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2012军工行业投资机会深度分析

投资要点:
1、 国防投入的官方公布2012年军费预算增长为11.2%,维持了2011年以来10%的增长速度；政府工作报告中首次提及大力发展国防科技和武器装备自主创新能力。

2、 在世界经济放缓的前提下，各国面临自身政治军事局势而加大军事投入；周边政治军事局势驱动我国大力发展战略军品投资。2012年我国周边的不稳定因素较2011年多，因此国际局势中对我国安全、主权等有威胁的事件出现概率较大，对军工股票上升的刺激因素可能增多。

3、 军费开支结构分化，加强重点领域投入。其中航空发动机是我国将要大力投入的领域；中国的百箭百星十二五规划也在稳步推进。

4、 各大军工集团资本运作加速，其中中航工业集团资本运作路径明确，而航天科工集团和兵器工业集团在2012年都有进行比较大规模资本运作的规划。重组和资产注入的机会在军工行业中将凸显。

军工行业市盈率特征：
目前航天军工行业平均市盈率水平在56倍（数据来源于WIND资讯），而上证指数平均市盈率为14.71倍，深成指平均市盈率为24.74倍，从历史数据来看航天军工指数的市盈率多数情况下以高于市场2倍多的PE运行。主要的原因是含有比较多的高垄断性和军事装备的长期发展预期、民用市场预期以及重组和资产注入预期，且军工个股对于市场主题投资反应相对明显。

图1：最近1年军工行业表现：

从上图来看，在过去的2011年中，军工指数表现明显弱于大盘，但是从长期来看，军工指数还是表现优于大盘。
图2：8月10日“瓦良格”航母试水，9月29日“天宫一号”发射成功，主题投资路径明显

我们有理由相信在多重因素催化作用下，2012年军工个股的机会到来。

一、周边政治军事局势催生战略性军品投资成为现阶段经济增速放缓的投资方向

1、 政治军事局势是军费的核心驱动力
自从阿富汗战争以来，中国面临的外部环境日趋复杂，中东以及非洲的民主运作，叙利亚争端，伊朗和朝鲜核问题等纷纷显现。而中国已经在经济上跃居为世界第二的大国，再实现打不还口骂不还嘴的韬光养晦的政策只会被动挨打，也难以突破日本第一岛链以及周边小国的骚扰。在大国的战略崛起过程中，必须要有良好的战舰和战机的支撑才能实现中国的远洋海军梦。而从周边局势来看，领土争端和海洋权益的摩擦以及朝鲜半岛的不稳定局势让中国难以招架，而2012年2月，美国发布了《国家军事战略报告》进一步强调了“重返亚太”的的战略，让我国周边的局势更加复杂化。

图3：东南亚部分国家侵占南海鸟瞰示意图

从我国军事发展来看，近几年我国取得了长足的进步，但是与一些西方大国相比还存在着明显的差距。去年我国在很多领域都取得了不错的进步，四代机歼20的试飞、瓦良格号航母的下水试航、武直12的研发这些都体现了中国军事实力的进步，但是在很多方面我国与西方的差距还比较大，譬如航空发动机、航母发动力等方面，而我们要保障领土完整和国家安全就必须要有强大的军事实力作为后盾，所以在十二五期间，国防建设仍是我国重点投资的领域。

图4：我国重点装备与美国俄罗斯的对比

图5：2011年各国军费开支表

我国的军费投入在2011年已经仅次于美国，位居第二，但是我国军人人均军费投入和单位GDP开支来看，我国还处于落后水平，未来增长还有比较大的空间。
图6：国防开支占GDP比重以及军人人均国防开支对比表

2、 军费开支结构化，加强重点领域投入
在十二五规划期间，温总理提出我国将大力发展国防科技以及武器装备自主创新，这无疑是未来我们军事装备行业快速发展的有力信号，国家对重点的投资领域将加大投入，其中我们落后欠缺的急需加大投入的就是航母和航空发动力领域。2011年3月公布的2010年国防白皮书中提到：推进国防和军队现代化。着眼2020年基本实现机械化并使信息化建设取得重大进展的目标，坚持以机械化为基础，以信息化为主导，广泛运用信息技术成果，推进机械化信息化复合发展和有机融合。拓展和深化军事斗争准备，牵引和带动现代化建设整体发展。深化信息化条件下联合作战理论研究，推进高新技术武器装备建设，发展新型作战力量，着力构建信息化条件下联合作战体系。深入推进机械化条件下军事训练向信息化条件下军事训练转变，加紧实施人才战略工程，加大全面建设现代后勤力度，提高以打赢信息化条件下局部战争能力为核心的完成多样化军事任务能力，全面履行新世纪新阶段军队历史使命。

