2024年超级趋势变革中的新世界.pdf

变革中的新世界2024超级趋势：2024超级趋势：变革中的新世界1全球新秩序重新构想长期资本配置人工智能新前沿气候变化基础设施构筑道路391725312024超级趋势：变革中的新世界2到2029年，届时，我们将处于各国集体承诺减少碳排放2030年期限的关键时刻；2028年美国总统大选为过去充满跌宕起伏的四年划下了句点；而人工智能(AI)早已深入我们生活的方方面面。从2024年的视角展望，未来五年对预言家们而言可能美梦也可能是噩梦。当前日益割裂的地缘政局晦暗不明，同时，多个经济大国都面临着以更高昂的成本来维持基本民生的潜在挑战。然而，人工智能驱动的成果和医疗进步带来了光明的希望，预示着更长寿、生活质量更高的时代即将到来。而作为后世福祉的投资者，我们的工作并不仅止于预测。相反，当前的任务是为未来的漫漫长路做好先见之明的准备，就像是筹备远洋航行的航海家一样，憧憬着一次次踏上征程将会引领我们到达月球甚至更遥远的星辰大海！今年，新加坡银行的首席投资办公室(CIO)成立了首个全球咨询委员会(CIO GAC)。委员会将秉持以下原则：思想领导力是全球努力的成果；真知灼见不可独享；多元化的视角至关重要。委员会设立的初衷旨在提升首席投资办公室的研究能力，并为客户提供相关见解。本刊凝聚了新加坡银行首席投资办公室全体投资专家以及享有盛誉的全球顾问委员会成员的观点，本行很高兴能在此与您分享他们的远见卓识。以下的五大“超级趋势”预见了未来五年我们将面临的 挑 战，引 导 我 们 应 对 当 前 的 地 缘 政 治、宏观政策、投资、技术、环境和社会困境：i)全球新秩序 ii)重新构想长期资本配置iii)人工智能新前沿iv)气候变化v)基础设施构筑道路 全球新秩序将对眼下的自由民主、贸易全球化和超级大国霸权构成全新挑战，值此之际，我们应当重新审视、构想和调整此前所形成的固有思维，包括应当如何进行资本配置、如何播种未来以收获增长，以及投资何处以实现短期和长期收益。借用玩具总动员巴斯光年的话，本行祝愿您的长期投资之旅将带您“飞向宇宙，浩瀚无垠”！顺祝均安谢佩华 新加坡银行环球首席投资官2024超级趋势：变革中的新世界3全球新秩序：在分裂的世界中愈加追求安全避险 历经新冠疫情冲击、俄乌冲突、全球民粹主义兴起以及中美两国竞争之后，呈现在投资者眼前的是日益割裂的世界新格局。随着各国政府在国防、医疗保健、气候变化和消除不平等方面的支出日益增加，以及企业纷纷重塑供应链以增强韧性抵御冲击，2020年代通胀和利率的上升已成为必然趋势。对安全的追求可能会利好绿色转型的重要领域，如科技、医疗保健、食品、能源和金属行业，同时也将有利于对出口依赖程度较低的大型内向型经济体，如美国和印度。由美国主导的自由市场、自由贸易和全球化秩序从1990年代初伴随美苏冷战结束而盛行，在历经2020年代的疫情冲击、俄乌冲突、全球民粹主义兴起以及中美两国竞争后，如今这种秩序正逐渐让位于日益割裂的世界新格局。全球新秩序迫使各国政府增加国防、医疗保健和能源供应支出，同时也增加社会支出以对抗正助长民粹主义的不平等现象。国际货币基金组织(IMF)预计，美国财政赤字直至2030年都将保持在GDP的6%以上。纵观历史，如此庞大的预算赤字仅见于爆发金融危机、社会冲击或战争期间。图表1：2020年代巨额财政赤字预测 资料来源：彭博、新加坡银行4在追求安全的推动下，供应链格局持续重构，对大宗商品的需求也日益旺盛。美国方面，拜登总统力求实现制造业回流；恢复能源安全；限制中俄获取包括半导体在内的关键技术；通过关税、禁止购买关键资产以及下令出售美国子公司等手段，限制地缘政治对手向美国出口和投资。全球新秩序将对投资者产生重大影响首先，政府支出增加和企业为增强生产韧性和抵御冲击而重塑供应链的努力可能会引发通胀，从而导致利率直至2030年都将高于2008年金融危机到2020年疫情爆发期间的水平。图表2：通胀直至2030年将维持高位 资料来源：彭博、新加坡银行随着美国经济疫后重启，美国核心通胀率在2022年达到5.5%的四十年高位，该指标为美联储用以衡量个人消费支出的目标指标核心通胀率目前为2.8%，仍处于1993年以来的最高水平，同时也远高于美联储2%的目标。