财务成本管理串讲(2009新制度).doc

《财务成本管理》串讲讲义（新制度）

各章主观题考点
内容
估计分数
主观题重要考点
1.总论
3分左右
无
2.财务分析
6分左右
调整报表、改进财务分析体系、比率指标、因素分析
3.时间价值与
风险
5分左右
在计算题中应用本章的内容：
年金、实际利率、周期利率和名义利率的换算、风险衡量指标
4.项目投资
15分左右
现金流量计算、折现率计算（结合第七章）、评价指标计算、
不确定性投资决策、特殊情况下的投资决策。
5.证券与衍生品
10分左右
证券投资（可能会有一计算题）
期权投资（可能会有一计算题）
6.营运资本管理
6分左右
存货管理可能会有一计算题
7.资本成本与
资本结构
5分左右
资本成本计算、杠杆系数
资本结构结合企业价值评估、项目投资
8.筹资管理
10分左右
资金需要量预测结合可持续增长率、资本成本等内容
9.利润分配
2分左右
股利分配政策、股票股利
10.企业价值评估
10分左右
相对估值法、折现现金流量法
11．成本计算
5分左右
完工产品与在产品的成本分配结合第12章
12.作业成本
8分左右
实际成本分配率下的成本计算与账务处理
预算分配率下的成本计算及账务处理
作业成本与作业动因相关性检验
产品盈利分析
13.成本控制
2分左右
成本差异计算
14.本量利与短期
经营决策
5分左右
短期经营决策
15.全面预算
2分左右

16.责任会计
2分左右

17.绩效评价与
激励模式
3分左右

第一章 财务管理总论
本章主要讨论财务管理中一些基本问题，它是学习财务管理各章的理论基础。本章考试题型为客观题，预计平均考分在3分左右，对于本章的学习，考生不必花费太多的精力，掌握基本内容和主要结论即可。

【考点1】财务活动与财务关系
【考点2】金融工具的特征与市场利率的构成
金融工具的三个特征及其相互关系
（1）流动性：是指金融工具在必要时迅速转变为现金而不遭致损失的能力。
（2）风险性。是指购买金融工具的本金和预定收益遭受损失的可能性。
（3）收益性。是指持有金融工具所能够带来的一定收益。
金融工具的三种属性相互联系、相互制约。流动性和收益性成反比，收益性和风险性成正比。

【考点3】财务管理目标
1.含义：增加股东财富是财务管理的目标
2.股东财富的衡量：股东权益的市场价值
3.股东财富增加的衡量：权益的市场增加值
权益市场增加值=权益市场价值-股东投资资本
4.与相关观点的联系：
（1）假设股东投资资本不变，股价最大化与增加股东财富具有同等意义。
（2）假设股东投资资本和利息率不变，企业价值最大化与增加股东财富具有同等意义。
【考点4】财务管理假设与原则

第二章 财务分析
本章主要介绍财务分析的方法、财务分析指标的计算以及财务综合分析的方法。本章属于重点章，分值在10分左右，各种题型都可能出现。
【考点1】财务指标的计算与分析
1.指标类别
　　①母子率类指标。比如资产负债率，资产为分母，负债为分子。
　　②子比率类指标。比如流动比率，分子是流动资产；速动比率，分子是速动资产。
③周转类指标。
周转率（周转次数）=周转额/平均资产余额
周转期=计算期天数/周转次数
④增长率类指标
增长率=增长额/期初数（或上年数）
⑤三年平均增长率
2.共性规律
①基本指标中涉及的“现金流量”，是指经营现金净流量
②比率指标一般有分子分母两项。作为一个科学的财务指标，分子分母的时间特征一般情况下必须保持一致。
比如：资产负债率=负债/资产，分子分母时间特征一致；
应收账款周转率=营业收入/平均应收账款余额。分母为时点指标，需要调整为时期指标，故应用平均数。
例外的特殊指标：现金流动负债比率=年经营现金净流量/年末流动负债
有时在题目中明确指出按照期末数计算时，不需要进行调整。

