《衍生金融工具》第三章-期货市场及期货合约的套期保值.pptx

单击此处编辑母版标题样式,编辑母版文本样式,第二级,第三级,第四级,第五级,2019/4/26,#,单击此处编辑母版标题样式,#,第,三,章,期货市场及期货合约的套期保值,1,1,本章导读,本章简要回顾了从商品期货到金融期货市场的发展历史,然后以商品期货为例讲述了期货合约的内容、期货交易机制以及采用期货合约对现货风险进行套期保值的基本原理。学习本章,要求了解期货市场的发展史,理解期货合约主要内容条款以及期货交易机制,重点掌握期货保证金交易规则、期货交易损益计算原理以及采用期货合约套期保值的原理。,2,知识结构图,期货合约,期货合约,期货交易所的产生与发展,期货合约的分类,期货市场的交易机制,期货市场概述,期货市场的参与者,期货的交易指令,期货市场的监管,期货市场的作用,期货合约的套期保值,套期保值原理,空头套期保值,多头套期保值,套期保值效果,基差,交叉套保和套期保值比,采用估值期货调整股票组合资产贝塔,套保策略,静态策略,动态策略,开展套期保值业务时需要注意的事项,3,第,一,节,期货合约,一、,期货交易所的产生与发展,我国期货市场的建立始于郑州商品交易所的谷物交易市场。目前我国已有,郑州商品交易所,（简称郑商所）、,大连商品交易所,(,简称大商所,),、,上海期货交易所,（简称上期所）和,中国金融期货交易所,（简称中金所）四个期货交易所共计,54,个品种的期货合约在交易,(,截至,2018,年,8,月,),其中金融期货在中国金融期货交易所交易,包括,2010,年,4,月,16,日上市的沪深,300,股指期货、,2013,年,9,月,6,日上市的,5,年期国债期货、,2015,年上市的,10,年期国债期货、上证,50,股指期货和中证,500,股指期货，以及,2018,年,8,月,17,日上市的,2,年期国债期货,更多的交易品种还在积极地开发准备中，如澳元兑美元外汇期货、欧元兑美元外汇期货等都在进行着仿真交易。,4,第,一,节,期货合约,二,、,期货合约的分类,1.,商品期货,农副产品期货,金属期货,能源化工期货,林业期货,气候期货,碳排放权期货,5,2.,股票指数期货,3.,外汇期货,4.,利率期货,短期利率期货,中长期利率期货,第,一,节,期货合约,二,、,期货合约的分类,1.,商品期货,商品期货是最早发展起来的期货品种，历史悠久，种类繁多，可以根据商品种类不同细分为农副产品期货、金属期货、能源化工期货和林业期货。除此以外为了规避商品生产经营中的风险还出现了气候期货，碳排放权期货等。,一般而言，商品期货的投资者中有很大部分是商品的生产供应商或商品用户，他们通过商品期货交易来固定未来买卖的商品价格，从而规避了商品价格波动的风险。,6,第,一,节,期货合约,二,、,期货合约的分类,2.,股票指数期货,股指是追踪某一特定的股票资产组合价值变化的指数。,各只股票的权重可能依据股价、股票市值或者某种约定的方法确定,一般由开发这些指数的机构管理并发布。几种重要指数期货的标的资产是,S&P500,指数、日经,225,股票平均指数、,CAC-40,指数、,FT-SE100,指数、所有普通股股价指数、纽约证券交易所,NYSE,综合指数和主要市场指数,MMI(Major Market Index),等。,7,第,一,节,期货合约,8,合约标的,沪深,300,指数,合约乘数,每点,300,元,报价单位,指数点,最小变动价位,0.2,点,合约月份,当月、下月及随后两个季月,交易时间,上午,:9:15,11:30,下午,:13:00,15:15,最后交易日交易时间,上午,:9:15,11:30,下午,:13:00,15:00,每日价格最大波动限制,上一个交易日结算价的,10%,最低交易保证金,合约价值的,12%,最后交易日,合约到期月份的第三个周五,遇国家法定假日顺延,交割日期,同最后交易日,交割方式,现金交割,交易代码,IF,上市交易所,中国金融期货交易所,合约标的,欧元兑美元即期汇率,(EUR/USD),合约面值,10,000,欧元,报价方式,每,100,欧元的美元价格,最小变动价位,0.01,美元,/100,欧元,合约月份,最近的三个连续月份及随后三个季月，季月是指,3,月、,6,月、,9,月、,12,月。