2024超级趋势：变革中的新世界0%2%4%6%8%10%12%0%2%4%6%8%10%12%1971年1月1997年9月2024年5月同比美国通胀美联储2%的目标核心个人消费支出(PCE)峰值谷底-5%0%5%10%15%20%2001年12月2010年12月2019年12月2028年12月GDP占比%美国预算赤字2008年金融危机2020年疫情赤字盈余2024年-2029年预测2024超级趋势：变革中的新世界5图表3：利率也可能高企 资料来源：彭博、新加坡银行同样，由于通胀走强，利率在2020年代余下时间内可能会保持在较高水平。从2008年金融危机到2020年疫情爆发的约十年时间内，由于通胀持续低于央行2%的目标，作为全球市场基准利率的10年期美债收益率平均仅为2.50%左右。但自2021年全球经济重启以来，随着通胀触及四十年高位，10年期美债收益率现已重新回到5.00%的水平。在2020年代后续时间内，本行预计10年期美债收益率平均约为4.00%，高于2008年至2020年期间2.5%的平均收益率。如果通胀稳定在2.5%，各国央行可能会将利率设定为高于通胀约50-100个基点，以便将消费物价水平保持在可控范围内。购买10年期及以上债券的投资者可能会进一步要求50-100个基点的溢价。因此，未来几年10年期美债收益率平均可能会介于3.50-4.50%，显著高于2008年金融危机之后十年间1.00-4.00%的波动范围。对投资者的第二个影响是，对安全的追求将利好科技和医疗保健等绿色转型的重要领域，以及食品、能源和金属行业。美国、欧盟、中国和日本都希望确保不会在科技领域被竞争对手超越，尤其是在人工智能、量子计算和半导体领域。与此同时，疫情的冲击可能会使政府关注医疗保健发展，而地缘政治担忧和能源转型预计将推动食品、能源和金属等大宗商品需求持续旺盛。图表4：大宗商品需求预计将持续旺盛 资料来源：彭博、新加坡银行从化石燃料转向电能以及从内燃机向电动汽车转型的过程中，铜必不可少，因此铜价已突破1万美元/公吨大关，创下历史新高。但由于新兴市场需要更长的时间来实现绿色经济转型，因此石油在2020年代可能会继续占据重要地位。对投资者而言第三个考量因素是，全球新秩序可能会利好某些国家，但也会对另外一些国家的发展前景造成不利影响。01,0002,0003,0004,0005,0006,0000%2%4%6%8%10%12%14%16%18%标普500指数美债收益率10年期美债收益率2008年金融危机2020年疫情1971年1月1997年9月2024年5月05,00010,00015,0000601201801988年7月2006年6月2024年5月公吨每桶油价原油和金属铜价格铜美国也是贸易逆差国。因此，外国关税和其他进口限制措施难以撼动其整体经济增长。本行预计直至2030年，美国GDP将继续以2%的年均增速稳步增长。相比之下，虽然中国、日本和欧洲得益于庞大的国内市场也将继续成为吸引投资者的主要目的地，但这些市场对出口的依赖程度使其易于受到日益加剧的保护主义影响，特别是如果美国前总统特朗普重返白宫并大幅提高进口关税，那么这种影响将尤为显著。此外，中国、日本和欧洲都是主要的能源进口国。如果地缘政治紧张局势升级引发国际水域冲突，这些国家将面临供应中断的风险。本行认为，中国经济仍具备实现快速增长和比肩北美、欧洲和亚洲发达国家的潜力。例如，国际货币基金组织估计，到2024年，中国人均GDP将接近13,000美元，而美国为85,000美元。但面对人口结构、债务负担以及与竞争对手国发生争端的影响，到2020年代末，中国的GDP年均增长率可能会从现阶段的5%放缓至4%。欧洲和日本也面临着人口老龄化、高额债务以及俄乌冲突和中美战略竞争造成的地缘政治风险。本行预计，直至2030年，欧元区和日本的长期GDP增长率将接近每年1%的水平。对于新兴经济体，包括印度、印尼、墨西哥和越南在内的中等规模国家，可能会受益于其不断增长的国内市场以及国际公司将供应链多元化、从中国转移的趋势。本行预计，受益于有利的人口结构、强劲的商业信心和相对封闭的经济环境，印度GDP直至2030年将保持每年6-7%的速度持续扩张。然而，亚洲、非洲和拉丁美洲地区经济较为贫困、债务负担较重的经济体则面临着贸易壁垒升高、利率攀升和气候变化的风险。最后，第三类经济体（中东、澳大利亚、加拿大及部分新兴市场大宗商品生产国）将会从日益旺盛的粮食、能源和金属矿产品需求中获益。资产配置将发生显著变化如果正如本行所预期，直至2030年，通胀稳定在央行2%的目标上方，同时10年期美债收益率平均接近4.00%，那么2020年代的资产配置将与2010年代的模式大不相同。