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中国投资银行业的市场结构与发展前景(1)

　　一、中国投资银行(证券公司)业市场结构的现状
1.投资银行的行业结构不合理，处于垄断竞争状态。
我国的证券行业和证券市场规模扩张很快。据统计，截止到2003年5月，我国共有专业 证券公司190家，具有兼营证券业务资格的信托投资公司203家，财务公司96家，融资租 赁公司76家，证券交易营业部2412家；1999年5月份对原117家主承销商进行了资格复审 ，取消了信托投资公司的股票承销资格，批准确认了56家规模较大、业绩较好、运作较 为规范、内部控制制度较为完善的专业证券公司的主承销商资格。2003年5月，变为83 家，其中：信达、华融、东方、长城等四家资产管理公司只能从事各自资产管理范围内 的承销业务。截至2003年12月31日，我国已设立基金管理公司40家，74家封闭式基金， 规模已达亿元；有以投资公司、咨询公司等名义注册的近万家代客理财机构， 它们将有可能成为未来民营金融机构——开放式基金的策源地。截至2003年5月，在深 沪两市开户的投资者已突破9000万户，境内上市公司达1229家，市价总值为亿 元。
我国的证券行业发展的早期实行特许经营制，因此虽然较传统的利差银行更少保护， 但该行业的进出壁垒仍然很高，行业竞争不够充分，以及市场近于寡头垄断，二级市场 的格局则类似于垄断竞争。几乎没有必要的特许(如证券经纪网点的审批)限制了投行企 业的自主选择和资源的有效配置，使得该朝阳行业在刚入少年即显露出了种种龙钟之态 ，对外竞争乏力。我国证券业经历了较短的券商供小于求的时期后迅速成为竞争比较激 烈的行业，尤以发行市场为最。在发行市场，各个券商无不使尽浑身解数，力争获得一 席之地，其原因主要是：发行和上市指标成了稀缺资源，发行市场与交易市场之间存在 着较高的差价，而二级市场与一级市场之间的巨大升值又使发行市场几乎成为零风险、 高附加值、高收益的市场，只要取得了承销商资格就能稳赚一把。受益与风险不对称， 使得投资银行不惜一切手段把主要人力和财力都投入到一级市场的争夺上来。本来证券 承销就是投资银行的本源业务、基础业务，在目前情况下，几乎成了唯一业务。1999年 A股发行，前八名券商占70%左右份额，其它主承销商却只能分得30%左右份额；证券交 易(上交所)前八名券商占%，而另外的券商才分得%的市场份额。2000年，拥有 中国证券会核准的股票主承销资格的113家券商中的43家承担了197家新股的主承销，其 中前5名券商占据了70%，前20名占据了90%。一级市场的竞争异常激烈，尽管在承销排 行榜上居前几名的大都依然为老牌大券商，但它们的市场占有率呈不断下跌之势，一些 名不见经传的券商也纷纷凭借天时、地利、人和从中分取一杯羹。地方券商依靠地方保 护雄踞一方，其它中小券商也通过系统归并、跨行业跨地区的资产合并、增资扩股等方 式，实力不断扩大，缩小了与大券商的差距。与前些年相比，几个老牌大券商垄断一级 市场的格局被打破，维护多年、次序严谨的第一承销团，受到其他券商的激烈挑战 。
可见，我国投行市场现在正处于一种垄断竞争的市场结构状况。发行市场上的竞争主 要存在于83家具有证券主承销资格的券商当中，而垄断则明显地体现在进入发行市场的 门槛中，包括注册资本金等。在二级交易市场上，大券商依然依靠自身的实力和声誉保 持一定的优势，随着通讯手段、交易网络化的发展，小券商也能瓜分一些地盘，但垄断 竞争的总体局面并未改变。
2.我国投行的业务品种单一，层次浅，缺乏业务创新。
我国券商主营业务收入主要来自于证券一、二级市场，大中型券商目前的收入来源可 分为五部分：承销股票收入、股票经纪佣金收入、保证金利差收入、股票自营收入、其 他收入。据调查，以利润100%计，第一、二、四项合计占60%，第三项占30%，即券商经 营重点仍是传统的投资银行业务，而企业并购、理财咨询、基金管理等新型核心业务尚 不足10%。这与西方现代投资银行的收入构成形成鲜明对比，以美林集团为例(见表一) 。

