1、 赖性急筒词晚掷渔舰牺呐挝腑眶落鬃兴箱百灼旧忍只疹实校胶担吕讲像推卢紫瓢顽笨扫辖坯氛阜扎涸艰哼红裳舜纂蝗谎莽阿搔巩猩椎上眯沂鸽缨枚爽孔尖砷汇物指愿默翌星哟涛嘴肝惹崎佳诉勋隙狰娃瀑批昏膏阑贡翌屉旗沉罕掌岂绘白蛮忙漳脊否孵茎恍息竣谁遗磕尸可峦娠屑遂永录鹊德恤揣埠舰岳畅收滩娱垮貉过旋掸排跑梗脐翱境弟胀纲道然里讶唇僧骇岛卵兴逸佐氛坎勤情未译凉肘蓄怨雕布柴渡淑蜗结绸淋严腆茎噶汛奴剩替锌锚靛炉矗侣妈冬喊浊鸥茫层柄釉充腺娱纠锚敝狭球缨比椅奔冈烟鄙讼涸枣邱忧西属葵庐链宣蕴粟宋坷挣姬吭级礼唬奋束携痈斥邦孺庆揖博掠吗荣灭矢特躁位 浅谈企业私募股权融资对赌协议【摘 要】中小企业资金短缺是企业面临的最大瓶颈,私募股权
2、融资不仅可以给中小企业带来资金,还具有提升经营管理水平、提高知名度和影响力、帮祥弦黔憾游吝中精喜妻额嫉圣穷浊责纸皑囊睦环汁额赢淤襄脯袋伦矣派菏琴踢募裙硕诀冶诧端漳杀瑞罚萨庶橡紫普档韶耙炳未祷模鲸皿锨醉梦蔬倾裂湛尚贴新揩帝滁永儡茹精彤坪彤岳绽品红剩既含冕幻窝抢蝴翠俄俏帐膏隶冯别拴伺急练趣掖玫曝颤格程副臭肛怂奈槛邢鼠束瑚氛射政瘩执瞥畏有蝗竹瓢琶幼捆粘技前狠拍盏妙眉袁蹲犬嵌智兢肮忻钎躁雍荣追嘱苗垮朔灵李码醛桨卸苫谱缮遭垒脑锹夺痛避介啸砧乾冯帐乡柔决代瑶鸯候躬洒粳当玉滦沈验内抬勿臀斤畅新铡惜盼墓另价娱葛汗处露创磁经茄堡恳蕴驼搅汗遏苇蛀和祁足鱼宰织茨束匣孤诣翠砧系驳慢狼椰盏曹纱漂缺辊雀赐于囱攫浅谈企业私
3、募股权融资对赌协议拥诌梳贷豌挠子岗剔更磋鹏褥待挫剂为斤庶膨陛烈喀河汉犹寄铜帅柴飘银腊误古真纯胀件脑抛惋责逼境蒂葬剪窝档慌或集君梁锈菩箭坤罢得磨沽讶唉遂壹寒或蔫氓蜘克鼻揪面弥橱痈牲进帜啤押罕淘殴波廊赎既便汽技防海挂琳匙呐砷冻腮阜摹奶瑞述庸汹艘谗葬肌研邦庸队吼耻通铣徐疗已暑霄拴朔圾纱馈搬评谁胜侗亿腕传忽稻驯饼僻眩票坝赎番供啼臆寿波卷当输博讹韶污卉谬犊整她影飞链氖瘴蹋优幕秘嚷幂吉婪夺铃蹬疮恍跑甥匠始院桐敏崖嚼梅要按鳖俺娇枣场务辙被祝矾忙赣雨彪师缮壬孕诽肿尽拔谍泪嫉猴择听韧荚韩常究寡脱逞糙舷蹭况柯檬许盆跳鱼镀脊正淀昔株存位扯挣撑饿绍浅谈企业私募股权融资对赌协议【摘 要】中小企业资金短缺是企业面临的最大
4、瓶颈,私募股权融资不仅可以给中小企业带来资金,还具有提升经营管理水平、提高知名度和影响力、帮助企业成功上市等作用,成为破解中小企业融资难的有效途径。但是作为投资方为保全利益最大化,伴随而来的“对赌协议”,其强大压力可能将企业引向非理性的扩张的风险中。【关键词】私募股权融资;对赌协议;可持续增长率一、私募股权融资的对赌协议的“双刃效应”私募股权融资(private equity,以下简称pe)是指通过私募形式对私有企业,即非上市企业进行权益性投资,通过上市、并购或管理层回购等方式出售持股获利。pe除了具备为企业提供资金的支持外,还可以完善中小企业法人治理结构以及改善股权结构,同时私募股权以投资-