例如，为补偿通胀上升和美债收益率走高的风险，固定收益投资者将需要获得更高的回报。同样，如果本直至2030年的利率持续显著高于2010年代的水平，股票投资者就不太可能青睐那些实现盈利仍遥遥无期的初创企业。相比之下，高通胀和高利率的受益者（如采矿和金融行业）则可能会有更出色的长期表现。在全球新秩序中，对安全的追求还可能会利好科技、医疗保健和大宗商品等重要行业。布兰特原油2024超级趋势：变革中的新世界6美国也是贸易逆差国。因此，外国关税和其他进口限制措施难以撼动其整体经济增长。本行预计直至2030年，美国GDP将继续以2%的年均增速稳步增长。相比之下，虽然中国、日本和欧洲得益于庞大的国内市场也将继续成为吸引投资者的主要目的地，但这些市场对出口的依赖程度使其易于受到日益加剧的保护主义影响，特别是如果美国前总统特朗普重返白宫并大幅提高进口关税，那么这种影响将尤为显著。此外，中国、日本和欧洲都是主要的能源进口国。如果地缘政治紧张局势升级引发国际水域冲突，这些国家将面临供应中断的风险。本行认为，中国经济仍具备实现快速增长和比肩北美、欧洲和亚洲发达国家的潜力。例如，国际货币基金组织估计，到2024年，中国人均GDP将接近13,000美元，而美国为85,000美元。但面对人口结构、债务负担以及与竞争对手国发生争端的影响，到2020年代末，中国的GDP年均增长率可能会从现阶段的5%放缓至4%。在主要经济体中，美国凭借其丰富的自然资源、雄厚的科技实力、广阔的国内市场以及美元作为全球储备货币的地位，预计将继续保持主导优势。欧洲和日本也面临着人口老龄化、高额债务以及俄乌冲突和中美战略竞争造成的地缘政治风险。本行预计，直至2030年，欧元区和日本的长期GDP增长率将接近每年1%的水平。对于新兴经济体，包括印度、印尼、墨西哥和越南在内的中等规模国家，可能会受益于其不断增长的国内市场以及国际公司将供应链多元化、从中国转移的趋势。本行预计，受益于有利的人口结构、强劲的商业信心和相对封闭的经济环境，印度GDP直至2030年将保持每年6-7%的速度持续扩张。然而，亚洲、非洲和拉丁美洲地区经济较为贫困、债务负担较重的经济体则面临着贸易壁垒升高、利率攀升和气候变化的风险。最后，第三类经济体（中东、澳大利亚、加拿大及部分新兴市场大宗商品生产国）将会从日益旺盛的粮食、能源和金属矿产品需求中获益。资产配置将发生显著变化如果正如本行所预期，直至2030年，通胀稳定在央行2%的目标上方，同时10年期美债收益率平均接近4.00%，那么2020年代的资产配置将与2010年代的模式大不相同。例如，为补偿通胀上升和美债收益率走高的风险，固定收益投资者将需要获得更高的回报。同样，如果本直至2030年的利率持续显著高于2010年代的水平，股票投资者就不太可能青睐那些实现盈利仍遥遥无期的初创企业。相比之下，高通胀和高利率的受益者（如采矿和金融行业）则可能会有更出色的长期表现。在全球新秩序中，对安全的追求还可能会利好科技、医疗保健和大宗商品等重要行业。2024超级趋势：变革中的新世界7在发达经济体中，美国似乎更有可能经受住2020年代日趋紧张的地缘政治局势考验。相比之下，欧洲和日本作为依赖能源进口的主要出口型经济体，同时与具有潜在威胁性的国家相邻，因此两者的长期发展前景似乎不容乐观。在新兴经济体中，中国、印度、印尼、墨西哥和越南可以凭借不断增长的国内市场而赢得一席之地。但如果关税上升危及全球贸易，较穷困的小国将会面临风险。最后，随着粮食、能源和金属需求增长，大宗商品生产国将因此而受益。因此，直至2030年，投资者可能需要重新调整投资组合的配置顺序以适应全球新秩序。因此，投资者需要在2020年代余下时间内采取新的资产配置策略。他们还需要确保投资组合具有强大的区域配置，以便在日益割裂的世界格局中保持抗风险能力。2024超级趋势：变革中的新世界8胡以晨(Robin Hu)米尔肯研究院亚洲主席；淡马锡高级董事顾问望2050年，世界人口预计将达到98亿。印度、尼日利亚、刚果民主共和国、巴基斯坦、埃塞俄比亚和印尼将成为人口增长的推动力量。非洲人口将实现翻番，而穆斯林人口将占到全球总人口的30%。随着中国和印度经济快速发展和迈向文化复兴的进程，多极世界秩序冉冉升起。全球供应链持续重构。虽然美国对中国的直接进口依赖度明显下滑，但中国-东盟、中国-印度以及中国-墨西哥贸易量均显著增长。通过提高本地经济增加值可以满足原产地要求。全球化代表着强大的通缩力量，而过去三十年全球化进程与中国的人口红利期完美重合。