并购重组案例分析.ppt

,单击此处编辑母版标题样式,单击此处编辑母版文本样式,第二级,第三级,第四级,第五级,*,企业并购重组及案例分析,目录,一、概念,二、企业并购重组的一般模式,三、企业并购重组涉及的法律法规,四、企业并购重组案例,五、企业并购重组过程中的法律风险及防范,六、律师在企业并购重组中的作用,一、概论,美国著名经济学家，诺贝尔经济学奖得主乔治,斯蒂伯格对此有过精辟的描述：“一个企业通过兼并其竞争对手的途径成为巨额企业是现代经济史上的一个突出现象”，“没有一个美国大公司不是通过某种程度、某种方式的兼并而成长起来，几乎没有一家大公司主要是靠内部扩张成长起来。”,企业并购（,Mergers and Acquisitions,，,M&A,）包括兼并和收购两层含义、两种方式。国际上习惯将兼并和收购合在一起使用，统称为,M&A,，在我国称为并购。即企业之间的兼并与收购行为，是企业法人在平等自愿、等价有偿基础上，以一定的经济方式取得其他法人产权的行为，是企业进行资本运作和经营的一种主要形式。,企业重组，是对企业的资金、资产、劳动力、技术、管理等要素进行重新配置，构建新的生产经营模式，使企业在变化中保持竞争优势的过程。企业重组贯穿于企业发展的每一个阶段。,一、概论,资本市场的发展与发达对企业并购产生较大的影响。一方面，资本市场的发达为企业并购提供了金融上的支持，反过来，企业并购对资金的需求也刺激和促进了资本市场的发展；另一方面，资本市场的发展演变特别是金融工具创新对企业并购融资及企业并购交易方式产生了深刻的影响，使小企业吞并大企业成为可能，最典型的是,LBO,（杠杆收购）,及,MBO,（管理层收购）。,一、概论,并购重组的动因,1,获取战略机会,2,发挥协同效应,3,提高市场占有率,4,提高管理效率,5,发现资本市场错误定价,6,降低同业竞争带来的负面影响,7,合理避税,一、概论,并购重组操作流程,1,、企业并购重组的一般流程,A,、并购流程的灵活性,B,、步骤之间的反复性,接受并购顾问委托,组成专家小组对项目进行初步评估,并购顾问团队进场,产业价值链分析,制定并购战略,收集并购对象,组建并购团队,分析研究并购对象确立并购目标,尽职调查,初步谈判确定并购意向,会计师、律师、评估师进场,并购谈判,签定正式协议并落实,二、企业重组的一般模式,重组模式的选择主要受,公司法,等国家法律法规、有关政策及金融工具的发达程度的影响。,方式主要有：,1,、股权并购,2,、债权并购,3,、资产并购,4,、合并（分立）,（一）股权并购,1,、直接并购股权,持股,A%,2,、间接并购股权,控制,持股,A%,并购公司,目标公司,并购公司,目标公司,控股公司,股权并购操作方式,（,1,）协议转让,无偿划转,有偿协议转让,换股（定向和非定向）,托管,（,2,）要约收购,（,3,）合并或分立,清华同方吸收合并鲁颖电子,清华同方通过向鲁颖电子全体股东定向增发清华同方人民币普通股,1500,多万股的方式，以,1:1.8,的比例换取鲁颖电子全体股东持有的鲁颖电子全部股份，吸收合并鲁颖电子。,新潮实业吸收合并新牟股份,新潮实业（代码,600777,）则以,1:3,的折股比例向新牟股份定向增发,6000,多万股普通股，换取新牟股份公司的全部股份，吸收合并新牟股份。,股权并购简单案例,控制 控制,控股 负债 控股 负债,债权人,并购公司,A,公司,净资产,0,目标公司,债权人,并购公司,A,公司,净资产为,0,目标公司,A,公司的控股公司,（二）债权并购,并购方以承担债务的形式并购目标企业，大多数情况下为零价格收购，以现金偿债。,（二）债权并购,白银银晨公司,银市白银区国有资产经营中心,西藏矿业发展股份有限公司,88.07%,11.93%,价值,298.49,万元,银市白银区国有资产经营中心,7,，,341,，,580.14,元债权,7,，,341,，,580.14,元债权作价,298.49,万元受让,11.93%,股权,白银银晨公司,西藏矿业发展股份有限公司,由贷款而形成的债权及其他权利只能在具有贷款业务资格的金融机构之间转让。未经许可，商业银行不得将其债权转让给非金融机构。,因此投行多用以低廉的价格收购负担大量银行贷款的企业来达到的低投入高回报的目的。另一方面，投行的收购也一定程度上解决了银行不良债权和不良资产的问题。