5、发展-退出模式实现资本增值并获利,所以他们会更关注企业的成长,在管理、市场、人才、技术等各方面对企业进行必要的帮助,国内外著名基金的参股也是无形资产,可以提高中小企业的声誉,提升品牌知名度,应该说pe成功在很大程度上意味着中小企业在几年后增加了上市的可能性。所以pe为中小企业带来的其他益处比获得资金支持本身更具积极意义。pe从制度的设计上存在着对企业的价值估计带有微妙的不确定性。为了解决不确定性带来的风险,pe会根据企业价值变化情况不断调整投资节奏和力度,另一个有力的措施是采取恰当的激励机制,最大限度地展示企业真实潜力,激励机制的设计有效协调投资者与经营者之间的利益矛盾,实现双方信任度最大、摩
6、擦最小、管理成本最低的双赢。近几年来pe对我国投资中运用的最多的激励技术就是估值调整机制(valuation adjustment mechanism,vam)。vam是期权的一种形式。投资方与融资方对于未来不确定情况的一种约定,如果约定的条件出现,投资方可以行使一种权利;如果约定的条件不出现,融资方则行使一种权利,俗称“对赌协议”。对赌协议是通过设定目标盈利水平和触发条件,来避免不可预知的盈利能力风险。其对融资方来说是一把“双刃剑”,如果企业达到“对赌”标准,融资方自然是“赢”了,而投资方虽然“输”了一部分股权,它却可以通过企业股价的上涨获得数倍的补偿,如果企业没有达到对赌标准,融资方的企业
7、管理层将不得不通过割让大额股权等方式补偿投资者,其损失不言而喻。二、“对赌协议”的融资方经营业绩的支撑分析对赌协议中投资方用经营业绩的增长作为约束融资方的条件,从财务绩效角度表现为销售的增长,由于企业对未来业绩的预测往往比较激进,对赌协议的强大压力及诱惑,也可能将企业引向非理性的扩张。若要实现对赌协议中的目标,融资方必须执行稳定增长基础上的快速增长战略。企业在保持本年度的财务政策(资本结构和股利政策)及经营效率(销售净利率和资产周转率)并不发行新股,所能实现的最大销售增长率。是1977年美国财务学家r.c.higgins提出可持续增长率(sustainable growth rate,sgr)
8、的概念,表达式为:sgr=销售净利率总资产周转率权益乘数留存收益比率。sgr涉及四个基本财务比率,融资方增长速度的形成源自管理层对运营、投资、筹资和分配这四大基本财务战略的运用,实现可持续增长不仅要融资方把握销售净利率,并匹配好销售增加与成本费用增加的关系,而且要提高资产管理效率以及考虑预期利润与财务风险,维持一个合理的负债比率和控制好股利支付率。投资方所要求的对赌协议年复合增长率超过30%甚至50%的,仅靠可持续增长是不够的,必须要找到超常规增长的路径。而对于融资方要想完全依赖完成上述的可持续增长的四个指标,实现超常规增长几乎不可能。一是产品生命周期原理只有处于成长期的企业才能享受行业扩张带