那段时期现已成为历史。回流本土和友岸外包都需要付出时间和投资。新版全球供应链生态系统布局将更加分散，供应链条更长且供应链内部将具备冗余能力，因此更强韧，但同时成本也会更高。消费者将不得不支付更高昂的费用，从而推动通胀走高。政府本能地反对通胀，但不得不在国家安全和民众负担能力之间取得平衡。东盟、印度和墨西哥在连接各经济体方面扮演举足轻重的角色，将为全球供应链提供支撑。科技分叉源于芯片战，其范围正在延伸到其他重要高科技领域，如人工智能、航天、量子计算、生命科学、清洁能源等。美国国家安全顾问将科技分叉的本质描述为“小院高墙”。该策略有两种演变方向：院子变小、墙变高；或者院子变为开阔地带。如果前者成为现实，那么商业环境将会向好发展。对于存在科技分叉或脱钩的领域，资本分叉将紧随其后。本行对任何外部演讲嘉宾所提供信息的准确性或完整性概不负责，相关信息如有变更，恕不另行通知。外部嘉宾所持观点不代表本行观点。这些观点可能未经本行讨论、咨询或同意。您需自行判断这些内容对您是否适用。如有疑问，请自行寻求独立的财务、法律、税务或其他本人判断合适的建议。本行及任何行内职员均不就您因使用演讲嘉宾内容而引起或关联的任何损失承担任何责任。展2024超级趋势：变革中的新世界9重新构想长期资本配置 随着传统60-40股债投资组合的多元化优势在长期保持高利率的环境下日渐式微，本行预计对私募市场的资本配置将进一步攀升。实物资产也可能从较高的通胀中获益。随着相关长期趋势推动价值创造，资本将会流向引领数字化、自动化和可持续发展革命的行业。扩大数字基础设施建设（如数据中心、5G网络和网络安全）需要大量投资，而可持续经济转型则需要为清洁能源、能源效率和循环经济领域制定规模化解决方案。由于老龄化人口的需求在资本配置中逐渐占据一席之地，人类寿命延长可能会重塑消费模式，推动其向医疗保健、休闲娱乐和服务体验方向发展。在风险较高的环境中，拥有定价能力和强大商业模式的企业将会实现出色表现。虽然美债仍将居于重要地位，但出于对债务可持续性和地缘政治风险的担忧，投资者将寻求其他避险资产作为投资组合的有益补充，例如优质企业债券和黄金。在重大经济因素、人口结构和地缘政治转向以及技术突破的推动下，长期资本配置正在经历深刻的变化。本行预计，未来五年的关键主题将主导资本配置。通胀上升通胀幽灵重现已成为疫后经济的标志特征。经过十年的低速物价增长，美国如今面临着通胀或将普遍高于全球金融危机后的水平。2024超级趋势：变革中的新世界10图表5：自2003年以来美国的通胀走势资料来源：新加坡银行、彭博，数据截至2024年6月18日这一转变乃是一系列因素共同作用的结果，这些因素可能会持续存在，并对全球资本配置产生深远影响。首先，疫情催动全球供应链重新调整，并更加强调韧性和多元化。这可能会导致生产成本上升和效率下降，从而加剧通胀压力。其次，能源转型势在必行，但其在短期至中期内可能会引发通胀。此外，人口结构转变，例如发达市场人口老龄化以及新兴经济体中产阶级不断扩大，可能会推动商品和服务需求增长，从而带来价格上行压力。而为应对疫情而采取史无前例的财政和货币刺激措施，扩大了全球货币供应和刺激了需求，导致通胀问题雪上加霜。面对这种全新的通胀模式，投资者亟需重新构想传统的资产配置框架。股票（尤其是具有定价能力和受通胀趋势影响的公司）可能表现更好，因其可以将上升的成本转嫁给消费者。鉴于大宗商品和房地产等实物资产固有的通胀敏感性，此类资产也可。固定收益方面，采用多元化的久期管理方法并注重可持续收入有助于缓解通胀带来的负面影响。区域配置方面，实际利率为正的市场以及处于人口结构和能源转型最前沿的市场，对全球资本流入也更具吸引力。私募市场崛起随着传统60-40股债投资组合的多元化优势在“长期保持高利率”的环境下因通胀普遍更高而日渐式微，同时由于在高利率环境下投资者更倾向于追求实际利率，本行认为对私募市场的资本配置将进一步攀升。此外，越来越多的企业选择在较长时间内保持私营状态，导致上市股票供应减少，这也进一步推动资本配置转向私募市场。上市公司也日益寻求与私募股权机构建立合作关系，以保障资金来源的稳定并借助私募股权机构带来的运营专长，在市场动荡和经济不明朗时期情况尤其如此。尤其是，由于杠杆融资市场的结构性转变，私募信贷正处于快速增长阶段，无论是直接贷款还是与银行开展合作都存在更多机会。因此，本行认为，另类资产配置将会提升投资组合的风险回报，尤其是私募股权和信贷市场也会为投资者带来更广泛的投资机遇，并有可能因运营优化而收获更高的股权价值，以及进一步分散化投资组合。