,（二）债权并购,（三）资产并购,资产并购是指一个公司,(,通常称为收购公司,),为了取得另一个公司,(,通常称为被收购公司,),的经营控制权而收购另一个公司的主要资产、重大资产、全部资产或实质性的全部资产的投资行为。,被收购公司的股东对于资产并购行为有投票权并依法享有退股权，法律另有规定的除外。按支付手段不同，具体分为以现金为对价受让目标公司的资产和以股份为对价受让目标公司资产两种资产并购形式。,（三）资产并购,法律,（操作程序）,税务,财务,有效规避与原目标公司相联系的法律纠纷,注意资产评估不实引发的税收虚高问题,计提折旧等,因目标公司或者并购公司在财务、税务、法律（操作程序）上的不同考虑选择资产并购。,股权并购与资产并购的区别,区别点,股权并购,资产并购,并购意图,股权层面的控制,实际运营中的控制,并购标的,目标企业的股权,，,是目标企业股东层面的变动,，,不影响目标企业资产的运营,目标企业的资产如实物资产或专利、商标、商誉等无形资产，并不影响目标企业股权结构的变化。,交易主体,是并购方和目标公司的股东，权利和义务只在并购方和目标企业的股东之间发生。,是并购方和目标公司，权利和义务通常不会影响目标企业的股东。,交易性质,实质为股权转让或增资，并购方通过并购行为成为目标公司的股东，并获得了在目标企业的股东权如分红权、表决权等，但目标企业的资产并没有变化。,一般的资产买卖，仅涉及买卖双方的合同权利和义务。,实践中，上述两种并购方式都大量存在，结合其特性，两种并购方式各有优劣，下面试加以简要归纳。,1,、股权并购,优势：,有效解决一些法律限制，获得进入特定行业的许可，逾越行业的限制。,可有效规避资产并购过程中关于资产移转限制的规定。,劣势：,主要风险在于并购完成后，作为目标企业的股东要承接并购前目标企业存在的各种法律风险，如有负债、法律纠纷等等。由于并购方在并购前缺乏对目标企业的充分了解，草率进行并购，导致并购后目标企业的各种潜在风险爆发，并不能达到并购的美好初衷。,股权并购与资产并购的区别,股权并购与资产并购的区别,2,、资产并购。,优势,对目标公司的实物资产或专利、商标、商誉等无形资产进行转让，目标公司的主体资格不发生任何变化。只需要对有兴趣的资产支付对价即可达到目的。,资产并购方式操作较为简单，仅是并购方与目标企业的资产买卖。,与股权并购方式相比，资产并购可以有效规避目标企业所涉及的各种问题如债权债务、劳资关系、法律纠纷等等。,劣势,资产评估不实会造成税务虚高的问题。,资产并购并不能减少应缴税款的数额，股权交易印花税为,2,资产交易营业税为,5%,。,（四）公司合并、分立（剥离）,公司因发展要求进行组织战略调整、内部合约或者利益纠纷等需通过公司分立手段进行解决。为并购创造条件。,公司,A,资产,B,、,C,、,D,、,E,公司,A1,资产,B,、,C,公司,A2,资产,D,、,E,（五）并购前后的资产重组,资产重组企业内部或企业之间的要素流动与组合，通过改组、联合、剥离、出售、转让，参股与控股、对外并购等方式，即通过部分或全部企业的财产所有权、股权、经营权、财产使用权等的让渡，对企业的存量资产和增量资产进行调整，达到资源的最优配置，优化资本结构，提高企业资产的经营绩效。,企业并购中资产重组包括两个方面和两个时段。,在企业并购中并购公司与目标公司均应进行资产重组，以使并购总体成本最小并购后的整合成本最小。,两个方面指，并购公司的资产重组与目标公司的资产重组。,两个时段是指，并购前进行资产重组及并购发生后的资产重组。,并购公司资产重组的目的：,有利于并购的融资安排；,有利于并购在法律程序上的进行或从法律角度上看对并购公司更为有利；,有利于在税务上作出安排；,有利于与目标公司在并购后业务能力上的衔接。,目标公司资产重组的目的：,有利于并购后形成满意的现金流量以偿付并购中发生的债务；,有利于并购后形成业务核心能力；,有利于并购后债务负担最小；,有利于获得政府的支持及产生较小的社会震荡。,（六）资产重组与关联交易,资产重组必定涉及关联交易，关联交易本身是属于中性交易，主要是为了降低交易成本，运用内部的行政力量确保合同的有效执行以提高效益或利用关联方的特殊关系进行某种行动达到某种结果。但关联交易不属于纯粹的市场行为，也不属于内幕交易的范畴。,目的：,迅速扩大资产规模。,为资产转移或互换提供方便和,机会。,关联交易核心,第一，价格。,要求关联交易的价格与市场公允价格和谐以防止因关联交易发生不正常的利益转移而损害其他股东的利益；,第二，信息披露。,关联人的认定及信息披露。,第三，批准程序（上市公司）。