【考点2】传统财务分析体系

【考点3】调整财务报表及其相关财务指标

【典型项目】
金融资产：货币资金、交易性金融资产、可供出售金融资产。
金融负债：短期借款、交易性金融负债、长期借款、应付债券。

根据传统报表计算调整报表的数据。
【考点4】改进的财务分析体系

指标计算与因素分析

【经典题解1】已知ABC公司2007年年末的净财务杠杆为0.5，资产负债率为2/3。2007年的税前经营利润为300万元，净经营资产周转率为2次，利息费用为100万元，平均所得税率为25％。
要求：
（1）根据以上资料和调整资产负债表（简化）的已知数据，计算表中空缺的项目金额。

调整资产负债表
2007年12月31日 单位：万元

净经营资产
本年末
净负债及股东权益
本年末
经营资产

金融负债

经营负债

金融资产
750

净负债

股本（面值10元）
1000

留存收益
500
净经营资产合计

净负债及股东权益合计

（2）ABC公司于2008年实施2007年的利润分配，分配方案为每股现金股利1元，每10股配1股。假定该公司经营资产、经营负债与销售收入之间有稳定百分比关系。2008年的销售收入提高到6000万元，销售净利率维持2007年的水平。可以动用的金融资产为0，外部融资全部通过配股解决，则该股票的配股价应为多少？

【答案】
（1） 调整资产负债表
2007年12月31日

净经营资产
本年末
净负债及股东权益
本年末
经营资产
3750
金融负债
1500
经营负债
1500
金融资产
750

净负债
750

股东权益
1500
净经营资产合计
2250
净负债及股东权益合计
2250

【说明】
①净财务杠杆＝净负债/股东权益＝净负债/1500＝0.5，解之得：净负债＝750（万元）
②金融负债－750＝750，解之得：金融负债＝1500（万元）
③净负债及股东权益合计＝750＋1500＝2250（万元）
④净经营资产合计＝净负债及股东权益合计＝2250（万元）
⑤设经营资产为x，经营负债为y，则：
（1）（1500＋y）/（750＋x）＝2/3
（2）x-y＝2250
解联立方程组得出：x＝3750，y＝1500
即：经营资产＝3750（万元），经营负债＝1500（万元）
（2）
【计算资金需求总量】
2007年的销售收入＝2×2250＝4500（万元）
经营资产的销售百分比＝3750/4500×100％＝83.33％
经营负债的销售百分比＝1500/4500×100％＝33.33％
资金需求总量＝（6000－4500）×（83.33％－33.33％）＝750（万元）
【计算留存收益增加】
2007年的税后经营利润＝税前经营利润×（1－平均所得税率）＝300×（1－25％）＝225（万元）
2007年的税后利息＝利息费用×（1－平均所得税率）＝100×（1－25％）＝75（万元）
2007年的净利润＝经营利润－税后利息＝225－75＝150（万元）
2008年的净利润＝6000×150/4500＝200（万元）
分配现金股利＝100×1＝100（万元）
留存收益增加＝200－100＝100（万元）
【计算对外筹资数量】
对外筹资数量＝750－100－0＝650（万元）
【计算配股价】
配股数＝100×1/10＝10（万股）
配股价＝650/10＝65（元/股）

第三章 资金时间价值与风险分析
本章主要讲述资金时间价值和风险分析的相关内容，是后面章节学习的基础，本章独立出主观题的可能性不大，估计分值在5分左右。

【考点1】货币时间价值的计算
名义利率与实际利率、周期利率的换算和内插法的应用。

【考点2】风险分类及其衡量
指 标
计算公式
结 论
期望值

【提示】如果投资项目持续多年，要计算综合期望值，即各年期望值的现值之和。
不能直接衡量风险
方差
方差＝
期望值相同时，方差越大，风险越大。
标准差
标准差＝
【提示】如果预期投资项目未来要持续多年，且各年风险不同，要计算综合标准差。

各年标准差——折现、平方，相加，开平方
期望值相同时，标准差越大，风险越大。
变化系数

变化系数越大，风险越大。
表中：Pi－第i种结果出现的概率；Xi－随机事件的第i种结果；n－所有可能结果的数目
变化系数也叫标准离差率、变异系数或标准差系数
【注意】
综合期望值=各年期望值的现值之和
综合标准差=各年标准差——折现、平方，相加，开平方。
综合变化系数=综合标准差/综合期望值

