后疫情时代背景下上市公司大股东支持行为——基于我国上市公司盈利能力的实证研究.pdf

Financial View|金融视线MODERN BUSINESS现代商业146后疫情时代背景下上市公司大股东支持行为基于我国上市公司盈利能力的实证研究袁乐江苏师范大学江苏徐州221116摘要：本文以 2018 年、2020 年的中国 A 股上市公司数据为样本，利用 stata 做出的描述性统计、相关性分析以及调节作用分析，实证研究新冠疫情大背景是否抑制大股东对公司的支持行为。本文发现，企业盈利能力与大股东掏空呈现负相关关系，即控股股东对企业表现出支持行为。与此同时，本文认为虽然在新冠疫情期间控股股东仍旧对企业表现出支持行为，但对这种支持行为受到了新冠疫情的抑制。本文的研究结论为了解及进一步探究疫情期间大股东对公司掏空与支持行为的变化提供借鉴。关键词：新冠疫情；企业盈利能力；大股东支持；大股东掏空中图分类号：F832.5文献识别码：A文章编号：1673-5889（2023）14-0146-04一、引言与文献回顾（一）“大股东掏空”与“大股东支持”“大股东掏空”与“大股东支持”是彼此的相对面。“大股东掏空”一词在现存文献中被理解为当公司处于大股东控制下时，控股股东倾向于从上市公司转移利益，从而更容易出现利益侵占行为（1986）1。这种资产侵占行为被称为“隧道挖掘”或“大股东掏空”，将上市公司资产和利润合法或非法地转移给控股股东，这种行为损害了中小股东的利益，同样也损害了资本市场的发展（2000）2。当然，作为理性的经济人，为了达到长期权益最大化的目标，控制性股东并不总是侵占上市公司，他们也有“支持”公司的时候（2003）3，控股股东选择向企业输送资金来支持企业发展，这种与占用公司资产、掏空公司截然相反的行为被称为“大股东支持”。在我国，上市公司股份结构过分集中，存在第一大股东对董事会过分渗入的现象，拥有绝对控股地位的大股东往往更可能成为上市公司的“内部控制人”4。出于我国企业控股股东为公司实际掌权人这种特殊现象，“大股东掏空与支持”行为一直是国内学术界学者以及相关社会工作者关注和研究的重点。（二）现有文献回顾目前，实务界以及学术界主要从高管薪酬激励、公司内部控制、股利政策、股权集中度、盈余管理等方面，集中于研究大股东掏空与支持行为与以上因素之间的关系。在企业盈利能力对大股东掏空与支持的反向作用方面，可追溯的文献并不多。目前已有文献研究出在不同盈利水平，大股东占款行为不同，2008 年，侯晓红、李琦（2008）5等学者通过 OLS 回归以及 Logistic 回归，实证研究得出以下结论：企业盈利能力与大股东掏空呈现 N 型，从股东利益最大化角度出发，当上市公司的盈利能力当上市公司的CROA介于-3.14%42.76%区间内时，大股东占款与上市公司盈利能力负相关，表现出当公司处于成长期，盈利能力平稳发展时，大股东表现出资金支持行为。但该文献在进行对模型的 OLS 回归时，存在控制变量大多不显著的情况。其次，该文章运用的 Logistic 回归方法也存在准确率不高等问题。（三）研究方向近期全球经济发展形势严峻，经济形势不确定性对无数行业以及公司的发展带来了长远而深刻的影响。目前极少有学者基于新冠疫情背景探究公司盈利能力与大股东掏空之间的关系变化。因此，本文选取 2020 年 A 股上市公司股票以及 2018 年 A 股上市公司股票为样本，在控制公司规模、公司流动性、公司成长性、股权集中度等变量后，基于侯晓红、李琦等学者原有实验结论成果，筛选出1386家CROA处于-3.14%42.76%的发展稳健的公司，通过 stata 实证检验疫情是否会对公司盈利能力与大股东掏空起调节作用。（四）本文贡献与现有文献相比，本文存在的意义和贡献在于：近十年内鲜少有文献着重研究企业盈利能力对大股东掏空的反向作用。在疫情背景下，企业盈利水平对大股东掏空行为产生的效应是否会发生改变尚不得而知。目前研究新冠疫情大背景下大股东掏空与支持行为变化的文献较少，本文紧跟我国国情，为想要进一步了解及探究新冠疫情期间大股东对公司掏空与支持行为变化的研究者提供相关借鉴。本文发现，在新冠疫情大背景下，公司的盈利能力与大股东的支持行为的主效应受到新冠疫情的Financial View金融视线|MODERN BUSINESS现代商业147反向调节，这说明新冠疫情对大股东支持行为起抑制作用，进一步加剧了大股东掏空。