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有关短期融资券风险防范的思考
摘要：在我国的金融市场上，短期融资券可谓是近年以来最为重要、最为成功的创新之一。这一金融工具受到了以货币市场基金为代表的机构投资者的热烈欢迎。在旺盛的市场需求下,首批5家企业的7只短期融资券109亿元的发行量被各路机构一扫而空，而后续发行的企业短期融资券也受到了同样的追捧。然而，在短期融资券热销的同时，我们应该冷静下来，对其潜在风险以及风险控制手段进行充分的考察。
关键词：信用风险 操作风险 KMV模型 金融衍生工具
一、短期融资券概述
(一).短期融资券的基本概念
1.定义
依照《短期融资券管理办法》的条件和程序，短期融资券是具有法人资格的非金融企业在银行间债券市场发行并约定在一定期限内还本付息的有价证券。
2.短期融资券与商业汇票的区别
（1）短期融资券最长不超过365天。商业汇票最长不超过180天。
（2）商业汇票的签发和流通必须有真实的贸易背景。短期融资券更关注企业融资后依法合规的使用。
（3）商业汇票在我国首先是一种结算工具和支付手段,其次才具有融资功能。短期融资券发行目的就是为企业短期融资。
（4）短期融资券信息批露充分，透明度较高，在市场上公开交易，流动性好。
3.短期融资券与企业债券的区别
（1）期限不同。
一般企业债券期限较长，均在1年以上；短期融资券最长不超过365天。
（2）管理体制不同。
融资券作为货币市场品种，由人民银行负责管理；企业债的管理体制相对比较复杂，有发改委对企业发行额度的管理，有央行对发行利率的管理。
（3）投资者范围不同。
融资券只对银行间市场的机构投资者发行；企业债可对公众发行，个人投资者也可认购。
（4）流通场所不同。
融资券只能在银行间市场流通；企业债发行后可申请到银行间市场和交易所市场交易流通。
（5）发行管理不同。
融资券采用备案发行方式，发行规模实行余额管理；企业债发行采用审批方式，发行规模按期审批。
（6）、发行利率管理不同。
融资券发行利率采用市场化机制确定，企业债发行利率受到法定存款利率的限制。
（二）短期融资券市场发展空间广阔
今年5月份开始，证监会启动了上市公司股权分置改革试点工作后，在股权分置改革实施新老划断前将暂停新股发行，今后发行新股的上市公司，一律实行改革后的新机制，未完成股权分置改革的上市公司停止再融资。股市融资暂停促使上市公司转向债市寻觅资金。2003年下半年以来，银行短期信贷收紧导致相当多的企业流动资金较为紧张，对短期资金的需求较为旺盛。
从融资角度来看，短期融资券优势明显，企业更为偏好，具体表现在：(1)成本优势。根据目前债券收益率结构，1年期短期融资券与短期贷款利率（甚至是优惠贷款利率）相比，具有约2个百分点的成本优势,即使考虑到发行费用在内的发行成本，短期融资券与银行贷款相比，成本也是明显偏低。(2)短期融资券灵活性较强。首先，备案制审批手续相对简单，发行周期明显缩短。其次，余额管理制使发行人可根据市场利率、供求情况和自身融资需要、现金流特点决定产品的发行时机和产品期限结构，灵活性较强。最后，银行间市场聚集了市场上最主要的机构投资者，包括商业银行、保险公司、基金等，资金规模大，有利于发行人在短期内完成融资。(3)有利于建立市场信誉。通过发行短期融资券，定期披露财务信息，可在资本市场上树立良好的信用形象，为持续融资和进行长期债券融资以及股权融资打下信用基础。从国际经验来看，只有实力雄厚的大公司才能进入商业票据市场融资,因此,商业票据的发行本身就是公司实力、信誉的最好证明。
正是由于商业票据具有如此的优势，在美国短期融资券发行规模很大，已经成为货币市场重要的工具，如图1所示。