-4%-2%0%2%4%6%8%10%2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023美国消费价格指数同比变化美国核心个人消费支出同比变化5年期通胀平衡率美国核心消费价格指数同比变化图表6：另类投资提供多元化收益，有助于提升传统股债投资组合的表现2014年至2023年期间10年年化回报以及与60/40股债投资组合的相关性（季度数据）2024超级趋势：变革中的新世界11面对这种全新的通胀模式，投资者亟需重新构想传统的资产配置框架。股票（尤其是具有定价能力和受通胀趋势影响的公司）可能表现更好，因其可以将上升的成本转嫁给消费者。鉴于大宗商品和房地产等实物资产固有的通胀敏感性，此类资产也可。固定收益方面，采用多元化的久期管理方法并注重可持续收入有助于缓解通胀带来的负面影响。区域配置方面，实际利率为正的市场以及处于人口结构和能源转型最前沿的市场，对全球资本流入也更具吸引力。私募市场崛起随着传统60-40股债投资组合的多元化优势在“长期保持高利率”的环境下因通胀普遍更高而日渐式微，同时由于在高利率环境下投资者更倾向于追求实际利率，本行认为对私募市场的资本配置将进一步攀升。此外，越来越多的企业选择在较长时间内保持私营状态，导致上市股票供应减少，这也进一步推动资本配置转向私募市场。上市公司也日益寻求与私募股权机构建立合作关系，以保障资金来源的稳定并借助私募股权机构带来的运营专长，在市场动荡和经济不明朗时期情况尤其如此。尤其是，由于杠杆融资市场的结构性转变，私募信贷正处于快速增长阶段，无论是直接贷款还是与银行开展合作都存在更多机会。因此，本行认为，另类资产配置将会提升投资组合的风险回报，尤其是私募股权和信贷市场也会为投资者带来更广泛的投资机遇，并有可能因运营优化而收获更高的股权价值，以及进一步分散化投资组合。相关性基于2014年-2023年的季度总回报。60/40股债投资组合包含60%的股票部分（以MSCI综合世界指数为代表）以及40%的债券部分（以彭博美国综合总回报指数为代表）。各资产类别回报来自如下指数：私募股权：Cambridge Associates美国私募股权基金最近1个季度综合回报指数；风险投资：Preqin风险投资季度指数；私募信贷：Cliffwater直接贷款指数；基础设施：Preqin基础设施季度指数；美国核心房地产：美国房地产投资信托人委员会(NCREIF)/开放式多元化核心股票(ODCE)总指数；欧盟核心房地产：INREV ODCE总回报指数；全球房地产：全球房地产基金总回报指数；对冲基金：瑞信全对冲指数。收益率基于截至2023年末的最新可得数据，房地产除外。对于Preqin季度指数，数据基于截至2023年9月30日的过去10年业绩。资料来源：彭博、Cambridge Associates、Preqin、INREV、Cliffwater、摩根大通资产管理、新加坡银行。数据检索于2024年6月20日。本行预计，私募资本配置具有可观的增长空间，从私募股权和房地产到基础设施和私募信贷等广泛领域都存在旺盛的需求。过去10年与60/40股债投资组合的相关性房地产基础设施私募市场股票+信贷对冲基金气泡大小=收益率3%0%10年年化回报 私募股权风险投资私募信贷基础设施欧盟核心房地产全球房地产对冲基金60-400%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%-0.6-0.4-0.200.20.40.60.811.21.4美国核心房地产2024超级趋势：变革中的新世界12债务可持续性担忧为应对疫情而出台的财政政策进一步加剧了本已高企的债务负担，近年来政府债务水平显著上升。根据国际货币基金组织的数据，截至2023年，全球政府债务约占GDP的99%，创下历史新高。图表7：债务与GDP之比的演变 资料来源：国际货币基金组织世界经济展望数据库。在美国，公众持有的联邦债务已超过GDP的100%，达到自二战以来的高位。虽然这一数字较高，但却未必不可持续。一方面，美国受益于其作为全球储备货币发行人的独特地位，同时其深厚的金融市场也有助于保持对美债的需求。但另一方面，利率攀升确实带来了挑战。随着美联储将利率维持在限制性区间，政府偿债成本攀升，并可能挤占其他支出优先事项，这可能会抑制经济增长并导致未来应对突发事件的灵活空间受限。