,交易时间,9:00,至,11:30,；,13:00,至,15:15,最后交易日交易时间,9:00,至,11:30,；,13:00,至,15:00,每日价格最大波动限制,上一个交易日结算价的,3%,最低交易保证金,合约价值的,3%,最后交易日,合约到期月份的第三个周三，遇国家法定假日顺延,交割日期,同最后交易日,交割方式,现金交割,交易代码,EF,上市交易所,中国金融期货交易所,中金所欧元兑美元仿真外汇期货合约表,沪深,300,指数期货合约,第,一,节,期货合约,二,、,期货合约的分类,3.,外汇期货,外汇期货是指以外汇为标的物的期货合约,又称货币期货。货币期货是适应世界各国从事对外贸易和开展金融业务的需要而产生的。为了规避外汇风险,国际贸易和国际金融活动的参与者便产生了外汇期货的要求,目的是借此转移汇率风险。,外汇期货合约的具体内容包括交易币种、交易时间、交割月份等,。,9,第,一,节,期货合约,二,、,期货合约的分类,4.,利率期货,利率期货是金融期货的重要组成部分,其标的资产是固定收益证券或直接借贷协议。,20,世纪,70,年代,汇率波动和严重的通货膨胀使得西方发达国家纷纷放松或取消利率管制。利率管制的取消使得利率剧烈波动,为了规避利率风险,利率期货率先在芝加哥期货交易,(CBOT),所诞生,随后利率期货品种日益丰富,交易额也越来越大。时至今日,几乎世界上所有交易所都开展了利率期货交易。,10,第,一,节,期货合约,4.,利率期货,利率期货可以用于管理利率风险。根据标的资产期限长短的不同，可以分为短期利率期货和中长期利率期货。,短期利率期货的标的债务期限一般在一年以内，包括短期国债期货、欧洲美元期货、欧洲银行间利率期货、短期存款期货、商业票据期货等,。,中长期利率期货的标的债务期限一般在一年以上，包括中期国债期货和长期国债期货。,11,第,一,节,期货合约,二,、,期货市场的交易机制,期货合约最初是为了满足交易者对于远期交易的,价格透明性、市场流动性和控制违约风险,的要求而产生的。,1.,期货合约的标准化,合约的标准化是指对交易的标的资产质量及数量、交易时间、交易方式以及交割的程序、时间和地点等做出适应市场需求的统一规定。,12,第,一,节,期货合约,13,上海期货交易所阴极铜期货标准合约,上述合约描述内容虽然繁杂,但是主要制度安排可以分为两类,:,第一类是交易标的的物理属性要求、交易标的的单位和交易时间、合约交割的方式、地点和时间。,在这些基本安排之外的每日价格涨跌停板,(limit up and limit down),、保证金,(margin),和盯市结算,(marking to market),制度则属于第二类制度安排,主要是对交易者的违约风险进行控制。,第,一,节,期货合约,二,、,期货市场的交易机制,2.,期货的平仓制度,由于期货交易者并非都会选择到期交割，为提升期货的流动性，期货通常允许交易者通过提前平仓了结头寸，期货市场,95%,以上的仓位都是通过提前平仓了结的，我国规定个人投资者不允许持有合约到交割月，因此我们经常看到期货头寸远高于现货仓储量，但到了交割月期货头寸会迅速下降的情况。,由于平仓机制的存在，我们称继续持仓的合约为未平仓合约，未平仓合约量体现了当前市场上投资者持有的期货数量，也体现了未来可能交割的期货合约数量。,14,第,一,节,期货合约,二,、,期货市场的交易机制,3.,期货的交割机制,期货交割类似远期合约的到期交割，一般分为,现金交割,和,实物交割,两种,前者是指交易双方以现金支付的方式了结交易盈亏,后者是指空方向多方移交合约标的资产并同时收取价款。,因为期货设计的根本目的是为标的资产提供风险管理的工具，所以期货合约的交割机制在设计时一般遵循能够实物交割不做现金交割安排。故商品期货、外汇期货、国债期货、个股期货等品种一般都采取实物交割制度，而指数期货如股指期货、商品指数期货等由于指数本身无法实物交割的特点，一般采取现金交割。,15,第,一,节,期货合约,二,、,期货市场的交易机制,4.,期货降低违约风险的制度安排,作为违约风险控制的安排,每日价格最大波动限制结合保证金制度、盯市结算制度和强制平仓制度可以有效地控制期货交易中的违约风险。,初始保证金,，表示投资者期货建仓时需要缴纳的最低保证金比例。,维持保证金,指在投资者持仓过程中每日必须保持的最低保证金水平，低于这一水平，交易所会向投资者发出,追加保证金,的通知,(margin call),此时投资者需要将保证金追加到新的价格水平下初始保证金的要求水准。