图1 美国商业票据发行情况

数据来源：http://www.federalreserve.gov

(三).短期融资券对我行票据业务发展的影响
1、替代性
     短期融资券对商业银行最直接，也是最重要的影响是对流动资金贷款的“替代效应”。目前金融机构1年期贷款基准利率为5.58%, 但是市场上发行的同期限短期融资券参考收益率不到3%，即使考虑到包括发行费用在内的发行成本，与贷款相比成本依然明显偏低。利率差异的悬殊决定国有大公司转而青睐于通过短期融资券市场来解决短期融资需求，以降低财务成本。
商业承兑汇票的签发和流通必须有真实的贸易背景，而短期融资券更关注企业融资后依法合规的使用。这使短期融资券具有比商业承兑汇票更广阔的发展前景。短期融资券和商业承兑汇票形成良好的互补。
   2、盈利性
短期融资券承销手续费收入（承销手续费行业标准为0.3％～0.5％）可以部分弥补贷款“替代”的利差损失。而且，从目前情况看，银行间市场上发行短期融资券的主体均为准国家信用级别的国有大公司，而这些公司同时又是对商业银行贡献度较大的“黄金客户”。我部可凭此吸收相应的企业存款，发挥专营优势，实现以短期融资券、银行承兑汇票、商业承兑汇票、国债等票据种类百花齐放，承兑、贴现、转贴现、票据包买、非实物交割等票据业务一条龙的高级别、高素质的综合理财服务。这是我部新的利益增长点，对我部扩大品牌影响力也具有重大意义。
 据估计，2005年将至少有30～50家大型企业发行短期融资券，总的规模将在1000～1500亿元左右 。而今年上半年，金融体系内短期贷款及票据融资的增量为6528亿元，2004年同期这一数据仅为4868亿元。这意味着，今年即将分流的短期贷款总量占到了2004年上半年短期贷款及票据融资增量的20.5%～30.8%。因此，下半年短期融资券对流动资金贷款的“替代效应”将不可忽视。在这种大形势下，我们更应该顺势而为，加强票据创新，把握市场需求热点转换，根据客户的不同需要，研究符合市场需求的票据产品组合。

二、短期融资券风险类型
(一)信用风险
现代意义上的信用风险包括了交易对手信用水平和履约能力变化而使投资组合中资产价格下降进而造成损失的风险。信用风险的来源是多方面的，主要分为两大类：第一类是借款人的履约能力出现了问题。第二类是借款人的履约意愿出现了问题。信用风险管理一直是银行业所致力研究与解决的主要问题。
1.我国80年代末发行融资券的教训
短期融资券制度曾经在20世纪80年代末到90年代初实施过大约十年。1989年，为了支持企业发展，拓宽企业资金融资渠道，中国人民银行下发了《关于发行短期融资券有关问题的通知》，正式允许企业发行短期融资券。内容包括：实行规模管理，余额控制，年度内可周转使用；利率实行高限控制；确定人民银行是融资券发行的惟一审批机构；规定资金用途等。1992年，短期融资券发行额达228亿元，达到发行顶峰。1993～1994年，市场上出现了乱拆借、乱提高利率和乱集资的“三乱”，各地超规模发行债券。1997年,部分企业短期融资券不能按期兑付的信用风险逐渐暴露。之后，人民银行再未审批短期融资券的发行，企业短期融资券退出市场。
历史上短期融资券的发行因当时各方面条件均不具备，市场机制和监管机制尚不成熟等原因导致信用风险的不断扩大暴露，最终导致短期融资券退出市场。这次的失败更加突出了信用风险在短期融资券发行与投资中的重要地位，信用风险是短期融资券诸多风险中的主要风险。因而对于短期融资券信用风险的计量与研究，也就成为防范短期融资券投资与发行风险的重要环节。
（二）操作风险