2011年公布国防白皮书在各个领域都开始有所改变，其中重点体现在以下几个方面：
1、空军方面：空军按照攻防兼备的战略要求，有计划推进现代化转型建设。充实完善空军发展战略和人才发展战略，深化信息化条件下空军作战和转型问题研究。加强以空中进攻、防空反导、战略投送为重点的作战力量体系建设，健全完善领导指挥体系，建立信息化、网络化、基地化支援保障体系。其中强调了空中进攻和战略投送能力这就要求我国需要大力发展航空发动力技术。

2、海军按照近海防御的战略要求，注重提高综合作战力量现代化水平，增强战略威慑与反击能力，发展远海合作与应对非传统安全威胁能力。突出正规系统的基础训练，加强复杂电磁环境下实战化训练，作战能力进一步提高。组织舰艇编队远海训练，建立非战争军事行动训练模式。强调了远海作战能力，这就要求中国大力发展航母技术以及舰载机技术。

3、陆军按照机动作战、立体攻防的战略要求，加大改革创新和建设力度，推进部队整体转型。加强新型作战力量建设，优化部队编成结构，强化信息化条件下军事训练，加快主战装备数字化升级改造、新型武器平台成建制换装，远程机动与综合突击能力显著增强。强调了陆军的信息化和机动化，陆军方面大力发展光电信息系统。

重点投资领域将分为以下几部分：
1、 航空发动机领域
航空发动机一直是中国制造的短板，现在国内的战机的心脏大部分都是靠从俄罗斯和乌克兰等国家进口，严重得制约了我国航空业的发展，所以我国现在首要任务就是大力提升发动力的研发和制造能力，突破一些核心技术关口，做到掌握航空发动机发展的主动权。同时由于发动机的原理基本一致性，航空发动机可以衍生出船舶推进动力系统等，航空发动机因其技术跨度广、研发周期长、资金需求大，被称为现代工业“皇冠上的明珠”。航空发动机要保持在高温高压的下工作，同时保持高转速和持续的高可靠性，从而是人类历史上最复杂和最精密的的工业产品。现在全世界能够研发战机的国家有20多个，但是能够独立研发发动机的国家只有5大安理会常任理事国：美、俄、英、法、中。去年公布的高端装备十二五规划中就将航空发动力作为重点发展方向，国家将投入大量的资金进行研发工作，我国航空发动机产业有望获得重大突破。

而在我国航空发动机生产企业集中在中航工业集团旗下，而中航工业集团发动机公司旗下的上市公司有负责发动机主机总装的航空动力、负责传动系统的成发科技、负责控制系统的中航动控以及中航工业集团平台下为动力总成系统提供装备制造的中航重机和提供机电配套的中航精机。另外还有已经停牌正在资产注入作为中航直升机平台的哈飞股份。

图7：航空发动机投资主要受益标的

按照受益和重要程度，可以依次航空动力、中航精机、成发科技、中航动控、中航重机和哈飞股份。

表1：发动机相关标的业绩预期对比（哈飞股份资产重组2月6日开始停牌）
代码
简称
市值（亿）
11EPS
12EPS
13EPS
11PE
12PE
13PE
PB
600893
航空动力
184.57
0.24
0.31
0.39
69.93
55.33
43.58
4.71
002013
中航精机
40.96
0.18
0.72
0.88
103.1
26.19
21.43
8.18
600391
成发科技
38.68
0.30
0.32
0.38
70.10
65.24
55.24
2.29
000738
中航动控
110.69
0.24
0.30
0.55
48.13
39.53
21.35
4.50
600765
中航重机
79.43
0.20
0.28
0.36
50.15
35.82
27.86
2.66
资料来源于WIND一致预期，数据截止3月8日收盘价为止
2、 飞机平台领域
十二五规划期间空军强调了发展空中进攻和战略投送能力，因此未来的发展重点在大中型飞机平台以及具备空中攻击能力的战机。在这方面，我国跟欧美国家还存在着比较大的差距，而根据俄罗斯媒体的报道，中国的大中型飞机平台将于2012年11月附近试飞，若今年能够试飞成功则中国大中型飞机平台将进入一个新的发展阶段。强调战略投送也是西飞国际旗下生产的运输机的要求，西飞国际作为大中型飞机的整合平台，未来将受益于大中型飞机的大力发展。