,16,第,一,节,期货合约,二,、,期货市场的交易机制,4.,期货降低违约风险的制度安排,17,保证金账户变动示例图,第,一,节,期货合约,二,、,期货市场的交易机制,4.,期货降低违约风险的制度安排,盯市结算,(marking to market),，是指按照市场价格每日登记每个交易者保证金账户盈亏的制度。,结算价,（,Settlement Price,）是当天交易结束后，对未平仓合约进行当日交易保证金及当日盈亏结算的基准价。,我国郑州商品交易所、大连商品交易所和上海期货交易所规定：当日结算价取某一期货合约当日成交价格按照成交量的加权平均价，当日无成交价格的，以上一交易日的结算价作为当日结算价。而中国金融期货交易所规定，当日结算价是指某一期货合约最后一小时成交价格按照成交量的加权平均价，最后交割日按最后两小时的算术平均价计结算价。,18,第,一,节,期货合约,【,例,】,大连商品交易所黄大豆,2,号合约期货交易保证金比率为,5,。假若某客户以,2,700,元,/,吨的价格买入,5,张黄大豆,2,号期货合约（每张,10,吨），那么，该客户必须向交易所支付,2,700,（,10,5,）,5,6,750,元的开仓保证金（初始保证金），设维持保证金和初始保证金比例相同。,假设客户以,2,700,元,/,吨的价格买入,50,吨大豆期货后的第三天，大豆结算价下跌至,2,600,元,/,吨。,由于价格下跌，客户的实际亏损为（,2,700,2,600,）,50,5,000,元，客户保证金账户余额为,6,750,5,000,1,750,元。,这一余额小于维持保证金,2,600,50,5,6,500,元。,客户需将保证金补足至,6,500,元，需补充的保证金,4,750,元（,6,500,1,750,）就是追加保证金。上述计算表明，若客户在开仓后第三天平仓，其收益率为：（,1750-6750,）,/6750=-74.07%,，而如果期货交易不实行保证金交易，则其收益率为（,2600-2700,）,50/,（,2700,50,）,=-3.7%,，这一收益率的差距就是保证金交易的结果，保证金交易增加了期货的杠杆作用，因为投资者虽然开仓只交纳了,5%,的保证金，但承受的是头寸,100%,的损失或者收益。当然也是由于保证金交易，使用期货进行风险管理相对买卖现货头寸可以大大的降低交易成本。,19,第,一,节,期货合约,二,、,期货市场的交易机制,4.,期货降低违约风险的制度安排,期货多头每日结算,=,当日结算价,-,昨日结算价（若当天开仓，则为开仓成交价）,单位合约规模合约份数,期货空头每日结算,=,昨日结算价（若当天开仓，则为开仓成交价）,-,当日结算价,单位合约规模合约份数,20,第,二,节,期货市场概述,一,、,期货市场的参与者,期货经纪商,就是期货交易的中介,任何期货交易者首先要通过期货经纪商开立期货交易账户然后才能进行交易。,投资者,的交易下单都要通过期货经纪商才能进行。交易者首先要在期货经纪商处开户,然后才可以委托经纪商进行期货交易。,期货交易所,是通过期货经纪商对期货交易进行核算的。换句话说,期货交易所并不针对期货交易者进行结算。,根据期货经纪商和交易所之间的结算层次关系,一般而言期货经纪商有,全面结算会员,和,非结算,(,交易,),会员,之分。,21,第,二,节,期货市场概述,一,、,期货市场的参与者,各个交易所根据自己的需要可能采取不同的结算会员结构体系。,目前，我国大连商品交易所、郑州商品交易所、上海期货交易所实行,全员结算制度,，交易所对所有会员的账户进行结算，收取和追加保证金。,中国金融期货交易所实行会员,分级结算制度,，以中国金融期货交易所为例,其会员分为交易会员和结算会员两大类。交易会员不具备直接与中国金融期货交易所进行结算的资格,结算会员具备直接与中国金融期货交易所进行结算的资格,。,22,第,二,节,期货市场概述,二,、,期货市场的交易指令,1.,期货交易下单的价格设置指令,市价指令,：,交易者按照从市场上所能得到的最好价格将计划交易的头寸成交的指令,限价指令,：,是指交易者在下单时，人为指定一个价格，只有当市价达到该价格或者比该价格更优惠时才能执行成交的指令,止损指令,：,限定了一个特殊价格，这一指令在买入或卖出价达到这一特殊价格或更低价格时会被执行,23,第,二,节,期货市场概述,【案例】光大证券“乌龙指”案例,2013,年,8,月,16,日，这本来是再平凡不过的一天，但是因为光大证券的乌龙事件，这一天将在中国证券史上，留下浓墨重彩的一笔。