这是对新冠疫情背景下股东掏空与支持行为的挖掘与思考。二、研究假设（一）公司盈利能力与大股东掏空及支持行为之间的关系由于近 10 年来少有学者研究公司盈利能力与大股东掏空与支持行为之间的关系，随着时间的推移再加上新冠疫情背景的影响，二者关系是否发生改变不得而知。另外，原有实验存在大量控制变量不显著等问题。故而本文的第一个研究方向就是基于侯晓红、李琦等学者原有实验结论成果，筛选出 CROA 处于-3.14%42.76%的公司（代表公司处于成长期，盈利能力平稳发展），重新验证近几年公司盈利能力与大股东掏空与支持行为之间的关系。本文认为：在新冠疫情大背景下，虽然新冠疫情带来的危机影响了大部分行业的发展，但新冠疫情是不稳定、不持久、可控制的，控股股东对稳健发展的公司依然抱有信心，不会骤然停止对公司的支持行为，所以对于 CROA 处于-3.14%42.76%的公司，控股股东依然会表现出对公司的支持行为，即企业盈利能力与大股东掏空会呈现负相关关系。基于上述分析，本文提出第一个假设。H1：企业盈利能力与大股东掏空呈现负相关关系。（二）新冠疫情调节作用当然，光研究企业盈利能力与大股东掏空这两者的关系是否会发生转变还不够，因为这仅仅是对现有文献成果的补充和检验。本文将进一步引入新冠疫情这一因素，将新冠疫情作为调节变量，探究新冠疫情是否会对企业盈利能力与大股东掏空的关系产生影响。本文认为：新冠疫情爆发后，各行业受新冠疫情影响出现动荡，新冠疫情所造成的不仅仅是短期企业经营环境的变化，还造成了长远性战略环境的改变。虽然短时间内的动荡不足以导致控股股东停止原来对公司的支持行为，但出于对局势的不稳定性以及长远战略环境发生改变的考虑，控股股东会减弱对公司的支持行为，从而在一定程度上保有个人资产。所以本文认为，新冠疫情大背景会抑制大股东对公司的支持行为。基于上述分析，本文提出第二个假设。H2：新冠疫情背景会抑制大股东支持行为，即新冠疫情对企业盈利能力与大股东掏空的主效应起抑制作用。三、研究设计（一）样本选取本文挑选出 1386 家 CROA 处于-3.14%42.76%的 A 股上市公司，选用其 2018 年以及 2020 年的数据作为对比。所有上市公司的数据均来自于国泰安数据库。（二）变量选取及定义1.被解释变量大股东掏空程度（Tun）：其他应收款净额与主营业务收入的比值。大股东掏空行为多种多样且隐蔽性较强，目前学术界对大股东掏空与支持的衡量方法尚未统一。参考其他论文的做法，本文选用“其他应收款净额”与“主营业务收入”的比值作为衡量大股东掏空程度的指标。在实证研究中，当变量与“大股东掏空程度”呈正相关时，说明控股股东对公司产生掏空行为；当变量与“大股东掏空程度”呈负相关时，说明控股股东对公司产生支持行为。2.解释变量总资产利润率（Croa）：主营业务利润与总资产的比值。中国上市公司年报披露准则的分类中指出，利润主要由主营业务利润、其他业务利润、投资收益、营业外收支净额及补贴收入和前期损益调整组成。而主营业务利润这一指标在很大程度上决定了企业的盈利能力。因此，本文选取以主营业务利润为基础的总资产利润率作为上市公司盈利能力指标，以 Croa 表示主营业务利润除年度总资产的比值。3.控制变量参考已有相关研究的做法，本文选取了以下控制变量：企业规模（Size）、资产负债率（Lev）、流动性（Mob）、成长性（Growth）、股权集中度（Bala）。此外，本文还控制了年份固定效应为是否为疫情年（Epidemic）。变量说明如表 1 所示。表1变量说明被解释变量大股东掏空程度Tun其他应收款净额/主营业务收入解释变量总资产利润率Croa主营业务利润/总资产控制变量公司规模SizeLn（总资产）资产负债Lev年末负债合计/年末资产合计流动性Mob流动资产/流动负债成长性Growth营业收入增长率（来自国泰安数据库）股权集中度Bala第一大股东持股比例疫情年Epidemic=1，是疫情年；=0，不是疫情年（三）模型建立本文建立如下模型，对上述 2 个假设进行检验：模型一：T u n=+1C r o a+2S i z e+3L e v+4M o b+5 Growth+6Bala+7Epidemic+模型二：Tun=+1Croa*Epidemic+2Croa+3Size+4Lev+5Mob+6Growth+7Bala+8Epidemic+四、实证分析及结果（一）描述性统计本文在收集数据时，首先剔除了含有缺失值的数据，在筛Financial View|金融视线MODERN BUSINESS现代商业148选出完整的 2772 个样本后，又对数据极端值、离群值进行了处理。