高管薪酬、股权集中度与公司绩效——基于国有企业上市公司的实证研究.pdf

财会观察ACCOUNTING OBSERVATION 中国总会计师月刊54作为我国经济发展的关键组成部分，国有企业近年来在重点领域、关键环节深入推进改革、转型升级，在探索完善治理、强化激励、混合所有制改革等方面落地见效。在当前环境下，国有企业高管薪酬、股权集中度、公司绩效三者之间的关系是否有了新的内涵？对于不同股权集中度下的国有企业，通过提高高管薪酬等方式激励高管能否促使企业增强活力、提高绩效？本文就此进行探究。一、理论基础与研究假设（一）公司绩效与高管薪酬基于委托代理理论，章迪诚和严由亮（2017）提出，通过提高高管薪酬，降低高管偏离价值最大化成本，有助于平衡公司高管与公司利益的矛盾，实现股东与高管对公司绩效目标的统一，进而推动企业实现价值。基于激励理论，徐志坚和夏伟（2011）的研究表明高管薪酬激励不仅增强了高管的工作动机，同时促进了企业业绩的可持续增长。Jed De Varo（2006）通过构建晋升的结构模型同样证实了以上观点。基于最优契约理论，盛明泉和车鑫（2016）的研究显示薪酬契约的约束能够抑制高管自利行为，强化权力制衡，完善企业内部治理机制。据此，提出假设一：公司绩效与高管薪酬成正相关关系。（二）公司绩效与股权集中度从监督理论分析，较高的股权集中度，一方面促使股东和管理者齐心协力，开拓进取，提高公司绩效；另一方面避免股权分散削弱中小股东对高管监督的积极性和有效性，从而引发部分高管存在自利活动而不受控制，影响企业绩效。张海燕（2017）的研究显示当第一大股东股权占比较高时，股东对高管监管力度会增强，高管为获得更高的薪酬，需要更加努力以提升企业绩效。胡 加 明、吴 迪（2 0 2 0）通 过实证研究得出，由于“利益协同效应”，当大股东的股权达到一定比重后，有利于企业高质量发展。叶勇等（2005）从终极控制股东角度探讨，证实了以上观点。据此，提出假设二：公司绩效与股权集中度成正相关关系。（三）公司绩效与高管薪酬、股权集中度之间的关系霍晓萍等（2019）研究表明，在国有、非国有上市公司，随着支付CEO薪酬水平的不同，股权结构对公司发挥着不同的正向治理效应。巩娜（2015）手工收集并分析2012-2013年民营上市公司数据，佐证了不同实际控制权的股东通过高管薪酬对民营公司绩效的影响存在明显差异。据此，提出假设三：在不同的股权集中度下，公司绩效对高管薪酬的敏感性存在差异。二、研究设计（一）样本选择与数据来源本文选取2018-2022年A股上市公司中的国有企业作为研究样本，剔除以下数据：被ST（*ST）的公司样本；发行B股、H股的公司样本；金融和保险行业公司样本；数据缺失的样本。样本数据取自国泰安（CSMAR）数据库。（二）变量说明1公司绩效参考刘绍娓和万大艳（2013）的高管薪酬、股权集中度与公司绩效基于国有企业上市公司的实证研究 李溪月摘要：随着2018-2022年国有企业改革“双百行动”及三年行动的开展，国有企业锚定目标任务，扎实推动改革走实走深。本文选取2018-2022年国有企业上市公司为研究样本进行实证分析，力图在此政策背景下深入研究高管薪酬、股权集中度及公司绩效三者之间的关系，为制定有效激励方案，优化国有企业内部治理，提升内部运转效率，实现可持续发展等提供参考。关键词：高管薪酬 股权集中度 公司绩效 国有企业2023.8.indd 542023.8.indd 542023/8/29 16:362023/8/29 16:36ACCOUNTING OBSERVATION 财会观察55202308 总第241期研究，本文构建绩效综合指标，从盈利能力、股东获利能力及成长能力等方面，选取四个代表变量：总资产净利润率（ROA）、净资产收益率（ROE）、每股收益（EPS）以及可持续发展率（RSD）。通过主成分分析得出四个指标的主成分，并计算其权重系数，以加权综合得分来衡量公司绩效。主成分分析首先使用SPSS26.0软件对各绩效指标数据进行标准化；然后进行KMO检验、球 形 检 验，得 出 K M O 等 于0.728，球形检验显著性为0.000，这表示选用的国有企业绩效指标适合进行主成分分析。根据表1的分析结果，第一个主成分特征值大于1，其余特征值小于1，故只需提取第一个主成分。同时，其方差贡献率达到71.146%，代表性较强。