房地产市场与酒店业地产市场的研究模板.doc

酒店业地产研究
酒店地产在全部商业地产中所占百分比超出 10％，有些学者推算，酒店业地产投资占到整个房地产市场投资额12％。撇开这些或真或假数据不谈，酒店业地产带来商业回报确实是十分诱人。不过，高额回报带来诱惑有时候却伴伴随苦涩。
有些学者试图探究酒店市场运作机理，其研究结果肯定能帮助房地产管理者们避免在酒店开发过程中出现失误。另外，对酒店业市场研究也为其它类型地产市场研究提供了借鉴，而且我们能够从中探寻地产消费市场和地产投资市场和当地及整个宏观经济条件对应改变关系。
本文写作目标是深入明确我们对酒店业地产市场认识。本文研究并不是对前人结果反复。而是要深入解释酒店业房地产市场内部机制，并对该市场未来几年走向作出估计。
过去二十年中，市场统计数据有效性和可用性全部得到了大幅提升，包含相关零售业地产市场和写字楼市场相关资料。这些统计资料有利于我们从直观上大约了解房地产行业市场行为。所以，本文见解也是在综合研究包含酒店业房地产市场在内各类房地产市场相关资料基础之上得出。
一、房地产消费市场和房地产投资市场关系
现代学者在房地产市场研究中，将有形房地产市场划分为两个高度相关子市场——一个是房地产消费市场，该市场上购置房产是为了自己使用或获取周期性收益；另一个是房地产投资市场，该市场上购置房产是为了资本升值需要。之所以这么划分，是因为我们认识到，房地产产权拥有者并不一定是房地产空间实际使用者——这一点在酒店业地产市场上表现得尤其显著。
过去二十年中，房地产投资者们见证了消费市场和投资市场因为相互作用而造成起伏波动。 和经济环境和上世纪八十年代早期情况有些类似——全部是需求不足造成经济衰退，而且伴有灾难性事件发生。
发生在消费市场或投资市场上某种现象对这两个市场会造成何种影响?比如，房地产日常收益波动对房地产价值评定影响怎样，这一直是一个引人关注关键问题。不过，理论上研究极难对这一问题作出令人满意解答。有些学者研究了 和经济萧条背景下，房地产日常收益下降20％而且伴有“9．11”悲剧，对应酒店业房地产价值下跌程度。研究结果表明，房地产价值损失和房地产日常收益下降幅度之间相关性在5％—10％之间。
这一结论说明，在经济衰退大背景下，房租收入下降和房地产本身价值并不是高度相关，其它学者研究也证实了这一点。
二、房地产市场和酒店业地产市场均衡
只有当价值等于重置成本时，房地产投资市场才会达成均衡。不过正如部分学者所指出，只有当房地产消费市场均衡条件满足时，房地产投资市场才能实现价值等于重置成本。房地产消费市场极少能达成全方面饱和，它情况和劳动力市场有些类似。长久来看，房地产消费市场实现均衡时房屋空置率就像劳动力市场自然失业率。几十年来观察数据也证实了这一假设，在房地产价格调整下，房屋现实空置率不停围绕着自然空置率上下波动。
很多学者经过研究住宅市场以外房地产市场数据，发觉不一样地域和不一样房地产类型下，自然空置率也是不一样，这种区分是根源于市场需求。比如酒店业房地产市场，有些学者研究了酒店业房产自然空置率和需求之间关系，并考察了酒店业房地产市场供需缺口。
(一)房地产均衡时租金和房地产日均价格关系
现在，对自然空置率相关研究批判关键集中于一个焦点——对自然空置率估算过于孤立静态，脱离了长久均衡大环境。直接评定均衡状态下租金水平是相当困难，需要同时限定若干个均衡条件。对均衡状态下日均房地产价格估算也存在一样问题，极少有利用正规研究方法估算均衡日均价格文件。