巴塞尔银行业监管委员会对操作风险的定义指的是由于不充分的或失败的内部的程序、人员和系统，或者由于外部的事件所引起的损失的风险(The risk of loss resulting from inadequate or failed internal processes,people and systems or external events)。 随着全球银行市场的发展，银行规模的不断膨胀、银行交易金额的迅速放大、银行经营复杂程度的急剧提高，使得银行的操作风险越来越受到关注，其最突出的反映就是在巴塞尔协议Ⅱ的讨论稿中，操作风险已经被列为衡量银行资本充足水平的一个重要因素。
 操作风险对于银行整体的影响越来越大，对于短期融资券也有着重要影响，其原因主要表现在以下几个方面：
    1.短期融资券业务的电子化、自动化程度的提高。信息技术在银行业的广泛应用，使得银行经营的电子化、自动化程度不断提高，短期融资券的承销与投资也不例外，也使短期融资券业务与其他业务越来越紧密地联系在一起，因此，如果银行的电子化处理系统出现问题，很可能会导致严重的、甚至是灾难性的后果。
    2.短期融资券的复杂程度较高。首先是产品数量和交易量的迅速增长，短期融资券的承销与投资属于投行业务，对于传统银行业务来说，是一个全新的业务领域，产品的定价发行和投资都有着较高的技术含量，需要进行大量的统计和数理分析；其次，出于更好地满足客户需求的目的，银行承销的短期融资券不再是标准化的，个性化的、量身订做的越来越多。由于个性化产品处理流程上的差异，隐含在产品中的操作风险加大。
    3.短期融资券业务是一项专业化程度很高的业务。所以短期融资券的承销与投资各个环节的银行内部分工越来越专业化，内部价值创造链条拉长了，业务的处理被分散到了更多的环节和更多的部门，交流和协调的需求急剧上升。
    4.短期融资券交易范围的扩大。由于电子化的清算系统，资金在不同银行之间转移和流动的速度也越来越快。如果银行在处理短期融资券交易这种大额交易中出现失误，将迅速波及更多的银行甚至整个银行体系。
（三）经营管理风险
自从短期融资券发行以来，众多银行显然注意到短期融资券带来的市场机会，一些券商也争抢着分得一杯羹。继133号文件后，央行近期又发布174号文件，公布了第二批短期融资券主承销机构。
截至到目前，具有短期融资券主承销资格的有工行等11家银行，同时也允许中金、国泰君安等7家券商参与承销。银行显然具有短期融资券承销主导权。四大国有银行机构众多，也拥有较多的优质客户资源。拿到了牌照的中小股份制银行都要借短期融资券的主承销机会再次争取到更多的优质客户，从而引起银行竞争格局的调整。
　　统计发现，建行主承销华能、国投两家公司60亿短期融资券，中行主承销国航一期20亿的融资券，农行主承销中铝20亿，工行主承销振华港机12亿，光大银行主承销五矿发展和中国联通共117亿的短期融资券。截至目前，光大银行无疑成为了短期融资券承销业务的领跑者，这让市场颇感意外，也极大地鼓舞着新批6家股份制银行大力发展短期融资券的主承销业务。
短期融资券对于传统的贷款业务来说，在融资成本上具有很大的优势，近年来虽然银行的信贷资金充裕，但由于股改和一些政策性原因，各银行为了充足自有资本，往往惜贷，短期融资券的推出，使企业找到了更好的融资渠道和更低的融资成本，各企业纷纷准备发行短期融资券，国有银行的优质客户也纷纷发行，对于这些客户，面对多家具有主承销商资格的金融机构，就有了更多的选择，很有可能选择其他银行，造成客户资源的流失，联通短期融资券的发行就是一个很好的实例，对我行的客户影响与管理带来一定的风险，如何保留这些优质客户，成为了我行营销的重要问题。
三、短期融资券风险防范的具体措施