,2013,年,8,月,16,日，光大证券策略投资部按计划开展,ETF,套利交易，部门核定的交易员当日现货交易额度为,8000,万元，并在交易开始前由审核人员进行了,8000,万元的额度设定。,9,点,41,分，交易员分析判断,180ETF,出现套利机会，及时通过套利策略订单生成系统发出第一组买入,180ETF,成分股的订单（即,177,笔委托，委托金额合计不超过,200,万）。,10,点,13,分，交易员发出第二组买入部分,180ETF,成分股的订单（即,102,笔委托，委托金额合计不超过,150,万元）。,11,点,02,分，交易员发出第三组买入,180ETF,成分股的订单（即,177,笔委托，委托金额合计不超过,200,万元）。,24,第,二,节,期货市场概述,几笔订单发出之后之后，从中国石化率先暴走，到工行秒触涨停，包括光大银行、中国银行、金地集团等多只上证,50,板,33,只股票秒封涨停。到,11,点,06,分，上证指数亦开始飙升，在不到一分钟时间内，飙升逾,100,点，最高冲至,2198.85,点。沪深,300,成分股中，总共,71,只股票瞬间触及涨停，涨停个股多为金融、交运设备、公用事业，其中,22,只金融股触及涨停。,11,点,07,分，交易员通过系统监控模块发现成交金额异常，同时，接到上海证券交易所的问询电话，迅速批量撤单，并终止套利策略订单生成系统的运行，同时启动核查流程并报告部门领导。,经初步核查，本次事件产生的原因主要是套利策略系统出现了问题，,3000,万股错写成,3000,万手，造成系统程序紊乱。所使用的策略交易系统以,234,亿元的巨量资金申购,180ETF,成份股，实际成交,72.7,亿元。,该案例中，光大证券之所以能够通过系统如此快速的完成交易，并将多支股票拉至涨停，用的就是市价指令。,25,第,二,节,期货市场概述,二,、,期货市场的交易指令,2.,期货交易量与未平仓合约量,期货交易量,类似股票等产品的交易量，日交易量是指在一天内交易合约的总份数。,未平仓合约量,，又称为“持仓量”,是已成交但尚未结算并仍然在期货市场上流通的期货合约数量。期货同时有买方持仓和卖方持仓量，二者数量对等，方向相反。,26,第,二,节,期货市场概述,二,、,期货市场的交易指令,2.,期货交易量与未平仓合约量,区分一个市场是双边合计还是单边计算，可以参考期货合约的成交行情，如果成交信息显示交易量或者未平仓合约量存在奇数，如,1,，,3,，,5,，,7,等的情况，说明该合约的交易量或者未平仓合约量为单边计算，否则为双边计算。,27,沪深,300,股指期货成交明细,上期所原油期货成交明细,第,二,节,期货市场概述,二,、,期货市场的交易指令,2.,期货交易量与未平仓合约量,未平仓合约量与期货价格、交易量是预测期货商品价格走势的最重要的指标。在一般情况下，如果成交量、未平仓量与价格同向变动，其价格趋势可继续维持一段时间。如果两者与价格反向时，价格走势可能转向。,例如，如果成交量、未平仓合约量增加，期货价格上升，表示新买方正在大量收购，近期内价格还可能继续上涨。如果成交量、未平仓合约量减少，而期货价格上升，表示卖空者大量补货平仓，价格短期内向上，但不久将可能回落。当然这是一种经验总结和理论分析，实际行情的反复无法完全预知。,28,第,二,节,期货市场概述,3.,期货的仓位控制交易指令,在交易指令方面，期货也有与股票市场等现货市场不同的地方，由于期货合约既可以开仓买也可以开仓卖，又由于期货合约允许提前平仓，因此可以做买入平仓（即平仓原来的空头头寸）和卖出平仓（即平仓原来的多头头寸）。因此期货的交易虽然也是买和卖两个方向，但交易指令区分为：买入开仓（开多仓，持有多头头寸），卖出开仓（开空仓，持有空头头寸），买入平仓（平空仓），卖出平仓（平多仓）。四种指令会对期货市场的规模产生不同的影响,29,订单性质,买卖方向,对未平仓量的影响,买入开仓,(,多头开仓,),买期货，开多仓,未平仓量增加，增仓为正数,卖出开仓（空头开仓）,卖期货，开空仓,未平仓量增加，增仓为正数,买入平仓（空头平仓）,买期货，平空仓,未平仓量减少，增仓为负数,卖出平仓（多头平仓）,卖期货，平多仓,未平仓量减少，增仓为负数,第,二,节,期货市场概述,二,、,期货市场的交易指令,3.,期货的仓位控制交易指令,平仓与开仓对保证金账户的影响,由表可知，在提交卖出开仓的情况下，保证金要求加倍，增加了资金使用成本，当然由于此时多仓和空仓数量相等，二者损益相抵，之后无论期货价格如何变动，保证金账户净损益不会发生变化。