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122经济视野economic perspectivepin pai yan jiuR二级市场证券投资经验与方法论探讨文/张超伦（中国社会科学院）摘要：二级市场证券投资可谓风险与机遇共存，若缺乏对应的投资经验以及理论方法支撑，势必会降低投资优势。因此本文以经验理论入手，对二级市场证券投资经验以及方法论进行较为系统概述，以期丰富证券投资经验，为广大投资人提供必要的思路借鉴。关键词：二级市场；证券投资；方法论探讨中图分类号：F830.59文献标识码：A 文章编号：2096-1847(2023)32-00122-03通过实践证明，价值投资是一种在第二个市场上行之有效的投资方式，价值投资的核心是挑选优秀的企业和创业者进行共同发展，发掘和创新来实现共享利益。发掘潜在的投资价值需要具备“眼光”和“标准”。在衡量证券投资价值时，至少要从以下四个层面来考虑。第一，要看证券的创立者和核心创业团队是否具备一定的企业家气质和“狼性”，是否能遵守纪律、团结合作，并坚韧不拔。因为投资就是把钱交给证券管理者，所以需要从证券管理者开始考虑。第二，要考察经营方式的特殊性、核心内容、逻辑是否合理以及持续性。第三，要考虑所在行业的成长性、发展潜力，是否成为行业核心以及是否具备大量的发展潜力。第四，要考虑证券在资本市场中的业绩表现，是否能与股东共享利润、股利发放频率以及是否能够为投资人带来超额利润。只有优秀的证券管理者才能创造出伟大的事业，而伟大的事业则可以带来无限的财富，让投资人能够分享其收益并共同成长。长期投资需要培养成长的价值观，并且要耐心等待 3到 5 年的时间。就像巴菲特在可口可乐公司经营了数十年一样，好的企业会带来意想不到的高回报，因此请务必保持耐心1。一、二级市场证券投资的思考维度在确定了价值资本策略及股市长线收益模型后，我们将深入探讨股市的第三个层面，即股市的思维层面。在这方面，博格强调了四个方面需要考虑：风险、回报、成本和时间，多年的股市实战实践证实了这一点。风险是指对资本市场中存在的风险进行剖析和避免。回报是指清晰地反映在资金市场上的收益形式，以及决定了它们的收益。成本是指在二级市场上进行股票交易的成本，例如交易成本、管理成本和税收成本等。风险、回报和成本是股票投资的三个基本要素，时间是第四个方面，因为它可以让一切都发生变化。如果时机掌握得很好，即使好的企业在时机上做得不好也会遇到问题。基于以上四个方面的考虑，我们从股权投资和产业投资的角度进行了风险和回报的设计。本文选取了三个产业类别：第一个是高技术、高创新性的企业。这些企业是符合我国发展战略、体现社会生产力发展趋势的高新技术企业。在这个庞大的行业中，我们选择了 5G 和信息通信、集成电路、人工智能等电子行业，例如亿联网络、健帆生物、阿里巴巴、拼多多等企业在生物制药等领域拥有关键技术。这种类型的企业通常是成长型的，其价值溢价在一定程度上也会带来很大的风险。第二个产业类别是面向消费群体的企业。这些企业是面向市场和顾客的最后一批，是终端的供货商，是市场和顾客可以直观感受到的最后一种服务。很多大企业都是从这一领域走出来的，例如苹果、贵州茅台等。第三个产业类别是公用事业，这些企业无论处于何种环境、何种经济循环都是最稳定的，用户仍然会使用水、电、煤、煤气、通讯等。我们应该在配置资产时将前述具有成长潜力和稳定性的投资组合起来。风险、回报、成本和行业、资本分配之间存在某种内在联系。当风险收益率被科学设置后，行业和资本的分配就会被固定下来。为了保持高回报和相对稳定，我们会将高技术和创新型企业配置 40%，大众消费类和公共事业类两个行业各配置 30%。如何降低成本，需要从运行角度出发，比如在运行中尽可能地进行长线投资，不要频繁地进行交易，减少交易数量可以降低交易费用，还能避免税务等方面的问题。针对特定的股份，根据不同的产业，制定了较为苛刻的营运及金融目标，以保证所选出的企业成长、内生价值满足所设的各项标准。二、经验思维形成以及应用情况（一）经验思维情况概述投资者通常会利用体验和反体验的思想来引导他们的投资行为，并对作者简介：张超伦，生于1990年5月，女，本科，研究方向为我国A股市场行业比较分析，投资行为学和投资方法论方面。123经济视野economic perspectivepin pai yan jiuR它们的含义进行了深入的探讨，适时恰当地利用，有助于投资者在股票交易中进行投资操作。在从事项目的过程中，企业的投入常常是以实践为基础的2。