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浅析FFA的应用及对我国航运业发展启示
陈小龙[1] 作者简介：CSI航运咨询公司
，范芳芳，蒋林
【摘 要】在分析FFA的操作流程基础上，给出FFA的实际操作案例，并总结得出航运企业应用FFA交易的优点与不足。最后，纵观国际FFA市场，给出FFA的广泛应用带给我国航运业发展启示。
【关键词】FFA；套期保值；运费风险；航运市场
国际贸易中的大宗散货，主要依靠国际航运市场中的不定期船运输来完成。因此，国家间政治冲突、军事事件以及工人罢工等突发事件和航运市场供需波动的共同作用，致使单个船东和货主没有能力控制运费的不规律波动，使散货经营者暴露在极大风险之中。例如，2007年5月5日，经历一路上扬的BDI指数，创下22年记录达到6,688点，随即一路暴跌至6月18日的5,154点。此后，BDI指数一路反弹，于8月3日创下7,007点的BDI历史新高，10月5日更是攀升到9535点的惊人水平。如此剧烈的市场波动，在影响单个航运企业的收入之余，也使航运市场价格严重偏离正常水平。
传统上，航运企业为规避市场风险，通常采取船队分拆经营、签订COA运输合同等做法，至今上述做法仍是大船东采用的主要风险回避手段。但是，这些传统的方法普遍不够灵活，并且缺乏可靠性，不能满足现代规避运价风险的需要。在这种情况下应运而生的运费金融衍生品－远期运价协议（ForwardFreightAgreements，FFA），成为航运企业回避航运市场剧烈波动风险的另一种有效工具。
1、FFA概述
1.1FFA定义
FFA是买卖双方针对将来某一特定时期内，具体航线上的具体船型制定的一种远期运价协议。协议规定了具体的航线、价格、数量、交割时期、交割价格计算方法等，双方并约定在未来某一时点，收取或支付依据波罗的海航交所的官方运费指数价格与合同约定价格的运费差额。
在期货期权中，此类规避风险的方法被称为套期保值。即把运费作为一种商品，买卖双方通过FFA市场为运营环节进行保值，维持航运市场中运费价格的稳定。同时，FFA同其它期货期权产品一样，可以作为一种套利工具进行投机操作。投机者通过买卖FFA来获取利润，经营者则利用FFA进行对冲，将运费变动风险转移给愿意承担价格风险的投机者，来削弱航运市场运价剧烈波动引发的负面影响。
1.2FFA发展现状
1991年，Clarksons首次提出FFA的概念，并且有效引入操作机制，就单独的航线进行FFA交易。1992年10月，两个著名的欧洲船东(Bocimar和Burwain)之间进行FFA交易，标志FFA正式在登上历史舞台。1994年，嘉吉公司(Cargill)和英国石油公司(BP)签订第一份油轮运费远期协议，并以伦敦油轮经纪协会提供的平均运费率的报价为标的。从此，液体散货也全面加入FFA交易行列之中。
目前，干散货FFA交易的航线发展到波罗地海干散货24条航线，包括10条capesize航线，7条panamax航线和5条supramax航线以及2条trial航线；液体散货的交易航线也扩大到15条原油航线和6条成品油航线。FFA的参与者已经正式形成船东、货主、贸易商和金融公司四大阵营。FFA的清算业务覆盖了LCH、Imarex－NOS、NYMEX和新加坡股票交易所等多家清算所。
随着FFA市场日益成熟，市场交易量也不断取得佳绩。据Clarksons报告，cape型船市场至少有85%的经营者参与FFA交易或者依据该市场进行决策。FFABA统计显示：2006年，全年累计成交165万票，累计市场价值高达560亿美元。其中，液体散货成交FFA12,758单，涉及海上油运329,434,250吨。2007年上半年，干散货FFA累计成交759,459票。据预测，在未来3到5年内，全球海运运费金融衍生品市场价值将达到1,500亿美元。
2、FFA的操作分析
随着FFA在交易市场中的推广应用，逐渐在实践中出现两种不同的交易形式。即从风险划分角度，将FFA划分为Swaps（或OTC，overthecounter）和Futures（或Clearedcontract）两种做法。两者的区分在于，OTC双方私下签订标准合同（FFABA合同和ISDA合同），并且结算风险由合同方直接承担，而Futures则由清算所负责进行最终结算。下面即以OTC为例，介绍其实际操作流程。
2.1 OTC操作流程
（1）FFA卖（买）方委托卖（买）方经纪人进行价格问询。
（2）经纪人按委托人要求在FFA市场竞价，并与对方经纪人达成初步协议。
（3）买卖双方进行FFA合同谈判，确定谈判条款。
（4）买卖双方公开身份，并依据谈判条款签订最终FFA合同。
（5）在结算日，双方依据波罗的海航交所公布官方价格进行结算。
（6）结算金额应在结算日支付，必须在结算日之后5日内收到。
收取/支付结算差额
支付佣金
OTC操作流程图
最终合同
初步协议
支付佣金
接收委托
接收委托
FFA买方
FFA卖方
买方FFA经纪人
卖方FFA经纪人

2.2 FFA操作案例
一家拥有一条Capesize船的船东，在2006年12月份来看，这条船的期租合同将3个月后，即2007年2月底到期还船。船东想在2007年2月还船后将该船投放到Richards bay-Rotterdam航线（C4航线）做一个航次。综合考虑2007年2月市场的趋势之后，他决定选择使用FFA。
操作方法：
