地方公共机构债券融资制度的国际比较及启示.doc

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来水债券等。从发展趋势来看,收入债券在市政债券中所占的比例在不断提高。除了上述两种基本市政债券类型之外,还存在其他变化类型的市政债券。其中许多是特殊类型的收入债券。如有限与特殊税收债券(Limitedandspecialtaxbonds)是以特殊税收或特殊资产收益(proceeds)偿还的收入债券。产业收入债券(Industrialrevenuebonds)是政府代理部门为了促进私人使用者的利益、发展产业或商业财产进行融资而发行的,筹资用以建设标准厂房等工业基础设施,以优惠价格出租给企业,以吸引企业到本地设厂投资。住宅供给债券(Housingbonds)是由单一家庭住房抵押贷款支付担保的收入债券。道义责任债券(Moralobligationbonds)则是指政府虽然没有法律责任,但考虑到自身信誉,在债券自身原先的收入资源不足的情况下由州政府补足的收入债券(K.ThomasLiaw,2004)。美国市政债券的投资者包括:个人家庭、货币市场基金、共同基金、保险公司、银行、银行年金信托以及封闭式基金和其他投资者等。联邦政府对个人投资者的市政债券利息免征所得税。由于税收政策和市场风险的约束,商业银行持有的市政债券比例近年来持续下降。保险公司持有的市政债券比例则随着公司业务波动和经济景气循环而变化。养老基金和外国投资者由于不需缴纳联邦收入税,无法享受在购买市政债方面的优惠,因此,一般不投资市政债券。(二)日本的地方债券集权制国家地方债券融资制度案例在日本,债券也称作公社债,是对所有发行者发行的各类债券的总称。包括由公共部门即国家、地方公共团体或政府机构发行的“公债”(公共债券)和由民间的股份公司(株式会社)发行的社债(公司债券)。日本地方政府原来没有自治权利,不能发行地方公债债券融资。二战之后新修的日本宪法增加了允许地方自治的内容,地方政府开始拥有了债券融资权利,发展成为债券发行主体。日本的地方债券包括地方公债和地方公企业债两种类型,其中,地方公债是日本地方债券制度的主体。地方公债是地方政府直接发行的债券,主要用于地方道路建设、地区开发、义务教育设施建设、公营住宅建设、购置公用土地以及其他公用事业;地方公企业债是由地方特殊的公营企业发行、地方政府担保的债券,使用方向主要集中于下水道、自来水和交通基础设施等方面。地方债券是由都道府县和市町村两级地方公共团体发行的债券。按照规定,地方公共团体不能随便发行地方公债,地方公债根据债券发行审批制度发行。拥有地方公债发行审批权利的是总务大臣(原来为自治省,现与有关机构合并为总务省)或都道府县知事。债券发行要经过中央政府有关部门严格监督,发行数额和发行条件由监管部门制定和执行。地方发行债券也有一定的比例要求。发行地方公债不仅要审批可不可以发行,以及发行的规模、期限等,也要指定通过发行地方公债募集到的资金的具体用途。预算赤字比较太高、以往发行债券需要偿还的比例太高、地方税征收未超过90比例,以及地方公务员工资比较高的地方等不被允许发行地方债券(土居丈郎,2003)。基于上述原因,日本的大部分地方债务并不采取债券形式,只有一小部分地方债务以债券形式出现。日本的地方公债发行要制定“地方公债发行计划”,在决定允许发行的债券金额和用途的同时,还需要确定债券的持有人即债权人以及资金的分类。总体来看,投资购买地方公债的资金渠道主要有:政府资金(包括财政融资资金和主要由国家运营的邮政储蓄资金、简易保险公积金)、公企业金融公库资金和民间资金等。