     风险管理的技巧与科学是现代金融领域最为重要的课题之一。从传统的角度看，风险管理有三种方法：风险分散、风险转移和对冲风险。风险分散是根据投资组合原理，将资金投入到不同的资产上去；风险转移主要表现为购买保险，通过购买保险，事先支付一定的保证金从而将风险完全或部分地转移给保险公司；所谓对冲又称为套期保值，是指利用与现货收益相关的远期、期货等衍生产品组成特定的组合，当风险因素的变化导致现货亏损或赢利时衍生产品的损益反向变化，从而抵消了风险因素变化所产生的影响。这种相互抵消即是对冲。
（一）对于短期融资券信用风险的防范
     信用风险是短期融资券的主要风险，对于信用风险的防范更加重要。信用风险可以从两个方面进行防范：
1. 风险管理模型对信用风险的防范
风险管理传统的方法是尽量减少违约的机率，也就是对贷款者进行选择，尽量避免给有可能违约的借款者进行贷款。为了达到这一目的，一些金融机构纷纷建立了不同的模型来对信用风险进行度量。这些模型中很多是内部模型，它们的一个共同特点是希望事先对贷款者进行有效区分，从而减小违约的可能性，它侧重于对信用风险的事前防范。
1974年，莫顿(Merton)将期权定价理论运用于有风险的贷款，并将违约债务看作企业资产的或有权益，利用期权理论进行定价分析，使对信用风险定价研究有了突破性进展。模型基本假定某个企业在其资产价值降低到其债务价值以下时就发生违约。基于期权理论的信用风险定价思想，企业违约与否决定于企业资产的市场价值，如果贷款到期时企业市场价值高于其债务（贷款），企业有动力还款；当企业市场价值小于其债务时，企业有违约的选择权，因此可将银行的贷款收益看作卖出一份借款企业资产的看跌期权。在本文分析中，因短期融资券投放于银行间债券市场，期限小于一年等特点，试将短期融资券视为企业的短期贷款，以方便研究。
自莫顿之后Black和Cox(1976)、Geske(1977)、Longstaff和Schwarz(1995)、DSa(1995)以及Zhou(1997)等一大批金融学家对其模型进行了更为深入的研究和推广，对模型进行了很多改进，其中KMV公司在莫顿模型的基础上开发的EDF(expected defaultfrequency)模型，能够更加有效地对信用风险进行定价，有更强的违约预测能力，在本文中着重介绍。
KMV模型中，将有信用风险公司的权益视为以公司资产价值为标的的看涨期权，将违约视为公司不执行看涨期权；公司的资产价值下降愈多，违约风险越大，则卖权价值就愈高。
    （1）.违约距离
KMV的信用风险定价模型主要分析预期违约概率EDF，为资产价值在时间T时小于违约点(负债)部分的累积机率 ,EDF建立在违约距离(distance to default)的概念基础上。违约距离DD(distance to default)是企业资产的预期价值与违约点之间的标准差倍数。违约点DP(defauh point)，即企业资产价值与公司负债价值相等时的价值，也就是当公司资产价值低于此一违约点时，公司就会被视为违约。      附图
    E(V)为企业资产的预期价值，σ[,F]为企业资产波动性。KMV方法的关键是确定相对违约风险的所有相关信息，这些信息包含于资产的预期价值、违约点及资产的波动性变量之中。
    （2）.资产的波动性的计算
     企业资产价值、企业资产价值波动性是不能直接观察到的，因此参数的估计是困难的。KMV利用企业的股权市场价值及股权的波动性来估计企业资产市值及企业资产的波动性。
    要从企业股票的价值、股价的波动性、负债的账面价值估计企业市场价值及其波动性，就得依据BSM模型：
    E=VN(d[,1]-Fe[-rT]N(d[,2])　　　　　　　 (2)
    其中E为股权的市场价值（看涨期权的价值）；F为负债的账面价值（执行价格）；V为企业资产的市场价值；T为时间范围，到期时间；r为无风险利率；N为正态分布累计概率函数，d1、d2分别为：