风险报酬率＝b×q
　　b表示风险报酬斜率。
　　因此，必要报酬率R＝Rf＋b×q
　　Rf表示无风险报酬率。
风险报酬斜率b是经验数据，可根据历史资料用高低点法或回归直线法求出。

风险态度
决策原则
效用函数的特点
风险偏好
当面临多种同样资金预期报酬值的投机方式时，风险偏好者将选择具有较大不确定性的投机方式。
【理解】主动追求风险，喜欢收益的动荡胜于喜欢收益的稳定。是当预期收益相同时，选择风险大的，因为这会给他们带来更大的效用。
效用函数是凸函数，效用的增加率随报酬的增加而递增。效用函数的二阶导数大于零。
风险中性
风险中性者并不介意一项投机是否具有比较确定或者不那么确定的结果。他们只是根据预期的资金价值来选择投机，他们要使期望资金价值最大化。
【理解】通常既不回避风险也不主动追求风险，他们选择资产的惟一标准是预期收益的大小，而不管风险状况如何。
效用的增加率不随报酬的增加而变动，效用函数的二阶导数等于零。
风险厌恶
当对具有相同的预期回报率的投资项目进行选择时，风险厌恶者一般选择风险最低的项目。
【理解】选择资产的态度是当预期收益率相同时，偏好于具有低风险的资产，而对于具有同样风险的资产则钟情于具有高预期收益率的资产。
效用函数是凹函数，效用的增加率随报酬的增加而递减。效用函数的二阶导数小于零。

第四章 项目投资
本章主要讲述了项目投资的相关概念、现金流量的内容及其估算、项目投资决策评价方法及其运用、不确定性投资决策、特殊情况下的项目投资决策。本章属于重点章，出综合题的可能性较大，估计总体分值在10分左右。

【考点1】现金流量的估算
一、营运资金投资的估算
某年营运资金需用数＝该年流动资产需用数－该年流动负债可用数
某年营运资金投资额（垫支数）＝本年营运资金需用数－截至上年的营运资金投资额
＝本年营运资金需用数－上年营运资金需用数
二、付现成本的估算
某年付现成本＝该年外购原材料、燃料和动力费＋该年工资及福利费＋该年修理费＋该年其他费用
或＝该年不包括财务费用的总成本费用－该年的折旧与摊销额
三、投资项目各年净现金流量的估算

【考点2】评价指标的计算

【考点三】通货膨胀对现金流量的影响
对折现率的影响
1＋r名义＝（1＋r实际）×（1＋通货膨胀率）
对现金流量的影响
名义现金流量＝实际现金流量×（1＋通货膨胀率）n
【提示】名义现金流量用名义折现率进行折现；实际现金流量用实际折现率进行折现。两种方法计算得到的净现值是一样的。

【考点4】不确定性投资决策
一、 期望值决策法
期望值决策法，又称概率决策法，是在不确定条件下进行投资决策的方法，运用概率分析法确定投资项目的现金流量的期望值作为实际值的代表，计算投资项目决策指标的期望值大小。
【决策程序】
1．计算期望现金流量

某年现金流量的期望值，等于该年份各种可能的现金流量值乘以相应概率后相加的和。
2．计算期望净现值
因为现金流量已经过概率的风险调整，所以在贴现求净现值时就不用考虑风险，需采用无风险报酬率，根据净现值的公式求解即可。
3．计算现金流量的标准离差和变化系数（标准离差率）
（1）计算各年现金流量的标准离差

（2）计算投资项目现金流量标准差
标准离差：
将各年份现金流量标准离差折现，并将标准离差现值平方加总，在开平方。
（各年标准差折现——平方——累加——开方）
（3）计算综合变化系数

4．决策原则
净现值大于0，且标准差和变化系数在可接受范围内，方案可行。
【决策标准（双重标准）：报酬与风险】
二、 风险因素调整法
三、决策树法
决策分析法（又称网络分析法），它是在事件发生概率的基础上，使用简单树枝图形，明确地说明投资项目各方案的情况，完整反映决策过程的一种决策方法。这种方法适用于长期或分阶段的投资决策问题。
1．画出决策树形图
决策点、方案枝、机会点、概率枝
2．预计各种状态可能发生的概率
3．计算期望值
4．选择最佳方案