房地产价值和重置成本百分比是房地产投资市场实现均衡关键问题。这套衡量方法和相关叙述起源于托宾固定资产投资理论——她认为，将市场上房地产价值和重置成本比值设为q，若q>1，即地产价值高于重置成本时，房地产开发会继续进行，直到q＝1时，房地产开发就会失去动机。
酒店业地产价值和重置成本之间关系在上个世纪九十年代研究中被给和了广泛关注，学者们发觉，当比值q下降到低于0．5值时，会快速反弹到1以上。现在，研究工作者仍亲密注意着酒店业房地产市场q值，试图发觉未来市场发展趋势和新赢利机会。
以后有学者对q比值计算方法进行了改良，将其适用范围推广到了整个房地产市场，并确定了预警值。
(二)房地产证券市场均衡
将q比值近似均衡原理推广到房地产证券市场，我们能够看到，证券市场均衡就表现在股票价格和净资产值之间关系上。当每家企业在证券市场上价值和其本身净资产值全部相等时，整个证券市场就达成了长久均衡。
上述一整套和资产净值相关投资理论每十二个月全部有新发展，大部分投资者全部相信这套理论科学性。甚至那些紧跟酒店地产业信托投资企业投资者，也全部是依据企业净资产额损益来判定套利机会。
三、经济周期对酒店房地产业影响
酒店业房地产市场周期性表现得十分显著。整个市场行情围绕着均衡水平平缓而有规律上下浮动，这一点能够用两条原因来解释：
首先，酒店业市场需求和整个经济环境亲密相关，酒店业市场受到个人收入水平，社会失业率影响很显著，而个人收入水平和失业率又决定于宏观经济情况。当经济处于扩张时期，就业率上升，个人收入水平提升，企业商务活动频繁，个人旅行成行率高，酒店房地产业市场就繁荣；相反，当经济衰退时，失业率上升，个人收入水平下降，企业倒闭严重，商务活动降低，酒店房地产业市场就会萧条。所以，酒店业市场需求周期性很大程度上起源于整个商业环境周期性波动。
第二，从理论上讲，市场供给改变是决定于需求改变，尽管这一过程往往存在着滞后效应。假如整个商业环境周期性改变全部是平缓而且是可预期，那么酒店业市场周期改变也肯定总是平缓——因为正如第一点所述，酒店业市场需求取决于整个商业环境。
最近几十年，酒店业市场表现出异常大幅度波动，这种现象出现是因为宏观经济和酒店业市场所受巨大冲击，一系列事件使酒店客房供给，或需求受到了影响，当然，也可能是二者皆有。
部分学者和机构研究了近几十年来美国酒店业入住率和日均价格周期性变动趋势。经过考察美国历史上相关数据，我们能够得出这么多个结论：
1．房屋入住率显示出显著周期性变动趋势。这一趋势在上世纪八十年代开始变得平缓，进入九十年代以后变得越来越不稳定——现在也是如此。
2．日均房地产价格展现周期性变动，但总来看是保持着上升趋势。
3．在部分特定时间段内，比如1972年-1974年、1985年-1987年，房屋入住率和日均价格展现相反变动方向，这种反常特例可能是因为当初联邦政府针对房地产市场采取部分特殊政策。
4．从上世纪九十年代早期开始，包含1990年之前部分时间里，房屋入住率引导着房产价格上下波动。
5．以后酒店业房地产市场复苏到来时间比大部分学者预料要早。
四、周期性波动下市场表现
酒店业房地产经济学告诉我们，房屋入住率反应了房地产市场供给和需求之间现实关系。当需求大于供给时，房屋入住率就会高于正常水平，或说高于自然入住率。在异常高入住率情况下，日均价格就会上涨，同时造成入住率下降。
酒店业房地产经济学还告诉我们，日均价格也反应了房地产市场供给和需求之间现实关系。所以，假如需求大于供给，日均价格就会高于正常水平，或说高于均衡价格。这种情况下，房地产开发就会变得活跃，直到新增房屋供给能够满足相对过剩需要，日均价格和房屋入住率开始趋于稳定。当新增供给深入加大时，房屋入住率和日均价格全部会开始下降。
