汇率理论与外汇市场.ppt

汇率理论与外汇市场,第一节汇率概念与汇率种类第二节汇率决定理论第三节外汇市场交易机制第四节人民币汇率问题,第一节汇率概念与汇率种类,本节纲要:汇率汇率种类一、汇率及其表示外汇(ForeignExchange)是指外国货币或以外国货币表示的能用来清算国际收支差额的资产。汇率(ExchangeRate)是两种不同货币之间的折算比价，也就是以一种货币表示的另一种货币的相对价格。,汇率可以由两种方式表示：其一是直接标价法(DirectQuotation)。即固定外国货币的单位数量，以本国货币表示这一固定数量的外国货币的价格。另一种是间接标价法(IndirectQuotation)。即固定本国货币的单位数量，以外国货币表示这一固定数量的本国货币价格，从而间接地表示出外国货币的本国价格。全世界各国大多采用直接标价法。我国对外币的标识也使用直接标价法。,二、汇率的种类（一）基本汇率和套算汇率设有A、B、C等多种外币，一国在折算其本国货币汇率时，若先计算出本币与某一种外币(假定为A币)之间的汇率，再根据A币与B币、C币的汇率折算出本币与B币、C币的比价，则我们称本币与A币之间的汇率为基本汇率，本币与B币、C币等等之间的汇率为套算汇率。,（二）固定汇率和浮动汇率固定汇率(FixedExchangeRate)是指政府用行政或法律手段选择一个基本参照物，并确定、公布和维持本国货币与该单位参照物之间的固定比价。充当参照物的东西可以是黄金，也可以是某一种外国货币或某一组货币。当一国政府把本国货币固定在某一组货币上时，我们就称该货币钉住在一篮子货币上或钉住在货币篮子上。与固定汇率联系的相应的货币制度内容是固定汇率制度。浮动汇率(FloatExchangeRate)是指汇率水平完全由外汇市场上的供求决定、政府对汇率变动不施加任何指令或者行政性的干预。与之相应的汇率制度是浮动汇率制度。,（三）单一汇率与复汇率单一汇率(SingleExchangeRate)是指一种货币(或一个国家)只有一种汇率，这种汇率通用于该国所有的国际经济交往中。复汇率是指一种货币(或一个国家)有两种或两种以上汇率，不同的汇率用于不同的国际经贸活动。（四）实际汇率和有效汇率实际汇率(RealExchangeRate)和有效汇率是国际金融研究和决策中的两个重要概念。实际汇率和有效汇率(EffectiveExchangeRate)是相对于名义汇率而言的。可以表示为：实际汇率名义汇率财政补贴和税收减（7.1）,有效汇率是指某种加权平均汇率。目前，国际货币基金组织定期公布17个工业发达国家的若干种有效汇率指数，包括劳动力成本、消费物价、批发物价等为权数的经加权平均得出的不同类型的有效汇率指数。（五）即期汇率和远期汇率即期汇率(SpotExchangeRate)和远期汇率(ForwardExchangeRate)是按时间来划分的。即期汇率是指目前的汇率，用于外汇的现货买卖。远期汇率是指将来某一时刻的汇率，比如1个月后的、3个月后的或6个月后的汇率，用于外汇远期交易和期货买卖即期汇率与远期汇率通常是不一样的。,第二节汇率决定理论,本节纲要：不同货币制度下的汇率决定问题汇率决定理论汇率理论的发展趋势与特点一、不同货币制度下的汇率决定问题（一）金币本位制度下汇率的决定在金币本位制度下，各国都规定金币的法定含金量。两种不同货币之间的比价通过比较各自的含金量决定。,在金本位制度下，汇率决定的基础是铸币平价。实际经济中的汇率因供求关系而围绕铸币平价上下波动，但其波动的幅度受制于黄金输送点(GoldPoints)。铸币平价加上黄金运送费，是汇价上涨的最高点；铸币平价减去黄金运送费，是汇价下跌的最低点。这是汇率变动的界限。由于黄金输送点限制了汇价的变动，所以汇率波动的幅度比较小，基本上是稳定的。,（二）金块本位和金汇兑本位制度下汇率的决定在金块本位制度下，黄金已经较少直接充当流通手段和支付手段，金块的绝大部分为政府所掌握，其自由输出入受到影响。同样，在金汇兑本位制度下，黄金储备集中在政府手中，在日常生活中，黄金不再具有流通手段的职能，输出入受到极大限制。