分别将各方案期望值总和与投资总额之差标在机会点上方，并对各机会点的备选方案进行比较权衡，选择权益最大的方案为最佳方案。
【例4-11】凌峰公司拟开发一种新产品，预计市场情况为：畅销的概率P1=0.6，滞销的概率P2=0.4。备选方案有：A方案，建造一个新车间，使用期为10年；B方案，对现有资产进行技术改造，既维持原来生产，又组成新产品的生产线，使用期为10年；C方案，前期与B方案相同，如果市场情况好，3年后进行扩建，扩建项目使用期7年。该企业要求收益率为10%，有关数据如表4-19表示。
表4-19 单位：万元
方案
投资额
年收益
当前
三年后
前三年
后七年

畅销
滞销
畅销
滞销
A
240
0
80
-20
80
-20
B
120
0
30
20
30
20
C
120
180
30
20
90
20

首先，要绘制决策树图形，如图4-2所示。

图4-2 决策树图
然后计算各机会点的期望收益值。机会点期望净现值为该方案全部使用期内的期望收益现值与相应投资总额之差。
（1）计算机会点A的期望净现值
畅销时的净现值=80×（P/A，10%，10）-240
滞销时的净现值=（-20）×（P/A，10%，10）-240
期望净现值=【80×（P/A，10%，10）-240】×0.6+【（-20）×（P/A，10%，10）-240】×0.4=5.78（万元）
（2）计算机会点B的期望净现值
畅销时的净现值=30×（P/A，10%，10）-120
滞销时的净现值=20×（P/A，10，10）-120
期望净现值=畅销时的净现值×0.6+滞销时的净现值×0.4=39.76（万元）
（3）计算机会点C的期望净现值
点①期望净现值=【90×（P/A，10%，7）-180】×（P/F，10%，3）=193.96（万元）
点②期望净现值=30×（P/A，10%，7）×（P/F，10%，3）-0=109.73（万元）
比较①和②的期望净现值，除去②。
机会点C的期望收益值
畅销时的净现值=193.96+30×（P/A，10%，3）-120
滞销时的净现值=20×（P/A，10%，10）-120
期望净现值=畅销时的净现值×0.6+滞销时的净现值×0.4=90.3（万元）
因各方案经营期一致，故可直接比较各方案期望收益值的大小，除去期望收益值较小的方案A和B，选择期望收益值大的方案C。
四、敏感性分析
五、场景概况分析
六、蒙特卡洛模拟分析

【考点5】特殊情况下的项目投资决策
一、互斥方案的决策
决策方法
说明

差额投资内含报酬率法
该方法适用于项目寿命期相同但原始投资额不同的情形。
1.差额内含报酬指的是使得差额现金流量的净现值等于零的折现率
2.差额投资内含报酬率法适用于项目寿命期相同但原始投资额不同的情形
3.当差额内含报酬率大于或等于基准报酬率或设定的折现率时，原始投资额大的方案较优；反之，则投资少的方案为优。
年均净回收额法
1.是指根据所有投资方案的年均净现值大小来选择最优方案的决策方法
2.年均净回收额＝项目净现值/年金现值系数
二．资本限量决策
（一）含义
资本限量决策是指在企业投资资金已定的情况下所进行的投资决策。
（二）决策目标
在预算限额内选择能提供最大净现值的投资方案组合，并争取将预算限额全部用完。
（三）方法
若项目可拆分：可将方案根据获利指数由高到低的顺序排列来选取项目组合；
如果项目是不可拆分的，就要选取能产生最大净现值的方案组合。
【例】东大公司目前正在评价4个可能的投资项目，企业的资本成本为10%，该年的投资预算限额为2000万元，各个项目预期的现金流量如表所示：
项目现金流量 单位：万元

