要约收购特殊性.doc

-范文最新推荐- 要约收购特殊性 作者：1、西北大学经济管理学院2、西安电子科技大学人文学院滕昕1、2戴志辉1赵守国1内容摘要：现代西方公司控制权市场理论的主流学派认为，在由公司各种内外部控制机制构成的控制权市场上，公司内部控制机制不能发挥其主要作用，需要作为外部控制机制的收购才能形成最为有效的控制机制，因为通过公司间的收购能给目标公司股东带来利益。以该理论为背景，研究在我国现阶段要约收购这一外部控制机制对目标公司股价产生的影响。通过对成商集团被要约收购事件进行实证研究发现：在我国目前的市场条件下，要约收购并不能为目标公司股东带来超常收益。关键词：要约收购股东收益公司控制权市场是不同的利益主体通过各种手段收集具有控制权地位或委托表决权，以获得对公司控制而相互竞争的市场。在这个市场上，公司的控制权可以进行交易，交易的方式主要有兼并、收购、要约收购与委托书收购等。从微观上讲，公司控制权市场是现代市场经济体制借以解决企业的委托代理问题，实现激励相容，提高资源利用效率的重要外部机制。从宏观上讲，作为资本市场的重要组成部分和功能模块，控制权市场的运作效率，决定着资本市场的规模和整体有效性，很大程度上影响着金融深化的程度。有效的公司控制权市场还能有效地降低资本市场中的信息噪音，吸引外部投资者将储蓄转化为有效投资，加速资本市场的发展。以现代西方公司控制权市场理论为理论背景，以成商集团被要约收购事件为典型案例，着重分析要约收购对目标公司股东收益产生的影响，为如何建立我国公司控制权市场理论问题提供实证上的依据。公司控制权市场理论的主流观点现代企业治理结构理论认为，为了提高企业的经营管理水平，企业需要建立符合市场经济要求的现代企业治理制度。而这种制度的建立将引起企业所有权和经营权的分离，这种分离导致股东与管理者之间形成了一种委托代理关系。在这一委托代理关系中，作为委托人的股东总是希望作为代理人的管理者能够从股东利益最大化出发来管理公司。但是，由于股东和管理者之间对企业的经济活动存在明显的信息不对称，同时代理人为追求自身效用最大化而会从事一些损害股东利益的行为，因此股东必须通过一定的控制机制对管理者进行监督和约束。公司的控制机制包括内部控制和外部控制两部分，前者主要指公司管理者内部竞争、董事会的构成和大股东的监督等；后者则指代理投票权竞争、要约收购或兼并以及直接购入股票等。无论是以董事会构成为代表的内部控制机制还是以代理投票权竞争、收购(要约收购或兼并)为代表的外部控制机制，均可视为不同管理者之间对公司控制权的争夺，由此构成了公司控制权市场。要约收购中股东权益的实证研究作为本次要约收购的收购方四川迪康产业控股集团股份有限公司不是上市公司，其股东收益的变动情况无法通过其股票价格的变动来表示出来，因此不作为研究对象。作为本次要约收购的被收购方（即目标公司）成商集团因其是上市公司，股东收益的变动能够通过其股票价格的变动反映出来。因此，主要研究要约收购与目标公司股东收益的变动情况。成商集团在本次要约收购过程中根据股票发行与交易管理暂行条例和公开发行股票公司信息披露实施细则的有关规定发布了6次公告，我们以6个公告日作为基准点，来分析市场对成商集团要约收购的反应。我们在对成商集团被要约收购进行实证分析前，提出以下假设：假设1：在要约收购发生前，成商集团的股票价格与市场指数高度相关。基于这样的假设，成商集团的股票价格将随着市场指数的变化保持其固有的运行趋势进行波动。假设2：在要约收购发生后，成商集团的股票价格将会偏离其前期走势而出现异常波动。