图8：中航工业集团旗下的飞机平台（图片来源于东方证券研究所）

而随着信息化的不断发展，航电系统在飞机上的地位越来越重要，尤其是在军机上，航电系统直接影响着军机的战斗能力，因此航电系统也是空军发展的重点方向之一，而我国的航电系统又集中在中航工业集团下的中航光电公司，中航光电公司旗下有中航电子和中航光电2个上市公司。

表2：飞机平台相关个股业绩预期对比
代码
简称
市值（亿）
11EPS
12EPS
13EPS
11PE
12PE
13PE
PB
000768
西飞国际
211.77
0.07
0.12
0.20
190.2
100.2
55.2
10.8
600372
中航电子
237.31
0.50
0.60
0.72
59.14
48.12
36.18
8.48
002179
中航光电
72.08
0.51
0.69
0.93
33.10
24.24
18.24
6.56
数据来源于WIND一致预期数据收集截至3月8日收盘价

3、 航母平台领域
海军方面坚持近海防御为主，逐步提升远洋作战能力，前期的一些小排量的舰艇已经无法满足现代化海军的需求，所以大幅提升战舰的排水量变得尤为重要，因为大的排水量意味着可以运输更多的弹药和补给，能够提供远洋作战的基础条件。而就目前来说我国生产军用船舶的两大集团分别为中国船舶重工集团和中国船舶工业集团，对应的上市公司分别为中国重工和中国船舶。

表3：我国军用造船企业
公司
所属集团
军船业务
产品
大连船舶重工集团
中船重工
驱逐舰、布雷舰
051C、051B驱逐舰
渤海船舶重工集团
中船重工
核潜艇
汉级和夏级核潜艇
武昌船舶重工公司
中船重工
常规潜艇
宋级潜艇
江南造船集团
中船工业
驱逐舰
052C、052B驱逐舰
沪东中华造船集团
中船工业
护卫舰、登陆舰
江卫II、054护卫舰
广东黄埔造船集团
中船工业
护卫舰、小型扫雷舰
江卫II、054护卫舰

图9：中船股份2011年6月航母试水期间表现

表4：军用造船企业业绩预测
代码
简称
市值（亿）
11EPS
12EPS
13EPS
11PE
12PE
13PE
PB
601989
中国重工
941.68
0.39
0.48
0.59
16
13
10
10.9
600150
中国船舶
385.2
2.55
2.85
3.22
13
12
10.15
4.15
数据来源于WIND一致预期数据收集截至3月8日收盘

4、 地面信息化领域
陆军方面强调是提高信息化作战能力以及提高陆航部队远程机动能力，其中提高信息化作战能力可以依靠光电系统进行提升，路航部队远程机动能力可以依托武装直升机来提升。光电系统的应用，为新一代武器装备带来了远程精确打击、夜战、情报获取等能力的形成与提高，是我国陆军信息化发展的重点。目前，光电系统研制生产的上市公司有光电股份。去年两会期间有代表建议国家大力支持直升机产业发展，将重型直升机列入国家重大专项，投入200亿元研制资金，加快推进项目研制。目前，上市公司哈飞股份是中航工业集团直升机资产的整合平台。

表5：地面信息化领域企业业绩预
代码
简称
市值（亿）
11EPS
12EPS
13EPS
11PE
12PE
13PE
PB
600184
光电股份
61.555
0.11
0.59
0.99
272
50
26.15
8.14
600150
哈飞股份
59.21
0.39
0.42
0.48
45
42
40
10.1
数据来源于WIND一致预期数据收集截至3月8日收盘

5、 百箭百星领域
十二五期间，航天科技集团在宇航领域将要完成“百箭百星”的任务，即100次火箭发射，100颗卫星发射上天，100颗卫星在轨稳定运行；年均发射20次左右，高密度发射和飞行试验面临前所未有的挑战。仅2012年全年计划安排21箭30星的发射任务。其中，“神舟九号”将于6月至8月实施首次载人空间交会对接任务。北斗导航系统目前已建成覆盖我国及周边地区的基本系统，并开始提供试运行服务。今年，我国将发射6颗北斗导航卫星，全面完成亚太区域导航系统的建设。预计十二五期间，北斗导航卫星业务应用将有井喷式发展。目前在卫星制造和应用的重点企业是中国卫星，而北斗系统重点受益的企业是北斗星通。

