全球金融危机背景下我国QFII制度的完善.doc

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全球金融危机背景下我国QFII制度的完善

摘要：2008年的金融危机始于美国的次贷危机，之后便以迅雷不及掩耳之势波及全球金融市场，从而影响着各国的经济体系和国际金融体系。不容否认的是，本次全球金融危机也在一定程度上影响到我国的经济发展。以我国QFII制度为例，金融危机在短短的一段时间内便对我国的QFII产生了很大的冲击。据报道，受股市持续下跌拖累，2008年前三季度QFII的A股基金平均亏损幅度逾50%。面临这种形势，我们在对金融危机追本溯源的同时，更应该考虑的是如何应对本次危机。对于我国QFII制度而言，我们应当考虑的是在全球金融危机背景下，如何来完善我国QFII制度。本文是以全球金融危机为思考背景，通过对我国QFII制度的现状进行分析以发现其自身所存在的不足之处，然后针对其不足之处并结合对本次金融危机所应当进行的风险防范措施，最终得出对其进行完善的几点建议。
关键字：QFII制度 金融危机 次贷危机 金融炒作
正文：
一、我国QFII制度概述
（一）含义
QFII(Qualified Foreign Institutional In-vestors)制度,即合格的境外机构投资者制度，是指我国在人民币资本项目严格管制下允许法律认可的境外机构投资者,在一定规定和限制下汇入一定额度的外汇资金,并转换为人民币,通过严格监管的专门帐户投资国内证券市场,其本金和投资收益在外汇管制和相关法规管理下可转为外汇汇出的一种资本市场开放模式。可见，QFII制度是属于有约束条件的外资引进机制,是一种有限地、阶段性质地证券市场开放政策。我国于2006年9月1日推出的《合格境外机构投资者境内证券投资管理办法》（以下简称《办法》）及实施通知（以下简称《通知》），标志着我国QFII管理制度的全面刷新。QFII新管理办法的颁布，表明了管理层对我国实行QFII制度以来积极效应的认可，也表明了管理层对我国不断加大金融市场改革开放的力度和决心。
（二）主要内容和特点
QFII制度的内容包括：资格条件、审批登记、投资比例、额度限制、投资对象、交易框架、资金汇入汇出控制等等，其中境外合格机构投资者的资格条件、在本国（地区）允许投资的范围和额度以及资金汇入汇出的管理是其主要内容。具体而言，第一，资格条件问题。包括注册资本数量、财务状况、经营期限、是否有违规违纪记录等考核标准,以选择具有较高资信和实力、无不良营业记录的机构投资者。第二，投资范围和额度限制问题。投资范围限制主要对机构所进入的市场类型以及行业进行限制；投资额度包括两方面:一是指进入境内市场的最高资金额度和单个投资者的最高投资数额(有时也包括最低投资数额)。二是合格机构投资于单个股票的最高比例。第三，资金汇出入的管理问题。一般有两种不同的手段:一种是采取强制方法,规定资金汇出汇入的时间与额度；另一种是用税收手段,对不同的资金汇入汇出时间与额度征收不同的税,从而限制外资、外汇的流动。　
我国QFII制度的特点主要表现为以下几个方面：
1、路径选择方面是跨越式发展，一步到位。按照国际上的一般经验，资本市场的开放要经过两个阶段，在第一阶段可以是先设立“海外基金”（台湾的模式）或者“开放型国际信托基金”（韩国模式）；而这一阶段台湾用了7年，韩国也用了11年。我国则是绕过第一阶段，一步到位，其后发优势不可估量。
2、合格境外机构投资者的范围较广，但对QFII资产规模等条件要求比较严格。合格境外机构投资者的范围包括境外商行、基金管理公司、保险公司、证券公司及其它资产管理机构。但是，《办法》中对资金管理机构、保险公司、证券公司和商业银行的经营时间、实收资本、管理证券资产的规模等都提出了具体标准,可见，条件要求是比较严格的。这在一定程度上有利于市场的稳定。
3、将吸引外资的中长期外资放在首要位置。《办法》中规定，“符合规定的封闭式中国基金或在其他市场有良好投资记录的养老基金、保险基金、共同基金的管理机构，予以优先考虑。”
4、资金管理政策严格，本金汇出的门槛较高。在本金汇出的时间要求上，封闭式中国基金要求汇入满三年后方能汇出，其他境外投资者则须满一年方能汇出。