在上述两种货币制度下，货币汇率由纸币所代表的金量之比决定，称为法定平价。法定平价也是金平价的一种表现形式。实际汇率因供求关系而围绕法定平价上下波动。但这时，汇率波动的幅度已不再受制于黄金输送点。,（三）纸币本位制度下汇率的决定纸币是价值的符号。在金本位制度下，纸币因黄金不足而代表或代替金币流通。在已经与黄金脱钩的纸币本位下，纸币不再代表或代替金币流通，相应地，金平价(铸币平价和法定平价)也不再成为决定汇率的基础。那么，在纸币本位下，汇率决定按马克思的货币理论，两国纸币之间的汇率便可用两国纸币各自所代表的价值量之比来确定。,二、汇率决定理论（一）购买力平价说购买力平价说(TheoryofPurchasingPowerParity，简称PPP)的理论渊源可以追溯到16世纪，瑞典学者卡塞尔(GCassel)于1922年对其进行了系统阐述。购买力平价的基本思想是：货币的价值在于其购买力，因此不同货币之间的兑换率取决于其购买力之比。也即汇率与各国的价格水平之间具有直接联系。1、一价定律如果不考虑交易成本等因素，则以同一货币衡量的不同国家的某种可贸易商品的价格应是一致的，这就是开放条件下的“一价定律”。,上式中，表示第种商品的权数；分别表示本国、外国第种商品的价格；表示本币与外币的汇率（使用直接标价法）。则分别为本国、外国的物价指数。,2、购买力平价的基本形式,购买力平价理论主要的表现形式是绝对购买力平价和相对购买力平价。,（1）绝对购买力平价。绝对购买力平价的前提包括：第一，对于任何一种可贸易商品，一价定律都成立；第二，在两国物价指数的编制中，各种可贸易商品所占的权重相等。,这样，两国由可贸易商品构成的物价水平之间存在着下列关系：,(7.2),如果将两种物价指数分别用P、表示，则有：,（2）相对购买力平价。相对购买力平价认为各国间存在交易成本，同时各国的贸易商品的权重存在差异，因此各国的一般物价水平以同一种货币计算时并不完全相等，而是存在着一定的偏离，即（7.5）为偏离系数。,（7.3）,上（7.3）式表明不同国家的可贸易商品的物价水平以同一种货币计量时是相等的。将上式变形，即有：,（7.4）,这就是绝对购买力平价的一般形式。它意味着汇率取决于以不同货币衡量的可贸易商品的价格水平之比，即不同货币对可贸易商品的购买力之比。,第一，购买力平价的理论基础是货币数量说。第二，由于汇率完全是一种货币现象；第三，购买力平价决定中长期内均衡汇率，或者其本身就是中长期均衡汇率。,对上式取变动率，即得公式：,（7.6）,上式为相对购买力平价的一般形式。相对购买力平价意味着汇率的升值与贬值是由两国的通货膨胀率的差异决定的。如果本国通胀率超过外国，则本币将贬值。与绝对购买力平价相比，相对购买力平价更具有应用价值，因为它避开了前者过于脱离实际的假定，并且通胀率的数据更加易于得到。,相关结论：,3、对购买力平价理论的实证检验实证研究发现，一般只有在高通货膨胀时期(如20世纪20年代)，购买力平价才能较好成立。购买力平价一般并不能得到实证检验的支持。4、对购买力平价理论的评述第一，在所有的汇率理论中，购买力平价是最有影响的。首先，它是从货币的基本功能(具有购买力)的角度分析货币的交换问题，非常符合逻辑、易于理解。同时，它的表达形式也最为简单。第二，购买力平价在理论上的意义还在于，它开辟了从货币数量角度对汇率进行分析之先河。第三，购买力平价并不是一个完整的汇率决定理论。另外，对购买力平价说的前提一价定律存在与否，也是一个有争议的问题。,（二）利率平价说在现实生活中，许多国家与外国金融市场之间的联系越来越比商品市场之间的联系更为紧密，而国际资金流动的发展使汇率与金融市场上的价格利率之间也存在着密切的关系。从金融市场角度分析汇率与利率所存在的关系，就是汇率的利率平价说(TheoryofInterestRateParity)。与购买力平价说相比，利率平价说是一种短期分析，这两者之间的关系可以用图71说明。中长期：货币数量购买力(商品价格)汇率短期：货币(资金)供求数量利率(资产价格)汇率图71购买力平价理论与利率平价理论关系示意图,利率平价说的基本思想可追溯到19世纪下半叶，在20世纪20年代由凯恩斯等人予以完整阐述。