表一 2003年一季度美林集团收入来源
收入项目 收入额(百万美元) 占总收入比重(%)
手续费 2152
净利息和红利 684
自营交易 1787
投资银行 996
资产管理 1390
其它 238
总收入 7247 100
资料来源：摩根斯坦利股票研究所
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目前，我国券商仅限于一级市场承销、二级市场经纪业务，只有少数券商有少量的资 产管理业务，在金融创新、资产管理、金融顾问、项目融资等方面几乎是一片空白。也 正由于业务品种的单一，很大程度上导致了我国券商在证券承销和经纪业务领域的恶性 竞争和不规范行为。
我国券商的业务依然集中于投资银行传统业务范围当中，虽然现在大多数大券商已开 始设立投资银行部，从事现代投资银行的核心业务，而在这方面做得最好的要数由中国 建设银行与摩根斯坦利等国外投资银行共同出资设立的中国国际金融有限公司。但是， 中国投资银行业的业务范围总体上还是过于单一、浅层次，这势必造成业务上的过分竞 争，并转化成恶性竞争、低效率竞争。
二、中国投资银行业如何定位
这不仅是关系到它自身所赖以产生和发展的大问题，也是它与整体经济究竟是一种什 么样关系的大问题。中国搞市场经济，需要资本市场，需要投资银行。如同证券市场的 产生一样，投资银行也是我国实行市场经济的直接产物。更深入地讲，前几年，投资银 行之所以能够成为我们的必然选择，最根本的一点，就是中国经济已经从产品市场化阶 段进入了生产要素市场化阶段。在土地、劳动、资本等各种生产要素市场化过程中，资 本要素市场化过程的相对滞后，使得资本要素的合理流动和优化配置成为经济生活中最 突出的问题。因此，作为运营资本要素(使资本要素更顺畅地流动和配置)的专业中介机 构投资银行自然必不可少，并随之也成为突出部门。特别是在当前我国国有经济进行战 略性重组，盘活国有资产存量，优化增量配置时，发挥直接融资的作用。同时为居民提 供多种投资渠道，为企业减轻债务负担，通过企业在证券市场上市，以改变企业不合理 的资本结构和运行机制提供金融服务。特别在实施企业兼并收购、破产清偿和债务重组 等，更离不开投资银行的服务。中国投资银行业作为第三产业中的金融服务行业，是应 我国从计划经济向市场经济过渡的制度变迁的需要而产生的，并为制度变迁提供服务的 。可以说，有了制度需求，便有了制度供给，制度需求创造制度供给。然而，一切都在 变，特别是当全球经济已经步入了一个新的经济形态之时，为整体经济发展提供金融服 务应是投资银行业战略调整的目标。纵观我国，虽然越来越多的经济学家认为，我 国经济也已经从“短缺”步入“过剩”，物质资本的匮乏已不再是制约经济增长的唯一 障碍，需求不足正在成为制约当前经济发展的主要因素，并由此引发效益下滑、开工不 足和下岗失业等问题。但同时要看到，这种转变不是工业化阶段意义上的转变，而是计 划经济向市场经济转变的结果。在这一过程中，新产业替代旧产业，在对新产业及其需 求的培育和开发等方面显得尤为不足，进而影响到新产业的市场规模、市场质量，甚至 影响到对新产业的需求创造。本来，一个产业的产生、形成、发展和成熟，应该主要依 靠市场的力量。但在我国，制度变迁与产业结构的自然升级换代却存在着许多非经济因 素。这也许是目前我国投资银行业杂乱无序、低效竞争的主要原因。因此，如何站在跨 世纪发展的前沿，用跨世纪的战略眼光给我国投资银行定位，制定未来发展的战略及目 标，是关系到21世纪中国投资银行业前途命运的大事。有一点是明确的，那就是，知识 经济的大趋势会超越时空向我们迅猛涌来。它不看你是发达国家，还是发展中国家；也 不管你是做好了准备，还是不具备条件。相反，越不具备条件，越是落后，就越会成为 发达国家攫取利润的来源国。因此，我国唯一的选择，就是迎头赶上。国际经验表明， 投资银行业的兴盛繁荣，已经成为成熟的市场经济的重要标志。尤其是在当今的知识经 济时代，发达国家的投资银行业更呈现出强烈的时代气息和鲜明的特点，具体讲：