表6：百箭百星领域企业盈利预测
代码
简称
市值（亿）
11EPS
12EPS
13EPS
11PE
12PE
13PE
PB
600118
中国卫星
137.26
0.33
0.48
0.63
59.85
40.15
28.18
5.96
002151
北斗导航
41.99
0.33
0.50
0.75
73.88
50.25
34.86
8.03
数据来源于WIND一致预期，数据收集截至3月8日收盘

二、军工集团资本运作加速：中航工业集团思路明晰，航天科工和中国兵器集团稳步跟进
当前我国军工资产证券化率不足20%，各军工集团大部分核心军品制造任务仍然不在上市公司中，大量未注入上市公司的后续资产，为A股航天军工上市公司通过后续资产注入实现外延发展提供了机会，未来证券化率提高空间巨大。接下来将重点分析各军工集团的重组预期：
1、中航工业集团资本运作带来的机会
2010年航空工业集团的整合方案是按业务组建相关子公司进行战略性和专业化重组，并明确力争在3年内实现子公司的整体上市，5年内实现集团的整体上市。2012年已经是承诺后的第三年末，直升机、通用飞机、发动机等子公司的整体上市值得关注：

其中，直升机公司主要资产集中在昌河集团和哈飞集团，整合平台可能是注入到哈飞股份，未来整合方向是发展中型直升机、预研重型直升机，到2010年和2020年我国直升机将分别达到年产销100架和200架的能力。而哈飞股份在2月3日的停牌就是进行相关的资产整合。

通用飞机公司包括贵航集团、汉中飞机工业集团、特种飞机研究所、西安红原锻造厂、石家庄飞机工业公司等企业，未来将发展珠海、贵州、石家庄三大基地。整合方向是形成高、中、初级教练机及其它通用航空机种的系列化，整合平台不明确，但预计贵航股份作为通飞平台的可能性很大。

发动机公司当前主要资产集中在沈阳黎明、西航集团、成发集团，整合平台为航空动力，目前已经进行了二次资产注入，整合方向是集中我国发动机产业，集中优势资源，研制新型军民用发动机--大涵道比涡扇发动机。

防务公司主要资产集中在西飞国际、洪都航空、沈飞集团和成飞集成。

从中航工业集团重组资产逐步进程来看：目前航电板块所有企业化资产都注入到了中航电子（原St昌河）。中航国际的整体上市也按照既定目标在推进。西飞国际重组已经重新启动，除研究院资产外，中航工业飞机的资产已全部注入。2011年12月30日证监会已有条件审核通过西飞国际重大资产项目，预计2012年上半年将完成重组工作。直升机公司是中航工业旗下唯一还未进行任何资产整合的子公司，哈飞股份为直升机公司唯一上市平台，哈飞股份已经与天津合作成立了直升机公司，目前主要精力放在总部建设与新项目上，直升机公司今后资本化的方向是明确的。中航精机的首轮资产整合完成时间预计在2012年上半年。第二轮最大的资产就是研究院所资产，但是研究院所资产进入上市公司的前提是改制。类似中航精机另外一块资产也是研究院所资产。

2、中国兵器集团：子公司资产注入大幕开启
2012年前，兵器集团将以子集团重组为主，上市公司重组为辅。对于兵器集团来说，当前重组所涉及的层面主要集中在子集团，并未像航空工业集团那样主要集中在上市公司层面。2009年兵器集团提出了整合大方向，即用3年多的时间，把现在110多家成员单位重组为30多个专业化的子集团，其中10多个专业化子集团要打造成为在国家层面有重要地位、在市场中有重要话语权和影响力的行业领先者，最终把兵器集团打造成为世界一流的防务集团和我国重要的装备制造业与精细化工、特种化工产业基地。同时，将按照专业化整合的思路对旗下资产进行整合，逐渐把优质资产注入上市公司。

目前兵器集团拥有上市公司和拟上市公司共15家，其中A股上市公司已有11家。未来可能性较大的有北方股份和徐工机械，其中但是如果放眼2012年后，兵器集团旗下多家上市公司均有望实现子集团资产的注入，主要包括晋西车轴、北方创业、长春一东。

3、航天科技以及航天科工集团适应国家军转民的产业潮，正以“五大民用产业”作为新一轮的整合核心。
一院、四院、五院、六院、八院以及航天时代公司开展了资产重组工作。以前各分院虽然以研究院的形式组建，但是都有相应的生产企业，军品跟民品并没有分开，现在各院正进行民品分离重组。航天类上市公司受益于战略新兴产业政策最明显，北斗产业也将对相关公司起到带动作用。虽然当前在重组方面，航天两大集团较其它军工集团的动作相对滞后，但未来将逐渐成为军工的热点。总体来看，2012年军工行业资产重组进程会加速。借助资本市场实现“军民融合、寓军于民”，正成为中国军工企业的自觉行动。