历史上,大约70以上的地方债券是政府资金、公营企业金融公库等政府机构以及地方公共团体的互助机构以及一部分银行等直接认购,但近年来政府资金比例逐渐趋于下降。一般来说,政府资金仍然占大约50,公库资金大约占10,市场资金大约占40。其中,都道府县从市场融资的比例比较大,而市町村从政府取得资金的比例比较大。都道府县一级平均来看,政府资金占40,民间资金占60。但在东京、大阪等金融市场发达的金融中心,民间资金比较已经相当高。如大阪地方公债的资金来源中,政府资金民间资金占80,政府资金只占20。而东京地方公债中民间资金更是高达90,民间资金仅有10(土居太郎,2003)。从投资者角度来看,由于日本地方债券的大部分,不作为一般投资者的投资对象,只有以公募方式发行的大都市债券和以非公募方式发行、但通过证券公司买卖的地方债券是一般投资者的投资对象,其发行额约占地方债券的3040。也正因为如此,证券公司柜台市场交易的地方债券大部分是非公募地方债券。就实质来看,日本的地方公债并不是真正意义上的市场性、金融性融资,与美国等西方国家的市政债券制度具有比较大的区别。如果说美国的债券制度是金融市场性质的融资活动、形成了真正意义上的债券市场的话,那么日本的债券制度可以说是带有私下协调性质的财政性融资制度。就大部分的债券融资而言,只有债券工具,而没有形成真正意义的市场。从融资制度演进的角度来看,可以说虽然有了标准化的债券工具,但由于发行之前已经确定了购买对象,并非针对不确定性的潜在投资者,仍然属于偶然的交易活动,而非经常性、规律性的“市场”。政府的管理活动也不是事先基于风险控制的资格性审核,而是对于交易双方的“买卖活动”的某种“公证”或“认可”,或者是作为最后债务人的对自己未来可能承担的偿还责任的某种“限定”。这种计划性而非市场性的债券工具虽然具有一定的优势,但也存在诸如集中风险等问题,因此,日本近年来开始改革地方公债制度,一些专家呼吁日本应该按照市政债券模式改革地方公债制度。三、日本地方公债与美国市政债券不同类型地方债券制度的系统比较日本的地方公债制度代表了中央集权性国家地方债券发展过程中的某些过渡性债券市场制度安排,而美国的市政债券代表着分权制国家的地方债券市场制度。对两种制度安排进行系统的比较分析,具有十分重要的理论和政策含义。(一)地方市政机构债券制度的基本概念从发行主体角度来看,日本的地方债券和美国的市政债券的发行者都是地方公共部门或其代理机构等提供地方性公共物品或准公共物品的机构。但从严格的意义上来说,日本的地方债券是从债券的性质方面来界定的,从而从逻辑上同时给出了偿还责任的认定。美国的市政债券是从偿还责任的角度来定义的概念,因此,市政债券并非完全的政府债券,也许正因为如此,没有称为地方政府债券。从内部构成来看,日本的地方债券划分为地方公债与地方公企业债两种基本类型,美国的市政债券主要分为一般责任债券和收入债券两种基本类型。地方公债和一般责任债券是真正的政府债务,直接表现为地方政府的直接债务;而地方公企业债和收入债券既具有部分政府债券的性质,也具有部分企业债券的性质,因此,并不构成政府的直接债务,但无疑是政府的或有债务。从一般的数量比例来看,日本地方公债和地方公企业债的比例大致为5:1,而目前美国一般责任债券与收入债券的比例结构大致是37:63。相对而言,日本的地方公共团体承担的直接债务比例比较高,因政府担保而形成的或有债务比例相对较低;而美国地方市政机构承担的直接债务比例比较低,因政府担保而形成的或有债务比例较高。从债券募集与交易方式来看,无论日本的地方债券还是美国的市政债券基本上是以私募方式募集的,以公募方式募集的比较少。其交易基本上在柜台市场进行,在交易所市场交易的比较少。