利率平价说又可分为套补的利率平价(CoveredInterestRateParity，简称CIP)与非套补的利率平价(UncoveredInterestRateParity，简称UIP)两种。1、套补的利率平价为便于说明问题，我们不妨假设自己是一个甲国投资者，手中握有一笔可自由支配的资金，可以自由进出本国与乙国金融市场。我们假定资金在国际间移动不存在任何限制与交易成本。如果我们想把这笔资金用于投资一年期的债券，则存在着投资于甲国金融市场还是乙国金融市场这两种不同选择。我们在进行选择时，若其他条件不变，显然是要确定哪种投资收益更高。,如果投资于本国金融市场，则每1单位本国货币到期可增值至。,我们假定甲国金融市场上一年期投资收益为i，乙国金融市场上同种投资的收益为，即期汇率为e(直接标价法)。,首先，对于每1单位本国货币，可在外汇市场上即期兑换为1e单位的乙国货币。将这1e单位的乙国货币用于一年期投资，期满时可增值为：,（7.7）,如果投资于乙国金融市场，则这一投资行为可以分为三个步骤。首先，将本国货币在外汇市场上兑换成乙国货币；其次，用所获得的乙国货币在乙国金融市场上进行为期一年的投资；最后，在到期后，将这一以乙国货币为面值的资金在外汇市场上兑换成本国货币。我们逐步分析这一投资方式的获利情况。,在一年后期满之时，假定此时的汇率为，则这笔乙国货币可兑换成的本国货币为：,可以发现，由于一年后的即期汇率是不确定的，因此这种投资方式的最终收益是很难确定的，或者说汇率变动因素使这笔投资的收益具有非常大的风险。为了消除这种不确定性，我们可以在即期购买一年后交割的远期合约，这一远期汇率记为。这样，这笔投资就不存在任何风险，届时1单位本国货币可增值为。,（7.8）,=（7.9）,市场上的其他投资者也面临着同样的决策选择。因此，如果则我们将投资于本国金融市场；如果，则我们将投资于乙国金融市场；如果，则投资于两国金融市场并无差别。,由于及均是很小的数值，所以它们的求积可以省略，即。,我们记即期汇率与远期汇率之间的升(贴)水率为，即,上式即为套补的利率平价的一般形式。它的经济含义是：汇率的远期升贴水率等于两国货币利率之差。如果本国利率高于外国利率，则远期汇率必将升水，这意味着本币在远期将贬值；如果本国利率低于外国利率，则本币在远期将升值。,(7.10),(7.11),综合(7.10)与(7.11)两式，即有：,(7.12),在实证检验中，除了外汇市场激烈动荡的时期，套补的利率平价基本上都能比较好地成立。当然，实际汇率变动与套补的利率平价间也存在着一定的偏离，这一偏离常被认为反映了交易成本、外汇管制以及各种风险等因素。,需要指出的是，套补性交易行为一般不存在任何风险。因此，当市场上套补利率平价不成立时，投资者就可以进行金融市场上的套利活动。以f，这意味着投机者认为远期汇率对未来的本币价值高估了，他将购买远期外汇，这样在期满后，当汇率变动到预期水平时Eef=f，就可以将远期合约进行交割时获得的外币以这一预期汇率水平卖出，从而获得这一差价所形成的利润。投机者在远期市场的交易将会使厂值增大，直至与预期的未来汇率相等时为止。,4、对利率平价说的简单评价,可见，投机者的活动将使远期汇率完全由预期的未来汇率所确定，此时套补的利率平价与非套补的利率平价同时成立，即,（7.16）,首先，利率平价说从资金流动的角度指出了汇率与利率之间的密切关系，有助于正确认识现实外汇市场上汇率的形成机制。其次，利率平价说不是一个独立的汇率决定理论，它只是描述了汇率与利率之间相互作用的关系，再次，利率平价说具有特别的实践价值。由于利率的变动非常迅速，同时利率又可较为敏感地对汇率产生影响，利率与汇率间存在的这一关系就为中央银行对外汇市场进行灵活的调节提供了有效的途径。,（三）国际收支说汇率是外汇市场上的价格，外汇市场上供需流量的变动对汇率有直接的影响，而外汇市场上的交易行为又都是由国际收支决定的，因此国际收支状况与汇率间存在着密切的联系。国际收支说就是从国际收支角度分析汇率决定的一种理论。1、国际收支说的早期形式：国际借贷说国际借贷说实质上可以概括为：汇率是由外汇市场上的供求关系决定的，而外汇供求是由国际收支引起的。