医疗器械板块总市值.19 图表 27 A 股医疗器械细分领域公司数量占比.19 图表 28 2022 年国内外药械比数据对比.19 图表 29 国内民营医院发展趋势.20 图表 30 国内民营眼科/齿科专科医院发展趋势.20 图表 31 2003-2013 年医药板块涨幅前 20 的公司及其营收 CAGR.20 图表 32 2013-2018 年医药板块涨幅前 20 的公司及其营收 CAGR.21 图表 33 2018 年至今医药板块涨幅前 20 的公司及其营收 CAGR.21 医药行业医药行业 2024 年度投资策略年度投资策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 6 图表 34 2020 年北向资金净买入额分布.22 图表 35 2020 年医药基金规模增速.22 图表 36 三个阶段的医药行业营收增速及股价表现.22 图表 37 历次医保价格谈判情况.23 图表 38 第一三共收入结构(2022 财年).23 图表 39 武田收入结构(2022 财年).23 图表 40 集采前中外仿制药价格对比.23 图表 41 集采前中外冠脉支架价格对比.23 图表 42 恩华药业扣非净利润及增速.24 图表 43 华海药业国内制剂收入及增速情况.24 图表 44 2022 年全球药品市场中美国市场占比.24 图表 45 2021 年全球医疗器械市场中美国市场占比.24 图表 46 代表性公司股价走势图.26 图表 47 2020 年至今礼来股价走势.26 图表 48 2020 年至今诺和诺德股价走势.26 图表 49 诺和 GLP-1 降糖、诺和 GLP-1 减重、礼来替尔泊肽销售额情况.27 图表 50 各 GLP-1 受体激动剂减重疗效临床数据对比.27 图表 51 礼来 Donanemab III 期临床数据.27 图表 52 2023 年国内大品种相关企业股价走势.28 图表 53 美国及全球 GLP-1 减肥药市场规模预测.28 图表 54 全球 NASH 诊疗市场规模预测.28 图表 55 全球 AD 治疗市场规模预测.28 图表 56 全球 ADC 市场规模预测.28 图表 57 1949 年以来出现过三次比较明显的婴儿潮.29 图表 58 第二波婴儿潮出生的人群已进入退休阶段.29 图表 59 2017-2021 年中国医疗商业保险市场规模.29 图表 60 2013-2022 年中国居民人均可支配收入情况.29 图表 61 国产 CGM 产品获 NMPA 批准情况.30 图表 62 国内周制剂 GLP1 情况.30 图表 63 国内小分子 glp1 情况.31 图表 64 国内 A 靶点布局情况.32 图表 65 国内 AD 血检布局情况.32 图表 66 中国、全球行业临床推进效率对比.33 图表 67 ADC 和双抗的 license out.33 图表 68 美国上市的国产新药.34 医药行业医药行业 2024 年度投资策略年度投资策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 7 图表 69 2021 年联影医疗美国销售额占比.35 图表 70 2020Q1-3 华大智造美国销售额占比.35 图表 71 2022 年迈瑞医疗北美销售额占比.35 图表 72 2021H1 南微医学美国销售额占比.35 图表 73 近十年中信医药指数 PE（TTM）.36 图表 74 近十年中信医药指数 PB.36 图表 75 2022Q3-2023Q3 非医药基金医药持仓占比.36 图表 76 FDA 和 CDE 新增 IND 数量对比（个）.38 图表 77 FDA 和 CDE 批准新药数量对比（个）.38 图表 78 新兴 biopharma 创新药管线比例.38 图表 79 各国总部药企新药比例.38 图表 80 主要实体瘤双抗进展对比.39 图表 81 CAR-T 疗法销售额（亿美元）.39 图表 82 CAR-T 临床试验数量（个）.39 图表 83 国内 ADC 研发进度（部分）.40 图表 84 国产新药海外注册研究以后品种梳理.41 图表 85 2022 年信立泰收入结构.42 图表 86 2022 年华东医药医药工业收入结构.42 图表 87 传统药企板块估值水平及利润增速.43 图表 88 2019-2026 专利到期可能影响的原研药销售额（十亿美元）.44 图表 89 2020-2026 年即将专利过期的重磅品种（2019 年销售额，单位：10 亿美元）.44 图表 90 中国院内白蛋白销售额（分季度）.45 