0
1
2
3
4
甲
－800
500
200
300
400
乙
－1000
500
300
300
400
丙
－1100
500
400
400
500
丁
－1250
500
500
400
600
其中，丙项目和丁项目是互斥项目。
要求：
（1）计算丁项目和丙项目的差额投资内含报酬率，并说明应该选择哪个项目；
（2）计算甲、乙项目以及第（1）问选择的项目的净现值和获利指数；
（3）如果项目不可拆分，确定投资方案，以及净现值；
（4）如果项目可以拆分，确定投资方案，以及净现值。
【答案】
（1）丁项目和丙项目的差额净现金流量如下：

0
1
2
3
4
丙
－1100
500
400
400
500
丁
－1250
500
500
400
600
△NCF
-150
0
100
0
100
假设差额投资内含报酬率为r，则：
100×（P/S，r，2）＋100×（P/S，r，4）＝150
当r＝10%时：
100×（P/S，r，2）＋100×（P/S，r，4）＝150.94
当r＝12%时：
（P/S，r，2）＋（P/S，r，4）＝143.27
利用内插法可得：
折现率
未来差量流量现值
10%
150.94
△IRR
150
12%
143.27
（△IRR-12%）/（10%-12%）=（150-143.27）/（150.47-143.27）
解之得，差额投资内含报酬率△IRR ＝10.25%
由于差额投资内含报酬率10.25%大于企业的资本成本10%，所以，投资额大的丁项目较优，应该选择丁项目。
（2）甲项目的净现值
＝500×（P/S，10%，1）＋200×（P/S，10%，2）＋300×（P/S，10%，3）＋400×（P/S，10%，4）－800
＝500×0.9091＋200×0.8264＋300×0.7513＋400×0.6830－800
＝318.42（万元）
获利指数＝1＋318.42/800＝1.40
乙项目的净现值
＝500×（P/S，10%，1）＋300×（P/S，10%，2）＋300×（P/S，10%，3）＋400×（P/S，10%，4）－1000
＝500×0.9091＋300×0.8264＋300×0.7513＋400×0.6830－1000
＝201.06（万元）
获利指数＝1＋201.6/1000＝1.20
丁项目的净现值
＝500×（P/S，10%，1）＋500×（P/S，10%，2）＋400×（P/S，10%，3）＋600×（P/S，10%，4）－1250
＝500×0.9091＋500×0.8264＋400×0.7513＋600×0.6830－1250
＝328.07（万元）
获利指数＝1＋328.07/1250＝1.26
（3）由于项目不可拆分，因此，应该投资甲项目和乙项目，净现值为318.42＋201.06＝519.48（万元）
（4）由于项目可以拆分，因此，应该按照获利指数的高低排列方案。投资方案为甲项目＋丁项目的24/25，其中，24/25＝（2000－800）/1250，投资2000万元所取得的全部净现值为318.42＋328.07×24/25＝633.37（万元）

三、固定资产更新决策
更新决策不同于一般的投资决策。通常，设备更换并不改变企业的生产能力，不会增加企业的现金流入，主要是现金流出，这样我们基本上就不能用贴现现金流量指标进行分析评价了。
（一）投资寿命期不等时的更新决策——平均年成本法
1.决策指标：平均年成本
2.计算方法
平均年成本＝使用年限内现金流出总现值÷年金现值系数
3.决策原则：平均年成本最小的方案为最优方案。
4.注意
（1）平均年成本法是把继续使用旧设备和购置新设备看成是两个互斥的方案，而不是一个更换设备的特定方案。因此不能将旧设备的变现价值作为购置新设备的一项现金流入。
（2）平均年成本法的假设前提是将来设备再更换时，可以按原来的平均年成本找到可代替的设备。
（二）投资寿命期相等时的更新决策——差额分析法
【差额净现值法】
1.计算差额净现金流量（新设备与旧设备现金流量之差）
2.根据差额净现金流量计算净现值差额
3.净现值差额大于0，购置新设备；净现值差额小于0，继续使用旧设备。
【注意】这里也可以运用差额内涵报酬率法。
四、投资开发时机决策
任何项目都有互相排斥的两种选择，立即行动或者等待未来。最佳投资时机应是边际收益等于边际成本之时。
【提示】从做题的角度看，分别计算现在投资方案的净现值与若干年后投资方案的净现值，然后比较选择较大者即可。