,30,指令情形,1,指令情形,2,期初,买入开仓,5,手,买入开仓,5,手,期末,卖出平仓,5,手,卖出开仓,5,手,保证金账户,头寸为,0,，无保证金要求,头寸为,10,手，保证金为,10,手保证金要求,第,二,节,期货市场概述,二,、,期货市场的交易指令,4.,期货的成交明细解读,-,内盘与外盘,内盘,：,以买入价成交的交易，也称之为主动性卖盘，即卖方主动迎合买方报价而成交的交易，说明卖方比较积极。,外盘,：,以卖出价成交的交易，也称之为主动性买盘，即买方主动迎合卖方报价而成交的交易，说明买方比较积极。,内盘，外盘这两个数据大体可以用来判断买卖力量的强弱。若外盘数量大于内盘，则表现买方力量较强，若内盘数量大于外盘则说明卖方力量较强。通过外盘、内盘数量的大小和比例，投资者通常可能发现主动性的买盘多还是主动性的抛盘多，并在很多时候可以发现庄家动向，是一个较有效的短线指标。,31,第,二,节,期货市场概述,由于期货的买卖可以由四种不同的下单指令，买和卖两两组合就可以构造处四种对手盘，即多头开仓,-,空头开仓、多头开仓,-,多头平仓、空头平仓,-,空头开仓、空头平仓,-,多头平仓，这称之为“单一对手盘”，在成交性质中分别对应：双开、多换、空换、双平。除此以外，在一笔交易中，也可能存在,1,对多的复杂对手盘，如,1,个多头开仓的订单同时与空头开仓和多头平仓的订单成交，由于多头开仓大于成交的空头开仓或者多头平仓的数量，因此这笔交易可以解读为主动性买盘,。,32,订单性质,对手盘性质,具体对手盘,成交,增仓,双开,单一对手盘,多头开仓（,a,）,-,空头开仓（,a),2a,2a,双平,单一对手盘,多头平仓（,a,）,-,空头平仓（,a),2a,-2a,多换,单一对手盘,多头开仓（,a,）,-,多头平仓（,a),2a,0,空换,单一对手盘,空头开仓（,a,）,-,空头平仓（,a),2a,0,多开,主动买盘,多头开仓（,a,）,-,空头开仓（,b)+,多头平仓,(c),2a,2b,多平,主动卖盘,多头平仓（,a,）,-,多头开仓（,b)+,空头平仓（,c),2a,-2c,空开,主动卖盘,空头开仓（,a,）,-,多头开仓（,b)+,空头平仓,(c),2a,2b,空平,主动买盘,空头平仓（,a,）,-,空头开仓（,b)+,多头平仓（,c),2a,-2c,第,二,节,期货市场概述,二,、,期货市场的交易指令,【例】：设大商所豆一期货,A1809,合约在,2018,年,8,月,21,日有表,3-11,的成交行情，试解读每一笔交易的对手盘。,33,笔数,对手盘情况,1,1,手多头平仓,-1,手空头平仓,2,9,手空头开仓,-9,手空头平仓,3,8,手多头平仓,-5,手空头平仓,+3,手多头开仓,4,10,手空头平仓,2,手多头平仓,+8,手空头开仓,5,12,手空头开仓,1,手多头开仓,+11,手空头平仓,第,二,节,期货市场概述,投资者一旦开始期货交易,从开仓到离场有两种方式,即,平仓,(close position),和,期转现,(exchange for spot),或者,交割,(delivery),。前者是最常见的方式。,期转现,是指在交易所的安排下,有现货交易需求的多空双方以商定价格结清各自头寸的交易。交割如前文所述则要等到最后交易日之后在交易所的安排下进行。无论哪种交易路线,投资者都需要即时追踪自己的交易损益状况。所有的期货交易软件都支持期货损益的实时计算更新。,34,第,二,节,期货市场概述,三,、,期货市场的监管,期货市场的主体是由交易所、经纪机构和交易者构成的。期货市场监管的目的在于调节和保证期货市场中交易者、经纪机构和交易所遵守市场的各项制度安排,避免出现交易者、经纪机构或者交易所的系统性风险。,(1),期货相关法规条例,:,证券法和期货交易管理条例。该期货交易管理条例是目前确定期货监管机构对期货市场的监管权力、责任和义务的最高准则。,(2),期货监管机构,:,我国的期货业的政府监管机构由证监会负责。另外,期货交易者保证金的监管由中国期货保证金监控中心负责。,35,第,二,节,期货市场概述,四,、,期货市场的作用,1.,价格发现,2.,风险规避,3.,宏观层面期货可为政府宏观调控提供参考依据,4.,期货可从根本上改变企业的业务经营模式,5.,运用期货还可以提升企业的产品质量,6.,期货可以降低企业订单的价格风险,36,第,二,节,期货市场概述,【案例】中国的大豆危机,中国是世界上最早种植大豆的国家之一，距今已有上千年的种植历史，,19,世纪后期大豆开始从我国直接或间接传播到世界各地。