图表 91 中国院内静丙销售额（分季度）.45 图表 92 中国凝血因子 VIII 市场规模及增速.45 图表 93 中国重组八因子研发格局.45 图表 94 2021 年中国软镜市场竞争格局.46 图表 95 2021 年中国硬镜市场竞争格局.46 图表 96 中国化学发光市场规模（单位：亿元）.47 图表 97 2021 年国内化学发光市场份额.47 图表 98 各公司骨科赛道覆盖情况.48 图表 99 近年中医药产业重大政策汇总.50 图表 100 部分重点中药国企的改革/激励情况.51 图表 101 中药、化药及生物药纳入国家基药目录情况（单位：个）.52 图表 102 销售额相较 2018 年累计增速：18 版新进独家基药（合计）/院内中药（不含 医药行业医药行业 2024 年度投资策略年度投资策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 8 注射剂）整体.52 图表 103 全国医药电商 B2C 市场月度销售额同比增速.52 图表 104 全国医药电商 O2O 市场月度销售额同比增速.52 图表 105 全球医疗健康领域融资数据（亿美元）.55 图表 106 全球医疗健康领域融资事件数（件）.55 图表 107 中国医疗健康领域融资数据（亿美元）.56 图表 108 中国医疗健康领域融资事件数（件）.56 图表 109 全球在研新药数量.56 图表 110 国产 1 类新药 IND 月度数据（个）.56 图表 111 生命科学服务主要细分产品市场规模、增速及国产市占率.57 图表 112 生命科学服务领域部分公司常规业务收入（单位：亿元）.57 图表 113 生命科学服务领域部分公司新冠业务收入占比.58 图表 114 生命科学服务领域部分公司 23H1 国内外收入占比.58 图表 115 全球肽 CDMO 市场规模.58 图表 116 全球 ADC 外包服务市场规模.58 医药行业医药行业 2024 年度投资策略年度投资策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 9 一、一、医药行业医药行业 2024 年度投资策略：春色满园，百花齐放年度投资策略：春色满园，百花齐放（一）（一）回溯过去：行业发展曲折前进，行情演绎盛极而回溯过去：行业发展曲折前进，行情演绎盛极而落落 1、近近 20 年医药行业发展可以分为三个阶段年医药行业发展可以分为三个阶段 第一阶段（第一阶段（2003-2013 年）：高速发展、年）：高速发展、乱象频出乱象频出 十年间十年间医药工业高速发展医药工业高速发展 这十年是中国医药工业粗犷发展的十年，一方面行业增速很快，上市公司收入和市值体量得到了发展，积累了原始资本，为后续的创新和转型打下了基础；另一方面也伴随着过度使用的抗生素、中药注射剂和辅助用药，看病难看病贵等问题凸显。图表图表 1 2003-2023Q1-3 医药工业收入和利润增速医药工业收入和利润增速 资料来源：国家统计局，华创证券 注：2021年医药工业收入和利润增速较高的原因系疫情防控及出口增量显著 新医改新医改 2007-2013 年行业加速增长年行业加速增长 行业加速增长的推动力有：1）全民医保：医保收入高速增长，为行业的高速增长提供支持。2）基药红利：2009 年推出基药，推动基药使用快速增长。3）医保两次扩容带动行业高速发展。4）财政补助：2009 年 4 月新医改方案发布，各级政府向医改投入 8500 亿元，推动行业加速发展。-40%-20%0%20%40%60%80%医药工业营收同比增速医药工业利润总额同比增速 医药行业医药行业 2024 年度投资策略年度投资策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 10 图表图表 2 2003-2013 年年城镇居民和新农合参城镇居民和新农合参保保人数人数 资料来源：中国卫生和计划生育统计年鉴、中国统计年鉴、转引自王震等中国医疗卫生改革十年（20092019）研究报告，华创证券 图表图表 3 我国我国基药政策基药政策梳理梳理 时间时间 事件事件/政策政策 1979 我国政府积极响应并参与 WHO 基本药物行动计划，开始着手国家基本药物制定工作 1982 公布了第 1 版国家基本药物目录（仅包含西药）1997 中共中央关于卫生改革与发展的决定提出“国家建立基本药物制度”2004 颁布新版国家基本药物目录，包括 773 种西药与 1260 种中成药 2009 国务院深化医药卫生体制改革领导小组公布了关于建立国家基本药物制度的实施意见等文件，这标志着我国正式启动初步建立国家基本药物制度的工作 2009 卫生部颁布国家基本药物目录（基层医疗卫生机构配备使用部分）（2009 版）2013 卫生部公布了 2012 年版国家基本药物目录 2018 国家卫健委发布国家基本药物目录(2018 年版)总品种由原来的 520 种增至 685 种，包括西药 417 种、中成药 268种。