,独立董事、董事会决议、股东大会决议及权力机关批准（有必要时）。,关联交易认定,（一）购买或销售商品；,（二）购买或销售除商品以外的其他资产；,（三）提供或接受劳务；,（四）代理；,（五）租赁；,（六）提供资金（包括以现金或实物形式）；,（七）担保；,（八）管理方面的合同；,（九）研究与开发项目的转移；,（十）许可协议；,（十一）赠与；,（十二）债务重组；,（十三）非货币性交易；,（十四）关联双方共同投资；,（十五）本所认为应当属于关联交易的其他事项。,根据深圳、上海的股票上市规则，对上市公司关联交易认定：上市公司及其控股子公司与关联人之间发生的转移资源或义务的事项。包括但不限于下列事项：,（,1,）关联公司的认定，公司与母公司、子公司、合营企业、联营企业以及与公司的大股东、董事、监事、高级行政管理人员或其亲属有关系的公司、受托单位等之间均构成关联关系,（,2,）关联人的认定，公司与公司大股东、董事、监事、高级行政管理人员、高级财务人员、财务顾问以及与以上人员的亲属、关系信托人、控制以上人员的人或被以上人员控制的人之间均构成关联人关系。,（,3,）关联基金的认定，公司与各种形式的基金、退休金、公积金、雇员持股计划等和以上单位的高级管理人员及其亲属、受托单位等有控制或共同控制或重大影响关系均构成关联关系。,（,4,）一致行动人的认定，除上面提到的三种情况为关联关系外，将依据一项协议或协定或形成某种方式的默契积极合作通过获得公司股份取得或加强对公司的控制权的人。,关联人的认定,关联人包括关联法人、关联自然人和潜在关联人。,关联人亲属，包括：,（,1,）父母；,（,2,）配偶；,（,3,）兄弟姐妹；,（,4,）年满,18,周岁的子女；,（,5,）配偶的父母、子女的配偶、配偶的兄弟姐妹、兄弟姐妹的配偶。,（,6,）因与关联法人签署协议或做出安排，在协议生效后符合前述关联关系的为潜在关联人。,关联人的认定,关联交易分类,第一，生产性关联交易。,主要发生在生产经营过程中有关材料采购、产品销售、提供劳务、担保、无形资产转移、租赁等。,通过生产性关联交易实现：,（,1,）将利润由高税率企业转移到低税率企业。,（,2,）以高利率方式或企业间相互融资互列利息费用来节税。,（,3,）将费用通过关联交易从低税率地区转移到高税率地区。,（,4,）通过关联方之间以应收应付帐款时间长短差异占用资金而转移利润。,第二，非生产性关联交易。,主要有资产重组、股权转让、在建工程转让与收购等实现企业并购或资产的转移等。,关联交易一般方法,（,1,）关联方之间的购销业务（以低于市场价格购买原料，持续以高于市场价格销售商品，进行利润转移）。,（,2,）关联方之间的资产转让、置换、剥离。,（,3,）关联方之间费用的摊销（由关联方承担公司的各种费用，如巨额广告费等）。,（,4,）关联方之间的资产租赁（以很低的费用取得关联方资产的经营权和收益权）。,（,5,）关联方之间的资产托管（向关联方上缴小额管理费，换取较大的经营收益）等。,关联交易中利益冲突的回避,公司的股东、董事、监事、高级管理人员在关联交易中有利益或有利益冲突时必须采取回避的措施，使其对关联交易决策无影响力。,三、企业并购重组涉及的法律法规,在美国，企业并购重组被喻为法律与财务规则下的游戏。在此，将企业并购重组涉及法律法规、相关政策作一个简单的框架性介绍。,1,、组织结构操作层面,2,、股权操作操作层面,3,、资产重组及财务会计处理操作层面,（一）组织结构操作层面,1,、,公司法,、,合同法,2,、,上市公司治理准则,3,、,上市公司股东大会规范意见,4,、,上市公司章程指引,5,、,关于在上市公司建立独立董事的指导意见,6,、,中华人民共和国公司登记管理条例,7,、,公司登记管理若干问题的规定,（二）股权操作层面,1,、,公司法,、,证券法,2,、,上市公司收购管理办法,及其信息披露准则,3,、,国有股东转让所持上市公司股份管理暂行办法,等,4,、,大宗交易管理办法,、,流通股份协议转让管理规则,（交易所）,5,、,亏损上市公司暂停上市和终止上市实施办法,（修订）,6,、,最高人民法院关于冻结、拍卖上市公司国有股和社会法人股若干问题的规定,7,、,财政部关于上市公司国有股质押有关问题的通知,8,、,关于股份有限公司国有股权管理工作有关问题的通知,（三）资产重组及财务会计处理操作层面,1,、,上市公司重大资产重组管理办法,证监会令,2008,53,号及其信息披露,2,