,1995,年前中国一直是国际上最重要的大豆生产和出口国之一，最高年份的大豆出口量曾超过百万吨。但中国大豆的国际贸易从,1995,年开始出现逆向发展，由净出口国转变为净进口国，其后进口量逐年增长。而,2004,年的大豆危机更是我国大豆生产的一个致命转折点，对我国大豆生产和压榨带来重创。,2003,年,8,月，美国农业部以天气影响为由，对大豆月度供需报告作出重大调整，将大豆库存数据调整到,20,多年来的低点。于是，,CBOT,大豆价格从,2003,年,8,月时的最低点约,540,美分，一路上涨到,2004,年,4,月初的约,1060,美分，创下近,30,年来新高。这种涨幅相当于中国境内价格从每吨,2300,元人民币涨至,4400,元。中国压榨企业在恐慌心理支配下，在政府组织下，进行集中大量采购。,2004,年初，我国企业在美国“抢购”了,800,多万吨大豆，折合平均价格在人民币,4300,元,/,吨的高价。,但随后，,2004,年,4,月开始，国际大豆价格快速回落，到港大豆价格跌幅近,50%,。国内大豆加工由原先的赢利变为全行业亏损。面对如此价差，国内部分加工企业，特别是民营企业无奈采取了违约行为，放弃原先在高价位签订的采购合同和定金。即所谓的“洗船”事件。,37,第,二,节,期货市场概述,【案例】中国的大豆危机,对此，美方采取的措施包括：一些大的国际大豆供应商起诉中国进口商毁约，索赔金额估计高达,60,亿元左右；国际粮商联合抵制中国民营企业，除一部分他们参股的中国企业外，对其他中国进口商不再报价；这些供应商联合修改对中国的大豆出口合同文本，修改后的合同条款对中国进口商更为不利。,此次采购给中国民营大豆压榨企业造成重创，一船大豆便损失上亿元，几乎全军覆没，侥幸逃过一劫的也是经营困难。据保守估计，此次采购给中国压榨行业至少造成一百五十亿的损失！国际四大粮商（,ABCD,，其中的,A,为,ABM,（,Archer Daniels Midland,），,B,为邦吉（,Bunge,），,C,为嘉吉（,Cargill,），,D,为路易达孚（,Louis Dreyfus,），趁机低价收购、参股中国数百家大豆压榨企业，给国际粮商布局中国铺平了道路。同时国外低价转基因大豆大肆冲击了我国国产大豆市场，东北大豆产业一蹶不振。,此次大豆危机为我国政府和企业上了惨痛的一课，自此之后，我国政府和企业才意识到使用期货管理现货风险的重要性。,38,第,三,节,期货合约的套期保值,一,、,套期保值原理,套期保值是远期和期货市场的重要功能。由于期货的价格与现货的价格受到相似的供求等因素影响，两个价格的变动趋势趋于相同。因此现货交易者可采用期货合约交易建立与现货风险方向相反的适当数量的头寸以对冲现货风险。,根据套期保值交易者在期货市场的头寸是多头还是空头,将对应的套期保值策略分别称为,多头套期保值,(long hedge),和,空头套期保值,(short hedge),。另外,根据在现货风险暴露期间期货头寸是否变化,可将套期保值策略分为,静态套期保值,和,动态套期保值,。,39,第,三,节,期货合约的套期保值,二,、,空头套期保值,所谓空头套期保值，是指企业拥有现货或者未来要出售现货时，担心未来现货价格下跌的风险，通过卖出期货合约进行套期保值的策略。如生产商担心未来产成品价格下跌导致销售收入降低，出口商收入外币担心未来汇率下跌外币贬值，进行浮动利率贷款的银行担心未来利率下跌导致利息收入下降，买入股票的投资者担心未来价格下跌，股票受损等，都适合于空头套期保值。,三,、,多头套期保值,所谓多头套期保值，是指企业目前卖空了现货或者未来要买入现货时，担心未来现货价格上涨的风险，通过买入期货合约进行套期保值的策略。如生产商担心未来原材料价格上涨导致生产成本增加，进口商未来需要支付外币担心汇率上涨外币升值，发行浮动利率债券的银行担心未来利率上涨导致利息支出增加，看好某只股票打算未来购买的投资者担心未来股价上涨等，都适合于多头套期保值。,40,第,三,节,期货合约的套期保值,【例】假设某铜加工企业已有合约确定期末要按照当时的市场价格出售,1,吨铜加工制品,相比于当前已采购的原料铜的价格,如果未来铜价走低将会带来收益降低,因而该企业可以在期货市场卖空同样数量的沪铜,(,上海期货交易所的铜,),期货,1,吨,(,假设可行,),假设期铜和现货铜在期初每吨价格分别为,58 750,元和,59 000,元,套期保值结束时两者价格假设有两种可能性,同时升高到,59 500,元或者同时降低到,57 500,元。