除此以外，我国QFII制度还具有资金锁定期缩短、投资对象和持股比例与国内的基金近乎同享国民待遇等特点。
（三）引入QFII制度的意义
一个国家证券市场的稳定发展，其先决条件就是资金的持续稳定的流入。而QFll制度作为向外资流入本国市场的特殊通道，它带给一国(地区)资本市场最直接、明显的影响便是增量资金的持续流人。1对于我国而言，其积极作用表现为：其一，扩大证券市场规模，提高证券市场效能 ；其二，改变投资者结构,提高机构投资者比重；其三，促进上市公司完善治理结构，形成理性的投资理念。其四，加快我国金融创新步伐；其五，QFII还可以有效的控制证券市场开发中的风险；其六，加快证券市场的成熟与开放，推动证券市场的国际化进程。外国机构投资者的资金投入会缓解我国股市非流通股上市流通和股市扩容所面临的资金压力，加速我国证券市场股权结构统一的改革进程。同时，QFII制度的引入促使A股和B股的并轨，加速我国证券市场的国际化步伐。13同时，对外开放证券市场，必然导致在会计制度、信息披露、公司法人治理、交易规则、监管和交易品种上与国际标准接轨，从而加快我国证券市场走向成熟。2
二、全球金融危机及其对我国QFII制度的影响
（一）全球金融危机概述
2008年的全球金融危机又称为金融风波、金融风暴或金融海啸等，其始于2007年美国的次贷危机。次贷危机又称次级房贷危机，也译为次债危机。它是指一场发生在美国、因次级抵押贷款机构破产、投资基金被迫关闭、股市剧烈震荡引起的风暴。它致使全球主要金融市场隐约出现流动性不足危机。美国“次贷危机”是从2006年春季开始逐步显现的。2007年8月席卷美国、欧盟和日本等世界主要金融市场。以美国的次贷危机为开端，金融危机已于2008年风靡全球。华尔街金融机构纷纷倒闭，美国国内生产总值(GO户)2008年第三季度按年率计算出现0.3%的负增长，为2001年第三季度以来最大降幅。金融领域的动荡已导致规模12.2万亿美元的欧元区经济陷入衰退，而且2009年的经济增长也将因此接近停滞。由于美国金融危机所带来的“蝴蝶”效应，使得许多国家的经济发展都因此而减速，全球都陷入这场金融风波之中。
本次金融风暴是金融炒作的结果。美国金融是全球一体化的龙头，很多银行都在发行贷款证券（英文缩写是MBS），形成债务后再卖债券（英文缩写是CDO），经过金融机构的炒作，波及到全球形成了一个债务链，债务链一断，便产生一种多米诺骨牌式的连锁效应，造成了全球性的金融风波。探求原因，主要是由这样三个因素所造成的，即宏观调控力度不当、房地产市场失衡、金融机构推波助澜。
本次金融危机的后果和危害表现为：美元贬值、石油价格上涨等，它也在一定范围上造成了许多国家的经济减速。对于我国而言，我国经济也受到了一定的影响，造成了我国外需将在一段时间内持续疲软。其对于我国所实施的QFII制度而言，也产生了一定的影响。下文将对此进行说明。
（二）对我国QFII制度的影响
通过2008年10月来自于中国证券报的报导即可发现，金融危机在短短的一段时间内，对我国的QFII以及QDII都产生了一定程度的影响。仅以QFII为例，受股市持续下跌拖累，2008年前三季度QFII的A股基金平均亏损幅度逾50%，与本土股票基金业绩相比可谓“半斤八两”。基金研究机构理柏的最新统计还显示，2008年9月整体QFII的A股基金总资产规模较8月减少5.92%。在国际金融危机加剧的情况下，QFII遭遇小额净赎回不足为奇。根据已经公布准确数据的6只QFII的A股基金测算，2008年9月其整体平均业绩下跌6.12%，略低于国内股票基金水平；前三季度，QFII的A股基金平均亏损逾50%。进一步看，9月追踪指数的被动式管理QFII基金预估业绩平均亏损7.52%，主动式管理QFII基金实际业绩则平均下跌6.12%。前三季度，主动式管理QFII基金仍以亏损51.74%的平均业绩优于被动式管理，其波动程度也持续低于被动式管理。根据汤森路透理柏最新的资产数据分析，整体QFII的A股基金2008年9月总资产规模初值，较8月修正后的终值77.72亿美元减少5.92%至73.11亿美元。在所有5只已公布资产数据的QFII的A股基金当中，全部QFII的A股基金资产规模均呈缩减态势。