、,上市规则,3,、,关于规范上市公司和关联人收购商标等无形资产信息披露的通知,4,、,关于上市公司为他人提供担保有关问题的通知,5,、,关联方之间出售资产等有关会计处理问题暂行规定,6,、,拟发行上市公司改制重组指导意见,7,、,规范国有土地租赁若干意见,（三）资产重组及财务会计处理操作层面,8,、,国有企业改革中划拨土地使用权管理暂行规定,9,、,关于调整涉及股份有限公司资产评估项目管理事权的通知,10,、,企业会计制度,11,、,企业会计准则,债务重组,、,企业会计准则,非货币性交易,、,企业会计准则,存货,等,12,、应收帐款、存货等的八项计提准备,13,、,首次公开发行股票辅导工作办法,四、企业并购重组环境及案例,近些年，中国证监会积极推进市场基础性制度建设，资本市场实现了重要的发展突破，市场功能逐步得到有效发挥，上市公司整体质量稳步提高。,股权分置改革后，上市公司及其控股股东的行为模式正发生着深刻的变化，上市公司的并购重组日趋活跃，方式不断创新、方案日益复杂，谋求企业控制权、实现产业整合、增强协同效应等成为并购重组市场的主流,2007,年，通过并购重组注入上市公司的资产共计约,739,亿元，增加上市公司总市值,7700,亿元，平均每股收益提高,75%,近十多年，我国资本市场有,300,多家上市公司通过并购重组改善了基本面，提高了盈利能力、持续发展能力和竞争力，,一批上市公司通过并购重组实现了行业整合、整体上市和增强控制权等做优做强的目的，同时也催生了一批具有国际竞争力的优质企业。,案例简要分析,案例,1,龙头股份：资产整体置换定向增发与公募增发,发生时间：,1998,年,6,月,26,日,发生地点：上海,交易所：上海证券交易所,重组单位：龙头股份,上海纺织控股,(,集团,),公司（简称控股集团）,资产置换金额：,52,920.23,万元,定向增发：国家股,2994.6914,万股、配售,1350,万股 原公众股,公募增发：,10650,万股 上网定价,发行价格：人民币,5.15,元,/,股,100%,19.04%11.99%68.97%,11.43%39.18%49.39%,募集法人股,4,288.74,万股,A,股,2,700,万股,控股集团,18,531.4754,万股,龙头股份,总股本：,22,525.524,万股,净资产：,37,497.56,万元,三枪、菊花,民光、海螺,四家企业资产,净资产：,评估后总计为,52,920.23,万元,15,422.67,万元,37,497.56,万元,2994.6914,万股,1350,万股,10650,万股,募集法人股,4,288.74,万股,A,股,14,700,万股,控股集团,15,536.784,万股,龙头股份,总股本：,37,520.2154,万股,包括三枪、菊花、民光、海螺四家企业资产,52,920.23,万元及其他资产,案例,2,大众交通（原大众出租）,1999,年,6,月,28,日，股东大会批准向上海大众科技创业（集团）股份有限公司（简称大众科创，原浦东大众）定向增发,14000,万股社会法人股，发行价格为,3.32,元,/,股，共计人民币,46480,万元。大众科创以其所属的,991,辆营运车辆、,1000,张车辆牌照、其拥有的上海浦东大众公共交通有限责任公司,51,的权益、上海交通大众客运有限责任公司,10,的权益和货币资金,3707,万元进行全额认购。大众科创成为本公司的第一大股东，占公司总股本的,24.74,，上海国有资产经营有限公司变为第二大股东。,案例简要分析,项目背景,自,2000,年以来，石家庄国际大厦（集团）股份有限公司主营的酒店、商贸业由于市场过度竞争，盈利能力持续下滑。,公司下属的三家酒店除国际大厦酒店分公司保持微利外，控股公司物华大厦自,1998,年开业以来持续亏损，参股公司世贸广场开业当年即出现重大亏损，并且未来几年内均无法扭转这种大幅亏损的局面。,公司经营和财务状况出现较大困难，阻碍了公司的持续发展，影响了公司股东权益的实现,公司第一、第二大股东严重不合，导致公司经营运作发生困难,为了扭转经营困难的不利形势，公司在政府部门的主导下，进行了股权重组与资产重组。