1、船东要求FFA经纪人表达如下信息：卖掉C4航线（150,000吨煤炭Richards bay-Rotterdam）在2月底以$26/吨结算。
2、经纪人经过考察市场之后，提出起始报价。
3、经过一段时间谈判后，买卖双方同意以$25.5/吨成交。
4、在这一阶段，买卖双方身份逐渐公开化，双方都对对方条款满意后，合同宣告完成。
签订合同：
C4航线：Richards bay-Rotterdam
货 量：150,000吨
协议价格：$25.5/吨
结算价格：2007年2月最后5个交易日的平均价。
佣 金：买卖双方各付0.25%
标准合同附后
结 果：
在结算时期，波罗的海航交所公布C4航线结算价为$24.0/吨，低于协议价格$25.5/吨。船东可以从FFA交易中获利。
C4航线结算价：$24.0/吨
协议价格：$25.5/吨
差额：$1.5/吨
买家付给卖家（船东）：＝225000（美元）
买卖双方各支付经纪人佣金：＝9652.5（美元）
通过上述案例，不难发现船东通过FFA将其利润锁定，规避了航运市场运价波动的风险。反之，货主和贸易商也可以利用FFA，将航运市场价格控制在自己接受的范围内。
3、应用FFA的优点和不足
综上可见，FFA交易的最初目的不在于赚取利润，而是在于控制海运运费波动，即转移运费风险，保证企业正常经营收入。但是，航运市场与参加者预测反向发展时，运费的套期保值将会给参加者带来运费损失，也因此产生机会成本。综合分析，不难看出应用FFA具有以下优点和不足：
3.1 应用FFA的优点
（1）应用FFA减轻企业经营风险。FFA是在交易所内进行的合约买卖活动，并不涉及到实际的海上货物运输。因此，FFA买卖双方仅承担运费波动风险，
不涉及复杂的现货交易经营风险。另外，协议条款确立后双方身份的必须公开，如对对方信誉不满，在一小段时间内可以撤销合同。
（2）FFA具有很好的流动性。FFA以标准合同为载体，航线、船型、货种、数量等在合同中明确约定，只有协议价格和交割时期需要在合约中确。因此，FFA可以进行连续的转手买卖。
（3）应用FFA适应性较强。FFA交易的航线已经覆盖了全球主要贸易航线上的主要货种，为买卖双方提供较为灵活的选择空间。此外，只要双方找出比较相近的标准航线，并确定好两者之间的固定差额，就可以进行套期保值。
（4）应用FFA可以分散航运市场经营风险。本质上，FFA属于期货期权上的套期保值，具有投机套利工具的属性。因此，吸引了世界范围内各种投资银行、对冲基金、期货公司等金融公司的参加，从而有利于实现运费风险社会化。
（5）FFA的结算价格和实际运费指数变动幅度一致，应用FFA可实现“完全保值”。
3.2应用FFA的不足
（1）应用FFA依旧存在对方不能履约的风险。当合同一方出现清算或破产等意外事件，则将不能正常履行合同；合同一方要求提前终止合同，也会给对方带来较大的经济损失。
（2）应用FFA一样存在决策风险。FFA的参与者必须掌握大量的航运市场信息，才可以在FFA操作中掌握主动权。但是，参与者素质和国际环境中众多不确定因素的共同作用，给FFA交易带来大量的决策风险。
（3）应用FFA的灵活性有待提高。尽管FFA交易的航线众多，但是仍有部分航线依旧无法应用FFA；在选择相近航线时，买卖双方还需花费较大时间和精力来确定固定差额；中远期FFA（1年以上）的市场规模较小，甚至有时出现找不到交易对方的情况。
（4）应用FFA给航运市场带来外来风险。在以套利为出发点的金融公司进入FFA市场后，个别企业通过囤积运力牺牲现货市场小亏换取FFA市场大利，引发运费价格的扭曲发展，破坏了航运市场正常的经营环境。
4、FFA应用带给我国航运业发展启示
如今，FFA交易已经成为航运企业在跌宕起伏的大宗散货市场中预测未来市场走势、对冲市场风险和投机套利的重要手段。随着FFA市场规模的扩大，航运市场竞争也由现货市场转向期货市场，成为船东、货主和金融公司等其他投资者之间的博弈，大宗散货市场，特别是干散货市场出现了传统现货与运费期货共同发展的格局。综上，在FFA交易的广泛应用之时，给我国航运业发展带来如下全新的启示。
（1）航运公司和货主等企业积极尝试应用FFA。一方面，在实际需要情况下，谨慎开展FFA交易，对运费进行套期保值来规避运费波动风险，以此积累FFA市场实际操作经验；另一方面，充分利用FFA市场走势，对现货市场中运费的变动进行前瞻性预测。
（2）航运公司和货主等企业强化FFA风险管理。FFA市场的特点，要求参加者必须熟悉相关的游戏规则，且还要具备专业的海运操作素质，才能全面识别来自企业内部和外在市场的风险，将FFA交易风险控制在最低水平。
（3）航运企业还应注重应用传统规避风险的工具。我国作为世界头号大宗散货进口国应提倡“国货国运”，在船东和货主之间继续推广成熟的COA合同以回避运费风险，维护我国船东和货主的共同利益。同时，企业还应重视在期租市场的经营，来多方面分散航运市场的运费风险。
（4）充分发挥中国FFA协会的作用。对内，利用半年一次的FFA论坛机会，研讨FFA交易的市场风险、风险管理等重要议题，提高我国FFA参与者的风险控制能力；对外，强化与FFABA等组织的联系，为我国企业争取参与制定FFA市场规则的机会。
（5）我国航运交易所应推动与波罗的海航交所的交流合作，争取在上海航运交易所内开展FFA交易和清算等业务。另外，尝试开发以CCFI为基础的集装箱FFA产品，以满足国内外航运企业和金融公司等机构对不同FFA产品的需求。
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