可见，全球金融风暴给我国的股市带来了很大的波动，也给我国的QFII制度带来了考验。我们在对股市状况进行关注的同时，将不得不思考的是我国QFII制度存在哪些问题，以及在金融危机的背景下，如何来完善我国的QFII制度。这些内容我将在下文中详加探讨。
三、透过危机看我国QFII制度自身所存在的问题
(一) 引入QFII给我国带来的风险
1、.境内股市受境外经济因素的影响而出现剧烈波动的风险。在引入QFII制度后,境内股市不再是以前那种完全封闭的市场,与境外股市之间的联系将会更加紧密,其关联度会逐渐产大,使得影响境内股市运行的因素变得更加复杂。也就是说,境外股市的波动可能会通过各种途径波及到境内股市,不排除在境内基本经济因素完全正常的情况下,境内股市由于受境外经济因素的影响而出现剧烈波动的可能性。
2、操控股市的风险。,外国投资机构可利用资金优势,游刃于我国股市。国外投资机构具有得天独厚的融资渠道,在国际资本市场获得10亿美元的资本并非难事,但进入我国就变成了80多亿人民币,而目前我国59家证券投资基金净资产总额才1 020亿余元。外国投资机构要哄抬我国股市,操纵股价,不存在资金困难。更有甚者,国内“庄家”和私募基金,在谋求暴利动机下,可能与外国投资机构联手操纵股价,加剧市场波动,增大金融风险。
3、可能引发大规模恶性撤资的风险。在发生金融动荡时,外国投资机构会撤资逃离中国。若我国发生金融危机或外汇贫竭、汇率急剧下滑时,外国投资机构不会担当民族大任,而是趁机谋求暴利抽身外逃,加剧我国的金融危机。
4、汇率风险。QFII制度的推行，必将有大量外汇流入国内，而且将转换为本币，在其获取收益或终止投资后又将本币转换成外币汇出我国。外汇的汇入与汇出必然影响货币的供给和需求，也会引起汇率的波动。在我国目前人民币升值预期较大的情况下，更有大量外汇流入我国，以期人民币升值给其带来汇价波动的收益。因此，在外汇管理不完善的情况下，投机性资本的流进流出，通过各种传导机制，对我国各类金融市场产生影响，进而导致人民币币值波动，以至于影响到我国的货币政策的实施。
（二）我国QFII制度的运作缺陷
第一，缺少对进入境内市场资金最高额度的限制。我们有对单个投资者最高投资额的限制,但没有规定进入境内市场资金总额度的限制。我们这样做的目的可能是为了吸引尽可能多的资金,但大量的资金短期内涌入会给股市、汇市带来很多负面的影响。
第二，存在外资凭借QFII以双重身份进入境内资本市场的法律问题。由于 《通知》初步撤除了向外资转让国有股、法人股的法律障碍以及《办法》和《实施细则》对外资进入国内证券市场具体操作的明确，境内资本市场已经向外资实现了全面开放，因此境外的产业资本和金融资本可以分别通过上述两条渠道进入境内证券市场，但是在目前国有、法人股不能流通的情况下，很有可能会带来相关的法律问题，值得监管层注意。同时，不少QFll既能从事货币市场业务，也能从事资本市场业务，QFll从自身收益最大化出发，就极有可能通过股市、债市、汇市等的组合投资，利用杠杆对我国经济金融运行产生影响，这在一定程度上加大了我国证券市场监管的难度。3
第三，证券市场信息披露制度不完善。信息披露不完善意味着相对于国内投资者而言，境外机构所面临的信息不对称局面可能更为严重，它成为阻碍境外机构进入的最重要因素。17对于我国证券市场的信息披露制度而言，其不足之处表现为这样五个方面：1、信息披露的虚假性。2、信息披露的不充分性。3、信息披露的非主动性。4、信息披露的滞后性。5、信息披露的不严谨性。
第四，大规模撤资的风险依然存在，而风险控制手段不够多样化。外资抛股的原因有很多，如投资组合的需要、对国内宏观政策的判断、个股投资价值的变迁都有可能是影响其作出决定的因素。目前境内证券市场的运行尚不规范、不成熟，容易引发市场过度投机气氛，造成股票价格异常波动，从而容易导致外资大规模撤离。而我国的相关规定只能在一定程度上可以避免资金的恶意集中撤离所造成的危机的发生，但是随着QFll额度的不断增加，即使是按照每一次汇出本金不得超过20%的规定，在外界因素发生导致其集中撤资时，其对股市的影响是毁灭性的。4同时，我国对这种风险控制的手段不够多样化，避险工具也相对比较缺乏。同时，对QFII可能违规进行股市操纵的风险也存在认识上的不足，没有相应的规制措施。