,河北建投并购重组国际大厦,收购人：河北省建设投资公司（下称建投公司）,目标公司：石家庄国际大厦（集团）股份有限公司，简称“国际大厦”,重组方式：股权收购（协议转让）与重大资产重组,公司第一大股东为石家庄国大集团有限责任公司（下称国大集团），持有公司,4192,万国有法人股即,27.27,的股权,公司第二大股东为河北开元房地产开发股份有限公司（下称开元房产），持有公司,2885,万法人股即,18.77,的股权,河北建投并购重组国际大厦,国大集团,开元房产,其他及,A,股,1.21%,建投公司,国际大厦,18.77%,27.27%,52.75%,其他及,A,股,47.25%,建投公司,建投能源,52.75%,2002,年,12,月,证监会豁免要约,2001,年,8,月,财政部批准,价格,2.5,元,/,股,2002,年,11,月,价格,2.5,元,/,股,2004,年,4,月,更名,股权协议转让,河北建投并购重组国际大厦,股权协议转让,国际大厦,重大资产重组,建投公司,国际大厦,47.25%,2003,年,3,月，,董事会决议出售上述两股权给建投公司,2003,年,5,月,董事会决议收购西柏坡发电,60%,股权,2003,年,11,月,21,日股东会批准,2003,年,12,月,31,日工商变更登记,确定,2003,年,11,月,31,日为交割日,评估基准日：,2002,年,12,月,31,日,账面值：,54850,万元,评估价：,64676.57,万元,交易价：,61631,万元,世贸广场,30%,股权,物华大厦,55%,股权,处置低效资产,1,建投公司,国际大厦,47.25%,世贸广场,30%,股权,物华大厦,55%,股权,收购优质资产,2,西柏坡发电,60%,股权,西柏坡发电,60%,股权,建投公司,国际大厦,47.25%,西柏坡发电,60%,停牌日,2003,年,7,月,17,日至,10,月,21,日,河北建投并购重组国际大厦,分析与评价,要综合考虑分析公司所面临的问题，立足于公司未来可持续发展，不可只顾短期利益。出让物华大厦和世贸广场的股权虽然有利于减少亏损，但公司主营业务没有根本改变，盈利能力仍然很薄弱，仍然不具备持续发展的能力,通过资产重组，收购盈利能力较强，效益比较稳定的优质资产，形成新的业务核心和利润增长点，为形成可持续发展的良性循环奠定基础,结合大股东公司发展战略，充分依托大股东的资源优势和区域优势,处理好股东及有关各方的关系,河北建投并购重组国际大厦,项目背景,玉源控股原名“河北华玉股份有限公司”，公司经营范围纷杂广泛，主要有：陶瓷产品生产、销售；有机农产品的生产、销售及技术咨询；木材及其制品的收购、加工及销售。,邯郸陶瓷集团有限责任公司（下称邯陶集团）是玉源控股上市时的发起人，成立于,1952,年，,1997,年经邯郸市政府批准改制为国有独资邯郸陶瓷集团有限责任公司，并购前持有公司,7180,万股，占公司总股本的,69.15%,，为公司第一大股东,玉源控股资产重组案例,项目参与主体,收购人：军神实业有限公司（下称军神实业）,目标公司：玉源控股，原名“河北华玉股份有限公司”,公司第一大股东为,邯郸陶瓷集团有限责任公司，并购前持有公司,7180,万股，占公司总股本的,69.15%,，为公司第一大股东。,重组方式：股权收购（协议转让）,玉源控股资产重组案例,股权协议转让,邯陶集团,其他及,A,股,玉源控股,69.15%,军神实业,32.46%,邯陶集团,玉源控股,29.25%,1999,年,9,月和,2000,年,5,月先后两次转让给军神实业,价格,2.97,元,/,股,总价款为,9236.70,占公司总股份的,29.25%,股权协议转让,和司法裁定,30.85%,其他及,A,股,30.85%,2000,年,12,月，经司法裁定，上海新理益以,1.87,元每股竞得公司,6.74%,的股份,上海新理益,6.74%,1,玉源控股资产重组案例,股权协议转让,实施配股后的股权结构图,邯陶集团,其他及,A,股,28.42%,军神实业,玉源控股,42.2%,29.38%,2001,年,5,月，法院将其所持有的,12.2%,的股份过户给广州中科信投资有限公司,2001,年,6,月，法院将其所持有的,17.17%,的股份转让给阳谷鲁银实业有限公司,阳谷鲁银,军神实业,12.21%,广州中科信,玉源控股,17.17%,28.42%,其他及,A,股,41.25%,司法裁定转让,2,玉源控股资产重组案例,股权协议转让,阳谷鲁银,军神实业,12.21%,广州中科信,玉源控股,17.17%,28.42%,A,股及其他,41.25%,协议转让,3,阳谷鲁银,路源世纪,12.21%,广州中科信,玉源控股,17.17%,28.42