见图。,空头套期保值,41,第,三,节,期货合约的套期保值,在第一种情况下,该企业在期货市场上亏损,750,元,但是在现货市场上收入,500,元,因此两个市场合计亏损,250,元。从另一个角度看,计算出该企业到期后的现货销售收入和期货市场收入共计,59 500-(59 500-58 750)=58 750,元,恰为期初时的期货价格,58 750,元。,在第二种情况下,该企业在期货市场上获利,1 250,元,但是在现货市场上亏损,1 500,元,两个市场合计亏损,250,元。同样地,我们计算出该企业在期末的现货销售收入和期货市场收入共计,57 500-(57 500-58 750)=58 750,元,恰为期初时的期货价格,58 750,元。,42,第,三,节,期货合约的套期保值,四,、,套期保值效果,当假设期末时期货、现货价格总是相同时,采用期货套期保值可以把现货市场的采购或者销售价格锁定在期初时期货的价格水平,43,这里期初的现货价格和期货价格分别为,S,0,和,F,0,可能不相同，期末时如果价格上升,期货和现货价格都变为,PU,如果价格下降都变为,P1,，这种情况由于期货交割机制的存在，在期货到期时基本都能满足。现实中确实存在很多运用期货成功套保的案例。,第,三,节,期货合约的套期保值,五,、,基差,基差,=,现货价格,-,期货价格,，,衡量,了当决策者采用数量相同但方向相反的单一期货合约头寸的简单对冲策略时所面临的价格差异风险。,期末的期货、现货价格分别为,F,1,和,S,1,而不再是之前恰好相同的情况了。这时采用期货对冲以后的效果是将现货多头或者现货空头所获得的价格锁定为期初的期货价格再加上套期保值期末时现货和期货价格之差。因此,套期保值期末时现货和期货价格之差,(S1-F1),是套保者非常关心的一个变量,也就是所谓的基差,(basis),。,44,第,三,节,期货合约的套期保值,【案例】中盛粮油成功的豆油空头套保,中盛粮油公司是年贸易量为,60,万吨的大型粮油综合企业集团，在,2008,年,7,月间拥有豆油库存,2,万吨。为规避豆油价格下跌造成现货库存损失，他们及时进入期货市场进行了针对库存的套期操作。,在,2008,年,7,月,28,日卖出豆油,901,期货合约,2000,手（即,2009,年,1,月份到期的豆油期货合约，,1,手期货合约相当,10,吨现货），价格,10392,元,/,吨。当日豆油的现货价格为,10300,元,/,吨，到了,10,月,24,日，企业将豆油现货销售完毕，销售价格降低为,6400,元,/,吨。每吨损失,3900,元，加上利息和库存费，单位销售亏损,4129,元,/,吨；公司同时将豆油,901,合约的空单平仓，平仓价位,6351,元,/,吨，期货头寸盈利,4041,元,/,吨，扣除要支付的交易成本和保证金利息，期货头寸盈利,4023.4,元,/,吨。由于企业进行了套期保值，最终使得亏损降低至,105.6,元,/,吨，,2,万吨仅损失了,210,万，套保和不套保的效果相差,36,倍！具体套期保值过程见表。,45,第,三,节,期货合约的套期保值,46,现货市场,期货市场,2008,年,7,月,28,日,10300,元,/,吨,开豆油,901,合约空头，,10392,元,/,吨,2008,年,10,月,24,日,6400,元,/,吨,平豆油,901,合约空头，,6351,元,/,吨,损益,价格损失：,3900,元,利息支付：,10300,6.57%,82/360=155,元,仓储费：,1,0.9,82=74,元,库存损失,=,价格损失,+,利息支付,+,仓储费,=4129,元,价格盈利：,4041,元,/,吨,手续费：,1.6,元,/,吨,利息支付：,10392,10%,6.57%,82/360=16,元,/,吨,期货盈利,=,价格盈利,-,手续费,-,利息支付,=4023.4,元,/,吨,套保净损益,(4023.4-4129),20000=-211.2,万元,不套保损益,4129,20000=8258,万元,第,三,节,期货合约的套期保值,关于基差,:,(1),简言之，基差,=,现货价格,-,期货价格，此处期货是指用于现货套期保值的期货合约。