4、筛选部分重组预期强的公司：
北方创业（600967）
北方创业是兵器工业集团重点培育的民品生产企业，主要从事货车车辆、重型汽车曲轴、前轴等锻件（富成锻造，66.82%）、铁路弹簧（路通弹簧，39.04%）等民品业务，同时也承担军品结构件（大成装备，85.52%）的生产。资产注入值得期待，公司实际控制人兵器工业集团近期动作频频，利用北方创业平台实现一机集团整体上市值得期待。
北方股份（600262）
公司背后大股东实力雄厚资产高达千亿，目前尚有部分资产未注入上市公司,从去年10月开始背后大股份开始通过二级市场增持的公司股份共计223万股。至今，现共持有公司3.86亿股股份，占公司股份总额的51.77%，后期依然具备资产注入预期。公司主要开发、制造、销售各种型号的TEREX牌非公路(或工矿两用)自卸汽车、工程机械及相应的零配件。公司多种产品获得国家级的荣誉和奖励，拥有多项重大技术专利，生产能力、产品的技术性能处于国际先进、国内领先水平，产品种类和生产规模均居全国同行业首位，是中国最大的矿用汽车开发和生产基地。在最新一期的十大流通股东中，包括华夏基金。嘉实主题精选，易方达基金大举进驻外，同时还有中信证券基金重仓持股，该股的重组存在很大预期。
江南红箭（000519）
江南工业集团红箭系列导弹名扬四海，而精确制导武器在现代战争中发挥着至关重要的作用。根据蒂尔集团预测2008-2017年间世界精确制导武器市场总额将达到1191亿美元，其中反坦克导弹约占12.35%的市场份额，为146.5亿美元。江南工业集团是国内精确制导、高效毁伤、水下打击等武器的研制、生产基地，其主打产品红箭系列导弹经受过实战考验，在同类产品中处于领先水平。军工资产证券化大势所趋，允许上市类资产中江南工业资产级别最高。兵器工业集团计划在2012年之前完成30多个专业化子集团的组建工作，依据《关于军工企业股份制改造的指导意见》划分，公司拟置入上市公司的军工资产在允许上市的军工资产中级别最高。
贵航股份（600523）
贵航股份作为中航通用飞机公司的资本平台，通用飞机公司的通用飞机主机制造资产培育成熟后，后续注入贵航股份的预期强烈，还受益于低空空域放开的发展。
航天科技（000901）
公司作为航天三院唯一的上市平台，优质资产的注入将明晰公司主业，进一步提升公司盈利能力。公司增发购买资产方案于去年底获证监会并购重组委审核有条件通过，本次重组标的三家公司为航天三院智能控制技术领域最优良的资产。公司将依托控股股东的技术和产业优势，实现以智能控制、能源装备为主的产业化平台的战略转型，未来前景广阔。
北化股份（002246）
公司是世界最大硝化棉产品制造商，硝化棉产销规模连续多年居世界第一，是国内唯一能够提供各种从特高秒到特低秒三大类70多种产品型号硝化棉制造商，是唯一向国际比赛用乒乓球提供硝化棉原材料企业，同时也是国内唯一可以同时提供乙醇、异丙醇、丁醇作润湿剂硝化棉企业。公司是中国兵器工业集团公司旗下唯一的一家特种化学品上市公司，未来可能成为大股东特种化学品资产的整合平台。2011年3月8日公告，公司拟不低于16.79元/股定向增发不超过1.8亿股，募集资金总额不超过30亿元。募资用于收购实际控制人兵器集团旗下资产，包括收购北化集团、银光集团所持银光聚银49.35%的股权；收购北化集团、银光集团所持银达化工100%股权；收购银光集团、北方装备、庆阳化工、山西风雷所持北方锦化60%的股权；收购9名自然人所持五二五泵业29.93%的股权，分别投入募集资金3.28亿元、6.19亿元、1.92亿元和1.26亿元。

三、综合以上两点，重点推荐以下上市公司：
航空发动力领域的成发科技（600391）和航空动力（600893）
资产注入预期中的贵航股份（600523）和航天长峰（600855）（已经完成定增，安保资产注入，业绩或将有不错的提升）
百箭百星十二五规划的中国卫星（600118）和北斗星通（002151）