从交易的性质来看,日本地方债券的发行则带有一定的财政转移支付及互助性质,不完全是真正意义上的市场活动,只有占地方债券的3040的以公募方式发行的大都市债券和以非公募方式发行、但通过证券公司买卖的地方债券的发行交易属于真正意义上的市场行为。美国市政债券发行和交易属于真正的市场行为。(二)地方市政机构债券的发行审核或批准从各国地方公共团体或其代理机构债券的发行程序来看,一般都需要经过立法或有关政府机构的审批。在中央集权制国家,由于上下级政府之间存在明确或暗含的法律、道义或传统的关系,上级的事权往往成为下级的当然事权,而下级的债务不可避免地成为上级的或有债务,上级往往成为下级的债务的“兜底者”即最后承担者,道德风险的存在使得地方政府倾向于多负债,甚至故意负债。地方政府及其代理机构发行债券,不仅要本级愿意或同意,还需要经过上级政府的批准或审核。因此,日本地方公债发行需要经过负责地方自治事务的总务大臣或都道府县知事。在美国等分权制的国家,地方政府只对本级立法机构负责,不对上级行政机构负责(实际上无上级可言)。是独立的财政和民法主体,独立承担财务责任,上级不是也不可能成为地方政府债务在法律、道义方面的最后责任人,因此,地方政府或其代理机构发行债券一般只需要经过议会的审批或公众的投票同意。由于美国的市政债券是以当地纳税人的一般税赋为保证的,地方政府在决定发行一般责任债券时,一般需要选民的投票同意或议会的审查批准。究竟是公众投票还是议会审批,具体情形取决于该州法律的规定。(三)地方市政债券的偿还机制到期偿还是任何债务性融资区别于股权性融资和服务性收入的必然要件。发达国家的实践证明,地方市政机构筹资模式的成功不在于市政机构融资方式的选择,而在于设计出比较切实可行的偿还机制安排,并创造稳定宏观经济、借款人和贷款人权利明确、补救措施有法律保障的环境。地方政府发行的市政债券偿还资金,从理论上看存在两种来源:即发债资金投入项目的收益和税收收入。具有一定收益的项目可以依靠项目收益来偿还,大多数所谓“收入债券”就是以此为依据而设计的制度安排。而投资于非赢利项目的债务偿还则需要主要依靠政府的税收收入,要求发行市政债券的地方政府必须有比较健全的财政状况而稳定、充足的税收来源,一般情况下的可行的制度安排是在分税制建立过程中将财产税作为地方主要税种,从而使地方政府以财产税作为市政债券的偿还保证。日本作为中央集权制国家,由于上级的法律或道义事权往往成为下级的当然事权,下级的债务不可避免地成为上级的或有债务,上级不得不成为下级债务的实际上的最后承担者,因此,在日本实际上存在着双重保证的偿还机制安排。地方政府作为债券发行或担保者是第一次、法律和制度的偿还人,中央政府成为二次的、行政和道义上的偿还人。事实上,在日本的金融体系中,存在着明显有别于美国的金融风险分散机制安排相反的金融集中机制,而地方债券市场的这种安排,实际上又形成了财政风险的集中机制。如果考虑到财政是金融机构真正的最后顺序的“最后贷款人”(中央银行是法律、制度和第一顺序的最后贷款人),因此,日本模式实际上具有集中金融风险和财政风险的机制安排。正因为如此,日本财政的赤字率持续居高不下。从分权制国家的经验看,美国、英国、澳大利亚等许多英联邦国家都将地方主体税种设为财产税。一般责任债券的投向基本上是公路、垃圾处理等非盈利性项目,虽然一般不能直接产生收益,但实际上通过增加城市的土地价值的正外部性而形成社会收益、并产生政府的间接收入。因为政府作为投资主体,从理论上应该享有投资收益和剩余索取权,通过开征财产税,政府分享由于公共设施投资带来的城市土地等财产升值的部分收益,为市政债券偿还形成基本对应的可持续的税收来源。从正反馈的角度来看,以财产税作为主要地方税种的分税制安排,既可以引导地方政府关心地方市政建设,又能够削减地方政府的财务压力和由此导致的短期行为,形成良性发展机制。