第五章 证券与金融衍生品投资

考情分析
本章主要讲述债券、股票的投资，证券组合的投资风险评价，期权投资和基金投资。本章属于重点章节，除了出客观题外，通常在主观题中也会有所体现。

【考点1】【知识点1】债券投资
一、债券的现金流量
包括每期支付的利息（每次票息支付的数额）、偿还的本金。
每次票息支付的数额取决于债券的息票利率。按惯例，息票利率表示为APR（年度百分比利率），每次的票息支付额I为：

二、债券的价格（价值）和收益率
（一）基本原理
1.债券价值：未来现金流入的现值
【注意】在竞争市场中，金融资产的价格等于其价值，否则就会出现套利机会。套利活动反过来会促使价格与价值趋于一致，这称为“资产定价的无套利原理”。
所以，有时对金融资产的价格和价值不作区分。
2.到期收益率（YTM，或简称收益率）：使得债券承诺支付的现值等于债券当前市价的折现率。
（二）零息票债券的价值和收益率
1.含义
一种不支付票息的债券，投资者收到的唯一的现金就是到期日时的债券面值。
2.价值计算

式中i为与债券相适应的市场利率或到期收益率（YTM）
3.到期收益率计算
期限为n期、现价为P、面值为FV的零息票债券的到期收益率，由下式给出：

重新整理这一表达式得到：

（三）息票债券的价值和收益率
1.含义
息票债券，在到期日向投资者支付债券的面值，此外，还定期向投资者支付息票利息。
2.价值计算
【方法1】基本原理法
【方法二】无套利原理法
（1）基于零息票债券价格对息票债券估值。
【例】已知面值为100元的零息票债券在到期时间为1—4年的价格如下：
（每100元面值）零息票债券的收益率和价格
期限
1年
2年
3年
4年
价格（元）
96.62
92.45
87.63
83.06
要求：根据以上资料，应用无套利原理计算到期时间为3年、年息票率为6%、面值为1000元的息票债券的价值。
【答案】
零息票债券
要求的面值
成本
1年
60
0.6×96.62=57.97
2年
60
0.6×92.45=55.47
3年
1060
10.6×87.63=928.88
总成本
1042.32

（2）基于零息票债券的收益率对息票债券估值
【例】已知零息票债券收益率情况如下：
年限
1
2
3
4
收益率
4.5%
5%
5.5%
6%
根据以上资料，计算4年期、面值为1000元、年付息一次、年息票利率8%的息票债券的价值。
【答案】
未来现金流
80
80
80
1080
合计
折现系数
1/1.045=0.9569
1/1.052=0.9070
1/1.0553=0.8516
1/1.064=0.7921
－
未来现金流量现值
76.55
72.56
68.13
855.47
1072.71
无风险息票债券的价值为1072.71元

3.收益率计算
基本原理法
【例】已知面值为100元的零息票债券的收益率和价格的部分资料如下：
期限
1年
2年
3年
YTM
3.5%
B
4.5%
价格（元）
A
92.45
C
要求：
（1）计算上表中用字母表示的数字；
（2）根据上表的资料和无套利原理，计算面值为1000元，息票利率为5%，每年支付一次利息，期限为3年的息票债券的价格和到期收益率。
【答案】
（1）

（2）息票债券的价格=（1000×5%）/100×96.62+（1000×5%）/100×92.45+1050/100×87.63=48.31+46.225+920.115=1014.65（元）
设该债券的到期收益率为YTM，则YTM满足：

用4%试算：左边=48.0769+46.2278+933.4462=1027.7509
用5%试算：左边=47.6190+45.3518+907.0295=1000
通过以上试算可以看出，该债券的到期收益率介于4%到5%之间，应用内插法确定：
折现率
现金流入现值
4%
1027.7509
YTM
1014.65
5%
1000

解之得：YTM=4.47%

三、债券价格的动态特性（债券价格随时间推移的变化特征）
（1）债券交易的三种情况
发行方式
发行条件
推论
平价发行
必要报酬率=票面利率
到期收益率=票面利率
溢价发行
必要报酬率<票面利率
到期收益率<票面利率
折价发行
必要报酬率>票面利率
到期收益率>票面利率