从新增供给和房屋入住率和日平均价格来思索酒店业房地产市场，必需要考虑其中暗含着几条关键假设。首先，酒店业房地产市场改变规律如上文所述：第一，市场需求和市场供给之间有滞后效应存在。市场只有先意识到需求改变，才能接着去做方案设计、开发、建设这一系列工作，新增供给才成为可能，市场需求才能够得到填补。正是因为这种滞后效应存在，房地产开发商不可能和市场需求实现同时，新增市场需求被满足以后，新增市场供给可能还会继续。
毫无疑问地，酒店业房地产市场运行规律中包含着房屋入住率到日均价格调整之间滞后，这种滞后是显著能够观察到，但仅仅是停留在经验层面上，未经严格理论证实。当市场行情从波峰滑至波谷时——比如1998年到之间，疲软市场需求让酒店经理们不得不降低价格以确保较高入住率。在需求萎缩大背景下，这种调整价格方法延缓了入住率下降。
和之相反，当市场行情从波谷爬上波峰时，酒店房屋需求增加使入住率有了快速改善。酒店经理们提升价格方法使入住率上升趋势变得缓解。这种提价方法在入住率靠近正常水平时就已经开始了。
五、酒店业房地产市场滞后现象实证研究
市场极少能带来立即调整。所以，深入研究酒店业房地产市场上各个要素之间相互引导和滞后规律，对于了解整个市场运转规律有着关键意义。酒店业房地产市场是在多个模式综合作用下形成。
下面是一系列相关问题和解答：
1．假如消费者个人收入和失业率这类关键经济原因发生变动，酒店客房需求受到影响产生改变需要多久?
酒店消费是种经典奢侈品。所以，当经济衰退时，酒店消费会第一个从家庭日常开支和企业日常开支中被剔除出去，而经济复苏时，酒店消费又往往是各项消费需求中最终一项被大家想起来。正因为如此，通常认为酒店业是能够引发经济衰退并迟缓经济复苏。传统见解认为，酒店业反应和调整需要两个季度。
所以，酒店业对收入是很敏感。有学者测算指出酒店业收入弹性系数为1．2甚至更高。
最近有些学者利用新方法测算得出酒店业收入弹性系数低于1．0，这一结论对传统见解提出了质疑。考虑到滞后效应，有些学者利用计量经济学模型研究了1988年至之间相关数据，提出，尽管酒店业完成调整需要两个季度，但65％-70％调整全部发生在第一个季度内。
2．房地产消费市场调整到房地产投资市场调整需要多久?
不超出一个季度，资本化率就能反应出入住率改变情况；不超出两个季度，资本化率就能反应出日均价格改变情况。9．11惨案发生在第三季度，到第二季度时，房屋租金收益改变带来影响已经完全反应到房屋价值上了。
3．实施滞后需要多久?
因为设计、施工等过程带来房地产市场供给滞后被称为实施滞后。实施滞后包含两部分内容，一部分是依据新增需求设计并选择建设方案所需花费时间；另一个是建设施工所需花费时间。
实施滞后会因为酒店类型不一样而有所区分。对于提供有限服务中低级酒店来说，其实施滞后时间要远远短于那些提供全方面服务高级酒店。中低级酒店投资者要求风险贴水要远远高于高级酒店投资，也是基于这个原因。通常来说，提供有限服务中低级酒店实施滞后时间约为十二个月，而提供全方面服务高级酒店则长达两年甚至更长时间。
另外还有一个复杂原因——并非全部房地产开发商全部同时开工、同时完工。所以，整个市场实施滞后时间通常要长于某个项目标滞后时间。
4．房屋入住率和日均价格之间滞后关系
上文中对房屋手住率和日均价格之间引导和滞后关系已经有了充足叙述，不过，这一见解并未经过严格理论证实。这二者之间滞后时间大约十多个星期，假如信息成本降低，时间或许会缩短。相关机构一份研究汇报中指出，本轮房地产行情中，房屋入住率在第2季度攀上波峰，同年第4季度，日均价格达成了最高。
5．酒店业房地产市场周期有多长?