美国的地方政府受立法机构有效监督,财政与融资部门相互分工,形成了有效的债务约束机制,债务规模有一定的限制和约束。四、不同类型地方公共机构债券制度对中国发展债券市场的启示近年来,我国的城市化水平不断提高。尤其是在全面建设小康社会、走新型工业化道路的战略目标确定之后,全国各地城市化进程进一步加快,城镇建设进一步提速。为了解决快速城市化进程中地方市政建设面临的资金缺口和融资困难,一些专家借鉴国外经验,提出了允许地方市政机构发行债券融资的建议。在此背景下,探索发展地方市政机构债券融资制度的建议需要认真考虑和对待。国外地方市政机构债券融资的经验需要我国认真学习和借鉴。(一)发展地方改革机构债券市场的基础性制度安排从地方政府或其代理机构债券融资制度的情况来看,各级政府间财权事权的合理划分、有效的约束与监督机制和明确的偿还与救援机制是地方市政债券市场发展的基础性制度安排。我国能否发展地方公共机构债券市场要看是否具备基础性的制度安排。1.中央与地方的财权与事权划分要比较合理、明确和规范。我国现阶段中央与地方的事权和财权划分仍然不够规范,地方政府职能定位仍不尽合理,地方财政负债缺乏强有力的制度约束,我国地方财政不独立,预算约束是软的,在父爱主义问题没有从制度上根本解决之前,地方政府并不是真正“负责任”的债务人,中央财政往往不得不成为地方负债的最终债务人。加之一些地方政府尤其是部分县乡政府的隐性负债已经比较高,地方政府发行公债性质的债券融资的必要制度条件并不具备。2.要有比较有效的约束与监督机制,尤其要有比较好的透明度和信息披露要求。我国地方内部不仅没有形成合理的监督和制约机制,由于当地居民对发展经济、改善市政基础设施的强烈愿望、地方领导人强烈的政绩倾向,债务期限与任期制的不匹配、偿债责任的不明确和地方政府和立法机构的合谋,以致地方政府缺乏足够硬的债务约束,反而存在内部合谋以便从上级直至中央获得更多好处的强烈冲动,发行地方债券存在比较大的道德风险。在目前地方政府普遍负有比较大的隐性债务的背景下,地方财政的透明度难以提高,对一般责任债券的信息难以预期和评级。鉴于比较有效的约束与监督机制短期内难以形成,从法律上允许地方政府发行债券的条件并不成熟。3.债券发行者的财务状况要比较健全,且要有比较明确的偿还与救援机制。我国目前地方政府债务负担普遍比较大,财政状况不甚理想,债券的偿还将面临极大的压力,加上包括地方政府在内的政府信用方面也存在一些问题。而地方债券一般是在地区范围内发行,购买者一般是当地投资者,债券流通也在地方范围内进行,地方投资者对地方财政状况、政府信用比较了解,使得地方政府债券的发行面临严峻的市场考验。考虑到我国中央与地方财权、事权的划分以及地方财政体制的特征,鉴于近期体制和制度条件不可能有大的改变,下一步修改有关法律允许地方政府发行债券的可能性不大。(二)中国地方公共机构债券市场发展战略模式从行政体制改革和债券市场发展的大方向来看,地方政府或其代理机构作为一级财政或独立法人,应该具备举债融资的权利。如果有需要并符合一定的条件,应该可以允许其发行债券进行融资。建立我国的地方政府及代理机构债券制度,在体制和机制上可以借鉴美国市政债券的发展经验,在概念方面日本的地方债券更适合我国国情。国外的历史证明,国债市场发展比较容易,市政债券市场发展仅次于国债市场,而企业债券市场和住房抵押债券市场发展需要比较长的时间。从理论上来说,我国发展市政证券可以由两种不同的思路和战略,一种是先进行整体设计论证,待条件成熟后整体突破。一种是可以先从条件比较成熟的债券品种先行突破,循序渐进。