表2展示了因子得分系数矩阵，根据系数构建各绩效指标的线性组合来表示第一个主成分f1，具体如下：f1=0.331ROA+0.317ROE+0.278EPS+0.254RSD绩效综合指标可以表示为：PERF=0.711f12高管薪酬考虑国有企业高管持股比例较少，且获取补充保险、职务消费等隐性薪酬指标数据不易。借鉴罗进辉（2018）等的相关研究文献，高管薪酬指标采用前三名高管薪酬总额平均值的自然对数。3股权集中度借 鉴 薛 文 博（2015）的研究，股权集中度指标采用第一大股东持股比例。4控制变量考虑公司绩效影响因素的复杂性，引入公司规模、董事长与总经理兼任情况、监事占高管比例、独立董事比例、董事会规模、公司上市年限、行业和年度作为控制变量。本研究中各实验变量与控制变量见表3。（三）理论模型的构建采用多元线性回归方法来构建理论模型。为验证假设一，构建模型1高管薪酬对公司绩效的影响：PERF=0+1Pay+2 Size+3Dua+4Sup+5Inde+6Bsize+7Age+Indu+Year为验证假设二，构建模型2股权集中度对公司绩效的影响：PERF=0+1FSP+2 Size+3Dua+4Sup+5Inde+6Bsize+7Age+Indu+Year为验证假设三，对模型1进行不同股权集中度下的分样本检验。三、实证分析及结果（一）描述性统计对公司绩效、高管薪酬、股权集中度及控制变量进行描述性统计，结果如表4所示。表3 变量名称及定义表1 主成分列表表2 因子得分系数矩阵表4 各变量的描述性统计2023.8.indd 552023.8.indd 552023/8/29 16:362023/8/29 16:36财会观察ACCOUNTING OBSERVATION 中国总会计师月刊56公司绩效均值0.251，标准差0.435，说明不同国有企业绩效水平差异悬殊。股权集中度均值38.192，标准差15.370，说明不同国有企业股权集中度存在较大差别。在控制变量中，公司规模均值23.022，最大值28.636，最小值18.479，标准差1.500，可见不同的国有企业规模各异。董事长与总经理兼任情况的均值1.877，说明多数情况下国有企业中董事长与总经理由不同的人担任。（二）相关性分析为验证因变量与自变量的相关关系，进行相关性分析，如表5所示。公司绩效与高管薪酬在1%水平显著相关，且系数为正，说明高管薪酬对公司绩效是正向激励关系，因此验证了假设一。与此同时，公司绩效与股权集中度在1%水平显著正相关。这表明高度集中的股权有利于大股东对公司经营者的控制和管理，从而提高公司绩效，因此验证了假设二。另外，公司绩效与公司规模在1%水平显著正相关，这表明国有企业生产规模扩张，可能带来更多资源倾斜，从而引发较好的规模效益。公司绩效与独立董事比例在1%水平显著正相关，这表明较高比例的独立董事能提高公司决策的科学性和公正性，从而促进公司绩效的提升。公司绩效与董事会规模在5%的水平负相关，较大的董事会规模需要承担协调组织过程损失，不利于保证决策效率和质量，从而会降低公司收益。公司绩效和董事长与总经理兼任情况、监事比例、上市年限的相关关系不显著。（三）回归分析 以公司绩效为因变量，分别根据模型1和模型2，以高管薪酬、股权集中度为自变量，进行回归分析，表6展示了回归结果。两次回归的F值分别是18.720和15.235，显著性均为0.0000.01，表明线性回归模型有效。从表6可知，当以高管薪酬为自变量时（模型1），回归系数是0.145，t值为9.085，在1%的水平下显著，符合上文相关性分析的结果，再一次验证假设一。当以股权集中度为自变量时（模型2），回归系数是0.043，t值为2.925，在1%的水平下显著，同样符合上文相关性分析的结果，再一次验证假设二。控制变量回归分析结果显示：与公司绩效呈显著正相关关系的变量有公司规模、独立董事比例；与公司绩效呈显著负相关关系的变量为董事会规模；与公司绩效之间没有达到5%的显著性水平的变量有董事长与总经理兼任情况、监事比例、上市年限。以上均与表5的分析结论一致。下面我们研究不同股权集中度下，高管薪酬对公司绩效影响大小的变化情况。按照股权集中度的高低将样本数据分为三组，三组中股权集中度分别为：小于30%、介于30%-50%之间、大于50%。基于三组数据，分别以高管薪酬为自变量，对公司绩效进行回归分析，回归结果如表7所示。