过去50年房地产市场改变数据表明，房地产市场发展周期并不像我们观察到数据所表现出规则。实际上，市场行情从波谷爬向波峰需要相当长时间，相比之下，从波峰到波谷则很快速。
房地产市场行情伴随宏观经济衰退和复苏而波动，衰退很快速，而复苏很缓慢。最近一个周期中，市场行情从波谷到波峰用了9年时间(1991年—)，而下滑过程只用了到两年时间。
六、是否酒店业房地产市场比其它房地产市场更轻易出现供给过剩?
大量研究文件针对房地产市场过量供给问题给出了似是而非但丰富多样见解：
1．政府政策
1980年到1985年之间，美国商业房地产市场供给过剩最为严重。疲软市场需求之下，各类工程项目却方兴未艾。造成这种现象最直接原因是上世纪八十年代早期联邦政府经过两项法案，这两项法案催生了一系列相关管理部门，并带来了道德风险。很多学者研究结果全部证实了这些法案带来市场破坏效应。
2．投资行为滞后和市场估计难度
商业地产从策划设计到完工交付使用需要若干年时间；所以，房地产开发商难以估计几年后地产价值和租金改变。也正因为开发商只能看到短期内市场行情，而房地产开发周期又很长，所以其投资和开发行为相对于整个市场情况来说往往存在着滞后。
有些学者研究结果也揭示了经济低迷时期房地产开发连续进行原因。
3．房地产开发商决议行为含有盲动性，或一起蜂拥而上，或普遍消极。这也从一个方面揭示了为何房地产市场供给会在不合适时候连续增加。大量地产开发活动可能只是因为害怕被对手抢先，或是基于学者们提出其它多种多样原因。
有些学者提出，慌忙而主动房地产开发行为大多是为了避免过高土地闲置成本，另外，持有土地和开发土地成本对比也对开发行为有影响。有些地产类型更倾向于供给过剩，比如写字楼和酒店就是如此。这类地产大量开发很多情况下并非当地经济环境使然，而是因为相对较高土地闲置成本。
美国酒店业房地产市场展现供给异常增加趋势已靠近20年，这么增加可能造成整个市场供给过剩，并最终引发金融风险。上世纪九十年代早期到二十一世纪早期，我们经历了一个完整周期。上世纪九十年代中后期，市场需求开始陷入萎缩，而且直接造成了之前连续酒店业地产供给过剩。依据部分学者对开发商行为模式研究，伴伴随二十一世纪早期市场需求疲软，开发商应该不会停止新项目建设，从而会造成市场供给过剩，但事实并非如此，市场供需一直处于比较平稳水平。
有学者曾指出：“市场有时候会平静很多年，尔后忽然形成一股开发建设热潮”。那么，美国酒店业房地产市场是否正处于风暴来临之前平静?