所谓“体验”，就是指在投资者的脑海中形成了对过去的投资行为的印象，而在接受了特定的股票后，需要对其进行分析和判断，自然而然的他会在脑海中搜索有关以往的分析和研究，并将其与现有的股票资料进行对比，观察以往对此类股票的资料是怎样的剖析研判和处理，并对其进行的分析研判后的投资效果“反向思维”，是一种基于普遍接受的、基于在股票市场上的一种“逆向思维”。（二）经验思维形成以及作用情况在实际中，经验思维是在对证券投资过程中，通过对其成功和失败的实践进行了一系列的总结和分析。因此，这样的思维具有某种稳定，难以轻易变化，将会在未来的投资决策中形成一种思维定式。在证券市场中，经验思维也是国家宏观政治经济政策、形势和主要力量的体现，大型投资机构对中小投资者进行了多次的投资实践。尽管中小投资者是股市发展的基石，但中小投资者的投资力量要比大机构大，但因为这些投资力量都集中在少数几家小股东手中，而大主力、大机构的投资力量虽不如中小投资者，但个体投资实力占据绝对的上风。因此，大主力、大机构才是“领头羊”，他们的投资方式就是对中小投资者的一种教育和榜样，促进了他们在投资过程中的体验思维。体验思维是一种思维，它是一种在进行投资过程中，对获取证券的资讯进行研究和研究所必需的思维方式3。在对股票的信息进行剖析和判断时，对于以前的一些与实际的投资活动相似的证券资料，可以参考以前的投资实践进行剖析和判断；对某些不甚明朗的股票资料进行实证思维，利用实证思维可以提升分析研判的效能，并能减少对实际操作的转换周期，让投资者对股票做出快速反应。但是在股票市场中，体验式的思维方式也存在着一定的局限性：首先，它会限制投资者的思想，从而导致人们对投资行为的理解不够深入；其次，这样的思想很容易被人所利用，从而使投资者产生错误的投资决策。（三）反经验思维以及研究价值特性证券投资中的“逆体验”思考是以“体验式”思维逐步成形和持续的实践。从萌芽阶段、尝试阶段加强执行，以实现既定的目的。逆体验的思维萌芽，就是大部分的投资者都会在自己的投资行为中慢慢地产生的一种心理习惯，而这种心理状态只会在很小的一部分人心中萌发，但并不意味着立即就会进行反体验的投资行为。虽然大部分的投资者都已经习惯了某种类型的投资行为，但这一观念还没有定型，所以在这个时候采用“逆体验”的方式，很难实现自己的目的。“尝试式”的逆体验式思维，是指大部分的投资者都对一项特定的投资行为有了一定的了解，并将其应用到了实际操作中4。此时，再进行一次尝试式的反体验式的投资，可以测试出大部分人所建立的体验式思维的稳定性，从而为今后在投资行为中增加非实证思维的基础。扩大的反体验思维是指几乎每一个投资者都会倾向于一项特定的投资行为，并且在投资中很难轻易地改变，并且会习以为常地被反复使用。到了这一步，他就可以很容易地提升自己的逆向思维能力，反证性思维的目的得以达成。由于其反证性的投入对象已基本上达到了其所要达到的投资目的，而非体验式的投入目的则会转变原先的以经验为依据的思维模式，也渐渐有了一种新的思维方式。在证券市场中，对“反实证”思维的价值在于，它为投资者创造了一种“小股东挣大头”的思路。例如，一九九九年，大部分投资人依据过往的投资经历，认为今年又一轮的表现热潮，但直至深、沪两市的上市公司都完成了半年度的业绩波动，反而是股市连续下跌。就在大部分的投资人都对一九九九年股市失去了信心的时候，在年度报告中，却突如其来地出现了一股高科技的、网络股的上涨。大部分人都在翘首以盼地表现落空，对波动市场充满了质疑，而在他们坚定地加入这场市场的热情中时，他们却坐上了“未班车”，成了“套牢族”，而那些有过“反体验”思维的人，则在这一波中发了一笔横财。使用非实证思维在证券的投资行为中存在着一个问题，例如：对于投资者来说，在大部分投资对象的体验思维已经开始成型的时候，使用得还太早；绝大部分的投资者都已经从过去的体验式思维转变为“反体验式”思维，仍然采用“逆体验式”的方式，过早使用或过度使用都是对使用“度”的逆向体验思考没有准确地掌握，导致其效果达不到预期的投资目的，反而对其操作产生不良影响。在证券市场中，体验和反体验是一种对立和整合的冲突。而在股票的经验思维中，由于其惯性而产生的，是一种不断进行的反体验式思维，从点到面扩展，并在惰性的继续中，由此而产生新的体验式思维。在投资主体的体验和反体验的思维中，证券的行为是一个持续的变动5。三、投资经验对未来投资的多元影响情况概述在我国基金行业快速发展的今天，对于基金投资对象的选取，投资人常常会遇到一些迷茫。一般投资者从一开始就是以基金公司的专业服务来帮助自己做出投资决策的难题。