表 2 为所需样本的描述性统计。通过描述性统计，可以看出本次研究共选取 2772 个样本，其中大股东掏空程度的平均值为 0.0342；总资产利润率的平均值为 0.155，标准差为 0.0801，通常情况下，一般制造业总资产利润率是 10%20%，本文选取的企业总资产利润率平均值 15%，选取样本较为合理；股权集中度平均值为 31.4%，标准差 13.2，说明不同公司第一大股东股权集中度有所差异，但第一大股东股权平均占比为 31.4%，也可以看出在我国第一大股东持股比例高，对公司的控制程度较高。表2变量的描述性统计VariableObsMeanStd.Dev.MinMaxTun2，7720.03420.1252.84e-063.164Mob2，7722.4642.6750.10778.51Size2，77222.181.17918.4927.00Lev2，7720.3570.1740.01260.978Growth2，7720.3281.397-1.01050.79Bala2，77231.4013.204.08088.24Croa2，7720.1550.0801-0.02920.427Epidemic2，7720.5000.50001（二）相关性分析通过相关性分析，本文发现，无论是 2018 年还是 2020 年，大股东掏空程度与总资产利润率都呈负相关关系，这与以往侯晓红、李琦（2008）等学者研究出的结合相吻合，也说明了近些年企业盈利能力与大股东掏空依然保持负相关关系，即当企业 CROA 处于-3.14%42.76%时，企业盈利能力较为稳健，为了长期性利益最大化，控股股东对公司体现出支持行为。假设H1 成立。表3回归结果（2018）（2020）TunTunCroa-0.249*-0.177*（-5.63）（-4.21）Mob0.00740*0.00319*（3.82）（2.76）Size0.0145*0.00993*（4.03）（3.40）Lev0.0838*0.0727*（2.73）（3.33）Growth0.00485*0.00591*（2.34）（1.88）Bala-0.000193-0.000287（-0.71）（-1.26）Epidemic00（.）（.）_cons-0.279*-0.196*（-3.49）（-3.09）N13861386R20.0600.057adj.R20.0560.053注：*p0.1，*p0.05，*p0.01。（三）调节作用通过调节作用，可以看出新冠疫情在大股东掏空程度与企业盈利能力的关系中起调节作用。并且，新冠疫情会削弱大股东掏空程度与企业盈利能力的负相关关系，即新冠疫情背景会削弱股东对公司的支持行为。这也印证了本文的猜想，新冠疫情暴发后，虽然股东不会立刻停止对公司的支持行为，但控股股东处于对局势的不稳定性的考虑，会减弱对公司的支持行为，从而一定程度上保有个人资产。假设 H2 成立。表4调节作用结果（1）（2）TunTunCroa-0.080*-0.095*（-11.802）（-10.432）CroaEpidemic0.032*（2.404）Mob0.001*0.001*（2.354）（2.475）Size0.003*0.003*（5.886）（5.802）Lev0.014*0.015*（3.074）（3.293）Growth0.015*0.015*（12.276）（12.209）Bala-0.000*-0.000*（-1.851）（-1.836）Epidemic-0.008*-0.013*（-7.488）（-5.556）_cons-0.039*-0.036*（-3.306）（-3.040）N27722772（四）稳健性检验为了进一步提高研究结论的可靠性，本文进行稳健性检验，改变解释变量的度量方法，使用 ROE 指标度量企业的盈利能力。保留全样本重新对假设进行检验。