债券市场周评.doc

东莞证券固定收益部 债券研究
债券市场周评
2008年4月13日

2009.4.06-2008.4.10

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相关研究：

宏观经济出现企稳迹象，

本期摘要：
●1. 要闻评述
1.1 保监会公布保险资金投资渠道调整的新方案
1.2 货币供应量同比增长25.51%，三月信贷新增1.89万亿元
●2. 市场综述
2.1 央行单周资金回笼量创一年新高
2.2 中票抛压加重，发行利率上升
2.3 宏观经济出现企稳迹象，债市收益率上调
2.4 回购利率维持低位
●3. 后市展望
3.1 预计债市短期面临小幅上调压力
●4. 投资建议
4.1 建议投资者关注4-7年期限政策性金融债
4.2 建议投资者关注5年期限内城投类企业债

《债市将维持整理》
2009.3.9

《CPI、PPI双负，通缩到来？》
2009.3.16

《关注城投类企业债》
2009.3.23

《通缩预期减弱，长端收益率上浮》
2009.3.30

《债市将维持整理态势》
2009.4.07

余 薇
电 话：[phone]
传 真：[phone]
E-MAIL：jerry_418@

地 址：上海市浦东南路500号
国开银行大厦9楼C座
东莞证券有限责任公司

1. 要闻评述
1.1保监会公布保险资金投资渠道调整的新方案
4月7日，保监会在其官方网站挂出五个有关保险资金投资渠道调整的新方案，其中明确偿付能力达到标准的公司可以直接投资股票。这五个文件包括：关于增加保险机构债券投资品种的通知、关于规范保险机构股票投资业务的通知、关于保险资金投资基础设施债权投资计划的通知、关于印发《基础设施债权投资计划产品设立指引》的通知、关于加强资产管理能力建设的通知。
评论：根据通知内容来看，这次增加的债券投资品种主要包括：增加财政部代理发行、代办兑付的地方政府债券；增加境内市场发行的中期票据等非金融企业债务融资工具，大型国有企业在香港市场发行的债券、可转换债券等无担保债券。值得注意的是，公司债和企业债当中的无担保品种没有被列入放开领域。另外保险公司投资基础设施债权投资计划也将全面展开。
尽管保险资金投资渠道集中放开，但值得注意的是，上述五个有关保险资金投资渠道调整的新方案中，均对保险公司偿付能力有所要求，一些没有符合偿付能力标准的保险机构仍将被拦在门槛之外。投资渠道挂钩偿付能力是我国保险业今年开始实行分类监管的一项关键内容。

1.2 货币供应量同比增长25.51%，三月信贷新增1.89万亿元
4月11日，央行公布，2009年一季度货币供应量增幅快速回升，金融机构贷款增长明显加快、存款增加较多，较好地满足了经济发展对货币信贷的需求。
2009年3月末，广义货币供应量(M2)余额为53.06万亿元，同比增长25.51%，增幅比上年末高7.69个百分点，比上月末高5.11个百分点；狭义货币供应量(M1)余额为17.65万亿元，同比增长17.04%，增幅比上年末高7.98个百分点，比上月末高6.41个百分点；市场货币流通量(M0)余额为3.37万亿元，同比增长10.88%。
3月份当月人民币各项贷款增加1.89万亿元，同比多增1.61万亿元。一季度人民币贷款增加4.58万亿元，同比多增3.25万亿元。
评论：货币信贷投放连续三个月高增长，广义货币供应量同比增速创新高，这些数据显示我国宏观经济层面出现企稳迹象，同时对债券市场形成负面影响。本周债券市场受经济数据好于预期的影响，收益率出现上调。
2. 市场综述
2.1 央行单周资金回笼量创一年新高
本周，央行通过恢复91天正回购和950亿元三个月央票的发行，使本周公开市场累计回笼资金量达到2550亿元，创下自去年4月下旬以来的最高单周资金回笼纪录。除了回笼量猛增外，资金的锁定限期也明显延长。在本周使用的工具中，3个月回笼工具的使用比例占了七成，在一季度，该比例约为四成。
我们认为，公开市场近期发力可能与一季度整体信贷投放增速过快有关。央行公开市场操作4月份第一周的变化，透露出与宽松的一季度截然不同的操作手法，“松中有紧”很可能将是二季度公开市场操作的主线。

表1：近期央票二级市场收益率估计/％
期限
3月27日
4月03日
4月10日
3个月
0.99
1.02
1.03
1年
1.14
1.18
1.22
3年
1.69
1.71
1.80
数据来源：中国债券网、东莞证券固定收益部