但是，因为资金是一种不同的投资方式，所124经济视野economic perspectivepin pai yan jiuR以它的投资品种要多于直接投资股票和国债。因此，在众多的基金中，投资者选择适合自己的资产，要远高于选择股票、债券等金融工具。因此，最初许多海外投资者都会依据基金在上市时对外宣传的投资方式和目的，与自己的需要来挑选合适的投资品种6。但是在此期间，若基金的投资方式出现偏差，也就是违反了其所宣布的基金类别及其投资目标与准则，投资人可能会在不知不觉中承受超出其期望的风险（这种风险主要体现在其所投资对象与其本身所处的环境不符）。因此，在投资方式上的偏差会给资金的安全与流动性造成很大的风险，最终的结果也会与预期的结果背道而驰。但是即便投资结果与期望相差不大，也与投资者对此类资产进行投资的初衷背道而驰，从而导致其面临超出其预计之外的风险。因此对于投资人来说，更像是挑选一位基金经理人。在我国的证券市场，由于证券市场的特殊性，证券市场上存在着许多问题，单从基金管理人的过去表现来衡量其将来的回报是不靠谱的，而且新成立的企业也没有以往的表现可以作为参照。然而，许多已有的研究发现，基金管理人的职业生涯与其绩效之间具有明显的正向关联。在对基金的风格漂移现象进行考察时，已有学者认为，基金管理人的离职与其投资方式的偏离度存在着明显的正向关系，而其风格的变动也会对其将来的表现产生重要的作用。因此，一些专家认为，在长期的职业生涯中，基金经理很可能会养成一种较为稳健的投资方式，将对其所经营的基金绩效产生一定的负面作用。同时，在我国的基金行业，也存在着许多的实证结果，认为基金管理人的稳定性对于基金的稳定性和其未来的表现有着显著的正向影响。四、依托投资经验与方法论的操作方法（一）低中高位价格区间划分在一定时期（例如一季度、半年、一年等），任何一支个股都会有一个较低的、较高的价位，因此，购买时应以较低的价位为宜，而避开较高的区间。原因在于，即便是长期持有的价值型资产，一旦“买贵”，也会导致长期亏损，或者陷入困境，这是所有的投资人必须要避开的7。（二）当下股价的把握在一定时间内，很难决定企业的股价是否上涨，但可以通过企业的财务状况预测其发展方向，如指数的下降。如果企业的主营业务收入下降、毛利率下降、净利润下降，那么企业的股票就会从一个很高的位置掉到一个较低的位置，反之则相反。（三）价格终将回归价值市场总是很活跃，而物价则是以价值为中心的，也有可能发生与价值背道而驰的现象，但这些偏差都会被修正。当一个错误的行情发生时，我们就可以进行买卖了。就股价而言，在特定的运营指数下，必然会在二次交易中产生相应的股价，并依据各时间节点的营运财务资料进行相应的定价，从而在某一时期内，建立一个股价的走势图，并根据该曲线的坡度判定其走势。在时间节点上选择相应的两条中段，形成了一条价值的中线。在一定时间内，价格的中值是最重要的，它是一个市场对股价的估价。市价和中间线的比较是上下波动，过高的价格就会下降，低的时候就会上涨，最后就会回到中间线。（四）科学建仓在确定了低、中、高价位之后，如何建立自己的头寸，通常应该是一次一次的，如果可以分成 35 个，每个交易日或数天，或数十天，或数月，在建立后继续关注股价变动，并根据走势决定行动。每个交易日的建仓价差都可以按照某只个股的高低价位来决定，大概是上一笔买卖的 1/7 到 1/5的差值。要有耐心，要学着去做，好价钱要等8。五、结语在长期的价值投资中，重点在于价值的发掘与重构多个方面的考虑，做好产业的投资与分配，严选股票的准则，保证挑选好的企业相伴发展，实现共享利润。参考文献1 陈植.红杉、高瓴再设二级私募基金 PE 机构一二级投资联动潮起 N.21 世纪经济报道,2021-08-30(010).2 侯鑫，褚剑.债券投资者关注融资融券交易吗？基于公司债二级市场信用利差的研究 J.上海金融，2019(2):1-11.3 刘浴,王席.股票二级市场中保险公司投资行为研究 J.经贸实践,2017(15):133.4 莫棋雯.证券投资基金估值方法应用于私募股权基金的局限性及创新研究 D.上海:复旦大学,2014.5 万敏.9 月 27 款信托产品投向证券市场 账户清理高压不掩二级市场吸引力 N.证券日报,2009-10-16(B01).6 张歆.证券投资类信托产品“密集开业”二级市场近两月再获百亿资金驰援 N.证券日报,2009-06-26(B01).7 黄小玉,姜茂生.美国股市投资理念变迁对我国证券市场的启示 J.统计与信息论坛,2002(5):33-36.8 王树峰，宋绍礼，陈建青，陈庭国，刘增学.河南证券市场发展战略构想在郑州建立中原地区区域性证券交易所 J.金融理论与实践,1994(4):34-37.