基于这样的假设，成商集团在要约收购期间因其价格的异常波动导致其固有的运行趋势被打破，这期间的股票价格与市场指数的固有关系将被改变。假设3：短期内，成商集团的股票价格主要受要约收购事件的影响。基于这样的假设，我们不能选择时间较长的数据来分析要约收购对成商集团股票价格的影响。因为从长期来看，影响股票价格变动的因素太多，选择数据的时间过长将无法确定要约收购对成商集团股票价格的真实影响。拟合成商集团的市场模型（1）式括号内的数据为回归参数的t检验值，我们可以看出的t检验值不够显著，而的t检验值比较显著，回归模型的拟合系数比较高，表明上证指数收益率与成商集团收益率之间存在比较高的线性相关。由于的t检验值不够显著，我们重新进行模拟，得到如下回归模型：（29.78）R2=0.7105（2）式的t检验值比较显著且拟合系数也比较高，因此我们用（2）式作为成商集团的市场模型。计算成商集团的超常收益率和累计超常收益率我们假设：ARt为第t日超常收益率，CRtn为第t日至第n日的累计超常收益率。ARt定义为实际收益率与预期收益率估计值之差，CRtn为第t日至第n日共（n-t+1）日超常收益率之和。成商集团累计超常收益率的统计显著性检验我们对成商集团累计超常收益率的统计显著性作单侧检验。临界值为t（右侧）或-t（左侧），显著性水平选取=0.05。检验的原假设是：H0：E(CRtn）=0（股市反应平淡），则H1：E（CRtn）0。我们在这里检验累计超常收益率，则统计量为，其中n-t+1为自由度,SARi=ARi/Si，Si=，S为模型Rt=+Rmt+t的标准差估计，Rmi是第i个交易日的上证综合指数收益率，则是n个交易日这种收益率的平均值。见表1。实证分析结论在被要约收购前，成商集团股票的累计超常收益率为正值，从统计检验的结果来看也是很显著的。这说明在要约收购发生前，成商集团的股票价格会出现一定程度的上涨，但这种涨幅并不是非常大。这反映出在成商集团被要约收购前可能存在信息泄露的情况，少数掌握内幕信息的投资者可能先期买入了成商集团的股票，并推高了成商集团的股票价格，而大多数投资者并不知晓成商集团将要被要约收购的情况，因此股票上涨的幅度并不是很大。在整个要约收购期内，成商集团的累计超常收益率为负值，从统计检验的情况来看都不是非常显著，只有一个期间的统计检验是显著，而在这个期间内成商集团的累计超常收益率为负值。这说明要约收购不会给成商集团股东带来收益，相反在某些期间还会给成商集团股东带来损失。虽然要约收购在整个要约收购期内并不会给成商集团股东带来超常收益，但在成商集团发布正式要约收购公告后，成商集团的股票还是出现了连续三天涨停的现象，这也说明要约收购对成商集团的股票价格影响还是非常强烈的，只不过这种影响非常短暂，并会在后续的时间里进行修正。在要约收购后，成商集团的累计超常收益率出现负值，检验的结果也是非常显著的。这说明在要约收购发生后，成商集团的股票价格会出现比较大的下跌，市场开始理性地对待成商集团出现的要约收购情况，更多地会关注要约收购是否能给成商集团的经营业绩带来帮助，而不会仅仅关注要约收购本身。如果要约收购并不能提升公司的经营业绩，那么成商集团的股票价格仍然会出现下跌的情况。总之，在整个要约收购过程中，成商集团股东并不能获得累计超常收益率。从本例中可以看出，成商集团在整个要约收购前后获得的累计超常收益为-23.493%，平均超常收益率为-0.072%。在要约收购前可以获得正的累计超常收益率，而在其后的过程中则无法获得正的累计超常收益率。相反，在要约收购中和要约收购后都会面临负的累计超常收益率，这与现代西方公司控制权市场的主流观点是不一致的。