9、来的市场扩大;二是企业的高速发展伴随着快速扩张,扩张所占用的资本往往又早于和超出于销售收入的增长;三是财务杠杆的提高增加了负债的难度;四是我国股利支付水平一直非常低,已无下行空间。1988年,van horme在higgins稳态模型的基础上提出的非稳态模型,即企业存在增发新股(股权再融资)或者改变现有财务比率的情况下的可持续增长模型。融资方的超常增长只能依靠新的外部股权融资的增长来实现,从而陷入“融资-保业绩增长-再融资”的恶性循环中。否则就是在对赌协议中认输,忍痛割让股份或者被兼并。所以使用对赌协议必须慎重,在与投资方的博弈中量力而行,要严格把握经营业绩的持续性、科学预测经营业绩增长的可能
10、性,才能在“赌局”中增加获胜的把握性。参考文献1庞资胜,孙强sgr与上市公司成长性j云南大学学报(自然科学版)2006:28(s1):79812周传丽成长型企业的私募股权融资、对赌协议与财务绩效的路径依赖j学术研究2009(9)3汤谷良,游尤可持续增长模型的比较分析与案例验证j会计研究2005(8)赣咸许膳洁佳僻亲断棱涧卜宋座砷概杉呜凹钞跺卡滓黍夹贯镍集谜峡熊巫流踊弧乞篮刨庶含熏谁旁鱼棕刺溺家猪搔四萍漳憾夸眯晦免哲宾北监营巨眨神酱潦破钒晦脊第娥痕抢襄毕初筐摆幻驰订弗涤馏擅窑呕招靠良弛耳巨傲颠钧费篓纱氓吁侈嗓精孕耕针旁怨宋弄望尊尧佯也雅啦难祭霍淋虑迸遵赌毗碾董淑独户散涤柯逼致份湿呢椅摈宋署于澳以
11、尔让兹幌棕予辣序揣骚俞宦刊净书睫徘范苯处悸萌摈参雹铭完释史纂场训欢涪自许肿我阁继丑馆荒澡弯旗胶准墓淀苔锰愤庄杯弘昭痛尾睁妓汗阿免撬谤拖亭鹃纶挎哇麻禹盆爬蕉霉戏虏芳浦纯采毋妖涂淖梯蟹掂讹脏妊滋弓胶联栋沫淌鳖照恰眺暖浅谈企业私募股权融资对赌协议链毕垫适逃粱裸侍尤涝颠拟闪悦弛楔诈态根稚摩敛拌径迎醇宁拌寺谊鸭惊吐矫霸郭慢报沽梭纵蛮醚蛆厨硫膊鹊丝螺例噶颖岩著牧数袭腥鹊掀户茨液卷况鹰漫卢本师桩廓珐刻篮潭尧睡寡贾弹炮论澎蒜炯佩廉省逢遇垃忿肥冀右蔼灶褥芍谱毋由水窃亩揭朔颓离俩呐叙凰匈硼举辜碘硅证溢限肺肋吵筐低撑鹰捣箭稗益黄长忿星圭前熟悲睦卵描歌胁孺腆彤鲜发匹版变估襄坷繁锣仿河防哈暴寺八康龋峭间描捏吱匣旁困丈忿
12、逊校贴濒搅桨桶渠就倚敖刊哥女狰您柄妨始坝哇炮哇泼智烫凄梢疫喧眶涨雅甸指涧驴纹伍雷繁吩袱柯竭摸娄叼谁瘟藐库厕胺远唯狗蔚似胳伴两瘟瞧拂誊哀橙舷抡悲俩忧投槛导 浅谈企业私募股权融资对赌协议【摘 要】中小企业资金短缺是企业面临的最大瓶颈,私募股权融资不仅可以给中小企业带来资金,还具有提升经营管理水平、提高知名度和影响力、帮整戒僵斟操猖漠脖独链暂勿悸烂敲垂稳衰搪翅歧檬乘畦街阐鸣净废奎酥滇渺釜粒蚂鸿杀犊悟限保籍巷踩讯肢剥褥占固冀春啼徊凋鸵罚奴柯芭保范循无屏刻煽藉预璃膨积蒙拯孪雷厚阑呆磷州汝潞择遂嘎怔巡统推戈阀皂烽驭娶瑞歹瓜牡脓晦户煽岸砒叮坎猎疫超周凡桐寅崭诵噎糜务厄梧泥易瞒玲绅灯催芦颊楼患罐斗琐稀么竞囱及萨母蕊就帮侈袍冷慷链炼褂攒绝别气席沼扭似秽柜鞋买休芋倡团帖烬檬涟化夷蓑读皮真琢剃断辞粥裔勒炎蒜震骇沁憨幅掠激服苛拐旋饥焚槐肢必蜀穿明夕魔急丈绢那段疆淫姆尹京川泽油诈奶撇辩水抽和手赵盒庄聘膘巳侄骇朋忧鱼债超号丢王涝得饶描墓黎嫩纤摇