%,A,股及其他,2002,年,1,月，以每股,3.62,元的价格转让给路源世纪,玉源控股资产重组案例,收购前后公司主要财务指标对比,重组前（,2000,年）,多次重组后（,2005,）,总资产,73238.55,115618,净资产,29603.42,32361.95,主营业务收入,44709,21265.84,净利润,1984.20,-9715.67,每股收益,0.19,-0.847,对比并购前后的主要财务指标，可以明显看出，公司的股权转让和控制权变更，并没有给公司注入优质资产，带来好的重组项目及科学的经营模式，而且致使公司经营业绩及各项财务指标大幅下滑，投资项目不见收益，生产经营面临严重困难，目前还面临暂停上市的风险。,2006,年,5,月，公司因连续两年亏损被深交所做出风险警示处理，股票简称改为“,*ST,玉源。,玉源控股资产重组案例,分析与评价,法律法规不完善造成对上市公司并购重组过程中缺乏必要的监督和监管,个别控股股东入主公司动机不纯，其目的不是为公司发展壮大，把公司做优做强，而是想方设法掠夺上市公司权益,民营企业带来先进的管理经验的同时，在公司治理及管理层设置上存在重大缺陷,盲目投资，分散投资，主业不突出是公司经营失败的又一重要原因,教训警示，不规范，恶意或错误的收购，会给公司造成严重的不良后果，甚至是灾难。监管部门应进一步加强对并购重组的监管力度和深度,目前,ST,玉源仍在重组之中,玉源控股资产重组案例,项目背景,中国石油化工股份有限公司在香港、纽约和伦敦三地证券交易所上市时曾向海外投资者承诺，公司将按照国际股市规则改造和运作，保证其独立性，整合下属的上市公司，规避关联交易和同业竞争,2006,年，中石化借国内上市公司股权分置改革之际，对下属子公司齐鲁石化、扬子石化、中原油气、石油大明进行了私有化,中国石化对石炼化提出私有化，通过重大资产出售、定向回购股份暨以新增股份吸收合并长江证券以及与股权分置改革结合并互为实施前提的总体方案,石炼化回购暨吸收合并长江证券,项目参与主体,收购人：长江证券有限责任公司（下称长江证券）,目标公司：石家庄炼油化工股份有限公司（下称石炼化）,中国石油化工股份有限公司（下称中石化），原公司的控股股东,并购重组方式：股权回购暨吸收合并,石炼化回购暨吸收合并长江证券,股份回购暨吸收合并,A,股股东,79.73%,中国石化,石炼化,20.27%,资产购买及股份回购,2007,年,1,月签署,资产收购协议,：,1,、基准日：,2006,年,9,月,30,日,2,、资产总计为,329,010.76,万元,3,、负债合计为,373,357.58,万元,4,、收购资产承担全部负债,1,经营性资产,2007,年,1,月签署,股份回购协议,：,1,、回购价,1,元，现金,2,、回购总数为,920,444,333,股，占比,79.73%,3,、回购的股份予以注销,A,股股东,中国石化,石炼化,100%,经营性资产,资产负债均为,0,100%,石炼化回购暨吸收合并长江证券,股份回购暨吸收合并,100%,长江股东,长江证券,15.65%,股权分置改革及吸收合并后,2007,年,1,月签署,吸收合并协议,：,1,、双方协商确认长江证券,100%,的股权作价,1,030,172,万元,2,、折股价格,7.15,元,/,股,3,、，共,1,440,800,000,股，占吸收合并后公司比例的,86.03%,4,、长江证券的全部资产负债及业务均并入石炼化,2,经营性资产,A,股股东,石炼化,100%,资产负债均为,0,2007,年,12,月中国证监会批准吸收合并方案，石炼化更名长江证券,长江股东以增发所得的股份送,A,股股东,2808,万股,增发股份,84.35%,长江股东,长江证券,经营性资产,A,股股东,A,股东现金选择权，,7.15,元,/,股,石炼化回购暨吸收合并长江证券,分析与评价,流通股股东利益保护问题,-,中石化承诺以负债为对价收购全部资产，为流通股东和即将吸收的新股东留下一个干净的壳资源,给流通股充分的空间选择权，原长江证券大股东,-,青岛海尔投资发展有限公司向公司全体流通股东提供现金选择权,置出置入资产的债务处理问题,-,履行法定程序,定向增发及吸收资产的定价,问题,-2006,年,12,月,6,日停牌前,20,个交易日收盘价的算术平均值,7.15,元,/,股折股，,独立财务顾问对长江证券资产分别采用绝对估值法和相对估值法进行综合分析确定,避免内幕交易问题,-,相关各方签署协议，恪守保密义务。