1、成发科技 600391：传动整合平台，打造完整航空动力产业链
近期市场表现
图10：成发科技与上证指数对照图

公司主营业务
成发科技主营航空发动机及燃气轮机零部件（包括外贸转包和内贸零部件生产）以及房地产等其他民用产品。

表7：主营业务分产品情况表数据来源于2011年中报
从主营业务来看2011年中期主营业务利润同比有所下降，主要原因是房地产业务这个短期项目的影响（已于2010年底销售结束），2011年毛利率下降也是因为这方面的原因。
表8：成发科技主营业务增长预期

数据来源于WIND一致预期
所处行业近况
随着全球航空业开始复苏，国际航空市场逐步回暖。在2011年6月的巴黎航展上，世界两大航空业巨头欧洲空中客车公司和美国波音公司都有不俗表现。展会期间，空客公司共获得730架客机的订单，总价值720亿美元。美国波音公司则收获142架客机的订单，总价值220亿美元。国际航空业的复苏对于航空制造产业链的整体复苏有相对积极的影响，全球航空结构件转包业务也将逐步走向复苏和稳定增长。而WIND一致预期，通用航空业在未来十年的复合增长率为20%。

资产注入预期
公司在2011年通过定向增发募集资金收购了成发集团航空发动机相关资产，对成发集团发动机业务资产的收购，包括成发集团下属航机分公司部分与航空发动机零部件制造业务相关的资产以及铸造分公司、锻压分公司、工装分公司、动力分公司、物供部门等资产，公司“工具装备—毛坯—机械加工—零部件—单元体”的完整产业链正式形成，航空发动机及燃气轮机相关业务产生规模效应和协同效应，进一步提升公司竞争力与盈利能力。
在2011年8月合资成立中航哈轴项目，其中，哈轴制造以其拥有的航空航天轴承、铁路轴承相关业务资产出资，成发科技占中航哈轴注册资本的51.67%。按照中航哈轴项目，将对哈轴原有研发能力、试验检测手段、工艺装备技术和生产能力进行全面改造，形成一个以高端产品生产为主，具备高技术含量、高附加值轴承开发制造能力的综合性轴承生产企业，达到国际先进水平，与国际著名轴承制造公司开展竞争，争夺高端轴承市场。中航哈轴项目将哈轴高端轴承技术、研制生产优势与中航工业作为国内唯一的航空发动机企业这样一种垄断优势结合起来，极大限度地分享我国航空发动机行业高速增长的机遇。
这两个项目的进行进一步确立和奠定了公司作为中航发动机传动平台的低位。

盈利预测
综合所处行业状况以及公司作为中航发动机传动平台预期两点基础上，根据航空产业链的主营业务复合增长率20%给予公司2012年和2013年的EPS分别为0.32和0.38。对应的PE分别为65.24和55.24。而2011年由于业绩下滑预计每股收益为0.3元。对应PE为70.1倍。建议投资者可以谨慎关注，重点把握好资产注入后带来的复合增长预期。

风险提示
欧债危机对航空结构件转包业务存在一定的影响；公司资产注入进程的时间表并没有确定；公司的市盈率相对偏高，在政策预期建议价值投资的前提下或对股价走强存在一定的影响。

2、航空动力 600893：军用航空发动机唯一整合平台，燃气轮机新亮点

近期市场表现
图11：航空动力与上证指数对照图

主营业务分析
航空动力主营业务包括航空发动机（含衍生产品）批量制造、航空发动机零部件外贸等包生产及非航空产品生产业务。公司2009年非公开募集资金和自有资金共投入6.35亿元建设的QC280/QD280燃气轮机生产项目预计即将完成生产线的建设，达到年产20台的生产能力。公司2011年业绩持续高速增长，公司三季报显示2011年1-9月份，公司实现营业收入47.893亿元，同比增长26.0%；实现营业利润2.1096亿元，同比增长26.0%。