很多证券市场分析人士认为，的机构信誉会使得他们的投资行为小心谨慎、合乎规则，但是在中国这个比较特殊的市场，很难保证有些不会像一些全球知名的会计师事务所那样在中国进行一些冒险行为。特别是在进入中国市场时间长了，深入地了解到市场机制的漏洞以后，如果在某些特定的条件下从中国市场获得的短期利益能够超越长期投资的利益，它们就很难拒绝操纵股市的诱惑。而我们现在的风险防范与控制机制主要集中在市场的准入与退出领域，缺乏对在市场中的操作行为的配套完善的监控制度。这一点也会使得我国股市容易受到全球金融危机的影响，而且我国在面临和应对此危机时可能会处于被动的位置。
第五，法律监管体系建设滞后。成熟的资本市场需要有完善的法律监管体系与之配套。目前已建立 QFII 机制的国家和地区的成功经验表明，QFII 只有在证券市场法律监管体系完善的情况下才能顺利实施，而相关法律法规的出台需要一个过程。只有当市场建设和法制建设具备了一定基础，才能为 QFII 制度的顺利实施及其作用的充分发挥奠定坚实的基础。但我国有关的法律法规体系还不健全，法制建设对于证券市场的发展来说显得滞后，客观上造成我国证券市场上各类违法违规现象不断发生。
四、完善我国QFII制度的几点建议
在全球金融危机背景下，若想完善我国的QFII制度，就要构建和完善我国的风险防范体系。具体而言，包括以下几个方面：
（一）建立健全与QFII制度相关的法律法规体系。证券监管必须以法律为依据，证券监管机关的设立及其监管权力的取得和行使都离不开法律的规定和授予，离开了法律，不仅证券市场将失去控制、规范、指引、和保障，而且证券监管机关也失去了监管的标准、权威、手段和基本前提。22当前，我国证券市场存在着“法律失灵”的现象，法律权威性、有效性严重不足；一些法律规范甚至阻碍着证券市场的发展，我国目前需要建立和完善QFII的“基本法”和“配套法”，对现有法律法规中不适应的地方加以修改，如《公司法》、《证券法》等，要以法律的形式保证我国加快完善引入QFII的类型选择、市场准入标准、引进程序、异地注册、托管人制度、投资监管等方面的操作体系。只有这样，才有利于我国资本市场朝着法制化、规范化方向发展。同时，也要加强对QFII的管理。这就要求我国针对QFII制度的主要内容，对QFII的资格条件、投资范围和投资额度等方面都要加强和完善管理。以QFII的资格条件以及投资范围和额度为例，对于QFII的资格条件而言，在做好对QFII资格申请者的形式审查的同时,通过更细致深入的调查研究工作分析了解其投资目的,进行一定的投资意向、可靠度的实质性审查,最大限度地确保进入市场的资金是中长期资金,将短期的套利“热线”挡在市场之外。对于投资范围和投资额度而言，对于投资金额的限制,应当由中央银行与其他相关部门研究后,每年订出全体外资的投资金额上限,再由证券监管机构据此订出单一外资的投资金额上限。
（二）培育我国股市长期投资环境，同时也要培育和壮大国内机构投资者。我国证券市场平稳、健康运行是保证不被国外投资机构恶意投机的基础和前提条件。引进QFII的同时,必须培育良好的长期投资环境。(1)完善股权结构。(2)进一步完善发行和流通制度。（3）构建我国股票市场的长线投资环境。对于培育和壮大国内投资者而言，要继续推行“超常规发展战略投资者”的政策,并籍以改变我国股市投机观念蔚然成风、主力坐庄操纵市场、广大散户追涨杀跌、市场整体目标只在短期利差的现状。这一方面有助于营造一性、稳健的市场投资环境,从而更好地吸引QFII、尤其是那些趋向于长期投资的QFII在不远的将来有更大的意愿投资于中国市场,另一方面,国内机构投资者实力的壮大也才能使其在将来国际性的竞争中处于不至太过被动的地位。