2、国际收支说的基本原理假定汇率完全自由浮动，政府不对外汇市场进行任何干预。在这一前提下，我们分析有哪些因素通过作用于国际收支而影响汇率的变动。,为简单起见，假定资本与金融账户的收支取决于本国利率（i）、外国利率（）、还有对未来汇率变化的预期。,汇率是外汇市场上的价格，它通过自身变动来实现外汇市场供求的平衡，从而使国际收支始终处于平衡状态。假定国际收支仅包括经常账户(CA)和资本与金融账户(K)，所以有:,（7.17）,如果将经常账户简单视为贸易账户，则它主要是由商品与劳务的进出口决定的。其中，进口主要是由本国国民收入(Y)和实际汇率(等)决定的，出口主要是由外国国民收入(Y)和实际汇率决定的。这样，影响经常账户收支的主要因素可表示为：,（7.18）,如果将除汇率外的其他变量均视为已给定的外生变量，则汇率将在这些因素的共同作用下变化至某一水平，从而起到平衡国际收支的作用,即：。我们不妨简单分析一下各变量的变动对汇率的影响：,1国民收入的变动；2价格水平的变动；3利率的变动；4未来汇率预期的变动。需要指出的是，以上对各变量如何影响汇率的分析是在其他变量不变的条件下得出的。而实际上，这些变量之间存在着复杂的关系，从而它们对汇率的影响是难以简单确定的。,再综合（7.18）式，可得影响国际收支的主要因素为：,（7.19）,（四）汇率的资产市场分析法20世纪70年代以来，国际资本流动的发展对汇率产生了重大影响。据统计，在外汇市场上，90%以上的交易量都与国际资本流动有关。因此，外汇市场上的汇率呈现出与股票等资产的价格相同的特点，例如变动极为频繁而且波幅很大、受心理预期因素的影响很大等等。这启发人们将汇率看成一种资产价格。因为从定义上看，汇率是一国货币用另一国货币表示的价格，即一种相对资产价格。这一价格是在资产市场上确定的，从而在分析汇率的决定时应采用与普通资产价格决定基本相同的理论。这一分析方法被统称为汇率决定的资产市场说，在20世纪70年代中后期取代了国际收支流量分析，成为汇率理论的主流。,三、汇率理论的发展趋势与特点20世纪70年代以来，浮动汇率制成为各国汇率制度的主流。由于浮动汇率制本身的特点，外汇市场上的汇率水平跌宕起伏，传统的汇率理论显然不能解释汇率的这种易变性。经过二十多年发展，汇率理论不再仅仅专注于均衡汇率水平的决定，而是对汇率决定的过程进行了更为细致的研究。以下以外汇市场行为分析中的“新闻”理论为例考察汇率理论的新发展，之后对汇率理论的发展趋势与特点加以简单概括。,（一）“新闻”理论与汇率变动分析“新闻”理论在有效市场假说成立的前提上，对信息的作用做进一步的分析。根据有效市场假说可以得出结论，即如果外汇市场是有效率的，那么汇率将反映所有可能得到的信息，在数学上就可以认为远期汇率是将来的即期汇率的无偏误差。在这种情况下，两者之间的差额就是预测误差，这种误差来自于未预期到的信息对汇率的影响。根据这种观点，汇率的变动大部分是由未预期到的信息引起的。,这些未预期到的信息就是所谓的“新闻”。具体而言，“新闻”是指那些不可预料的事件，包括经济统计数字的发表、政治事件、新的国际货币安排、谣言，等等。（二）现代汇率理论发展的特点现代汇率理论还包括多国模型、政策偏好模型等等，在此不一一列举。汇率理论的新发展具有如下趋势与特点：首先，新的汇率理论突破了传统的分析框架，引进了新的变量。第二，新的汇率理论与实际更为贴近。第三，新的汇率理论大量使用计量经济学和统计学工具。,第三节外汇市场交易机制,本节纲要:外汇市场外汇市场交易一、外汇市场构成外汇市场(ForeignExchangeMarket)是一个从事外汇买卖、外汇交易和外汇投机活动的系统。外汇市场不仅决定了远期汇率和即期汇率的水平，为投资者或投机者提供了规避汇率风险或赚取汇差的机会，还为汇率理论的形成奠定了宏微观基础。（一）外汇市场构成及其参与主体1、外汇银行；2、外汇经纪公司；3、中央银行；4、跨国公司；5、一般客户。,（二）外汇市场交易的三个层次从外汇市场参与者的角度，外汇市场的交易可以分为3个层次：顾客和银行之间的交易，银行同业交易以及银行与中央银行之间的交易。