对投资者而言，这突显了分散化投资和谨慎风险管理的重要性。虽然美债仍将居于重要地位，但投资者可以寻求将其他避险资产作为补充，例如优质企业债券和黄金。全球人口结构变化根据世界卫生组织预测，2015年至2050年期间，全球60岁以上人口比例将从12%增长近一倍达到22%，而这一趋势在发达经济体中表现得尤为明显。全球人口老龄化主要受生育率下降和预期寿命延长的推动，这一趋势对资本分配具有深远的影响。随着人口老龄化程度加深，需要的退休储蓄和收入也在增加。由于投资者寻求更高回报资产来为更长期的退休生活提供资金支持，这可能会引发“追逐收益”现象。股票，尤其是拥有强劲现金流和股息增长潜力的公司股票，或可从中受益。老龄化趋势对劳动力市场也有重大影响。随着适龄劳动人口的缩减，对人才的竞争将会加剧。这可能会推动工资上涨，同时刺激对自动化技术和提升生产力技术的投资。处于相关趋势前沿的公司，如机器人、人工智能和医疗保健技术领域的公司，可凭借有利位置从中受益。此外，人类寿命延长可能会重塑消费模式。年长消费者倾向于在医疗保健、休闲娱乐和服务体验方面花费更多，而在耐用品上的开支则较少。投资者应当了解这些转变，并根据老龄化人口不断变化的需求和偏好，将资本投向相关行业和公司。图表8：按年龄划分的消费支出比例 资料来源：新加坡银行，美国劳工统计局。结构性增长主题吸引资本本行预计，将有更多资本流向引领数字化、自动化和可持续发展革命的领域。未来，数据流量将显著增长，推动该领域的资金需求大幅上升；同时，可持续经济转型需要在清洁能源、能源效率和循环经济领域制定规模化的解决方案。随着全球企业拥抱数字化转型，扩大数字基础设施建设（如数据中心、5G网络和网络安全）将成为重要趋势。根据国际能源署估计，到2050年实现净零排放需要每年投入4-5万亿美元，这为寻求长期回报的资金提供了重要机会。新兴市场的机会 印度和印尼等具潜力的新兴市场由于其中产阶级的不断壮大、技术的快速采用以及全球友好外包趋势，继续为资本配置提供具吸引力的机会，这些因素可能支持长期收益。尤其是在中国以外的新兴市场，“友岸外包”的潜在规模十分巨大。印度是亚洲新兴经济体中除中国外的最大经济体，中国的制造业产出是印度的10倍。另一个“友岸外包”的热门地是越南，其制造业产出规模仅占中国的不到50分之一。因此，若将供应链转移出中国，使其更多元化，需要持续数年的大量投资，可为大型全球资本池带来潜在回报。尽管中国市场现阶段面临挑战，但本行认为，对于有耐心的投资者而言，在投资组合中部署中国资产仍具有重要意义。预计中东地区也将利用其生产烃的财富来培育新的增长领域和扩大全球影响力。风险管理仍至关重要然而，投资者需要对投资环境中的重大风险保持警惕。中美紧张局势加剧可能进一步割裂全球经济和金融体系。民粹主义或反执政党的大选结果，可能会破坏发达和新兴市场当中支持投资的政策。中东和乌克兰地缘政治冲突升级的可能性依然较高。最后，随着政府债务水平触及历史新高，债务可持续性问题或将引发担忧，尤其在利率持续高企的情况下。重新构想长期资本配置本行认为，这些趋势将推动全球资本配置逐渐脱离传统框架。鉴于预期收益下降、波动上生以及核心股票和债券的多元化收益减少，投资者必须采取更灵活变通、更机会导向的方式进行分散投资，同时审慎管理风险。在传统资产类别中，需要重点关注其资产质量、价值和韧性。股票方面，本行看好拥有定价能力、资产负债表稳健和受益于长期增长主题的公司。固定收益方面，对久期持中性立场（综合考量优质债券与精选信贷机会）可以保障投资组合的稳定以及收益。本行认为，另类资产（尤其是私募股权、信贷和实物资产）在提供差异化回报、增厚收益和增强投资组合韧性方面发挥着更大作用。基础设施、房地产和大宗商品等实物资产可提供多元化收益，同时具备通胀敏感性。为管理长尾风险，投资者还应在其投资组合中持有避险资产（如优质企业债券和黄金）作为补充。19800255075100125150占GDP的百分比1985 1990 1995 2000 2005 2010 2015 2020 2027美国中国大陆发达经济体（美国除外）新兴经济体（中国除外）全球2024超级趋势：变革中的新世界13图表8：按年龄划分的消费支出比例 资料来源：新加坡银行，美国劳工统计局。结构性增长主题吸引资本本行预计，将有更多资本流向引领数字化、自动化和可持续发展革命的领域。未来，数据流量将显著增长，推动该领域的资金需求大幅上升；同时，可持续经济转型需要在清洁能源、能源效率和循环经济领域制定规模化的解决方案。