（三）规范信息披露制度。目前,我国证券市场信息披露的不规范,已经导致我国证券市场中操纵行为的泛滥,既不利于投资者公平地获得证券信息,降低其对证券市场的信心和参与度,也不利于上市公司的规范经营和持续发展,进而不利于我国证券市场的对外开放。根据世贸组织的国民待遇原则,QFII进入我国必须与国内投资者在信息享有上拥有公平的地位。为此, 我们要进一步完善信息披露机制，通过动态的监管、充分借助中介机构的力量等措施来解决信息披露不充分乃至失真的问题，最终建立起一套公开透明、纲目兼备、层次清晰、易于操纵、公平执行的信息披露体系。5这样,QFII才有信心持续地投资中国证券市场,中国的证券市场才能走向健康发展的轨道。同时，我国引入QFll制度后，证券市场受国际政治经济因素的影响加大，监管着制定监管政策是不仅要考虑到国内因素，还要考虑到国际因素，而国际因素可能比国内因素更加复杂多变，政策作用的效果将更加带有不确定性，处置不当将会带来难以估计的损失和系统性风险10因此，监管部门还应密切关注境外经济因素的变化,研究它对境内股市的传导机制和波及效应,在充分研究的基础上总结规律,并采取有效的措施,尽可能弱化其对境内股市带来的不利影响。此外，应加强投资者教育，让广大投资者认识到，引入QFll制度后境内股市的运行除了受境内基本经济因素的影响外，还要受到境外股市的波动、汇率、境外利率等因素变化的影响，使投资者有足够的心理准备，增强风险意识，提高他们研判和把握股市运行趋势的能力。6
（四）保持人民币币值的稳定。实践证明,只要保持人民币的基本稳定,出现资本大规模出逃的可能性将非常小。同时,继续保持经常项目收支顺差,是维持我国国际收支顺差,从而维持人民币汇率稳定的重要保障25。同时，也要保持我国经济平稳增长。保证我国经济健康平稳的发展,提高经济增长的质量,减少泡沫成分,是消除金融危机的根源。因此,须从以下方面采取措施。(1)优化产业结构。(2)地区经济结构的优化。(3)刺激需求与优化供给相结合。(4)财政政策和货币政策相配合。
（五）加强外汇监管，控制金融风险。开放证券市场，引入境外机构投资者可能带来对汇率、利率的冲击，为加强对QFII的资金进出入管理，一方面要求政府应当通过强化汇兑管理来引导资本流向，防范和控制游资流入对人民币的汇率冲击；另一方面也要求政府通过制定征收金融交易税，来控制资金的汇总规模和频率。同时也要建立避险机制，以控制金融风险。我国内地证券市场股价波动幅度较大,缺乏避险机制,没有必要的避险工具,QFII就很难涉足我国内地股票市场。因此,我国内地在开放QFII的过程中,要逐步建立和完善金融期货市场,为投资者避险提供金融衍生品,从而增加对QFII的吸引力。目前我国内地只有商品期货,股指期货还在酝酿中。我国内地应考虑先开放股指期货,再开放股票期权。
（六）构筑完善的市场监管体系。QFll有很强的资金实力，如果没有严格的监管，更容易出现欺诈和操纵市场的现象。而且，QFll如果能够通过操纵市场而获利，就没有动力成为“精明的投资者”和“积极的投资者”，更不会发挥其对于提高证券市场有效性和改善上市公司治理的作用，从而使得引入QFll的目的落空。7而目前我国证券市场存在的种种问题,固然主要是历史原因造成的,监管的不利和非市场化倾向也是其中的一个重要原因。因此,我们要借鉴国际惯例加强市场化监管,构筑完善的监管体系。我国证券市场监管的改革和进化，应该以监管权力的合理分配为重点，通过证券法律的修订和完善，加快塑造和培养非政府的证券业自律监管组织；同时在横向上收缩行政监管权力范围，在纵向上强化行政监管案件调查权和即时强制权；加强法院的证券执法（包括案件审理与对行政执法的司法审查）能力，加强立法机关对证券执法的监督，加强媒体的监管权力。最后形成一个监管主体多元化、监管层次多级化，相互协调又制衡的有效监管结构。21同时，监管手段应多样化、灵活化。除了采用行政性的强制手段外,还可以采用经济性的税收手段,如对不同的资金汇入汇出时间与额度征收不同的税,从而限制资金的不合理流动,监管部门还可以适时发布一些对QFII不具约束力的指引,引导其合规操作。
综上所述，尽管全球金融危机给我国股市带来了一定程度上的波动，影响了我国经济的发展。但是，与此同时，全球金融危机也是对我国所实施的QFII制度进行了一场考验。总体而言，我国引入QFII制度对我国证券市场的开放确实产生了积极的影响，它加快了我国金融创新步伐也推动了我国证券市场的国际化进程。与此同时，它也在很大的程度上有效地控制了我国证券市场开放中的风险。但是，在金融危机的背景下，也暴露出我国QFII制度在运作层面上存在很多问题，及时解决这些问题从而完善我国的QFII制度是势在必行的，因为只有这样才能增强我国QFII制度的风险防范能力，才能很好地消除金融危机给我国证券交易市场所带来的不利影响。