在覆盖临床主要病种的基础上，重点聚焦癌症、儿童疾病、慢性病等病种 2018 国务院办公厅关于完善国家基本药物制度的意见 2021 国家基本药物目录管理办法（修订草案）公开征求意见稿，强调基药目录调整周期原则上不超过 3 年 资料来源：卫健委、中国政府网、梅斯医学、郑州文化路文丰社区卫生服务中心公众号，华创证券 图表图表 4 2004 年和年和 2009 年两次医保扩容年两次医保扩容 时间时间 版本版本 目录品种目录品种 涉及品种涉及品种 主要调整内容主要调整内容 2000 第一版 1535 西药 913 个品种、中成药 575 个品种，民族药 47 个品种-2004 第二版 1901 西药 1031 个品种、中成药 823 个品种，民族药 47 个品种 新增工伤保险部分 2009 第三版 2172 西药 1140 个品种，中成药 987 个品种，民族药 45 个品种 与基药目录衔接、制定谈判准入规则、省份可适当调整乙类药品品种数量 资料来源：遵义医保公众号、武汉医保公众号，华创证券 医药行业医药行业乱象频出乱象频出 行业乱象有郑筱萸事件牵扯的药品批件滥发问题、中药注射剂过度使用、抗生素过度使024681012141620032004200520062007200820092010201120122013城镇职工基本医疗保险年末参保人数（亿人）城镇居民基本医疗保险年末参保人数（亿人）新农合参保人数（亿人）医药行业医药行业 2024 年度投资策略年度投资策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 11 用、辅助用药过度使用、大型医疗事故，以及看病难看病贵（卫生总费用中个人支付比例高）等问题。图表图表 5 2003-2013 年年我国我国医保医保覆盖率覆盖率 图表图表 6 2003-2013 年国内新药获批数量年国内新药获批数量（个）（个）资料来源：中国卫生和计划生育统计年鉴、中国统计年鉴、转引自王震等中国医疗卫生改革十年（20092019）研究报告，华创证券 资料来源：医药魔方，华创证券 图表图表 7 2003-2013 年年期间期间代表性年份代表性年份的的用药情况用药情况 医药乱象类型医药乱象类型 具体情况具体情况 中药注射剂滥用 2013 年，全国药品不良反应监测网络共收到中药注射剂不良反应/事件病例报告 12.1 万例次，其中严重报告约6800 例次（占比 5.6%），与 2012 年相比，中药注射剂报告数量同比增长 17.0%，高于国家药品不良反应监测数据总体报告增长率，严重报告数量增长 22.3%，与总体严重报告增长率基本持平。中药注射剂的过度滥用情况导致其成为当时中药制剂的主要风险之一。抗生素滥用 2006 年，我国 7 岁以下儿童因为不合理使用抗生素造成耳聋的数量多达 30 万，占总体聋哑儿童的比例高达 30至 40，而一些发达国家只有 0.9%的比例。也就是说，1000 个聋哑儿童中，我国就有 300 至 400 个是抗生素致聋的，而发达国家还不到 9 人。辅助药物滥用 2011 年，根据基层医院病历医嘱不合理用药分析中对佛山某医院 2011 年上半年 900 份住院病例的用药情况分析结果来看，900 份样本中存在 125 例次的无指征辅助用药情况（占比 22.8%），由于辅助用药的说明书适应证太广泛且那个时期无指南指导用药，临床滥用情况在当时较为严重。资料来源：NMPA国家药品不良反应监测年度报告（2013），中国质量检验协会，吴伟文等基层医院病历医嘱不合理用药分析，华创证券 图表图表 8 2003-2013 年年期间期间典型典型的的医疗事故医疗事故 医疗事故发生原因医疗事故发生原因 年份年份 具体情况具体情况 中药注射剂滥用中药注射剂滥用 2009 2009 年 2 月，在青海省有三名患者静脉输注双黄连注射液后，发生疑似不良反应，其中一名 62 岁的女患者抢救无效死亡。2008 2008 年 10 月，云南省某医院有名患者使用完刺五加注射液之后出现严重不良反应，其中例死亡。2008 2008 年 10 月，卫生部通报了陕西省某医院因使用茵栀黄注射液后，有 4 名新生儿发生不良反应，其中 1 名出生 9 天的新生儿死亡。