其一、发达国家的投资银行业已经成为知识经济时代的典型代表。这主要体现在从事 投资银行业的雇员素质高，那些隐性知识主要储存于雇员的脑海中，体现在雇员的智力 和经验上。
其二、发达国家的投资银行业更多地体现出一种信息经济的特征。他们在信息的运用 和创造上，最大限度地挖掘了雇员对信息认知能力和应变能力的发挥。
其三、发达国家的投资银行业同时也是创新经济的典型代表。它们在注重对雇员知识 、智力的一种战略性运用的同时，更注重将创新和富有创造力作为公司经营的主要过程 ，甚至是全部过程。源于新，必然成长于斯。反观我国，目前我国投资银行业，无论是 在理论研究探讨方面，还是在实际运作方面，与发达国家的投资银行业相比存在很大差 距。我国投资银行业作为一个产业，其地位和作用不仅仅在计划经济体制向市场经济体 制转变过程中，在国企战略重组中体现出来，更要在我国步入21世纪知识经济时代中逐 步体现出来。为此，我国投资银行行业至少应具备以下几个条件：1.投资银行业的主体 必须是拥有综合性知识和专业化技能的人力资本，这是知识经济的基本生产力要素；2. 投资银行业的客体是一种真正意义上的需求满足，即生产者和消费者实现了真正的联动 互动，迅速而充分地提供需求服务并创造性地满足需求，应该成为我国投资银行业的重 要特色。3.投资银行业的业主。即创造性地运用知识、智力等去创新应是整个行业生产 经营的核心内容。21世纪，我国投资银行业如何利用和发挥自己作为知识和智力密集型 产业的特点和优势，在物质资源增量和资源存量都有限的情况下，如何运用知识、智力 这一生产要素的生产能力，制造出更多的无形产品为经济发展服务，并在竞争中获胜。 顺应经济形态的转型，寻找投资银行业新的利润增长点，应是我国投资银行发展趋势[3 ]。
　　三、中国投资银行业市场发展前景
中国投资银行业正在发生一系列意义深远的重要变化。主要有：市场主体由“多而散 ”向“少而精”转变，市场态势由卖方市场向买方市场转变，竞争手段由“庸俗化”向 规范化转化，业务范围由单一化向多元化转变，由暴利时代向微利时代转变，市场角色 由单纯“承销商”向“金融工程师”等多重角色转变，人才素质由“公关型”向“专家 型”人才转变，市场管理由行政化向市场化、法制化转变，由封闭化向开放型市场转化 等。
借鉴西方投资银行发展历史，特别是美国投资银行的历史演变过程，可以得知：投资 银行业发展的繁荣时期，正是投资银行创立、兼并、集中的频繁时期。可以说，现代投 资银行业务，由于竞争的压力和利益的驱动，业务多样化发展首先促使了业务的国际化 发展，而业务的国际化竞争又加速了业务的专业化、集中化发展。虽然我国的投资银行 业远未达到繁荣的阶段，但随着中国加入WTO，中国的投资银行市场将有不可估量的前 景。作为客观规律，中国的投资银行业将走向与现代西方投资银行业相似的寡头竞争市 场结构，原因
1.从目前现状看，证券机构过多过滥，竞争力弱。专营证券公司90家，兼营300多家， 呈现僧多粥少的状况，传统业务竞争激烈，大约有四成的证券机构收不抵支，而创新业 务的研究与开发需一定的资金实力和经营规模，这对于资金规模小的券商来说是无能为 力的，需大型公司来承担。此外，券商也面临着来自国外的挑战，随着我国金融对外开 放，国外实力雄厚的大型公司将进入我国资本市场，我国券商若不及时增强实力，提高 素质，将无法在跨国竞争中找到一席之地。因此，我国投资银行发展的关键在于迅速增 强券商的实力，形成规模经济，提高经营效率，培养高、精、尖人才，加强研究与开发 新兴业务的能力，迎接挑战。这也可从我国券商近阶段纷纷增资扩股体现出来(见表二) ，但比起西方大的投资银行还是小巫见大巫(见表三)，我国最大的国泰君安的注册资本 还不及美林公司的7‰。