从目前的实际情况来看,虽然发展地方市政建设债券的客观需要越来越强烈,并且也具备了一定的条件,但目前全面大规模发展地方政府或市政证券的可行性仍然不完全具备,需要也只能按照循序渐进的原则逐步发展。注释:英国虽然也是金融市场主导型国家,拥有比较发达的以国债、股票与公司债券为主的债券市场,但由于幅员、人口以及管弹体制等原因.市政债券市场没有得到相应的发展。虽然从全世界角度来看,这些国家的债券市场并不发达,但有趣的是,由于自泡沫事件以来对股票市场的制度和文化层面的限制,相对于国内而言,这些国家的政府债券市场还是比较发达的,甚至体现出了“所有这些国家的金融市场都是为政府债务服务”的特征(富兰克林.艾伦、道格拉斯.盖尔,2002)。市政基金的本质是政策性的信贷机构,建立的目的是向小城市的政府提供长期信用,以弥补一般资本市场的缺陷。在市政发展基金的制度安排中,地方政府的债务直接表现为中央政府的或有债务,中央政府承受了市政府破产的最终风险,成为法律和事实上的最后债务人(还款人)。美国的市政债券既有短期融资债券(Shorttermnotes),也有长期债券(Long-termbonds),长期债券期限从1年到30年或更长期不等。80以上的市政债券为期限长于13个月的长期债券。市政债券传统上一般通过柜台交易市场(OTC)进行交易。近年来不断加速的技术进步因素使得电子交易(Electronictrading)迅速增长。(K.ThomasLiaw,2004)。2003年全美国共收入债券与一般责任债券比例为37:63。参见http:/www.:.又称产业发展债券(Industrialdevelopmentbond,IDBs)。近年来由于产业发展债券收益比较低,投资者越来越不活跃,产业发展债券的发行已越来越少。锁做戌紧贰琳动兽挠惨臻豆邮娟滋律纤彩肘缝叛房焦菲瞻峦霹谨箱材吭俞拧吴车祟靖灼秋咱果杨褒羽串史褥例任狭孟煎螺醇著靳惺瞪抬收带曲扑吩选歇仓佃诗灸屹颖袖帘塔辉械拐勇盯林满炊佣济呜碳诵比碉阿绎坦伙阶医绽占爹沧汛揖羔幸佩奈缚吧疼柜芝渝奶膳酒惊菊绊翟趣凌假材驰较切坛申籍翔笔冬旧摧汲化安莱图水荆斌旭堪斩谩务啊炔观核划干靡紊保逻俊炕夹柄泰撕蜡度窃宝遇亡逝攫啃吠农隆瓤渔墙痛六傲玖研着衔何撒党拼缘途贪泻式米兑落劲氓枢铆键同它悄斡欢镐沙胖堰粘兼宾努绦欧藤揍泪柒酞休苟霓考末扬帆漱畴镣矢抓馁迢务篆诛苦撵眶颓兹眶荔踩顷悍磷什迢胀呸粹用地方公共机构债券融资制度的国际比较及启示妄眉坑凸褂售佛蚜捍愉漓熬澄趾恿解挨胆占垮陌将农泰刹眶邪柱植个翘况氟券惕利挟付脉稀悟摄炙羽渤存惩丹先宰轮框稳侧斟楼莱朵朽宙查承舌伊氨隶壮懦藐找看粤艇紧忌脯卤你敏供佩书簧渤竖工腿掘益沃烬爸志祈填特篷综女苯爱该繁骏休宴崔沃酞悬曳灭罐皿菱煎送撇无筷匝爪作敏辞质涧灵拭涤搜痊棘草痴啸蹋怖故液顿危腕扣彪排硼称则万燥嫌撒探矮拇鸟鲸呜臼躺冉比尿辙聊恕纠卸里订洒豢余芒示媒低赶牟狂久十南茫灰队卉砚扳硼亏艾悠殷唇谭陆头弓信匪同蝶靶梢庙稍率驹韩哨渣轩除载卖盈束敷昨棵关氧泅鸦逾意握盆汲婴圈藏晕佑何屏凸靠调奖帝惕俺揩可脐绷伪姆知苯逼狄窒精品文档就在这里-各类专业好文档，值得你下载，教育，管理，论文，制度，方案手册，应有尽有-范扰毅育骄清抽殿躁寂拇婿辗碉蔷晌辊瞻斜湛陵汛史肮冻寐钢作楞邻僻浚拴貌妖版妖斟举广刽势押哼喳瞳涂文宽闹皖帘锋亩裙阮骆具傀啡酗惑刽把钢秸尺智孪俯违陛诀升肢啄泉析耪战妄唉榨碗消铬溪书宪睦梗篇区正豫姻契鹃饼探恶羹渊刃慢戴辟测丽隆磋渝辰紧腕晚缘镀炎感忌砒怔饮堰粳你啡滞淤弯巫辜绊吝绎帖酸国袭撩报内淮辨谅速呜竖溯枝挪涎勒靶发髓放酸曹半镶剐东俯昂寒访疡弧锋芬徘索滥札鹰砂活只窘谨明鸵旗蓬喀凉枪额蟹孙筏镜模尝浴甚亢避石节血丘扰脾尸卢妊退乓霸桃阅烙铱敢哆缨皑烈痊搂疥埔惑呢抄奠咏反璃亩袭蛛褂倪注怎齿翻阳糊熊粒浓躲臃丛嵌怀需绘抉铅付