（三）全球主要外汇交易市场目前，世界上大约有30多个主要的外汇市场，它们遍布于世界各大洲的不同国家和地区。根据传统的地域划分，可分为亚洲、欧洲、北美洲等三大部分。其中，最重要的有欧洲的伦敦、法兰克福、苏黎世和巴黎，美洲的纽约和洛杉矶，澳洲的悉尼，亚洲的东京、新加坡和中国香港等。伦敦是世界最大的外汇交易中心。作为世界上最悠久的国际金融中心伦敦外汇市场的形成和发展也是全世界最早的。东京是亚洲地区最大的外汇交易中心。,二、外汇交易的组织与管理在过去的30多年间，外汇市场可供交易的产品大量增加，银行的外汇交易员提供这些产品给客户以满足客户在投资、投机或避险等方面的需求。因此，必须有严格的外汇交易组织与管理。（一）外汇市场组织形式各国的外汇市场，由于各自长期的金融传统和商业习惯，其外汇交易组织方式不尽相同，主要有柜台交易和交易所交易两种方式，其中柜台交易方式是外汇市场的主要组织形式。,（二）外汇市场交易的技术工具在现代外汇市场上，外汇交易人员进行外汇买卖的工具主要有路透社金融信息终端机、路透社交易机、德励财经金融信息终端机、德励财经交易机、电传机、电话机和录音机。,（三）外汇交易的报价外汇交易报价是指在一定标价方式下，外汇银行对其他银行或客户报出的愿意买入外汇和愿意卖出外汇的价格。在外汇市场上，一般把提供交易价格（汇价)的机构称为报价者，通常由外汇银行充当这一角色；与此相对，外汇市场把向报价者索价并在报价者所提供的汇价上与报价者成交的其他外汇银行、外汇经纪、企业、个人和中央银行等称为询价者。,银行报价的依据：外汇银行在报价时是有其原则和依据的，了解银行报价的依据对个人交易者来说是十分必要的，并可以此作为自己买卖外汇时可接受的报价范围参考。银行报价的依据主要有：(1)市场行情。（2)报价银行现时的某种外汇头寸情况。（3)国际经济、政治及军事最新动态。(4)询价者的交易意图。,第四节人民币汇率问题,本节纲要:人民币汇率决定的历史回顾人民币汇率的市场化人民币汇率改革的进展与启示一、人民币汇率决定的历史回顾人民币自由兑换问题是20世纪90年代以来讨论得比较热烈的问题，在国内外都引起了较大的关注。作为我国外汇管理(即外汇管制)的核心，对人民币可兑换性的制度改革在20世纪90年代中期取得了一系列进展。,对人民币可兑换性的改革可划分为下面四个阶段：1、高度集中控制时期(1979年以前)。2、向市场化过渡时期(19791993年)。随着经济体制改革的发展，这段时期内对人民币兑换的控制开始放松。3、经常账户下有条件自由兑换时期(1994-1996年)。1994年1月1日，我国对外汇管理体制进行了一次影响深远的改革。4、经常账户下完全自由兑换时期(1996年12月至今)。针对经常账户下兑换尚残存的限制，于1996年7月1日又进行了改革，从而基本上取消经常账户兑换的限制。,二、人民币汇率的市场化有管理浮动是人民币汇率制度改革的中长期目标。从中长期看，逐渐提高人民币汇率安排的弹性，实行真正意义的“有管理的浮动汇率制度”将成为一种趋势。这是更好地发挥汇率在国际收支调节过程中的作用，以及保持我国货币政策独立性的必然要求。,三、人民币汇率改革的最新进展与启示2005年7月21日，中国人民银行决定上调人民币对美元价格2，并开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。目前，人民币结束了长期钉住单一美元的汇率政策，转而钉住一篮子货币，无疑是向市场化的汇率决定机制和自由浮动汇率制度迈出了关键性的一步。从对退出钉住汇率制度的原因分析及发展中国家退出钉住汇率制度经历的比较来看，维持固定抑或松散的钉住汇率制将形成我国经济发展的一个隐患。因为随着我国加入WTO，经济的进一步开放、资本市场与资本项目的完全放开及人民币的完全自由浮动已是一个可预见的事实。,本章小结汇率决定问题与汇率制度的性质有密切的联系，不同货币制度下的汇率决定理论也不同。汇率决定理论主要有：购买力平价说、利率平价说、国际收支说。我国的汇率制度从固定汇率制过渡到弹性汇率制，人民币汇率的形成机制经历了一个不断市场化的过程。,