折价交易（价格低于面值）
到期收益率＞息票利率
平价交易（价格等于面值）
到期收益率＝息票利率
溢价交易（价格高于面值）
到期收益率＜息票利率

（2）零息票债券
【结论】对于零息票债券，距离到期日越近，债券的价格越高，债券的折价幅度（债券价格与面值之差）就越小。
（3）息票债券

【结论】
（1）债券以溢价交易时，在相邻的付息之间，付息时的价格下降幅度要大于价格上涨的幅度，所以，随着时间的推移，债券的溢价将趋于下降。
（2）如果债券以折价交易，在相邻的票息支付之间，价格上涨的幅度将超过付息时的价格下降幅度，于是随着时间的推移，债券的价格将上升，债券的折价将减少。
（3）最终，债券到期并且支付最后一笔票息时，债券的价格将接近债券的面值。
四、利率变化与债券价格
利率上升——投资者要求的到期收益率上升——债券价格下跌
债券价格对利率变化的敏感程度大小受到期期限和息票利率的影响。
1. 到期期限对债券价格的利率敏感度的影响
到期期限相对较短的零息票债券，其价格对利率变动的敏感度，要比到期期限较长的零息票债券低。
——期限短的零息票债券价格的利率敏感度较低。
【提示】若对较短期的现金流折现，也就是说，将在不就的将来收到的现金流的现值，其受利率的影响，没有未来长期现金流的现值受利率影响那样显著。
2．息票利率对债券价格的利率敏感度是影响
具有较高息票利率的息票债券，由于前期支付较高的现金流量，故其价格对利率变动的敏感度，要低于其他方面相同但息票利率较低的债券。
——息票利率高的债券的利率敏感度较低。

【总结】期限越长，价格的利率敏感度越高
息票利率越低，价格的利率敏感度越高。
五、公司债券
前面介绍的息票债券和零息票债券都是无风险的，即债券持有者将确定收到债券承诺支付的现金流量。
公司债券是有风险的。债券承诺支付的现金流量是债券持有人希望收到的最大数额。
与购买其他方面相同但无违约风险的债券相比，投资者为信用风险债券愿意支付的买价就要低些。
由于债券到期收益率的计算使用的是承诺现金流量，因此，具有信用风险的债券的收益率，要高于其他方面相同但无违约风险的债券的收益率
1.公司债券价值计算
债券价值等于未来现金流量的现值。
如果债券未来现金流量不确定，即有风险，计算债券价值时，必须使用与具有同等风险的其他债券的期望报酬率相等的资本成本。
2.公司债券到期收益率的计算
到期收益率是使未来现金流入现值与债券价格相等的折现率。
【注意】债券到期收益率的计算使用的是承诺现金流量，而非实际现金流量。因此，到期收益率是投资者将获得的最高报酬率。
【例题·计算题】资料：C公司在2001年1月1日发行5年期债券，面值1000元，票面利率10％，于每年12月31日付息，到期时一次还本。
要求：
（1）假定2001年1月1日金融市场上与该债券同类风险投资的利率是9％，该债券的发行价应定为多少?
（2）假定1年后该债券的市场价格为1049．06元，该债券于2002年1月1日的到期收益率是多少?
（3）该债券发行4年后该公司被揭露出会计账目有欺诈嫌疑，这一不利消息使得该债券价格在2005年1月1日由开盘的1018．52元跌至收盘的900元。跌价后该债券的到期收益率是多少(假设能够全部按时收回本息)?
（4）该债券发行4年后该公司被揭露出会计账目有欺诈嫌疑假设证券评级机构对它此时的风险估计如下：如期完全偿还本息的概率是50％，完全不能偿还本息的概率是50％。当时金融市场的无风险收益率8％，风险报酬斜率为0．15，债券评级机构对违约风险的估计是可靠的，请问此时该债券的价值是多少?
【答案】
(l)发行价=100×( P／A，9％，5)+1000×(P/S,9％，5)
=100×3.8897+1000×0．6499
=388.97+649．90
=1038．87元
(2)用9％和8％试误法求解：
V(9％)=100×(P／A，9％，4)+1000×(P/S，9％，4)
=100×3．2397+1000×0．7084
=1032．37元
V(8％)=100×(P／A，8％，4)+1000×(P/S，8％，4)
=100×3。3121+1000×0．7350
=1066．21元
插补法求解：