表9：航空动力主营业务增长预期

数据来源于WIND一致预期

公司发展前景
公司作为发动机公司未来整合与发展的资本运作平台，整合中航工业旗下（军用）发动机制造资产。公司作为航空发动机制造企业龙头，具有相当明显的技术与装备优势，多项核心技术与多台核心设备具有国际先进水平。1)航空发动机业务面临大机遇。我国军机面临大换代，估计未来10年未来三代机需求1200架，需要航空发动机3600台以上。公司是我国三代发动机主要生产企业之一，包括国内最高技术水平的“秦岭”、“太行”、“昆仑”等军用发动机。我们估计未来几年航空发动机业务至少保持30%年增长速度。2)转包业务快速增长。公司是中航工业主要发动机零部件转包商，尤其在盘环生产上具有优势。未来转包生产仍可将保持年增长30%以上，公司规划目标2017年转包业务20亿美元实现无悬念。3)航空发动机零部件生产能力项目、QD280/QC280燃气轮机生产能力建设项目将在2011年末或者2012年初量产。估计2012年公司营业收入大幅增长。非航空品业务收入急剧增长。公司制定《非航空品发展纲要》，确立了非航空品业务战略地位。

盈利预测
综合公司发展前景来看，预计公司在未来两年利润复合增长率将与今年前三季度的利润增长趋于一致为26%，所以我们预测公司2011年、2012年、2013年的EPS分别为0.24元、0.31元和0.39元。对应的PE分别为69.93倍、55.33倍和43.58倍。公司盈利能力稳步提升，长线投资者可以持股享受业绩稳步增长而带来的收益。

风险提示
公司由于新换了总经理，所以对之前公司的发展规划是否执行还是一个未知；资产进一步注入的时间点并不确定；航空发动机核心技术的突破需要投入大量的资金且风险较大。

3、 贵航股份 600523 ：通用飞机平台 业绩稳步改善

近期市场表现
图12：贵航股份与上证指数对照图

图13：贵航股份所出行业走势与上证指数走势分析图

从贵航股份近一年来的走势来看，去年的下跌幅度远远大于指数的下跌幅度，但是从2012年1月开始，贵航股份的反弹幅度却比上证指数大，主要也是得益于中航工业集团资产证券化加速以及大消费刺激政策的出台预期。

主营业务构成
公司是中国西南地区规模最大的汽车零部件生产企业，同时也是中国同行业中品种齐全、产销量最高、市场覆盖率和占有率最大的密封条生产企业，可生产汽车用各类橡胶、塑料及复合型密封条400余种，年产能3200万米，中国市场占有率35%，部分产品出口欧洲及东南亚；铝质散热器年产能达60万套，市场占有率20%以上。公司全资子公司万江公司产品主要分为航空产品和汽车零部件产品。航空产品主要包括航空电机、电动活门、力臂调节器等机载产品。汽车零部件产品主要包括轿车电动刮水器和玻璃升降器系列产品，主要为上海大众、长春一汽和一汽大众、神龙富康等轿车厂配套。

图14：公司主营业务构成图

图15：公司收入趋势和盈利趋势图

公司发展前景展望
1、有望成为通飞平台：贵航集团是中国航空行业中综合配套能力最大、最全的集团公司，拥有飞机、航空发动机、机载设备等专业化产品，飞机自配率73%以上；在“十一五”期间，贵航集团将建成中国最大的高级教练机和无人机的科研生产基地，对贵航股份重组的第一步是在一年内选择包括军品中的机载设备、资产等优良产业和优质资产注入贵航股份；第二步则是根据贵航股份发展需要，进一步注入飞机、无人机中的专业化产品及系统，最终争取实现贵航集团的整体上市。2010年9月，公司实际控制人中国航空工业集团公司已将其所持包括贵航集团100%股权在内的三家单位股权作为出资对通飞公司进行增资。增资完成后，通飞公司持有贵航集团100%的股权，成为公司的间接控股股东；中航工业持有通飞公司70%的股权，仍为公司的实际控制人。随着中航工业资本运作的加速，公司有望成为中航工业通飞资产注入平台。

2010年8月8月，国务院下发《低空空域管理改革的指导意见》，主要内容包括通过空域改革的先行试点，实现空域方面的划分以及通用航空机场和临时起降点的建设问题。而十二五规划期间，通用航空机场、空管和航油等配套设施逐步完善，提升空管服务水平；合理划分低空空域，建立低空使用许可证制度；建立适合低空空域开放和民用特点的法律法规体系；全国范围内低空空域逐步开放，通用航空运营业务井喷式增长。通用飞机资产对贵航股份的注入将进一步提升贵航的盈利能力。