七、逆经济周期酒店业地产资本化率
房地产日常经营收入和房地产市场价格比值被称为资本化率。房地产资本化率为理性投资行为和财务决议提供了关键参考依据。酒店业地产市场和其它类型地产市场相比有特殊地方，酒店业地产资本化率分子和分母数值全部会忽然产生不规则变动，继而带来资本化率变动；所以，要想把酒店业地产资本化率变动解释清楚，是件困难事。
以来美国高级酒店地产资本化率变动情况为例，这些比率看上去是呈逆经济周期趋势改变。最高资本化率(高于12％)出现在上世纪九十年代早期经济衰退时期。靠近12％资本化率出现在最近一次经济衰退中，然后这一比值就一路下降，从开始已靠近10％。经济快速膨胀 1997年和1998年，酒店业地产资本化率却呈下降趋势，并跌破了10％门槛。
理论上讲，酒店业地产资本化率是应该遵照逆经济周期规律，因为房地产日常经营收入和房地产市场价值是呈同方向变动。其它类型房地产资本化率也遵照一样规律。
有学者指出，租借型房地产资本化率逆经济周期变动，反应了整个市场无序。最近，经济周期走向了谷底，同时房地产市场价格也走向稳定，这其实是市场走向有序标志，而且反应了大家对于日常经营收入回升预期。假如房地产市场继续保持现在有序和理性，则大部分类型地产资本化率全部会改为顺经济周期变动。
(一)酒店业房地产资本化率和其它比率关系
酒店业房地产资本化率和其它资本市场比率关系也是一个值得研究关键问题。假如我们仔细研究1992年以来酒店业地产资本化率和十年期国债利率差值，和酒店业地产资本化率和垃圾债券(Moody证券评定机构评出等级为Baa债券)差值，就会发觉像资本化率本身一样，这两个差值全部呈逆经济周期变动。这就表示，在经济衰退时期，房地产业风险溢价要高于市场长久平均水平，经济膨胀时期则和之相反。这也是符合正常逻辑。
1992年开始，酒店业房地产资本化率和期国债利率平均差值为508个基础点，和垃圾债券平均差值为294个基础点。第一季度起，差值超出了历史平均水平。假如说这一差值会向历史平均水平回归，那么不可避免，现在酒店业房地产资本化率是要下降。
(二)酒店业房地产资本化率变动趋势
我们假设收入是根据某一固定比率连续增加，那么，资本化率(R)就应该等于贴现率(r)减去收入增加率(g)，即

等式右侧三个变量改变带来了R改变，不过有时候改变方向是难以判定。这一问题在经济环境不稳定情况下尤其显著，比如二十一世纪早期。所以，要判定R改变趋势和临界值，必需分析影响R各个自变量改变趋势和改变原因。
贴现率r改变取决于无风险收益率和风险贴水改变，改变过程包含三种情况：①当无风险收益率和风险贴水其中之一提升，或全部提升时，贴现率也提升；②当无风险收益率和风险贴水其中之一下降或部下降时，贴现率也下降；③当无风险收益率和风险贴水朝着相反方向改变时，贴现率改变趋势就难以判定了。
当第三种情况发生时，要判定贴现率改变，仅仅知道无风险收益率和风险贴水哪个改变更大是不够，因为要估计贴现率未来改变趋势，必需要了解无风险收益率和风险贴水之间关系。
无风险收益率和风险贴水会朝着相反方向改变吗?答案是肯定。无风险收益率改变取决于包含财政和货币政策在内宏观经济环境改变，风险贴水改变则取决于特定类型房地产风险评价改变。
房地产日常经营收入和其它类型资本市场，比如国债、证券等收入并不是完全绑定，所以，有可能当无风险收益率下降时候，特定类型房地产风险评价却在上升。在全部房地产类型中，酒店业日常经营收入和债券市场相关性是最差。所以，和写字楼、零售物业等其它实物类地产类型相比，酒店业房地产价值对利率改变敏感性是最低，酒店业房地产价值改变更多取决于风险贴水改变。
八、市场展望
过去二十年中，我们对于酒店业房地产市场规律有了更深刻研究和认识，能够肯定是，即便五年以后酒店业房地产市场还是采取和今天一样运作模式，我们对于这一市场认识也还是会加深。市场主体们会对外界产生新信息、新事件，不停做出新反应；另外，酒店业房地产在市场中地位日益关键，这些全部使得我们有机会加深对酒店业房地产市场认识。
有些房地产市场观察家们认为，投资意识和投资技巧成熟，和信息成本降低，会带来一个冷静而理性市场。实施到底怎样不得而知。不过，美国多个关键区域市场上全部出现了需求旺盛局面，我们很快就能够看到市场在经济周期波峰是怎样表现。
未来五年内，我们能够了解最多当属特定市场上各方行为之间相互关系。之前，我们就能够对各类市场行为之间引领和滞后效应有更深认识。