三组样本数据的线性回归模型都是有效的，而不同股权集中度下高管薪酬对公司绩效影响存在差别。当股权集中度小于30%时，公司绩效与高管薪酬显著正相关，相关系数为0.216；当股权集中度介于30%-50%之间时，公司绩效与高管薪酬仍然显著正相关，但相关系数降低为0.127；当股权集中度大于50%时，公司绩效与高管薪酬之间的相关关系不显著。这说明，国有企业的股权集中度越高，公司绩效对高管薪酬的影响敏感性越低。（四）稳健性检验参考蒋泽芳和陈祖英（2019）的研究，通过更换变量指标重新进行检验：高管薪酬Pay更换为所有高管薪酬之和的自然对数来表示；股权集中表5 变量之间的相关性分析表6 公司绩效的回归分析2023.8.indd 562023.8.indd 562023/8/29 16:362023/8/29 16:36ACCOUNTING OBSERVATION 财会观察57202308 总第241期度FSP更换为前三大股东持股比例之和来表示。实证结果详见表8，验证了上文分析结果的可靠性。四、结论与建议（一）研究结论本文通过对2018-2022年国有企业上市公司的数据进行主成分分析、描述性统计、相关性分析和多元回归分析，实证结果得出：公司绩效与高管薪酬呈显著正相关；公司绩效与股权集中度呈显著正相关；在不同的股权集中度下，公司绩效对高管薪酬的敏感性存在差异。当股权集中度提高时，通过提高高管薪酬，对公司绩效的促进作用会削弱。（二）政策建议(1)深 化 国 企 改革。疏通政策堵点，推进市场提质增效，建成统一开放、竞争有序、制度完备、治理完善的高标准市场体系。(2)健全制度建设。强化董事会应建尽建、配齐建强。完善董事会向经理层授权制度，保障经理层依法行权履职。完善监督机制，强化审计职能，提升企业执行力。建立适合企业规模、有效运转、发挥作用的公司治理结构，全面提升企业在战略管理、组织管理、运营管理、财务管理、科技管理、风险管理、人力资源管理及信息化管理等八个方面的管理能力和水平。(3)完善经营机制。提高市场化公司运营水平。深化人事制度改革，建立岗位聘用制度和竞争性选人用人机制。优化考核激励约束，将短期激励与长期激励相结合，开展全员绩效考核，考核结果与绩效挂钩，完善市场化薪酬分配机制，形成重诚信、忠职责的职业道德规范氛围，防止短视行为的出现，提高和优化高管治理绩效，激活企业活力，保护股东利益。参考文献：1章迪诚，严由亮高管薪酬激励、第二类代理成本与企业绩效J会计之友，2017（17）：89-942徐志坚，夏伟总经理、高层管理团队和核心人员股权对创业企业业绩增长的影响J软科学，2011（4）：117-120，1243Jed De VaroInternal promotion competitions in firmsJThe RAND Journal of Economics，2006（37）：521-5424盛明泉，车鑫管理层权力、高管薪酬与公司绩效J中央财经大学学报，2016（05）：97-1045张海燕高管薪酬外部公平性、股权集中度与企业绩效J财会通讯，2017（21）：55-596胡加明，吴迪股权结构与企业绩效之谜J东岳论丛，2020（10）：97-1137叶勇，胡培，何伟上市公司终极控制权、股权结构及公司绩效J管理科学，2005（02）：58-648霍晓萍，李华伟，邱赛股权结构、高管薪酬差距与企业绩效J会计之友，2019（18）：25-319巩娜高管薪酬差距、控股股东与民营上市公司绩效关系实证分析J中央财经大学学报，2015（07）：64-7310刘绍娓，万大艳高管薪酬与公司绩效：国有与非国有上市公司的实证比较研究J中国软科学，2013（02）：90-10111罗进辉媒体报道与高管薪酬契约有效性J金融研究，2018（03）：190-20612薛文博国有企业高管薪酬、企业分红与企业绩效关系研究J北京工商大学学报（社会科学版），2015，30（03）：111-11713蒋泽芳，陈祖英高管薪酬、股权集中度与企业绩效J财会通讯，2019（18）：64-68（作者单位：南京江宁经济技术开发集团有限公司）表8 稳定性检验：更换变量表示后的公司绩效回归分析表7 不同股权集中度下公司绩效的回归分析2023.8.indd 572023.8.indd 572023/8/29 16:362023/8/29 16:36