要约收购的实际影响现阶段通过要约收购不能增加目标公司股东所持股票的价值。在整个要约收购过程中，目标公司的股价没有如预计的那样持续上涨，而是出现了不断下跌的情况，目标公司的股东在整个要约收购事件中并不能获得累计极超常收益。要约收购事件对目标公司股票价格的影响还是非常大的，但这种影响相当短暂的。在目标公司发布要约收购公告后，目标公司的股价出现了连续涨停的现象，但这种上涨的趋势很快会被后续的下跌改变。要约收购会对目标公司股票价格的影响，主要取决于要约收购事件能否给目标公司经营业绩产生影响。不能给目标公司的经营业绩带来帮助的要约收购是不能提升目标公司股票价值的。我国的要约收购并不是真正意义上的要约收购。本次要约收购是收购方因受让上市公司非流通股份导致持股比例超过公司股本30%，按照法律的相关规定，如果继续增持上市公司股份，则必须履行要约收购义务。由于我国上市公司特殊的股权结构，非流通的国有股和法人股占整个股份的比例很高，国有股和法人股在进行协议转让的过程中很容易触发要约收购。在实行分类要约和分类定价的制度下，流通股股东很难应约，这也导致整个要约收购出现了无人应约或少量应约的现象，而偏离了要约收购其真实的经济意义。，感谢原作者 *县质量技术监督局全体干部职工在“学讲话、转作风、办实事、促发展”活动中通过学习，不断提高政治素质和业务素质，把“亲企、扶企、联企、兴企”活动做活做细，通过服务与企业和谐相处，为基层办实事。具体做法是：服务企业签协议。服务基层出新招。 我们还通过转变工作方式方法服务基层。2018年我局改变过去由乡、镇、村医疗站点将在用血压计（表）和B超送到我局检定的做法，改由检定员带上标准器、修理配件及工具到乡、镇卫生院，由乡、镇卫生院配合通知所辖区的村级医疗站点把血压计（表）拿到乡、镇卫生院检定。对经检定不合格的血压计（表）和B超现场均予调修并检定合格后交付用户使用。此项措施的实行，虽然增加了我局的费用支出，但为乡、镇、村医疗站点节约了往返县城的交通费，全县有400个行政村在县城外，按每个单位往返县城交通费用和吃饭费用15.00元计算，仅此一项措施就为基层节省资金6000.00元，还为基层单位节省了送检血压计（表）的时间，深受广大村级医疗站点的欢迎。 今后,我们将继续以全新的精神面貌面向社会，以优质服务回报社会，赢得社会广泛信任。 *县质量技术监督局 2018年*月*日 通过为期三年的学习，我在党校全面、系统地学习了毛泽东思想、邓小平理论、“三个代表”重要思想和十六大报告等理论知识，使我的理论素养和思想认识得到了进一步的提高。现对三年来的党性锻炼和党性修养总结如下： 一、思想觉悟和理论水平进一步提高。 通过学习，使我充分认识到，无产阶级党性是最高而集中体现中国工人阶级的先进性，共产党员一定要保持先进性，才能体现无产阶级的党性。党的十六大报告集中体现了四个字的精神，那就是“与时俱进”，共产党人只有抓住这四个字的精神，并付诸实践，才能保持先进性。如果没有先进性，就不能体现“三个代表”重要思想，共产党员的锐意进取、与时俱进将荡然无存。党在十六大报告中要求在全党开展以实践“三个代表”重要思想为主要内容的保持共产党员先进性的教育活动，体现了学习“三个代表”重要思想、增强党的先进性和加强党性锻炼和修养中的重要作用。共产党员必须高举邓小平理论伟大旗帜，以“三个代表”重要思想武装头脑，认真学习、领会、实践“三个代表”重要思想，充分发挥共产党员的先进模范作用。 通过学习，我还认识到，在党性的基本特征中，贯彻民主集中制是马克思主义政党的根本组织原则和根本领导制度。