随着全球企业拥抱数字化转型，扩大数字基础设施建设（如数据中心、5G网络和网络安全）将成为重要趋势。根据国际能源署估计，到2050年实现净零排放需要每年投入4-5万亿美元，这为寻求长期回报的资金提供了重要机会。新兴市场的机会 印度和印尼等具潜力的新兴市场由于其中产阶级的不断壮大、技术的快速采用以及全球友好外包趋势，继续为资本配置提供具吸引力的机会，这些因素可能支持长期收益。尤其是在中国以外的新兴市场，“友岸外包”的潜在规模十分巨大。印度是亚洲新兴经济体中除中国外的最大经济体，中国的制造业产出是印度的10倍。另一个“友岸外包”的热门地是越南，其制造业产出规模仅占中国的不到50分之一。因此，若将供应链转移出中国，使其更多元化，需要持续数年的大量投资，可为大型全球资本池带来潜在回报。尽管中国市场现阶段面临挑战，但本行认为，对于有耐心的投资者而言，在投资组合中部署中国资产仍具有重要意义。预计中东地区也将利用其生产烃的财富来培育新的增长领域和扩大全球影响力。风险管理仍至关重要然而，投资者需要对投资环境中的重大风险保持警惕。中美紧张局势加剧可能进一步割裂全球经济和金融体系。民粹主义或反执政党的大选结果，可能会破坏发达和新兴市场当中支持投资的政策。中东和乌克兰地缘政治冲突升级的可能性依然较高。最后，随着政府债务水平触及历史新高，债务可持续性问题或将引发担忧，尤其在利率持续高企的情况下。重新构想长期资本配置本行认为，这些趋势将推动全球资本配置逐渐脱离传统框架。鉴于预期收益下降、波动上生以及核心股票和债券的多元化收益减少，投资者必须采取更灵活变通、更机会导向的方式进行分散投资，同时审慎管理风险。在传统资产类别中，需要重点关注其资产质量、价值和韧性。股票方面，本行看好拥有定价能力、资产负债表稳健和受益于长期增长主题的公司。固定收益方面，对久期持中性立场（综合考量优质债券与精选信贷机会）可以保障投资组合的稳定以及收益。本行认为，另类资产（尤其是私募股权、信贷和实物资产）在提供差异化回报、增厚收益和增强投资组合韧性方面发挥着更大作用。基础设施、房地产和大宗商品等实物资产可提供多元化收益，同时具备通胀敏感性。为管理长尾风险，投资者还应在其投资组合中持有避险资产（如优质企业债券和黄金）作为补充。14%15%16%17%18%19%20%21%22%23%24%2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021按年龄划分的消费支出比例25-3435-4445-5455-6465岁及以上2024超级趋势：变革中的新世界14重新构想长期资本配置本行认为，这些趋势将推动全球资本配置逐渐脱离传统框架。鉴于预期收益下降、波动上生以及核心股票和债券的多元化收益减少，投资者必须采取更灵活变通、更机会导向的方式进行分散投资，同时审慎管理风险。在传统资产类别中，需要重点关注其资产质量、价值和韧性。股票方面，本行看好拥有定价能力、资产负债表稳健和受益于长期增长主题的公司。固定收益方面，对久期持中性立场（综合考量优质债券与精选信贷机会）可以保障投资组合的稳定以及收益。本行认为，另类资产（尤其是私募股权、信贷和实物资产）在提供差异化回报、增厚收益和增强投资组合韧性方面发挥着更大作用。基础设施、房地产和大宗商品等实物资产可提供多元化收益，同时具备通胀敏感性。为管理长尾风险，投资者还应在其投资组合中持有避险资产（如优质企业债券和黄金）作为补充。更广泛而言，投资者应采取战术性动态策略来配置资产配置，主动管理风险敞口，以应对多变的经济和市场趋势。1950年代，哈里马科维茨(Harry Markowitz)提出由60%股票和40%债券构成的投资组合是平衡风险、回报和多元化的理想组合。自此，世界已变得更加复杂，而利率上涨、地缘政治风险加剧和资产相关性变化所带来的挑战在不断提醒着我们需要改进60-40投资组合。我们认为，私募市场可优化60-40投资组合的收益，原因在于其可分散化风险、提供与传统资产列别不相关的汇报，而且私募市场也非常适于应对将持续数年甚至数十年的全球结构性转变。许多政府的财政状况岌岌可危，难以为日益紧迫的社会需求提供资金，如重建道路、桥梁、机场以及新建与人工智能蓬勃发展有关的基础设施。这为公私合作融资提供了巨大的机会。我们认为，当前低碳经济转型等具有前瞻性的结构性趋势是整个私募市场面临的最大投资机会之一。基础设施项目之所以吸引投资者，是因为其能带来可预测、稳定的长期现金流。