 附图（3）
    其中σF为资产价值波动性（标准差）。
根据Ito’s Lemma，资产市值的波动性与权益市值的波动性存在的关系可得下式:

 1式、2式中已知的变量为股权的市场价值(E)，股权的价值波动性为σ[,e]（可由历史数据估计），通过负债的面值及时间范围，最后就再根据第3式与第4式，利用非线性联立求解方式，可解出资产的市场价值V和波动性σ[,F]。
    （3）.资产的预期价值和违约点的确定
     KMV利用历史数据来确定资产的预期利益，将它和资产的现时资产价值结合起来即得到资产的未来预期价值。违约点则发生在企业市场价值低于负债的面值时。KMV根据实证分析发现，违约发生最频繁的分界点在企业价值大约等于流动负债±50%的长期负债。根据已知企业未来预期价值、违约点及波动性，可由(1)求出违约距离。违约距离是标准化的信用风险度量方法，也可用于不同公司之间的比较。
    KMV模型将股权视为企业资产的看涨期权，可以用于任何公开招股的公司。它以股票的市场数据为基础，指标数据不仅反映了企业历史和当前的发展状况，而且反映了市场中投资者对企业未来发展的综合预期。它将现有的价值和违约点及历史波动性联系起来，是用现有价值对未来价值的预测，因此模型具有前瞻性(forward-looking)。预测公开交易债券收益变化的结果表明，KMV模型比标准普尔的违约预测能力更强。利用KMV模型，在短期融资券的发行阶段，可以较为准确的对企业违约造成的信用风险的大小进行预测，从而根据不同的预测风险制订更为合理的发行价格，指导短期融资券的定价；在短期融资券的投资阶段，透过企业短期融资券的信用风险预测，可以指导在银行间债券市场上对某些企业短期融资券的投资，尽可能避免信用风险带来的损失。
2.信用衍生产品对信用风险的防范
传统管理信用风险方法的局限性在于事前评价和管理，尽量回避风险或对于风险资产要求更高的回报。同时利用投资组合原理分散风险，将资产投资于不同的产品，从而进一步降低违约风险。因为信用风险不是可保风险，因此保险公司一般不会对该类风险进行保险，从而不能实现风险转移。近几年，随着金融创新的不断深化，各种信用衍生工具不断推出与应用，从另一个方面更好的规避了信用风险。金融机构投资者通过买卖衍生产品对信用风险进行对冲，相比传统的信用风险管理方法更佳的多样化和灵活。在利用传统的方法分散信用风险的同时，还可以通过信用衍生产品对信用风险进行转移和对冲。
信用衍生产品是由交易双方签订的一种合约。合约的双方即买方和卖方通常称为保护性买方和保护性卖方。每一种信用衍生产品都是以某一特定的债务发行者的支付契约为标的资产的。这种支付契约可能是债券、贷款或其它形式的债务。合约同时还规定了标的资产中的债务人违约的标准、违约后的交割方式等等。
     从品种来看，信用衍生产品的种类很多，按联邦瑞士银行的方法可以将其分为三大类：违约产品、价差产品和总的收益产品。在我国很多金融机构已经开始进行远期和互换交易以规避风险，因而在本文种主要对违约产品中的互换和价差产品中的远期进行研究。
（1）违约产品
     违约产品是一类传递违约风险的产品。为了防止某一特定的信用事件的发生，买方向卖方定期支付固定的现金，直到信用事件的发生。当信用违约事件发生时，按预先制定的规则进行处理。信用违约互换属于违约产品。
     信用违约互换所谓互换，是一种就不同的支付方式或不同的支付内容进行交换而达成的协议。传统的互换有利率互换、货币互换和商品互换。我们在分析这些互换时，一般不考虑交易的双方出现违约的可能，同时构造这些产品的主要目标分别是用来管理利率风险、汇率风险和商品价格风险。但如果在交易之前双方都知道标的资产是具有违约可能性的资产，那么，这种互换就与上述的互换具有不同的特性，这种特殊的互换即是信用违约互换。