要谈民主集中制，首先要谈党的纪律，因为民主集中制是党的纪律的一部分，党的纪律主要有政治纪律、组织纪律、群众纪律等。党的政治纪律是党组织和党员政治行为规范，它要求党员必须在政治上和党中央保持高度一致，坚持执行党的路线、方针和政策，还要求党的任何组织和党员必须遵守国家的宪法、法律，在宪法、法律允许的范围内进行活动。党的组织纪律是维护党的团结统一的原则，是以民主集中制为基本原则的纪律，党的群众纪律是党的组织和党员处理与群众关系的规范，要求党员全心全意为人民服务。要贯彻好民主集中制，要处理好“民主”与“集中”之间的关系，民主是手段，集中是目的，没有民主不可能有正确的集中，而没有集中民主就失去了意义。现在的有些地区、单位的集中有着“一把手”一言堂的倾向，还有的民主，成了一盘散沙，这就与我党所述民主集中制的内涵有天壤之别，这样的集中，具有官僚主义的倾向，这时的决策是片面的、被扭曲的。这样的民主，没有汇集众多智慧的基础，也就不能形成正确的决策。因此，贯彻党的民主集中制，严格遵守党的纪律才能把党性原则体现的淋漓尽致。 三、政治素质和党性修养不断增强。 1、加强了政治修养。十六大报告集中体现了四个字的精神“与时俱进”。而作为一切行动先导的政治工作，也要与日俱进，才能适应社会发展的需求，才能为全面建设小康社会提供强大的精神动力和思想保证。与时俱进的关键是解放思想，实事求是，并结合实际进行学习，随着社会经济的发展，思想政治修养必须充分体现时代精神和创新精神。加强政治修养还要根据不断发展变化的新情况，把政治修养与改革、发展、稳定各项工作结合起来。 2、加强了理论修养。关键是加强对世界观的改造，要加强学习，认真学习马列主义、毛泽东思想、邓小平理论和“三个代表”的重要思想，正确地确定政治方向，解决立场问题，以理论指导实践，从实践中总结出、提炼出理论，再以提炼升华的理论指导工作实践，不断地把我们的事业推向前进，不断地加强党性的理论修养。正确思想，来源于正确的判断，正确的判断来源于生活实践和学习，来源于自我的素质，而要提高素质，又必须加强学习、实践，从而不断地提高自我的素质，这样从大处讲才能适应社会主义事业的发展；从小处讲，我们才不会被日新月异的发展所淘汰 3、加强了思想道德修养。以党性的五个特征为切入点，把之融汇进平时的思想、道德修养中去，坚持“三个代表”的重要思想，坚持共产党的基本属性，正确地对待和使用权力，树立正确的权力观。一切权力来自于人民，是人民赋予的。我对权力的理解是这样的，既然权力的主体是人民，又是来自人民，就应该行使权力为人民谋利益，否则，权力也会成为空中楼阁，失去了基础的权力将会有两种后果，一种是失去约束的权力，不断地谋私利，最终遭受人民的唾弃；一种是成为庙里的菩萨，管看不管用，被人民所遗弃。只要把“三个代表”重要思想和“两个务必”牢记在心中，不断地加强道德修养，才能利用手中的权力，更好地为广大人民群众服务。 4、加强了作风修养。是党保持先进性、纯洁性，不断增强创造力、凝聚力和战斗力的根本保证。加强党的作风修养，共产党员要始终坚持自重、自省、自警、自励，胸怀伟大的理想，淡泊明志，自觉地锻炼意志品格，把“八个坚持、八个反对”贯彻到平时的工作、生活和学习中去，把“两个务必”牢记在心中，增强防腐拒变的能力，从而不断地增强党性，更好地为广大人民群众谋利益，更加有利于取信于民。 通过三年的学习，使我明确了今后努力的方向，我应不断地加强理论学习，用马克思主义的观点和方法解决问题，不断地加强党性锻炼和修养，切实做到居安思危，求真务实，时刻用党的纪律严格约束自己，自省、自重、自警、自励，按“三个代表”的要求全心全意为人民服务。 11 / 12