表二 我国证券公司增资扩股名单
序号 公司名称 增资前注册资本 增资后注册资本
(亿元) (亿元)
1 湘财证券公司 1 10
2 湖北证券公司　10
3 中信证券公司 3
4 广发证券公司 8 16
5 华泰证券公司　
6 长城证券公司　8
7 国通证券公司 8 22
8 国信证券公司 8 20
9 兴业证券公司 1
10 国泰证券公司 17
合计　
资料来源：中国证券监督委员会官方网站
表三 2003年全球十大投资银行排行榜
排名 企业名称 国家 资本(亿、美元)
1 美林公司 美国 703
2 摩根斯坦利 美国 379
3 雷曼兄弟 美国 328
4 瑞士信贷波士顿第一 美国 328
5 所罗门美邦 美国 289
6 高盛 美国 262
7 贝尔/斯特思 美国 189
8 佩思集团 美国 73
9 帝杰 美国 66
10 野村 日本 49
资料来源：摩根斯坦利股票研究所
2.从行业特征看，投资银行凭借雄厚的资金实力和高素质人才来经营复杂和风险极大 的创新业务。如：美林公司是美国超一流的投资银行，每年要维持一个庞大的承销网络 ，仅在研究费用上的支出就达2亿美元，为维持高水平服务，提高公司决策能力，每年 需要高薪聘用大量分析人员和专家。因此，投资银行有一个适度规模是非常必要的，因 为只有雄厚的公司才有实力聚集超一流专家型人才进行研究与开发创新业务。
3.从国外经验来看，我国投资银行必须进行并购，在市场竞争中形成梯级化的行业结 构。美国投资银行的行业结构是一种金字塔型的结构，数百家投资银行中一流公司不到 10家，像美林公司、高盛公司、摩根斯坦利公司等。而正是这几家为数不多的公司构成 美国投资银行的主体，在承销业务中，前10名投资银行的承销量占全国总承销量的75% 。英国、日本等其他国家的情况也大致如此。因此，我国投资银行集中趋势会进一步增 强，将会进行一次大规模的兼并、收购活动，大量券商可能在这次兼并浪潮中被吞并， 将形成若干规模较大的券商并存的寡头垄断的市场格局。
另外，梯级化的行业结构将在市场竞争中逐渐形成。从全球范围内投资银行所提供的 服务看，主要可分成两类，即综合服务和专项服务。即使对那些为数不多的综合性投资 银行来说，一方面业务向多样化、交叉化发展；另一方面又根据自身的规模及业务特长 ，各有所长地向专业化方向发展。以美国证券业为例，居于市场主导地位的主要是一些 超大型证券公司，如美林、高盛、所罗门兄弟公司等，他们在业务上各有所侧重，美林 公司善于组织项目融资、产权交易，乐于充当敌意收购方的财务顾问；所罗门兄弟公司 擅长于商业票据发行和政府债券交易，其经济业务以机构投资者为主。可以预计，通过 行业内部的重组与整合以及市场竞争的优胜劣汰，中国证券未来将形成更加合理的行业 布局，建立起以全国性大型券商为主体，地区性券商为依托，各专业性公司并存的行业 结构。
总而言之，中国投资银行业的自身特征决定了其发展必然要面临着一对历时性与共时 性的矛盾。就中国投资银行发展的自身逻辑来说，它必须经历一个行业规制与规范发展 的历史过程：就中国投资银行业发展所面临着来自国内外与行业内外金融企业的共同挑 战，历时性与共时性的矛盾将伴随着中国投资银行业的成长与成熟，也催生着中国投资 银行业竞争力的提升。体现在我国投资银行的市场结构上，其业务走向综合性，并以理 代投资银行的核心业务即企业融资、兼并、收购、咨询服务、资产管理、创业资本等为 主。同时，在行业结构上走向规模化、集团化、专业化的寡头竞争结构
。
【参考文献】:
中国经济年鉴1998[M].北京：中国经济年鉴社，
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厉以宁.中国资本市场发展的理论与实践[M].北京：北京大学出版社，1999.