图2：最近公开市场操作情况/亿元
数据来源：中国货币网、东莞证券固定收益部
注：横轴“0”表示上周，“-1”表示前一周，以此类推。

2.2中票抛压加重，发行利率上升
本周中期票据发行密集，共发行5只AAA级中票和4只AA+级中票，伴随中票二级市场抛盘压力的加重和成交利率的上行，中票一级市场发行利率较上周上升。AAA5年期09京投MTN2的发行利率较上周上升8bp至3.53%，无一二级市场溢价；周二发行的AA+3年期09河钢MTN2发行利率3.02%、AA+5年期09沪电力MTN2发行利率3.95%，而周四发行的AA+5年期09河钢MTN2发行利率大幅上升至4.18%。
在3月份经济趋暖的宏观数据刺激下，中期票据和企业债的二级市场收益率向上调整，一级市场发行利率在二级市场成交利率推动下有所走高，预计近期仍存在信用债券收益率上调压力，考虑到宽松的资金面支撑，收益率上行的幅度较为有限。整体来看，目前债券市场收益率仍处于低位，较贷款利率的优势明显，我们认为收益率上涨对企业融资热情的影响较小，预计企业债与中期票据发行频率仍将保持高位。

2.3宏观经济出现企稳迹象，债市收益率上调
在国家各项政策刺激下，近期部分经济数据显示宏观经济出现企稳迹象，包括3月份对外贸易明显好转（进出口同比降幅显著收窄，环比表现为大幅增长），货币信贷投放连续3 个月高增长（3月份当月人民币各项贷款增加1.89万亿元），广义货币供应量同比增速创新高（3月份同比增长25.51%）。上述经济基本面对债券市场形成负面影响，本周利率产品抛盘较重，收益率继续向上调整。受7年期国开债招标利率高于预期带动，政策性金融债收益率的升幅大于国债。国债收益率曲线整体上移，3-5年期上升8-12bp；政策性金融债收益率4-7年期上升10-17bp。
图3：近期中债总指数走势图

数据来源：中国债券网
图4：近两周银行间国债收益率曲线

数据来源：中国债券网

表2：近期银行间固定利率国债收益变动情况
期限
2009-4-3
2009-4-10
收益率变动（bp）
0.17
0.81
0.82
2
0.25
0.85
0.84
-1
0.5
0.91
0.92
1
0.75
0.92
0.94
2
1
0.95
0.98
4
2
1.24
1.31
7
3
1.61
1.69
8
4
2.07
2.19
12
5
2.35
2.46
11
7
2.84
2.91
7
10
3.17
3.20
2
15
3.73
3.77
4
20
3.89
3.90
1
30
4.00
4.03
3
数据来源：中国债券网、东莞证券固定收益部

图5：近两周银行间固息政策性金融债收益率曲线

数据来源：中国债券网
表3：近期银行间固息债券收益估计
期限
券种
1年
2年
3年
5年
7年
10年
国 债
0.97
1.30
1.78
2.45
2.92
3.20
金融债
1.25
1.85
2.16
3.00
3.51
3.91
数据来源：中国债券网、东莞证券固定收益部

表4：近期优质短期融资券收益估计
信用评级
AAA
AA+
AA
收益率（%）
1.5-1.7
1.7-1.9
2.1-2.5
数据来源：中国债券网、东莞证券固定收益部

表5：近期中期票据收益估计
券种
期限(年)
收益率（%）
收益率变化幅度（bp）
中电信MTN1
2.02
2.10
+5
中油股MTN2
2.94
2.30
+5
中电信MTN2
4.54
3.30
+10
中信集MTN1
4.85
3.50
+10
中化MTN2
6.51
4.15
+20
数据来源：中国债券网、东莞证券固定收益部
2.3回购利率维持低位
本周市场资金面较为宽松，银行间回购利率维持低位。本周五隔夜回购加权平均利率0.81%，持平，周成交8,263亿，排除本周交易日仅为4天的因素影响，成交量小幅下降；7日回购加权平均利率0.95%，下行1bp，周成交1,593亿，排除本周交易日仅为4天的因素影响，成交量小幅上升；14日回购加权平均利率0.94%，持平，周成交672亿，排除本周交易日仅为4天的因素影响，成交量小幅下降。

3. 后市展望
3.1 预计债市短期面临小幅上调压力
近期公布的宏观数据对债券市场造成负面影响，国债、政策性金融债收益率已连续两周上升，目前基本持稳；以中期票据为代表的信用债券收益率上升幅度小于政策性金融债，预计仍将面临调整压力，收益率继续上行的可能性较大，但考虑到宽松的资金面，上行幅度应较为有限。

4. 投资建议
4.1建议投资者关注4-7年期限政策性金融债
由于本周公布的部分经济数据显示宏观经济面趋于好转，债市整体收益率上行，受本周一级市场7年期国开债发行利率高于市场预期的影响，政策性金融债收益率的调整幅度较国债更大，尤其剩余期限在4-7年的政策性金融债收益率涨幅最为明显。较年初而言，目前的收益率水平已具有较好的投资价值，预计短期内债市仍有小幅的上调压力，建议投资者关注4-7年期限的政策性金融债，可适机介入。
4.2建议投资者关注5年期限内城投类企业债
当前利率水平仍处于较低的水平，相较于利率产品，信用类产品的收益率更具吸引力。今年以来，城投类企业债密集发行，该类企业债具有票面利率较高，偿付能力较强，一般为中等期限的特点，具有较好的投资价值。建议投资者关注5年期限内城投类企业债。

重要声明：
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