抗生素滥用抗生素滥用 2010 2010 年 7 月，因内蒙古某医院给一患有腹沟斜疝的婴儿注射了过量阿奇霉素（一种抗生素），导致其出现呼吸急促、脖子痉挛、嘴唇发紫等症状，最后留下了脑瘫的后遗症。2009 2009 年 4 月，一半岁婴儿因咽炎到北京某医院进行检查，医生开了庆大霉素（一种抗生素）雾化治疗的治疗单，但庆大霉素属于耳毒性和肾毒性药物，明令禁止 6 岁以内儿童使用，这次庆大霉素雾化治疗导致该婴儿留下双耳重度感音神经性耳聋的后遗症。8%16%24%43%72%85%93%95%97%99%0%20%40%60%80%100%2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013医保覆盖率3824221448894540102030402003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013新批新药数量 医药行业医药行业 2024 年度投资策略年度投资策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 12 2006 2006 年 7 月，一患者因牙痛去甘肃某医院就医，被收治入院后诊断为发热待查，单纯疱疹。入院 3 天后，因住院押金用完，医院当即停药，该患者即出现高烧昏迷症状。在交纳了住院押金后，医院开始给王玉明大剂量使用抗生素。出院后，该患者出现不间断的耳鸣、连续感冒、头痛及尿血等症状，半年多只能卧床休息，最后被认定为伤残。资料来源：中国政府网、兰州晨报、遂昌新闻网、半岛都市报、健康时报，华创证券 第二阶段第二阶段（2013-2018 年年）：）：医保医保承压、承压、谋求变革谋求变革 行业在高基数下增行业在高基数下增速速下行下行 新医改带来了行业的大发展，整体医药行业体量在 2013 年已达到较大规模，充分享受了新医改财政补助、基药红利和两次医保扩容红利。在高基数上，整体行业增速呈现下行趋势。医保吃紧医保吃紧，变革迫在眉睫变革迫在眉睫 2013 年我国出现了整体医保基金收入增速低于支出增速的现象，部分地方医保甚至出现穿底风险。医保基金收支不平衡情况的背后是用药结构的不合理、仿制药价格高企、是以药养医的结果。用药结构的不合理和药价的不合理短期会侵蚀医保基金，长期来看对行业的创新和发展都是扼杀。国家层面高屋建瓴，密集出台支持和鼓励民营医疗服务政策、推进仿制药一致性评价工作、监管辅助用药使用、营造条件支持创新药的发展。图表图表 9 我国我国医保基金的收入和支出增速医保基金的收入和支出增速情况情况 资料来源：Wind，华创证券 36724309553969398248968711193130841793121384244212484628732309222797353844315544680181349312107671442217823208542103224048245970.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%0500010000150002000025000300003500020092010201120122013201420152016201720182019202020212022我国医保基金收入（亿元）我国医保基金支出（亿元）收入增速支出增速 医药行业医药行业 2024 年度投资策略年度投资策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 13 图表图表 10 2013-2018 年我国年我国部分部分地方医保地方医保出现出现收不抵支收不抵支的现象的现象 时间时间 文件名称文件名称 关于关于部分部分地方医保收不抵支的描述地方医保收不抵支的描述 2014 十二届全国人大常委会专题讲座第十一讲建立更加公平可持续的社会保障制度 中国人民代表大会官网 2014 年 7 月发消息称，在医疗保险方面，近年来部分地区也出现了医疗保险基金收不抵支的现象。由于医疗机构过度医疗问题相当严重，导致医疗费用过快增长，有些统筹地区的医疗费用 3-5 年就能翻一番，医保基金不堪重负，出现收不抵支。同时，现行的医保政策以及管理措施对医疗费用的过快增长缺乏根本的制约手段。2014 湖南省人力资源和社会保障厅 湖南省财政厅关于进一步加强城镇职工基本医疗保险有关工作的通知 湖南省人民政府官网 2014 年 10 月发消息称，湖南城镇职工基本医疗保险制度实施以来，制度建设逐步完善，参保人员基本医疗需求得到较好保障，但近年来部分统筹地区出现了基金当期收不抵支甚至累计亏损的情形，危及到制度的可持续性。