=8％+(17．15／33．84)×1%
=8．5％(或8．51％)
(3)900=1100／( l+ i)
1+i=1100/900=1.2222
跌价后到期收益率=22.22%
（4）现金流入期望值=1100×50％＋0×50％＝550
标准差=
=550
变化系数=550/550=1
要求的收益率K=无风险收益率+风险附加
=无风险收益率+风险报酬斜率×变化系数
=8%+0.15×1=23%
债券价值V=550/（1+23%）=447.15元

【考点2】股票投资
一、股利折现模型
股票价格等于股票将要支付的期望未来股利的现值。
若预期的股利为以恒定比率增长的永续年金，则股票理论价值（价格）计算公式如下：

式中：

g——股利增长率
将上式重新整理如下，可得到另一个有用的公式：

【增长率g的确定】
假定：（1）股数不变；（2）股利支付率不变；（3）未来所有收益的增加，都只来自于留存收益进行的再投资。
由于股利支付率不变，因此，股利增长率等于净利增长率。

【例】DL公司预计来年的每股收益为3元。公司不打算将这些收益再投资，而是计算将所有的收益都作为股利支付给股东，公司预计未来零增长，公司当前的股价为20元。
要求：（1）计算公司的股权资本成本
（2）如果公司将股利支付率降到70%，并用留存收益投资，预计新投资的报酬率是20%，假设股权资本成本不变，计算新股利政策下的股价。
（3）假设在（2）中，预计新投资的报酬率为10%，其他条件不变，计算这种情况下公司的股价。
（4）比较（2）和（3）中股价的变化，并对股价变化的原因做出分析。
【答案】
（1）股权资本成本=3/20+0=15%。
（2）来年的股利=3×70%=2.1（元）
股利增长率=留存收益比率×新投资报酬率=（1-70%）×20%=6%
股价=2.1/（15%-6%）=23.33（元）
（3）股利增长率=（1-70%）×10%=3%
股价=2.1/（15%-3%）=17.5（元）
（4）在（2）中股价为23.33元，在（3）中股价为17.5元，股价下降了。下降的原因在于（2）中新投资报酬率为20%，高于股权资本成本15%，而在（3）中新投资报酬率为10%，低于股权资本成本。

二、两阶段模型

【例】F公司决定将所有收益进行再投资以扩大经营。在过去的1年，公司的收益为每股3元，期望以后每年的收益增长率为20%，直到第5年末。到那时，其他公司很可能也推出有竞争力的类似产品。分析师预计，在第5年末，公司将削减投资，将50%的收益作为股利发放，预计增长率为10%，第6年末，公司将进一步削减投资，将70%的收益作为股利发放，之后公司长期增长率将维持5%。如果公司股权资本成本为10%，今天的每股价值为多少？
【答案】

0
1
2
3
4
5
6
EPS增长率

20%
20%
20%
20%
20%
10%
EPS
3.00
3.60
4.32
5.18
6.22
7.47
8.21
股利支付率

50%
70%
股利

3.74
5.75

=2.32+71.40=73.72（元）

【考点3】证券投资组合
1.两项资产组合方差和收益率的计算
对于由两只股票构成的投资组合而言，如果假设第一只股票“投资比重与标准差的乘积”为A，第二只股票“投资比重与标准差的乘积”为B，两种股票报酬率的相关系数为M，则组合方差可计算如下：

将方差“开平方”，即为标准差，本章将标准差称为“波动率”。
收益率为加权平均值
2. 风险资产组合与无风险资产进行组合的报酬率和风险
风险证券投资组合：报酬率为Rp，投资比重为x
无风险资产：报酬率为Rf，投资比重为（1-x）
包含风险组合、又包含无风险资产的投资组合报酬率为：
E（Rxp）=（1-x）R