     准确地说，所谓信用违约互换是一种其价值依赖于标的资产的信用质量的互换，其目的是使得交易的一方（买方）完全不承担违约风险。它是一种具有违约保险性质或违约保护性质的产品。它是一种柜台交易产品。
     当买卖双方签订了买卖信用违约互换合同后，违约保护的买方按标的资产面值的一定比例定期（通常一年或半年一次）向卖方进行支付（这一比例就是互换酬金，也就是互换的价格），直到到期或指定的违约事件的发生为止。而卖方则在违约事件发生时或在到期日向买方支付标的资产的面值。在这个过程中，当违约事件发生时，买方有权执行其权利，执行的方式通常分为实物交割和现金结算两种：实物交割是由买方向卖方交割标的参照债券、卖方则支付面值；现金结算则是由卖方向买方支付标的债券价值的亏损额。典型的违约互换还要求买方支付应计酬金，酬金的计算时间是从违约到最后一次支付的时间，见附图。
    附图
    　　信用违约互换的结构图
信用违约互换通过签订互换协议直接将保护性买方所暴露的信用风险完全转给保护性卖方，属于风险管理中的第二种方法，将自己面临的风险转移给对方，尽可能的减少风险损失。
（2）价差产品
     价差衍生产品是由市场上可观察到的信用价差水平和允许转移的信用价格或风险价差构成的。常用的价差产品有价差远期和价差期权。价差衍生产品是从“宏观”上对冲信用风险的理想工具。价差远期和价差期权属于柜台交易产品。结合我国国情，主要介绍价差远期。
     价差远期是一种以给定价差为标的资产的远期合约。这种给定价差是指具有违约风险的债券与基准债券（通常是同一货币发行、具有相同到期期限的政府债券）的到期收益率之间的差额。进行价差产品的交易双方，通过对未来价差的预期来进行投资或对冲。如果投资者预期未来的价差将扩大，则可以买价差的远期——做远期的多头；反之卖出价差远期——做远期的空头，见附图。
    附图
    　　　价差远期的结构图
价差产品一般是以政府债券为基准而构造的产品。政府债券通常被认为无违约风险，同时也是其它债券定价的起点。价差产品是用来防范风险证券的到期收益率对政府债券到期收益率之差的过度波动。因此，价差产品一般是用来从宏观上对信用风险进行对冲。
目前在我国虽然金融衍生产品市场已经形成，但是产品较为单一，很多技术都还不成熟，将短期融资券用于信用违约产品和价差远期产品进行规避风险还不能实现，但随着我国金融产品的不断发展，此类产品的运用是一大趋势，现阶段应更多的利用KMV模型对短期融资券的风险进行预测和防范。
（二）操作风险的预防
  对短期融资券操作风险的管理与短期融资券的其他风险的管理是不同的，其根本原因在于操作风险的性质与其他风险的性质不同，它并不直接地与回报相关，却是天然地存在于银行的一切活动之中。
    巴塞尔委员会于2001年12月提出了关于银行操作风险管理的四个方面的10条原则，这些原则同样也可以借鉴到短期融资券中：
    1.建立—个合适的风险管理环境。
     原则1： 银行应当意识到短期融资券操作风险的主要方面，建立合理有效的风险管理框架，将操作风险的各个方面做清楚的分类以能够实施管理，该框架应当提供覆盖整个短期融资券操作风险的定义，以及明确如何识别、衡量、跟踪和控制（减轻）操作风险的原则，并应当批准和定期地检查短期融资券操作风险管理的框架。
    原则2：应当确保短期融资券的操作风险管理框架从属于由受过培训的能力的员工所独立进行的、有效的和全面的内部审计。内部审计的功能不应直接为操作风险管理负责。