2016 人社部：部分省份医保基金出现了当期收不抵支的状况 人社部官网 2016 年 2 月发消息称，在医疗费用快速增长的背景下，医保基金与养老保险基金一样，也面临越来越大的支付压力，支出增幅高于收入增幅，甚至有相当一部分省份出现了当期收不抵支的状况，基金“穿底”风险日益凸显。资料来源：全国人民代表大会官网，中华人民共和国中央人民政府官网，湖南省人民政府官网，华创证券 图表图表 11 2013-2018 年医药领域重要政策梳理年医药领域重要政策梳理 板块板块 时间时间 政策政策 鼓励支持民营医疗服务 2013 关于促进健康服务业发展的若干意见 2015 关于促进社会办医加快发展的若干政策措施 2017 国务院办公厅关于支持社会力量提供多层次多样化医疗服务的意见 推动仿制药一致性评价 2016 国务院办公厅关于开展仿制药质量和疗效一致性评价的意见 2016 仿制药质量和疗效一致性评价工作程序 2017 关于进一步改革完善药品生产流通使用政策的若干意见 2018 国务院办公厅关于改革完善仿制药供应保障及使用政策的意见 2018 关于印发加快落实仿制药供应保障及使用政策工作方案的通知 创新药 临床试验核查自查 2015 关于开展药物临床试验数据自查核查工作的公告 2016 关于印发药物临床试验数据核查工作程序（暂行）的通知 2017 总局关于药物临床试验数据核查有关问题处理意见的公告 2017 关于深化审评审批制度改革鼓励药品医疗器械创新的意见 优先审批通道 2017 关于鼓励药品创新实行优先审评审批的意见 MAH 政策 2016 药品上市许可持有人制度试点方案 辅助用药监管 2016 辽宁省关于加强公立医院辅助用药预警和监控工作的指导意见 2018 湖北省全省医疗机构辅助用药管理办法制定出台 资料来源：中国政府网、国家药品监督管理局、湖北卫健委、辽宁省卫计委，华创证券 第三阶段第三阶段（2018-2023 年）：年）：正本清源正本清源、日新月异日新月异 2018 年集采开启中国制药行业正本清源之路年集采开启中国制药行业正本清源之路。仿制药集采的开启看似是 2018 年底的一个突发事件，实则做了大量的摸索和准备工作。仿制药一致性评价不推开，低价中标就会导致劣币驱逐良币，因此有必要将过去质量层次不齐的仿制药拉到一个标准线之上，仿制药一致性评价应声而出。仿制药一致性评价 医药行业医药行业 2024 年度投资策略年度投资策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 14 的全面推进和贯彻，是后续 2018 年全国仿制药带量采购的基石。图表图表 12 历次仿制药历次仿制药集采集采情况情况梳理梳理 批次批次 品种数品种数 平均降幅平均降幅 开标时间开标时间 执行时间执行时间 4+7 25 52%2018 年 12 月 2019 年 2 月 4+7 扩围 25 59%2019 年 9 月 2019 年 12 月 第二批 32 53%2020 年 1 月 2020 年 4 月 第三批 55 53%2020 年 8 月 2020 年 10 月 第四批 45 52%2021 年 2 月 2021 年 5 月 第五批 61 56%2021 年 6 月 2021 年 10 月 第六批（胰岛素专项）16 48%2021 年 11 月 2022 年 5 月 第七批 60 48%2022 年 7 月 2022 年 11 月 第八批 39 56%2023 年 4 月 2023 年 7 月 第九批 41 58%2023 年 11 月（拟中选）2024 年 3 月（预计）资料来源：赛柏蓝，MedTrend医趋势，华创证券 仿制药集采倒逼了企业创新和转型的步伐，很多企业不仅利润和市值创了新高，创新能力和研发管线也得到了夯实。图表图表 13 代表性仿制药代表性仿制药企企集采后的市值集采后的市值表现表现（亿亿元）元）资料来源：Wind，华创证券（股价数据截至2023年11月20日）创新药和创新药配套产业加速创新药和创新药配套产业加速 仿制药集采的推进倒逼了恒瑞医药、正大天晴等代表性的仿制药企业加速布局创新管线，传统药企的创新布局有资金和商业化能力上的先天优势，并且有前瞻眼光的优秀企业早已在创新药的布局上率先发力，比如恒瑞医药 2015 年阿帕替尼已上市，正大天晴 2018年安罗替尼快速放量。医药行业医药行业 2024 年度投资策略年度投资策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 15 图表图表 14 2012-2022