监管机构也密切关注公司股价异动,石炼化回购暨吸收合并长江证券,项目背景,沧州化工巨额担保未披露，被证监会立案调查,公司生产经营陷于停顿，因项目建设资金没有到位，许多装置以及其它产品已经停产,2007,年,4,月,12,日，沧州化工控股股东,河北沧州化工实业集团有限公司被债权人申请破产还债，沧州中院决定立案审理,沧州化工破产重组,目参与主体,破产方,:,沧州化学工业股份有限公司（下称沧州化工）,重组方,:,河北金牛能源股份有限公司（下称金牛能源）,利益相关方：深圳市贵速实业发展有限公司（下称深贵速）,重组方式,:,破产重组,沧州化工破产重组,司法拍卖收购股权,-,战略投资者,1,2,沧州化工,4,同时以,10,万元竞拍所得,沧化集团,2007,年,11,月,19,日，沧州中院,民事裁定书,宣告沧化集团破产清算,2007,年,12,月,21,日，以,7000,万元竞拍所得,2007,年,12,月,26,日金牛能源与沧州市人民政府、沧州化工及其破产管理人签署了,金牛能源重组沧州化工协议书,深贵速,A,股及其他,59.15%,90%,10.56%,30.29%,沧州化工,金牛能源,深贵速,A,股及其他,59.15%,90%,10.56%,30.29%,3,沧州化工破产重组,分析与评价,沧州化工通过破产重整获得新生，金牛能源实现了跨行业收购,金牛能源是以煤炭开采和销售为主的上市公司，煤炭是不可再生资源，其储量随着开采年限的延长而不断减少，在煤炭市场持续向好，资金比较充沛的情况下，积极寻求机会，以较低成本进行跨行业收购上市公司，有利于金牛能源的持续发展。,新破产法确保了沧州化工顺利重整,进行债权调整，对除有特定财产担保的债权、职工债权以及税款债权以外的债权进行调整，确定清偿比例,根据破产法的规定进行出资人权益调整，管理人将通过有偿转让股东让渡的股份，来增加企业现金资产，提高普通债权的重整清偿比例,审慎选择重组方，对竞买人的资格作出了比较严格的限定，包括盈利能力、资金实力、信誉状况、并在恢复和扩大沧州化工生产经营方面对意向竞买人提出了明确要求,沧州化工破产重组,应关注的几个问题,出资人权益调整问题,为在保护股东权益和债权人利益之间寻求平衡，设计了出资人权益调整方案，即出资人让渡,11,的权益。大股东对公司破产负有不可推卸的责任，对其权益调整天经地义，但中小股东只有用脚投票的权力，无论其购买股票的动机何在，均不应再对其权益进行调整。实践中，调整中小股东权益调整宜慎用。,公司破产重整案件的受理问题,实务操作中，法院应当充分听取证券监管部门的意见。建议受理破产申请的法院收到申请后知会证券监管部门，取得监管部门复函意见后决定是否予以受理。,沧州化工破产重组,应关注的几个问题,破产重整中的公司治理问题,上市公司进入破产程序至重整程序终止的期间，其生产经营决策均由管理人行使，公司的股东大会和董事会以及监事会的管理和监督职能已经名存实亡，建议规定在公司进入破产程序后，以特别股东大会决议形式暂停执行原有公司章程，并将股东大会和董事会的相关职能移交给管理人。,破产重整中的信息披露问题,进入破产程序后，破产管理人行使管理职责，股东大会和董事会无法充分履行职责，为确保上市公司严格披露信息，应在相关法规中明确破产管理人的信息披露义务。,破产重整中的股票停牌问题,上市公司进入破产程序后，仅应在几个重要的信息披露节点实施停牌，而不是长期停牌。,沧州化工破产重组,资产并购简单案例,A,公司是一家大型纺织品生产企业。为扩展生产经营规模，,A,企业决定收购位于同城的,B,纺织企业。由于,B,企业负债累累，为避免整体合并后承担过高债务的风险，,A,企业决定仅收购,B,企业从事纺织品生产的所有资产。,2009,年,5,月,1,日，双方达成收购协议，,A,企业收购,B,企业涉及纺织品生产地所有资产。,阿里巴巴收购雅虎,雅虎作为一个在国内搜索市场占据重要位置的搜索品牌，可以为阿里巴巴带来丰富产品，包括搜索技术、门户网站、即时通讯软件等，这项资产收购就是有合理的商业目的。,（一）并购前决策阶段的法律风险,（二）并购实施阶段的法律风险,（三）整合阶段的法律风险,五、企业并购重组过程中的法律风险及防范,（一）并购重组前决策阶段的法律风险,企业并购之前，并购方需要了解国家规范性文件对并购的限制性或禁止性规定，被收购目标公司所在地域的政策性规定，获取目标公司与并购有关的一切信息，从而对并购方式作出决策，这是保证并购顺利进行的前提条件。