检验结果如下，无论是 2018年还是 2020 年，大股东掏空程度与净资产收益率都呈负相关关系，控股股东对公司体现出支持行为。假设 H1 成立。通过表 5可以看出，新冠疫情在大股东掏空程度与企业盈利能力的关系中起调节作用。假设 H2 成立。Financial View金融视线|MODERN BUSINESS现代商业149表5回归结果（2018）（2020）TunTunRoe-0.0652*-0.00484*（-7.20）（-3.02）Mob[phone]*（0.77）（3.06）Size0.00441*0.00307*（5.88）（4.11）Lev0.0112*0.0312*（1.73）（4.41）Growth0.0197*0.0109*（11.55）（6.22）Bala-0.0000635-0.0000776（-1.13）（-1.37）Epidemic00（.）（.）_cons-0.0752*-0.0662*（-4.48）（-4.02）N13861386R20.1540.076adj.R20.1500.072注：*p0.1，*p0.05，*p0.01。表6调节作用结果（1）（2）TunTunRoe-0.007*-0.065*（-4.372）（-7.228）RoeEpidemic0.060*（6.557）Mob0.001*0.001*（2.217）（2.379）Size0.004*0.004*（6.846）（7.360）Lev0.020*0.019*（4.163）（4.140）Growth0.016*0.015*（12.588）（12.593）Bala-0.000*-0.000*（-2.544）（-1.838）Epidemic-0.007*-0.012*（-6.131）（-8.888）_cons-0.065*-0.066*（-5.510）（-5.668）N27722772五、研究意义此前的研究表明，上市公司上年盈利能力水平不同，大股东的占款行为不同。当上市公司的 CROA 介于-3.14%42.76%区间内时，大股东占款与上市公司盈利能力呈现负相关，表现出大股东的资金支持行为。本文认为，新冠疫情背景下，企业盈利能力与大股东掏空呈现负相关关系，并且新冠疫情背景对主效应起到调节作用。研究发现无论是新冠疫情年还是非新冠疫情年，当企业 CROA 处于-3.14%42.76%水平上时，企业盈利能力与大股东掏空都呈现负相关关系，说明虽然新冠疫情带来的危机影响了大部分行业的发展，但控股股东对稳健发展的公司依然是抱有信心的，不会骤然停止对公司的支持行为，但在疫情年，股东对公司的支持行为会受到新冠疫情的抑制，出于对局势不稳定的考虑，股东会减少对公司的支持程度，从而在一定程度上保有个人资产。这些结论强调了新冠疫情对于股东行为变化的影响，反映出新冠疫情对企业发展的影响。当然，本研究并非没有局限性。由于疫情涉及年份较少，所以，本文仅仅选择 2018 年以及 2020 年两年的数据进行比较，较少的样本量可能带来结果的偏差，希望未来的研究者可以持续跟进追踪，不断丰富研究的样本量。尽管可能存在局限性，但本研究依旧提供了一些实际意义。通过研究结论，企业家应该意识到新冠疫情对企业发展带来了抑制和影响，股东可能会受到疫情的影响，更加偏向于保护个人利益而减少对公司的支持。参考文献：1 Shleifer A，Vishny R W.Large shareholders andcorporate-controlJ.JournalofPoliticalEconomy，1986，94（3）461-488.2 Johnson S，La Porta R，Lopez-de-Silane F，etal.TunnelingJ.AmericanEconomicReview，2000，90（2）：22-27.3 卢太平，马腾飞.独立董事薪酬与大股东掏空：激励还是合谋J.财贸研究.2021，32（12）：94-105.4Friedman E，Johnson S，Mitton T.Propping andtunnelingJ.JournalofComparativeEconomics，2003，31：732-750 5 侯晓红，李琦，罗炜.大股东占款与上市公司盈利能力关系研究.J.会计研究，2008（6）：77-84+96.作者简介：袁乐，江苏师范大学商学院财务管理本科生。