娄刚：个娄刚：个人境外投资“开闸”的应用.doc

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娄刚：个人境外投资“开闸”
　　温州试点能否真正实施尚存变数，而看似严格的审批在执行中可能失灵
　　【背景】新年伊始，浙江省温州市率先获批个人境外直接投资试点。1月4日，温州市对外贸易经济合作局下发《个人境外直接投资试点方案》(下称《试点方案》)。这意味着，从发文之日起，温州当地的万亿民资，可名正言顺“出海自由行”。
　　据《试点方案》，温州居民个人境外直接投资，年度总额不超过2亿美元，单项境外投资额不超过等值300万美元;如有多个投资者参与，单项目投资总额不得超过等值1000万美元。所得利润可留存境外，用于境外再投资。
　　此前，温州居民对境外“曲线投资实业”早已司空见惯。该《试点方案》试图把其“合法化”。不过，《试点方案》严格定义了个人境外直接投资的方式，还明确规定，只能投资于实业，不能在境外投资“金融、能源及采矿企业”。
　　目前中国仅允许个人每年购入价值不超过5万美元的外汇。此番温州个人投资获准“出海”，影响到底有多大?这是否意味着中国正在放宽资本管制?
　　摩根士丹利亚洲董事总经理娄刚认为，温州首开个人对外直接投资闸门，如能切实执行，对中国推进金融改革、实现人民币国际化意义重大。但他担心，现有《试点方案》能否实施仍有变数，看似严格的监管在执行中可能失灵。
　　放松外汇管制只是金融管制改革的一部分。温州此次试点在人民币跨境“自由行”方面“跨出了一小步”，符合中国资本项目管制从“逐渐放松”到“完全自由”的大趋势。但要实现资本自由流动，亟待其他金融改革措施的配合。
　　他指出，由于监管者对个人境外直接投资的总量难以预估，为了避免大规模资本外逃、减少对国内流动性的冲击，相信在该项试点初期，审批程序会较为严格。这也是监管者选择温州而不是上海作为首个试点城市的主要原因。
　　《试点方案》对单项目投资限额及年度总投资额，都有明确限定。但是，娄刚认为，尽管设立了诸多限额要求，但对个人直接投资来说，影响并不大，上述限额“基本上够用了”，毕竟，“规避管制的方法有很多”。
　　事实上，大多数国家的资本管制相对宽松，并没有严格区分“直接投资”与“间接投资”。因此，即使监管者在个人资本出境审批时实行严格的资格审查，仍然很难界定投资标的到底是实体公司还是投资公司。
　　一旦国内个人资本流入境外实体，不但可能作为公司的小股东而被迫参股，还可以主动使用杠杆，或随时转入其他项目运作，甚至变现。这些做法，目前都不在中国现有法律的管控范围之内。
　　娄刚由此认为，温州此番《试点方案》看似有较为严格的审查标准，但在实际操作中，除非拒绝审批，相关政策的可行性与约束力实际上“并不大”。“一旦个人境外投资的口子开了，能投什么不能投什么的规定就会形同虚设。”
　　他指出，此次试点意味着作为“城墙”的资本管制有了突破口，此后“出城”的资格就会成为新的寻租对象。而如果中国其他地区依然维持资本管制，温州或会成为全国私人资本对外的出口，温州身份证将会成为抢手货，甚至会涌现一批“投资代理人”。
　　最后，娄刚还担心，从公开信息看，温州《试点方案》已得到当地外管局的肯定，也获得了商务部的批准，但是，考虑到国家外汇管理局未对此事发表任何公开评论，温州民资能否顺利“出海”，仍存变数。他希望这一尝试别再重蹈“港股直通车”的覆辙。