    原则3：高级管理层应当负责操作风险管理框架的实施，这个实施在全行范围内应当是一致的，所有层面的员工都应该理解其相关的操作风险管理的责任。管理管理层还有责任建立政策、步骤和程序来管理短期融资券的活动、流程和系统中的操作风险。
    2.风险管理。
    原则4：银行应当识别和估量在短期融资券的活动过程和系统中固有的操作风险，并应确保在新的短期融资券推出和投资之前，其固有的操作风险已经经过充分的估量。
    原则5：银行应当采取措施定期地跟踪操作风险的组合及其实质性的损失敞口，应当有向高级管理层和董事会的定期报告。
    原则6：银行应当有政策、步骤和程序来控制和减少实质性的操作风险，应当定期地检查风险限额及控制策略，应当根据整个银行的风险偏好和组合，使用适当的策略调整操作风险的组合。
    原则7：银行应当有在偶然事件之下继续营业的计划，以确保在一个持续的基础上的运作和在严重的业务中断的事件发生时损失得以控制。
    3.监管。
    原则8：银行监管者应要求所有规模的银行，作为整体性风险管理的一部分，建立一个有效的框架来识别、估量、跟踪、控制、减轻实质性的操作风险。
    原则9：监管者应当直接或间接地、定期地对与银行与操作风险相关的政策、程序和实践进行独立的评估。
    4.披露。
    原则10：银行应当进行足够的公开披露以使市场参与者能够对其操作风险的管理方法进行估量。
（三）经营管理风险的预防
  1.主动出击，稳定客户和资金资源，并以此为契机，深入发展投资银行业务
    短期融资券进一步促进了直接融资与间接融资的融合，全方位提高了商业银行在资金市场的竞争强度，以信贷为纽带的传统银企模式遭遇到了新的挑战。商业银行应认清“脱媒”出现的必然，更新观念，主动出击，继续为优质客户及潜在优质客户提供信贷、结算、现金管理等方面的支持，稳定客户和资金资源，而且应以此为契机，深入发展财务顾问业务和证券承销业务。
    2.加大短期融资券市场运作力度
    目前我国短期债券市场品种较为有限，主要是短期国债、金融债和央行票据。受国债发行管理制度的约束，财政部缺乏发行短期国债的动力；由于发债主体的数量限制，政策性银行短期金融债供给较为有限；央行票据则是最主要的短期债券市场工具。短期融资券的问世，将继续丰富债券市场收益率曲线，增加短期债券投资选择。
    据有关数据，上半年商业银行央行票据投资力度较大。由于目前央行票据收益率已经大幅降低，6月末，1年期央行票据发行利率为1.63%，比年初下降了163.75个基点。因此，商业银行应加大短期融资券市场的运作力度，提高短期交易性债券在资金业务中所占比例，有效改善投资组合的收益结构。国有垄断型大企业所发的短期融资券由于信用等级高、流动性好，收益率高于同期发行的央行票据，应在短期资金资产配置中给予更多关注。
     3.为未来全面涉足企业债券市场做好准备
    短期融资券是短期企业债券的“雏形”，完善了企业债券市场的期限结构，是企业债券市场发展的历史性突破。它灵活便利的发行模式必将对现行企业债形成“倒逼”，企业债券目前存在的发行程序繁琐、利率定价机制不灵活的状况将逐步改变，企业债券市场停滞不前的现状将改观。一旦优质客户更加倾向于通过发行企业债券进行短期和中长期融资，商业银行经营模式和战略将彻底改变。
    同时，在承销领域，未来中长期企业债券承销业务完全被证券公司和国家开发银行垄断的格局将势必被打破，商业银行应注重积累承销经验，为未来全面介入企业债券市场的投资与承销进行“热身”。另外，随着债券市场做市商制度的推出，其内在的盈利机会也将逐渐显现。通过在二级市场做市，可以提高短期融资券及企业债的流动性，并实现一定的差价收入。

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