,(2),基差衡量了当决策者采用数量相同但方向相反的单一期货合约头寸的简单对冲策略时所面临的价格差异风险。我们知道期货价格在到期日会收敛到现货价格，基差为零，但在到期前，考虑到储存成本和便利收益的影响，基差可正可负。基差的不确定性为期货套保带来了基差风险。,(3),基差变大称为基差增强,反之则称为基差减弱。,47,第,三,节,期货合约的套期保值,(4),各种产品的基差的符号由于现货标的产品特性的不同而有各自特点,始终为正、始终为负或者正负皆有。,(5),基差也是基本面分析者关心的重要指标,对于和期货合约标的相同的现货价格,在期货合约的最后交易日附近,基差应该收敛到接近期货交割手续费的程度。基差收敛的有效与否往往反映了市场基本面的重要特征。,(6),基差的大小主要与持仓费和便利收益有关,。,持仓费和便利收益的高低与距期货合约到期时间长短有关，距交割时间越近，持仓费越低。,由于基差的存在，理论上能够获得较好套期保值效果的操作也有可能带来损失风险。,48,第,三,节,期货合约的套期保值,五,、,基差,【案例】中盛粮油豆油套保亏损案例,中盛粮油的产品以大豆油为主，主营业务为大豆油的国内市场销售。大豆油是交易非常活跃的商品，其价格波动频繁且幅度很大。因此中盛粮油面临的主要风险是豆油价格下降。为此中盛粮油决定采用豆油期货进行套期保值。但由于,2004,年我国国内市场没有豆油期货，只有大豆和豆粕期货；而根据历史数据分析，国内大豆成品油现货价格与芝加哥商品交易所（,CBOT,）的大豆油期货价格具有很高的正相关性，鉴于以往的对冲经验，该公司决定,2005,年利用,CBOT,的大豆油期货进行套期保值。,49,第,三,节,期货合约的套期保值,2005,年,2-4,月期间，中盛粮油在,CBOT,共计持有了,1,万手左右（,60000,磅,/,手）的豆油期货空头，共计,6,亿磅（约,27.2,万吨）豆油期货。说明期货价格每下降或上升,1,美分，中盛粮油将盈利或亏损,600,万美元。但是，自,2005,年,2,月来，国内豆油市场与,CBOT,豆油期货市场出现了相反的行情。期货市场上，由于主要产豆区南北美洲,2005,年上半年天气不好等因素，导致大豆和豆油价格攀升，截至,4,月份，涨幅达,31%,，而现货市场上，国内大豆丰收，导致,2005,年上半年食用油价格整体下滑，跌幅最大达,13.1%,，这使得基差出乎意料的扩大，导致中盛粮油在期货市场和现货市场同时出现亏损。期货市场方面，中盛粮油在,4,月份对大部分所持合约进行了平仓，估计亏损超过,1.3,亿港币；现货市场方面截止,6,月份，以中盛粮油每年,50,多万吨的成品油销售规模估计，亏损应在,4000,万人民币左右；而在期货亏损消息披露当日，中粮公司股价暴跌,50%,，公司市值蒸发近一半。,50,第,三,节,期货合约的套期保值,五,、,基差,正是因为期货的标准化，当投资者面临的现货风险和期货不完全匹配时，应用期货进行套期保值会存在基差风险，即由于基差的变动导致的损失风险，这种风险一般来源于以下三个方面。,1).,需要对冲风险的现货资产与期货合约的标的资产可能并不完全一样。,2).,套期保值者可能不能肯定购买或出售资产的确切时间，因此无法很好的匹配现货和期货的到期时间。,3).,套期保值可能要求期货合约在其到期日之前就进行平仓。在到期日前，期现基差是不确定的。因此基差的变化会影响套期保值的效果。,51,第,三,节,期货合约的套期保值,五,、,基差,1,、,基差变动对,多头,套期保值的影响,设,分别表示套保策略构建初期和策略结束时的现货价格，,分别表示策略构建初期和策略结束时的期货价格，则在多头套期保值在策略结束时的合成现货购买成本,(,不考虑利息成本,),为：,相对期初现货价格，购买成本节约：,如果未来基差扩大，即初始基差小于期末基差，则套保相对期初会增加成本。因此多头套期保值在基差意外扩大时受损，而在基差意外缩小时获益。,52,第,三,节,期货合约的套期保值,基差变动对套期保值的影响,53,基差变化,套期保值效果,空头套期保值,基差不变,完全套期保值，两个市场盈亏刚好完全相抵,基差走强,不完全套期保值，两个市场盈亏相抵后存在净盈利,基差走弱,不完全套期保值，两个市场盈亏相抵后存在净亏损,多头套期保值,基差不变,完全套期保值，两个市场盈亏刚好完全相抵,基差走强,不完全套期保值，两个市场盈亏相抵后存在净亏损,基差走弱,不完全套期保值，两个市场盈亏相抵后存在净盈利,第,四,节,交叉套保和套