2、募投项目逐步进入收获期：08年1月，贵航集团以华阳电工厂100%权益及万江公司100%权益认购4480.68万股，其他机构认购3000万股。募资用于航空飞行控制系统能力建设技改项目（总投资5895万元，达产后预计每年可新增利润2000万元。项目回收期5年）；复合密封产品改扩建项目（总投资10135万元，达产后预计每年可实现新增利润1715万元，项目回收期7.51年）；全铝散热器改扩建项目（总投资4910万元，达产后预计每年可实现新增利润1880万元，项目回收期4.23年）；汽车电子电器开关技术改造项目（总投资4491.5万元，达产后预计每年可实现新增利润840万元。项目回收期5.92年）。项目逐步进入收获期，公司盈利也将出现稳步提升

3、高新企业以及贵阳成为国家级开发区：09年12月，公司被认定为高新技术企业，发证时间为2009年10月26日，有效期三年。根据国家对高新技术企业的相关税收优惠政策，认定合格的高新技术企业自被认定当年起三年内，按15%的税率征收企业所得税。2012年2月，贵州被国务院批复为国家级开发区，对于贵航股份将有进一步的政策利好。

4、公司主营业务汽车零部件业务维持景气：公司主营业务为汽车零部件制造，占比为主营业务收入的92%，从2008年起公司主营业务收入呈现20%的增长幅度，十二五规划期间，将出台扩内需的刺激政策，为主营业务稳定增长提供了条件。表10：公司往年财务数据

盈利预测
综合公司的发展前景来看，预计公司未来两年的复合增长率将高于前面三年的复合增长率20%，所以保守的预测公司2011年、2012年和2013年的EPS分别为0.39元、0.47元和0.58元，对应的PE分别为37.38倍、30.68倍、28.28倍。

风险提示
通飞资产注入存在不确定性，2012年政策调结构导致经济运行存在一定的不确定性，汽车行业属于民品业务，或将受到一定的冲击。

航天长峰 600855：安保业务注入，业绩有望飞升

近期市场表现
图16：航天长峰与上证指数走势对照图

图17：航天长峰所属行业表现

从近一年的表现来看，航天长峰弱于行业指数和上证指数，在2011年底，定向增发收购安保资产已经实施，对公司的盈利能力有一定的提升，预计2011年年报公布后航天长峰也将走出弱势区间。

主营业务构成
公司主营军品和民品业务，是我国主要的国防信息安全产品供货商和数字医疗设备制造企业之一。军品方面公司主导产品包括红外成像设备和专用计算机，其中红外成像设备业务近几年增长较快；民品方面主要包括医疗机械设备、机床与数控系统等。公司大股东长峰集团承诺将不断把科研成果（军品业务）注入公司，并在适当的时机提高持股比例，确保对公司的相对控股地位。此次将改制后的优质资产长峰集团100%股权注入航天长峰，公司主营业务范围将扩展到安保业务领域。

图18：航天长峰近5年收入趋势和盈利趋势图

因航天长峰产品大部分为民品，所以盈利能力和收入水平与经济环境相关性比较强，2008年经济危机对航天长峰的冲击作用比较大，而2010年和2011年的调结构也影响到了航天长峰的盈利水平。

公司前景展望
1、资产注入提升盈利能力：2012年1月，公司以9.02元每股向控股股东防御院非公开发行3901万股购买其持有的长峰科技100%股权已完成，防御院持有的长峰科技100%股权于2011年12月29日在北京市工商行政管理局海淀分局完成股权过户手续，股权持有人变更为公司，2009、2010年长峰科技已审实现营业收入分别为2.77亿元、4.48亿元，净利润分别为1672万元、3432万元；预测2011年营业收入4.3亿元，净利润2555万元。长峰科技在评估基准日2010年7月31日的净资产账面值为1.26亿元，评估后净资产价值为3.52亿元，评估增值2.26亿元，增值率178.86%。长峰科技以安保科技系统产业项目为主营业务，主要包括安保科技系统项目设计、集成建设和服务等，安保领域技术、工程在国内同行业中处于领先地位。而大股东也签署了盈利补偿协议：防御院预测长峰科技2011-2013年度净利润数分别为2573万元、2766万元和2958万元，若实际净利润数不足上述预测数，则由防御院就不足部分予以全额补偿(以股份赠送为补偿)。

2010 年，我国安防产业总产值达到2300 亿元，同比增长23%。而2011年5月出台的安防产业“十二五”规划（审议稿）提出了“十二五”期间产业规模翻一番的总体目标，年均增长20%左右，2015年总产值达到5000 亿元。近来，社会管理问题已引起各级政府部门的高度重视，安防产业增长有望加速。

2、税收优惠提升盈利预期：公司及全资子公司长峰科技收到了由北京市科学技术委员会、北京市财政局、北京市国家税务局、北京市地方税务