,限制性规定的法律风险,行政干预的法律风险,信息不对称的法律风险,并购方式决策的法律风险,五、企业并购重组过程中的法律风险及防范,（二）交易实施阶段的法律风险,交易的法律风险,融资的法律风险,资产评估不实法律风险,产权纠纷法律风险,债权纠纷法律风险,债务纠纷法律风险,反收购风险,五、企业并购重组过程中的法律风险及防范,（三）整合阶段的法律风险,财务整合的法律风险,资产整合的法律风险,业务整合的法律风险,公司治理结构整合的法律风险,五、企业并购重组过程中的法律风险及防范,五、企业并购重组过程中的法律风险及防范,如何防范？,（一）交易前的审慎调查：,对目标企业的概况、经营业务、股权结构、企业动产、不动产、知识产权、债权、债务，涉及诉讼、仲裁及行政处罚及其他法律程序等相关方面，因不同的收购方式而有所不同侧重。,（二）交易方式选择：股权并购、债权并购、,资产并购、合并、分离,五、企业并购重组过程中的法律风险及防范,（三）交易标的的合法性及风险性审查,审查并要求转让方保证对其转让的股权或者资产具有完全、合法的处分权，已经履行所有必要法定程序、获得相关授权或者批准。,如收购有限责任公司的股权，必须经得该公司全体股东过半数同意并且其他股东放弃优先购买权；收购国有产权必须经过法定评估和国有资产监督管理部门审批等。,审查并要求转让方保证股权或者资产没有附带任何的抵押、质押担保或者优先权、信托、租赁负担等，保证受让方不会被任何第三方主张权利。相关资产在数量、质量、性能、安全、知识产权甚至环保等方面均符合约定要求，不存在隐瞒任何不利于收购方或者不符合约定的情形。,若涉及收购“壳资源公司”或核心资产、技术，则应当注重在有关资质（如收购经营业务须国家批准的特种经营企业）、政府批准文件及其合法性和延续性。,五、企业并购重组过程中的法律风险及防范,（四）债务风险防范,企业并购目的一般是要达到对某一企业的控制或者获得收购资产的使用价值。若在并购交易中因为转让方隐瞒或者遗漏债务，将使收购方利益受损。对于该等风险的防范措施：,1,、在股权并购中，由于企业对外主体资格不因内部股东变动而改变，相关债务仍由企业自身承担。除在收购前审慎调查目标企业真实负债情况外，还可在并购协议中要求转让方作出明确的债务披露，除列明债务外（包括任何的欠款、债务、担保、罚款、责任等），均由转让方承诺负责清偿和解决，保证受让方不会因此受到任何追索，否则，转让方将承担严重的违约责任。这种约定在一定程度上具有遏制转让方隐瞒或者遗漏债务的作用。但这种约定目前从法律上不能对抗第三人。,2,、在资产并购中，交易标的为资产，需要保障所收购资产没有附带任何的债务、担保等权利负担（如不存在已经设置抵押情形；房地产不存在建筑工程款优先权等）。对于完全依附于资产本身债务，不因资产的转让而消灭，必须由转让方在转让前解决，否则应当拒绝收购。,五、企业并购重组过程中的法律风险及防范,五、企业并购重组过程中的法律风险及防范,3,、在国有企业改制的产权收购中，由于目前国内司法实务将企业资产视为偿还债务的一般担保，贯彻“企业债务随资产变动而转移”的处理原则，这一做法产生不同于一般债务负担的处理结果。根据该原则，收购方受让国有产权且支付对价后，却仍然可能对改制企业债务承担责任。所以，必须按照最高人民法院,关于审理与企业改制相关（的）民事纠纷案件若干问题的规定,第,28,条：出售企业时，参照公司法的有关规定，出卖人公告通知了债权人。企业售出后，债权人就出卖人隐瞒或者遗漏的原企业债务起诉买受人的，如债权人在公告期内申报过该债权，买受人在承担民事责任后，可再行向出卖人追偿。如债权人在公告期内未申报过该债权，则买受人不承担民事责任。人民法院可告知债权人另行起诉出卖人。该条对收购方具有“债务风险隔离”的作用，虽然增加程序的繁琐性，但要求出卖人履行公告通知申报债权的程序，是国企改制收购中不可缺少的债务风险防范机制。,（五）担保机制,并购交易需保障收购股权或资产安全性、避免债务风险，如果在审慎调查和并购协议条款设计（相关保证与承诺、违约责任条款等）妥善处理，可在法律层面降低有关风险，但在现实层面上，并非百分百安全。并购交易中的债务等风险可能潜伏一段时间才暴露，如果转让方违背诚实信用原则转移财产或其偿债能力因客观情况而大大降低，即使转让方承担责任，但无财产清偿，收购方仍将遭受损失。所以，为规避风险和提供交易的安全保障，在可能的情况下，可以设立担保机制，即要求转让方以其相应价值的财