注释：

1许运凯：“QFII政策对资本市场影响深远”，国泰君安证券研究所，2003年.
2李汉君，终吉富:“QFll对我国证券市场的形响”，《商业时代》，2003年第11期，页36。
3 吴继忠、王永乐：“QFII扩容对中国证券市场的影响与对策”，《武汉金融》，2006年第2期，第27页。
4陈峥嵘:“首批QFll正式出炉实施过程可能带来六道难题”，《国际金融报》，2003年5月29日。.
5曾煜，徐方：《QFII制度在我国有效实施的障碍分析》，郑州轻工业学院学报（社会科学版），2008年10月，第5期第9卷。
6 参见陈峥嵘:《首批QFll正式出炉实施过程可能带来六道难题》，载于国际金融报， 2003年05月29日第三版。

7陈小新:《QFll引领中国证券市场走向全球》[J]，《新财经》，2006-(6)。

10井百祥、孙伶俐:《股权分置改革下QFll对我国证券市场风险影响的实证分析))[J]，《广西财经学院学报》，2006-(5)。

13朱睿：《QFII制度实施对我国证券市场开放的启示》，载《云南财贸学院学报》(社会科学版)2004年第3期。

17 参见《境外机构眼中的QFII》，载《证券时报》2003年01月03日。

21张细移：《我国证券市场监管困境与对策》，载《科技创业月刊》2006年第1期。
22张忠军著：《金融监管法论》，法律出版社1998年版，第13页。
25胡援成.中国资本外逃问题再思考[J].投资与证券, 2001,(8):36.

参考资料：

1、许运凯：“QFII政策对资本市场影响深远”，国泰君安证券研究所，2003年.
2、李汉君，终吉富:“QFll对我国证券市场的形响”，《商业时代》，2003年第11期，页36。
3、 吴继忠、王永乐：“QFII扩容对中国证券市场的影响与对策”，《武汉金融》，2006年第2期，第27页。
4、陈峥嵘:“首批QFll正式出炉实施过程可能带来六道难题”，《国际金融报》，2003年5月29日。.
5、曾煜，徐方：《QFII制度在我国有效实施的障碍分析》，郑州轻工业学院学报（社会科学版），2008年10月，第5期第9卷。
6 、参见陈峥嵘:《首批QFll正式出炉实施过程可能带来六道难题》，载于国际金融报， 2003年05月29日第三版。
7、陈小新:《QFll引领中国证券市场走向全球》[J]，《新财经》，2006-(6)。
8、井百祥、孙伶俐:《股权分置改革下QFll对我国证券市场风险影响的实证分析))[J]，《广西财经学院学报》，2006-(5)。
9、朱睿：《QFII制度实施对我国证券市场开放的启示》，载《云南财贸学院学报》(社会科学版)2004年第3期。
10、 参见《境外机构眼中的QFII》，载《证券时报》2003年01月03日。
11、张细移：《我国证券市场监管困境与对策》，载《科技创业月刊》2006年第1期。
12、张忠军著：《金融监管法论》，法律出版社1998年版，第13页。
13、胡援成.中国资本外逃问题再思考[J].投资与证券, 2001,(8):36.
14、参见冯谦、孟阳著：《QFII制度：中国证券市场国际化的过渡性制度》【J】，《商业研究》，2003第24期。
15、祁斌：《QFII效应》，载《财经》2006年第13期。
16、华东政法学院经济法研究中心课题组：《我国证券市场核心竞争力的法制环境研究》，载《上海证券报》2005年8月25日。

注释回归脚注，全文需要提炼和简化。

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