这些项目通常不太依赖经济周期，其回报与其他资产类别的相关性也较低。私募市场所涉及的行业、地区、投资风格和风险偏好都十分广泛。其中包括私募股权、私募信贷、房地产和基础设施等资产类别，而每个资产类别都有独特的动态特征。以私募信贷为例。全球金融危机后，传统资本提供者面临着严格的监管，而私人资本的参与填补了融资缺口。政府债务货币化已成为新常态，而随着政府债券挤占资本市场，对私募信贷的兴趣日渐增加。在亚洲，强劲的经济增长前景和再融资需求令私募信贷更具吸引力。世界可能日渐复杂，但机遇与复杂性往往是硬币的一体两面。我们认为，在长期资本配置中纳入私募投资有助于充分满足投资者对收益、增长和分散风险的需求。2024超级趋势：变革中的新世界15Belinda Boa 黑石集团亚太区主动投资总监兼新兴市场首席投资官本行对任何外部演讲嘉宾所提供信息的准确性或完整性概不负责，相关信息如有变更，恕不另行通知。外部嘉宾所持观点不代表本行观点。这些观点可能未经本行讨论、咨询或同意。您需自行判断这些内容对您是否适用。如有疑问，请自行寻求独立的财务、法律、税务或其他本人判断合适的建议。本行及任何行内职员均不就您因使用演讲嘉宾内容而引起或关联的任何损失承担任何责任。在2024超级趋势：变革中的新世界16本行对任何外部演讲嘉宾所提供信息的准确性或完整性概不负责，相关信息如有变更，恕不另行通知。外部嘉宾所持观点不代表本行观点。这些观点可能未经本行讨论、咨询或同意。您需自行判断这些内容对您是否适用。如有疑问，请自行寻求独立的财务、法律、税务或其他本人判断合适的建议。本行及任何行内职员均不就您因使用演讲嘉宾内容而引起或关联的任何损失承担任何责任。行投资配置时，我们需要以估算的中性长期利率(r*)为基准。我们都知道r*不可观测，而且所谓的估算值变化很大，因而并不可靠。因此，它对短期货币政策或当前金融状况并无指导意义。但这一概念在以下四方面却非常有用：i)长期公共债务的可持续性分析；ii)中期货币政策调整的空间，以避免政策失误；iii)中期不同类型债务和金融机构的相对稳定性；以及 iv)不同经济体之间资本流动的长期趋势，均可以通过10年期美债实际利率的滚动平均值（在计算平均值时也可以加入德国政府债券）得出r*作分析。美国和全体G7经济体的r*从2004年前后开始显著下降，而2008年全球金融危机爆发又强化了这一趋势。此后，随着私营部门对全球金融危机做出因应调整和后续金融监管政策的实施，风险厌恶情绪（偏好安全资产）上升。市场预期逐渐反映通缩风险，或央行利率长期维持在有效利率下限的观点。这些因素一直持续到2020年初新冠疫情蔓延之时，其中有些因素甚至略有恶化（人口结构、风险厌恶、投资需求）。起初，财政扩张看起来更像是应对疫情的权宜之计。然而，如今情况已趋于明朗：G7经济体的r*已经上升并将在一段时间内保持高位。从2022年开始，可以说其中许多因素都已经逆转，且有可能持续如此。通缩风险已经过去，日本也不例外，尽管市场并不认为存在多少通胀风险。公共投资需求预计将会上升，同时我们看到至少在美国，私募投资开始蓬勃增长。为应对地缘政治威胁，军费开支势必增加。为应对气候威胁，绿色支出势必增加。为应对保护主义竞赛，产业政策支出正在攀升。在高收入民主国家，近期内大幅增加税收以抵消相关影响的可能性微乎其微。劳伦斯萨默斯(Lawrence Summers)总是说，持续的财政扩张将通过推高r*而终结长期经济停滞。我认为这一进程正在发生。另外还有两个主要因素可能也在发挥作用，推动r*的上升。首先，我预计美国的“趋势生产率增速”已上升0.75%以上（尚未证实）。第一阶段增长出现于去年，且可能会持续到接下来的6个月，这是由于美国在疫后复苏期间低收入劳动力重新分配所致。第二阶段增长则即将启动，这是由于生成式人工智能及相关技术的采用和用例开发。其次，我很遗憾地注意到，太平洋两岸阻止中国的超额储蓄流入美国市场，而这些阻力正变本加厉。这将抬升从美国小型资金池借款的利率。由于储蓄被困在当地，这也会压低中国市场的回报率，但考虑到美国利率是全球大多数借款的实际基准，因此中国市场回报率整体仍是上升。因此，我估计长期无风险债券的中性利率比2008年至2019年期间的平均水平至少上升0.75%（如果生产率保持上行趋势且中美资本市场分化加深，长期来看可能会升高1.25%或以上）。在生产率提升、财政挤出效应和去全球化趋势推动下，美国r*的升幅越大，从欧盟、日本和阿联酋金融机构流出的资金就会越多